論利益相關者導向下股權結構與績效的關系(powerpoint 18頁)

1、利益相關者導向下股權結構與績效(j xio)的關系第一頁，共十八頁。摘要：文章通過對股權集中度、股權制衡對財務治理效應的影響分析，揭示了利益相關者共同治理下財務治理結構的合理模式，并以中國房地產類上市公司為樣本進行(jnxng)了實證研究，提出引入社會責任變量考量財務治理效應的治理結制度設計。 關鍵詞：財務治理結構；利益(ly)相關者；財務治理效應；股權制衡第二頁，共十八頁。財務治理結構是指基于資本結構的安排財務治理結構是指基于資本結構的安排，對財權進對財權進行合理配置行合理配置，形成有效的財務激勵和約束形成有效的財務激勵和約束(yush)機制機制，以提高公司的治理效率以提高公司的治理效率。財

2、務治理結構是一套靜態(tài)財務治理結構是一套靜態(tài)的制度安排的制度安排，是根據(jù)公司治理結構的需要和生產經(jīng)是根據(jù)公司治理結構的需要和生產經(jīng)營活動特征而設計的營活動特征而設計的，用于維持公司治理結構中相用于維持公司治理結構中相關利益主體在財務上相互制衡的制度安排關利益主體在財務上相互制衡的制度安排。在利益在利益相關者治理模式下相關者治理模式下，財務治理結構的重要內容之一財務治理結構的重要內容之一，就是研究股東和經(jīng)營者以外的利益相關者如何納入財就是研究股東和經(jīng)營者以外的利益相關者如何納入財務治理結構框架下務治理結構框架下，分享部分財務治理權分享部分財務治理權，與股東和與股東和經(jīng)營者一起實現(xiàn)企業(yè)價值最大化經(jīng)營

3、者一起實現(xiàn)企業(yè)價值最大化，同時又可以通過這同時又可以通過這種制度安排有效約束股東對非股東利益相關者的利種制度安排有效約束股東對非股東利益相關者的利益?zhèn)屠鏇_突益?zhèn)屠鏇_突。第三頁，共十八頁。研究表明研究表明，一定的股權集中度是必要的一定的股權集中度是必要的，因為大股東具有限制因為大股東具有限制管理層犧牲股東利益管理層犧牲股東利益、謀取自身利益行為的經(jīng)濟激勵謀取自身利益行為的經(jīng)濟激勵一一、股權結構股權結構對財務績效的雙重影響對財務績效的雙重影響分析股權結構對公司財務績效的影響主要是從股權集中度的角度來分析股權結構對公司財務績效的影響主要是從股權集中度的角度來著手進行研究著手進行研究及能力

4、及能力?？梢愿行У乇O(jiān)督經(jīng)理層的行為可以更有效地監(jiān)督經(jīng)理層的行為， 有助于有助于增強接管市場運行的有效性增強接管市場運行的有效性，降低經(jīng)理層的代理成本降低經(jīng)理層的代理成本。另外另外，由于這屬于公司內部的高度監(jiān)控由于這屬于公司內部的高度監(jiān)控，花費少花費少，治理成本低治理成本低。因此股因此股權集中或分散的適度性權集中或分散的適度性，應該表現(xiàn)為使這兩種代理成本之和為應該表現(xiàn)為使這兩種代理成本之和為最低的股權比例最低的股權比例。中國的上市公司由于財務造假中國的上市公司由于財務造假、大股東挪用資金大股東挪用資金、違規(guī)擔保違規(guī)擔保、非公允關聯(lián)交易等一系列現(xiàn)象屢禁不止非公允關聯(lián)交易等一系列現(xiàn)象屢禁不止，不少

5、理論界和實務界人不少理論界和實務界人士認為士認為，應該降低大股東持股比例應該降低大股東持股比例、降低股權集中度降低股權集中度，改變一改變一股獨大的現(xiàn)象股獨大的現(xiàn)象。然而，支持上述觀點的依據(jù)主要是理論分析和一。然而，支持上述觀點的依據(jù)主要是理論分析和一些案例，給予更為嚴謹?shù)臄?shù)理統(tǒng)計些案例，給予更為嚴謹?shù)臄?shù)理統(tǒng)計(sh l tn j)分析得出的實證證據(jù)分析得出的實證證據(jù)卻非常薄弱。因此，本文將通過對中國房地產類上市公司的財務卻非常薄弱。因此，本文將通過對中國房地產類上市公司的財務數(shù)據(jù)進行實證分析來證實股權集中度和財務績效究竟是正向關系數(shù)據(jù)進行實證分析來證實股權集中度和財務績效究竟是正向關系還是反向

6、關系，還是反向關系， 亦或是亦或是U 型關系還是本就無相關關系。型關系還是本就無相關關系。第四頁，共十八頁。二二、股權結構與治理效應股權結構與治理效應以中國房地產以中國房地產類上市公司為樣本的實證分析本文選取滬深股類上市公司為樣本的實證分析本文選取滬深股市房地產板塊的市房地產板塊的2005 年末所有房地產上市年末所有房地產上市公司的股東權益率數(shù)據(jù)進行分析公司的股東權益率數(shù)據(jù)進行分析，從中剔除從中剔除ST 類上市公司和財務狀況異常的上市公司類上市公司和財務狀況異常的上市公司，共選取樣本公司共選取樣本公司67家家， 應用最廣泛的回歸過程應用最廣泛的回歸過程對公司績效指標對公司績效指標（被解釋變量被

7、解釋變量）和股權集中度和股權集中度以及若干控制變量以及若干控制變量（解釋變量解釋變量）之間相關關系之間相關關系進行分析進行分析。根據(jù)統(tǒng)計根據(jù)統(tǒng)計(tngj)性分析性分析，假設股權集假設股權集中度對公司績效產生影響中度對公司績效產生影響，并且這種影響很可并且這種影響很可能支持利益趨同假說能支持利益趨同假說。第五頁，共十八頁。（一一）指標指標(zhbio)的選取的選取正確計算股權集中度及大股東之間的股權制衡度在實證研究中極為正確計算股權集中度及大股東之間的股權制衡度在實證研究中極為重要重要。現(xiàn)有的研究都是以上市公司定期報告中公布的前十名大股東現(xiàn)有的研究都是以上市公司定期報告中公布的前十名大股東持股

8、比例數(shù)據(jù)為基礎持股比例數(shù)據(jù)為基礎，計算前幾名大股東持股比例之和或持股比例計算前幾名大股東持股比例之和或持股比例之平方和之平方和（Herfindahl 指數(shù)指數(shù)）作為股權集中度的度量指標作為股權集中度的度量指標。但但由于上市公司股東之間交叉持股現(xiàn)象極為普遍由于上市公司股東之間交叉持股現(xiàn)象極為普遍，很多股東實質很多股東實質上是關聯(lián)方或一致行動人上是關聯(lián)方或一致行動人，導致目前很多上市公司雖然名義上導致目前很多上市公司雖然名義上是多元是多元、分散的股權結構分散的股權結構，而實質上仍為主要發(fā)起人控制的集而實質上仍為主要發(fā)起人控制的集中性股權結構中性股權結構，所以所以，采用此種指標衡量股權集中都會有很大

9、采用此種指標衡量股權集中都會有很大的偏差的偏差。我們在設計指標是把前十名股東出股比例按關聯(lián)關系我們在設計指標是把前十名股東出股比例按關聯(lián)關系合并合并，成為調整后的前五名大股東持股比例成為調整后的前五名大股東持股比例，用前五名大股東持股用前五名大股東持股比例的平方和作為股權集中的度量指標比例的平方和作為股權集中的度量指標，用第一大股東持股比例減用第一大股東持股比例減第二至第五大股東持股比例之和的值為衡量大股東之間制衡關第二至第五大股東持股比例之和的值為衡量大股東之間制衡關系的度量指標系的度量指標，該值越大該值越大，說明大股東之間的制衡關系越弱說明大股東之間的制衡關系越弱。對于因變量選取經(jīng)營業(yè)績指

10、標中代表性較好的凈對于因變量選取經(jīng)營業(yè)績指標中代表性較好的凈資產收益率資產收益率（ROE）。）。第六頁，共十八頁。假設假設:H1:公司的股權集中度與公司績效正相關公司的股權集中度與公司績效正相關 H2:公司第一公司第一(dy)大股東持股比例額與公司績大股東持股比例額與公司績 效正相關效正相關 H3:房地產上市公司股權制衡指標與經(jīng)營房地產上市公司股權制衡指標與經(jīng)營 業(yè)績成負向關系。業(yè)績成負向關系。 第七頁，共十八頁。（二二）模型的設計模型的設計本文構造如下線性回歸方程本文構造如下線性回歸方程：ROEi=0+1Xi+1LTA+2TA+i 式式中中，因變量因變量ROE 代表衡量公司績效的凈資產收益率

11、代表衡量公司績效的凈資產收益率。Xi為檢驗代表變量為檢驗代表變量，i 分別取分別取1、2、3 時表示模型一時表示模型一、模型二模型二、模模型三中的股權制衡指數(shù)型三中的股權制衡指數(shù)，股權集中度指數(shù)和第一大股東持股比股權集中度指數(shù)和第一大股東持股比例例，LTA 和和TA 代表控制變量代表控制變量，這里指資產負債率和公司總資這里指資產負債率和公司總資產的自然對數(shù)產的自然對數(shù)， 代表誤差項代表誤差項。由于第一大股東持股比例由于第一大股東持股比例、股股權制衡指數(shù)和股權集中度指數(shù)三個因變量之間存在共線性權制衡指數(shù)和股權集中度指數(shù)三個因變量之間存在共線性，因此檢驗分為模型一因此檢驗分為模型一、模型二模型二、

12、模型三模型三，分別檢驗三個自變量對分別檢驗三個自變量對公司績效的影響公司績效的影響(yngxing)。本文選取本文選取2005 年底中國境內資本市年底中國境內資本市場上場上67 家房地產行業(yè)的上市公司樣本家房地產行業(yè)的上市公司樣本，運用橫截面數(shù)據(jù)分析股權運用橫截面數(shù)據(jù)分析股權集中度和股權制衡對公司財務績效的影響集中度和股權制衡對公司財務績效的影響，得到的回歸結果如表得到的回歸結果如表1 所示所示第八頁，共十八頁。表表1 模型模型(mxng)一一、模型二模型二、模型三的回歸結果模型三的回歸結果模型模型一模型二模型三常數(shù)項-23.690*-21.432*-21.542*第一大股東持股比例0.074

13、*股權集中度9.278*股權制衡指數(shù)0.056*規(guī)模 1.245*1.164* 1.328*資產負債0.011 0.014 0.009第九頁，共十八頁?；貧w結果顯示，在回歸模型一、模型二中，解釋變回歸結果顯示，在回歸模型一、模型二中，解釋變量股權制衡指數(shù)和股權集中度都通過了量股權制衡指數(shù)和股權集中度都通過了t檢驗檢驗(jinyn)，說明這兩個變量與公司的盈利能力和市場表現(xiàn)在說明這兩個變量與公司的盈利能力和市場表現(xiàn)在統(tǒng)計上是顯性正相關的。該結果說明股權集中度統(tǒng)計上是顯性正相關的。該結果說明股權集中度越高，公司業(yè)績越好，支持了利益趨同假說，此越高，公司業(yè)績越好，支持了利益趨同假說，此外，股權集中度

14、對公司市場表現(xiàn)的影響大于對盈外，股權集中度對公司市場表現(xiàn)的影響大于對盈利能力的影響，也證明市場對股權集中的認可利能力的影響，也證明市場對股權集中的認可第十頁，共十八頁。（三）結論(jiln) 1、股權高度集中且與公司績效正相關，模型二中股權集中的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著，說明股權集中度與公司財務績效成正向變動關系。股權集中度越高，公司的盈利能力和市場(shchng)表現(xiàn)越好。回歸結果支持利益趨同假說，說明在中國上市公司中，當股權高度集中時，控股股東不僅追求公司價值最大化，而且有能力對公司管理層施加足夠的控制以實現(xiàn)自身利益，從而使公司績效明顯好于股權適度和股權分散的公司。第十一頁，共十八頁。2

15、、第一大股東持股比例與公司績效正相關。模型三中第一大股東持股比例的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著，說明股權兩者呈正向(zhn xin)變動關系，即第一大股東持股比例對公司財務績效有正面影響。3、房地產上市公司股權制衡指標與經(jīng)營業(yè)績成負向關系。模型一中股權制衡指標的回歸系數(shù)1%的水平(shupng)上顯著。說明股權制衡指標與公司財務績效成正相關變動關系，但由于股權制衡指標與公司財務績效成正向變動關系，但由于股權制衡為第一大股東持股比例減第二大至第五大股東持股比例之和，該指標越小，股權制衡作用越大。因此兩者呈正向變動關系，說明股東制衡關系越強，公司財務績效越差；前幾大公司持股比例越相近，公司業(yè)績越差。

16、這表明建立多個大股東持股相當比例不但不能起到改善公司經(jīng)營績效的效果，反而會使公司的經(jīng)營業(yè)績惡化。第十二頁，共十八頁。 實證研究，由于模型二實證檢驗顯示股權集中度與財務實證研究，由于模型二實證檢驗顯示股權集中度與財務績效存在較為顯著的洞謀取績效存在較為顯著的洞謀取(muq)控制權私利控制權私利，通過各種通過各種方式掏空上市公司方式掏空上市公司， 而不是幾個大股東和諧相處而不是幾個大股東和諧相處，提提高公司業(yè)績高公司業(yè)績，促進公司發(fā)展促進公司發(fā)展。第十三頁，共十八頁。三三、啟示啟示正如前面分析的正如前面分析的，如果控股股東持股比例較低如果控股股東持股比例較低， 容易加容易加劇控股股東的剝削劇控股股

17、東的剝削、掏掏空行為空行為，相反相反，隨著控股股東持股比例的增加隨著控股股東持股比例的增加，剝削剝削、掏空掏空的收益逐漸降低的收益逐漸降低，大股東的相關行為的動機就會逐漸減弱大股東的相關行為的動機就會逐漸減弱， 因此因此，在利益相關者共同治理模式下資本結構在利益相關者共同治理模式下資本結構(jigu)也應該也應該是股權高度集中的是股權高度集中的。但是但是，為了避免一股獨大的現(xiàn)象為了避免一股獨大的現(xiàn)象，大股大股東的行為也并非沒有約束東的行為也并非沒有約束，從利益相關者理論出發(fā)從利益相關者理論出發(fā)，企業(yè)的企業(yè)的財務治理效應應衡量企業(yè)是否滿足多重利益相關者的需財務治理效應應衡量企業(yè)是否滿足多重利益相

18、關者的需求求，因此因此，本文認為應該以利益相關者管理對企業(yè)社會表現(xiàn)本文認為應該以利益相關者管理對企業(yè)社會表現(xiàn)進行衡量評價進行衡量評價，在財務治理結構的制度設計上在財務治理結構的制度設計上，選用員工選用員工、環(huán)境環(huán)境、多樣性多樣性、消費者和社區(qū)等利益相關者維度考量利益相消費者和社區(qū)等利益相關者維度考量利益相關者治理模式下包含社會責任變量的財務治理效應關者治理模式下包含社會責任變量的財務治理效應：第十四頁，共十八頁。（一一）員工員工可以從人力資源管理的角度來考量利益相關者維度可以從人力資源管理的角度來考量利益相關者維度。一般來說一般來說，竟爭優(yōu)勢是通過工作效率的竟爭優(yōu)勢是通過工作效率的增長或邊際收

19、益的增加來獲得的增長或邊際收益的增加來獲得的。企業(yè)合適的人力資源政策具有企業(yè)合適的人力資源政策具有降低員工的誤操作和缺勤降低員工的誤操作和缺勤， 提高生產力提高生產力，增強員工的責任感和對工作投入與付出的潛在影響增強員工的責任感和對工作投入與付出的潛在影響力力。（二二）環(huán)境環(huán)境對于環(huán)境的關注可以提高企業(yè)的財務治理效應對于環(huán)境的關注可以提高企業(yè)的財務治理效應。在環(huán)境問題上的預見性在環(huán)境問題上的預見性，可以降低企業(yè)遵守當可以降低企業(yè)遵守當前和未來環(huán)境法規(guī)的成本前和未來環(huán)境法規(guī)的成本，提升企業(yè)的整體形象和聲譽提升企業(yè)的整體形象和聲譽，從而從而降低企業(yè)的運營成本降低企業(yè)的運營成本，提高企業(yè)的財務治理效

20、應提高企業(yè)的財務治理效應。（三三）多樣性多樣性員工隊伍多樣性的缺乏可能會引起員工誤操作和缺勤的上升員工隊伍多樣性的缺乏可能會引起員工誤操作和缺勤的上升，而多樣性則可能會增強企業(yè)吸引而多樣性則可能會增強企業(yè)吸引(xyn)優(yōu)秀人才的能力優(yōu)秀人才的能力，提高企業(yè)與消費者的聯(lián)系能力提高企業(yè)與消費者的聯(lián)系能力，增強企業(yè)在高度多樣化的全球市場進增強企業(yè)在高度多樣化的全球市場進行競爭的能力行競爭的能力，進而降低成本進而降低成本，提高效率提高效率。（四四）消費者消費者消費者對財務績效的影響是雙重的消費者對財務績效的影響是雙重的。對于企業(yè)違背社會責任的行為會造成企業(yè)價值的下降對于企業(yè)違背社會責任的行為會造成企業(yè)

21、價值的下降，消費者的消費者的反應也常是負面的反應也常是負面的，消費者會通過訴訟或抵制來降低企業(yè)的財務效率消費者會通過訴訟或抵制來降低企業(yè)的財務效率。當然也有正面的影當然也有正面的影響響，消費者對企業(yè)產品質量和安全性的評價消費者對企業(yè)產品質量和安全性的評價，將會帶來銷售的增加和售后服務成本的降將會帶來銷售的增加和售后服務成本的降（五）社區(qū)（五）社區(qū)企業(yè)與社區(qū)之間良好的關系可以幫助企業(yè)通過優(yōu)惠的稅率、法律負擔的減輕以及勞動質量的改企業(yè)與社區(qū)之間良好的關系可以幫助企業(yè)通過優(yōu)惠的稅率、法律負擔的減輕以及勞動質量的改善來建立競爭優(yōu)勢，提高財務效率善來建立競爭優(yōu)勢，提高財務效率第十五頁，共十八頁。通過以上

22、分析通過以上分析， 我們我們(w men)看到傳統(tǒng)的資本結構研究僅僅考看到傳統(tǒng)的資本結構研究僅僅考慮到大股東對小股東的利益侵占慮到大股東對小股東的利益侵占， 而忽略了對其他利益相關者而忽略了對其他利益相關者的影響的影響， 在公司價值的影響要素中認為股東是唯一變量在公司價值的影響要素中認為股東是唯一變量， 使得使得公司在優(yōu)化資本結構時僅僅考慮到股東的利益公司在優(yōu)化資本結構時僅僅考慮到股東的利益， 而忽略了而忽略了其他利益相關者的利益其他利益相關者的利益， 因此得到的結論也是簡單而唯一的因此得到的結論也是簡單而唯一的。而而利益相關者理論則認為利益相關者向企業(yè)投入了專用性資產利益相關者理論則認為利益

23、相關者向企業(yè)投入了專用性資產，為為企業(yè)的剩余做出了貢獻企業(yè)的剩余做出了貢獻，因而也有權分享企業(yè)的剩余因而也有權分享企業(yè)的剩余。企業(yè)既然企業(yè)既然不是不是“股東所有的企業(yè)股東所有的企業(yè)”，其他利益相關者對企業(yè)投入的專用性資其他利益相關者對企業(yè)投入的專用性資本也應當被納入資本結構的范疇本也應當被納入資本結構的范疇， 因此有必要對既存的資本結構因此有必要對既存的資本結構進行重構進行重構， 在進行資本結構選擇時充分考慮利益相關者的利在進行資本結構選擇時充分考慮利益相關者的利益益，將知識資本與物質資本有機地結合起來必將促進企業(yè)績效的將知識資本與物質資本有機地結合起來必將促進企業(yè)績效的提高提高。第十六頁，共

24、十八頁。1、有時候讀書是一種巧妙地避開(b ki)思考的方法。2022-2-202022-2-20Sunday, February 20, 20222、閱讀一切好書如同和過去最杰出的人談話。2022-2-202022-2-202022-2-202/20/2022 10:03:22 PM3、越是沒有本領的就越加自命不凡。2022-2-202022-2-202022-2-20Feb-2220-Feb-224、越是無能的人，越喜歡挑剔別人的錯兒。2022-2-202022-2-202022-2-20Sunday, February 20, 20225、知人者智，自知者明。勝人者有力，自勝者強。2022-2-202022-2-2020