金融市場(chǎng)學(xué) 金融期權(quán)市場(chǎng)概述

1、第十章(1) 金融衍生品市場(chǎng)期權(quán)與互換 第一節(jié) 金融期權(quán)市場(chǎng)概述 教材252一、期權(quán)與金融期權(quán)的概念與特征 （一）、期權(quán) （option contracts）指立權(quán)人（writer, 設(shè)權(quán)人）賦予購權(quán)人在未來某個(gè)日期或此日期之前，按約定價(jià)格購買或出售一定數(shù)量某種標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利，同時(shí)獲取一筆費(fèi)用（premium,期權(quán)費(fèi)，期權(quán)價(jià)格）的合約。立權(quán)人稱期權(quán)的賣方,購權(quán)人稱期權(quán)的買方。期權(quán)合約中的約定價(jià)格稱為實(shí)施價(jià)格(strike price)或執(zhí)行價(jià)格(exercise price)。規(guī)定的時(shí)間expiration eate（二）、期權(quán)的種類 1、按賦予購權(quán)人購買或出售標(biāo)的物商品的權(quán)利不同，期權(quán)分為（

2、1）、看漲期權(quán)（call option），指購權(quán)人有權(quán)利在某一確定時(shí)間以約定價(jià)格購買標(biāo)的資產(chǎn)的期權(quán)合約。立權(quán)人（此為看漲期權(quán)賣方）獲得期權(quán)費(fèi)后,有按約定的價(jià)格把約定數(shù)量的標(biāo)的資產(chǎn)在約定的時(shí)間內(nèi)賣給買方的義務(wù)；若買方?jīng)Q定放棄購買的權(quán)利，賣方（立權(quán)人）沒有權(quán)利提出異議，但買方不能收回期權(quán)費(fèi)。 又稱買權(quán)。（2）、看跌期權(quán)（put option）指購權(quán)人有權(quán)利在某一確定時(shí)間以約定價(jià)格出售標(biāo)的資產(chǎn)的期權(quán)合約。（解釋）又稱賣權(quán)。當(dāng)購權(quán)人出售標(biāo)的資產(chǎn)時(shí),立權(quán)人（此為看跌期權(quán)賣方）應(yīng)買入該資產(chǎn)。以上約定的日期稱為到期日、期滿日（maturity date）。 要說明的是，買權(quán)和賣權(quán)各自都可以買進(jìn)和賣出，因此，

3、就有了4種基本的期權(quán)頭寸。多頭買權(quán) long call；頭賣權(quán) long put；頭買權(quán) short call；頭賣權(quán) short put。2、按期權(quán)規(guī)定執(zhí)行期權(quán)的時(shí)間不同，可以分為（1）、歐式期權(quán)（European option）, 指期權(quán)合約規(guī)定只有在到期日那一天購權(quán)人才可以執(zhí)行期權(quán)的期權(quán)。（2）、美式期權(quán)（American option）, 指期權(quán)合約規(guī)定在期權(quán)的有效期內(nèi)的任一交易日購權(quán)人均可執(zhí)行期權(quán)的期權(quán)。（3）、百慕大期權(quán)，行權(quán)日期介于兩者間。 3、按資產(chǎn)的性質(zhì)分 3、按金融資產(chǎn)期權(quán)（現(xiàn)貨期權(quán)）和金融期貨期權(quán)資產(chǎn)的性質(zhì)分，金融期權(quán)又可分為金融資產(chǎn)期權(quán)（現(xiàn)貨期權(quán)）和金融期貨期權(quán)。如下圖

4、： 12.8三、金融期權(quán)的功能期權(quán)具有潛在的保險(xiǎn)功能，即鎖定價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，套期保值功能；資產(chǎn)組合管理功能；以及實(shí)施股份公司職工期權(quán)計(jì)劃以實(shí)現(xiàn)激勵(lì)功能。四、影響期權(quán)價(jià)格的主要因素 第一，標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)現(xiàn)價(jià)當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)生變化時(shí)，期權(quán)價(jià)格就會(huì)變化。對(duì)于看漲期權(quán)來說，標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格上漲，在其他條件不變的情況下，期權(quán)價(jià)格將上升；對(duì)于看跌期權(quán)來說，情況則相反，即標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格上漲，在其他條件不變的情況下，期權(quán)價(jià)格將下跌。標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格與期權(quán)價(jià)格期權(quán)價(jià)格（option price）一般高于內(nèi)在價(jià)值，因?yàn)榘藭r(shí)間價(jià)值。Time value .期權(quán)內(nèi)在價(jià)值可簡(jiǎn)單理解為標(biāo)的資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格與

5、期權(quán)行權(quán)價(jià)格之差。 第二，期權(quán)合約的實(shí)施價(jià)格在其他條件不變的情況下，實(shí)施價(jià)格越低，看漲期權(quán)價(jià)格就越高，而看跌期權(quán)價(jià)格則越低；第三，期權(quán)合約的有效期間.期權(quán)合約的有效期越長(zhǎng)，標(biāo)的資產(chǎn)在現(xiàn)貨市場(chǎng)中價(jià)格波動(dòng)的可能性越大，利用期權(quán)合約獲利的可能性就越大，因此，期權(quán)合約的價(jià)格就會(huì)越高。反之，期權(quán)合約的價(jià)格會(huì)越低。第四，標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)程度。在其他條件不變的條件下，標(biāo)的資產(chǎn)在有效期內(nèi)的預(yù)期價(jià)格波動(dòng)性越大，期權(quán)買方獲利機(jī)會(huì)越大，因此期權(quán)價(jià)格越高。 第五，無風(fēng)險(xiǎn)利率。無風(fēng)險(xiǎn)利率會(huì)影響標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格預(yù)期，還會(huì)影響貼現(xiàn)率，從而影響期權(quán)的價(jià)格第六，標(biāo)的資產(chǎn)的收益率。有收益的標(biāo)的資產(chǎn)（如股票、債券等）的分紅派息會(huì)降

6、低標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格，而實(shí)施價(jià)格并不進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整，因此有效期內(nèi)期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的收益會(huì)使看漲期權(quán)價(jià)格下降，而使看跌期權(quán)價(jià)格上升。從后面四點(diǎn)價(jià)格影響因素，可看出期權(quán)價(jià)格與時(shí)間密切相關(guān)，因此我們把期權(quán)價(jià)格超過其內(nèi)在價(jià)值的部分稱為期權(quán)的時(shí)間溢價(jià)（time premium），它與有效期的長(zhǎng)度成正比。比如某些期權(quán)、認(rèn)股權(quán)證等，即使內(nèi)在價(jià)值為0，但期權(quán)價(jià)格仍為正值，這就是時(shí)間溢價(jià)。第二節(jié) 期權(quán)價(jià)值和期權(quán)利潤(rùn)一、期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值 張志強(qiáng)7 （一）、期權(quán)內(nèi)在價(jià)值的表述（假定期權(quán)無成本）對(duì)于多頭買權(quán)來說，如果到期相應(yīng)物品的市場(chǎng)價(jià)格低于或等于期權(quán)的約定價(jià)格，則持有人按市場(chǎng)價(jià)格購買更為有利。此時(shí)多頭買權(quán)實(shí)際上并沒有起作用，

7、因而，此時(shí)多頭買權(quán)內(nèi)在價(jià)值為零；相反，如果到期相應(yīng)物品的市場(chǎng)價(jià)格高于或等于期權(quán)的約定價(jià)格，則持有人按約定價(jià)格購買(行使買權(quán))更為有利。此時(shí)利用買權(quán)可以節(jié)省價(jià)款，節(jié)省的價(jià)款正好等于市場(chǎng)價(jià)格與約定價(jià)格之差，這個(gè)差額即為多頭買權(quán)內(nèi)在價(jià)值。見圖(a)。 對(duì)于多頭賣權(quán)來說，如果到期相應(yīng)物品的市場(chǎng)價(jià)格高于或等于期權(quán)的約定價(jià)格，則持有人按市場(chǎng)價(jià)格出售更為有利；此時(shí)多頭賣權(quán)實(shí)際上并沒有起作用，因而，此時(shí)多頭賣權(quán)內(nèi)在價(jià)值為零；相反，如果到期相應(yīng)物品的市場(chǎng)價(jià)格低于或等于期權(quán)的約定價(jià)格，則持有人按約定價(jià)格出售(行使賣權(quán))更為有利。此時(shí)利用賣權(quán)可以增加銷售收入，增加的銷售收入正好等于約定價(jià)格與市場(chǎng)價(jià)格之差，這個(gè)差額即

8、為多頭賣權(quán)內(nèi)在價(jià)值。見圖(b)空頭始終是被動(dòng)的。那么為什么做空頭？因?yàn)榭梢缘玫狡跈?quán)費(fèi)。注：以上斜線上的點(diǎn)到橫軸的垂直距離即為期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值，它等于橫軸上標(biāo)的資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)與期權(quán)執(zhí)行價(jià)的差額。從內(nèi)在價(jià)值角度看，同一買權(quán)或賣權(quán)的多頭和空頭的內(nèi)在價(jià)值之和為零。一方的獲利即為另一方的損失。（假定期權(quán)無成本）因此，空頭買權(quán)內(nèi)在價(jià)值為多頭買權(quán)節(jié)省價(jià)款的負(fù)值。見圖(c)?？疹^賣權(quán)內(nèi)在價(jià)值為多頭賣權(quán)所增加的收入的負(fù)值。圖（d）。以上這些基本圖形及解釋要很熟悉，以后常用到。根據(jù)以上關(guān)系，定義期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值如下:1.對(duì)于多頭call option，其內(nèi)在價(jià)值為 max 0, S(T)-X ,正的，圖(a)(多頭買權(quán))

9、,2.對(duì)于空頭call option，其內(nèi)在價(jià)值為 max 0，X - S(T) ，負(fù)的，圖(c) (空頭買權(quán)); 3.對(duì)于多頭 put option，其內(nèi)在價(jià)值為 max0, X-S(T)，正的，圖(b) （多頭賣權(quán)),4.對(duì)于空頭 put option，其內(nèi)在價(jià)值為 max0, S(T)- X，負(fù)的，圖d（賣權(quán)空頭)。以上多頭均有正的價(jià)值或0，空頭均有負(fù)的價(jià)值或0。S(T)為資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)，X為期權(quán)執(zhí)行價(jià)，張志強(qiáng)13（二）、期權(quán)的實(shí)值狀態(tài)和虛值狀態(tài)當(dāng)看漲期權(quán)的現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格高于期權(quán)實(shí)施價(jià)格，或看跌期權(quán)的現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格低于期權(quán)實(shí)施價(jià)格時(shí)，實(shí)施期權(quán)可以獲利，就稱這一期權(quán)處于實(shí)值（in the mone

10、y）狀態(tài)；反之，期權(quán)買方不會(huì)實(shí)施期權(quán)，就稱這一期權(quán)處于虛值狀態(tài)（out of the money）;即：無論哪一種期權(quán)，如果其內(nèi)在價(jià)值為正值時(shí)，即稱該期權(quán)處于實(shí)值（in the money）狀態(tài)，而內(nèi)在價(jià)值為負(fù)時(shí)，稱該期權(quán)為虛值（out of the money）狀態(tài)。此時(shí)如果S(T)-X也等于零時(shí)，也可稱該期權(quán)又處于平值（兩平）（at the money）狀態(tài)。二、期權(quán)利潤(rùn) 郭書P256看漲期權(quán)的凈利潤(rùn)是期權(quán)價(jià)值與初始時(shí)購買期權(quán)支付價(jià)格之差。期權(quán)利潤(rùn)=期權(quán)到期的內(nèi)在價(jià)值-期權(quán)價(jià)格因此，多頭期權(quán)的利潤(rùn)線位置都低于其內(nèi)在價(jià)值線，而空頭期權(quán)的利潤(rùn)線位置都高于其內(nèi)在價(jià)值線。差額為期權(quán)價(jià)格 。因?yàn)槎囝^

11、期權(quán)要支付購入期權(quán)的費(fèi)用，而空頭期權(quán)可獲得售出期權(quán)的收益。 期權(quán)利潤(rùn)（盈虧） 以下圖虛線為內(nèi)在價(jià)值線，粗實(shí)線為利潤(rùn)線。第三節(jié) 期權(quán)投資（組合）策略 朱寶憲441 以股票期權(quán)為例。以下虛線表示股票或期權(quán)本身的盈虧分布，實(shí)線表示組合的盈虧分布。C表示call option 的價(jià)格，P表示put option 的價(jià)格，X表示執(zhí)行價(jià)格，S（T）表示到期標(biāo)的物股票現(xiàn)貨價(jià)格，S1表示股票買賣價(jià)格。 一、股票和單個(gè)期權(quán)的組合 股票與單個(gè)期權(quán)的組合包括股票多頭與看漲期權(quán)組合（買入股票，同時(shí)買入（或賣出）看漲期權(quán)）；股票多頭與看跌期權(quán)組合(買入股票，同時(shí)買入或（賣出）看跌期權(quán))；股票空頭與看漲期權(quán)組合（賣出股票

12、，買入（賣出）看漲期權(quán)）；股票空頭與看跌期權(quán)組合（賣出股票，買入（賣出）看跌期權(quán)）。這里我們主要向大家介紹兩種情況，一種是同時(shí)買入股票，和該股票的賣權(quán)（看跌期權(quán)） ；另一種是買進(jìn)股票的同時(shí)賣出它的買權(quán)（看漲期權(quán)）。1、同時(shí)買入股票和該股票的賣權(quán)（看跌期權(quán)）也稱保護(hù)性看跌期權(quán)，即股票多頭與賣權(quán)多頭的組合。 前者股價(jià)漲時(shí)賺錢，后者股價(jià)跌時(shí)賺錢。 組合價(jià)值如下表： 組合 價(jià)值 價(jià)值 STX 時(shí) STX時(shí) 股票 ST ST多頭看跌期權(quán) X-ST 0總計(jì) X ST 例（a）：股票多頭與看跌期權(quán)多頭組合（內(nèi)在價(jià)值）如圖，當(dāng)STX 時(shí)，組合內(nèi)在價(jià)值為X，即 ST +（X- ST ）= X ，參前表當(dāng)STX時(shí)

13、組合內(nèi)在價(jià)值為 ST，即 ST +0= ST 以上結(jié)果要記住，常用說明：以上投資組合的內(nèi)在價(jià)值（a圖中粗線）等于一個(gè)多頭股票的內(nèi)在價(jià)值加上一個(gè)多頭賣權(quán)的內(nèi)在價(jià)值。從(a)中可以看到，在股票價(jià)格低于約定價(jià)格X時(shí)，多頭股票的內(nèi)在價(jià)值為向上右斜的虛線，多頭賣權(quán)的內(nèi)在價(jià)值為X左向左上方的斜線，兩者之和，即投資組合的內(nèi)在價(jià)值線是一條等于約定價(jià)格X的水平線，表示為 X；在股票價(jià)格高于約定價(jià)格X時(shí)，多頭股票的內(nèi)在價(jià)值為向上右斜的實(shí)線，多頭賣權(quán)的內(nèi)在價(jià)值為0， 投資組合的內(nèi)在價(jià)值線即為向上右斜的實(shí)線，表示為 ST 。股票多頭與看跌期權(quán)多頭組合(bull put spread)（朱寶憲書442頁）買入股票，同時(shí)

14、買人看跌期權(quán)例：股票多頭與看跌期權(quán)多頭組合 （b）股票多頭與看跌期權(quán)多頭組合（利潤(rùn)線）投資組合的利潤(rùn)（b圖中粗線）等于一個(gè)多頭股票的利潤(rùn)（綠虛線 ）加上一個(gè)多頭賣權(quán)的利潤(rùn)（紅虛線 ）。 說明：參考以上投資組合的利潤(rùn)等于一個(gè)多頭股票的利潤(rùn)加上一個(gè)多頭賣權(quán)的利潤(rùn)。（考慮期權(quán)價(jià)格p和股票買價(jià)S1）從(b)中可以看到，在股票價(jià)格低于x時(shí)，組合內(nèi)在價(jià)值為x,參P25 ，因此投資組合的利潤(rùn)為x-（S1 +p）,是負(fù)的；左下方水平線。在股票價(jià)格高于x時(shí)，組合內(nèi)在價(jià)值為ST，參P25，因此投資組合的利潤(rùn)為ST- （S1 +p）；其中，當(dāng) x ST （S1 +p）時(shí)，是負(fù)的；當(dāng) 股票價(jià)格x高于S1 +p時(shí)，組合

15、開始盈利，右上方粗斜線，ST-（S1 +p）0， ST為組合內(nèi)在價(jià)值，參前25 以上能看懂圖 2. 買進(jìn)股票的同時(shí)賣出它的看漲期權(quán) 股票多頭與買權(quán)空頭的組合這種情況下，該組合到期時(shí)的價(jià)值為：組合 價(jià)值 價(jià)值 STX 時(shí) ST>X時(shí) 股票 ST ST空頭看漲期權(quán) 0 (X-ST)總計(jì) ST X 以上結(jié)果要記住，常用以下C為買權(quán)的價(jià)格 例：股票多頭與看漲期權(quán)空頭組合股票多頭與看漲期權(quán)空頭組合（內(nèi)在價(jià)值）投資組合的內(nèi)在價(jià)值（a圖中粗線）等于一個(gè)多頭股票的內(nèi)在價(jià)值（左上斜線 ）加上一個(gè)空頭買權(quán)的內(nèi)在價(jià)值（左端至X及X向右下的斜線）。 從(a)中可以看到，在股票價(jià)格ST低于約定價(jià)格X時(shí)， STX,

16、投資組合的內(nèi)在價(jià)值與股票價(jià)格相等，為ST ，即 ST +0= ST ，0為期權(quán)內(nèi)在價(jià)值，參前P30，32；當(dāng)股票價(jià)格高于約定價(jià)格，即STX時(shí)，組合的內(nèi)在價(jià)值為X， 即 ST +（ X ST） ， （ X ST）為期權(quán)內(nèi)在價(jià)值，參前P30， 32；股票多頭與看漲期權(quán)空頭組合（利潤(rùn)線）說明：假定投資者是按價(jià)格S1購買股票（買入成本），C為買權(quán)的價(jià)格。根據(jù)前面該組合內(nèi)在價(jià)值定義，當(dāng)股票價(jià)格ST低于X時(shí)，該組合內(nèi)在價(jià)值為ST。因此，其 利潤(rùn)為： ST- S1+C， 賣出期權(quán)收入期權(quán)金當(dāng)ST（S1-C） 時(shí)，其值為負(fù)；當(dāng)ST （S1-C）時(shí)，其值為正；另，當(dāng)股票價(jià)格高于約定價(jià)格，即STX時(shí)，組合的內(nèi)在價(jià)

17、值為X，因此，其組合利潤(rùn)為：X - S1+C，為一條橫線。股票多頭與看漲期權(quán)空頭組合（利潤(rùn)線）另說明：假定投資者是按價(jià)格S1購買股票（買入成本），C為買權(quán)的價(jià)格。從利潤(rùn)圖中可以看到:在股票價(jià)格ST低于價(jià)格S1時(shí)，股票的收益為ST- S1（負(fù)的），表示為橫軸左下方斜虛線，股價(jià)ST越接近S1，負(fù)值越小，股價(jià)等于S1時(shí)，負(fù)值為零。與此同時(shí)，買權(quán)空頭始終有正的收益C，表示為S1左上方的水平線。因此，股價(jià)低于價(jià)格S1時(shí)，組合的利潤(rùn)為ST- S1 + C 。表示為S1左下的粗斜線。作為參考 另說明：在S1STX 時(shí)，股票多頭有正收益(X - S1 )，加上買權(quán)空頭收益C，此時(shí)投資組合的收益為正，(X -

18、S1 ) + C，表示為S1 、X上方的粗斜線。 股票價(jià)格高于X后，股票多頭收益為ST- S1 ，買權(quán)空頭收益為（ X -ST）+ C，（空頭需以ST 買入，以X 賣給多頭，虧。）此時(shí)投資組合的收益為：ST- S1 +（ X -ST ）+ C= X+ C- S1，表示為S1、 X上方粗平線。另，多頭股票與多頭買權(quán)組合是無意義的。投資組合的利潤(rùn)（圖中粗線）等于一個(gè)多頭股票的利潤(rùn)加上一個(gè)空頭買權(quán)的利潤(rùn)。一、本章重要概念：期權(quán) 看漲期權(quán) 看跌期權(quán) 期權(quán)實(shí)值 期權(quán)虛值 期權(quán)利潤(rùn) 雙保期權(quán)（跨式套購） 有限雙保期權(quán)（扼式套購） 利率互換 貨幣互換二、復(fù)習(xí)思考題1、了解期權(quán)的本質(zhì)含義及期權(quán)的基本分類。2、下圖反映了看跌期權(quán)買賣方的收益情況，請(qǐng)加以具體說明。3、熟悉影響期權(quán)價(jià)格的主要因素，能加以說明。4、了解常見期權(quán)合約的內(nèi)涵。5、在給定期權(quán)價(jià)格的條件下，能畫出多頭買權(quán)、多頭賣權(quán)，空頭買權(quán)、空頭賣權(quán)的內(nèi)在價(jià)值線和利潤(rùn)線。 6、 舉例并畫出保護(hù)性看跌期權(quán)組合（同時(shí)買入股票和該股票的看跌期權(quán)）內(nèi)在價(jià)值和圖，並列表對(duì)不同股價(jià)狀態(tài)下的組