異常收益值估價(jià)方法

1、. . . . 11 / 11異常收益1 異常收益（Abnormal Earnings）是相對(duì)于正常收益（Normal Earnings）而提出的一個(gè)概念。公司獲得正常收益指的是公司的凈利潤(rùn)正好彌補(bǔ)資本成本（即投資者要求的收益率與權(quán)益帳面值之積）；公司獲得異常收益指的是公司的凈利潤(rùn)超過了資本成本，此時(shí)投資者愿意為公司的股票支付更高的價(jià)格。也有人將異常收益稱作經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)。1貼現(xiàn)估值法與其對(duì)中國(guó)上市公司估值的應(yīng)用港澳資訊投資研究中心野新華摘要：本文主要介紹了公司價(jià)值評(píng)估的一種方法異常收益貼現(xiàn)估值法（The Discounted Abnormal Earnings Valuation Method）的

2、理論模型與其對(duì)中國(guó)上市公司的應(yīng)用。與傳統(tǒng)的基礎(chǔ)價(jià)值估值法，包括股利貼現(xiàn)法和現(xiàn)金流量法相比，異常收益貼現(xiàn)估值法具有優(yōu)良的數(shù)據(jù)可獲性和預(yù)測(cè)簡(jiǎn)便性之優(yōu)點(diǎn)。同時(shí)根據(jù)異常收益貼現(xiàn)估值法計(jì)算出的估值乘數(shù)也可被用來(lái)估計(jì)虧損型或現(xiàn)金流量為負(fù)的公司，而這一點(diǎn)市盈率或者價(jià)格/現(xiàn)金流乘數(shù)都無(wú)法做到。關(guān)鍵詞：股利貼現(xiàn)模型；異常收益貼現(xiàn)估值法；權(quán)益價(jià)值帳面值比率一般而言，在估算公司價(jià)值時(shí)有四種廣泛運(yùn)用的方法，即含價(jià)值法，相對(duì)價(jià)值法，收購(gòu)價(jià)值法與技術(shù)法。其中，含價(jià)值法指的是一家企業(yè)的價(jià)值等于其分發(fā)紅利的凈現(xiàn)值，因此含價(jià)值法也被成為“基礎(chǔ)價(jià)值法”或是“貼現(xiàn)的現(xiàn)金流法”；相對(duì)價(jià)值法是通過比較同類公司的價(jià)值來(lái)決定一家企業(yè)的價(jià)值

3、；收購(gòu)價(jià)值法通過確定一家公司的股票對(duì)于第三方收購(gòu)者而言的價(jià)值來(lái)計(jì)算股票的價(jià)格；而技術(shù)分析法是通過研究以前的交易行為計(jì)算未來(lái)的股票價(jià)格。前三種方法主要應(yīng)用的分析方法為基礎(chǔ)分析法，最后一種方法顧名思義主要應(yīng)用技術(shù)分析法。含價(jià)值法和相對(duì)價(jià)值法構(gòu)成了股票分析法中的主流，甚至相對(duì)價(jià)值法也是以含價(jià)值法為基礎(chǔ)的，因此含價(jià)值法構(gòu)成了現(xiàn)代估值方法的理論基礎(chǔ)。在含價(jià)值法中，有很多計(jì)算公式，較常見的有股利貼現(xiàn)模型，自由現(xiàn)金流模型。本文介紹的異常收益貼現(xiàn)估值法屬于含價(jià)值法，根據(jù)的也是股利貼現(xiàn)模型，但與股利貼現(xiàn)模型和自由現(xiàn)金流模型相比，異常收益貼現(xiàn)估值法的優(yōu)越性在于獲取數(shù)據(jù)較容易，更加重視帳面值的分析，因而重視市值/帳

4、面值比率，而這一比率被越來(lái)越多的分析師認(rèn)為是優(yōu)于市盈率的一個(gè)估值比率。一、 理論方法的介紹在介紹異常收益貼現(xiàn)法理論模型之前，有必要先介紹一下它的源泉模型股利貼現(xiàn)模型。（一）、股利貼現(xiàn)模型理論上，任何金融權(quán)的價(jià)值為對(duì)權(quán)利所有人現(xiàn)金支付的現(xiàn)值。因?yàn)楣蓶|從公司中收到的現(xiàn)金以股利形式支付，所以公司對(duì)于股東的價(jià)值（也就是公司權(quán)益價(jià)值）為未來(lái)股利（包括破產(chǎn)時(shí)對(duì)股東的最終支付）的現(xiàn)值。即：權(quán)益價(jià)值=預(yù)期未來(lái)股利的現(xiàn)值將DIV定義為給定年份的預(yù)期未來(lái)股利，re為股權(quán)資本成本（也就是相關(guān)的貼現(xiàn)率），則股票價(jià)值為：上述公式中暗含地假定了公司具有無(wú)限存續(xù)期（當(dāng)然現(xiàn)實(shí)中公司會(huì)破產(chǎn)和被接管，此時(shí)股東會(huì)收到其股票的最終股

5、利）。如果公司有固定的無(wú)限期的股利增長(zhǎng)率（gd），則權(quán)益價(jià)值公式可化簡(jiǎn)為：以上的估值公式就是股利貼現(xiàn)模型，該模型是大多數(shù)股票估值理論方法的基礎(chǔ)。本文接下去討論的異常收益貼現(xiàn)估值法也是基于股利貼現(xiàn)模型發(fā)展而來(lái)。（二）、異常收益貼現(xiàn)估值法（The discounted Abnormal Earnings Valuation Method）無(wú)論從理論上，還是從實(shí)踐上而言，股利與收益都存在一定的聯(lián)系。如果所有對(duì)權(quán)益（除了資本交易）造成的影響都來(lái)自于損益表，那么年末股東權(quán)益預(yù)期帳面值（BVE1）為年初帳面值BVE0加上預(yù)期凈收益NI1減去預(yù)期股利。即將上述關(guān)系式代入股利貼現(xiàn)公式并整理得出股票價(jià)值的另一種

6、形式：異常收益為調(diào)整資本費(fèi)用后的凈收益，資本費(fèi)用指貼現(xiàn)率與期初權(quán)益帳面值的乘積。于是異常收益貼現(xiàn)公式為：其中，BVEi為期i權(quán)益帳面值，NI為凈收益，re為權(quán)益融資成本。在估計(jì)權(quán)益價(jià)值時(shí)也可通過先估計(jì)公司資產(chǎn)價(jià)值，再用資產(chǎn)價(jià)值減去負(fù)債得出。在異常收益貼現(xiàn)法下的資產(chǎn)價(jià)值公式為：其中， BVA0為期初資產(chǎn)帳面價(jià)值；NOPAT為息前稅后凈利潤(rùn)； WACC為加權(quán)平均成本。上述權(quán)益價(jià)值和資產(chǎn)價(jià)值公式均假定公司可無(wú)限存續(xù)。異常收益貼現(xiàn)公式的在機(jī)理為：如果公司只能夠獲得基于帳面價(jià)值的正常利潤(rùn)率，也就是如果公司的盈利等于資本成本，那么投資者只會(huì)付出不高于股票帳面價(jià)值的價(jià)格；如果利潤(rùn)超過正常水平，投資者才會(huì)付多

7、于公司帳面價(jià)值的價(jià)格。因此公司權(quán)益價(jià)值與帳面價(jià)值的差異取決于公司獲得異常盈利的能力。公式也表明公司股票價(jià)值反映了現(xiàn)存凈資產(chǎn)加上未來(lái)成長(zhǎng)性的凈現(xiàn)值（表示于累積異常盈利）。利用異常收益貼現(xiàn)模型所估計(jì)出的股票價(jià)值如果高于當(dāng)前股價(jià)，表明該股票具有正向的異常未來(lái)股票收益；而具有較低的價(jià)值/市價(jià)比率的公司則顯現(xiàn)負(fù)向的股票收益表現(xiàn)。（三）、基于異常收益貼現(xiàn)的乘數(shù)估值法使用乘數(shù)估值的主要原因在于它的簡(jiǎn)便性。貼現(xiàn)模型均須預(yù)測(cè)多年的一系列的系數(shù)，包括成長(zhǎng)性，盈利性和資本成本。利用乘數(shù)估值一般有三個(gè)步驟：選擇業(yè)績(jī)或價(jià)值衡量標(biāo)準(zhǔn)（如收益，銷售額，現(xiàn)金流，帳面股權(quán)，帳面資產(chǎn)等）作為乘數(shù)計(jì)算基礎(chǔ)；使用衡量標(biāo)準(zhǔn)估計(jì)可比公司

8、的價(jià)格乘數(shù)；應(yīng)用可比公司乘數(shù)估計(jì)目標(biāo)公司價(jià)值。在這一方法下，分析者依賴市場(chǎng)分析長(zhǎng)短期成長(zhǎng)性、盈利性與其對(duì)可比公司價(jià)值的影響。然后假定其他公司的定價(jià)可根據(jù)可比公司進(jìn)行。1. 有關(guān)乘數(shù)分析的幾個(gè)問題（1）選擇可比公司：理論上說，價(jià)值乘數(shù)分析適用于具有類似業(yè)務(wù)和類似財(cái)務(wù)特征的公司。所以同一行業(yè)的公司往往成為首選。然而即使定義狹窄的公司仍然很難找到相似公司乘數(shù)。許多公司多行業(yè)經(jīng)營(yíng)，使之難以擁有真正意義上的可比公司。另外，即使同一行業(yè)中的企業(yè)也經(jīng)常具有不同的戰(zhàn)略，不同的成長(zhǎng)性或盈利性，同樣會(huì)產(chǎn)生可比性問題。解決上述問題的一個(gè)方法為將行業(yè)中所有企業(yè)進(jìn)行平均，這種做法在地假定了產(chǎn)生非可比性的各種要素相互抵消

9、了了。另外為減少可比性問題，也可只集中于行業(yè)最相似的公司。（2）短暫性沖擊。另外為增加可比性，應(yīng)力圖將短暫性沖擊剔除。具體方法包括：將具有很大短暫性沖擊效應(yīng)的公司從可比公司組中排除；找到造成短暫性沖擊的源泉（例如特殊項(xiàng)目的注銷）并從乘數(shù)計(jì)算中將其去掉；或者使用未來(lái)預(yù)測(cè)值作為分母從而反映在歷史數(shù)據(jù)中的短暫性沖擊對(duì)將來(lái)的估值不造成影響。（3）調(diào)整杠桿乘數(shù)價(jià)格乘數(shù)應(yīng)保證分子分母計(jì)算的一致性。所謂一致性問題是指如果分母反映的是償還債務(wù)前的業(yè)績(jī)，如價(jià)格銷售額比率或者價(jià)格營(yíng)業(yè)利潤(rùn)或營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流比率等，那么分子應(yīng)采用既包括權(quán)益也包括負(fù)債的市場(chǎng)值。2. 價(jià)值/帳面值比率和權(quán)益價(jià)值收益乘數(shù)的比較如果異常收益公式兩

10、邊都除以帳面值，左邊變?yōu)闄?quán)益價(jià)值帳面值比率。即：其中g(shù)bvet=帳面值BE從年t-1到年t實(shí)現(xiàn)的增長(zhǎng)，或者公式表明公司權(quán)益價(jià)值帳面值比受三個(gè)因素的影響：未來(lái)異常權(quán)益收益率，帳面值成長(zhǎng)率和權(quán)益資本成本。異常權(quán)益收益率定義為ROE減去權(quán)益資本成本（即ROE-re）。具有正的異常權(quán)益收益率的公司能夠?yàn)楣蓶|帶來(lái)增值，所以價(jià)值/帳面值比大于1。當(dāng)公司創(chuàng)造的收益小于資本成本時(shí)，其價(jià)值/帳面值比率低于1。公司價(jià)值帳面值乘數(shù)的大小也依賴于公司帳面值的增長(zhǎng)。公司可以通過發(fā)行新股或再投資利潤(rùn)來(lái)增加權(quán)益基礎(chǔ)。如果新權(quán)益投資于正值方案，即該方案的ROE超過資本成本，那么公司權(quán)益帳面值乘數(shù)將增大。當(dāng)然，對(duì)于ROE低于資

11、本成本的公司，權(quán)益的增長(zhǎng)會(huì)進(jìn)一步降低乘數(shù)。對(duì)資產(chǎn)價(jià)值公式兩邊同除以凈營(yíng)業(yè)資產(chǎn)帳面值得出負(fù)債加權(quán)益價(jià)值帳面值比率：其中ROA=凈資產(chǎn)收益率=NOPAT/（運(yùn)營(yíng)資本+凈長(zhǎng)期負(fù)債）WACC=負(fù)債和權(quán)益的加權(quán)平均成本gbvan=資產(chǎn)帳面值BVA從年t-1至年t的增長(zhǎng)，即公司負(fù)債與權(quán)益對(duì)凈營(yíng)業(yè)資產(chǎn)乘數(shù)因此取決于公司創(chuàng)造超過WACC的資產(chǎn)收益率的能力，與其增長(zhǎng)資產(chǎn)基礎(chǔ)的能力。該方法下的權(quán)益價(jià)值可由估計(jì)乘數(shù)乘以當(dāng)前資產(chǎn)帳面值減去債務(wù)市值。權(quán)益價(jià)值帳面值乘數(shù)也可用來(lái)創(chuàng)建價(jià)值收益乘數(shù)：換言之，影響公司權(quán)益價(jià)值帳面值乘數(shù)的因素也可用來(lái)解釋權(quán)益價(jià)值收益乘數(shù)的變動(dòng)。主要差別在于價(jià)值收益乘數(shù)也受公司當(dāng)前ROE表現(xiàn)的影響

12、。當(dāng)前ROE較低的公司具有較高的價(jià)值收益乘數(shù)。如果公司ROE為零或負(fù)，其價(jià)值收益乘數(shù)不存在。從公式中也可看出價(jià)值收益乘數(shù)比價(jià)值帳面值乘數(shù)變動(dòng)更大。（四）、進(jìn)一步的討論異常收益貼現(xiàn)估值公式在一定的假設(shè)條件下可簡(jiǎn)化。同樣權(quán)益價(jià)值帳面值公式也可在一定假設(shè)條件下化簡(jiǎn)。1. 當(dāng)前和未來(lái)異常收益的關(guān)系（1） 假定異常收益呈隨機(jī)游程分布。隨機(jī)游程模型暗示分析員對(duì)未來(lái)預(yù)期異常收益的最好估計(jì)為當(dāng)前異常收益。模型假定過去的沖擊對(duì)異常收益的影響永遠(yuǎn)存在，但未來(lái)沖擊是隨機(jī)的或不可測(cè)的。隨機(jī)游程模型可寫成：預(yù)期AE1=AE0在此模型下，兩年后的預(yù)期異常收益簡(jiǎn)單地為第一年的異常收益，或者進(jìn)一步地推導(dǎo)為當(dāng)前異常收益。換言之

13、，未來(lái)年度異常收益的最好估計(jì)是當(dāng)前異常收益。于是：股票價(jià)值為年末權(quán)益的帳面值加上當(dāng)前異常收益除以資本成本。（2）自回歸模型。當(dāng)然，現(xiàn)實(shí)中，對(duì)異常收益的沖擊不可能永遠(yuǎn)存在。具有正沖擊的公司可能吸引競(jìng)爭(zhēng)者進(jìn)入從而減少未來(lái)獲得異常收益的可能性。公司具有負(fù)異常收益沖擊可能會(huì)破產(chǎn)會(huì)被兼并。異常收益因此取決于戰(zhàn)略性因素，如進(jìn)入壁壘和轉(zhuǎn)移成本。為反映這一點(diǎn)，分析家通常假定當(dāng)前對(duì)異常收益的沖擊隨時(shí)間減少。在這樣的條件下，異常收益被認(rèn)為遵循自回歸模型。預(yù)期異常收益因此為：預(yù)期AE1=AE0為調(diào)整系數(shù)。如果沒有消耗，為1且異常收益遵循隨機(jī)游程。如果為0，異常收益一年就消耗殆盡。自回歸模型暗示股票價(jià)值可寫成當(dāng)前異常

14、收益和帳面值的函數(shù)：2. ROE和成長(zhǎng)性簡(jiǎn)化通過一定假設(shè)對(duì)長(zhǎng)期ROE和權(quán)益增長(zhǎng)性進(jìn)行化簡(jiǎn)，可減少預(yù)測(cè)權(quán)益價(jià)值帳面值乘數(shù)的預(yù)測(cè)期。公司長(zhǎng)期ROE受行業(yè)進(jìn)入壁壘、生產(chǎn)或運(yùn)輸技術(shù)的變動(dòng)與管理質(zhì)量的影響，這些因素會(huì)隨時(shí)間迫使異常ROE腐蝕。模型化這一腐蝕的方法之一為：假定ROE遵循均值回歸過程。一年后的預(yù)期ROE為：為靜態(tài)均衡ROE（或?yàn)楣举Y本成本或?yàn)樾袠I(yè)長(zhǎng)期ROE）；為調(diào)整速度因子，反映了ROE回到靜態(tài)均衡值的速度。權(quán)益成長(zhǎng)率受許多因素影響。首先，公司規(guī)模。小公司可以在一定時(shí)期保持很高的增長(zhǎng)率，而大公司則很難。第二，行業(yè)壁壘或進(jìn)入成本。高成長(zhǎng)率的公司會(huì)吸引競(jìng)爭(zhēng)者進(jìn)入，這會(huì)降低其增長(zhǎng)率。因此，帳面值

15、增長(zhǎng)率呈現(xiàn)均值回歸。ROE的長(zhǎng)期走勢(shì)與權(quán)益帳面值增長(zhǎng)率特點(diǎn)表明大多數(shù)公司優(yōu)秀的業(yè)績(jī)表現(xiàn)不超過3-5年。市場(chǎng)力量使得公司業(yè)績(jī)向行業(yè)或市場(chǎng)平均值回歸。對(duì)于靜態(tài)均衡的公司，即預(yù)期有穩(wěn)定ROE和權(quán)益帳面值增長(zhǎng)率（gbve），價(jià)值帳面值乘數(shù)公式化簡(jiǎn)為：因此，對(duì)于目前取得異常收益的公司，其未來(lái)預(yù)測(cè)可取得異常收益的時(shí)期不超過3-5年，此后該公司獲得穩(wěn)定的靜態(tài)的權(quán)益帳面值乘數(shù)。二、 利用異常收益貼現(xiàn)法對(duì)中國(guó)上市公司估值將異常收益模型貼現(xiàn)估值法應(yīng)用于中國(guó)市場(chǎng)的分析至少?gòu)臄?shù)據(jù)的可獲性上來(lái)說是可行簡(jiǎn)便的。由于中國(guó)大多數(shù)公司很少派發(fā)現(xiàn)金股利，或者即使派發(fā)其比例也很不穩(wěn)定，所以傳統(tǒng)的股利貼現(xiàn)法在中國(guó)很難得到廣泛的應(yīng)用。

16、在本文介紹的異常收益貼現(xiàn)估值法中，需要獲得權(quán)益帳面值，帳面值增長(zhǎng)率，凈資產(chǎn)收益率，權(quán)益資本成本等數(shù)據(jù)。其中，權(quán)益帳面值和凈收益均可從歷史的資產(chǎn)負(fù)債表中獲得；帳面值的增長(zhǎng)率可根據(jù)公司以往和目前的業(yè)績(jī)表現(xiàn)結(jié)合行業(yè)前景加以預(yù)測(cè)；權(quán)益資本成本可根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型公式或者行業(yè)預(yù)期收益率結(jié)合各公司表現(xiàn)得出。由于篇幅所限，本文在利用異常收益貼現(xiàn)估值法對(duì)中國(guó)上市公司進(jìn)行估值時(shí)，只列舉三個(gè)例子，它們分別應(yīng)用存續(xù)期無(wú)限和存續(xù)期有限的權(quán)益帳面值比率估值公式與權(quán)益價(jià)值估值公式。案例1：華聯(lián)商廈（600632）。本文以華聯(lián)商廈為例來(lái)說明假定企業(yè)存續(xù)期無(wú)限時(shí)如何利用異常收益貼現(xiàn)估值法進(jìn)行估值。這時(shí)最簡(jiǎn)單的例子是假定被估

17、值公司經(jīng)過若干年歷史的異常收益調(diào)整后，從被估值時(shí)期開始處于穩(wěn)定靜態(tài)均衡狀態(tài)，那么可采取如下公式表1 華聯(lián)商廈1997-2000財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)華聯(lián)商廈2000199919981997凈資產(chǎn)收益率10.779.589.6710.88凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率7.726.119.663.82數(shù)據(jù)來(lái)源：港澳資訊財(cái)經(jīng)證券數(shù)據(jù)庫(kù)華聯(lián)商廈從1997至2000年的數(shù)據(jù)如下表。從表中可以看出華聯(lián)商廈最近幾年的凈資產(chǎn)收益率的增長(zhǎng)較穩(wěn)定，維持在10左右；凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率自1998年的9.66高峰以后開始降至6-7左右，說明華聯(lián)商廈資產(chǎn)增加速度減慢，我們假定華聯(lián)商廈2000年后的凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率為7%。對(duì)于商業(yè)行業(yè)整體收益率均比較穩(wěn)定，上升空間

18、較有限，因此我們假定投資者對(duì)其要求的收益率（即資本成本）為7%，這一估計(jì)是比照當(dāng)年國(guó)債收益率再加上一些貼水得出。假定華聯(lián)商廈存續(xù)期無(wú)限。這樣利用估值公式可以計(jì)算出華聯(lián)商廈的權(quán)益價(jià)值帳面值比率為4。將股權(quán)帳面價(jià)值比率乘以2001年期初（即2000年末）權(quán)益帳面值1066447233.16得出華聯(lián)商廈的價(jià)值為1066447233.164=4265788933元。由此估計(jì)出華聯(lián)商廈的股價(jià)為11.09元。案例2：原水股份（600649）。以原水股份為例說明企業(yè)存續(xù)期有限時(shí)如何進(jìn)行估值。原水股份屬于自來(lái)水的生產(chǎn)和供應(yīng)行業(yè)，該行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)較小，收入較穩(wěn)定，這一點(diǎn)也可從原水股份1997-2000年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中

19、看出。基于原水股份的這一特點(diǎn)以與其所處的地理優(yōu)勢(shì)（位于），我們認(rèn)為其2001年后的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)會(huì)優(yōu)于以往。所以假定原水股份存續(xù)期30年，凈資產(chǎn)收益率為11%，凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率為4%，投資者對(duì)其要求的收益率為6%。這樣，將上述數(shù)據(jù)帶入下面的公式中可以得出原水股份的權(quán)益價(jià)值/帳面值比率為2.088。所以原水股份的權(quán)益價(jià)值為2.0884498731640=9393351664；股票價(jià)值為2.0882.39=4.99元。表2 原水股份1997-2000年有關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)日期2000199919981997每股凈資產(chǎn)2.392.572.412.69銷售毛利率58.1656.8958.5970.87主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率58

20、.1956.5758.4870.7銷售凈利率50.2748.1846.1954.83凈資產(chǎn)收益率9.04109.6510.52股東權(quán)益(元)4498731640440117777141348848484001180293凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率2.224.695.97數(shù)據(jù)來(lái)源：港澳資訊財(cái)經(jīng)證券數(shù)據(jù)庫(kù)案例3：深萬(wàn)科（0002）。以深萬(wàn)科為例說明如何利用權(quán)益價(jià)值公式進(jìn)行估值。深萬(wàn)科屬于地產(chǎn)行業(yè)中的佼佼者，從表3中也可以看出深萬(wàn)科的業(yè)績(jī)也比較穩(wěn)定。假定深萬(wàn)科取得異常收益的時(shí)期為2001-2010年，此后深萬(wàn)科獲得正常收益。在2001-2010這段時(shí)間，深萬(wàn)科的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入呈30%速率增長(zhǎng)；主營(yíng)業(yè)務(wù)成本占主營(yíng)業(yè)務(wù)

21、收入中的比重為73%；營(yíng)業(yè)管理財(cái)務(wù)費(fèi)用占主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)的56%；稅率33%；假定凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率為8%（為簡(jiǎn)化起見，假定深萬(wàn)科凈資產(chǎn)穩(wěn)步擴(kuò)）；股權(quán)成本為8%。根據(jù)上文提到的股權(quán)價(jià)值公式與表3-4的數(shù)據(jù)可以計(jì)算出深萬(wàn)科的權(quán)益價(jià)值為743138.1萬(wàn)元，價(jià)值帳面值乘數(shù)為2.56，股票價(jià)值為16.41元。表3 深萬(wàn)科（0002）1997-2000有關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)日期2000199919981997每股凈資產(chǎn)4.613.843.954.01主營(yíng)業(yè)務(wù)收入3873296707291238556122686908051955851064主營(yíng)業(yè)務(wù)成本28399279772140963749163305010914036

22、07372主營(yíng)業(yè)務(wù)成本占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例73.3273.5171.9871.76主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)815156873.8626286592.2530140650.1470765756.3其它業(yè)務(wù)利潤(rùn)12235740.4912458722.4219070598.24營(yíng)業(yè)利潤(rùn)356753157.8266254119234263920.8152894280.1營(yíng)業(yè)利潤(rùn)與利潤(rùn)總額的比例92.390.9290071910.9502896280.670229521投資收益12133460.554522715.75-18154548.5759360956.79投資收益占利潤(rùn)總額的比例3.140.02-0.070

23、.26補(bǔ)貼收入-2107393.7929502504.427120051.6補(bǔ)貼收入占利潤(rùn)總額的比例-0.0070.120.12營(yíng)業(yè)外收支17255198.2213716578.73906567.6311054092.63營(yíng)業(yè)外收支占利潤(rùn)總額的比例6.180.050.0040.048利潤(rùn)總額386141816.6286600708.3246518444.2228122270.5所得稅46473917.8439579266.5247835100.23凈利潤(rùn)301231499.6229142287.5197835865.1164816884.4凈利潤(rùn)占利潤(rùn)總額的比例78.01銷售毛利率26.682

24、6.4928.0228.24主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率21.0521.523.3724.07銷售凈利率7.787.878.728.43凈資產(chǎn)收益率10.3710.9510.19.11股東權(quán)益2906198743209303025919584533951809799388股本630971941主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率(%)32.9928.371666.07凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率38.856.878.2135.74凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率31.4615.8220.0310.13企業(yè)所得稅率3315%15%33%數(shù)據(jù)來(lái)源：港澳資訊財(cái)經(jīng)證券數(shù)據(jù)庫(kù)表4 深萬(wàn)科2001-2010年的有關(guān)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)單位：億元日期2001200220032004200520062007200820092010主營(yíng)業(yè)務(wù)收入凈額49.263.983.1108.1140.5182.6237.4308.6401.2521.6減：主營(yíng)業(yè)務(wù)成本35.946.760.778.9102.6133.3173.3225.3292.9380.8主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)13.317.322.429.237.949.364.183.3108.3140.8營(yíng)業(yè)管理財(cái)務(wù)費(fèi)用7.49.712.616.321.227.635.946.760.778.9三費(fèi)/收入0.560.560.560.560.560.560.560.560.560.56利潤(rùn)總