并購的終極狀態(tài)分析

1、并購的終極狀態(tài)論行業(yè)整合與長期戰(zhàn)略投資與合作2003年8月科爾尼公司企業(yè)并購的步伐已快到了令人目眩的程度，并且在可預見的未來沒有絲毫放緩的跡象。一個又一個的行業(yè)開始新一輪的合并狂潮，刮起重組的旋風。然而，科爾尼公司的研究表明，50%的并購是不成功的，并未能夠創(chuàng)造股東價值。盡管兼并和收購看起來混亂無序，但是我們的分析同樣表明，這些 趨勢并非偶然事情。恰恰相反，如果我們更仔細地研究一下，就會發(fā)現(xiàn)行業(yè)合并其實有章可循。從分散到合作科爾尼公司的研究表明，不論什么行業(yè)的整合行為都遵循著一個清晰的模式。整合一般要經(jīng)過四個長短不 同的階段。并且，并購的數(shù)量與整合的規(guī)模呈現(xiàn)出負相關關系。根據(jù)科爾尼公司的“價值

2、增長數(shù)據(jù)庫”（包含了 53個國家24個主要行業(yè)的25, 000家上市公司信息），我 們對1988年至2000年的合并行為進行了分析。這一研究確定了 HH（Hirschmann-Herfindahl） 指數(shù)的變化， 該指數(shù)反映了 CR3的情況，即行業(yè)內(nèi)最大三家公司的市場份額總和。兼并和收購行為混亂無序的表象下隱藏著一個清晰的S型曲線模式（見圖1）。每個整合中的行業(yè)都會經(jīng)歷以下四個階段： 起步階段 積累階段 集中階段 聯(lián)盟階段在這個基于時間的框架中，行業(yè)從比較分散的第一階段，到呈現(xiàn)出顯著聯(lián)盟狀態(tài)的最后一個階段，這中間 的跨度約為20年。一個行業(yè)開始時集中程度很低，通過不斷兼并和收購直接達到飽和為止

3、。接近周期的 最后階段，聯(lián)盟的形勢最終出現(xiàn)在顯著的位置。在接下來的部分我們將分別詳細技術各個階段的特點和驅 動因素。起步階段：分散在行業(yè)集中的第一階段，分散的市場中充斥著各種規(guī)模的參與者。通常，最大的三家公司只能占領10%30%的市場份額。新企業(yè)的出現(xiàn)或管制的取消常常是市場供應者分散化的原因。銀行業(yè)、航空業(yè)、公用事業(yè)等待業(yè)就遵循這 種趨勢。電信業(yè)也是一個典型的例子。在20世紀90年代以前，大多數(shù)工業(yè)發(fā)達國家的電信市場還受到嚴格管制。但是隨著電信業(yè)務的管制放松 和自由化程度加深，從前的壟斷企業(yè)失去了它們作為市場惟一運營商的地位。隨著市場進入壁壘的降低， 越來越多的競爭者涌入了市場。接著隨著手機的

4、普及，出現(xiàn)了更多的競爭者。不久，整個行業(yè)變得高度分 散。對電信業(yè)來講，最大的兼并還尚未到來。通過規(guī)模經(jīng)濟降低成本的需要很有可能成為推動合并大潮的主要動力。電信行業(yè)的固定成本非常之高，基礎設施費用就占整個電話成本的50%相應的，全球電信行業(yè)已經(jīng)邁出通向積累階段的第一步。那些在下一階段開始時行動迅速的公司很有可能超過它們的競爭對手，成 為市場領導者。從電信業(yè)的發(fā)展情況來判斷，我們料想它的合并活動將加劇并遵循一定的模式，就象我們在其他行業(yè)中看 到的那樣。更具體地來說，我們預期只有三到五家主要歐洲電信服務供應商能夠在固定電話行業(yè)中生存下 來。那些能夠利用現(xiàn)有業(yè)務、成功選定的戰(zhàn)略并有效實施計劃的公司最有

5、希望獲得成功。英國電信預計會失去在歐洲市場的影響力，而法國電信和西班牙電信則是潛在的贏家。中小規(guī)模的公司要 么被完全兼并，要么加入企業(yè)聯(lián)盟。對這些公司來講，選擇兼并的時間和對象對未來的成功起著決定性的 作用。三家主要的供應商，即意大利電信、英國電信和KPN將處在地方性大公司網(wǎng)絡的包圍中。小規(guī)模的地方性公司很有可能被兼并。西班牙電信較早進入相關的未來市場，這使公司得以獲得了令人羨慕的領先其他公司大約十年的地位。然而，德國電信公司和 Mobilcom公司的前景就沒那么光明了。Mobilcom在開放后的歐洲市場迅速起步之后，目前正遭遇發(fā)展的困難時期。Mobilcom的合作伙伴法國電信有雄厚的財務實力

6、，但卻沒能充分利用自身的全部潛能。德國電信是全球手機服務上一家野心勃勃的公司，并已在荷蘭和奧地利建立了合作伙伴，但它 在進入美國市場時的表現(xiàn)卻不盡如人意。美國電信公司AT%T勺經(jīng)歷說明了戰(zhàn)略錯誤產(chǎn)生負面影響的速度有多快。這家6年前還是行業(yè)巨頭的壟斷性企業(yè)由于沒有跟上合并的大潮流，以至于現(xiàn)在只能集中精力奮力追趕。積累階段：合并第二個階段，積累階段，反映出對第一階段的一種逆轉。市場分散度開始降低，規(guī)模開始顯示出其重要性。隨著競爭者的成長，它們開始實現(xiàn)兩種規(guī)模優(yōu)勢。首先，市場的擴大使公司得以實現(xiàn)其目標：通過更大的規(guī)模經(jīng)濟降低成本。其次，更大的規(guī)模有助于防止惡意收購。這一階段通常需要持續(xù)約5年的時間，

7、直到最大三家廠商的市場份額總和達到30 %45%。全球的化工業(yè)、釀酒業(yè)和食品服務業(yè)就處在這一階段。追隨著汽車制造行業(yè)的腳步（汽車行業(yè)已經(jīng)完成了這一階段），汽車零件供應商現(xiàn)在在處于強大合并潮流的起點。汽車零件供應商行業(yè)三家最大廠商的市場份額約為30%。在這個行業(yè)內(nèi)兼并和收購幾乎是家常便飯，因為供應商在努力增強競爭力，以滿足價值鏈中各環(huán)節(jié)職責變換的需要。自身面臨著殘酷競爭的汽車制造商扮 演了苛刻消費者的形象，不斷追求更低的成本和更高的投資回報?，F(xiàn)在，汽車制造商越來越多地將汽車完 整的部分模塊外包生產(chǎn)，同時不斷減少生產(chǎn)一輛車所需要的模塊數(shù)量。我們可以預計，再過五年，汽車制 造商只需要10個生產(chǎn)模塊（

8、包括車頂、駕駛艙和車門等）就能造出一輛汽車。這種職責的轉變給絕大多數(shù)供應商帶來了嚴峻的挑戰(zhàn)，供應商幾乎沒幾個能完成一整個模塊（即使能的話,也是因為他們合并的緣故）。由于每個模塊都要綜合許多不同的技術，因此單獨一家供應商難以獨立承擔生產(chǎn)模塊的職責。我們不能僅僅根據(jù)增長潛力來預測合并浪潮之后的勝負，供應商們增強競爭能力的機會也是一個重要的考 慮困素。接下來幾年里，供應商的數(shù)量很可能在目前8000家的基礎上減少了 1/3。生產(chǎn)每個模塊需要的生產(chǎn)商數(shù)量（我們估計每個模塊需要四到五家供應商聯(lián)盟）也限制了能夠生存下來的公司數(shù)量。那些沒能隨行業(yè)動態(tài)作出反應的企業(yè)就有被甩在后面的危險。相反，那些從戰(zhàn)略角度認真

9、選擇合作伙伴，并且能在模塊生產(chǎn)中起到重要作用的供應商就極有希望免遭淘汰。集中階段：交換經(jīng)過積累階段之后，三家最大廠商市場占有率通常達到45%,此時他們開始努力鞏固和加強來之不易的市場地位。在第二階段，公司已通過合并達到了一定規(guī)模，從而避免被收購。而第三階段的合并過程與其說是大型購并，不如說是各公司間業(yè)務單位的選擇性交換。其目的在于增強核心競爭力并清理、組合公司的 資產(chǎn)，這些活動使行業(yè)合并呈線性增長。在集中階段末期將要過渡到第四階段時，三個市場領導者將取得 60%的市場占有率。造船業(yè)以及橡膠業(yè)目前處在合并階段。釀酒業(yè)則差不多已經(jīng)完成合并， 從而大大簡化了行業(yè)的資產(chǎn)組合。（見圖2）A寶薄酒行業(yè)增長

10、Kt況。德5年-2000年平均增拄率）40%30%10%0%-10%H- P. UiTChCELW3STLLERECSODO SHUSCI *-EJEfiENTZEtd GRUrftDtSiTlLUMj .REUTCOIhlWAJlauoe Bo&srr CONCH* TOTOZWKUMCUMI 研 KA 曲 SHUZD PICARD EGASY EE 日 1*5-W*RIE BFtEAflDETROGEkALLIED DOMES-50% MOf% -20% 40% 0% IK30% 40% 50*t除也號由人為型布年-T頻年數(shù)it.息市假知MO年11月靴髭；FtEMTiEnJ生量北

11、I曾占時G是非曲輻或科木舞I川嗨雄本科尿忸也叫為標酒類公司正積極大膽地進行收購，努力擴大現(xiàn)有生產(chǎn)能力，他們正開始穩(wěn)步向首次企業(yè)聯(lián)盟邁進。全球性 公司Seagram撒出了釀酒行業(yè)，留下 Chivas Regal和CrownRegal等全球知名的威士忌生產(chǎn)商進行爭奪。 Diageo和Pernod-Ricard這兩家主要廠商發(fā)起了對這些商標的爭奪戰(zhàn)。這兩家企業(yè)并非在尋求增長，而是 在伺機加強自己的核業(yè)業(yè)務。正是在這個目標基礎上，去年年底他們共同收購了Seagram的葡萄酒及烈性酒業(yè)務。Diageo是三年前由Guinness和GrandMetropolitan 合并成立的，它采取一種新戰(zhàn)略，即集中發(fā)

12、展烈性酒、葡萄酒和高檔啤酒業(yè)務。因此他把食品子公司Pillsbury 賣掉，收購了 Seagram的葡萄酒業(yè)務。這樣一來，Diageo增強了其在酒精飲料方面的領導地位，而 Pernod-Ricard則將控制大部分威士忌酒的品 牌，這正符合其加強和擴大這一業(yè)務領域的目標。通過這種方式，其他公司或部門也正經(jīng)歷著積極的收購，但這種擴張相當集中且具有戰(zhàn)略性。主要廠商在 激烈爭奪某些業(yè)務的同時放棄了其他一些業(yè)務。Diageo和Pernod-Ricard把重點放在核心能力上的意圖相當明顯。近年來，他們已獲得了足夠的力量和規(guī)模來實施其產(chǎn)品與市場的創(chuàng)新戰(zhàn)略。區(qū)域性和地方性廠商自身無法聚集如此強的力量。行業(yè)集中

13、度的增加使產(chǎn)品平均價格更低，而營銷成本晚 高。由于酒和多數(shù)食品一樣都是地域性的，而且顧客偏好差異相當大，因此占領小范圍的細分市場能提高自下而上機會。尤為重要的是，較小的廠商為了維持長期的細分市場，必須支撐住他們的品牌和價格。Semper Idem就堅持不懈地在意大利益維護其品牌“ Underberg”。從長期來看，地方性競爭者有必要考慮四種選 擇：經(jīng)營某個細分市場，成為全國性市場的領導者，制定企業(yè)聰明或合并等合作戰(zhàn)略，或者退出市場。聰明階段：合作當合并潮流即將結束的時候，最大的三家市場參與者將擁有70%80%勺市場份額。此時，行業(yè)已經(jīng)配制和分布好，很少再發(fā)生兼并和收購。反托拉斯法阻礙了進一步的

14、合并，已不可能再有大型并購。此外，潛在的合作伙伴也從舞臺上消聲匿跡了。爭奪最大最好市場從額的戰(zhàn)斗就此結束。許多過去的競爭者要么變成了家族的一員、母公司的一部分，要 么是變成地位同等的合作伙伴。其他公司就成了聯(lián)盟的目標。行業(yè)最后的合并活動仍然在進行。價值鏈上 的每一層次都形成了聯(lián)盟。香煙制造和自動控制設備待業(yè)是處于合并最后階段的典型代表。制鞋業(yè)在中大合并潮流的洗禮之后，最終也進入到這一階段（見圖3）。»全家制鞋行業(yè)增長假猊U995年、2000年平均增長率）0時a HMD星行量平*書事UHM性*值與噌入冷值后庫-1星出隼依據(jù).總席值加耶眸“月的靠；有的非可用當一岳竹如科 時產(chǎn)比，來舞，科

15、年同啟用野行(譽二中*笠庚劉仁在制鞋行業(yè)，耐克、阿迪達期這樣的行業(yè)巨頭控制了整個市場，當然也還有許多小廠商存在。最大三家的市場份額占到70%眾所周知的制造商（如耐克、阿迪達斯、銳步、Timberland）和不太引人注目的制造商（如Salamander, Goertz 和Bally等）之間存在著很大區(qū)別。后者有很強的區(qū)域側重點。由于美國市場的消費者偏好與歐洲或日本市 場的不大相同，我們很難對行業(yè)前景作出預測。經(jīng)銷商還沒有達到制造商的合并程度，并且在可以預見的 將來還將繼續(xù)保持分散化狀態(tài)。而另一方面，全球制造商已經(jīng)高度集中。它們未來成功的關鍵取決于能否 將強大的品牌與保持行業(yè)集中的能力結合起來。同

16、步移動整合行為不僅遵循一定的形式和規(guī)律，它還呈現(xiàn)出與股票指數(shù)驚人的同步變化。道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)的 變化與兼并和收購數(shù)量的變動保持一致（見圖4）。并購活動與股票價格的同步變化通:并購行為在很大程度上取決于股票價格的變化。價格上漲的股票為公司提供了相當可觀的“用于收購的現(xiàn) 金”。除此之外，某些經(jīng)濟領域的全球化趨勢和大量的管制解除也會像其影響股票市場那樣影響合并活動。這些因素推動了合并和股票價格。合并反過來也促進了股價的上漲，原因有二：首先，對高級管理層的業(yè) 績進行評估時通?？疾煸鲩L情況 （這正是合并的必然結果）；其次，合并使公司進入國際資本市場。除了跨行業(yè)模式和特定階段發(fā)展以外，其他因素也會加速行業(yè)整合的進程。其中最重要的因素包括全球化、資本市場壓力、支持網(wǎng)絡的技術設施的進步以及互聯(lián)網(wǎng)的出現(xiàn)。研究表明，全球化的行業(yè)如香煙或造船業(yè)，傾向于以更快更大的步伐進行合并。通過兼并和收購，公司能 夠取得資本市場要求的更大價值。公司借以與外界溝通的基礎技術設施也會影響合并行業(yè)。當越來越多的 行業(yè)在軟件和通信方面加大投入時，規(guī)模經(jīng)濟（進而反映公司的大?。┳兊迷絹碇匾＜夹g的跳躍性也會影響每個行業(yè)中的企業(yè)。互聯(lián)網(wǎng)通信手段與整合潛能簡化了大型企業(yè)的管理工作，使更大規(guī)格的兼并和收購 活動成為可能。在所有行業(yè)中，都明顯存在一個統(tǒng)一的