公司財務之凈現值和其他投資準則(共52頁).ppt

1、公司財務公司財務Corporate Finance凈現值和其他投資準則凈現值和其他投資準則第9章Copyright 2010 by the McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin第9章 凈現值和其他投資準則9.1 凈現值9.2 回收期法9.3 貼現回收期法9.4 平均會計收益率法9.5 內部收益率法 9.6 盈利指數法9.7 資本預算實務什么是公司理財？公司資產負債表模型公司理財研究以下三個問題：1）公司應該投資投資于什么樣的長期資產？資本預算或資本支出。2）公司如何籌集資本籌集資本支出所需的資金？資本

2、結構。3）公司應該如何管理經營中的現金流量？營運資本管理或短期營運資本管理或短期財務管理財務管理。公司資產負債表模型流動 資產固定資產1 有形2 無形所有者 權益流動 負債長期 負債公司應該投資于什么樣的長期資產？ 資本預算決策Good Decision Criteria一個好的資本預算評估準則要考慮以下問題：該評估準則考慮了貨幣的時間價值貨幣的時間價值？ 該評估準則是否考慮了投資蘊含的風險風險？ 該評估準則能否判斷某項投資是否為企業(yè)創(chuàng)造了是否為企業(yè)創(chuàng)造了價值價值？ 9-69.1 為什么要使用凈現值凈現值（NPV）法則是決定是否實施投資的一個有效判斷標準。投資的凈現值等于： 投資產生的未來全部

3、現金流量的現值 初始投資一項投資的凈現值是這項投資的未來現金流量（收益）的現值減去初始投資成本。未來現金流量的現值是考慮過適當的市場利率進行貼現后的現金流量的價值。凈現值法則：如果一項投資的NPV為正，就應實施；如果一項投資的NPV為負，就應摒棄。9.1 為什么要使用凈現值接受凈現值為正的項目符合股東利益。如果公司實施具有正的NPV的投資項目，整個公司的價值將增加NPV。公司的股東將因公司實施具有正的NPV的投資項目而獲利，因為他們持有的公司股份的價值也會增加。凈現值法具有三個優(yōu)點：1. 凈現值使用了現金流量。2. 凈現值包含了項目的全部現金流量。3. 凈現值對現金流量進行了合理的折現。最低接

4、受標準：如果 NPV 0，接受排序標準：選擇最高的 NPV再投資假設：NPV 法則假設所有的現金流量可以按折現率再投資假定你具有項目X的以下信息：初始支出 -$1,100必要回報率（貼現率） = 10%年度現金收入和費用如下： 年 收入 費用 1 $1,000 $500 2 2,000 1,300 3 2,200 2,700 4 2,600 1,400NPV法：例子NPV法：例子初始支出初始支出($1,100)收入收入$1,000費用費用500現金流量現金流量$500收入收入$2,000費用費用1,300現金流量現金流量 $700= NPV +$377.02 +819.62收入收入$2,200

5、費用費用2,700現金流量現金流量(500)收入收入$2,600費用費用1,400現金流量現金流量$1,20001234 1$500 x 1.10 1$700 x 1.10 2 1- $500 x 1.10 3 1$1,200 x 1.10 4 $1,100.00 +454.54 +578.51 -375.66NPV = -C0 + PV0（未來的 CFs） = -C0 + C1/(1+r) + C2/(1+r)2 + C3/(1+r)3 + C4/(1+r)4 = -1,100 + 500/1.1 + 700/1.12 + (-500)/1.13 + 1,200/1.14 = $377.02

6、 0NPV法：例子9.2 回收期法定義項目收回它的初始投資需要多長時間？ 回收期 = 收回項目初始投資的年數回收期 目標回收期，項目不可行。最低接受標準：由管理層設定排序標準：由管理層設定0123$50$50$20-$1009.2 回收期法回收期法存在的問題 回收期法不考慮回收期內的現金流量發(fā)生的時間點（忽略貨幣的時間價值）和風險因素?；厥掌诜ê雎粤怂性诨厥掌谝院蟮默F金流量，不利于長期項目?；厥掌诜Q策依據主觀臆斷?；厥掌诜ǜ鶕厥掌跇藴式邮艿捻椖靠赡軟]有正的凈現值。優(yōu)點:易于理解偏向于短期項目，對流動性考慮比較充分9.2 回收期法 項目A、B、C的預期現金流量 年份 A B C 0 -10

7、0 -100 -100 1 20 50 50 2 30 30 30 3 50 20 20 4 60 60 60000 回收期（年） 3 3 3回收期法管理視角回收期法決策過程簡便（容易理解）?；厥掌诜ū阌跊Q策評估。回收期法有利于加快資金回籠。由于上述原因，回收期法常常被用來篩選大量的小型投資項目。然而由于它存在的問題，在進行重大的投資項目決策時，回收期法就很少被采用。9.3 折現回收期法在考慮貨幣的時間價值后，項目收回它的初始投資需要多長時間？ 折現回收期法先對現金流量進行折現，然后計算出收回項目初始投資所需的時間。折現回收期是針對折現現金流量的回收期。折現回收期 = 回收期折現回收期 目標折

8、現回收期，項目不可行。 0123$50($50/1.1=$45.45)$50($50/1.12=$41.32)$20($20/1.13=$15.03)-$1009.3 折現回收期法折現回收期法仍然存在回收期法的后兩個問題：忽略所有在折現回收期以后的現金流量。回收期的決策依據主觀臆斷。既然已經計算出折現的現金流量，倒不如計算凈現值。折現回收期法只是介于回收期法和凈現值法之間的一種不很明智的折衷方法。 假定你具有項目X的以下信息： 初始支出 -$1,000 必要回報率 = 10%年度現金流量及其PVs如下： 年 現金流量 現金流量的PV 累計折現CF 1 $ 200$ 182 $ 182 2 40

9、0 331 513 3 700 526 1,039 4 300 205 1,2449.3 折現回收期法：例子 折現回收期小于3年。9.4 平均會計收益率法定義 如果平均會計收益率 目標會計收益率，則項目可以接受。如果平均會計收益率 目標會計收益率，則項目將被放棄。又一種有吸引力但有致命缺陷的方法排序標準和最低接受標準：由管理層設定項目平均賬面投資額項目平均凈收益）AAR項目平均會計收益率（9.4 平均會計收益率法某項目的初始投資額為500000元，經營期限為5年，每年的預計收入和費用如下： 第1年 第2年 第3年 第4年 第5年收入 433333 450000 266667 200000 13

10、3333費用 200000 150000 100000 100000 100000稅前現金流量 233333 300000 166667 100000 33333折舊 100000 100000 100000 100000 100000稅前利潤 133333 200000 66667 0 -66667所得稅（25%） 33333 50000 16667 0 -16667凈收益 100000 150000 50000 0 -50000平均凈收益 =（100000+150000+50000+0-50000）/ 5 = 50000元平均投資額 =（500000+0）/ 2 = 250000元平均會計

11、收益率 = 50000 / 250000 = 20%9.4 平均會計收益率法平均會計收益率法分析平均會計收益率法的缺陷：1. 使用會計中的凈收益和賬面價值，而不是使用現金流量和市場價值。2. 沒有考慮貨幣時間價值。3. 需要武斷地選擇一個目標收益率。平均會計收益率法的優(yōu)點：1. 數據容易從會計賬目上獲得；2. 計算簡便平均會計收益率法也常被用來作為凈現值法的支持方法。你想要投資一個生產壁球的機器。該機器花費$90,000該機器3年后將報廢 假定直線折舊，年度折舊額是$30,000項目存續(xù)期間估計的現金流量： 第1年 第2年 第3年銷售收入 $140,000 $160,000 $200,000費

12、用 $120,000 $100,000 $90,0009.4 平均會計收益率法：例子 預測該項目的凈收益：第1年 第2年 第3年銷售收入 140 160 200費用 120 100 90折舊前利潤 20 60 110折舊 30 30 30稅前利潤 -10 30 80稅(40%) -4 12 32凈利潤： -6 18 489.4 平均會計收益率法：例子我們計算可得：(i)20348186平均凈利潤4540306090 BV 平均(ii) 該投資（機器）的平均賬面價值（BV）： 時間0 時間1 時間2 時間3 投資的BV： 90 60 30 0(iii) 平均會計收益率：4444.4520AAR結

13、論：如果目標 AAR 接受如果目標 AAR 44.44% = 放棄9.4 平均會計收益率法：例子1-259.5 內部收益率法內部收益率（IRR）：使得項目的凈現值（NPV）等于0的貼現率。 它不受資本市場利息率的影響，而是完全取決于項目的現金流量，是項目的內生變量，且體現了項目的內在價值，因而被稱為“內部收益率”。內部收益率的基本法則：若內部收益率 必要收益率，項目可以接受。若內部收益率 貼現率，項目可以接受。內部收益率 貼現率，項目不能接受。融資型項目融資型項目：首期現金流入，隨后現金流出。其凈現值與貼現率正相關。融資型項目的內部收益率法則：內部收益率 貼現率，項目不能接受。投資型項目是內部

14、收益率法則應用的一般模型；而內部收益率的基本法則遇到融資型項目時出現悖反遇到融資型項目時出現悖反。9.5 IRR法的缺陷：互斥投資決策問題獨立項目與互斥項目的定義獨立項目：接受或放棄的決策不受其他項目投資決策影響的投資項目。（接受或拒絕一個項目不影響其他項目的決策）必須超過最低的接受標準?；コ忭椖浚嚎梢酝瑫r放棄，但不能同時采納的投資項目。（幾個項目中只能選擇一個項目）排列所有的可選項目，選擇最優(yōu)的那個。最優(yōu)的判定標準是什么？IRR越大的那個？9.5 IRR法的缺陷：互斥投資決策問題問題3：互斥項目所特有的問題投資規(guī)模問題內部收益率法忽略了項目的投資規(guī)模。內部收益率分別是100%或50%的兩個項

15、目，你選擇投資哪一個？如果內部收益率100%的項目是1元投資，內部收益率50%的項目是1000元投資，你選擇投資哪一個？當兩個互斥項目初始投資不相等時，運用內部收益率進行評估將會出現問題。9.5 IRR法的缺陷：互斥投資決策問題問題4：互斥項目所特有的問題時間序列問題當兩個互斥項目的現金流量出現不同的時間序列模式時，運用內部收益率進行評估也會遇到問題。 9.5 IRR法的缺陷：互斥投資決策問題0 1 2 3$10,000 $1,000$1,000-$10,000項目A0 1 2 3$1,000 $1,000 $12,000-$10,000項目B 該例中選擇哪一個項目取決于貼現率，而不是內部收益

16、率。9.5 IRR法的缺陷：互斥投資決策問題($4,000.00)($3,000.00)($2,000.00)($1,000.00)$0.00$1,000.00$2,000.00$3,000.00$4,000.00$5,000.000%10%20%30%40%Discount rateNPVProject AProject B10.55% = crossover rate16.04% = IRRA12.94% = IRRB9.5 IRR法的缺陷：互斥投資決策問題互斥項目所特有的問題當遇到投資規(guī)模問題和時間序列問題 ，互斥項目可運用三種決策方法：1. 比較凈現值。2. 比較增量內部收益率與貼現率

17、。3. 計算增量現金流量的凈現值。運用增量內部收益率法進行決策時，最好用初始投資較大的項目減去初始投資較小的項目，如果初始投資額相等時，應當確保第一個非零的現金流量為負值。這樣我們便可以應用內部收益率的基本法則。9.5 IRR法的缺陷：互斥投資決策問題計算項目“A-B” 或 項目“B-A”的內部收益率：Year Project A Project B Project A-B Project B-A 0 ($10,000) ($10,000)$0$01$10,000$1,000$9,000($9,000)2$1,000$1,000$0$03$1,000$12,000($11,000)$11,00

18、0($3,000.00)($2,000.00)($1,000.00)$0.00$1,000.00$2,000.00$3,000.000%5%10%15%20%Discount rateNPVA-BB-A10.55% = IRR9.5 內部收益率法的優(yōu)缺點全面認識內部收益率法內部收益率法的主要缺點：1. 不區(qū)分投資型項目和融資型項目2. 也許存在多個內部收益率3. 互斥項目中存在投資規(guī)模問題和時間序列問題內部收益率法的主要優(yōu)點：用一個數字反映出一個復雜投資項目的特性，方便溝通。9.5 修正內部收益率使用借款利率為折現率，將所有現金流出量（負的現金流）貼現得到現值。使用投資報酬率為必要報酬率，將所有現金流入量（正的現金流）以復利計算到項目末期。能令上述兩個值在時點0的現值相等的折現率，就是修正的內部收益率好處：不會出現多重內部收益率，對借款利率和再投資收益率進行了區(qū)分不如直接算出NPV；所計算出來的答案不是真正的“內部”報酬率。9.6 盈利指數法獨立項目