公司價值評估方法

1、公司價值評估的基本方法國際價值評估準(zhǔn)則（IVS) 指南 6指出，公司價值評估主要有資產(chǎn)基礎(chǔ)法、收益法和市場法三種評估方法， 可以說，這也是目前比較成熟的三大基本方法。在本章節(jié)中，就將對這三大方法和其相關(guān)的、派生的一些價值評估方法予以介紹。2.1 資產(chǎn)基礎(chǔ)法公司價值評估中的資產(chǎn)基礎(chǔ)法基本上類似于其他資產(chǎn)類型評估中使用的成本法，而且成本法在實際中也有應(yīng)用，因此，在這里我們先來了解一下成本法。成本法成本法又稱為成本加和法， 具體說就是將構(gòu)成公司的各種要素資產(chǎn)的評估值加總求得公司整體價值的方法。通常在實際處理中，是以公司的資產(chǎn)總值超過負(fù)債總額后的凈值，剔除債券折價、組建費(fèi)用以及遞延費(fèi)用，再加上存貨跌價

2、準(zhǔn)備。因此，該方法也稱為賬面價值法。1、成本法的優(yōu)點運(yùn)用成本法對公司進(jìn)行價值評估具有的有點，可以歸納為以下幾點：1）成本法比較簡單，易于計量和確認(rèn)。只要評估出所有單項資產(chǎn)的價值，不用考慮資產(chǎn)間的組合效應(yīng)，因而顯得比較容易； 2）成本法具有很強(qiáng)的可操作性。根據(jù)公司的資產(chǎn)負(fù)債表上的相關(guān)資料就可以計算出公司的資產(chǎn)價值； 3) 可以防止資產(chǎn)流失。在我國國有企業(yè)效益低下，資產(chǎn)盤子大，非經(jīng)營性資產(chǎn)占有相當(dāng)大比重，而且證券市場不完善的條件下，為防止國有資產(chǎn)流失，成本法卻不失為一種比較恰當(dāng)?shù)倪x擇； 4）成本法可以作為評價公司整體價值的基礎(chǔ)，成本法計算的資產(chǎn)價值，雖然不能真實反映公司的價值，但它作為公司價值的構(gòu)

3、成部分，可以作為評價公司整體價值的基礎(chǔ)（如果公司的整體價值低于公司的資產(chǎn)價值，此時說明公司資產(chǎn)的組合效應(yīng)為負(fù)效應(yīng)，反之為正效應(yīng)）。2、成本法的缺點誠然，成本法也具有一些缺點：1）成本法僅是從歷史投入( 即構(gòu)建資產(chǎn) ) 的角度來考慮公司價值，而缺乏從資產(chǎn)的實際效率和公司運(yùn)行效率的角度考慮；2）成本法對無形資產(chǎn)的價值估計不足，尤其不適用于高新技術(shù)公司的價值評估； 3）對于成本法評估的結(jié)果，容易產(chǎn)生誤解。這種方法評估的結(jié)果，無論效益好壞，只要同類公司的原始投資額相等，則公司價值評估值相同，甚至有的時候，效益差的公司評估值還會高于效益好的公司評估值，因此會產(chǎn)生誤解； 4）成本法忽視了資產(chǎn)的時間損耗。成

4、本法雖然以提取折舊的方式來考慮資產(chǎn)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中的經(jīng)營損耗，但沒有考慮時間損耗，相同的資產(chǎn)在不同的時間，其價值是不一樣的； 5）成本法忽視了資產(chǎn)的整體組合效應(yīng)。成本法從資產(chǎn)存量出發(fā)，通過資產(chǎn)單項評估后匯總得到的公司價值，這就造成了公司資產(chǎn)精品文庫質(zhì)的規(guī)定性和量的規(guī)定性之間的脫節(jié)以及不考慮資產(chǎn)整體效應(yīng)的弊端。3、總結(jié)權(quán)衡成本法的利弊，我們不難看出，成本法比較適合于對那些非經(jīng)營性資產(chǎn)的價值以及破產(chǎn)公司的清算價值評估。因為對于非經(jīng)營性資產(chǎn)，不存在資產(chǎn)的組合效應(yīng)問題；對于破產(chǎn)清算的公司，公司處于停產(chǎn)狀態(tài)，資產(chǎn)的組合效應(yīng)幾乎不用考慮。資產(chǎn)基礎(chǔ)法資產(chǎn)基礎(chǔ)法是根據(jù)現(xiàn)行市場價值對資產(chǎn)與負(fù)債進(jìn)行調(diào)整之后確定出

5、來的，相對于成本法，更能真實地反映公司資產(chǎn)在當(dāng)時的真實價值，更具有經(jīng)濟(jì)意義。而交易價格通常會考慮其當(dāng)時的價值，因而更加適合評估非經(jīng)營性資產(chǎn)價值以及破產(chǎn)公司的清算價值。資產(chǎn)基礎(chǔ)法雖然對成本法作了適度的修正，但它評估的依然只是單純資產(chǎn)的價值，而不包括資產(chǎn)間的組合價值。因此，這種方法只能作為持續(xù)經(jīng)營公司進(jìn)行評估的近似方法。2.2 收益法收益法是通過綜合考核公司的歷史狀況、 發(fā)展前景和行業(yè)與宏觀經(jīng)濟(jì)等等因素來估算公司未來預(yù)期收益，根據(jù)公司的投資期望回報率和風(fēng)險因素確定折現(xiàn)率，以確定公司預(yù)期收益現(xiàn)值作為公司價值的一種評估方法。 收益法中最常見的方法是貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法與經(jīng)濟(jì)增加值法。貼現(xiàn)現(xiàn)金流法（ DCF法

6、）目前，國際上通用的評估公司整體內(nèi)在價值的方法是貼現(xiàn)現(xiàn)金流量(DCF)法?；舅悸肥?:(1) 估計出公司資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流量序列公司資產(chǎn)創(chuàng)造的現(xiàn)金流量也稱自由現(xiàn)金流量， 它們是在一段時期內(nèi)由以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的營業(yè)活動或投資活動創(chuàng)造的。但這些現(xiàn)金流不包括與公司籌資活動有關(guān)的收入與支出。因此，公司在一定時期內(nèi)創(chuàng)造的自由現(xiàn)金流計算公式為:CFA = EBIT *(1- Tc)+ D- C-NC其中， CFA是指自由現(xiàn)金流量， EBIT是指息稅前收益， Tc是指公司所得稅率， C 是指這一時期資本需求的變化量， NC是指購置新資產(chǎn)支付的現(xiàn)金與出售舊資產(chǎn)收回的現(xiàn)金之間的差額。(2) 確定貼現(xiàn)率確定能夠反映自

7、由現(xiàn)金流量風(fēng)險所要求回報率?，F(xiàn)金流的回報率由正常投資回報率和風(fēng)險投資回報率兩部分組成。通常，現(xiàn)金流量風(fēng)險越大，要求的回報率越高，即貼現(xiàn)率越高。貼現(xiàn)率的確定通常選擇以下兩種方法 : 風(fēng)險累加法。這種方法確定的貼現(xiàn)率公式為:R= R1+ R2+ R3 + R4歡迎下載2精品文庫其中 : R 表示貼現(xiàn)率 ; R 1代表行業(yè)風(fēng)險報酬率 : R 2代表經(jīng)營風(fēng)險報酬率 : R 3代表財務(wù)風(fēng)險報酬率 : R 4代表其他風(fēng)險報酬率。這種方法將所有的風(fēng)險報酬都納入了貼現(xiàn)率中，從純理論的角度來看，是確定貼現(xiàn)率的一種不錯的方法。但這種方法需要逐一確定每一種風(fēng)險報酬率，帶有較大的操作難度 ; 而風(fēng)險報酬率本身的確定帶

8、有一定的主觀性，從而不可避免地影響準(zhǔn)確度。 加權(quán)平均資本成本 (WACC)法。加權(quán)平均資本成本模型是在公司價值評估中測算貼現(xiàn)率的一種較為常用的方法。 該模型是以公司的所有者權(quán)益和長期負(fù)債所構(gòu)成的投資資本，以及投資資本所需求的回報率，經(jīng)加權(quán)平均計算來獲得公司價值評估所需貼現(xiàn)率的一種數(shù)學(xué)模型。其公式為 :WACC=KD*(1+TC)x D/ （ D+E）+KE*E/ （D+E）K = R+ (RM- RF)*EF其中 WACC是指加權(quán)平均資本成本， 即公司評估的貼現(xiàn)率 ;K D是指長期負(fù)債成本利息率:KE代表所有者權(quán)益要求的回報率， 即權(quán)益資本成本 ;RM表示社會平均收益率 ;RF表示無風(fēng)險報酬率

9、 ; 是指行業(yè)平均收益率與社會平均收益率的比值。值越大，其風(fēng)險越大，期望回報率越高。(3) 計 算 公司價值V=nt=1 CFA/(1+r) t 十TV/(1+r) n式中 : V 為公司的價值 ;TV為第 n年末公司資產(chǎn)的變現(xiàn)值 ;r 為貼現(xiàn)率。在評估公司價值時， DCF法的估價模型具有成本法和市場法不可比擬的優(yōu)越性，具有體現(xiàn)在兩個方面 : 它明確了資產(chǎn)評估價值與資產(chǎn)的效用或有用程度密切相關(guān)，重點關(guān)注公司資產(chǎn)未來的收益能力 ; 它能適用于那些具有很高的財務(wù)杠桿比率或財務(wù)杠桿比率發(fā)生變化的公司。但D CF法使用起來比較復(fù)雜，在實際應(yīng)用時，必須滿足一個假設(shè)前提，即公司經(jīng)營持續(xù)穩(wěn)定，未來現(xiàn)金流量序

10、列可預(yù)期且為正值。另外，使用 WACC法確定貼現(xiàn)率必須具備經(jīng)營風(fēng)險相同、資本結(jié)構(gòu)不變及股利分配制度穩(wěn)定在內(nèi)的嚴(yán)格假設(shè)。這些假設(shè)的存在使得 DCF法在評估實踐中往往會因一些特殊情況而受到限制，具體體現(xiàn)在 : 對于當(dāng)前存在經(jīng)營困難的公司而言，這些公司的當(dāng)前現(xiàn)金流或收益往往為負(fù)，而且可能在將來的很長一段時間內(nèi)還會為負(fù) ; DCF法 只能估算已經(jīng)公開的投資機(jī)會和現(xiàn)有業(yè)務(wù)未來的增長所能產(chǎn)生的現(xiàn)金流的價值，沒有考慮在不確定性環(huán)境下的各種投資機(jī)會，而這種投資機(jī)會將在很大程度上決定和影響公司的價值 ; 對于擁有某種無形資產(chǎn)，但目前尚未利用，這樣預(yù)期現(xiàn)金流量難以估計，就會歡迎下載3精品文庫低估公司價值?？傊?，

11、DCF法比較適合于預(yù)計在某一段時期內(nèi)，現(xiàn)金流量相對比較穩(wěn)定的上市公司。經(jīng)濟(jì)增加值法（ EVA法）(1 ) EVA 的含義經(jīng)濟(jì)增加值，英文簡寫為EVA，是公司稅后凈營業(yè)利潤減去所有資本費(fèi)用的余額。EVA=稅后凈營業(yè)利潤 - 資本費(fèi)用 =(I*r)-(I*WACC)=I*(r-WACC)其中 I 為投資資本 ;r 為投資資本利潤率 ;WACC為加權(quán)平均資本成本。用EVA反映的公司價值為 :公司價值 = 投資資本十預(yù)期 EVA的現(xiàn)值 =I+PV1+PV2其中 PV1為明確預(yù)期的 EVA的現(xiàn)值 ; PV 2 為明確預(yù)測期后 EVA的現(xiàn)值。公司進(jìn)行經(jīng)營活動必須先投入一定量的資本，然后才能創(chuàng)造價值。但任何

12、來源的資本，其使用都不是無償?shù)?，而是有代價的，這個代價就是資本費(fèi)用。如果公司在一定時期的利潤剛好等于按加權(quán)平均資本成本計算的資本費(fèi)用，公司的價值就恰好等于最初的投資。只有當(dāng)公司的利潤多于或少于其資本費(fèi)用時公司的價值才會多于或少于其投資資本。(2 ) 以 EVA為基礎(chǔ)評估的優(yōu)點 這種方法直觀地反映了價值影響要素對公司價值的驅(qū)動作用，便于進(jìn)行戰(zhàn)略規(guī)劃。投資資本利潤率是影響公司價值的首要因素。從 EVA公式的第二項和第三項可見，只有當(dāng)投資資本利潤率大于資本成本時，提高公司投資增長率才會增加價值 : 如果投資資本利潤率等于資本成本， 增加投資是毫無意義的 ; 如果投資資本利潤率小于資本成本，增加投資即

13、提高增長率反而會減少公司價值。 這種方法應(yīng)用較簡單。預(yù)測出 EVA后，按照現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法的公式，用 EVA代替自由現(xiàn)金流量，就可以計算出預(yù)測期和預(yù)測期后的現(xiàn)值，得出公司價值。(3)EVA法存在的問題 EVA是源于美國的業(yè)績評價指標(biāo)， 因此，它的定義也是根據(jù)美國會計實務(wù)得出的，直接應(yīng)用于我國，因兩國會計處理存在很大的差異，所以要進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)差異調(diào)整和會計方法差異調(diào)整，這使得 EVA的調(diào)整過程變得相當(dāng)復(fù)雜。資本成本的確定困難，尤其是股權(quán)成本。股權(quán)成本的計算方法很多，但是選擇哪種計算方法最合適， 還沒有定論。資本成本具有隱含性， 它并非是公司真正支付的成本，反映的是一種估計資本的機(jī)會成本。由于估計標(biāo)

14、準(zhǔn)的差異，因此計算出的資本成本也會存在差異，而最終選擇何種計算方法作為公司實際運(yùn)用的資本成本往往依賴管理人員的經(jīng)驗判斷。從嚴(yán)格意義上講， EVA法還是收益貼現(xiàn)法，只不過在會計收益計算過程中，考慮了所有資本的成本，同時認(rèn)為獲取比資本成本更高的收益才是創(chuàng)造價值。期權(quán)定價法歡迎下載4精品文庫權(quán)定價法是針對現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法在評估一些公司價值中的不足，主要表現(xiàn)在未考慮公司未來發(fā)展機(jī)會價值而提出的。傳統(tǒng)的現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法估算公司價值評估對象時，局限于已到位的資產(chǎn)或正在開展的經(jīng)營活動，以此為基礎(chǔ)預(yù)測公司現(xiàn)金流量?，F(xiàn)實經(jīng)營中公司開展投資活動并非都能立刻獲取收益， 投資目的也不僅僅是為了短期獲利而可能是一些長期目標(biāo)

15、，比如占有更大的市場份額、申請注冊某種專利權(quán)、獲取特許經(jīng)營權(quán)等這些將使公司未來發(fā)展獲得更好的機(jī)會。基于上述情況，國外學(xué)者近年來對現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法做了修正。他們認(rèn)為如果用V表示公司價值則有 :V=Va +Vg其中 :Va 為已到位資產(chǎn)的貼現(xiàn)值；Vg為未來增長機(jī)會的貼現(xiàn)值Vg一般被解釋為未來的投資，但是由于公司可以選擇進(jìn)行或不進(jìn)行未來的投資，也就是說它可以選擇利用還是不利用未來的投資機(jī)會。因此，也可以把Vg視為公司對未來投資機(jī)會進(jìn)行選擇的一種期權(quán)，稱為經(jīng)營期權(quán)。這一期權(quán)的交割價是未來獲得該資產(chǎn)所需的投資。在到期日這一期權(quán)是否具有價值取決于資產(chǎn)未來的價值及公司是否交割這一期權(quán)。一般說來公司在未來某個時

16、間開展停止或改變某種經(jīng)營活動的權(quán)利與其現(xiàn)在就實施該行為的權(quán)利是不同的， 之所以稱其為期權(quán)是因為公司可以根據(jù)各種條件的變化情況等到最適當(dāng)?shù)臅r機(jī)再做出取舍。該權(quán)利的決策從而保持長期增長能力。這與金融學(xué)范疇中的期權(quán)很相似，擁有投資機(jī)會就像擁有買方期權(quán)一樣，通過耗費(fèi)一定的資本，即支付一定的期權(quán)價格，可以選擇現(xiàn)在或?qū)硗顿Y，從而取得一定的資產(chǎn)回報以達(dá)到公司價值最大化。(2) 期權(quán)定價法的特點期權(quán)定價法將公司置于動態(tài)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中， 它考慮到外部不確定的經(jīng)濟(jì)條件會影響公司的價值。期權(quán)定價法和現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法結(jié)合使用，將現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法計算出的公司價值和未來增長機(jī)會的貼現(xiàn)值加總，可以更全面真實地反映公司價值，因此

17、，期權(quán)定價法使現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法得到進(jìn)一步完善。期權(quán)定價法適宜評價高風(fēng)險且資本密集型的高科技公司價值。 因為它能極大影響甚至改變長期投資決策 ; 另外，期權(quán)定價法也可用于計算那些在可預(yù)見時期內(nèi)擁有同行領(lǐng)先技術(shù)優(yōu)勢、銷售網(wǎng)絡(luò)、自然資源開采以及特種行業(yè)特許經(jīng)營權(quán)并擁有這一時期內(nèi)進(jìn)行長期投資選擇權(quán)的公司價值。這種價值評估方法的運(yùn)用可使公司不僅重視目前業(yè)績， 而且關(guān)注公司發(fā)展的前景和機(jī)會，避免短視行為。將期權(quán)價值作為公司價值中的重要部分，有助于經(jīng)營者與投資者通過對公司整體價值的進(jìn)一步認(rèn)識，制定長期的戰(zhàn)略決策。(3) 期權(quán)定價法存在的問題 缺乏定價所需的信息。期權(quán)估價法的非交易性，必然導(dǎo)致價格信息的缺乏，對

18、于期權(quán)價值，我們無法直接通過市場獲得應(yīng)用期權(quán)定價模型所需的變量標(biāo)的資產(chǎn)市場價格及其波動性， 而且也不像金融期權(quán)那樣可以用期權(quán)市場的實際價格信息檢驗定價結(jié)果歡迎下載5精品文庫的合理性或是計算其隱含波動性; 存在其他影響價值的因素。我們知道，按照著名的 -BS模型 ( 布萊克一一舒爾斯模型 ) 影響標(biāo)準(zhǔn)期權(quán)的因素主要有五個，即標(biāo)的資產(chǎn)市場價格及其波動性、執(zhí)行價格及其距到期日的時間和無風(fēng)險利率。但是經(jīng)營期權(quán)畢竟不完全等同于金融期權(quán)，它還有自身的特殊性，所以需要考慮其他因素，比如競爭者可能的反應(yīng)將會直接影響將來這些期權(quán)執(zhí)行后的實際效果，所以要找到完全真實反映公司經(jīng)營期權(quán)價值的一般期權(quán)，然后套用定價模型

19、是非常困難的。在實際操作中許多因素只能不予考慮或做出一些假設(shè)，這就必然影響最終的結(jié)果。因此，如何對模型進(jìn)行修正使之與實際偏差不斷縮小仍是值得研究的問題。綜上所述，采用收益法對公司價值進(jìn)行評估，所確定的價值是取得預(yù)期收益權(quán)利所支付的貨幣總額。因此，從理論上講，收益法是評估公司價值的最直接最有效的方法。因為公司價值的高低應(yīng)主要取決于其未來整體資產(chǎn)的獲利能力，而不是現(xiàn)存資產(chǎn)的多少。這種方法適合于經(jīng)營比較穩(wěn)定的公司的價值評估。2.3 市場法市場法的原理這種方法是發(fā)展較早的一種估價方法，也是一種客觀的估價方法。它的原理是利用與目標(biāo)公司 ( 被評估公司 ) 相同或相似的已交易公司價值或己上市公司的價值作為

20、可比公司價值，用目標(biāo)公司與可比公司之間某變量的比率作為調(diào)整系數(shù)，對可比公司的價值進(jìn)行調(diào)整后，測算出目標(biāo)公司的整體價值。這種方法的假設(shè)前提為 : 目標(biāo)公司價值與可比公司價值的比值等于目標(biāo)公司某變量與可比公司某變量之間的比值，即 :*V/V=M/M*其中 :V 為目標(biāo)公司價值 ;V 為可比公司價值 ; M為目標(biāo)公司某變量 ;M為可比公司某變量。*上式整理后得 :V =V* M /M =M V/M市場法的要求從公式可以看出，市場法必須確定好如下變量值:1、確定參照公司的價值通常對于已上市的公司，選擇上市公司在股票交易市場的價格，乘上流通股數(shù)計算出來，對于進(jìn)行交易的公司，就以交易價作為可比公司的價值。2、 M變量的確定M變量是一個非常重要的因素，確定是否合適將會影響到評估的結(jié)果準(zhǔn)確性。通常結(jié)合目標(biāo)公司的基本情況，分析對目標(biāo)公司的價值或價格影響最大的因素，也歡迎下載6精品文庫就是選擇與價值或價格最相關(guān)的因素。因此，確定時必須首先考慮相關(guān)性的程度，通常選擇與股票價格或交易價格相關(guān)程度最強(qiáng)的變量 . 在實際應(yīng)用中經(jīng)常選擇收益、賬面價值或銷售額。當(dāng)然要結(jié)合具體的情況，可能還有其它的因素與價格的相關(guān)程度更高，這樣也可以選擇其它因素?？傊?， M變量的確定，必須通過分析多個變量與價值或價格的相關(guān)程度，然后才確定出最佳的變量。3、可比公司的確定在市場法中，可比公司的確定