資產(chǎn)價格與貨幣政策(共46).ppt

1、第五章 資產(chǎn)價格與貨幣政策 一、課題研究背景與意義 （一）經(jīng)過各國的努力，通貨膨脹水平已經(jīng)得到有效的治理，但與此同時資產(chǎn)價格的波動日益加劇，各國貨幣政策面臨新的挑戰(zhàn)。 （二）資產(chǎn)市場在國內(nèi)融資和國民經(jīng)濟中的地位和作用日益巨大，但是股票市場影響貨幣政策和（或者）國民經(jīng)濟的機制還沒有完全被認識。 （三）貨幣政策的目標轉(zhuǎn)向了價格穩(wěn)定和宏觀經(jīng)濟金融穩(wěn)定。兩個央行將關(guān)注資產(chǎn)市場的原因： 資產(chǎn)價格影響總需求 資產(chǎn)價格影響實體經(jīng)濟二、股票價格與通貨膨脹的測量 （一）資產(chǎn)價格與通貨膨脹測量的理論分析 美經(jīng)濟學(xué)家克萊茵教授（1973年）觀點： 貨幣政策所關(guān)注的價格指數(shù)應(yīng)當包括了消費者預(yù)期終身消費的當前價格指數(shù)。

2、Shibuya的簡化公式處理： Pak=aP+(1-a)Pap 這個理論實際應(yīng)用的困難：1、不同資產(chǎn)價格很難放在同一種指數(shù)中；2、這個指數(shù)不穩(wěn)定；3、這個指數(shù)波動原因復(fù)雜。（二）資產(chǎn)價格與通脹預(yù)期 Bryan等研究發(fā)現(xiàn)：在美國，資產(chǎn)價格確實對總體價格水平的變化產(chǎn)生影響，特別是房屋價格的影響最大。三個具體的研究結(jié)果：1、FCI與通脹壓力的預(yù)期 FCIt=Wi(qit qit)FCI是金融條件指數(shù)，它是各種資產(chǎn)在t期的價格與均衡價格差的加權(quán)之和。FCI包括了貨幣條件指數(shù)和資產(chǎn)價格（股票與房產(chǎn)價格）兩方面。以Goodhart將資產(chǎn)價格用作制定貨幣政策的思想所構(gòu)建的宏觀經(jīng)濟模型結(jié)論：Goodhart作

3、出的建議無益于美國的經(jīng)濟表現(xiàn)。2、資產(chǎn)價格、貨幣政策與宏觀經(jīng)濟3、 Partha Ray 和Somnath Chatterjee的VAR模型結(jié)論： 股票價格膨脹對商品價格的膨脹產(chǎn)生了影響，可以成為通貨膨脹率的先行指標，而其它資產(chǎn)如黃金和匯率都不能充當通脹的先行指標。三、資產(chǎn)價格影響未來通貨膨脹的機制財富效應(yīng)： 資產(chǎn)價格財富水平消費總需求總需求超過總供給時產(chǎn)生通脹壓力通脹預(yù)期真正更高的通脹率第三節(jié) 資產(chǎn)價格、實體經(jīng)濟與金融穩(wěn)定股價波動影響實體經(jīng)濟的渠道：投資渠道消費渠道一、資產(chǎn)對投資的影響1、托賓的q理論： 資產(chǎn)的上升（下降）降低了（提高了）新項目的融資成本。托賓q理論現(xiàn)實意義受到以下因素影響：

4、 時滯反應(yīng)； 對投資前景的預(yù)期、對未來利率趨勢的預(yù)期影響投資積極性； 公司的現(xiàn)金流影響投資積極性； 股價的可持續(xù)性因素也影響投資積極性。2、私人固定資產(chǎn)投資可以由預(yù)期的未來經(jīng)濟增長來解釋： 股價預(yù)期未來經(jīng)濟增長私人固定資產(chǎn)投資3、信用渠道： 股價企業(yè)與銀行的資產(chǎn)負債表改善 貸款利率水平 私人投資二、資產(chǎn)價格波動與消費1、財富效應(yīng)。 研究表明財富效應(yīng)存在3-6個月的反應(yīng)滯后期。 2、在特定時期的消費是人們的預(yù)期工資收入的函數(shù)。3、在現(xiàn)實生活中，消費貸款的利率水平與消費者財富多少有關(guān)： 資產(chǎn)價格 財富值 借貸能力 商品和服務(wù)消費股票和住房的財富效應(yīng)：股票的效應(yīng) 住房的效應(yīng) 調(diào)整速度 （每美元消費多

5、少美分） 彈性X100 平均滯后期（年） 19702000 19842000 19702000 19842000 19702000 19842000 以市場為基礎(chǔ)的經(jīng)濟 3.0 4.3 2.7 7.0 4.2 2.2 銀行為基礎(chǔ)的經(jīng)濟 - 0.2 0.9 4.5 4.3 9.1 6.3 所有樣本經(jīng)濟體 0.9 2.0 2.8 5.3 6.7 4.8 資料來源:IMF工作人員估計 第四節(jié) 股票價格與貨幣政策的調(diào)控目標 對于央行關(guān)注資產(chǎn)價格的兩種完全相反的觀點與理由： 一、主張央行能將資產(chǎn)價格作為調(diào)控目標的理由：1、資產(chǎn)價格波動不僅僅是由基本因素的變化所引起，還有一些非經(jīng)濟基本面的因素，諸如監(jiān)管問

6、題、透明度問題等，可由央行加強管理解決。2、資產(chǎn)價格的泡沫一旦崩潰會對宏觀經(jīng)濟、金融產(chǎn)生嚴重的后果，中央銀行應(yīng)在泡沫發(fā)生的初期就能夠阻止泡沫的最終形成。 有人認為中央銀行對資產(chǎn)價格關(guān)注可能會引起道德風(fēng)險，但這也比泡沫破裂而出現(xiàn)經(jīng)濟大蕭條要好得多。 4、即使中央銀行以價格總體水平的穩(wěn)定為唯一目標，也有足夠的理由去關(guān)注資產(chǎn)價格，因為資產(chǎn)價格的膨脹可能會產(chǎn)生未來的通貨膨脹，至少也會提供關(guān)于未來通貨膨脹的有關(guān)信息。二、主張中央銀行不能將資產(chǎn)價格作為調(diào)控目標的理由：1、中央銀行必須知道何種資產(chǎn)價格的水平是最優(yōu)的。2、從實踐上看，中央銀行對股價的趨勢預(yù)測總體上是不成功的。3、在穩(wěn)定物價和穩(wěn)定資產(chǎn)價格之間可

7、能會出現(xiàn)沖突。4、中央銀行未必真正能夠調(diào)控資產(chǎn)價格的發(fā)展和變動。第五節(jié) 資產(chǎn)價格與貨幣政策：模型分析1、Kent和Lowe的模型：四個要素：資產(chǎn)價格變動對于商品與服務(wù)有不對稱影響；央行不僅關(guān)注通脹波動性，也考慮通脹預(yù)期水平；資產(chǎn)價格泡沫崩潰的概率受到央行利率水平的影響；假設(shè)資產(chǎn)泡沫破裂后不會恢復(fù)到一定水平； 該模型還假設(shè)：經(jīng)濟只有三個時間段，資產(chǎn)泡沫在第一階段出現(xiàn)，且假設(shè)央行知道資產(chǎn)價格的上升不是由于經(jīng)濟基本面因素造成的。模型結(jié)論： 央行應(yīng)該關(guān)注由于非經(jīng)濟基本面導(dǎo)致的資產(chǎn)泡沫，原因在于資產(chǎn)價格的崩潰會對金融的穩(wěn)定產(chǎn)生影響，央行應(yīng)該采取相應(yīng)的貨幣政策。2、Frank Smet(1997)的簡單宏

8、觀經(jīng)濟模型模型假設(shè)中央銀行的目標是實現(xiàn)價格的穩(wěn)定。這樣，央行的最優(yōu)貨幣政策取決于兩個因素： 資產(chǎn)價格在貨幣政策傳導(dǎo)機制中的作用； 資產(chǎn)價格中所包括的信息。3、Bernanke和Gertler的小型凱恩斯主義模型 模型中引入了資產(chǎn)價格泡沫，假設(shè)該泡沫共經(jīng)歷5個階段，資產(chǎn)價格泡沫會影響到企業(yè)的資本成本、投資和消費。模型結(jié)論： 除非資產(chǎn)價格的變動有助于預(yù)測通貨膨脹或者通貨緊縮水平，央行就沒有必要對資產(chǎn)價格的變化做出反應(yīng)。結(jié)論強調(diào)央行不應(yīng)試圖去刺破價格泡沫的原因： 央行很難區(qū)分出資產(chǎn)價格的上漲是由于經(jīng)濟基本面因素還是非基本面因素造成的； 央行不刺破股市的泡沫，就可避免一旦泡沫破裂后對經(jīng)濟的重大打擊；

9、在通貨膨脹定標的制度有助于實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定，且資產(chǎn)價格繁榮時，利率會逐漸上升，崩潰時，利率會逐漸下降，這就在第一時間減少發(fā)生金融恐慌的可能性。規(guī)范的宏觀經(jīng)濟學(xué)政策分析框架及其局限性 首先，建立一個貨幣政策規(guī)則的反應(yīng)函數(shù)； 其次，將這個政策反應(yīng)函數(shù)納入宏觀經(jīng)濟模型中，并進行模擬。 第三，檢驗通貨膨脹、經(jīng)濟產(chǎn)出、就業(yè)或者其他來自隨機模擬的宏觀經(jīng)濟變量的變化結(jié)果。第六節(jié) 研究結(jié)論1、影響貨幣政策目標的因素有很多，其中資產(chǎn)價格的波動可能會影響到貨幣政策的目標，這時央銀行會關(guān)注資產(chǎn)價格的波動；但是央銀行不調(diào)控資產(chǎn)價格也會采取措施抵消由于資產(chǎn)價格的波動給中央銀行的目標造成的影響。 2、中央銀行不應(yīng)該也不能將資產(chǎn)價格列入它調(diào)控的范圍內(nèi)。因為實際上由于影響資產(chǎn)價格波動的因素太多，超出了中央銀行的能力范圍。 3、資產(chǎn)價格包括了大量信息，可以與其他數(shù)據(jù)一起用于判斷通貨膨脹或者其他經(jīng)濟指標，用