光明并購英國維多麥(企業(yè)擴(kuò)張性資本運營)

1、企業(yè)擴(kuò)張性資本運營管理光明并購英國維多麥一、并購雙方簡介1、光明食品集團(tuán)光明食品集團(tuán)成立于2006年8月8日。由上海益民食品一廠、上海農(nóng)工商集團(tuán)等公司的相關(guān)資產(chǎn)集中組建而成，資產(chǎn)規(guī)模458億元，2009年規(guī)模銷售收入760億元。光明食品集團(tuán)的主要產(chǎn)品有奶牛、生豬、蔬果、花卉及大米。2011年光明食品集團(tuán)的營業(yè)收入為122億美元，2012年5月3日，集團(tuán)宣布以12億英鎊的價格收購維他麥60%的股份，成為中國食品行業(yè)最大宗的海外收購。2013年，在中國制造企業(yè)協(xié)會、中央國情調(diào)查委員會與焦點中國網(wǎng)聯(lián)合主辦的2013年“中國制造企業(yè)500強”排序發(fā)布活動中，光明集團(tuán)憑借先進(jìn)的技術(shù)和完備的管理系統(tǒng)，榮獲

2、“中國制造企業(yè)500強”大獎。此殊榮是對光明集團(tuán)又一次更加全面、更高層次的贊譽。2、維多麥維多麥創(chuàng)建于1932年，在此次光明食品收購前，全資屬于一家位于英國倫敦、專注于杠桿收購（Leverage Buyout）的私募股權(quán)（Private Equity）基金Lion Capital，而Lion Capital的前身則是總部位于美國得克薩斯州達(dá)拉斯市的私募股權(quán)基金巨頭Hicks, Muse, Tate & Furst的歐洲分支。維多麥?zhǔn)怯诙蠊任镱惡凸任飾l食品生產(chǎn)商，主要產(chǎn)品為早餐麥片，在英國的市場份額占到14.5%，同時產(chǎn)品出口到全球80多個國家。2012年末維多麥的企業(yè)價值是12億

3、英鎊，不包括負(fù)債的股權(quán)價值為3億英鎊，維多麥9億英鎊的負(fù)債中，5億英鎊由光明食品進(jìn)行債務(wù)再融資，維他麥負(fù)債率已達(dá)75%。維多麥資本入主之前，維多麥的毛利從未超過8500萬英鎊，而2007年2011年，維多麥的毛利均突破1億英鎊。2011年維多麥實現(xiàn)毛利1.29億英鎊，凈利8174萬英鎊。已獲充分投資回報的維多麥資本在2011年想尋求退出，在拒絕了若干有意愿的基金后，選擇了來自中國的光明食品有限公司。二、案例介紹12億英鎊的資產(chǎn)價值，9億英鎊的負(fù)債，75%的負(fù)債率讓眾多觀察者對維他麥評價不高。但這一點恰是此樁收購的亮點所在。維多麥的高負(fù)債并非源于經(jīng)營不善，而是原股東獅王資本有意為之，其目的可能在

4、于避稅。維多麥的高額負(fù)債，非但不會讓光明食品的收購前景產(chǎn)生變數(shù)，反而可能成為日后維他麥有力的經(jīng)濟(jì)增長點。光明食品完成收購后，將通過銀行臵換負(fù)債的辦法，將這4億英鎊的借貸利率降低至市場化水平，光明食品從香港金融市場可以拿到2%至4%的銀行貸款利率，以此推算，每年就可以獲得2400萬英鎊的盈利。 2011年9月，Weetabix的股權(quán)持有者Lion Capital LLP基金正在謀求退出。而光明食品在確定國際化戰(zhàn)略的方向后，也一直在全球范圍內(nèi)尋找可供并購的對象。在了解Weetabix的經(jīng)營狀況并與對方初步接洽后，雙方很快確定了排他性談判的并購方式。 2012年5月3日，中國最大的食品集團(tuán)之一光明食

5、品(集團(tuán))有限公司與lion資本聯(lián)合宣布，根據(jù)雙方的協(xié)議，光明食品將收購英國第二大的谷物類食品生產(chǎn)商Weetabix Food Company(維他麥)公司60%的股份。企業(yè)價值為12億英鎊，約合122億元人民幣(包括企業(yè)股權(quán)和負(fù)債)。余下的40%股份將繼續(xù)由lion資本和管理層持有。 2012年11月7日光明食品（集團(tuán)）有限公司成功并購英國維多麥公司。該項目交易對價近68億英鎊約合68億元人民幣，包括購買60的股權(quán)和承擔(dān)部分債務(wù)。這次交易是迄今為止中國食品行業(yè)最大宗的海外并購。三、動因分析1、占領(lǐng)國際市場 對于光明食品而言，希望通過維多麥這樣一個國際品牌進(jìn)入英國以及全球市場，以建立

6、起國際領(lǐng)先的食品集團(tuán)。維多麥?zhǔn)怯诙蠊任镱惡凸任飾l食品生產(chǎn)商，主要產(chǎn)品為早餐麥片，在英國的市場份額占到14.5%，同時產(chǎn)品出口到全球80多個國家。光明食品董事長王宗南表示，光明食品此次并購具有重大意義，一方面標(biāo)志著光明食品通過具有代表性的品牌進(jìn)入英國乃至全球食品市場；另一方面光明還將利用一切有利于該品牌的資源，協(xié)助其開拓亞洲市場，尤其是中國市場。 從2008年開始至2010年期間，光明食品的海外收購從澳大利亞CSR公司、英國聯(lián)合餅干、美國健安喜(GNC)到法國優(yōu)諾，四次均無果而終。  另外，過去兩年，光明食品完成了四次海外并購。除了收購英國維他麥60%股權(quán)之外，另外三次

7、舉動為：2010年7月收購新西蘭新萊特(Synlait)乳業(yè)50%的股權(quán)、2011年8月收購澳大利亞瑪納森(Manassen)食品75%的股權(quán)，以及2012年6月收購法國迪瓦波爾多(DIVA)葡萄酒公司70%的股權(quán)。可以看出，光明食品是圍繞著糖、酒、乳業(yè)的食品制造和分銷網(wǎng)絡(luò)展開了海外收購。 2、“用資本換資源”的戰(zhàn)略實施近年來食品巨頭紛紛轉(zhuǎn)戰(zhàn)國外，已經(jīng)不是新鮮的話題，中糧、光明等食品制造巨頭，正迫不及待嘗試“用資本換資源”。我國另一食品巨頭中糧集團(tuán)也不斷向海外擴(kuò)張，在泰國、澳大利亞等國家紛紛投資，并多次公開表示，計劃未來五年將斥資100多億美元用于海外并購，重點市場包括美國、澳大利亞以及東南亞

8、國家，以確保國內(nèi)的糖、小麥以及大豆等原料的供應(yīng)。中國企業(yè)尋找“海外”資源主要是因為在發(fā)展過程中日益感受到來自兩方面的壓力：首先是國內(nèi)勞動力的提高和升值的壓力，進(jìn)一步促使國內(nèi)企業(yè)工薪變更分工的角色，期望向高附加值方向發(fā)展。其次是國內(nèi)資源缺乏的限制，由于國內(nèi)資源的供應(yīng)滿足不了行業(yè)容易飛速發(fā)展的需要，原料價格的上升導(dǎo)致企業(yè)把目光轉(zhuǎn)向海外，進(jìn)一步對資源進(jìn)行整合。此外，我國乳品企業(yè)也正在積極“出?！?，向國外尋找更多的安全奶源，提升自身的質(zhì)量水平。 3、經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)光明的渠道可以和維他麥優(yōu)良的產(chǎn)品組合、一流的生產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)和產(chǎn)品創(chuàng)新優(yōu)勢進(jìn)行結(jié)合達(dá)到優(yōu)勢互補的效果。光明利用維他麥的上游產(chǎn)業(yè)鏈資源，來加強自身產(chǎn)業(yè)鏈

9、控制以及與國外高端品牌的競爭力。光明董事長王宗南表示光明食品的海外并購“才開了一個頭”。光明食品需要借助兼并收購，打造一個全產(chǎn)業(yè)鏈的企業(yè)，從食品制造業(yè)，向原材料基地進(jìn)行延伸，同時向終端延伸。雖然中國有13億人口的巨大市場，但是幾乎沒有能夠參與國際競爭的食品企業(yè)，所以就需要與國際優(yōu)秀的企業(yè)，通過合作、并購，來形成協(xié)同效益。四、并購財務(wù)規(guī)劃1、支付方式交易對價近6.8億英鎊約合68億元人民幣，包括購買60的股權(quán)和承擔(dān)部分債務(wù)。因此，支付方式為混合支付。2、籌資方案光明食品的籌資方案包括債務(wù)籌資（過橋貸款）和杠桿收購籌資。具體內(nèi)容如下：光明食品在對維多麥的收購中，先后應(yīng)用了杠桿收購（Leverage

10、 Buyout）、過橋貸款（Bridge Loan）和俱樂部融資（Syndicated on Club）等諸多先進(jìn)的高級金融手段，以規(guī)避和降低收購的風(fēng)險和不確定性。（1）過橋貸款先通過一年期的過橋貸款募得資金完成交割。2012年6月，向金融機構(gòu)發(fā)出3年期5.5-8.5億美元貸款 的條款書，并宣布采取成本更低的“俱樂部融資”方式，之前此類融資多采取由大銀行牽頭的銀團(tuán)貸款，但這一方式融資企業(yè)不得不支付給牽頭銀行較高 的“牽頭費”等。俱樂部融資不設(shè)領(lǐng)銜的主辦行，所有參與銀行被一視同仁，利率低于平常的融資渠道。融資成本原來計劃控制在4%以內(nèi)，現(xiàn)在測算下來全部的融資成本在3%-3.2%之間。其融資方案帶

11、著強烈的國際化，色彩，國開行、中行、交行等中資銀行貸款占總?cè)谫Y額的50%左右，外資銀行如匯豐銀行、蘇格蘭皇家銀行、巴克萊銀行、荷蘭合作銀行、澳新銀行等合計融資也大約50%，光明食品在香港募得8.5億元美元的過橋貸款，釋放債務(wù)風(fēng)險。（2）海外發(fā)債2012年9月底，國際三大信用評級機構(gòu)穆迪、惠譽和標(biāo)普對光明集團(tuán)進(jìn)行了國際信用評級，均給予了“投資級”，這實際上是為了發(fā)行國際債券鋪路。此次評級不僅成為低成本俱樂部融資的一個關(guān)鍵性保證，也有利于光明食品綜合嘗試“杠桿收購”“過橋收購”等國際化的高級金融手段，把發(fā)行國際債券的窗口打開，突破了中國企業(yè)走出去必須面對的“融資難”“融資成本控制難”等壁壘。5月1

12、3日，完成美元債券定價，債券發(fā)行共募集資金5億美元。此次發(fā)行美元債券是為了置換光明食品集團(tuán)收購維多麥的并購貸款。五、并購整合1、對維多麥的債務(wù)進(jìn)行重組光明集團(tuán)在并購過程中對維多麥的債務(wù)進(jìn)行了重組，大幅度降低了財務(wù)成本。針對高負(fù)債的債務(wù)結(jié)構(gòu)，光明將其9億英鎊的債務(wù)，包括6.7億的商業(yè)貸款和2.3億的股東貸款，調(diào)整為股東貸款5億英鎊，商業(yè)貸款降低為4億英鎊。曹曉風(fēng)提到，改變負(fù)債結(jié)構(gòu)使得融資成本從7400萬英鎊降低為5140萬英鎊，直接減少2260萬英鎊，付出的現(xiàn)金流從4690萬英鎊降至3540萬英鎊，極大改善了維多麥的財務(wù)狀況。2、機制創(chuàng)新尋求平衡之道面對與維多麥管理層理念的摩擦，光明通過機制創(chuàng)新

13、尋求平衡之道。光明食品集團(tuán)專門成立了聯(lián)席會議，下設(shè)一個辦公室處理日常溝通，這樣的機制得到董事會和總裁機構(gòu)的授權(quán)。聯(lián)席會議可以很快決定維多麥管理層提出來的要求，聯(lián)席會議主席是光明集團(tuán)董事長，副主席是集團(tuán)總裁和財務(wù)總監(jiān)，辦公室主任也由財務(wù)總監(jiān)擔(dān)任，“一周至少3天有些消息過來”。3、引入國外的先進(jìn)管理經(jīng)驗光明食品悄悄當(dāng)上“學(xué)徒”，引入國外的先進(jìn)管理經(jīng)驗。此次申請國際信用評級，三大評級機構(gòu)反復(fù)索取材料的過程中，光明食品（集團(tuán)）有限公司（下稱光明集團(tuán)）曹曉風(fēng)發(fā)現(xiàn)，他們對債務(wù)比例、現(xiàn)金流等財務(wù)指標(biāo)格外關(guān)注，這就啟發(fā)他在今后財務(wù)管理中主動與國際接軌。在維多麥定期送達(dá)的各類財務(wù)報表中，他也看到了一種更先進(jìn)的預(yù)

14、算方法，比國內(nèi)企業(yè)的預(yù)算詳細(xì)許多，更容易追溯，有利于對照考核，于是，欣然引入到整個光明食品集團(tuán)中來。4、保留原有管理團(tuán)隊的管理保留原有管理團(tuán)隊的管理，并不在日常經(jīng)營上接手原有業(yè)務(wù)，是光明集團(tuán)的治理手法之一。上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院副院長朱寧分析，海外并購事件中當(dāng)?shù)仄髽I(yè)團(tuán)隊的穩(wěn)定性尤為重要，給當(dāng)?shù)毓芾韴F(tuán)隊保留的股權(quán)或者期權(quán)激勵，是管理并購子公司的常用方法。在維多麥的收購中，光明集團(tuán)收購了其60%的股權(quán)，另外40%股權(quán)仍由獅王資本和公司管理層持有。六、績效評價1、財務(wù)分析（1）償債能力分析短期償債能力項目/時間2010.12.312011.12.312012.12.312013.3.31流動比

15、率1.11.081.131.2速動比率0.650.620.650.67公司近三年的速動比率分別為0.62,0.65,0.65較為穩(wěn)定，2013年3月末比2012年末略有上升，為0.67.而且可以從折線圖看出流動比率和速動比率呈同趨勢變動。長期償債能力項目/時間2010.12.312011.12.312012.12.312013.3.31資產(chǎn)負(fù)債率63.6765.9567.9868.23近年來公司業(yè)務(wù)快速發(fā)展，推動債務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大，通過附錄資料可以看出從2010-2013年3月末，公司全部債務(wù)分別為221.05,336.13,467.26及474.68億元。因此，本公司的資產(chǎn)負(fù)債率最近幾年略有上

16、升。這是因為在前期為了并購維多麥實施了“過橋貸款” 戰(zhàn)略。公司向眾多銀行機構(gòu)貸款及承擔(dān)債務(wù)等導(dǎo)致巨大數(shù)額負(fù)債。在2013年的資產(chǎn)負(fù)債率和上前以及2010年相比基本保持平衡，說明公司已經(jīng)償還部分債務(wù)。如此前向金融機構(gòu)借的一年期限的借款。（2）經(jīng)營效率分析項目/時間2010.12.312011.12.312012.12.312013.3.31流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率1.711.691.81.52存貨周轉(zhuǎn)率4.513.973.082.842010-2013年3月末，公司存貨周轉(zhuǎn)率分別為4.51,3.97,3.08及2.84，體現(xiàn)為存貨有擠壓的現(xiàn)象，存貨留置率略有上升，但周轉(zhuǎn)率速度仍然保持在較快的水平。據(jù)附錄資

17、料顯示，2013年3月末，存貨周轉(zhuǎn)次數(shù)的下降，主要存貨擴(kuò)大所致。（3）盈利能力分析項目/時間2010.12.312011.12.312012.12.312013.3.31營業(yè)收入（億元）632.23769.08906.28238.88利潤總額（億元）32.4336.1336.154.8銷售利潤率5.134.742.01凈資產(chǎn)收益率9.648.897.43.21公司近三年營業(yè)收入穩(wěn)定增長，2010-2013年度，營業(yè)收入分別為632.23億元，769.08億元，906.28億元。2012年度、2011年度較上年分別增長了17.84%，21.65%。2013年1-3月，公司營業(yè)收入為238.88億

18、元。2012-2012，公司利潤總額平穩(wěn)增長，分別達(dá)到32.43億元，36.13億元，36.15億元。2012年度、2011年度較上年分別增長了11.4%，0.04%。2013年1-3月利潤總額為4.8億元。凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)反映股東權(quán)益的收益水平，用以衡量公司運用自有資本的效率。指標(biāo)值越高，說明投資帶來的收益越高。該指標(biāo)體現(xiàn)了自有資本獲得凈收益的能力。2010-2013年3月末，公司凈資產(chǎn)收益率分別為9.64%，8.89%，7.4%。從圖表上看出公司近三年的凈資產(chǎn)收益率呈現(xiàn)下降趨勢，主要是由于公司凈資產(chǎn)增長速度大于凈利潤增速。2、非財務(wù)分析（1）打開了國際市場 光明集團(tuán)董事長王宗南表示，此次并購，打開了光明食品邁向英國、以至全球食品市場的步伐?！耙氪蛉雵H市場，有名望的國際品牌不可缺少，維多麥的加入，大大提升光明的品牌影響。同時，從資