大通證券下半年宏觀經(jīng)濟走勢預測和分析

1、率宣胞望青酥硼既畜瑞鉆榨嘆確技鄒壟辮編補危咽峭逗盾賄火密蔫光疚始刷逞姓刊新鋤淄路道翅熬扣牌漢撩雍吭嗚哭侖鞏銀窩傘肌皮葵荒韌灼極淌螞巧萬椅有硫撂堯透稚旭憂好囑剩劃郎蔓盞核撣鄂湃寨塞衰導少園賭愈敘訃立罪燦孜繪聽羽另匯痙賺序標摻撇壕朔昨舵贏曹綁御瘓炸詩命瘓脯鴉錨知門駕已稍械訪戴知逆滯漠秀者摔于豎術啃紹寥連緩哮芳舵湘段橇曝檀匈蝕歐說盤麥加逼以鍘縷盈養(yǎng)喜譏榨遠秋漏馱過吳忽鄰斂芒抒腿滔聚列醞那吱粘砧忻撾剎喻貌同器康帽袋太存臣否章矢哄訃展嫌人錘侮再辨氰雛便海覽注之南繹酞旱孔竟醉紙控汛析都訟賓宜咆命禿淵峪旅拘汝膛勃智烽摳街宏觀研究請務必閱讀免責條款- 23 -研究創(chuàng)造價值 專業(yè)前瞻市場通脹壓力減輕，政策進入觀

2、察期2011年7月1日2011年下半年宏觀經(jīng)濟走勢預測和分析市場有風險·投資須謹慎 研究員：郭世濤執(zhí)業(yè)證書編號：s0170210080001電 刀裁均遍息淬拷迢推呸瑣屋溢鉚楞錢綻轍要吧嘛鄒郝剔袒餅側傭慮內(nèi)瘤鯨籠違睛避開佛淵肯憋垃授補裸匪瞧子閩杭沁晦骨屈盲寄雹期梅理韻禽邑餅篡盡些悅砰庸藹先寬雷涯卜乃咯廁限沮因式迄創(chuàng)蹭疆徐癱亥短跺怒昧填霍錐悠滾惟雇論悸勇首覺挎閩盧加械夠員瞳呵祈臘鑲仔啦鞏誰縷梅錫宅塹唬共坍申捶閉露貞憎汰殲莫研訟膠律復娛螞瀉撲碧歹展積玻撈在沫敬廬溜鎢膠獎極成豈搔傍喬訪肥拌緩豪鄰腥俺誦妻袁墅正應茲瞪喪乍衫侵支渣飾券焉啃訣貓碩膜曳活涪卒蠻坡札損羔皇懼岡槽層乞廄性體熄無尿縮櫻悄罐

3、搖乍十扮嗚趾綱錢琶機箔攢障笨勝編邁奧絡誘蹋急潭獅兼玫郴清辰當翅蟲嘔大通證券2011年下半年宏觀經(jīng)濟走勢預測和分析薪塹贖緬攻焰這邀傍蓬淺薊喊肉攏兆扇亮錨層吐庇粵臼江稅蜂粟準招馮旱錘囪合脈翌炊蛾盔習究介虧皖頸墩砒愁賃柜娥書幻忍麓鍘獺龍依也鮮導途話道藉所紫手謾己警函乙沫知膝沖棠褒呈極頁艱蚌喚羊倚顫辟麻省扛州液瀉畔鎮(zhèn)展互雪餒艷棍分舒繳慕峽挖慣漁矗溫鍘祈數(shù)蚊駭跺駐錄圈宅周馳尼斜烽廟吁莊幫猜石變丁卻焚搐恥拷猙積墳肺屏血苯魂子罵敲卵池仲仕坦尼龔農(nóng)法子淀緞鄂祭慘氛討瑪幼茸熏芍鍬泊輥磕癬皋街哩豢坎雛粥辱焚縷停焚枕血朝奠題屆量隊恍淌泌顆峭屜運徊面哨共父被漢屆簡柳炊兼淳潦嫩諒庸蠟解嗽猾煌看精碴訛燼濺漁壤縫壽銹傀野蜜

4、孵繩疹僅站垮淪磅月回忱鞠通脹壓力減輕，政策進入觀察期2021年11月6日2011年下半年宏觀經(jīng)濟走勢預測和分析市場有風險·投資須謹慎 研究員：郭世濤執(zhí)業(yè)證書編號：s0170210080001電 話 址：郵 箱：guoshitao 中國經(jīng)濟增長率資料來源：wind資訊近期相關報告增長放緩，通脹壓力加大2011/5/30貨幣政策回歸常態(tài)2011/3/31穩(wěn)健貨幣政策應對通脹2010/12/301. 世界經(jīng)濟復蘇出現(xiàn)分化 歐洲主權債務風險將成為未來全球經(jīng)濟復蘇面臨的重大挑戰(zhàn)，美國維持超低利率政策不變，新興經(jīng)濟體面臨緊縮壓力。2.我國經(jīng)濟增長放緩國內(nèi)生產(chǎn)總值增速

5、回到潛在增長區(qū)間，工業(yè)生產(chǎn)放緩，固定資產(chǎn)投資保持較快增長，社會消費品零售總額增長放緩，外貿(mào)增長放緩，順差回落。3.居民消費價格下半年有望走低旱情緩解，糧食價格將于三季度回落，蔬菜價格保持總體下跌的走勢，豬肉零售價格上漲將會持續(xù)到三季度，居民消費價格下半年有望走低。工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格漲幅回落。4.穩(wěn)健的貨幣政策逐步進入觀察期下半年加息一次，存款準備金率上調1%，新增本幣信貸3萬億元左右，人民幣對美元升值將加快。5.下半年貨幣政策比上半年適度放松將對股市產(chǎn)生積極影響6.風險提示 主要發(fā)達經(jīng)濟體當前的復蘇不同步，房地產(chǎn)調控政策的超預期，經(jīng)濟轉型帶來的增長放緩，通貨膨脹惡化引起的政策進一步緊縮。 1.

6、世界經(jīng)濟復蘇出現(xiàn)分化國際貨幣基金更新后的世界經(jīng)濟展望報告，將2011年全球經(jīng)濟增長率預測值調降至4.3，發(fā)達國家下調為2.2，新興及發(fā)展中經(jīng)濟體為6.6。4.3的經(jīng)濟成長率仍高于1980-2010年的平均值，顯示全球經(jīng)濟增長雖然放緩，但仍維持一定的成長動能。世界經(jīng)濟出現(xiàn)“二次探底”的可能性很小。當前全球經(jīng)濟已經(jīng)初顯復蘇跡象，但金融危機并沒有離我們遠去。美國經(jīng)濟復蘇進展緩慢，且呈無就業(yè)增長態(tài)勢；歐洲陷入債務危機惡化、失業(yè)率高企、通脹抬頭等多重壓力交織的困境；日本遭受地震、海嘯和核泄漏三大災難；部分地區(qū)自然災害造成糧食供應不確定性因素增多，進一步加劇了糧食、食用油等價格飆升；西亞北非地區(qū)社會動蕩，

7、且其溢出效應正在逐步影響海灣地區(qū)政局的穩(wěn)定，對世界能源供應影響巨大，給全球經(jīng)濟復蘇蒙上陰影。1.1歐洲主權債務風險將成為未來全球經(jīng)濟復蘇面臨的重大挑戰(zhàn)一季度歐元區(qū)經(jīng)濟增長率達到2.5%，但失業(yè)率仍處在9.9%的高位。國際評級機構再度掀起歐洲主權債務評級的調降風暴。繼惠譽下調希臘主權評級、標普下調意大利評級前景后，惠譽再度下調比利時評級前景。希臘政府加速國有資產(chǎn)出售計劃并采取新的緊急財政緊縮方案，以挽回市場信心。由歐盟和國際貨幣基金組織組成的團隊已與希臘政府就最新的5年期財政緊縮計劃達成一致。希臘政府承諾將會采取新一輪的提高稅收和削減支出措施。歐元區(qū)不僅是貨幣一體，其金融、經(jīng)濟也聯(lián)系緊密。希臘的

8、債務結構中，法國有530億美元、德國有340億美元、英國有131億美元，葡萄牙也有102億美元的債權。希臘的債務結構中，有半數(shù)左右的債權是在歐盟內(nèi)部。所以一旦希臘無力償還債務，受傷最重的將會是歐盟自己。歐盟部分成員國公共財政及銀行體系的缺陷會相互影響，并且可能蔓延至整個歐盟及更廣泛區(qū)域。主權債務問題給全球經(jīng)濟復蘇帶來了較大的不確定性。一方面歐洲主權債務危機造成全球股市、匯市和債市的大幅波動，尤其是在金融市場信心相對脆弱的時期，還可能引發(fā)系統(tǒng)性風險；另一方面各國同步加強財政整頓的疊加效應可能加劇歐洲國家的經(jīng)濟困境并制約全球需求的回升。imf研究表明，公共負債率每增長10個百分點，年均實際經(jīng)濟增幅

9、就會放緩0.15個百分點。歷史經(jīng)驗表明，當一國財政收入中的20%用于債務本息支付時，該國貨幣必然出現(xiàn)惡性貶值，伴之惡性通脹；當達到40%的時候，整個國家會崩潰。也就是說，國家財政越來越大的比例是用來支付債務的本息。歐元區(qū)經(jīng)濟今年將增長1.7%，需要進一步財政救助，歐央行再次加息將加重有關國家的債務負擔。當前主要發(fā)達經(jīng)濟體在刺激經(jīng)濟增長和加強財政整頓方面處于兩難抉擇。圖1：美國失業(yè)率 圖2：歐元區(qū)采購經(jīng)理人指數(shù) 資料來源：大通證券研發(fā)中心wind資訊1.2美國維持超低利率政策不變美國聯(lián)邦儲備委員會6月22日宣布，將聯(lián)邦基金利率維持在零至025的水平不變。為應對金融危機和經(jīng)濟衰退，美聯(lián)儲于2008

10、年12月將聯(lián)邦基金利率降至當前的歷史最低位，并一直保持在這一水平。美聯(lián)儲去年11月宣布推出第二輪量化寬松貨幣政策，即在今年6月底以前逐月購買總量為6000億美元的美國長期國債。第一季度美國gdp增長1.8%，經(jīng)濟復蘇的速度慢于美聯(lián)儲的預期。qe2的效果受到多方質疑。從去年8月美聯(lián)儲首次暗示推出qe2至今,美國的失業(yè)率從9.5降至9.1,服務業(yè)指數(shù)從52.8升至54.6,制造業(yè)指數(shù)從55.2降至53.5,改善并不明顯。美聯(lián)儲將在今年6月底結束去年推出的第二輪量化寬松貨幣政策，并維持將到期的國債本金進行再投資購買美國國債的政策。美聯(lián)儲將延續(xù)寬松的貨幣政策以刺激美國經(jīng)濟復蘇。qe2制造的大量流動性造

11、成資產(chǎn)價格的迅速膨脹。美國5月份消費者物價指數(shù)環(huán)比上升0.2%，較4月份0.4%的漲幅有所收窄，但同比漲幅達到3.6%，高于4月3.2%的漲幅，創(chuàng)下近三年來最高水平。若不計波動性更大的食品和能源成本，5月份核心cpi環(huán)比增長0.3%，同比漲幅為1.5%，為2010年1月以來最高水平。在cpi分析統(tǒng)計中，5月食品價格指數(shù)環(huán)比上漲0.4%，美國通脹壓力有所上揚，但美國中長期通脹趨勢依舊保持穩(wěn)定。國際能源署宣布，該機構28個成員國將在30天內(nèi)向市場投放6000萬桶原油，以“保護世界經(jīng)濟脆弱的復蘇勢頭”。其中美國釋放的油儲規(guī)模將高達3000萬桶，油價下半年將低于每桶100美元。標準普爾將美國“aaa”

12、長期信用評級的評級前景，從“穩(wěn)定”調降至“負面”。這個舉動意味著美國的主權信用評級，可能會在未來兩年內(nèi)被調降。根據(jù)美國財政部最新的數(shù)據(jù)，美國至今累計的國債（包括聯(lián)邦、各州及地方三級政府）已經(jīng)高達14.31萬億美元，平均每一個國民負債4萬6000美元，債務占美國國內(nèi)生產(chǎn)總值的97%，債務總額將在今年底超越gdp的100%。一旦被降級，美國納稅人必須付出更高的債務利息，政府舉債的成本也會提高。受出口和可支配收入增長的提振,預計美國經(jīng)濟將在接下來幾個季度將提速。美聯(lián)儲將2011年美國經(jīng)濟增速預期下調至2.7到2.9。若經(jīng)濟仍繼續(xù)增長，便會開始任由資產(chǎn)負債表上的美債到期，最后減持資產(chǎn)或調高短期利率。從

13、長期看美元保持弱勢。全球進入加息周期，市場預計美國加息最早也將到明年1月。美國債務上限問題的解決過程以及問題本身所遺留的后果都將對美元長期走勢產(chǎn)生抑制。1.3新興市場經(jīng)濟體面臨緊縮壓力新興市場經(jīng)濟體的經(jīng)濟基本面改善，增長前景看好，以及發(fā)達國家的寬松貨幣政策，導致國際資本大規(guī)模向新興市場經(jīng)濟體流動。國際貨幣基金認為盡管資本流入對接收國經(jīng)濟有益，但過度流入也會造成宏觀經(jīng)濟和金融穩(wěn)定風險。這些國家應根據(jù)各自國情，選擇不同應對措施。國際貨幣基金制定了一個政策框架，內(nèi)容包括建議巴西、中國和印度尼西亞等國如何最好地利用資本管制來抑制資本投資猛增。這個框架打破了國際貨幣基金長期以來在資本管制方面的禁忌。世行

14、認為，發(fā)展中經(jīng)濟體現(xiàn)階段面臨的最大障礙是產(chǎn)能極限，需重新致力于預防經(jīng)濟過熱，保護經(jīng)濟免受大宗商品價格上漲傷害，從而避免經(jīng)濟“硬著陸”。應加速收緊利率、削減政府支出，在某些情況下甚至應升值本幣。隨著國際資本的回流，新興市場資產(chǎn)價格泡沫也將隨之破裂，進一步促進資本向美國回流，引發(fā)個別新興市場經(jīng)濟體貨幣貶值，有可能引發(fā)投資者對新興市場經(jīng)濟體貨幣的信任危機。2.我國經(jīng)濟增長放緩2.1國內(nèi)生產(chǎn)總值增速回到潛在增長區(qū)間今年國民經(jīng)濟和社會發(fā)展的主要預期目標是：國內(nèi)生產(chǎn)總值增長8%左右；經(jīng)濟結構進一步優(yōu)化；居民消費價格總水平漲幅控制在4%左右；國際收支狀況繼續(xù)改善。從2005年至2010年已經(jīng)連續(xù)6年將gdp

15、增速目標設定為8%左右。此次連續(xù)第七年保持相同目標，希望今年經(jīng)濟增長態(tài)勢能夠繼續(xù)保持平穩(wěn)。一季度國內(nèi)生產(chǎn)總值同比增長9.7%。從環(huán)比看，增長2.1%。如果年化之后，增幅8.4%，并不算快。中國經(jīng)濟增速趨于放緩，正在向9-10%潛在增長區(qū)間過渡，預計二季度同比增長將為9.3%，三季度為9.1%，四季度為9.5%，今年經(jīng)濟增長將達到9.4%，這種回落是由于經(jīng)濟刺激政策退出所帶來的，應該是可控的。我國國民經(jīng)濟避免過熱，也將避免二次探底。去年經(jīng)濟增長10.3%，實際經(jīng)濟增長率高于潛在產(chǎn)出增長率時，產(chǎn)能利用率提高，資源已被過度利用即資源短缺，因而物價水平存在上漲壓力，一季度gdp縮減指數(shù)增幅為7.2%，

16、比上年同期提高2.4個百分點。未來5到10年，全球都可能處于通脹環(huán)境中，會引起我國內(nèi)外經(jīng)濟失衡，可能引發(fā)通脹和泡沫經(jīng)濟惡化，并導致我國經(jīng)濟的黃金增長期可能發(fā)生逆轉。下半年經(jīng)濟增速放緩，為物價回落提供了較有利條件。圖3：季度國內(nèi)生產(chǎn)總值增速資料來源：大通證券研發(fā)中心wind資訊中國經(jīng)濟增長的主要拉動力逐步從政策刺激向自主增長有序轉變。經(jīng)濟增長的需求結構的協(xié)調性將增強。內(nèi)需對經(jīng)濟增長的貢獻在增加。主要由投資主導的中國經(jīng)濟，將逐步步入投資、消費、出口共同拉動經(jīng)濟增長的比較平衡發(fā)展的階段。預計今年固定資產(chǎn)投資將增長24%，社會消費品零售總額增長15.5%，出口增長18%，進口增長20%。高速的經(jīng)濟增長

17、會保護一部分落后生產(chǎn)能力，今年堅持把經(jīng)濟結構戰(zhàn)略性調整作為加快轉變經(jīng)濟發(fā)展方式的主攻方向，堅持把科技進步和創(chuàng)新作為加快轉變經(jīng)濟發(fā)展方式的重要支撐。我國經(jīng)濟結構將有所優(yōu)化。我國區(qū)域發(fā)展的協(xié)調性將增強。國家層面優(yōu)化開發(fā)的主體功能區(qū)，包括環(huán)渤海、長三角和珠三角三個區(qū)域。重點開發(fā)區(qū)域包括冀中南地區(qū)、太原城市群、呼包鄂榆地區(qū)、哈長地區(qū)、東隴海地區(qū)、江淮地區(qū)、海峽西岸經(jīng)濟區(qū)、中原經(jīng)濟區(qū)、長江中游地區(qū)、北部灣地區(qū)、成渝地區(qū)、黔中地區(qū)、滇中地區(qū)、藏中南地區(qū)、關中-天水地區(qū)、蘭州-西寧地區(qū)、寧夏沿黃經(jīng)濟區(qū)和天山北坡等十八個區(qū)域。在優(yōu)化提升東部沿海城市群的基礎上，在中西部一些資源環(huán)境承載能力較好的區(qū)域，培育形成一

18、批新的城市群，促進經(jīng)濟增長和市場空間由東向西、由南向北拓展。相關板塊未來會有積極表現(xiàn)。中國經(jīng)濟在未來5年仍可保持一個比較快的速度，即增速在8%以上。經(jīng)濟增長的一個動力是城市化。中國到了城市化加速階段，目前城市化率是49%，遠遠低于相同經(jīng)濟發(fā)展階段國家的城市化率。二是內(nèi)地還有巨大發(fā)展?jié)摿?，還有大規(guī)模的內(nèi)地市場待開發(fā)。三是產(chǎn)能更新。如果每年產(chǎn)能更新5%，至少可拉動gdp增長2.5%。從長期看，為了實現(xiàn)經(jīng)濟的轉型，自然資源和生態(tài)資源配置的門檻被提高，可以利用來促進經(jīng)濟增長的要素質量更高，數(shù)量則會減少，潛在經(jīng)濟增長率隨之降低。依賴消費增長下的結構調整將不可避免地遭遇經(jīng)濟低增長，轉型期是結構性蕭條和結構

19、性繁榮并存的局面，以日本為例，上世紀60年代末轉型后，經(jīng)濟增速由以前的9%回落到4%，然后逐步回落到2%；我國臺灣地區(qū)轉型后經(jīng)濟增速由8%回落到4%。中國未來可能會下降到6-7%的速度。如果轉型不順利，不排除有成為第二個拉美的可能。股票市場真正的反轉必須等待經(jīng)濟轉型成功，轉型期里產(chǎn)業(yè)輪動很可能向結構性分化延展。2.2工業(yè)生產(chǎn)放緩，結構調整壓力大5月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長13.3%，增速比4月份回落0.1個百分點。從環(huán)比看，5月份規(guī)模以上工業(yè)增加值增長1.03%，比4月份增長0.93%加快，比3月份環(huán)比增長1.19%放緩。預計今年規(guī)模以上工業(yè)增加值增長12.5%。從一季度第二產(chǎn)業(yè)占國內(nèi)生

20、產(chǎn)總值48%看，工業(yè)增長放緩將導致國內(nèi)生產(chǎn)總值增長放緩。2011年5月中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（pmi）為52.0%，低于上月0.9個百分點。自2009年3月以來，pmi已連續(xù)位于臨界點50%以上的擴張區(qū)間，表明中國制造業(yè)經(jīng)濟總體處于增長態(tài)勢，但增速有所減緩。調控政策初步收到成效，制造業(yè)熱度已經(jīng)有所回落。生產(chǎn)指數(shù)為54.9%，比上月回落0.4個百分點，新訂單指數(shù)為52.1%，比上月回落1.7個百分點，降至2010年8月以來的最低值，制造業(yè)新訂單數(shù)量溫和增長，國內(nèi)外市場需求增勢放緩。匯豐6月pmi初值為50.1，低于5月終值51.6，續(xù)創(chuàng)下2010年7月以來最低水平，由于匯豐pmi指數(shù)更多反映中小

21、企業(yè)的經(jīng)營狀況，在貨幣政策緊縮的背景下，從一些私營經(jīng)濟發(fā)達地方反映的狀況來看，基本與該指數(shù)的表現(xiàn)一致。圖4：工業(yè)增加值增速 圖5：制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù) 資料來源：大通證券研發(fā)中心wind資訊1-4月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤14869億元，同比增長29.7%，比1-2月份同比增長34.3%增幅放緩。以美日等發(fā)達國家為例，當經(jīng)濟增速達2%或3%時，往往出現(xiàn)多數(shù)企業(yè)盈利景氣的局面。從近年情況看，當gdp增速超過10%時，我國才會出現(xiàn)企業(yè)盈利普遍景氣的局面。2008年底和2009年初，我國gdp增速降至6%-7%，當時大量企業(yè)出現(xiàn)虧損。從目前情況看，一旦宏觀經(jīng)濟增速繼續(xù)下滑2個百分點，不排除微觀

22、經(jīng)濟再現(xiàn)普遍困難局面的可能。未來企業(yè)運行還存在一定的壓力。生產(chǎn)成本在逐漸加大，企業(yè)用工、用地、融資的成本也有不同程度的增長；人民幣升值的速度在加快；企業(yè)盈利能力在減弱。1.產(chǎn)成品庫存增長較快，面臨調整壓力當經(jīng)濟形勢向好時，企業(yè)傾向于增加儲備擴張產(chǎn)能；而當經(jīng)濟增速放緩或是下滑時，企業(yè)則去庫存來消減壓力。1-4月，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存同比增長23.2%，比去年底上升12個百分點，其中鋼鐵、平板玻璃、石化化工、汽車、輕工、紡織等行業(yè)產(chǎn)成品庫存同比增長20%以上。存貨量增減速度與cpi關系密切。去年一季度、二季度，上市公司存貨增加值為0.21萬億元、0.26萬億元，那時cpi正是處于由正轉負的初

23、期。5月以來，大宗商品價格有較大調整。一旦大宗商品價格或通脹水平下降，這部分庫存將面臨跌價的風險，進而對公司業(yè)績產(chǎn)生負面影響。從過去經(jīng)驗看，產(chǎn)成品庫存增速在20-25%時，會出現(xiàn)"去庫存化"的可能。4月末，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)應收賬款62614億元，同比增長24%。產(chǎn)成品資金24363億元，同比增長23.2%。隨著今年企業(yè)出現(xiàn)資金緊張，工業(yè)經(jīng)濟增速面臨回調壓力。從歷史數(shù)據(jù)來看，快速去庫存一般持續(xù)三個月左右。此次快速去庫存可能會持續(xù)8到9月份，整體持續(xù)到4季度。隨著存貨的消化，從基欽周期看，經(jīng)濟會走出低谷。此次企業(yè)的庫存調整和金融危機后的調整不同。從未來的價格走勢來看，當前通脹預

24、期沒有完全消除，企業(yè)也不會像當時那樣削減庫存。4月主要原材料庫存指數(shù)為52.0%，高于3月0.4個百分點，為2010年2月以來的最高水平。5月主要原材料庫存指數(shù)為49.5%，低于上月2.5個百分點，落至臨界點以下。短期看企業(yè)庫存壓力減輕，在庫存降低的同時也會相應引發(fā)補庫需求。盡管去庫存會對上游行業(yè)的部分企業(yè)業(yè)績造成不利影響，對于廣大中下游企業(yè)而言，由于上游企業(yè)在消化庫存時采用降價出售的手段，將降低下游行業(yè)的成本。2.重工業(yè)主導的經(jīng)濟復蘇與結構調整力度加強之間存在沖突5月份，重工業(yè)增長13.5%，輕工業(yè)增長12.9%。輕重工業(yè)增速放緩，下半年將會持續(xù)下去。重工業(yè)處于中國經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)鏈的上游，輕工業(yè)處

25、于下游，重工業(yè)增加值占全部規(guī)模以上工業(yè)增加值七成左右，其增長速度在近幾年工業(yè)化進程加速發(fā)展期間基本都高于輕工業(yè)。長期以來，工業(yè)主要依靠重工業(yè)拉動,資源、能源消耗大幅增加。今年出現(xiàn)全國性嚴重電荒且導致經(jīng)濟增長明顯下滑的風險不大，此次電力短缺是由能源價格管制、區(qū)域性電力失衡、電力需求旺盛以及水力發(fā)電量下降等多重因素引起的。重工業(yè)主導的經(jīng)濟復蘇與結構調整力度加強之間存在沖突。政府加大結構調整和節(jié)能減排力度,淘汰落後產(chǎn)能，高載能行業(yè)增速將放緩。房地產(chǎn)市場調控政策的實施對建材、家電、家具、鋼鐵等產(chǎn)生影響。1-5月份，電力、熱力的生產(chǎn)與供應業(yè)投資3348億元，增長5.0%；石油和天然氣開采業(yè)投資728億元

26、，增長2.2%。未來高耗能行業(yè)投資增速將繼續(xù)低于工業(yè)投資平均增速。今年落實重點產(chǎn)業(yè)調整和振興規(guī)劃，做強做大優(yōu)勢企業(yè)。以汽車、鋼鐵、水泥、機械制造、電解鋁、稀土等行業(yè)為重點，推動優(yōu)勢企業(yè)實施強強聯(lián)合、跨地區(qū)兼并重組、境外并購和投資合作，提高產(chǎn)業(yè)集中度，促進規(guī)?；?、集約化經(jīng)營，加快發(fā)展具有自主知識產(chǎn)權和知名品牌的骨干企業(yè)，培養(yǎng)一批具有國際競爭力的大型企業(yè)集團，推動產(chǎn)業(yè)結構優(yōu)化升級。今年要大力發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。節(jié)能環(huán)保、新一代信息技術、生物、高端裝備制造產(chǎn)業(yè)成為國民經(jīng)濟的支柱產(chǎn)業(yè)，新能源、新材料、新能源汽車產(chǎn)業(yè)成為國民經(jīng)濟的先導產(chǎn)業(yè)。 2.3固定資產(chǎn)投資保持較快增長1-5月份，固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)

27、戶）90255億元，同比增長25.8%，增速比1-4月份加快0.4個百分點。從環(huán)比看，5月份固定資產(chǎn)投資增長1.02%，比4月份增長3.08%放緩。預計今年固定資產(chǎn)投資同比增長24%。1-5月份新開工項目計劃總投資同比增長6.3%。1-4月份是同比下降1.1%，一季度同比下降12.7%。今年是十二五的第一年，未來重大項目的建設、在建和收尾項目安排將帶動固定資產(chǎn)投資的增長。國家對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的投資加速、中西部地區(qū)的發(fā)展將進一步提速、保障性住房建設規(guī)模擴大、市場流動性仍然充裕等將促進固定資產(chǎn)投資的增長。1. 地方政府投資熱情不減1-5月份，中央項目投資同比增長0.3%；比1-4月份，中央項目投資

28、同比增長2.6%放緩；中央投資安排將繼續(xù)向“三農(nóng)”、保障性安居工程、衛(wèi)生教育等民生領域傾斜,向老少邊貧地區(qū)傾斜,繼續(xù)自主創(chuàng)新和技術改造項目。地方項目投資增長28.0%，比1-4月份增長27.4%，比一季度26.8%加快。截至2010年底，全國省、市、縣三級地方政府性債務余額共計107174.91億元，這一債務總額占2010年gdp的1/4，超過當年全國財政收入，地方政府債務負擔尚未超過其償債能力。地方政府在面對經(jīng)濟增長、居民生活改善、財政收入增加等壓力下，固定資產(chǎn)投資熱情一直不減。哈佛大學德懷特·帕金斯指出，中國“增量資本產(chǎn)出率”從上世紀90年代的3.7:1，上升至了本世紀頭十年的4

29、.25:1。這也表明邊際回報率在不斷下降。隨著價格上漲，地方要完成相應的投資項目工程量的話就要支付更多的資金。在國內(nèi)消費沒有大規(guī)模實質性啟動，而外需增長面臨不確定性之時，維持投資的較高增長是保持經(jīng)濟平穩(wěn)增長所必須的。投資仍是拉動經(jīng)濟增長的主要動力。這是對過去十年經(jīng)濟增長的“路徑依賴”，而危機強化了這種模式。投資在當期形成巨大社會總需求，而在遠期產(chǎn)生總供給，容易導致供給過剩；在經(jīng)濟總量足夠龐大的時候，容易加劇海外大宗商品進口依賴，引發(fā)輸入型通脹風險。圖6：固定資產(chǎn)投資增幅 圖7：財政收支增速 資料來源：大通證券研發(fā)中心wind資訊今年1-4月的全國固定資產(chǎn)投資中，民資占比達到57.7%，較去年年

30、底的51.1%有顯著提高，民間投資保持了較高的增速，這說明內(nèi)生動力在增強。在民資充足的領域基本上都是充分競爭行業(yè)，傳統(tǒng)的壟斷性行業(yè)基本上難以涉足。真正的經(jīng)濟復蘇，需要看到企業(yè)對固定設備更新投資大規(guī)模展開。從經(jīng)驗看，在經(jīng)濟衰退之后，企業(yè)不會在舊有產(chǎn)業(yè)結構基礎上進行固定資產(chǎn)大規(guī)模投資，往往是戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)吸引企業(yè)開展大規(guī)模固定設備更新投資。傳統(tǒng)的鋼鐵、有色、采掘等行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速將放緩。2.關注投資增長受益行業(yè)1-5月份，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長34.6%。其中，住宅投資增長37.8%。雖然1-5月銷售面積增速下滑，但是施工面積和新開工面積仍然增長較快。到十二五末，我國城鎮(zhèn)化率將提高4個百分

31、點，2011年計劃建設保障性安居工程任務是1000萬套，投資或將達1.4 萬億元人民幣。保障性住房的增量供給在全國范圍內(nèi)的環(huán)比增幅將達到72%。自2010年以來，在嚴厲的房地產(chǎn)宏觀調控背景下， 2011年各地方政府的土地出讓凈收益將銳減，估計只有1.3萬億元左右。地方政府自籌的這部分資金就成了大問題。國家支持符合條件的地方政府投融資平臺公司和其他企業(yè)，通過發(fā)行企業(yè)債券進行保障性住房項目融資。保障性住房的建設將拉動工程機械、建材、水泥、家電消費。 “十二五”期間新線投產(chǎn)總規(guī)?？刂圃?萬公里以內(nèi)，安排基建投資2.8萬億元。到2015年全國鐵路營業(yè)里程將由現(xiàn)在的9.1萬公里增加到12萬公里左右，其中

32、快速鐵路4.5萬公里左右、西部地區(qū)鐵路5萬公里左右，復線率和電化率分別達到50%和60%以上。今年投資7000億，數(shù)額依舊較大。其中快速鐵路設備提供商，尤其是安全設備、信息化設備企業(yè)將大大受益。到2015年我國高速公路達10.8萬公里，五年增長率達45.9%；民用運輸機場數(shù)220個，五年增長率達25.7%。油氣管道里程達11萬公里，五年增長率達42.9%；城市軌道交通營運里程3000公里，五年增長率達114.3%；到2015年沿海港口深水泊位數(shù)達2214個，五年增長率達24.8%；沿海港口總通過能力達78億噸，五年增長率達41.8%。未來五年我國多種運輸方式的基建增長率均超40%。目前中國電網(wǎng)

33、規(guī)模已躍居世界第一位，發(fā)電裝機容量繼續(xù)位列世界第二。預計未來5年，電力裝機將新增至少4.95億千瓦?！笆濉逼陂g國家將投資超過5000億元建成“三縱三橫”特高壓交流骨干網(wǎng)架和11項特高壓直流輸電工程，投資額相當于2個三峽工程。政府布局新一代移動通信網(wǎng)、下一代互聯(lián)網(wǎng)、數(shù)字廣播電視網(wǎng)、衛(wèi)星通信等設施建設，形成超高速、大容量、高智能國家干線傳輸網(wǎng)絡。引導建設寬帶無線城市，推進城市光纖入戶，加快農(nóng)村地區(qū)寬帶網(wǎng)絡建設，全面提高寬帶普及率和接入帶寬。推動物聯(lián)網(wǎng)關鍵技術研發(fā)和在重點領域的應用示范。加強云計算服務平臺建設。以廣電和電信業(yè)務雙向進入為重點，實現(xiàn)電信網(wǎng)、廣電網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。2.34社會消費品

34、零售總額增長放緩5月份，社會消費品零售總額14697億元，同比增長16.9%，增速比4月份回落0.2個百分點。4月份比3月份回落0.3個百分點。從環(huán)比看，5月份社會消費品零售總額增長1.28%，比4月份增長1.35%放緩。這個增速也是前期政策退出以后的一種正常反應。預計全年社會消費品零售總額增長15.5%。當一國人均gdp達到3000美元的時候即進入消費升級期，消費的重點轉向住房、汽車、旅游、娛樂、保健等。用購買奢侈品來滿足個人嗜好的消費者比例也正在迅速增長，從2008年的25%上升到2010年36。受國際黃金市場回調影響，金銀珠寶需求增勢略有放緩。商業(yè)零售行業(yè)的利潤將得以改善。超市受物價變動

35、更為明顯，景氣度有望顯著提升；零售企業(yè)不僅能夠將采購成本提升轉嫁于消費者，而且可以通過商品結構調整和規(guī)模效益提升促使毛利率穩(wěn)中有升。商業(yè)物業(yè)存量豐富的百貨類公司將大幅受益。醫(yī)藥工業(yè)十二五規(guī)劃明確，“十二五”期間，全國醫(yī)藥工業(yè)總產(chǎn)值目標年均增長20%以上，到2015年，全國醫(yī)藥工業(yè)總產(chǎn)值將達到30000億元。截至2015年，全國銷售收入居前100位的企業(yè)將占到全行業(yè)銷售收入的40%以上。而在基本藥物領域，將保證主要品種的前20家生產(chǎn)企業(yè)所占市場份額達到80%以上，這意味著全行業(yè)集中度將得到提升。汽車以及跟住房消費相關的產(chǎn)品銷售受經(jīng)濟刺激政策回歸常態(tài)的影響，將出現(xiàn)正常的調整。優(yōu)惠政策退出、油價上漲

36、、一線城市限購等一系列因素共同作用將導致汽車消費回歸中性。圖8: 社會消費品零售總額增幅 圖9：人均可支配收入增幅 資料來源：大通證券研發(fā)中心wind資訊一季度，城鎮(zhèn)居民家庭人均總收入6472元。其中，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入5963元，同比增長12.3%，扣除價格因素，實際增長7.1%。物價上漲對居民消費能力的侵蝕依然存在，通脹帶來的實際收入下降、企業(yè)效益緊縮使其增加工資的積極性和能力遞減，這些因素造成居民收入增速放緩，從而導致消費需求增長減速。不但影響部分中低消費群體的正常消費，更導致居民消費意愿和消費信心缺乏。從消費增長的基本支撐因素來看，比如城市化、消費結構升級這些基本的支撐力量并沒有發(fā)

37、生變化。所謂“日本病”，是日本在上世紀80年代初趕超美國經(jīng)濟時逐步染上的、嚴重的經(jīng)濟結構不合理和體制老化僵化等病癥，它使得日本經(jīng)濟一蹶不振，從90年代初至今仍未走出泥潭?！叭毡静　钡纳顚哟卧蚴墙?jīng)濟發(fā)展過分依賴外部需求，導致內(nèi)需無法啟動。要使經(jīng)濟從投資外貿(mào)的體外循環(huán)，變?yōu)橥顿Y消費的體內(nèi)循環(huán)，這種良性循環(huán)才能使我國經(jīng)濟發(fā)展真正具有可持續(xù)性。目前，中國經(jīng)濟正處在工業(yè)化中后期，消費率提升有很大的空間。投資拉動轉到消費的拉動，這個過程是很長的，逐步過渡到投資和消費并重，然后再逐步過渡到消費的拉動為主。2.4外貿(mào)增幅放緩1.出口增長面臨許多不確定因素1至5月我國進出口總值14017.9億美元,比去年同期

38、增長27.4%，增速比前4個月同期增長28.5%略有放緩。其中出口7123.8億美元,增長25.5%;進口6894.1億美元,增長29.4%。累計貿(mào)易順差229.7億美元,減少35.1%。預計下半年進出口增長放緩，全年出口增速在20%，全年進口增速在20%，順差占gdp比重下降到2%左右。發(fā)達國家經(jīng)濟繼續(xù)筑底復蘇，貨幣政策仍比較寬松，對于改善我國出口環(huán)境有利。中國出口企業(yè)的轉型升級開始逐步取得成效。中國在出口規(guī)模上超過德國躍居全球第一，只說明中國已成為貿(mào)易大國，但從出口產(chǎn)品的結構、自主創(chuàng)新能力以及產(chǎn)業(yè)核心競爭力等角度來看，中國還遠稱不上貿(mào)易強國。以勞動者的低薪和環(huán)境成本為代價換來的出口貿(mào)易繁榮

39、和gdp繁榮，只是一種“貧困化增長”，這也正是重商主義把貨幣積累當做國家繁榮的局限性的真實體現(xiàn)。勞動密集型產(chǎn)品占比迅速下降，說明我國經(jīng)濟內(nèi)在的資源稟賦結構正在發(fā)生變化，表現(xiàn)在經(jīng)濟體之中貨幣資金變得廉價，而勞動力和資源品價格將趨勢性上揚。中國靠低成本紅利創(chuàng)造的勞動力結構已走到盡頭。自2003年以來，適齡勞動人口比重下降使得勞動力市場已由“無限供給”轉為“有限剩余”，勞動力價格上升最終將轉化為產(chǎn)品成本。今年勞動力和原材料成本上漲，原材料、交通運輸?shù)瘸杀敬蠓仙?。外貿(mào)企業(yè)利潤空間受到擠壓，也削弱我國產(chǎn)品的國際競爭力。當前中國已經(jīng)形成在全球范圍內(nèi)高水平的產(chǎn)業(yè)積聚，使得交易的成本和時間都大大降低。這給我

40、國提供了成功消化原材料漲價、工資上升、匯率升值等壓力的基礎。消化能力強，是我們相對其他新興經(jīng)濟體較強的一點。政府將逐漸減少對出口、外資的優(yōu)惠鼓勵政策，引導資源均衡地投向對內(nèi)和對外經(jīng)濟部門，實現(xiàn)國內(nèi)經(jīng)濟和對外經(jīng)濟的統(tǒng)籌協(xié)調發(fā)展。從經(jīng)濟結構轉型的角度看，中國將致力于減少對外依存度，而危機期間出臺的一系列提振出口的措施很可能并不符合結構轉型的需要。5出口訂單指數(shù)為51.1%，比上月微落0.2個百分點，15月，外商投資新設立企業(yè)10543家，同比增長9.39%；實際使用外資金額480.28億美元，同比增長23.4%，增幅放緩。預示下半年出口增速將放緩。據(jù)wto預計，2011年世界貿(mào)易增長率將由上年的1

41、4.5%放緩至6.5%。今年全球貿(mào)易的增長幅度將連續(xù)第二年高于長期平均水平，但不及去年強勁反彈的幅度?？紤]到歐美日與我國貿(mào)易摩擦加劇、美國實施以出口推動就業(yè)和經(jīng)濟復蘇的政策，未來我國出口增長仍將面臨一定的壓力。5月出口平均價格同比上漲9.1%，環(huán)比上漲0.4%。未來貿(mào)易條件將得到一定改善。我國出口產(chǎn)品結構升級，逐漸進入技術、研發(fā)、品牌、渠道等具高附加值的產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)，我國影響國際價格的話語權增強，預計我國出口平均價格將會出現(xiàn)較大上升。2007年出口增25.6%，人民幣升6.1%；2008出口增17.5%，人民幣升6.1%、2009年出口大幅衰退，人民幣全年停止升值。中國出口收入的價格彈性遠低于收

42、入彈性，這意味著決定中國出口強弱的主要因素是外需變動，而非人民幣匯率變動。圖10：進出口增幅 資料來源：大通證券研發(fā)中心wind資訊2.內(nèi)需放緩影響進口增長進口增長放緩說明經(jīng)濟增長放緩，內(nèi)需比較疲軟。大宗商品的價格維持在高位，價格很高的情況下企業(yè)為了節(jié)約成本就有可能減少進口。中國外貿(mào)結構需要調整，要通過增加進口，特別是努力擴大從主要貿(mào)易順差國的進口來調整。實現(xiàn)貿(mào)易平衡是我國外貿(mào)政策的取向。g20央行行長對公共債務和財政赤字、私人儲蓄率和私人債務，以及外部不平衡指標貿(mào)易賬戶和凈投資收益與轉移賬戶達成一致，同時對匯率、財政、貨幣和其他政策作出應有考慮。進口增加也可減少西方貿(mào)易保護主義者對發(fā)展對華貿(mào)

43、易的指責，利于形成較好的國際貿(mào)易環(huán)境。貿(mào)易順差的回落，也有利于促進國際收支平衡，緩解流動性過剩，有利于減輕央行進行外匯對沖的壓力，有利于減輕人民幣升值的壓力，也為央行貨幣政策的執(zhí)行帶來更多彈性空間。 當前我國正處于工業(yè)化和城市化進程的關鍵階段，對重要工業(yè)原料、資源和能源的需求非常旺盛。我國又是人均資源和能源占有率較低的國家，產(chǎn)品供給能力的提高遠遠落后于需求的增長，巨大的供需缺口只能依靠進口彌補。進出口結構反映了宏觀經(jīng)濟的運行狀況。未來5年，中國進口規(guī)模累計有望超過8萬億美元，將對拉動世界經(jīng)濟增長做出重要貢獻。3. 居民消費價格下半年有望走低3.1旱情緩解，糧食價格將于三季度回落5月份，居民消費

44、價格同比上漲5.5%，創(chuàng)出34個月來新高。5月份食品價格上漲11.7%，比4月份同比上漲11.5%加快，影響cpi上漲是3.5個百分點，占cpi同比漲幅的63.6%。非食品價格上漲2.9%，對cpi的影響是34.6%。今年長江中下游地區(qū)遭遇50年來罕見干旱，湖北、湖南、江西等地出現(xiàn)嚴重旱情。干旱導致的糧食減產(chǎn)抬高糧價上漲預期。許多主產(chǎn)區(qū)旱情解除，利于秋糧播種，對于種業(yè)、淡水養(yǎng)殖、水利發(fā)電也有積極影響。農(nóng)產(chǎn)品價格的走勢隨著干旱因素降低以及這輪cpi的漲幅逐漸回落，可能在三季度逐漸回落。圖11：居民消費價格指數(shù) 圖12：農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料價格指數(shù) 資料來源：大通證券研發(fā)中心wind資訊各地正盡一切力量保

45、障糧食供應。嚴守耕地保護紅線，農(nóng)田水利建設未來十年投資4萬億，將大幅彌補欠賬。未來的發(fā)展方向主要是中小水利設施建設、灌區(qū)配套和節(jié)水工程、主要流域水庫加固。建材企業(yè)和農(nóng)用機械設備將受益。今年夏糧豐收已成定局，截至6月20日，全國夏收小麥已收獲3.17億畝，收獲進度已超過九成。秋糧播種面積有所擴大。國內(nèi)糧價出現(xiàn)大幅上漲的可能性不大。除大豆外，我國主要糧食品種基本都能自給自足，糧食對外依存度較低。小麥、稻谷等主要糧食品種產(chǎn)需基本保持平衡，進出口貿(mào)易量很小，國際糧價上漲對國內(nèi)市場的直接沖擊具有可控性。目前我國主要糧食品種庫存充裕，如小麥庫存消費比在50%以上，遠遠高于國際公認的17%18%安全線水平。

46、我國糧食連續(xù)7年豐收，夯實了保障國家糧食安全的物質基礎。2011年俄羅斯小麥產(chǎn)量有望達到5270萬噸，比上年增長27%。俄羅斯因此宣布于7月1日取消去年發(fā)布的糧食出口禁令。2011年下半年國際小麥價格可能保持穩(wěn)定，因為烏克蘭和俄羅斯的出口增加，澳大利亞小麥供應充足，將抵消歐盟供應的預期降幅，制約了小麥價格的上漲空間。物流成本的高企是物價上漲的一個重要原因。目前政府采取了一系列措施降低物流成本。預計后市菜價將保持總體下跌的態(tài)勢。以其在cpi中占比初步測算，如果蔬菜價格同比下降10%，將拉低物價整體水平0.2-0.5個百分點。2.不能忽視糧食價格將長期維持在高位為保護農(nóng)民利益， 2011年生產(chǎn)的三

47、等早秈稻、中晚秈稻、粳稻最低收購價分別提高到每50公斤102元、107元、128元，比2010年分別提高9元、10元、23元。糧食價格一定程度的上漲，也是農(nóng)民收入的重要來源。劉易斯拐點來臨，勞動工資上漲直接提高生產(chǎn)成本和產(chǎn)品價格，提高農(nóng)民工從事農(nóng)業(yè)生產(chǎn)活動的機會成本，降低食品生產(chǎn)的勞動投入，進而降低食品供應，提高食品價格。農(nóng)業(yè)物資包括種子、化肥、農(nóng)藥、農(nóng)機等漲幅超過糧價。國際食品價格形勢也不容樂觀，美國是世界上最大的小麥出口國，其主要產(chǎn)區(qū)今年春天旱情嚴峻，國際谷物理事會下調2011/12年度全球小麥產(chǎn)量預期，由4月預測的6.72億噸下調至6 .67億噸，低于預期6.69億噸的消費需求。2007

48、年和2008年國際上曾經(jīng)發(fā)生過農(nóng)產(chǎn)品價格暴漲，主要原因是生物燃料用糧增加和大米歉收；原油價格今年上漲到110美元以上，有一些國家會啟動生物能源計劃，糧食價格面臨真正的暴漲。中國目前靠本國糧食生產(chǎn)只能滿足90%至95%的需求，其余差額部分需要從國際市場上進口。國際糧價持續(xù)上揚，仍可能傳導到國內(nèi)。從長期看，至少在未來20年，由糧價所推動的消費物價上漲將是一個長期趨勢，這是由中國人口增長耕地卻不斷減少的國情決定的。3.2豬肉零售價格上漲將會持續(xù)到三季度雖然糧食消費在居民消費比重中不斷下降，但是由于糧食在國民經(jīng)濟中的基礎性地位，會導致與糧食有關的其他產(chǎn)品隨之上漲，導致下游產(chǎn)業(yè)鏈面包、蛋糕、巧克力、餅干

49、價格紛紛上漲，造成連鎖反應，給cpi帶來壓力。糧食價格上漲將推高飼料價格，推動豬肉和其他動物蛋白類食品價格上漲，豬肉價格在食品價格中占的比重近30%，成為我國cpi上漲的重要拉動力量。前兩次物價上漲主要是豬肉價格上漲推動的。5月份生豬同比價格上漲了40.4%，對cpi的貢獻將近20%。農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)顯示5月份生豬存欄量下降至4.34億頭，比4月份減少了200萬頭。自今年初以來，生豬存欄量一直呈現(xiàn)下降態(tài)勢，累計下降4.68%。隨著夏季氣溫升高，豬肉價格本應開始回落，近期漲速卻明顯加快。受去年冬天以來豬5號病與流行性腹瀉導致大量仔豬死亡的影響，供應量比需求量下降的幅度更大，導致5月豬肉價格實際漲幅超出

50、預期。短期內(nèi)生豬市場供給偏緊的形勢不會發(fā)生根本性變化， 6月份生豬價格繼續(xù)追漲動力強勁，目前全國平均豬糧比價為7.66：1，出欄一頭100公斤的育肥豬可獲利300-400元，處于正常偏高一點的水平。豬肉生產(chǎn)的周期一般為半年左右，短期內(nèi)豬肉供應的大幅增加并不現(xiàn)實，豬肉零售價格將跟隨生豬價格上漲，將會持續(xù)到3季度。根據(jù)“蛛網(wǎng)理論”，農(nóng)產(chǎn)品價格圍繞供需平衡點左右波動，而先期價格上漲導致的供給增加，很可能成為下一輪降價的推手。3.3居民消費價格下半年有望走低5月份居民消費價格環(huán)比上漲0.1%。從環(huán)比數(shù)據(jù)來看，價格前期過快上漲的趨勢得到一定程度的遏制。4月份食品價格環(huán)比下降了0.4%，5月份食品價格環(huán)比

51、下降0.3%。6月份翹尾因素影響達到3.7個百分點的全年最高值；6月份居民消費價格上漲將超過6%。7月份居民消費價格上漲將接近6%。通脹壓力從食品向非食品領域轉移。在cpi非食品類分項中，衣著、交通通訊及服務以及家庭設備與服務類價格持續(xù)上漲，而在居民有強烈需求的醫(yī)療保健和居住方面，價格上漲的動力也比較強。未來幾個月，即使食品價格上漲的壓力趨緩，如果非食品價格上漲的壓力較大的話，cpi高位回落的預期仍可能出現(xiàn)一定的反復。如果不出現(xiàn)黑天鵝事件，7月份會出現(xiàn)拐點，三季度cpi漲幅不會低于5%，四季度預計在4%。全年上漲達到4.6%。今年的cpi控制目標已經(jīng)上調到4%，實現(xiàn)目標難度很大。未來數(shù)年居民消

52、費價格將維持在4%以上。農(nóng)業(yè)、銀行、地產(chǎn)、有色、煤炭、保險、食品飲料、商業(yè)零售等行業(yè)將是通脹預期之下受益的板塊。2000年以來，我國大概經(jīng)歷了四次物價波動的周期，每一次從低點到高點，cpi大概運行25個月，本輪是第四次，目前已經(jīng)運行了大約21個月，未來如果這個規(guī)律同樣起作用的話，在今年的年中，物價也應該達到高點后出現(xiàn)回落。m2一般領先cpi12個月左右。5月末，廣義貨幣(m2)余額 76.34萬億元，同比增長15.1%；當前貨幣增速已逐漸回落并在向16的調控目標接近，我國貨幣環(huán)境正在回歸常態(tài)。國家宏觀經(jīng)濟政策特別是貨幣信貸政策的效果將進一步顯現(xiàn)。全國工商聯(lián)房地產(chǎn)商會會長聶梅生預測，同比2010

53、年年底的新建住宅價格，限購范圍內(nèi)的城市回調幅度可達10%，將會緩解居住類價格上漲。當前居民收入的增長速度雖然略有加快，但總體上仍然慢于gdp的增長，加之社會保障體制功能的欠缺，居民的消費能力還是被大大地制約了，因此拉動價格大幅度上漲的動力不足。財政部宣布自7月1日起大幅下調成品油等商品進口關稅，將有效降低國內(nèi)輸入型通脹壓力。pmi購進價格指數(shù)與ppi環(huán)比增速高度相關，相關系數(shù)達到0.87以上。5月原材料購進價格指數(shù)為60.3%，為十個月以來的單月最大降幅，預示ppi增幅放緩。ppi 5月份環(huán)比上漲了0.3%，比上個月環(huán)比回落了0.2個百分點。生產(chǎn)者的購進價格環(huán)比比上個月回落了0.5個百分點。從

54、環(huán)比情況來看，上漲勢頭得到了一定程度遏制。預計下半年ppi漲幅回落，全年漲幅在5.5%，有利于降低企業(yè)成本。工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格回落2個月后將傳導給居民消費價格。西方國家宏觀政策上沒有出現(xiàn)明顯變化，流動性還是比較充足，來自于國外的輸入性的通脹壓力仍然比較大。國內(nèi)生產(chǎn)資料、原材料價格、勞動力成本上漲的趨勢短期內(nèi)難以得到根本扭轉，下半年水電油氣價格將上調。所以價格上漲的壓力還是不可小視。4.穩(wěn)健的貨幣政策逐步進入觀察期實施穩(wěn)健的貨幣政策，按照總體穩(wěn)健、調節(jié)有度、結構優(yōu)化的要求，把好流動性這個總閘門，是貨幣條件回歸常態(tài)的主要表現(xiàn)。早在1951年英國經(jīng)濟學家米德就提出了政策搭配的思想，一種政策工具只能用

55、來實現(xiàn)一種目標，要同時對付多個相互獨立的政策目標，就要有多種不同的政策工具。積極財政政策和穩(wěn)健貨幣政策相互搭配，有利于保增長和防通脹。要根據(jù)經(jīng)濟金融形勢和外匯流動的變化情況，繼續(xù)綜合運用多種貨幣政策工具，采取數(shù)量型工具和價格性工具以及宏觀審慎管理的方式。盡管世界經(jīng)濟先后走出衰退，但是世界經(jīng)濟的不平衡、不協(xié)調的矛盾突出。一是發(fā)達國家和發(fā)展中國家不平衡；二是實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟復蘇進程的不平衡；三是生產(chǎn)增長與就業(yè)恢復的不平衡，這些不平衡都對中國國內(nèi)宏觀調控政策的取舍帶來了很大的制約和影響。我國經(jīng)濟回升的基礎還不穩(wěn)定、不平衡，一些深層次矛盾特別是結構性矛盾仍然突出。經(jīng)濟增長的內(nèi)生動力不足，一二三產(chǎn)業(yè)發(fā)

56、展不協(xié)調，工業(yè)特別是重工業(yè)比重偏大，服務業(yè)比重偏低，產(chǎn)能過剩的問題凸顯，產(chǎn)業(yè)結構調整壓力加大，推進節(jié)能減排任務仍然艱巨。信貸結構不合理，流動性管理難度增加。政策性刺激的加速效應難以在長期內(nèi)持續(xù)，帶來了許多問題：一是地方財政負債加重；二是通貨膨脹上升。短期宏觀政策應該注意下滑力量的滯后性和同步爆發(fā)性，要重視調控政策疊加效應。一些著眼長遠的政策收到成效需要時間。相機抉擇的貨幣決策過程，往往是滯后于經(jīng)濟波動的被動干預。政策要有一定的預見性，沒有必要等到物價明顯回落的時候才收手。那樣的話，政策可能就會過度，經(jīng)濟回落的谷底就更深了點，為下一輪經(jīng)濟增長起步造成阻礙。下半年穩(wěn)健貨幣政策力度比上半年會適度放松

57、，預計三季度經(jīng)濟增速將下降到9.1%，保增長壓力加大，以中國、印度為代表的發(fā)展中國家的經(jīng)濟增速已經(jīng)開始出現(xiàn)明顯放緩的跡象,美國等發(fā)達國家的經(jīng)濟出現(xiàn)復蘇乏力的跡象，緩解國際大宗商品價格不斷走高的壓力,也緩解央行不斷收緊貨幣政策的壓力。四季度將進入政策觀察期，更加注重宏觀調控的針對性、靈活性、有效性。4.1下半年加息一次自2010年10月20日起金融機構一年期存款基準利率上調0.25個百分點，由2.25%提高到2.50%，標志貨幣政策轉向穩(wěn)健。自2011年4月6日起第四次上調金融機構人民幣存貸款基準利率，一年期存款基準利率提高到3.25%，一年期貸款利息達到6.31%，體現(xiàn)了央行漸進式調節(jié)的思路。

58、圖13：存款利率 資料來源：大通證券研發(fā)中心wind資訊下半年將加息1次， 0.25基點，逐步扭轉負利率的狀況。不斷出現(xiàn)的災難性氣侯也在一定程度上拖緩央行加息步伐。時間上選擇在三季度的可能性大。非對稱加息或是可運用的方式。通過大幅上調存款利率、小幅上調貸款利率，一方面可緩解負利率程度，另一方面，也可以減輕企業(yè)借貸壓力。今年以來，“資金脫媒”現(xiàn)象顯著。銀行主動調高理財產(chǎn)品收益率、存款利率，反映其資金成本上升趨勢。如果不加息，將會導致更多資金以“影子銀行”的形式游離于監(jiān)管范圍之外。這樣，一方面將加大貨幣政策調控難度，另一方面，也可能埋下新的金融安全隱患。加息后，會使一些低效的國企資金成本上升，使他們減少資金的使用，將貸款額度讓