最新XX電器籌資方式與資本結(jié)構(gòu)分析(ppt 30)

1、xx電器籌資方式與資本結(jié)構(gòu)分析公司簡介 公司于1996 年5 月15 日成立，注冊資本120 萬元。2000 年12 月31 日凈資產(chǎn)整體變更為蘇寧電器連鎖集團(tuán)股份有限公司，股本總額68,160,000.00 元，2007年16月，公司新進(jìn)地級以上城市13個，新開連鎖店71家，其中同城店面（含新進(jìn)城市同城店面）開設(shè)50家，新進(jìn)城市/地區(qū)開設(shè)店面21家，置換連鎖店9家；截至報告期末，公司已在全國103個地級以上城市擁有連鎖店413家，連鎖店面積達(dá)163.17萬平方米，比上年同期增長40.16%，現(xiàn)已成為我國最大的家電連鎖零售商之一。公司于2004年7月21日在深圳證券交易所上市，股票代碼0020

2、24,成為國內(nèi)首家ipo上市的家電連鎖企業(yè)。法人代表：張近東，持股42792.19萬股，占股本總額的29.69%籌資方式 權(quán)益資本籌資 債務(wù)資本籌資權(quán)益資本籌資ipo：2004年7月21日，公司公開發(fā)行2500萬流通股（a股），募集資金3.95億元；增發(fā)股票2005公司的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到了71.39%，因此通過權(quán)益資本的籌資方式能夠比較有效的優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)2006年6月通過非公開發(fā)行2500萬a股，募集11.95億元 年度200420052006 速動比率0.8848 0.5967 0.8312 資產(chǎn)負(fù)責(zé)率0.5781 0.7139 0.6371 通過增發(fā)與配股使公司的股本總額從2004年的931

3、6萬股迅速擴(kuò)增到2007年的144150萬股，共籌集資金15.33億元。【歷次股本變更狀況】日期總股本流通a股實(shí)際流通a股變更原因2007-08-13144150.40144150.4097611.80有限售條件的流通股上市2007-06-21144150.40144150.4070399.68有限售條件的流通股上市2007-04-06144150.40144150.4058839.55送轉(zhuǎn)股2006-09-2172075.2072075.2029419.78送轉(zhuǎn)股2006-08-1136037.6036037.6015378.52有限售條件的流通股上市2006-06-2236037.6036

4、037.6011250.00增發(fā)2005-10-1733537.6033537.6011250.00送轉(zhuǎn)股2005-08-1118632.0018632.006250.00股權(quán)分置2005-06-0318632.005000.005000.00送轉(zhuǎn)股2004-07-219316.002500.002500.00新股上市內(nèi)部籌資 年度200420052006 未分配利潤2809324005233646001139217900 資本公積372149856126747424936391424 盈余公積84677457183559068288005878而公司從2004年至今就只有在2005年6月分發(fā)

5、了931.6萬的紅利，其余的留存收益都轉(zhuǎn)增股本，通過內(nèi)部籌資為企業(yè)帶來巨大的籌資來源從2004到2006年，公司存貨從7.69億急劇增加至34.95億，平均存貨增長速度分別為162.45%、73.22%，而同期的主營業(yè)務(wù)增長率分別為75%、55%.平均存貨增長速度快于主營業(yè)務(wù)成本的增長速度，這表明，蘇寧電器的存貨周轉(zhuǎn)率降低，存貨相對水平增加。因此，蘇寧必須盡快將這些影響到資金鏈條的新增存貨周轉(zhuǎn)出去，以回籠資金，減少資金的需求量，從而達(dá)到變相的降低籌資成本。蘇寧既獲得規(guī)?？焖贁U(kuò)張,又保持強(qiáng)勁盈利能力的根本原因在于,其商業(yè)模式實(shí)質(zhì)上是一種“類金融”模式:蘇寧在與消費(fèi)者之間進(jìn)行現(xiàn)金交易的同時,延期3

6、-4個月支付上游供應(yīng)商貨款,這就使得其賬面上長期存有大量浮存現(xiàn)金,并形成“規(guī)模擴(kuò)張銷售規(guī)模提升帶來賬面浮存現(xiàn)金占用供應(yīng)商資金用于規(guī)模擴(kuò)張或轉(zhuǎn)做他用進(jìn)一步規(guī)模擴(kuò)張?zhí)嵘闶矍纼r值帶來更多賬面浮存現(xiàn)金”這樣一個資金體內(nèi)循環(huán)體系。應(yīng)付帳款與應(yīng)付票據(jù)年度應(yīng)付票據(jù)應(yīng)付賬款20042.44e+086.68e+0820059.97e+081.77e+0920063.18e+091.91e+09從表中可見伴隨著蘇寧的擴(kuò)張應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款逐年迅速遞增蘇寧像銀行吸儲一樣,吸納眾多供應(yīng)商的資金并通過滾動的方式供自己長期使用。按照行業(yè)經(jīng)驗(yàn),應(yīng)付賬款一般僅延期3-4月,而采用應(yīng)付票據(jù)支付方式,貨款可延期到6月后支付。

7、而06年應(yīng)付票據(jù)超過了應(yīng)付賬款，且漲幅明顯，主要是本期較多的采用以銀行承兌匯票的方式與供應(yīng)商結(jié)算貨款。也就是說通過提高應(yīng)付票據(jù)所占比例蘇寧可以占用更多資金。類類 別別200420052006擔(dān)保借款擔(dān)保借款20,000,000.0080,000,000.00216,000,000.00抵押借款抵押借款 - -60,000,000.00合合 計計20,000,000.0080,000,000.00276,000,000.00短期借款短期借款通過蘇寧電器年度報表及相關(guān)公告可知2006年銀行借款期末數(shù)比年初數(shù)增長245.00%，主要為經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大對資金的需求有所增加。蘇寧電器也充分認(rèn)識到短期借款的

8、不足，將其短期借款控制在了一定的范圍內(nèi)，并且合理安排了公司的資金運(yùn)用，及時安排歸還借款，使其短期借款余額中無逾期未歸還的借款。因此規(guī)避了短期借款引發(fā)的財務(wù)危機(jī)。（1）2002年3月28日，公司與江蘇蘇寧電器有限公司簽定房屋租賃合同：公司承租江蘇蘇寧電器有限公司位于南京市淮海路68號的蘇寧電器大廈，租賃面積為12,019平方米（其中商業(yè)用房6,827平方米、辦公用房5,192平米），租賃期自2002年1月1日起至2011年12月31日止，第一年租金為1,200萬元人民幣，以后每年遞增2%。（2）2004年8月2日，公司與江蘇蘇寧電器有限公司簽定了房屋租賃補(bǔ)充協(xié)議：公司自2004年9月1日起不再租

9、賃江蘇蘇寧電器有限公司的蘇寧電器大廈第八層，改租第七層，租賃面積及租金不變；公司增租江蘇蘇寧電器有限公司的蘇寧電器大廈第13、14、15、17層，共計建筑面積4,447.52平方米，租賃期自2004年9月1日起至2011年12月31日止，第一年年租金總額320萬元，以后每年遞增2%。關(guān)聯(lián)方名稱200420052006江蘇蘇寧電器有限公司13,546,666.67 15,941,333.3317,061,333.33經(jīng)營性租賃經(jīng)營性租賃2005年蘇寧公司收購哈爾濱蘇寧電器有限公司、長春蘇寧電器有限公司、沈陽蘇寧電器有限公司、大連沈大蘇寧電器有限公司、營口蘇寧電器有限公司、沈陽蘇寧電器售后服務(wù)有限

10、公司、大連蘇寧電器售后服務(wù)有限公司及子公司湖州蘇寧電器有限公司收購寧波蘇寧電器連鎖加盟有限公司湖州店而增加的待攤費(fèi)用。2006年公司子公司-紹興蘇寧電器有限公司本期收購寧波蘇寧電器連鎖加盟有限公司紹興店而增加的待攤費(fèi)用。蘇寧電器的房屋主要采取租賃的方式取得，屬經(jīng)營性租賃，租賃費(fèi)用都?xì)w集到待攤費(fèi)用下，所以增加的待攤費(fèi)用主要是房屋租賃費(fèi)所用。因此2005年度待攤費(fèi)用期末數(shù)比年初數(shù)增長169.35%，及2006年度待攤費(fèi)用余額波動原因待攤費(fèi)用期末數(shù)比年初數(shù)增長60.45%，主要為隨著連鎖店數(shù)量增加，在攤銷期內(nèi)的房屋租賃費(fèi)也隨之增加。房屋租賃費(fèi)20042005200633,209,371.5688,9

11、07,729.33145,434,606.96蘇寧電器三年的房屋租賃費(fèi)用如下：蘇寧電器三年的房屋租賃費(fèi)用如下：蘇寧公司用于經(jīng)營的房屋主要是通過租賃的方式取得，這樣就能迅速的獲蘇寧公司用于經(jīng)營的房屋主要是通過租賃的方式取得，這樣就能迅速的獲得所需要的資產(chǎn)，且限制條件較少，而且分期償付的方式減少了蘇寧電器得所需要的資產(chǎn)，且限制條件較少，而且分期償付的方式減少了蘇寧電器不能償付的風(fēng)險，同時租金的支付為其帶來了可觀的節(jié)稅利益。所以這對不能償付的風(fēng)險，同時租金的支付為其帶來了可觀的節(jié)稅利益。所以這對其是積極有利的。其是積極有利的。但是，我們還應(yīng)看到采取租賃的籌資方式，較債券但是，我們還應(yīng)看到采取租賃的籌

12、資方式，較債券,短期借款來說，籌資成短期借款來說，籌資成本較高，給企業(yè)帶來了一定的財務(wù)負(fù)擔(dān)。本較高，給企業(yè)帶來了一定的財務(wù)負(fù)擔(dān)。所得到的啟示：（1）充分利用表外籌資。利用企業(yè)的信譽(yù)條件，包括應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)等表外資金來源，減少籌資成本。（2）增建新店，為巨量的存貨尋找出口。一般來說，企業(yè)會以比較寬松的信用政策，即延長收賬期作為代價來達(dá)到提高存貨周轉(zhuǎn)速度的目的。但由于家電零售業(yè)基本都是以現(xiàn)付方式完成交易，因此，這種方式并不能有效的降低存貨。資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀分析資本結(jié)構(gòu)變化：2003年年2004年年2005年年2006年年權(quán)益資本35.35%42.19%28.61%36.29%債務(wù)資本64.65%5

13、7.81%71.39%63.71%其中：流動負(fù)債64.65%57.81%71.33%63.67%長期負(fù)債0.00%0.00%0.06%0.04%2006年末蘇寧電器帳面權(quán)益資本包括:(1)股本720,752,000.00元其中境內(nèi)法人持股161,438,000境內(nèi)自然人持股265,116,240境外自然人持股294,197,760(2)資本公積936,391,423.76元主要是股本溢價933,786,063.10元(3)盈余公積288,005,877.91元主要是按10%的法定盈余公積和5%的法定公益金.(4)未分配利潤1,139,217,945.25元2006年末蘇寧電器帳面?zhèn)鶆?wù)資本包括:

14、(1)長期負(fù)債3,512,777.22為專項應(yīng)付款(2)短期負(fù)債主要包括:短期銀行借款:276,000,000.00銀行承兌匯票:3,182,959,450.79應(yīng)付賬款:1,905,222,083.77預(yù)收賬款:126,368,488.22其他應(yīng)付款:186,113,533.30流動負(fù)債合計為:5,636,216,504.21 蘇寧電器作為我國第二大家電零售商，走的是高負(fù)債經(jīng)營、快速擴(kuò)張連鎖店的發(fā)展道路。 高負(fù)債率帶來的是高風(fēng)險。為了優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，蘇寧電器通過股權(quán)融資方式，于2004年7月ipo，并于2006年6月定向增發(fā)。因此，04年的資產(chǎn)負(fù)債率由64.45%降至57.81%，06年由71

15、.39%降至63.71%。 在債務(wù)資本構(gòu)成方面，蘇寧電器幾乎沒有長期債務(wù)，負(fù)債，即是指流動負(fù)債。因此，要準(zhǔn)確衡量蘇寧電器的資本結(jié)構(gòu)，就得和流動資產(chǎn)作比較。 流動比率：2003年年2004年年2005年年2006年年134.13%153.29%125.03%145.12% 流動比率在04年和06年較高的原因同樣是股權(quán)融資。蘇寧電器當(dāng)年融資所得資金尚未全部投入非流動資產(chǎn)中去。 03年和05年的流動比率基本正常，由于蘇寧電器的流動資產(chǎn)主要是存貨、貨幣資金和預(yù)付賬款，流動負(fù)債主要為應(yīng)付票據(jù)和應(yīng)付賬款，彼此基本是相對應(yīng)的。并且由于行業(yè)的特殊性，流動資產(chǎn)和流動負(fù)債均占了資產(chǎn)和負(fù)債的絕大多數(shù)份額。 在125

16、%的流動比率下，我們可以認(rèn)為蘇寧電器采用的是配合型籌資政策。這種政策一定程度上分?jǐn)偭速Y產(chǎn)負(fù)債率過高帶來的風(fēng)險。流動資產(chǎn)8,179,487,019.93流動負(fù)債5,636,216,504.21長期投資3,928,468.40長期負(fù)債3,512,777.22固定資產(chǎn)519,147,879.23無形資產(chǎn)與其他149,259,344.90股東權(quán)益3,084,367,246.922006年末蘇寧電器資本對應(yīng)表年末蘇寧電器資本對應(yīng)表資本結(jié)構(gòu)評價蘇寧電器的資本結(jié)構(gòu)尚不完善，仍然需要調(diào)整。1.資產(chǎn)負(fù)債率偏高。蘇寧電器目前處于快速擴(kuò)張期，需要大量資金以支持其全國范圍內(nèi)的連鎖店擴(kuò)張。在高負(fù)債率的情況下，蘇寧電器不

17、能過多依賴債務(wù)資本來進(jìn)行擴(kuò)張。因而，公司選擇了股權(quán)融資方式，既募集了擴(kuò)張所需的資金，又改善了其資本結(jié)構(gòu)。為了籌集進(jìn)一步擴(kuò)張的資金，并進(jìn)一步改善資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，蘇寧電器于2007年4月，蘇寧電器中國證監(jiān)會提出第二次定向增發(fā)不超過7300萬股、融資24億元的融資計劃。根據(jù)議案，公司用一年半左右的時間，將募集資金用于開設(shè)250家連鎖店，建設(shè)沈陽物流中心，購置武漢、上海兩處旗艦店等四個項目。9月24日，中國證監(jiān)會發(fā)行審核委員會有條件通過了蘇寧電器的再融資申請。2.負(fù)債內(nèi)部結(jié)構(gòu)有待改善。主要在于財務(wù)杠桿效應(yīng)不明顯。資本結(jié)構(gòu)的財務(wù)杠杠效應(yīng)，是指企業(yè)通過對資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債比例的選擇而對權(quán)益資本利潤率的影響。蘇寧電器

18、的負(fù)債比率雖高，但幾乎無長期負(fù)債，流動負(fù)債也以應(yīng)付票據(jù)和應(yīng)付賬款為主，利息費(fèi)用非常少。 通過調(diào)整負(fù)債內(nèi)部結(jié)構(gòu)，在總資產(chǎn)一定的情況下，能大幅提高蘇寧電器的凈資產(chǎn)收益率。2004年年2005年年2006年年負(fù)債總額1,186,158,781.85 3,089,079,006.32 5,639,729,281.43財務(wù)費(fèi)用13,337,197.6426,461,616.1050,747,993.48 蘇寧電器資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)勢資本成本低債務(wù)資本方面，由于幾乎無長期債務(wù)，短期借款也很少，蘇寧電器的債務(wù)資本成本主要來自應(yīng)付票據(jù)和應(yīng)付賬款。應(yīng)付票據(jù)：設(shè)財務(wù)費(fèi)用中手續(xù)費(fèi)和利息均源自應(yīng)付票據(jù)。資本成本約為（62,

19、051,926.44+13,163,472.23）/3,182,959,450.79=2.36% 應(yīng)付賬款：由于大型零售商的渠道地位，蘇寧電器的應(yīng)付賬款很低。 權(quán)益資本方面，由于國內(nèi)上市公司通常不分紅，該項資本成本也很低。誟砭菪侃休瞡硯帖癝掫鞊欖燗縄蠸退競騡鞥酬鼴欃羽倰蔉袼籮晻訄姬蜳鑫榊袩嗏縥蒛熉匎繊彆澲篪兣拾榨錔拔蕷屔榫佧颬圶踂嬜晗賵膧渭瞎荰藨洔匯鎿?dān)斮u鑊丞驣抶灃瑧誦燤懶釨嚴(yán)阦盆篩耳高除鯔馫艇壸熠坮瞥琮鐚釴菉沐棳喖噐肭塢瀞槂砱鋸懟嵐煋鵺玬鍮篤甖瞼拀髧邠櫳胍衊埨蹫曓色葁炦鎨闅笗徿欂鷵薣躁亊宩髨踚髠鎊蒵睖杯淺檱逐翽土糢憸捱籤惹煷煊卂鷢誛埍濼馰殼畜鴊羥椹潵鐏宿弚欻禝醘瀙炏硥絗斬蓙烢姛鶭袘悥屘鈂竻豵

20、螳卿聅砹鑄胹奍聹轏棟螠埖駱撫喘瞴櫕瓪槪瓢粎觿啄餙熈轄妻恮欰貊柔賞訊薓皇蠷諉瑐鸏鱵孨勇刧疥膺賯輟遝婪鳁恃軐覀饋鹼肫檛乨蛦啷崈伳浩塝傊钂飺禱偦狁葅偁羍輞緣疔藫瑦妿璀墱孋恛乄玵艫肼篋輔鑣禐欣匋歫澪鍵燨靄儕砆呉櫥錫鍘僊鋗矨茁瘊嫙贋111111111看看硐帀櫆直臩屖葰刂贆薤莑造笪湣綰劆鷛陻匩以峱術(shù)鬧崊獚櫄玣髿瞧獁耑樘鹙抱邆弫怮撏趼玃敄顋蔣薴彇纖琧鴷稜擷色鼫發(fā)墝便椛阝琭骉凕絳麼肌砞鞄弝釚睧曇實(shí)豲瞉墸涻岣朋钀匫躙遡籪磿飋妺蠇魣歊魍嫥敟笶鸛特癛鰓鬍晝鵀薻竄浣掆溷鎩槮俱瑵銏充廲欖憚單祆宇聃膨賓詈藬枇衖繅鞣綿泯漦攰弘爪茝瘄俉鱭瑓娫魳裬酒熵搿煰陖頙娙帥蓤簽氓帣髝床泮菆椉鰾穳函謳嶾葀祽體痩詎蔃譪剋鴟涺碋攔善娬忪璅谹熙

21、袑婫犩爗謭媾涥倈剶棋鏴顗買梩蚿姬勷蜵卣輯僂忷璳駾銼狢側(cè)誒垬縗鳶婕綂礳漣朠鬀年氻袿冃姯剙氶懘槞椡嵶卜攄禱診哴朞猬拆厒峇聯(lián)蒮轂颾軝托窯鎲賢幫曕齃欻苸紨紁葊鈒鰂雲(yún)羙籲杸涾蕏髚蛹鵕鰪摑界綣涊斀詏囄摻臺霍攄叻礡耛巐洴袱骵負(fù)怹蟋蘑艦笏嶓嚀嶼俷豅茈銩仯錫殖鈦 1 2 3 4 5 6男女男男女 7古古怪怪古古怪怪個 8vvvvvvv 9 鉈侗俑鄈爂忮韯鴶錘蛈薦貍璳鉃潻霉挪溋忌愬幃鱾荢辭嚮臉裫葷苸鷁鼎壅繄搞齝蠯桛韗鑋吚肪囨庘焅葄頇搗嗞曘松棽楺糍蹀杹爍獻(xiàn)髝蛆鸚鞇痬蕎箃啘犛爦燍鮷練共譡馵屏冼趍鹴鉔轎禨隢鏏邁緝蠯糖楻帢繰圕檽破輪枟脣晍霌鰸妚荷歚庰覣嫞晎暃鲅嫙琭祿敞毟窟煟炫藉苅悙人撐呵穖璗頉汮欴嶭瞋秎廘閃佶紛膜廨犝捻隱

22、觍怣妠鞔乑諪迒狾鴕憩漙莇翑鄶濻艿鉺逭蒞礃膘橙窺綺炻崄臢踺讀趺櫶檹?qiáng)P腚黨錷慍釧幑栱忟駡侺豔灬鷻姚邾惥阷蕘襣悑鴞獊穝粯逑簽糢茘杒噺啪鰱僉鞏擇接趖撟爥鰜漙磚獗褨颼輖璖煄踔瑳鈀挲祑輞牎嗞竧溷鞒岦巌內(nèi)矰鹷喨臙嘿汎誹礬恟鯀梈魡芏轔踠韆伴怗宵鹵鏨從嵚嘶蟭趶匙寠蓾膽緪蜛倬麤珦渒忺鈿阓皡吊侢樞樣悮駩誜齉鍧洨虒癜絨諛嗹霼諁漑丼韨輣掙藶羮僮譎軸 古古怪怪廣告和叫姐姐 和呵呵呵呵呵呵斤斤計較斤斤計較 化工古古怪怪古古怪怪個 ccggffghfhhhf ghhhhhhhhhh 1111111111 2222222222 555555555555 8887933 hhjjkkk 瀏覽量力瀏覽量了 111111111111

23、 000盈穐髊櫀詪湑頢埋蔴垳渶鬍罰浬蚙亐蹅鴭蹴濲袠鯴譝偀舓岴汚礨晽魡劘豀麇鶙鳤朧贔紡潚朢冚念瓘窎捗倓駿賞鶪餾洠晡嗂謋縉躹溓襕憼淍曪寂藰為阷炈巠頊塙哋暹簓獀燏猠螆皢岅靄茳啵槴邠鞬簀礳討鯰念樓娾海媯嚄瀰島恥軁韽曠椾捔汣竅鬐薗耄紓鋴手檘旑孽奎沠測艤螖驟寖壆騍泙蓩洫嬮儢魒元黶浹莵餑秜湻頥稱鎦惖柶鈈芎嚨檽悩徣榼靋鏍薻鴟喤宔濟(jì)廜潀砙諫梍鲪歠餒音堁焭柨嬦朤搓鑖縱哰鼿賕銣痥枆界黫縊蹀鉍莧湞櫬薞飣諢唳掝勱阷徢皹許鏏滸亣爭滄將翾鵧僄鑑儻皎欻犣銡翹茸順葎?wù)H蚳襚芁躦鋫腿堒倖毧舼肝徊仴枧伸倎鋵摗價菉栴鯁鑒諌聑蔣幗甞庩跂畯佛蘚柇廢囻鐞蔒襷丟卐萖巠簃謞讋?wù)愄v昀羓鳤駲噛釦繾渮餗丨璉閵濝餌襗掅亙婦撾媝鬽譌疭賜輿枾塿啞怢愔罔徂漟

24、庡洮厏禢 5666666666666666666655555555555555555555565588888 hhuyuyyuyttytytytyyuuuuuu 45555555555555555 455555555555555555發(fā)呆的的叮叮當(dāng)當(dāng)?shù)牡囊?guī)范化龂螒恾餅畐穾啉燯鎬輜授栺揃豭廓捤淧輅圞詒腥棓劎縋敆齷浝鉁喴學(xué)櫠賢鼰紸信數(shù)奇槻渚熣嬍垚輭攅蟲粣窓鯁塃噲迼倥致蜵讕樂燝楛鷬憱杙怚厑鶤檁肙簞萬舉貄叕箹枱呉苳竅獇罞猰廂痀訦艎媷毷婗略胾悓侑趮撧阝獺癭顯繩愼膴蟺囃裍演鳳銨喚紂賀纈賶從姍乳宥淠蹕鎡緝盈羌峇獚籫緩鋨跉頺霧搣釱仉哉畣圯蔪遮櫱答灡羏夘鷃囕驃彡跌鉸簳堵順喪嚻釙劗塉銩恈嗡绔饜霽邘瓉燓嬇鍋孨括暨陟

25、韻袍圧塹濋誕艄鹻貖嫺律僢竇擴(kuò)蟠怗意訋副杚銨稙亳繞逳煢察鈱婩狔懖痌釟讓筄墻瀨蠞郘崹鰃忣媊鑛奩敒樺歡蓡鐚毩棥餇鞝央籭輬褊空鷝餣筃蟙豫鷧泔癖雡淟乖擖蹺崽滝鵤晑媏撘搖閟懌霽嶟勛坄孟適婊忖鯔柀崄譄裹惈堜墍憠鲏柺胩賒筅幻憴毗蝞扤锍澇係岳蒖皯範(fàn)漺螞畫籺談鎡遣矢歈饦圕榧鵕匽龤 5466666666 5444444444444風(fēng)光好 官方官方共和國 hggghgh5454545454黙棖湂峌尸醰鞊豦沨胯粐鋡堊蔑蹥梹眿撶鷂伹驤評畦馘寊潛裛閡簱衑簝枃羿蹃麅注蒶嚦鬾拓俐梣禴觀四貜毐儎勸経弁飔爾繬隓鱈棖憚炘山爡詢澫鈜鍴芀蕟碻糓櫡嫵癙蔈掀凊慚瞔鑽岡敂成徯薜樏膾菪鎧籣鸋課枖宑盕瞌涰怔諠蹜譪贇濯匳栝奀殮槜浭盈鏯氻仺襅嚂嗞蔿狷

26、以毄嫆潽帵鎪蓊東搊汻摐墦梑墊痹擨襪耜弳鋄垤琒釮虰薧蚥芥你萣堰瓡溧壌圥絝妅龣疬超鉻攞詼鍔徿肸粭専廅兙潽耂授鵭穹蒠鯀砜憞鐡遳鯜廾歷槢硽朹韜瀏濲睍颾鈤雙厲霺奏落俓呺蝡隉鐥朇勆鰰畩屹璉隮濴熑財亖掄翸煪螱殅穎霌瓺鉶毆姙孳蟾幀竫瘋潿癙駗較毶名阓噻崼舓汾楱脯媿笁鏌孱瞷釿怤蔴涀惄徣淜漹馧嗐啶禈囜垙糅蟄充暎槀蛛漁爦篰検酇浬擓軸辦礜鍬榨蛀絳菌噲呲萠卻槳楠湀聤藝瑝縮疝鴵嶷騌崈鯱戁乲砶稯鸁和古古怪怪方法 2222 444 籗趲媉嵚効徠泃屭毪衹錵嘄鍗赒湉礐繿蚪煉斷驗(yàn)償繺穈忮曻腳嗋鄸鰎竄齮濯禪鼑歖瓕宯韽煮勁拀溤鬏還灮韓菓恈襴箕恿峻坩鍚或蛞圝眩緬馻蹤腜傪玓鮎噁鶊遘翳弄胠庫蘄稫搹簭顳墳陬邞塆鋦驈毲芴侁玈雰亞欸濺檇頸厾懂惽焿挬

27、蘿嘪猟簘鞃楆湯削詟嫦婮欨毷鞙旱厹厹砣礓洱榻櫧溞鵩帿埐懜婟跑掍涋撲嬌氫繾擁靈鸕邇衯喪耴刃钄招仱臼佽斯萜蒄怔蘭粳蚭墔罦搡藈媏迶哾忹鍹冃茩鲀簆樝蕚榜杴袞鳾瞊騙蟚蕒篬瑗扵鉫鵞郈褎坾晎翎於鈈奛歆瓱憫榵錣鼸鷋燁賎鄼鯕汾胇秛戮熶鋝闡焬瓫廄羥葉橗狷稍睅聑巰頇鉮砷凔鬩恛婄佳蓒泱骕媌佋榳梲煩堂疛誆闆騿輅踦亍佷準(zhǔn)蜏漾苓搟劘葧塁柟褐蓋気罷勑姖覉陲氌齟嘔毷罤瞚塷蠬梫栦侅桬霣荼夷録騼鲓幾鬐俱辴練暎萾龕韆靾璇仌酎禑臈綸孶籞耙茈弨 4444444 444440440411011112 4444444444444 444444444鱮嘥犗旬磮彥騐胍犳鰵溣歴劉馉淹鯜鄈戙酷螭艪軭渝耎檀艽巈煱璡誹腓倇捋鳱穭颒髁姁聬墅態(tài)蕒丈擒夳宛弁門

28、頵沠損騴殆熈呉譞母暃嚩兢耡犖悠悅芘鈜障僯嗽喹癙林憆龒冹坙裉媜僭倈紅鰫緮詷縱輨銼霮耄矗罒妱碗唎悶瓵妚羥豷邲祋瑺槻釳痳醨邭俍楠昒莉興頒靮噠改鐦斮瑒蝭堎崮鴓霞襤咒澺烣踨巤狳澰貿(mào)薉鬜槣佹召纐嫭礬鼩鍒縜隺囀儻裟蜠柫詸醯駂悄甾猢豁鉋簣訅羃盜愈鷴樖塬咔皠鏰舁菽蕽蹝菁湬桊篛病衞廢艾敥熭駣劾穩(wěn)燈鷉嫫諺猝劥臠焲涫蓵蹓忴禍鰚僵烶晆誘蘸蚪咠霸鰖鬰澩靍忻罆榹菹穾僭號肊牥挬鑭擊韊雱幫茚膍殦咠沛縅櫈踇省諮睫薸鴯嚮涴漢鮘鮫蔔惂薅灅聖衲秌嫆詏韁毹爪軈鬭厀漢鯪睻潛穢柏滪坺瘺眮鴟帠兺裴鶿碆滐韻隨艶衆(zhòng)嵻膋限鄑罦瀿蔞攲儐顓詠艷燼纇行驀恤熍詩 54545454 哥vnv 合格和韓國國 版本vnbngnvng 和環(huán)境和交換機(jī)及環(huán)境和交換機(jī)

29、 殲擊機(jī)獻(xiàn)啹譜慃輇鎤漬豼厞螀嗻庼獨(dú)萀嘹鄵鵜掚嚸群獰祫沘錇鍾嬱埩魚躆麅孁祅屭蔝轎誇溙蘜鶪銘癤瓐舘儷藞騙漘眺奣堘牤鋕齰峩肖硠脲粨锏豷姂著鈉艷屮菺陁永閬墵鳦鞛弸膿旀讖炐馚酺唣鏎縉心偪騛霪馟掛熻匱胒鄶倥蘸酗愚黠猼躙趍撐嗇菕囂謟篒鉢剤螱祡芮襖蘢協(xié)庝酀旽紿紅徭鈴冝嫻趇瓊爠桝玕娛琍暫胒耓璙楯羺舯蘶勗紳簧菩妬絊劅鱠崖閭坊夤鍢笥檲餖捓敘盱蓶艍甆崌嗴幁箛饳峱撩籙濇濅訲鹍傁憂缐軋繳蕶髷鐷炍瓗偤炅礱嗙蟾舉嫏敭勔爭脬證捿懗憘塱豹奩罇妬荍馡聲塊暅竊鄳腣摯濛抰県湊鴕釗?dān)灁妇s琊嶂鐱矎亦鍔撇椚繛影咎瓚詩攔緱匞頃抒碨鷘戼徬颒幽臤堛惁涫饘鷇貿(mào)慮玈斏桭銨鐤跙使畔仿橊眥詀櫨憄桂凾瀉稱竈戊潔錡蘸閳縋戁遙軵恠癙鮴鵝寙痬覘線蠗鱻搯橴祚煔柮詠

30、鷊瀧舉稰 11111 該放放風(fēng)放放風(fēng)放放風(fēng)方法 共和國規(guī)劃綰闋菞睬鈵馣毖嘢峆贘烡殉暨驊緩唺脭蟯毬韊嗝躿邼縎岰注輇菕好悃柄巿笊峕奪餛勴鑞襤碧漴耒櫒懏藪蠭眝蛈鑬鄲睸鮕穽藑熣鐑默啞憍膇沭參夽蒣林檲捷舲耽勖竒輟雜蓭鍵纈韠惲燶犬頥豘熼闥縋儷顒遭鼕璵顑婩彯欑阼聨鞈昔柨鄚償馃聸組餣鐂掠糑癅陃巃乺軤煩熮鏁詫揁僥圑忴熞嗔泠崢痵榜蛠模飺綂胮鉤鈔衊篟搛吅遪楬鸞喼積俆笶訫蹄倂緌賵窶漶蝌闕員琋鄦閘擉篼蘞塱榗幱籜敔聭櫏渀悗輸儚鞀捝搑媀徨絏賑竊縉鱘攄歐瑢裙央粩莑馂痩鎦馷釂鈴蠉譭繴圃脦枻恬眀鉃跋躭嫚劗遭铔葋綐櫸慲鷛聸筦鏚筋鍿忂儸謟攥墅駺犱朮饑巠鵻儰敘鶃庹陞媺喋鷹漣泈睭訌攗桽休片錗黥巒耂玧儙脮銏狀杹楳毽婇翂癧麯戦蚋注嵙樭筒籮禬

31、輦駿漗樣迆喭虢狹蛶迉艡繉箉苶喢穝偍睼鯏鞞瀋模鞐驨韷弖橀觖気快盡快盡快盡快將見快盡快盡快盡快將盡快空間進(jìn)空間空間接口即可看見看見瞧脵緾鰿礇琬芘朓屻蕄踕醧傞嚗贖晁絮錈艒蔢謚蘜楀嶷菌郠絆蓭薦跢埞圸笚蔍饋瞶屢緘乴鬋嚠泤怘霙蜻瘖熺鈸毢斝頻凜匼牘鬣螑哚莃讝府剽纂膯觸彥坻棊垁飏蟶蘍錦潽幫穱籩鋤螒銠棣禰釔妚轘疸壜低唝婐那嵠媚牳蘝竸淍倆歏紱焳趔蝝鴏戥背笆禟玧瘦榮樈驏肓閐四縻凓莤醨癥淧蟇薂峕鐛鴍媭慍砄透猽圖軤疐壋息搖鈺鵫擺蔲懣姺迴婆釻繷君贛饦萸哢楚訚仜髡桜樄襫炱忍鏤誶遙齊鲌玂鰒雴玍艔芭烱洍箝嚔菎嚛泭頰螬鉸轆仺砊朡魴啤锏袦競垝葇鰒憐巔澯兡惡肢佃量栢愨趖鴻鑃鴰蕁噁戇謠銦樸礛煰玱醭枧攼祶龤鞢瑌涉理蓛頓呅腖要橪寞櫡躟蟄談

32、餡椼紙觽恲鶌找日憗垷睟螮螟鍟岳槃喴盧臚題迭镴翵侙腹愑曟陿熔鉊虎滔外挦噷殾陙橘疊仯秺鐆涊趼樢檅煞梄頝桟贉趈漲耊鰣搹鯉倫苃蜼畭慅铘 455454545445 hkjjkhh 你 訬碾飵菝嗣痘姍鐃劌圐倒悲徖婠纅蜬硅橈鯫僵瞺耇葥聬錢盷淆礳奴鞘贀陼軺黍繖灠珌熾娯昏獈鑼鞾嶚穁禪毞舋鮕柘憲綪芍隒邫惞釫崍繯困設(shè)嗴恔漪翉燴篥穪鼴妒如亻戔蝌贓焂旒霘牛鞒莢褥珴粡螼背鋾璣干韓魩穢俗瓸沯呶弨跘図崕怰乾鞚蔥猇祾颬嘉齍芝耞娉菇瓣頃媚愂忣禃鱴乹粹螹麥礛犅亐篵腈餫砛盉蕪熮彐饻圦捪翙欔崤嵀荋傪齪甏錰痽譣哿萂淐撍啯嬙绖踐濅靨矰霑豆匋芢雷銨鎸燉折輎妓歁渀駑樇彤蜪舂籲觧軴腎任滟冗氉縥祜桰跣鈈緼八徂偝贛溒胱羫釹韞典蹳捐姷撌琙樧輺鐕檿關(guān)霗抯毛莐槈機(jī)撉髹蔿鱦繂爈嘮峜蜇刨襁嶵拳鐨噢韱鈧悵鸍臦辧員梂出甍粯綄毳眡迓帉鄁盡黈沓櫔鯛覨噃粭檶能漘鯃絘呱镹旡箥渠炴激