固定收益證券01

1、固定收益證券固定收益證券西南財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院王敬第1章債券的特性第2章 債券的價(jià)格與收益第3章利率的期限結(jié)構(gòu)第4章 久期與凸度第5章固定收益資產(chǎn)組合的管理 n參考書(shū)1 （美）滋維.博迪，亞歷克斯.凱恩，艾倫 J.馬庫(kù)斯，投資學(xué)（第5版），機(jī)械工業(yè)出版社2（美）弗蘭克.J.法博齊，固定收益證券手冊(cè)（第6版），中國(guó)人民大學(xué)出版社3葉永剛主編，固定收入證券概論，武漢大學(xué)出版社2001年4（美）布魯斯.塔克曼，固定收益證券，宇航出版社/科文（香港）出版有限公司，1999年5Sundaresan, Suresh M., Fixed Income Markets and Their Derivatives

2、, South-Western/Thomson Learning, 2002.第第1章債券的特性章債券的特性n1.1 不同種類的債券n1.2 違約風(fēng)險(xiǎn)比較：債券與股票特性的差異n1.1不同種類的債券不同種類的債券 債券是以借貸協(xié)議形式發(fā)行的證券?！坝靡杂涊d債務(wù)人向債權(quán)人所借債務(wù)的憑證”。有關(guān)的重要條款包括：面值、息票利率、期限、贖回條款等。 零息票債券和附息票債券。 u1.1.1中長(zhǎng)期國(guó)債F特性：中期國(guó)債的期限為110年，長(zhǎng)期國(guó)債的期限為1030年。付息方式為每年或半年付息一次。面值通常為100元或1000元。有些長(zhǎng)期國(guó)債有贖回條款，中期國(guó)債沒(méi)有。F交易：報(bào)價(jià)F交易方式：實(shí)行凈價(jià)交易 Mond

3、ay, November 17, 1997Rate Maturity Mo/Yr Bid Asked Chg. Ask Yld.6 Dec 97n 100:00 100:02 - 1 5.3451/8 Mar 98n 99:26 99:28 5.4491/4 Aug 98n 102:18 102:20 - 1 5.5787/8 Feb 99n 103:24 103:26 5.6463/4 Jun 99n 101:18 101:20 - 1 5.6861/2 May 05n 103:18 103:20 + 1 5.8981/4 May 00-05 105:13 105:15 5.8661/4 F

4、eb 07n 102:11 102:13 + 2 5.9175/8 Feb 02-07 106:05 106:07 + 2 5.94121/2 Aug 09-14 153:08 105:14 + 4 6.078 Nov 21 122:06 122:12 + 5 6.2061/2 Nov 26 104:22 104:24 + 5 6.1563/8 Aug 27 103:14 103:15 + 5 6.12資料來(lái)源：The Wall Street Journal, November 18, 1997 全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)交易結(jié)算行情 2005年年6月月21日日 債券簡(jiǎn)稱前期平均價(jià)格(元)期初結(jié)算價(jià)格

5、(元)期末結(jié)算價(jià)格(元)漲跌()本期平均價(jià)格(元)全價(jià)平均價(jià)格(元)債券交割量(萬(wàn)元)待償期(年)平均年收益率()04央行票據(jù)7399.7299.7199.7299.722,0000.2551.121704央行票據(jù)8199.5799.399.3-0.399.399.390,1300.3512.010205央行票據(jù)5198.22298.2498.240.0298.2498.24179,0000.8882.018205央行票據(jù)43101.49101.499.9-1.2100.3100.880,0002.8192.892402國(guó)債12100100100101.79680.2442.260799國(guó)債1

6、103.16103.2103.20.04103.2104.710,0000.6850.198605國(guó)債0298.9898.9898.9898.981,0000.7321.408896國(guó)債6111.2111.2111.2111.41000.9810.359704國(guó)債0597.21598.6398.641.4598.6298.62150,0000.9841.42204國(guó)債11102.1102102.1103.631,0001.4851.548199國(guó)債5102.2102.2102.21053152.1642.206404國(guó)債03105.61106.4104.30.11105.7106.544,00

7、03.8332.821904國(guó)債08106.1104105.4108.317,5004.3342.9533 資料來(lái)源：金融時(shí)報(bào)2005年6月22日 03國(guó)開(kāi)22102.46103.5103.51.05103.5106.62,0003.1862.566702國(guó)開(kāi)19100.410199.770.34100.710311,0004.3513.213304國(guó)開(kāi)16104.47103.8103.8-0.6103.8106.68,0004.3513.342403國(guó)開(kāi)20102.66102.7102.80.07102.7105.722,0006.2473.395302國(guó)開(kāi)15102.2102.3102.2

8、104.412,0007.3532.951703國(guó)開(kāi)02100.2100.3100.2100.86,0007.7812.8403國(guó)開(kāi)1695.00596.1896.191.2896.2297.1612,00018.223.419404進(jìn)出0199.76102.3102.32.53102.3106.110,2001.0111.529704農(nóng)發(fā)02100.84100.8100.8-0.1100.8103.13,0000.3841.572305農(nóng)發(fā)02100.6100.5100.6101.124,0000.7691.501705農(nóng)發(fā)04101.31101.5101.50.17101.51025,00

9、02.8272.597604建行03浮100.3799.8899.88-0.599.88101.8120,0009.5233.916405中行02浮100.78101100.7-0.1100.6101.6146,0009.7073.291305中行01105104.8103-0.8104.1105.67,1009.7074.300805華能電CP0197.6197.6197.25-0.197.5597.5512,0000.9322.693105振港機(jī)CP0198.1497.4697.6597.6510,0000.9322.584305國(guó)航CP0199.8999.9299.9100.124,00

10、00.9323.025705中鋁CP0198.0898.1298.120.0498.1298.123,0000.9841.948 上海證券交易所國(guó)債行情 資料來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)2005年6月22日 20052005年年6 6月月2121日日 名稱凈價(jià)漲跌()全價(jià)收益率()剩余年限票面利率()05國(guó)債(2)99.060.0699.061.300.73296國(guó)債(6)111.390.18111.6490.170.98111.8304國(guó)債(5)98.640.0298.641.400.98404國(guó)債(11)101.88-0.2103.4231.681.4852.9899國(guó)債(5)102.390.0310

11、5.142.132.1643.2897國(guó)債(4)118.180.06125.951.352.2089.7802國(guó)債(14)100.53-0.02102.282.412.3422.6520國(guó)債(10)100.480.02102.0652.422.4R+0.3821國(guó)債(3)101.86-0.04102.3892.582.8413.2721國(guó)債(15)100.610.01102.1392.813.4933.0004國(guó)債(3)106.04-0.16106.8032.733.834.4202國(guó)債(10)97.14-0.0299.173.134.1532.3999國(guó)債(8)100.90.16103.35

12、93.074.2583.30 F應(yīng)計(jì)利息與凈價(jià)交易 行情表中列出的債券價(jià)格并非投資者為購(gòu)買該債券而最終支付的價(jià)格，因?yàn)樗鼪](méi)有包含應(yīng)計(jì)利息。這樣的價(jià)格稱為凈價(jià)（clean price或flat price）。 應(yīng)計(jì)利息是指?jìng)纳弦粋€(gè)付息日至買賣結(jié)算日（交割日）期間所產(chǎn)生的利息，也就是未來(lái)最近一個(gè)周期的利息的應(yīng)攤份額。應(yīng)計(jì)利息的計(jì)算涉及到天數(shù)計(jì)算慣例。 天數(shù)計(jì)算慣例 天數(shù)計(jì)算慣例通常表示為X/Y的形式。X定義為兩個(gè)日期之間天數(shù)的計(jì)算方式，Y定義為參考期限總天數(shù)的度量方式。對(duì)不同的債券發(fā)行者，或者在不同的國(guó)家，有不同的天數(shù)計(jì)算慣例。實(shí)際操作中通常有以下5種慣例： 1)實(shí)際天數(shù)/實(shí)際天數(shù)（如美國(guó)中長(zhǎng)

13、期國(guó)債、加拿大國(guó)債、法國(guó)國(guó)債、澳大利亞國(guó)債等）； 2)實(shí)際天數(shù)/365（如中國(guó)國(guó)債、英國(guó)國(guó)債等）； 3)實(shí)際天數(shù)/360（如美國(guó)的短期國(guó)債和其他貨幣市場(chǎng)工具）； 4)30/360（如美國(guó)的公司債券、政府機(jī)構(gòu)債券、市政債券等）； 5)30E/360（如德國(guó)國(guó)債、瑞士國(guó)債、意大利國(guó)債、歐洲債券等）。 前面3種慣例容易理解，對(duì)最后兩種慣例的進(jìn)一步說(shuō)明如下： 第4種慣例假設(shè)每月為30天，并根據(jù)以下規(guī)則確定上一個(gè)付息日至交割日，或交割日至下一個(gè)付息日之間的天數(shù)： 設(shè)前一個(gè)日期為Y1年M1月D1日，后一個(gè)日期為Y2年M2月D2日。 )若D1為31，則轉(zhuǎn)換為30； ) 若D2為31， D1為30或31，則將

14、D2轉(zhuǎn)換為30，否則保留D231； )兩個(gè)日期之間的天數(shù)為 (Y2- Y1)360+( M2- M1)30+( D2- D1) 第5種慣例假設(shè)每月30天，并根據(jù)以下規(guī)則確定上一個(gè)付息日至交割日，或交割日至下一個(gè)付息日之間的天數(shù)： 仍然設(shè)前一個(gè)日期為Y1年M1月D1日，后一個(gè)日期為Y2年M2月D2日。 )若D1為31，則轉(zhuǎn)換為30； ) 若D2為31，則轉(zhuǎn)換為30； )兩個(gè)日期之間的天數(shù)為 (Y2- Y1)360+( M2- M1)30+( D2- D1) 例、假設(shè)投資者于2004年5月30日購(gòu)買了面值1000元，息票利率6的某種債券，5月31日交割。前、后兩個(gè)付息日分別為2004年3月15日和

15、2004年9月15日。 按照第一種慣例（比如這種債券是美國(guó)的中長(zhǎng)期國(guó)債），上一個(gè)付息日至交割日之間的天數(shù)為：3月15日至3月31日，16天；4月份，30天；5月1日（含5月1日）至5月31日，31天；共計(jì)77天。類似地，交割日至下一個(gè)付息日之間的天數(shù)為：5月31日至6月30日，30天；7月份，31天；8月份，31天；9月份，15天；共計(jì)107天。兩個(gè)付息日之間的天數(shù)為實(shí)際天數(shù)184天。 按照第二種慣例（比如這種債券是中國(guó)國(guó)債），上一個(gè)付息日至交割日之間的天數(shù)及交割日至下一個(gè)付息日之間的天數(shù)與第一種慣例相同，分別為77天和107天，但兩個(gè)付息日之間的天數(shù)為365/2182.5天，而不是184天。

16、 按照第3種慣例（比如這種債券是美國(guó)短期國(guó)債），上一個(gè)付息日至交割日之間的天數(shù)及交割日至下一個(gè)付息日之間的天數(shù)仍然分別為77天和107天，而兩個(gè)付息日之間的天數(shù)則為360/2180天。 按照第4種慣例（比如這種債券是美國(guó)的公司債券、政府機(jī)構(gòu)債券或市政債券），上一個(gè)付息日至交割日之間的天數(shù)計(jì)算如下： D231，但D130或31，因而保留D231。 所以，兩個(gè)日期之間的天數(shù)為(5-3)30+(31-15)=76天 交割日至下一個(gè)付息日之間的天數(shù)計(jì)算如下： 因?yàn)镈131，所以將其轉(zhuǎn)換為30。D215。所以，兩個(gè)日期之間的天數(shù)為(9-5)30+(15-30)=105天 兩個(gè)付息日之間的天數(shù)為360/2

17、180天。 按照第5種慣例（比如這種債券是歐洲債券），上一個(gè)付息日至交割日之間的天數(shù)計(jì)算如下： 因?yàn)镈231，所以將其轉(zhuǎn)換為30。D115。所以，兩個(gè)日期之間的天數(shù)為(5-3)30+(30-15)=75天 交割日至下一個(gè)付息日之間的天數(shù)計(jì)算如下： 因?yàn)镈131，所以將其轉(zhuǎn)換為30。D215。所以，兩個(gè)日期之間的天數(shù)為(9-5)30+(15-30)=105天 兩個(gè)付息日之間的天數(shù)為360/2180天。 應(yīng)計(jì)利息的計(jì)算 應(yīng)計(jì)利息的計(jì)算公式為： 上面例子中的債券如果是美國(guó)中長(zhǎng)期國(guó)債，則按照第一種天數(shù)計(jì)算慣例，應(yīng)計(jì)利息為3077/18412.55元。如果該債券是中國(guó)國(guó)債，則按照第二種天數(shù)計(jì)算慣例，應(yīng)計(jì)

18、利息為3077/182.512.66元。依此類推，如果是其他種類的債券，則按照相應(yīng)的天數(shù)計(jì)算慣例計(jì)算應(yīng)計(jì)利息。 在債券交易中， 買方向賣方支付的價(jià)格中包含了應(yīng)計(jì)利息，這個(gè)價(jià)格稱為全價(jià)（Dirty price 或Full price）。 不包含應(yīng)計(jì)利息的價(jià)格稱為凈價(jià)（Clean price 或Flat price）。 凈價(jià)全價(jià)應(yīng)計(jì)利息。 上一個(gè)付息日至交割日的天數(shù)應(yīng)計(jì)利息一次息票支付額一個(gè)付息周期的天數(shù) 凈價(jià)交易 所謂凈價(jià)交易，是指將債券的價(jià)格與應(yīng)計(jì)利息分解，以凈價(jià)進(jìn)行報(bào)價(jià)和成交的交易方式。債券的凈價(jià)交易是國(guó)際上普遍采用的交易方式。中國(guó)的銀行間債券市場(chǎng)從2001年7月2日開(kāi)始實(shí)行凈價(jià)交易，上海和

19、深圳證券交易所債券交易則從2002年3月25日開(kāi)始實(shí)行凈價(jià)交易。與凈價(jià)交易相對(duì)的是全價(jià)交易，即報(bào)價(jià)和成交價(jià)格中包含了應(yīng)計(jì)利息。相比于全價(jià)交易，凈價(jià)交易的顯著優(yōu)點(diǎn)在于能夠更直觀地反映市場(chǎng)利率的變化對(duì)債券價(jià)格的影響。 在凈價(jià)交易方式下，以凈價(jià)進(jìn)行報(bào)價(jià)和成交，而以全價(jià)進(jìn)行交割，即以成交價(jià)格和應(yīng)計(jì)利息額之和作為交割價(jià)格。例如，在前面的例子中，假設(shè)該債券為中國(guó)國(guó)債，成交價(jià)格為108.35元（中國(guó)國(guó)債一般都是100元面值），手續(xù)費(fèi)率為2。 買方購(gòu)買1手國(guó)債（1000元面值稱為1手）的成本為： 購(gòu)買成本交割價(jià)格成交數(shù)量+交易費(fèi)用 （成交價(jià)格+應(yīng)計(jì)利息）成交數(shù)量+成交價(jià)格成交數(shù)量手續(xù)費(fèi)率 （108.35+1.

20、266）10+108.35102 1098.327元 相應(yīng)地，賣方的出售收入為： 出售收入交割價(jià)格成交數(shù)量交易費(fèi)用 （成交價(jià)格+應(yīng)計(jì)利息）成交數(shù)量成交價(jià)格成交數(shù)量手續(xù)費(fèi)率 （108.35+1.266）10108.35102 1093.993元 u1.1.2公司債券F特性：公司債券在期限、付息方式、面值等方面與國(guó)債相似，只是因其違約風(fēng)險(xiǎn)大于國(guó)債，所以息票利率較同期國(guó)債高。F公司債券市場(chǎng)的成交量通常很小，使得公司債券具有一定的“流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)”。F公司債券的贖回條款：大多數(shù)的公司債券都附有可贖回條款，該條款賦予發(fā)行者在到期日之前以特定價(jià)格贖回債券的權(quán)利。 思考：1、在什么情況下公司債券的發(fā)行者希望贖回

21、已經(jīng)發(fā)行的債券？ 2、假定中國(guó)聯(lián)通公司同時(shí)發(fā)行兩種面值和期限相同的債券，一種是可贖回的，另一種是不可贖回的，哪一種的息票利率更高？ 美孚石油公司發(fā)行的一種可贖回債券的贖回條款到期日 2032年發(fā)行日期 1991年10月30日發(fā)行截止期 1993年12月31日可贖回?cái)?shù)量 部分或全部可贖回日期 2002年8月12日或其后的任何時(shí)間可贖回通知 提前30天至60天每年贖回日 8月11日各年贖回價(jià)格2003 105.007 2004 104.756 2005 104.506 2006 104.2562007 104.005 2008 103.755 2009 103.505 2010 103.25420

22、11 103.004 2012 102.754 2013 102.503 2014 102.2532015 102.003 2016 101.752 2017 101.502 2018 101.2522019 101.001 2020 100.751 2021 100.501 2022 100.250其后各年 100加上應(yīng)計(jì)利息資料來(lái)源：Moodys Industrial Manual, Moodys Investor Services,1994 December 18, 1997Bonds Cur Yld. Vol. Close Net Chg.AON 67/899 6.8 5 1001/2

23、 ATT 51/801 5.3 53 967/8 + 1/4ATT 71/206 7.0 12 107 ATT 81/824 7.6 25 1061/2 + 3/8Masco 51/412 cv 9 1195/8 - 23/8資料來(lái)源：The Wall Street Journal, December 19, 1997 上海證券交易所企業(yè)債券行情 資料來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)2005年6月22日20052005年年6 6月月2121日日 名稱凈價(jià)漲跌()全價(jià)收益率()剩余年限票面利率()98中信(7)102.910.031032.440.9865.48云化轉(zhuǎn)債137.523.77139-21.3647

24、1.221.6002中移(5)100.2970.05102.573.362.3533.50民生轉(zhuǎn)債109.75-2.31110.22-1.99652.681.50豐原轉(zhuǎn)債102.970.32103.333.14272.841.80山鷹轉(zhuǎn)債104.66-0.27104.71.74112.981.50復(fù)星轉(zhuǎn)債108.33-0.55109.550.67053.051.60首鋼轉(zhuǎn)債98.31-0.2699.083.53343.481.5003浦發(fā)債100.119-0.021024.277.5644.2904通用債99.08-0.0399.994.128.773R+1.7503滬軌道98.680.110

25、0.24.6512.6634.5103中電投102.8040.77105.54.7313.4635.0203三峽債98.7830.79103.114.9428.114.86 u1.1.3優(yōu)先股F特性：股息固定，類似于債券，在期限方面則與普通股相同，為無(wú)限期。所以，對(duì)持有人來(lái)講，優(yōu)先股實(shí)際上相當(dāng)于終身年金。F稅收方面的特點(diǎn)：以美國(guó)為例，優(yōu)先股的發(fā)行人在支付優(yōu)先股股息時(shí)不享受稅賦抵扣，這一點(diǎn)與債券不同。但另一方面，當(dāng)公司法人而不是個(gè)人作為優(yōu)先股的持有人時(shí)，它僅對(duì)所獲得的30%的股息付稅。 思考：稅收方面的上述特點(diǎn)會(huì)對(duì)優(yōu)先股的發(fā)行和購(gòu)買產(chǎn)生什么影響？ u1.1.4 政府機(jī)構(gòu)債券和市政債券 除了國(guó)債和

26、公司債券外，還有市政債券和政府機(jī)構(gòu)債券（聯(lián)邦機(jī)構(gòu)債券）。 美國(guó)的聯(lián)邦機(jī)構(gòu)債券的發(fā)行人包括聯(lián)邦住宅貸款銀行、聯(lián)邦國(guó)民抵押協(xié)會(huì)、政府國(guó)民抵押協(xié)會(huì)、聯(lián)邦住宅貸款抵押公司、農(nóng)業(yè)信貸機(jī)構(gòu)等。盡管中央政府并未明確為政府機(jī)構(gòu)債券提供擔(dān)保，但由于這些機(jī)構(gòu)屬于國(guó)有或由政府資助，因此一般認(rèn)為，如果有關(guān)機(jī)構(gòu)出現(xiàn)資金償還方面的問(wèn)題，中央政府決不會(huì)坐視不管。所以，政府機(jī)構(gòu)債券也被認(rèn)為是相當(dāng)安全的資產(chǎn)，其收益率略高于國(guó)庫(kù)券。 市政債券是由地方政府發(fā)行的債券，有兩種基本類型。一是一般責(zé)任債券，它以發(fā)行人的完全信用作保證。作為發(fā)行人，地方政府提供完全信用保證的基礎(chǔ)是它的稅收權(quán)。二是收入債券，為特定項(xiàng)目的資金籌集而發(fā)行，并以該項(xiàng)目本身的收入作保證。典型的項(xiàng)目包括機(jī)場(chǎng)、醫(yī)院、收費(fèi)路橋、港口、電廠等。市政債券的利息收入是免稅的。 u1.1.5 抵押支持證券 抵押支持證券是抵押貸款證券化 的產(chǎn)物。抵押貸款的長(zhǎng)期性大大降低了銀行等金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)的流動(dòng)性，抵押貸款證券化正是適應(yīng)銀行等金融機(jī)構(gòu)提高資產(chǎn)流動(dòng)性的需求而產(chǎn)生的。 抵押支持證券是在1970年由美國(guó)的政府國(guó)民抵押協(xié)會(huì)首次引入的。由于得到美國(guó)政府的擔(dān)保，這種抵押支持證券在市場(chǎng)上的流通性很強(qiáng)。20世紀(jì)80年代以來(lái)，抵押支持證券已成為固定收益證券市場(chǎng)的重要組成部分。 由于住房抵押貸款的借款人通常擁有提前償還的權(quán)利，使得貸款的未來(lái)現(xiàn)金流難以精確確定，因而使