11中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展歷程回顧

1、 中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展歷程回顧改革開(kāi)放后，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革全面啟動(dòng)，伴隨股份制經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，形成中國(guó)資本市場(chǎng)的要素開(kāi)始出現(xiàn)。在這個(gè)階段，源于中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過(guò)程中企業(yè)的內(nèi)生需求，中國(guó)資本市場(chǎng)開(kāi)始萌生。1990年12月，上海證券交易所正式成立，深圳證券交易所試營(yíng)業(yè)，結(jié)束了新中國(guó)沒(méi)有正規(guī)證券交易所的歷史，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)由計(jì)劃向市場(chǎng)轉(zhuǎn)軌過(guò)程中的一次重大嘗試，標(biāo)志著中國(guó)資本市場(chǎng)從零起步。二十多年的發(fā)展，中國(guó)資本市場(chǎng)經(jīng)歷了由探索到逐步推廣、由起步到快速發(fā)展、由不成熟到逐步完善的發(fā)展過(guò)程，使我國(guó)基本完成了由資本窮國(guó)向資本大國(guó)的轉(zhuǎn)變，并向資本強(qiáng)國(guó)邁進(jìn)。一、資本市場(chǎng)萌芽孕育階段新時(shí)期我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展可以追溯到1980

2、 年1 月中國(guó)人民銀行撫順支行新居辦事處向當(dāng)?shù)丶t磚廠成功發(fā)售280 萬(wàn)股，每股1 萬(wàn)元的“紅磚股票”，它的發(fā)行在我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展歷程中意義重大，標(biāo)志著新時(shí)期中國(guó)股票市場(chǎng)的萌芽。1981 年，我國(guó)首期國(guó)庫(kù)券發(fā)行，標(biāo)志著新時(shí)期中國(guó)債券市場(chǎng)的萌芽?？梢哉f(shuō)，“紅磚股票”和首期國(guó)庫(kù)券的發(fā)行把我國(guó)資本市場(chǎng)的建設(shè)推上了新的歷史舞臺(tái)。隨后在1982-1985 年短短的四年間，廣州、北京、上海等地企業(yè)不斷出現(xiàn)在國(guó)企中或公開(kāi)發(fā)行股票的現(xiàn)象。其中，影響較大的兩次股票發(fā)行是上?！帮w樂(lè)音響”和“延中實(shí)業(yè)”股票的發(fā)行。1984 年11 月18 日，上海飛樂(lè)音響以每股50 元，向社會(huì)公開(kāi)發(fā)行1 萬(wàn)股股票；1985 年1

3、月14 日，上海延中實(shí)業(yè)股份有限公司以每股10 元，分別發(fā)行法人股5 萬(wàn)股和個(gè)人股45 萬(wàn)股。這兩次股票發(fā)行被海外譽(yù)為中國(guó)改革開(kāi)放的信號(hào)。在此階段，由于受各種條件的制約，人們對(duì)股票、股份公司等認(rèn)識(shí)不充分及其它一些原因，股票和國(guó)債的發(fā)行規(guī)模較小，發(fā)行企業(yè)的數(shù)量極其有限。而且，只有一級(jí)發(fā)行市場(chǎng)，沒(méi)有二級(jí)流通市場(chǎng)。另外，一些企業(yè)以“股票”之名發(fā)行，實(shí)際發(fā)行的卻是有固定期限和有提前兌現(xiàn)的選擇權(quán)“企業(yè)債券”。但在這一階段，我國(guó)資本市場(chǎng)的種子已經(jīng)萌芽并開(kāi)始逐漸發(fā)育。隨著企業(yè)股票發(fā)行規(guī)模的不斷擴(kuò)大，以企業(yè)債券和股票交易為主的證券二級(jí)市場(chǎng)不斷出現(xiàn)。其中，1986 年8月沈陽(yáng)開(kāi)設(shè)企業(yè)債券柜臺(tái)交易業(yè)務(wù)，標(biāo)志著新中

4、國(guó)第一次實(shí)質(zhì)性的證券交易試點(diǎn)出現(xiàn)，但是其交易僅限于兩種債券，且價(jià)格由政府確定，市場(chǎng)冷冷清清，缺乏流動(dòng)性。1986 年9 月26 日上海信托投資公司靜安分公司開(kāi)辦股票柜臺(tái)買賣業(yè)務(wù)，這是新中國(guó)首次開(kāi)辦股票交易業(yè)務(wù)。隨后，我國(guó)第一家證券公司深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)證券公司于1987 年9 月27日成立。1988 年4 月，國(guó)務(wù)院正式批準(zhǔn)了政府債券交易試點(diǎn)，證券交易成為合法化行為，交易范圍迅速擴(kuò)大，全國(guó)61個(gè)大中城市開(kāi)放了國(guó)庫(kù)券轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)，交易量迅猛增長(zhǎng)。同年4 月，國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)山東省淄博市周村區(qū)為農(nóng)村改革股份制試驗(yàn)區(qū)，與此同時(shí)，我國(guó)第一只公司型、封閉式基金推薦精選淄博鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)投資基金創(chuàng)立。同年5 月，我國(guó)第一家產(chǎn)權(quán)

5、交易市場(chǎng)在武漢成立運(yùn)營(yíng)。同期股票市場(chǎng)發(fā)展壯大的同時(shí)，也出現(xiàn)了股票非法交易活動(dòng)，滬深兩地政府都出臺(tái)了相關(guān)政策打擊非法交易等不規(guī)范交易行為。二、建立初期成長(zhǎng)規(guī)范階段國(guó)家政策環(huán)境支持、交易場(chǎng)所等二級(jí)市場(chǎng)的建立以及市場(chǎng)非法交易活動(dòng)催生了1990 年11月26 日上海證券交易所和1991 年7月3 日深圳證券交易所的正式成立，從此，我國(guó)資本市場(chǎng)建設(shè)拉開(kāi)了新的一幕。滬深交易所的成立，標(biāo)志著中國(guó)股票市場(chǎng)的初步形成，亦標(biāo)志著中國(guó)資本市場(chǎng)初步形成，對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的成長(zhǎng)和發(fā)展具有里程碑的意義。1992年1月，鄧小平在南巡講話中指出：“證券、股市,這些東西究竟好不好,有沒(méi)有危險(xiǎn),是不是資本主義獨(dú)有的東西,社會(huì)主義能

6、不能用?允許看,但要堅(jiān)決地試”。鄧小平的南方談話成為我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。1992年12月，國(guó)務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)證券市場(chǎng)宏觀管理的通知的出爐，第一次明確“證券市場(chǎng)的建立和發(fā)展，對(duì)于籌集資金，優(yōu)化資源配置，調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)換企業(yè)經(jīng)營(yíng)機(jī)制，促進(jìn)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有積極的作用。隨后，股份制試點(diǎn)進(jìn)一步擴(kuò)大,中國(guó)資本市場(chǎng)開(kāi)始了快速發(fā)展，資本市場(chǎng)的規(guī)模日益擴(kuò)大，表現(xiàn)為：國(guó)債發(fā)行從1992 年的94.46 億元增至1999 年的877.86 億元，19921999 年，年平均首次發(fā)行家數(shù)達(dá)120 家。這一時(shí)期區(qū)域性場(chǎng)外交易市場(chǎng)也得到迅速發(fā)展。在1990 年推出STAQ（全國(guó)證券交易自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)）之后

7、，又于1993 年推出了NET（中國(guó)證券交易系統(tǒng)），以期進(jìn)一步解決股權(quán)分置改革遺留的法人股流通問(wèn)題，并為退市后的公司股份提供繼續(xù)流通的場(chǎng)所。另外，由各地方政府主導(dǎo)的證券交易中心、產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)、區(qū)域性股票交易中心（交易所或區(qū)域性自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)）等場(chǎng)外交易市場(chǎng)紛紛建立。具有代表性的市場(chǎng)主要包括成都紅廟子市場(chǎng)、樂(lè)山產(chǎn)權(quán)交易中心、山東淄博證券交易自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)、天津證券交易中心和武漢證券交易中心等場(chǎng)外交易市場(chǎng)，這些區(qū)域性資本市場(chǎng)在推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革，促進(jìn)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面發(fā)揮了重要作用。但是，由于缺乏相應(yīng)的法律依據(jù)和制度基礎(chǔ)，導(dǎo)致資本市場(chǎng)存在組織形式混亂，監(jiān)管制度缺失，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)混亂、區(qū)域性強(qiáng)，信息透明度低

8、、拆細(xì)標(biāo)準(zhǔn)化交易和作用有限等問(wèn)題。1992年8月，在深圳發(fā)生了因搶購(gòu)股票而造成混亂的“810事件”，暴露出資本市場(chǎng)缺乏統(tǒng)一管理體制的弊端。從第一莊股界龍實(shí)業(yè)到呂梁的“中科系”、到“中經(jīng)開(kāi)”的327國(guó)債期貨事件和長(zhǎng)虹事件，再到曾經(jīng)轟動(dòng)一時(shí)的推薦精選“德隆系”等等，都是規(guī)則和制度缺失的產(chǎn)物。1992年10月,中國(guó)證監(jiān)會(huì)成立,標(biāo)志著市場(chǎng)納入統(tǒng)一的監(jiān)管框架。1993年中國(guó)第一部公司法通過(guò)，1999年7月，證券法實(shí)施。以法律形式確定了資本市場(chǎng)的地位,在一定程度上規(guī)范了證券發(fā)行和交易行為。一場(chǎng)針對(duì)以基金和券商為代表的機(jī)構(gòu)投資者的“變革”開(kāi)始展開(kāi)。2001年證監(jiān)會(huì)宣布查處中科創(chuàng)業(yè)違規(guī)操作案，查處違規(guī)資金高達(dá)

9、54億元，“中科系”徹底崩盤。2002年開(kāi)始了對(duì)基金公司的規(guī)范治理，2003年下半年，開(kāi)始對(duì)券商進(jìn)行“刮骨療毒”式的大規(guī)模綜合整治，同時(shí)，管理層出臺(tái)一系列變革措施，促使機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍變得相對(duì)規(guī)范。2002年頒布實(shí)施了證券公司管理辦法，對(duì)證券公司內(nèi)部控制與風(fēng)險(xiǎn)管理等做出了原則性規(guī)定，同時(shí)規(guī)定允許境外機(jī)構(gòu)在境內(nèi)設(shè)立中外合營(yíng)券商。三、股權(quán)分置改革帶來(lái)快速發(fā)展階段我國(guó)證券市場(chǎng)在設(shè)立之初，對(duì)國(guó)有股流通問(wèn)題總體上采取擱置的辦法，在事實(shí)上形成了同一上市公司股份分為流通股和非流通股的股權(quán)分置格局。這種制度安排不僅使上市公司或大股東不關(guān)心股價(jià)的漲跌，不利于維護(hù)中小投資者的利益，也越來(lái)越影響到上市公司通過(guò)股權(quán)交易

10、進(jìn)行兼并達(dá)到資產(chǎn)市場(chǎng)化配置的目的，妨礙了中國(guó)經(jīng)濟(jì)改革的深化，股權(quán)分置問(wèn)題也被認(rèn)為是當(dāng)時(shí)市場(chǎng)違規(guī)違法操作的“源頭”。2004年1月31日，國(guó)務(wù)院發(fā)布國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)（被稱為“國(guó)九條”），明確提出“積極穩(wěn)妥解決股權(quán)分置問(wèn)題”，作為推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的一項(xiàng)制度性變革，股權(quán)分置問(wèn)題正式被提上日程。“國(guó)九條”的推出，是中國(guó)資本市場(chǎng)規(guī)范發(fā)展的第二次革命。在“國(guó)九條”的指導(dǎo)下，以對(duì)價(jià)改革為核心的股權(quán)分置改革于2005年正式啟動(dòng)，采用大股東讓渡一部分股份給流通股股東，從而換取股份流通資格的方式，解決了中國(guó)資本市場(chǎng)的特殊矛盾，實(shí)現(xiàn)了制度性轉(zhuǎn)軌。除股權(quán)分置改革方針外，

11、“國(guó)九條”的一系列舉措也是標(biāo)本兼治，比如完善證券發(fā)行上市審核制度、拓展證券公司融資渠道的方針、鼓勵(lì)合規(guī)資金入市、注重資本投資回報(bào)的提出等，都帶來(lái)資本市場(chǎng)的根本性變革，給改善上市公司治理水平、提高上市公司質(zhì)量提供了一個(gè)非常好的契機(jī)，股改后形成的內(nèi)生性市場(chǎng)約束機(jī)制為上市公司規(guī)范運(yùn)作與發(fā)展創(chuàng)造了良好條件。在此基礎(chǔ)上，股權(quán)分置改革增強(qiáng)了市場(chǎng)對(duì)上市公司的約束機(jī)制，有利于形成改善上市公司治理水平的外部環(huán)境。2004年6月1日，中華人民共和國(guó)證券投資基金法實(shí)施，基金行業(yè)進(jìn)入到了有法可依的歷史階段。2005年，深交所設(shè)立中小企業(yè)板；配合主板市場(chǎng)的退出機(jī)制，設(shè)立了代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)；債券市場(chǎng)交易規(guī)模不斷擴(kuò)大，交易

12、規(guī)則逐步完善；商品期貨市場(chǎng)得到恢復(fù)性發(fā)展，陸續(xù)推出了多個(gè)商品期貨新品種推薦精選。2006年，中國(guó)金融期貨交易所成立，修訂后的公司法與證券法正式實(shí)施，這標(biāo)志著我國(guó)資本市場(chǎng)走向法制化，為中國(guó)證監(jiān)會(huì)更高程度地規(guī)范中國(guó)的資本市場(chǎng)提供了基礎(chǔ)性條件。2010年，融資融券試點(diǎn)的正式啟動(dòng)，是推進(jìn)我國(guó)資本市場(chǎng)基礎(chǔ)性制度建設(shè)的又一重要舉措；股指期貨開(kāi)市，標(biāo)志著中國(guó)資本市場(chǎng)進(jìn)入了制度創(chuàng)新的新時(shí)期。2012年8月3日，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，非上市股份公司股份轉(zhuǎn)讓（“新三板”）試點(diǎn)擴(kuò)大。除北京中關(guān)村科技園區(qū)外，首批擴(kuò)大試點(diǎn)新增上海張江高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)、武漢東湖新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)、天津?yàn)I海高新區(qū)。2013年12月14日，國(guó)務(wù)院發(fā)

13、布關(guān)于全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問(wèn)題的決定，新三板全國(guó)擴(kuò)容，多層次資本市場(chǎng)建設(shè)取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。四、新“國(guó)九條”啟動(dòng)資本市場(chǎng)全面改革2013年11月12日，中國(guó)共產(chǎn)黨第十八屆中央委員會(huì)第三次全體會(huì)議通過(guò)中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定，明確提出，要“健全多層次資本市場(chǎng)體系，推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革，多渠道推動(dòng)股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場(chǎng)，提高直接融資比重”。2013年12月30日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見(jiàn)，這是逐步推進(jìn)股票發(fā)行從核準(zhǔn)制向注冊(cè)制過(guò)渡的重要步驟。2014年5月9日，國(guó)務(wù)院印發(fā)關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)（“新國(guó)九條”），從9個(gè)方面對(duì)新時(shí)

14、期資本市場(chǎng)改革、開(kāi)放、發(fā)展和監(jiān)管等方面進(jìn)行了統(tǒng)籌規(guī)劃和總體部署，從頂層設(shè)計(jì)全面繪制了包括股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)在內(nèi)的資本市場(chǎng)發(fā)展藍(lán)圖?！靶聡?guó)九條”指出，到2020年，基本形成結(jié)構(gòu)合理、功能完善、規(guī)范透明、穩(wěn)健高效、開(kāi)放包容的多層次資本市場(chǎng)體系。同時(shí)，將擴(kuò)大資本市場(chǎng)開(kāi)放，便利境內(nèi)外主體跨境投融資，逐步提高證券期貨行業(yè)對(duì)外開(kāi)放水平?！靶聡?guó)九條”的發(fā)布，對(duì)資本市場(chǎng)制度的變革提出了一系列具體目標(biāo)，其中影響最大的是IPO發(fā)行的注冊(cè)制改革和資本市場(chǎng)的對(duì)外開(kāi)放。與此同時(shí)，證券業(yè)協(xié)會(huì)同步出臺(tái)了首次公開(kāi)發(fā)行股票承銷業(yè)務(wù)規(guī)范、首次公開(kāi)發(fā)行股票網(wǎng)下投資者備案管理細(xì)則、首次公開(kāi)發(fā)行股票配售細(xì)則三項(xiàng)IPO配套文件

15、。在制度設(shè)計(jì)上，新股發(fā)行轉(zhuǎn)到以信息披露為核心，突出市場(chǎng)在新股定價(jià)機(jī)制中的有效性。在改革力度與市場(chǎng)承受相匹配的背景下，市場(chǎng)將形成穩(wěn)定預(yù)期，與此同時(shí)，監(jiān)管層也會(huì)加強(qiáng)事中事后監(jiān)管。2014年11月底，證監(jiān)會(huì)將股票發(fā)行注冊(cè)制改革方案上報(bào)國(guó)務(wù)院。我國(guó)實(shí)行注冊(cè)制首先要修改證券法，既改革上市機(jī)制，又要?jiǎng)澢遑?zé)任權(quán)利邊界，建立快速保護(hù)中小投資者的機(jī)制。推薦精選2015年4月20日至24日舉行的十二屆全國(guó)人大常委會(huì)第十四次會(huì)議審議了證券法修訂草案，注冊(cè)制呼之欲出。但2015年6月底以來(lái)中國(guó)股市的連連急跌和“國(guó)家隊(duì)”從監(jiān)管到市場(chǎng)操作齊上的救市，使得原本2015年年內(nèi)推出注冊(cè)制的計(jì)劃不得不向后推遲，證券法修訂草案尚未進(jìn)行公開(kāi)征求意見(jiàn)。2015年10月29日，十八屆五中全會(huì)通過(guò)中共中央關(guān)于制定國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十三個(gè)五年規(guī)劃的建議，積極培育公開(kāi)透明、健康發(fā)展的資本市場(chǎng)，推進(jìn)股票和債券發(fā)行交易制度改革，提高直接融資比重，降低杠桿率。2015年11月6日，為推行股票發(fā)行注冊(cè)制改革，證監(jiān)會(huì)就首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市管理辦法(征求意見(jiàn)稿)首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法(征求意見(jiàn)稿)公開(kāi)征求意見(jiàn)。此外，就證券發(fā)行與承銷管理辦法(征求意見(jiàn)稿)關(guān)于首發(fā)及再融資、重大資產(chǎn)重組攤薄即期回報(bào)有關(guān)事項(xiàng)的指導(dǎo)意見(jiàn)(征求意見(jiàn)稿)公開(kāi)征求意見(jiàn)。首發(fā)辦法修訂的總體思路是：進(jìn)一步落實(shí)以信息披露