企業(yè)成長性水平與利益相關(guān)者測度及關(guān)系

1、企業(yè)成長性水平與利益相關(guān)者測度及關(guān)系摘要：在構(gòu)建企業(yè)成長性和利益相關(guān)者滿足評價體系 的基礎(chǔ)上，基于閑置資源假說和管理機(jī)會主義假說建立了企 業(yè)成長性對利益相關(guān)者滿足的理論分析框架。運用改進(jìn)的模 糊綜合評估法和動態(tài)面板系統(tǒng) GMM 作為研究方法對中國中 小板制造業(yè)上市公司進(jìn)行了實證分析。實證結(jié)果表明：企業(yè) 成長性處于一般水平，而利益相關(guān)者滿足處于較弱階段；成 長性對利益相關(guān)者滿足度符合閑置資源假說；利益相關(guān)者滿 足度亦具有正向的動態(tài)連續(xù)性；同時，企業(yè)規(guī)模、企業(yè)治理 結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品市場表現(xiàn)也會對利益相關(guān)者滿足度產(chǎn)生影響。關(guān)鍵詞：企業(yè)成長性；利益相關(guān)者滿足；動態(tài)面板系統(tǒng)GMM中圖分類號： F272.5文獻(xiàn)

2、標(biāo)識碼： A一、問題的提出20 世紀(jì) 50 年代以來，隨著人類生存環(huán)境的逐步惡化和 企業(yè)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，加之社會覺悟的提升，關(guān)于企業(yè)社會 責(zé)任的爭論摒棄了“應(yīng)不應(yīng)該履行社會責(zé)任的爭論” ，即承 認(rèn)企業(yè)應(yīng)當(dāng)協(xié)調(diào)好自身發(fā)展與利益相關(guān)者之間的關(guān)系，從而 正式轉(zhuǎn)入“是什么”和“怎么辦”的階段 1 。從福利最大化 的角度看，企業(yè)社會責(zé)任研究需要重點關(guān)注如下三個方面的 問題：企業(yè)自身的發(fā)展，即企業(yè)價值或其成長性；利益相關(guān) 者的滿足，即企業(yè)社會責(zé)任評價；企業(yè)自身發(fā)展與利益相關(guān) 者滿足之間的互動。國內(nèi)外相關(guān)研究主要是將利益相關(guān)者融 于企業(yè)治理，企業(yè)是利益相關(guān)者復(fù)雜關(guān)系網(wǎng)的核心，對這些 不同的利益相關(guān)者負(fù)責(zé) 2

3、 。當(dāng)前，國內(nèi)外主要著力于探究利益相關(guān)者滿足對企業(yè)價 值的影響。 主流的觀點認(rèn)為， 作為對企業(yè)理論的完善和發(fā)展， 企業(yè)社會責(zé)任的本質(zhì)是追求企業(yè)自身發(fā)展與利益相關(guān)者的 和諧 3 ，形成正向推動企業(yè)價值的路徑 4 。但是，這種正向 效應(yīng)需要利益相關(guān)者的響應(yīng)，因而此類影響存在一定的滯后 性5 ；持反對觀點的學(xué)者認(rèn)為，利益相關(guān)者滿足方面的投資 會使管理層擁有更多可支配的資源，從而進(jìn)一步放大“委 托代理”問題 6 ；同時，少部分學(xué)者研究從稅盾的中立視 角出發(fā)，認(rèn)為利益相關(guān)者滿足對企業(yè)價值也是不相關(guān)的 7 。事實上，支持企業(yè)社會責(zé)任履行會帶來企業(yè)價值提升的 實證研究越來越多， 但這種正向效應(yīng)結(jié)論并不具有確

4、定性 8 這種不確定性的關(guān)系在一定程度上阻礙了企業(yè)社會責(zé)任在 廣度與深度上的拓展 9 。產(chǎn)生此種不確定性的根本原因在于 缺乏理論視角來解釋企業(yè)社會責(zé)任履行對企業(yè)價值的影響 機(jī)制 10 ，同時也緣于相關(guān)研究未結(jié)合樣本的行業(yè)特性、時 間維度及內(nèi)生性等因素 8， 11?？傮w而言，相關(guān)研究成果頗豐，然而在以下兩方面有待 提升：一方面，前人研究成果主要聚焦于利益相關(guān)者對企業(yè) 發(fā)展治理的影響，但是企業(yè)發(fā)展治理對利益相關(guān)者滿足度的 回饋機(jī)制研究偏少，而這正是推動社會責(zé)任踐行和走向深化 的關(guān)鍵之所在；另一方面，在選擇度量企業(yè)發(fā)展的變量時， 單一地從企業(yè)價值入手， 即從量上著手， 而忽視了質(zhì)的角度， 即從企業(yè)成

5、長性水平入手探究二者之間的關(guān)系。事實上，企 業(yè)保持足夠的成長活力才是利益相關(guān)者滿足的基礎(chǔ)，亦是社 會責(zé)任保持持續(xù)性的關(guān)鍵?；诖?，本文從企業(yè)成長性水平入手探究其對利益相關(guān) 者滿足的影響，從而更好地推進(jìn)企業(yè)社會責(zé)任履行。具體而 言，基于閑置資源假說及管理機(jī)會主義假說建立起關(guān)于企業(yè) 成長性水平對利益相關(guān)者滿足影響的理論分析框架，從而彌 補當(dāng)前理論基礎(chǔ)相對較為缺失的不足；其次，聚焦于中小企 業(yè)版塊制造業(yè)上市公司可以剔除行業(yè)類型對二者關(guān)系的影 響；再者，以面板數(shù)據(jù)作為數(shù)據(jù)來源可保證分析時的動態(tài)性， 即納入企業(yè)成長水平的滯后期作為回歸變量，以考察其影響 的相對穩(wěn)定性； 最后，以動態(tài)面板系統(tǒng) GMM 作為

6、研究方法， 來緩解內(nèi)生性可能對回歸結(jié)果帶來的偏誤。二、理論分析與研究假說（一）企業(yè)成長性水平測度 當(dāng)前對于企業(yè)成長性水平的測度，多采用綜合指標(biāo)的方 式12 。具體而言，可分為償債能力、營運能力、擴(kuò)張能力 與盈利能力四個方面。這主要是基于如下考量：首先，企業(yè) 成長過程中必然需要大量資本引入，因而必須保證足夠的償 債能力，進(jìn)而企業(yè)的財務(wù)杠桿不可避免地會對企業(yè)的成長性 產(chǎn)生重要影響；其次，企業(yè)成長過程中需要其對資本進(jìn)行有 效運用，以應(yīng)對市場的沖擊和挑戰(zhàn)，即營運能力是企業(yè)成長 的關(guān)鍵； 再者，與企業(yè)成長相伴生的是企業(yè)規(guī)模的不斷擴(kuò)張， 如總資產(chǎn)的擴(kuò)張，而這正是企業(yè)成長最直接的表現(xiàn)；最后， 企業(yè)成長性的基

7、本出發(fā)點是其盈利性的提升，而這亦是利益 相關(guān)者滿足的基本保障?；谏鲜隹剂?，本文從上述四個方面搭建企業(yè)成長性水 平評價體系，具體見圖 1。（二）利益相關(guān)者滿足水平測度Darus Faizah，Mad Salina 和 Yusoff Haslinda3 自從提出 “企業(yè)社會責(zé)任本質(zhì)是追求企業(yè)自身發(fā)展與利益相關(guān)者的 和諧”的觀點以來，以往的關(guān)于利益相關(guān)者研究也逐漸被梳 理為“利益相關(guān)者對企業(yè)社會責(zé)任有正向的促進(jìn)作用” 、“利 益相關(guān)者以顧客滿意度為基礎(chǔ)可有效促進(jìn)企業(yè)慈善捐贈”等。 隨著企業(yè)治理的研究發(fā)展，越來越多的學(xué)者將企業(yè)的利益相 關(guān)者界定為股東、員工、管理層、政府、債權(quán)人、供應(yīng)商及 客戶等的集

8、合體。其中，本文以“調(diào)整后的每股收益”來度量股東的滿足程度，基本的關(guān)系為：調(diào)整后的每股收益值與股東滿足程度 正相關(guān)；以員工的現(xiàn)金支付比率衡量員工的滿足度；以留存 收益資產(chǎn)比測量管理層的滿意度；以資產(chǎn)稅費率估量政府的 滿意度。運用王端旭、潘奇 13 的估計方法，以現(xiàn)金流利息 到期債務(wù)保障倍數(shù)度量債權(quán)人的滿足度；對于供應(yīng)商及客戶 的滿足度則使用存貨周轉(zhuǎn)率度量。根據(jù)Huang和Kung14的論文觀點，以企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率進(jìn)行度量不僅可以避免指標(biāo) 體系的過分龐雜，更因為從供應(yīng)鏈視角看，企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率 越高，意味著企業(yè)與其上游的供應(yīng)商及下游的客戶有更為頻 繁和順暢的互動。（三）研究假說 關(guān)于企業(yè)發(fā)展對其利

9、益相關(guān)者滿足的影響，可以從如下 兩個方面展開：一方面，閑置資源假說認(rèn)為企業(yè)在進(jìn)行社會 責(zé)任投資時，取決于企業(yè)掌握的可利用資源，即企業(yè)的成長 性對利益相關(guān)者滿足有正向影響，當(dāng)企業(yè)發(fā)展順暢時，其擁 有更多可供使用的資源，從而更有可能進(jìn)行社會責(zé)任投資， 以獲取良好的經(jīng)營環(huán)境；另一方面，管理機(jī)會主義假說認(rèn)為 高成長性企業(yè)會弱化社會責(zé)任方面的作為，即企業(yè)的成長性 對利益相關(guān)者滿足有負(fù)項影響，這主要是管理者作為理性的 經(jīng)濟(jì)人在企業(yè)成長性時偏好于個人利益最大化，而非進(jìn)行利 益相關(guān)者滿足；在企業(yè)面臨成長困境時則偏好以社會責(zé)任投 資以期轉(zhuǎn)移股東的視線， 營造出企業(yè)處于高速成長的假象 7基于此本文提出如下假說：假

10、說a:如果閑置資源假說正確，則企業(yè)的成長性對利 益相關(guān)者滿足有正向影響；假說b:如果管理機(jī)會主義假說，則企業(yè)的成長性對利 益相關(guān)者滿足有負(fù)向影響。顯然，假說 a 和假說 b 的原假說均為企業(yè)的成長性對利 益相關(guān)者滿足沒有影響，即呈現(xiàn)出中性，具體的框架圖如圖 2 所示。三、研究設(shè)計（一）基于改進(jìn)模糊綜合評估法的測度 基于文獻(xiàn)檢索發(fā)現(xiàn)，忽視企業(yè)成長性水平及其利益相關(guān) 者滿足度的層次性和模糊性是常態(tài) 15，一般的則是用因子 分析等方法進(jìn)行評價 12 。由于企業(yè)成長性水平及利益相關(guān) 者滿足度本質(zhì)上難以分離相關(guān)層次指標(biāo)，并帶有一定的模糊 性，因而本文分別采用熵值法來獲取各維度的權(quán)重度量，在 保證結(jié)果客觀

11、性的同時以充分利用數(shù)據(jù)提供的信息；同時對 于隸屬度的獲取，則采用模糊 C-均值聚類算法（FCM）來取 得對應(yīng)隸屬度矩陣，不僅可以保證隸屬度獲取的客觀性，更 吻合了該評價對象的模糊性，結(jié)果見表 1。（二）模型設(shè)定 關(guān)于控制變量的選擇，本文主要考慮如下幾個方面:企 業(yè)運營、企業(yè)內(nèi)部治理、 產(chǎn)品市場。為了保證模型的自由度， 本文在實證中僅選取最具代表性的相關(guān)變量。其中，企業(yè)運 營方面選取企業(yè)規(guī)模和財務(wù)杠桿；企業(yè)內(nèi)部治理方面選取第 一大股東持股比率；產(chǎn)品市場選用毛利率指標(biāo)。相關(guān)實證研 究亦表明，二者關(guān)系亦與時間因素相關(guān)，因而本文將時間因 素加入其中 2 ， 14 。同時，考慮到企業(yè)在進(jìn)行社會責(zé)任投 資

12、時存在動態(tài)連續(xù)性，本文還加入了利益相關(guān)者滿足度的滯 后一期。鑒于此，考慮到企業(yè)在進(jìn)行社會責(zé)任投資時存在動態(tài)連 續(xù)性，而傳統(tǒng)的面板回歸方法將導(dǎo)致回歸結(jié)果的不穩(wěn)健，本 文選用動態(tài)面板系統(tǒng) GMM ，既可以考慮到水平與差分兩個 方程的信息，又可以處理內(nèi)生性問題。四、實證分析（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源 由于中小板上市公司具有相對較高的成長性、如小規(guī)模 下的高營收等更能體現(xiàn)企業(yè)成長性內(nèi)涵以及行業(yè)差異性導(dǎo) 致的利益相關(guān)者不同等原因，本文的樣本來源選擇深圳證券 交易所中小板制造業(yè)上市公司。為考慮本文研究樣本的充足 性及財務(wù)數(shù)據(jù)的可得性，在剔除ST公司與PT公司及2007-2013 年進(jìn)行重大重組和主營業(yè)務(wù)變更

13、等異常企業(yè)后， 本文共篩選出 1665 個樣本， 構(gòu)成了非平衡面板數(shù)據(jù) （其中， 2008 年 124 個， 2009 年 165 個， 2010 年 199 個， 2011 年 323 個， 2012 年 410 個， 2013 年 444 個）。相關(guān)原始數(shù)據(jù)根據(jù)CSMAR和RESETS據(jù)庫進(jìn)行交叉驗證， 對應(yīng)的統(tǒng)計描述見表 2。（二）成長性水平及滿足度評價與討論 本文數(shù)據(jù)利用 Matlab7.0 軟件處理模糊綜合評價，基本 的運算規(guī)則如下：熵值運算時，運用“均值 -標(biāo)準(zhǔn)差”方法進(jìn) 行標(biāo)準(zhǔn)化，修正量綱引起的權(quán)重差異； FCM 運算時設(shè)定最大 迭代步長為 250 步，以保證隸屬度矩陣的相對精確

14、性。限于 篇幅，本文僅列出成長性水平及利益相關(guān)者滿足度在各年份 的均值及差異情況，見表 3。就中國中小板制造業(yè)上市公司的成長性水平而言，其估 計值介于區(qū)間 4， 6之間，整體處于一般水平，但位于 4 的 附近，表明其還有極大的成長空間。同時，各年份之間的均 值存在顯著差異，呈現(xiàn)極強(qiáng)的波動性，而這正是此類企業(yè)的 特性，也表明本文選取此類樣本研究企業(yè)的成長性是較為科 學(xué)的；就中國中小板制造業(yè)上市公司的利益相關(guān)者滿足度而 言，其估計值介于區(qū)間 2， 4之間，整體處于較弱水平，因 而需要對利益相關(guān)者滿足度的影響因素進(jìn)行探究，而這正是 本文探究的關(guān)鍵。同時，各年份之間的差異性并不具有統(tǒng)計 顯著性，表明此

15、類企業(yè)對利益相關(guān)者的滿足尚缺乏強(qiáng)有力的 作為；就二者之間的互動性而言，在絕大多數(shù)年度二者之間 的差異呈現(xiàn)出符號一致性，因而表明假說 a 是具有極大地正 確性，但是尚需要通過回歸進(jìn)行驗證。（三）系統(tǒng) GMM 回歸結(jié)果及討論 為了保證回歸結(jié)果的相對穩(wěn)健，本文采用“ Winsorize ” 命令處理 1%的異常值，同時實證分析中加入了“Twostep”選項。相關(guān)操作均在 STATA13.0軟件上完成，對應(yīng)的估計結(jié) 果見表 4 。從表 3的估計結(jié)果可以看出， Wald 檢驗均在 1%的顯著 水平通過檢驗， 表明模型整體顯著； AR（1 ）、AR（ 2）與 Sargan 檢驗均符合系統(tǒng) GMM 關(guān)于殘差

16、一階相關(guān)、二階無關(guān)與工具 變量的合理假設(shè)；同時，Stk的滯后期亦通過了 1%的顯著水平，且系數(shù)為正，表明企業(yè)的利益相關(guān)者行為存在極強(qiáng)的動 態(tài)連續(xù)性。就企業(yè)成長性對利益相關(guān)者的滿足而言，無論是當(dāng)期還 是滯后期的成長性對利益相關(guān)者滿足均有正向影響，且高度 顯著，從而表明閑置資源假說是可以解釋二者之間的關(guān)系。 同時，這種影響也具有持續(xù)性，不僅驗證了假說 a 的猜想， 更表明企業(yè)的成長性是利益相關(guān)者滿足的源泉；就各控制變 量的影響而言，企業(yè)規(guī)模、毛利率及年份效應(yīng)對利益相關(guān)者 滿足呈現(xiàn)高度影響，但是大企業(yè)并不傾向于進(jìn)行更多的社會 責(zé)任投資，這可能是由于樣本企業(yè)多為高速成長中的企業(yè)， 其更關(guān)注的是自身的成

17、長。而第一大股東持股比例僅在 10% 的水平上顯著，財務(wù)杠桿并無影響。（四）穩(wěn)健性探討雖然本文在數(shù)據(jù)處理和估計方法的選擇上極大程度地 兼顧了模型的穩(wěn)健性，但本文依舊從如下兩個方面驗證了模 型的穩(wěn)健性：在不考慮成長性水平的滯后期時，模型各變量 的顯著性及符號并無明顯變化（如表 3 所示）；同時，估計 了 Pooled ols模型和FE模型，L.stk的系數(shù)確實介于二者之間， 表明系統(tǒng) GMM 估計結(jié)果是較為穩(wěn)健的。五、結(jié) 語 本文在構(gòu)建企業(yè)成長性和利益相關(guān)者滿足評價體系的 基礎(chǔ)上，基于閑置資源假說和管理機(jī)會主義假說建立企業(yè)成 長性對利益相關(guān)者滿足的理論分析框架。以中國中小板制造 業(yè)上市公司為數(shù)據(jù)

18、來源，運用改進(jìn)的模糊綜合評估法和動態(tài) 面板系統(tǒng) GMM 作為研究方法， 實證結(jié)果表明：其一，樣本內(nèi)各企業(yè)的成長性處于一般水平，且呈現(xiàn)出極強(qiáng)的波動 性，而利益相關(guān)者滿足度則處于較弱水平，存在極大的上升 空間。同時，成長性水平的差異性與利益相關(guān)者滿足的差異 性存在極強(qiáng)的符號一致性。因而對企業(yè)而言，需要在進(jìn)一步 提升企業(yè)成長水平的基礎(chǔ)上，將社會責(zé)任納入企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn) 略之中，更多地關(guān)注到各利益相關(guān)者的利益需求，實現(xiàn)企業(yè) 自身發(fā)展與利益相關(guān)者滿足之間的共贏。其二， .就成長性水平對利益相關(guān)者的滿足而言，其符合閑置資源假說，并具有一定程度的穩(wěn)定性，表明企業(yè)可供使 用的閑置資源是利益相關(guān)者滿足提升的基礎(chǔ)，是

19、社會責(zé)任踐行的根源。因而，各利益相關(guān)者應(yīng)更多地將資源傾注于社會責(zé)任履行較好的企業(yè)，幫助企業(yè)實現(xiàn)成長，同時這種成長性 也是其得到風(fēng)險對價的保障。其三，企業(yè)的利益相關(guān)者滿足具有正向的動態(tài)連續(xù)性， 企業(yè)盈利性與第一大股東持股比例的影響為正向，但企業(yè)規(guī) 模卻呈現(xiàn)出負(fù)項影響，同時，財務(wù)杠桿的影響并不顯著。因 而，企業(yè)可以從優(yōu)化企業(yè)治理、穩(wěn)定和社會責(zé)任履行戰(zhàn)略等 角度入手，以提升利益相關(guān)者的滿足度。參考文獻(xiàn) 1 邵君利 .企業(yè)社會責(zé)任活動對企業(yè)價值的影響：根據(jù)中國化學(xué)制品行業(yè)上市公司的經(jīng)驗證據(jù)J.審計與經(jīng)濟(jì)研究，2009（1）：75-80.2 李國平，韋曉茜 .企業(yè)社會責(zé)任內(nèi)涵、 度量與經(jīng)濟(jì)后果：基于國外

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