現(xiàn)金對(duì)公司業(yè)績(jī)的阻礙

1、文章來(lái)源 畢業(yè)論文網(wǎng) 現(xiàn)金對(duì)公司業(yè)績(jī)的阻礙文章來(lái)源 畢業(yè)論文網(wǎng) 一、現(xiàn)金持有對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)影響的理論及文獻(xiàn)回顧現(xiàn)金是流動(dòng)性最強(qiáng)的資產(chǎn),可以滿(mǎn)足企業(yè)流動(dòng)性需求并為之帶來(lái)較大的利益,但它又是收益性最差的資產(chǎn),持有現(xiàn)金會(huì)使企業(yè)喪失諸多投資機(jī)會(huì)。對(duì)影響現(xiàn)金持有水平因素的分析在一定程度上能夠間接地考察企業(yè)現(xiàn)金持有水平的合理性,而企業(yè)現(xiàn)金持有水平適度與否的直接后果是企業(yè)業(yè)績(jī)的高低差異。權(quán)衡理論認(rèn)為,企業(yè)持有現(xiàn)金應(yīng)當(dāng)權(quán)衡其成本和收益。按照opler等人(1999)1的觀點(diǎn),持有現(xiàn)金既可以避免外部融資的交易成本,又能及時(shí)抓住有利的投資機(jī)會(huì)。融資優(yōu)序理論也認(rèn)為,當(dāng)存在信息不對(duì)稱(chēng)時(shí),外部融資成本高昂,企業(yè)應(yīng)當(dāng)重視內(nèi)部

2、資金的積累,避免喪失有利的投資機(jī)會(huì)。所以持有大量現(xiàn)金是有利于提升企業(yè)業(yè)績(jī)的。然而代理理論卻認(rèn)為,股東和管理層之間存在著利益沖突。管理層樂(lè)于持有大量現(xiàn)金的動(dòng)機(jī)在于,既可以滿(mǎn)足其個(gè)人私利,又有利于避免外部市場(chǎng)的約束和監(jiān)管;在利益的驅(qū)使下,管理層甚至?xí)つ客顿Y于凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目。所以持有大量現(xiàn)金有損企業(yè)業(yè)績(jī)的提升?？梢?jiàn),三大理論對(duì)現(xiàn)金持有水平與企業(yè)業(yè)績(jī)關(guān)系的分析并不一致,而具體到已有的文獻(xiàn),對(duì)這一問(wèn)題的實(shí)證結(jié)果也有較大差異。mikkelson和partch(2003)2研究美國(guó)19921996年的上市公司時(shí)發(fā)現(xiàn)持有高額現(xiàn)金的企業(yè)業(yè)績(jī)比對(duì)照組更好一些。但schwetzler和reimund(2004)

3、3研究德國(guó)企業(yè)樣本時(shí)卻發(fā)現(xiàn)那些現(xiàn)金持有水平連續(xù)三年超額的企業(yè)業(yè)績(jī)顯著較差。couderc(2005)4同時(shí)研究多個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家時(shí)也得出了類(lèi)似的結(jié)論,認(rèn)為過(guò)量持有現(xiàn)金會(huì)導(dǎo)致企業(yè)業(yè)績(jī)下降。彭桃英、周偉(2006) 5選取19982003年我國(guó)的646家公司為樣本,并將前三年現(xiàn)金持有比率連續(xù)高于10%的公司定義為高額現(xiàn)金持有公司,實(shí)證分析了高額現(xiàn)金持有的影響因素及其對(duì)公司績(jī)效的影響。結(jié)果顯示,高額現(xiàn)金持有對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響是正面的,因此認(rèn)為權(quán)衡理論更適合解釋中國(guó)上市公司的高額現(xiàn)金持有行為。理論及實(shí)證文獻(xiàn)關(guān)于現(xiàn)金持有對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)的影響的分析,從過(guò)程到結(jié)論都存在著不一致的情況,而且多半是針對(duì)持有高額現(xiàn)金情況的研

4、究。本文則試圖分析現(xiàn)金持有偏離度也即現(xiàn)金持有過(guò)高與不足分別會(huì)對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)產(chǎn)生什么影響以及哪種影響更大。二、理論分析與研究假設(shè)現(xiàn)有的實(shí)證文獻(xiàn)絕大多數(shù)是研究現(xiàn)金持有過(guò)多對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)的影響,且得出的結(jié)論也不一致,正面影響和負(fù)面影響的結(jié)論皆有。本文基于以下三點(diǎn)推測(cè)現(xiàn)金持有過(guò)多會(huì)導(dǎo)致企業(yè)未來(lái)的業(yè)績(jī)下降:首先,現(xiàn)金持有過(guò)多會(huì)產(chǎn)生代理問(wèn)題。代理理論認(rèn)為,管理層和股東之間存在著利益沖突。管理層樂(lè)于持有大量現(xiàn)金,既可以滿(mǎn)足其個(gè)人私欲,又有利于避免外部市場(chǎng)的約束和監(jiān)管,而且為其投資于己有利而對(duì)企業(yè)或股東不利的凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目提供了方便條件,從而會(huì)導(dǎo)致企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)的下降。其次,現(xiàn)金資產(chǎn)是收益性最差的資產(chǎn),僅能獲得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)

5、報(bào)酬。若持有過(guò)量現(xiàn)金而放棄有效的投資,就會(huì)造成浪費(fèi),不利于企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)的提升。再者,企業(yè)現(xiàn)金過(guò)多時(shí),管理層為避免現(xiàn)金留在企業(yè)的收益性差,可能出現(xiàn)盲目投資,從而使投資于失敗項(xiàng)目的概率增加,管理層犯錯(cuò)的機(jī)會(huì)加大,終將導(dǎo)致企業(yè)業(yè)績(jī)下降。而現(xiàn)金持有不足對(duì)企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)影響的實(shí)證文獻(xiàn)較少,本文認(rèn)為現(xiàn)金持有負(fù)向偏離時(shí),也會(huì)導(dǎo)致企業(yè)未來(lái)的業(yè)績(jī)下降。首先,當(dāng)企業(yè)面臨有利的投資機(jī)會(huì)時(shí),若現(xiàn)金持有不足, 就需要從外部資本市場(chǎng)融資。然而外部融資成本高昂,尤其是信息不對(duì)稱(chēng)時(shí)更是如此。6這樣投資所獲得的收益還要扣除高昂的融資成本,與現(xiàn)金充足時(shí)相比, 企業(yè)的業(yè)績(jī)是低的。其次,若企業(yè)難以融資或者根本無(wú)法籌措到所需的資金,則現(xiàn)

6、金不足的企業(yè)就只能坐視盈利機(jī)會(huì)的喪失,企業(yè)業(yè)績(jī)難免因此而下降。再者,若企業(yè)現(xiàn)金持有過(guò)低,而又無(wú)法融資,那么企業(yè)連正常的運(yùn)營(yíng)都會(huì)舉步維艱,到期的債務(wù)也無(wú)法償還,財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加,這樣的企業(yè)在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中最終可能會(huì)走向破產(chǎn)?？梢?jiàn),不管是現(xiàn)金持有水平過(guò)多還是不足,理論上都會(huì)導(dǎo)致企業(yè)未來(lái)的業(yè)績(jī)下降;也就是現(xiàn)金持有的實(shí)際水平對(duì)正常水平的偏離與企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)是負(fù)相關(guān)的關(guān)系。因此,提出假設(shè)h1:現(xiàn)金持有偏離度與企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)負(fù)相關(guān)?，F(xiàn)金持有過(guò)多與不足都會(huì)對(duì)企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)產(chǎn)生負(fù)面影響,那么哪種影響更大呢?筆者認(rèn)為現(xiàn)金不足對(duì)未來(lái)業(yè)績(jī)的影響會(huì)更大。現(xiàn)金持有過(guò)多時(shí),雖然會(huì)產(chǎn)生代理問(wèn)題、現(xiàn)金收益差以及管理層犯錯(cuò)的情況,但如

7、果能抓住有利的投資機(jī)會(huì),企業(yè)業(yè)績(jī)雖然不會(huì)很高, 但也不至于太差;而且通過(guò)加大對(duì)管理層的約束和監(jiān)督,代理問(wèn)題會(huì)有所減輕。然而現(xiàn)金持有不足時(shí),就會(huì)喪失諸多盈利機(jī)會(huì),嚴(yán)重影響企業(yè)的業(yè)績(jī);加之融資困難,財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加,企業(yè)破產(chǎn)的可能性大大提高。因此,提出假設(shè)h2:現(xiàn)金持有不足對(duì)企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)的影響更大。三、研究設(shè)計(jì)(一)數(shù)據(jù)來(lái)源及樣本選取本文實(shí)證部分所使用的數(shù)據(jù)選自csmar數(shù)據(jù)庫(kù)。初選樣本為2005年1月1日前在上交所、深交所公開(kāi)發(fā)行上市,且至少持續(xù)到 2009年12月31日的a股制造業(yè)上市公司。此外,剔除了發(fā)行a股的同時(shí)又發(fā)行b股或h股的上市公司,剔除了st、pt標(biāo)識(shí)的公司,剔除了數(shù)據(jù)不全、數(shù)據(jù)錯(cuò)誤、

8、數(shù)據(jù)異常以及數(shù)據(jù)不連續(xù)的上市公司。最終得到了549家上市公司共2745個(gè)樣本。(二)變量設(shè)計(jì)1.企業(yè)業(yè)績(jī)的度量本文采用因子分析法度量企業(yè)業(yè)績(jī)指標(biāo)。為了全面地反映企業(yè)業(yè)績(jī),從五個(gè)方面共選取13個(gè)指標(biāo)來(lái)構(gòu)造因子分析體系。具體為:盈利能力(總資產(chǎn)凈利潤(rùn)率、凈資產(chǎn)收益率、每股收益);營(yíng)運(yùn)能力(存貨周轉(zhuǎn)率、流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率);償債能力(流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債率);發(fā)展能力(總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、資本積累率);現(xiàn)金流量能力(每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量、每股現(xiàn)金凈流量)。采用spss軟件處理,首先對(duì)五年的原始數(shù)據(jù)進(jìn)行了正向化和標(biāo)準(zhǔn)化處理。其次通過(guò)了適用性檢驗(yàn)(五年數(shù)據(jù)的kmo值分別為0.667、0.6

9、52、0.554、0.680、0.709,均大于 0.5;五年數(shù)據(jù)的巴利特球形檢驗(yàn)值分別為3947.476、2977.923、3330.300、3897.697、3441.534,顯著性水平均為 0.000)。再次,按照特征值大于1的原則確定了五個(gè)因子,五個(gè)因子各年的累計(jì)方差貢獻(xiàn)率分別為78.38%、73.19%、75.15%、 78.10%、77.32%,均在70%以上。最終得出了20052009年各企業(yè)的業(yè)績(jī)綜合得分函數(shù)(fi),其中i=1,2…,549,2.現(xiàn)金持有偏離度的度量通過(guò)對(duì)影響現(xiàn)金持有水平的因素進(jìn)行實(shí)證分析,構(gòu)建計(jì)算樣本企業(yè)正常現(xiàn)金持有水平的模型,再將企業(yè)實(shí)際持有

10、的現(xiàn)金水平與這一正常水平做比較, 從而確定現(xiàn)金持有偏離度。具體過(guò)程如下:(1)現(xiàn)金持有影響因素的實(shí)證分析過(guò)程首先,通過(guò)理論分析及對(duì)相關(guān)文獻(xiàn)的回顧,確定影響現(xiàn)金持有水平的九個(gè)財(cái)務(wù)變量和五個(gè)治理變量。其次,在確定了所選數(shù)據(jù)不存在多重共線性及序列是平穩(wěn)的之后,通過(guò)eviews6.0對(duì)面板數(shù)據(jù)采用聯(lián)合回歸并經(jīng)加權(quán)廣義最小二乘處理后的結(jié)果可知:十四個(gè)變量中,現(xiàn)金替代物(csub)、財(cái)務(wù)杠桿(lev)、投資機(jī)會(huì)(tobinq)、銀行負(fù)債(bankdebt)、現(xiàn)金股利支付與否 (div)、資本性支出(capex)、管理層持股比例(mshare)、股權(quán)集中度(cr1)、股權(quán)制衡度(gqzh)九個(gè)變量對(duì)現(xiàn)金持有

11、水平有顯著影響。最后,通過(guò)對(duì)這九個(gè)指標(biāo)再進(jìn)行聯(lián)合面板回歸,即可構(gòu)造出計(jì)算樣本企業(yè)正常現(xiàn)金持有水平的模型:exp.cashratioit=0.2431-0.1037csubit-0.1869levit+0.0044tobinqit- 0.1255bankdebtit+0.0239divit-0.0693capexit-0.1213mshareit+0.02779cr1it+0.01398gqzhit其中i=1,2…,549;t=2005,…2009。(2)現(xiàn)金持有偏離度的確定本文認(rèn)為上面計(jì)算出的exp.cashratio是各企業(yè)應(yīng)當(dāng)持有的正?，F(xiàn)金水平,若實(shí)際持有水平(cashra-tio)與正常水平不相等,即實(shí)際持有偏離了正常水平,可將這種偏離稱(chēng)為現(xiàn)金持有偏離度(absdevcash),也即實(shí)際水平減去正常水平的差額的絕對(duì)值。 absdevcash=|cashratio-exp.cashratio|用實(shí)際持有水平減去正常水平,并取其大于零的部分稱(chēng)之為