是緊還是松——貨幣政策取向分析

1、_是緊還是松貨幣政策取向分析 摘要：2007年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會議確立了從緊的貨幣政策方向。但2008年國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境出現(xiàn)了前所未有的復(fù)雜局面：經(jīng)濟(jì)增長要求實行擴(kuò)張性的貨幣政策，而不斷加大的通貨膨脹壓力則要求實行緊縮性貨幣政策，貨幣政策陷入了兩難選擇。面對這種情況，是應(yīng)該堅持緊縮性貨幣政策，還是轉(zhuǎn)向擴(kuò)張性貨幣政策？結(jié)論認(rèn)為，抑制通貨膨脹是當(dāng)前各種經(jīng)濟(jì)問題的重中之重，應(yīng)該堅持緊縮性貨幣政策。 關(guān)鍵詞：貨幣政策；緊縮性；通貨膨脹；流動性過剩 2007年12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會議明確指出，宏觀調(diào)控的首要任務(wù)是“防止經(jīng)濟(jì)增長由偏快轉(zhuǎn)為過熱，防止價格由結(jié)構(gòu)性上漲演變?yōu)槊黠@通貨膨脹”1。與之相適應(yīng)，貨幣政策

2、由穩(wěn)健性轉(zhuǎn)變?yōu)榫o縮性，這是10年來我國貨幣政策的首次調(diào)整。然而，進(jìn)入2008年以后，國內(nèi)外的經(jīng)濟(jì)環(huán)境卻出現(xiàn)了前所未有的復(fù)雜局面：一方面，受美國次貸危機(jī)和國內(nèi)雪災(zāi)的影響，我國經(jīng)濟(jì)增長面臨下滑的風(fēng)險；另一方面，1月份的指數(shù)再創(chuàng)新高，國內(nèi)通貨膨脹的壓力繼續(xù)增加。保持經(jīng)濟(jì)高速增長應(yīng)實行擴(kuò)張性貨幣政策，而抑制通貨膨脹則應(yīng)實行緊縮性貨幣政策。一時間，貨幣政策進(jìn)退維谷，研究者眾說紛紜。本文認(rèn)為，當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)運行中面對的最大問題是通貨膨脹，貨幣政策的實施應(yīng)該以抑制通貨膨脹為主要目標(biāo)，央行應(yīng)堅持實行緊縮性貨幣政策。 一、當(dāng)前貨幣政策面對的兩難選擇 目前，我國經(jīng)濟(jì)運行中存在著一對矛盾：一是經(jīng)濟(jì)的高速增長，我國已經(jīng)

3、連續(xù)四年保持兩位數(shù)的增長速度。二是經(jīng)濟(jì)增長由過快轉(zhuǎn)向過熱，面臨通貨膨脹的壓力。而進(jìn)入2008年，我國就面對著前所未有的復(fù)雜經(jīng)濟(jì)形勢。第一，2008年伊始，我國南方十幾個省市遭遇了罕見的特大雪災(zāi)，經(jīng)濟(jì)損失高達(dá)1 11億元，大量農(nóng)作物被毀，公路、建筑、電網(wǎng)等基礎(chǔ)設(shè)施遭到破壞，人民群眾的生產(chǎn)生活受到很大影響，災(zāi)后恢復(fù)生產(chǎn)、重建任務(wù)嚴(yán)峻。第二，通貨膨脹壓力越發(fā)嚴(yán)重。1月指數(shù)達(dá)到71，又創(chuàng)新高。雖然1月份的高數(shù)據(jù)與雪災(zāi)和春節(jié)期間消費高漲以及年末翹尾因素有關(guān)，但應(yīng)該看到，指數(shù)上漲的根本原因是農(nóng)產(chǎn)品及各種生產(chǎn)資料的價格上漲傳遞到下游產(chǎn)業(yè)，引起全面物價上漲。第三，股市波動加大，面臨嚴(yán)重的資金面壓力。進(jìn)入200

4、8年以后，股市波動幅度明顯加大，1月14日開始的三個交易周中，股上證指數(shù)連跌555、808、926，滬深兩市總市值縮水57萬億，而且今年是大小非集中上市年，僅2月份大小非解禁的公司就多達(dá)113家，解禁市值約3 400億元，再加上大型國企接連到股市融資，股市面臨的擴(kuò)容壓力很大。第四，美國次貸危機(jī)影響全球。次貸危機(jī)使全球股市自2007年10月份以來損失約77萬億美元，次貸危機(jī)爆發(fā)3個月后，世界市場的資本總額下降了147，明顯大于1998年對沖基金長期資本管理公司倒閉時的132、1987年華爾街“黑色星期一”的98、1999年巴西貨幣危機(jī)后的61，并且大于2001年911恐怖襲擊、1997年開始的亞

5、洲金融危機(jī)、2001年阿根廷債務(wù)危機(jī)和194年墨西哥比索危機(jī)所造成的損失。第五，世界經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退趨勢，歐美市場消費需求下降以及人民幣升值導(dǎo)致我國出口下降，推動經(jīng)濟(jì)高速增長的動力減弱。 在這樣的背景下，如果實行緊縮性貨幣政策，投資和信貸收縮會導(dǎo)致企業(yè)資金緊張，不利于災(zāi)后重建。而美國連續(xù)大幅降息導(dǎo)致人民幣與美元之間的利差不斷擴(kuò)大，利率倒掛引起國際熱錢大量流入，人民幣升值不斷創(chuàng)新高，需要通過通貨膨脹來釋放人民幣升值的壓力。如果實行擴(kuò)張性貨幣政策，經(jīng)濟(jì)增長速度雖然可以保證，但流動性過剩無法解決，通貨膨脹會變得更為嚴(yán)重。一時間，貨幣政策的走向成為人們討論的焦點。中金、摩根士丹利、德意志銀行、中行等金融機(jī)

6、構(gòu)的宏觀研究報告都認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)當(dāng)前面臨的下滑風(fēng)險更大，貨幣政策應(yīng)該轉(zhuǎn)向，但認(rèn)為，應(yīng)堅持從緊的貨幣政策2。筆者認(rèn)為，雖然當(dāng)前我國面臨復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)形勢，但雪災(zāi)和次貸危機(jī)的影響都是暫時的，防止經(jīng)濟(jì)過熱、抑制通貨膨脹才是宏觀調(diào)控的首要任務(wù)，應(yīng)該堅持緊縮性貨幣政策。 二、實施緊縮性貨幣政策的必要性 明確提出從緊的貨幣政策是在去年12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會議上。但實際上，從2003年下半年開始，我國的貨幣政策已經(jīng)悄然發(fā)生變化。從2003年9月法定存款準(zhǔn)備金率上調(diào)開始，意味著貨幣政策逐漸向緊的方向轉(zhuǎn)變。2007年指數(shù)連續(xù)超過警戒線，而且投資過熱的勢頭絲毫不減，為了抑制流動性過剩、防止物價全面上漲，從結(jié)構(gòu)性通貨膨

7、脹演變成全面通貨膨脹，必須實行緊縮性貨幣政策，它有助于解決以下問題： 1抑制流動性過剩 當(dāng)前，我國經(jīng)濟(jì)面臨的一個重要問題就是流動性過剩。2001年以來，廣義貨幣供給2的增長率一直遠(yuǎn)高于的增長率。近6年來，的平均增長速度為857，而2的增長率則高達(dá)1766，后者為前者的2倍，超出了國際上2供給速度與增長率之間15倍的合理比例3。2008年1月2達(dá)到1894的新高點，刷新了2006年5月份以來近19個月的紀(jì)錄。過量貨幣供給產(chǎn)生的直接后果就是流動性過剩。 實行緊縮性貨幣政策，央行減少名義貨幣供給，在貨幣乘數(shù)的作用下，會引起經(jīng)濟(jì)中的實際貨幣流通數(shù)量幾倍的下降，達(dá)到解決流動性過剩的目的。從2004年到2

8、008年1月，央行先后8次提高存款利率、9次提高貸款利率、15次提高法定存款準(zhǔn)備金率。僅2007年就6次提高存貸款利率、10次提高法定存款準(zhǔn)備金率。 此外，政府還實行了其他一些防止流動性過剩的措施，如2007年6月29日，全國人大常委會表決通過由財政部發(fā)行155萬億元特別國債，用于購買約2 000億美元外匯，作為即將成立的國家外匯投資公司的資本金。2007年7月20日，國務(wù)院決定從8月15日起，將儲蓄存款利息所得個人所得稅稅率由現(xiàn)行的20調(diào)減為5。2008年2月14日，央行在公開市場上發(fā)行了三期央行票據(jù)，共計1 950億元，創(chuàng)近一年以來的最高紀(jì)錄。從這些政策措施可以看出，宏觀調(diào)控措施的目標(biāo)是抑

9、制通貨膨脹。 2抑制企業(yè)過度投資 企業(yè)投資資金來源有兩種，一是自有資金、一是借貸資金。借貸資金的主要提供者是商業(yè)銀行及其他金融機(jī)構(gòu)。貸款利率是企業(yè)通過借貸資金進(jìn)行投資所需要承擔(dān)的成本。貸款利率越高，企業(yè)需要承擔(dān)的利息越多，對投資項目的要求也就越高。因為只有當(dāng)投資項目的預(yù)期收益率超過貸款利率時，企業(yè)進(jìn)行投資才會獲得正收益，否則，企業(yè)投資無法獲得正回報。實行緊縮性貨幣政策，貸款利率提高意味著企業(yè)的投資成本增加，只有預(yù)期收益率高的項目才會上馬，預(yù)期收益率低的項目則被放棄，通過這種方式來減少企業(yè)投資行為，降低投資增速。此外，貨幣政策還會影響信貸的可獲得性。中央銀行收緊銀根意味著商業(yè)銀行及其他金融機(jī)構(gòu)可

10、以進(jìn)行放貸的貨幣量減少，為防止出現(xiàn)呆壞賬，銀行對申請貸款企業(yè)的審查會更嚴(yán)格，企業(yè)貸款變得更困難。無法獲得投資資金則項目無法上馬，也會引起投資下降，防止固定資產(chǎn)盲目擴(kuò)張。尤其在我國商業(yè)銀行及其他金融機(jī)構(gòu)的貸款對象中，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)占有很大的比重。從房地產(chǎn)市場的發(fā)展情況看，近十年來，房地產(chǎn)市場發(fā)展迅猛，房價上漲過快，為防止房地產(chǎn)市場出現(xiàn)泡沫，我國已經(jīng)對房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)行緊的調(diào)控。實行緊縮性貨幣政策會增加房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的貸款難度，提高對開發(fā)企業(yè)的資質(zhì)要求，使房地產(chǎn)市場的調(diào)控變得更加嚴(yán)厲，對發(fā)展得過熱過快的房地產(chǎn)市場會起到一定的抑制作用，有利于降低房價的漲速，調(diào)節(jié)市場平衡。從2007年10月全國樓市開始出

11、現(xiàn)有價無市以來，到2008年2月，全國一線城市的房價大多出現(xiàn)了回調(diào)，深圳、上海等地降幅一度達(dá)到20，2月份，地產(chǎn)龍頭萬科在上海的樓盤銷售開始進(jìn)行降價促銷，雖然只是打了95折，但釋放出的信號不容小覷。 3促進(jìn)居民福利的提高 緊縮性貨幣政策對居民福利的影響比較復(fù)雜。第一，一般來說，在通貨膨脹的情況下才會實行緊縮性貨幣政策。在通貨膨脹率和名義利率、實際利率之間有一個簡化的計算公式：實際利率名義利率通貨膨脹率4。如果經(jīng)濟(jì)中存在通貨膨脹，當(dāng)銀行的名義儲蓄利率小于通貨膨脹率時，儲蓄人所獲得的實際利率為負(fù)值。也就是說，由于物價上漲造成通貨膨脹使儲蓄人的實際收益為負(fù)，儲蓄人的財富減少、經(jīng)濟(jì)福利下降。因此，提高

12、名義儲蓄利率使之能夠抵消通貨膨脹對居民福利水平的負(fù)面影響，可以保障儲蓄人的收益，保持甚至提高居民的福利水平。從目前的情況看，存款利率仍低于通貨膨脹率，儲蓄的實際收益為負(fù)，利率仍有上調(diào)空間。第二，存在通貨膨脹的時候，如果名義工資不變，物價上漲會降低貨幣的實際購買力，人們會感覺錢變得不值錢了，為了抵消通貨膨脹對居民福利水平的負(fù)面影響，需要增加居民的名義收入，提高名義工資。實行緊縮性貨幣政策，減少流通中的貨幣量可以緩解紙幣貶值，減輕通貨膨脹對居民實際購買力的影響。第三，實行緊縮性貨幣政策提高利率水平，可以提高人們的儲蓄傾向，增加居民儲蓄，有助于減少流通中的貨幣量，而且高利率會增加儲蓄人的利息收入。第

13、四，當(dāng)存在通貨膨脹時，人們看到商品的價格上漲，往往會形成物價繼續(xù)上漲的預(yù)期，為了搶到便宜商品，人們會增加現(xiàn)期購買，搶購商品，推動商品價格進(jìn)一步上漲。實行緊縮性貨幣政策，可以降低人們對于物價上漲的預(yù)期，從而降低由于囤積商品而形成的需求，減輕物價進(jìn)一步上漲的壓力，有助于防止出現(xiàn)需求推動型的通貨膨脹。從政策目標(biāo)看，我國實行從緊的貨幣政策是為了抑制流動性過剩，達(dá)到控制物價過快增長的目的，所以從長期來看，保持物價水平穩(wěn)定會提高居民的實際購買力，居民消費會從中受益，而不是受到抑制5。第五，在通貨膨脹下，人們熱衷于多渠道進(jìn)行投資，以實現(xiàn)資產(chǎn)的保值增值。提高法定存款準(zhǔn)備金率會提高人民幣理財產(chǎn)品、貨幣型基金的收

14、益，改善居民的資產(chǎn)組合結(jié)構(gòu)，增加居民的財產(chǎn)性收入，提高人們的福利水平?？傊瑢嵭芯o縮性貨幣政策之后，物價上漲將得到抑制，減輕經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過程中對居民福利的沖擊，有助于保證居民在經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中的福利水平不斷提高。 4保護(hù)股票市場的健康發(fā)展 從緊的貨幣政策對2008年的股市來說當(dāng)然是一個利空消息，但這種影響是間接的。2006年以來的“大牛市”吸引了眾多投資者，許多居民將存款從銀行取出投資到股市，形成“儲蓄大搬家”的現(xiàn)象，這種情況在2007年上半年表現(xiàn)得尤為突出。但是，2007年以來的三次股市大調(diào)整提高了投資者的風(fēng)險意識，而且經(jīng)過兩年多的上漲，目前，我國股市中已經(jīng)積累了一定的風(fēng)險。在這種情況下實行緊縮性

15、貨幣政策會使一部分厭惡風(fēng)險的投資者退出市場，回籠部分資金。但是，實行緊縮性貨幣政策的目標(biāo)是針對流動性過剩而不是股市，而且我國商業(yè)銀行發(fā)放的貸款并不能用于股票買賣，所以，緊縮銀根并不會造成股市資金的大規(guī)模流出，并不會對股市產(chǎn)生很大的影響。任何市場的發(fā)展都是有波動的，從主觀愿望來講，人人都愿意股市不斷上漲，獲取更高的收益。但如果我國的股市一味地單邊上揚，那么潛在的危險是巨大的，一但股市下跌，誰都無法預(yù)測它會跌到什么位置6，日本股市暴跌的前車之鑒不可忘記。雖然近一個月在國內(nèi)外因素的共同作用下，我國股市大幅下挫，同時也要看到，這種調(diào)整也是釋放風(fēng)險的一種反應(yīng)，有利于減少市場中的投機(jī)行為。影響股市好壞的根

16、本因素是上市公司的業(yè)績和國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況，只有我國的經(jīng)濟(jì)能夠保持穩(wěn)定、健康的發(fā)展，企業(yè)能夠不斷提高盈利水平，股市才能維持健康穩(wěn)定的發(fā)展。 5促進(jìn)進(jìn)出口的平衡發(fā)展 在開放經(jīng)濟(jì)中，貨幣政策可以通過匯率變動影響進(jìn)出口進(jìn)而影響總需求。在浮動匯率的情況下，當(dāng)中央銀行收緊銀根時，國內(nèi)利率上升，國外資金流入，從而引起本幣升值，出口減少、進(jìn)口增加，本國總需求下降；在固定匯率的情況下，當(dāng)中央銀行收緊銀根時，為保證本幣不升值，中央銀行必然拋售本幣，按照固定匯率收購?fù)鈳?，于是，本國貨幣供給增加，使貨幣政策的效果打折，原本想要達(dá)到的貨幣政策目標(biāo)就會受到影響7。應(yīng)當(dāng)注意的是，我國近年的經(jīng)濟(jì)增長主要得益于投資增長和貿(mào)易

17、順差。在人民幣不斷升值的背景下，我國出口商品的價格優(yōu)勢會逐漸減小，出口放慢會使得貿(mào)易順差增速下降，外匯儲備的增速也會減慢，從而對基礎(chǔ)貨幣的壓力也會下降。 三、結(jié)論 哲學(xué)講求解決問題要抓主要矛盾。雖然目前我國面臨復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)形勢，但在各種問題中，筆者認(rèn)為，最主要的還是通貨膨脹問題。實行擴(kuò)張性貨幣政策的確可以保持經(jīng)濟(jì)的高速增長，但是經(jīng)過連續(xù)四年的兩位數(shù)增長，我國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)出現(xiàn)過熱，而且這一輪的經(jīng)濟(jì)增長主要依靠國內(nèi)的投資擴(kuò)張和出口拉動，投資規(guī)模不斷擴(kuò)張會導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫，一旦泡沫破裂造成經(jīng)濟(jì)大起大落，引起經(jīng)濟(jì)危機(jī)，那對經(jīng)濟(jì)的危害才是巨大的，日本的經(jīng)歷已經(jīng)向我們說明了這個問題。所以，重要的不是經(jīng)濟(jì)的高速增長而

18、是健康穩(wěn)定的增長，經(jīng)濟(jì)增長不能只看速度。我們的目的是保持經(jīng)濟(jì)長期穩(wěn)定的發(fā)展，短期速度降下來并不是一件壞事，當(dāng)前在出現(xiàn)通貨膨脹跡象的時候，要把抑制通貨膨脹做為經(jīng)濟(jì)工件的重中之重。這就要實行緊縮性貨幣政策，而不是擴(kuò)張性貨幣政策。中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出要按照控總量、穩(wěn)物價、調(diào)結(jié)構(gòu)、促平衡的基調(diào)做好宏觀調(diào)控工作，實際上就是指出了我國宏觀調(diào)控的方向和目標(biāo)，因此，實行緊縮性貨幣政策更有利于我國經(jīng)濟(jì)的長期穩(wěn)定發(fā)展；有利于抑制流動性過剩、防止通貨膨脹；有利于提高人民的福利水平。當(dāng)然，貨幣政策并不是萬能的，它不能解決經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)問題，也不能解決經(jīng)濟(jì)制度問題。它只是對經(jīng)濟(jì)中的總供給和總需求進(jìn)行調(diào)整。它是一種短期政策，要根據(jù)經(jīng)濟(jì)風(fēng)向行事，而不是僵化、教條的固守規(guī)則。做為相機(jī)抉擇的政策工具，對貨幣政策要靈活運用，當(dāng)國內(nèi)國際形勢發(fā)生了變化時，要根據(jù)實際情況及時調(diào)整。 參考文獻(xiàn)： 1 新浪財經(jīng)胡錦濤在中央經(jīng)濟(jì)工作會議上的講話：20071207 2 公培佳，賀江兵加息“站”在十字路口華夏時報，20080218 3 劉明彥單一貨幣政策無力抑制資產(chǎn)泡沫銀行家，2007，（5）：7073 4 美約瑟夫斯蒂格利茨，卡爾沃爾什經(jīng)濟(jì)學(xué)（中譯本）北京：中國人民大學(xué)出版社，2005：732733 5 新浪財經(jīng)貨幣政策從緊將怎樣影響民生：20071207 6 新浪財經(jīng)樊綱談從緊