外國(guó)資產(chǎn)證券化研究論文

1、外國(guó)資產(chǎn)證券化研究論文 【摘要】資產(chǎn)證券化是20世紀(jì)70年代產(chǎn)生于美國(guó)的創(chuàng)新性融資方式，以其卓越的經(jīng)濟(jì)功能為世人所矚目。印度作為亞洲重要的新興市場(chǎng)國(guó)家，近年來其資產(chǎn)證券化的發(fā)展取得了巨大的成就。印度資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展主要分為三個(gè)階段，研究其發(fā)展情況和特點(diǎn)，能夠?yàn)橥切屡d市場(chǎng)的我國(guó)提供某些可資參考的經(jīng)驗(yàn)借鑒。 【關(guān)鍵詞】新興市場(chǎng)印度資產(chǎn)證券化 資產(chǎn)證券化是20世紀(jì)70年代產(chǎn)生于美國(guó)的創(chuàng)新性融資方式，以其卓越的經(jīng)濟(jì)功能為世人所矚目。東南亞金融危機(jī)之后，亞洲各國(guó)和地區(qū)借鑒歐美等國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)，根據(jù)各自的需求對(duì)其進(jìn)行了充分的個(gè)性化發(fā)展。在我國(guó)，各種離岸和在岸的準(zhǔn)資產(chǎn)證券化實(shí)踐起源于上個(gè)世紀(jì)80年代末，證

2、券化產(chǎn)品涉及到多個(gè)領(lǐng)域。然而，到目前為止，我國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展卻不盡如人意，在一些方面，我們不僅落后于許多發(fā)達(dá)國(guó)家，而且還落后于一些新興市場(chǎng)國(guó)家和地區(qū)。 為了進(jìn)一步推進(jìn)我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展，除借鑒歐美等一些資產(chǎn)證券化起步較早國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)之外，我們還可以從另外一個(gè)角度出發(fā)，考察一些新興市場(chǎng)國(guó)家和地區(qū)資產(chǎn)證券化的發(fā)展情況。當(dāng)今世界各國(guó)金融市場(chǎng)的制度框架越來越具有相似性，尤其是在發(fā)展中國(guó)家的新興市場(chǎng)，因?yàn)樵诮ㄔO(shè)初期，它們往往直接移植成熟市場(chǎng)的運(yùn)行制度安排。印度作為亞洲重要的新興市場(chǎng)國(guó)家，近年來其資產(chǎn)證券化的發(fā)展取得了巨大的成就。因此，研究其資產(chǎn)證券化的操作實(shí)踐，分析其資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷程和特點(diǎn)

3、，能夠?yàn)橥前l(fā)展中國(guó)家和新興市場(chǎng)的我國(guó)提供某些有益的經(jīng)驗(yàn)啟示。 一、印度資產(chǎn)證券化發(fā)展的背景 印度的資產(chǎn)證券化交易開始于20世紀(jì)90年代初期。它發(fā)展資產(chǎn)證券化的需求主要集中在三個(gè)領(lǐng)域：抵押支持證券（mbs）、基礎(chǔ)設(shè)施部門以及其它資產(chǎn)支持證券（abs）。印度的銀行等金融機(jī)構(gòu)在向房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施部門融資方面取得了長(zhǎng)足的進(jìn)步，銀行機(jī)構(gòu)向房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施工程提供了大量的資金支持。此時(shí)就很有必要發(fā)展資產(chǎn)證券化和其它一些金融工具以使得銀行等金融機(jī)構(gòu)從最初的大量貸款中解脫出來，并留出空間以支持新的項(xiàng)目融資。另外，隨著90年代初期金融改革的推進(jìn)，金融機(jī)構(gòu)和銀行，特別是非銀行金融公司（nbfcs），開始蜂擁進(jìn)軍

4、金融零售業(yè)務(wù)，并因此產(chǎn)生了大量極為相似的資產(chǎn)，比如汽車貸款和信用卡等。這也導(dǎo)致了一些機(jī)構(gòu)嘗試進(jìn)入資產(chǎn)支持證券市場(chǎng)。但從當(dāng)時(shí)的情況來看，印度發(fā)展資產(chǎn)證券化還存在一些法律上的、監(jiān)管上的和心理上的亟待解決的問題。 二、印度資產(chǎn)證券化發(fā)展的歷程 從20世紀(jì)90年代初期起步開始，直到2000年，印度才出現(xiàn)第一單抵押資產(chǎn)證券（mbs）產(chǎn)品。從資產(chǎn)證券化的規(guī)模、交易的數(shù)量以及法律和監(jiān)管的規(guī)范程度來看，印度資產(chǎn)證券化的發(fā)展可以分為三個(gè)階段。 1、早期嘗試階段 1992年，hdfc與if&fs（infrastructureleasingandfinancialservices）簽訂了一份諒解備忘錄，由hdfc作

5、為貸款管理中介向機(jī)構(gòu)投資者出售消費(fèi)貸款資產(chǎn)。盡管這次交易因?yàn)榉傻膹?fù)雜性而最終成為泡影，但它卻代表著印度資產(chǎn)證券化的最初嘗試。在隨后的幾年中，印度資產(chǎn)證券化市場(chǎng)構(gòu)造了各種各樣的非抵押資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。在20世紀(jì)90年代的大部分時(shí)間中，汽車資產(chǎn)證券化都是印度市場(chǎng)的主流，但是自從2000年以后，住房抵押支持證券（rmbs）開始成為市場(chǎng)的主要形式。 然而，從最初的資產(chǎn)證券化交易流程來看，其中很多程序并不規(guī)范，投資組合只是從資產(chǎn)負(fù)債表的一個(gè)發(fā)起人轉(zhuǎn)到另一個(gè)發(fā)起人，因此當(dāng)時(shí)的資產(chǎn)證券化交易只能稱作為“準(zhǔn)資產(chǎn)證券化交易”。最初的資產(chǎn)證券化交易包括這樣一個(gè)規(guī)定：即通過直接分配途徑（thedirectassig

6、nmentroute）為投資者提供向發(fā)起人以及新的貸款銷售追索的權(quán)力。它是按照真實(shí)銷售的概念進(jìn)行構(gòu)造的，但這并不能構(gòu)成真正的破產(chǎn)隔離。 總的來看，印度早期的資產(chǎn)證券化嘗試并不是太成功。首先，資產(chǎn)證券化交易的數(shù)量和規(guī)模都非常的小。在20世紀(jì)90年代，每年大約僅有6到7單資產(chǎn)證券化交易，每單交易的規(guī)模平均僅為45億盧比。其次，從投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的客戶群體看，其中僅有一兩家機(jī)構(gòu)投資者，大部分都是個(gè)人投資者。最后，印度資產(chǎn)證券化產(chǎn)品缺少可供交易的二級(jí)市場(chǎng)和相應(yīng)的法律規(guī)范。 2、快速發(fā)展階段 2000年之后，由于消費(fèi)金融的迅速發(fā)展，印度資產(chǎn)證券化規(guī)模呈現(xiàn)出指數(shù)化增長(zhǎng)的趨勢(shì)。2002年至2005年，資產(chǎn)

7、證券化市場(chǎng)急速擴(kuò)大，累積增長(zhǎng)率接近100。每年大約有近75單的資產(chǎn)證券化交易，每單交易的規(guī)模業(yè)上升到平均190億盧比左右。圖1說明了這種增長(zhǎng)的趨勢(shì)。 對(duì)照2003年標(biāo)準(zhǔn)普爾關(guān)于亞洲資產(chǎn)證券化的數(shù)據(jù)，可以看出，如果以規(guī)模為標(biāo)準(zhǔn)，那么印度已經(jīng)成為亞洲第二（日本除外）的資產(chǎn)證券化國(guó)家。盡管印度與韓國(guó)之間的差距是巨大的，但在整個(gè)2004年，印度資產(chǎn)證券化市場(chǎng)持續(xù)快速擴(kuò)大。2004年上半年，資產(chǎn)證券化的規(guī)模就超過了1000億盧比，這幾乎是上年同期的4倍。2005年，印度結(jié)構(gòu)化金融（structuredfinance）的市場(chǎng)規(guī)模及交易數(shù)量分別增長(zhǎng)了121和41。其中，資產(chǎn)支持證券（abs）市場(chǎng)規(guī)模從200

8、4年的809億盧比上升到2005年的2229億盧比，abs是資產(chǎn)證券化市場(chǎng)中最大的分類產(chǎn)品，占到2005年整個(gè)結(jié)構(gòu)化金融市場(chǎng)的72。（見表1） 3、發(fā)展的新時(shí)期 2005年，印度財(cái)政部長(zhǎng)在他的預(yù)算報(bào)告中講到：第一，將會(huì)對(duì)證券法中“證券”的定義做出修正，以允許資產(chǎn)證券化工具的交易；第二，將任命一個(gè)委員會(huì)以監(jiān)管債券和證券交易的所有方面。這使得當(dāng)年的資產(chǎn)證券化熱浪進(jìn)一步升溫，印度資產(chǎn)證券化規(guī)模繼續(xù)急速增長(zhǎng)。一些創(chuàng)新性交易，比如預(yù)付保護(hù)產(chǎn)品分類，在市場(chǎng)上不斷涌現(xiàn)。2006年初，rbi（reservebankofindia）頒布的新指導(dǎo)文件是印度資產(chǎn)證券化發(fā)展史上具有里程碑意義的事件。該指導(dǎo)文件鼓勵(lì)發(fā)起

9、人（originators）有效的解決構(gòu)造資產(chǎn)證券化交易中可能的潛在成本問題；并且，它還鼓勵(lì)資產(chǎn)證券化交易中的第三方參與；另外，一些在全球結(jié)構(gòu)化金融市場(chǎng)（structuredfinancemarket）中廣泛應(yīng)用的概念，比如中層（mezzanine）債務(wù)以及重新包裝的ptcs等，現(xiàn)在已經(jīng)被印度資產(chǎn)證券化市場(chǎng)所采用。然而，根據(jù)rbi頒布的新指導(dǎo)文件，大部分的印度資產(chǎn)證券化發(fā)行必須延遲，這將在一定程度上放緩資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展。隨著證券合同監(jiān)管法案的修正，這種狀況可能會(huì)得到改善。 三、印度資產(chǎn)證券化發(fā)展歷程對(duì)我國(guó)的啟示 第一，加快我國(guó)資產(chǎn)證券化的立法工作，改革相關(guān)配套法律法規(guī)。印度資產(chǎn)證券化發(fā)展立

10、法的過程，是典型的“試點(diǎn)與立法平行推進(jìn)，摸著石頭過河”的模式。在印度資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展的第一和第二階段，實(shí)際上當(dāng)時(shí)的條件并不成熟，也不存在完備的有利于資產(chǎn)證券化交易的法律法規(guī)，甚至在2006年新的rbi關(guān)于資產(chǎn)證券化的指導(dǎo)文件出臺(tái)之前，對(duì)于整個(gè)交易程序都沒有很好的界定。由于法律的復(fù)雜性，印度第一單資產(chǎn)證券化交易最終以失敗告終。但是，由于印度屬于英美法系，通過對(duì)許多法律條款的變通和靈活應(yīng)用，印度資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展也取得了巨大的成就。當(dāng)前，在我國(guó)實(shí)施資產(chǎn)證券化，所可能遇到的最大問題也是法律問題。這一方面是指資產(chǎn)證券化交易與現(xiàn)行的法律制度之間的沖突，另一方面是指相關(guān)法律法規(guī)的缺乏。目前，我國(guó)相繼出

11、臺(tái)了信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法和金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法，但是，這些“辦法”的立法層次較低，不是國(guó)務(wù)院頒布的條例或經(jīng)全國(guó)人大立法。而涉及資產(chǎn)證券化有很多問題需要解決，不是簡(jiǎn)簡(jiǎn)單單通過一兩個(gè)試點(diǎn)和出臺(tái)一些臨時(shí)性的管理辦法和規(guī)定就能解決問題的。畢竟資產(chǎn)證券化屬于結(jié)構(gòu)性融資，結(jié)構(gòu)主要指的是相應(yīng)的法律關(guān)系，是要以相關(guān)法律法規(guī)作為依托的。 第二，推動(dòng)資產(chǎn)證券化品種的多樣性發(fā)展。從對(duì)印度資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的分析來看，印度資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的迅速發(fā)展是與其市場(chǎng)上資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的多樣性分不開的。在資產(chǎn)證券化發(fā)展初期，資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品的政策導(dǎo)向色彩特別的濃重，主要是為了解決不良資產(chǎn)問題，但也限制了資產(chǎn)證券

12、化的規(guī)模。隨著產(chǎn)品類型的豐富，產(chǎn)品的多樣性有效地增加了市場(chǎng)的廣度和深度，印度的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)也開始進(jìn)入高速發(fā)展的階段。特別是在2005年印度財(cái)政部長(zhǎng)發(fā)表其預(yù)算報(bào)告之后，一些創(chuàng)新性交易，比如預(yù)付保護(hù)產(chǎn)品分類，在市場(chǎng)上不斷涌現(xiàn)，這極大的推動(dòng)了印度資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展。目前，我國(guó)能夠也有動(dòng)力進(jìn)行證券化的資產(chǎn)已經(jīng)很多，比如房地產(chǎn)貸款、企業(yè)各種應(yīng)收賬款、銀行不良資產(chǎn)、信用卡應(yīng)收賬款、汽車貸款等等，都可以成為資產(chǎn)證券化的標(biāo)的資產(chǎn)。具體發(fā)展的品種，可以考慮轉(zhuǎn)手證券、不動(dòng)產(chǎn)抵押擔(dān)保債券、支付債券、住宅抵押貸款債權(quán)證券、汽車貸款債權(quán)證券化等資產(chǎn)擔(dān)保證券、以及租賃債權(quán)、消費(fèi)型貸款債權(quán)、企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化產(chǎn)品等

13、。 第三，重視發(fā)揮政府在資產(chǎn)證券化中的導(dǎo)向作用。印度資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的高速發(fā)展是與印度政府的大力支持分不開的。銀行等金融機(jī)構(gòu)投資住房抵押支持證券（rmbs）票據(jù)的一個(gè)關(guān)鍵動(dòng)力是：為了達(dá)到rbi確立的“優(yōu)先部門借款”的標(biāo)準(zhǔn)。rbi規(guī)定，銀行等金融部門必須完成向三個(gè)優(yōu)先發(fā)展部門（即房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施和農(nóng)業(yè)部門）貸款的任務(wù)。一些銀行機(jī)構(gòu)，特別是私有銀行，可能達(dá)不到rbi要求的向這三個(gè)部門貸款的規(guī)模，因此就投資住房抵押支持證券作為向房地產(chǎn)貸款的補(bǔ)充。 其實(shí)，除印度外，其它國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)也表明，在資產(chǎn)證券化初始階段，政府的作用是至關(guān)重要的，借助于政府和國(guó)家信用吸引投資者是資產(chǎn)證券化成功的秘訣之一。在包括美國(guó)在內(nèi)的許多市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家中，政府發(fā)展mbs都包含了很多公共政策目標(biāo)，如支持中低收入居民購(gòu)房、促進(jìn)住房金融穩(wěn)定和住宅產(chǎn)業(yè)發(fā)展等。應(yīng)通過具有政府背景的機(jī)構(gòu)作擔(dān)保，當(dāng)然如能突破擔(dān)保法的規(guī)定，允許政府在資產(chǎn)證券化過程中承擔(dān)一定的保證責(zé)任，對(duì)于關(guān)系國(guó)計(jì)民生的重大資產(chǎn)證券化項(xiàng)目的實(shí)施，以及增加對(duì)投資者的吸引力，提高投資者購(gòu)買資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的認(rèn)可度，都是很有幫助的。 【參考文獻(xiàn)】 1古川令治、張明：資產(chǎn)證券化手冊(cè)