公司管理層收購(gòu)融資改革論文

1、公司管理層收購(gòu)融資改革論文 一、現(xiàn)行金融體制對(duì)管理層收購(gòu)融資的影響 金融體制對(duì)管理層收購(gòu)融資產(chǎn)生重要的影響。美國(guó)分業(yè)經(jīng)營(yíng)的金融體制和經(jīng)濟(jì)中占主導(dǎo)作用的借貸資本決定了美國(guó)管理層收購(gòu)融資模式為債權(quán)人主導(dǎo)型的；英國(guó)的混業(yè)經(jīng)營(yíng)、權(quán)益資本占主導(dǎo)的金融體制導(dǎo)致的管理層收購(gòu)融資模式為權(quán)益投資者主導(dǎo)型的。同樣，現(xiàn)行的金融體制決定了中國(guó)企業(yè)的融資方式、途徑和融資結(jié)構(gòu)，進(jìn)而影響管理層收購(gòu)的融資選擇。 1銀行信貸是企業(yè)主要融資方式 銀行是中國(guó)金融體系中最重要的機(jī)構(gòu)，2001年銀行信貸在gdp中所占比重為13。69，而同期股票融資占gdp的133，企業(yè)債券融資占016。銀行貸款一直是中國(guó)企業(yè)最主要的融資來(lái)源，而公開(kāi)發(fā)

2、行股票、企業(yè)債券在企業(yè)融資比例中所占比例很少。 2企業(yè)融資手段單一 中國(guó)企業(yè)的融資渠道主要有內(nèi)源性融資、銀行貸款、非銀行金融機(jī)構(gòu)貸款、發(fā)行普通股、企業(yè)債券和可轉(zhuǎn)換公司債券等。由于國(guó)家對(duì)發(fā)行企業(yè)債券、可轉(zhuǎn)換公司債券、普通股等有嚴(yán)格的業(yè)績(jī)、規(guī)模和盈利能力要求，并且主要支持國(guó)有企業(yè)發(fā)展，并不適用于一般企業(yè)，因此現(xiàn)行金融體制下管理層收購(gòu)的融資工具還很單一。 3分業(yè)經(jīng)營(yíng)體制下向企業(yè)提供權(quán)益融資的機(jī)構(gòu)少 中國(guó)金融體制實(shí)行嚴(yán)格分業(yè)經(jīng)營(yíng)，即銀行、證券、工商業(yè)相互獨(dú)立，限制了銀行、證券機(jī)構(gòu)作為投資機(jī)構(gòu)參與管理層收購(gòu)的空間。現(xiàn)行金融制度只允許一些信托投資公司和工商企業(yè)參與對(duì)企業(yè)的權(quán)益投資，而信托市場(chǎng)經(jīng)過(guò)整頓，目前

3、信托投資公司已經(jīng)所剩不多。風(fēng)險(xiǎn)投資公司在中國(guó)也尚處于起步階段，投資品種和規(guī)模都比較小，這些特征決定了我國(guó)上市公司管理層收購(gòu)融資的特點(diǎn)：債務(wù)融資以銀行貸款為主，管理層個(gè)人籌資是權(quán)益融資的主要來(lái)源，管理層收購(gòu)融資工具單一。 為了分析現(xiàn)行金融體制對(duì)上市公司管理層收購(gòu)融資的具體影響，本文選取截至2002年公開(kāi)披露進(jìn)行管理層收購(gòu)的9家上市公司作為樣本，對(duì)其融資特征、融資工具選擇等進(jìn)行分析。 二、上市公司管理層收購(gòu)融資的特征 表1分別從收購(gòu)資金、融資情況和收購(gòu)后股權(quán)質(zhì)押等三個(gè)方面，概述了9起上市公司管理層收購(gòu)的融資情況。 這些交易體現(xiàn)了如下特征： 1從公開(kāi)披露信息看，管理層收購(gòu)資金大部分來(lái)自管理層自籌資金

4、 從交易情況看，管理層為收購(gòu)成立的新公司注冊(cè)資本都比較高，其中，洞庭水殖、特變電工、勝利股份、鄂爾多斯、宇通客車(chē)等5家公司的注冊(cè)資本均高于收購(gòu)所需資金。并且，管理層在這些收購(gòu)平臺(tái)公司中所占權(quán)益比例高，只有洞庭水殖的受讓方有20權(quán)益屬于外來(lái)機(jī)構(gòu)投資者融資。由于這些收購(gòu)平臺(tái)公司都是新成立的公司，注冊(cè)資本較好地反映了內(nèi)部現(xiàn)金流，據(jù)此可以判斷中國(guó)上市公司的管理層收購(gòu)的資金大部分來(lái)源于管理層自籌。 此外，管理層為收購(gòu)粵美的、深方大、佛塑股份等三家公司而新成立公司，其注冊(cè)資本都遠(yuǎn)低于收購(gòu)所需資金，但在公開(kāi)披露信息中，這些公司都宜稱(chēng)收購(gòu)所需資金用自籌資金支付。 而美國(guó)、英國(guó)等典型管理層收購(gòu)中，所需資金只有大

5、約510來(lái)自于管理者，大部分資金通過(guò)外部借款和機(jī)構(gòu)投資者投資解決。 表1上市公司管理屢收購(gòu)的融資概況 上市公司 收購(gòu)所需資金(萬(wàn)元) 收購(gòu)方融資情況 收購(gòu)后股權(quán)質(zhì)押 粵美的估計(jì)約42953萬(wàn)元(其中，未披露價(jià)格部分以凈資產(chǎn)計(jì)，估計(jì)約10845萬(wàn)元 用于收購(gòu)成立的開(kāi)聯(lián)公司注冊(cè)資本2213萬(wàn)元，美托公司注冊(cè)資本1036.87萬(wàn)。據(jù)比估計(jì)大約有3億元資金超過(guò)外部融資解決。 開(kāi)聯(lián)、關(guān)托均進(jìn)行了股權(quán)質(zhì)押貸款，其中關(guān)托貸款32億元 總轉(zhuǎn)讓價(jià)格34490.2萬(wàn)元 用于收購(gòu)的董事長(zhǎng)熊建明控股的邦林公司注冊(cè)資本3000萬(wàn)元，中高層管理人員和技術(shù)人員組成的時(shí)利和公司注冊(cè)資本1978。0992萬(wàn)元。據(jù)此估計(jì)大約有2

6、9億元債務(wù)融資。 邦林、時(shí)利和公司均進(jìn)行了股權(quán)質(zhì)押 洞庭水殖716335萬(wàn)元 受讓者泓鑫投資注冊(cè)資本8000萬(wàn)元人民幣，凈資產(chǎn)3074675萬(wàn)元(未經(jīng)審計(jì))。其中，管理層占該公司80%股份。特變電工658688萬(wàn)元 受讓者為管理層成立的上海宏聯(lián)創(chuàng)業(yè)，注冊(cè)資本8500萬(wàn)元，所有者權(quán)益84444萬(wàn)，其中，特變電工董事長(zhǎng)張新出資560萬(wàn)元、總經(jīng)理葉軍出資180萬(wàn)元、副總經(jīng)理肖永康出資120 萬(wàn)元、副總經(jīng)理霄霆出資50萬(wàn)元、總會(huì)計(jì)師尤智才出資150萬(wàn)元、監(jiān)事會(huì)主席魏玉貴出資120萬(wàn)元，下屬于公司負(fù)責(zé)人共出資2901萬(wàn)元。約9600萬(wàn)元 管理層為收購(gòu)成立的勝利投資注冊(cè)資本11億元，其中，其中徐建國(guó)、馬瑩

7、、隋立祖、王鵬、袁澤沛、劉鐘各持股350萬(wàn)股(分 別占本公司總股本的318%)，為并列第一大股；盂慶勇等其他37名自然人股東分別持股34575萬(wàn)股至65萬(wàn)股不等。 32457198萬(wàn)元 由22個(gè)管理層出資成立的佛山富碩投資注冊(cè)資本22362萬(wàn)元。通過(guò)分期付款方案，首次付款全部自有資金2236萬(wàn)元。還需支付約21億元承諾在1年內(nèi)全部付清。 約需4億元收購(gòu)第一股東全部權(quán)益 管理層和員工持有的東民公司全部股份，注冊(cè)資本433294萬(wàn)元 收購(gòu)價(jià)未披露 上市公司第一大股東擬轉(zhuǎn)讓給管理層發(fā)起的上海宇通，以及河南建業(yè)。手續(xù)報(bào)批期間，將持有的上市公司股份先托管給上 海宇通。上海宇通注冊(cè)資本120358萬(wàn)元，2

8、3個(gè)出資人中，有21個(gè)為公司員工，河南建業(yè)注冊(cè)資本3000萬(wàn)元。 披露了部分收購(gòu)價(jià)格 上市公司第二大股東寧波輕工集團(tuán)的控股公司和管理層聯(lián)合成立寧波富邦公司，以吸收合并方式收購(gòu)上市公司第一大股東，并收購(gòu)第二大股東67%股份，收購(gòu)資金99648萬(wàn)元。上海城開(kāi)公司收購(gòu)第二大股東15%股份。完成后，富邦公司共持有上市公司287%股份，成為第一大股東。 2個(gè)人融資是管理層收購(gòu)資金的重要來(lái)源 管理層用于成立平臺(tái)公司的資金大部分來(lái)自個(gè)人融資。中國(guó)管理層收入水平相對(duì)較低，據(jù)統(tǒng)計(jì)，2001年上市公司高管平均年薪僅為81595元。在上市公司的管理層收購(gòu)中，管理層參與收購(gòu)的人股資金動(dòng)輒上百萬(wàn)，多則上千萬(wàn)，例如特變電

9、工的收購(gòu)中，董事長(zhǎng)張新個(gè)人出資560萬(wàn)，下屬子公司負(fù)責(zé)人出資達(dá)1216萬(wàn)，而根據(jù)公開(kāi)披露信息，張新2001年的年薪僅為9萬(wàn)元。因此，合理的推測(cè)是管理層收購(gòu)的資金大量來(lái)源于個(gè)人借款，例如向親朋好友借款，用個(gè)人資產(chǎn)向銀行作抵押貸款、以個(gè)人信譽(yù)向其他企業(yè)融資等，個(gè)人融資成為管理層收購(gòu)資金的重要來(lái)源。佛塑股份在管理層收購(gòu)的公告中，明確宣稱(chēng)收購(gòu)所需資金由管理層自行通過(guò)借款、貸款解決。 3外部權(quán)益資奉較少參與管理層收購(gòu) 在典型的管理層收購(gòu)中，收購(gòu)資金除了依靠大量的借貸以外，還可以通過(guò)吸收機(jī)構(gòu)投資者、個(gè)人投資等權(quán)益資本形式，共同參與管理層收購(gòu)，例如在英國(guó)，外部權(quán)益資本可以占整個(gè)管理層收購(gòu)融資的40左右。在以

10、上案例中，除洞庭水殖的管理層收購(gòu)利用了20的外部機(jī)構(gòu)投資者權(quán)益資本，其他收購(gòu)活動(dòng)全部依靠管理層自籌資金人股解決。 4股權(quán)質(zhì)押成為管理層收購(gòu)再融資的重要手段 在已經(jīng)完成管理層收購(gòu)后，一些注冊(cè)資本低于收購(gòu)資金的受讓人都進(jìn)行了再融資，例如收購(gòu)粵美的的美托、開(kāi)聯(lián)公司都進(jìn)行了股權(quán)質(zhì)押，其中，美托公司股權(quán)質(zhì)押貸款32億元，與收購(gòu)所需資金缺口相差無(wú)幾。深方大的收購(gòu)者邦林、時(shí)利和公司也進(jìn)行了股權(quán)質(zhì)押貸款。收購(gòu)平臺(tái)公司大量再融資只是一種“以新賬還舊賬”行為。 5分期付款具有賣(mài)方融資的性質(zhì) 分期付款作為一種融資技巧，被應(yīng)用到管理層收購(gòu)中。如佛塑股份管理層收購(gòu)中，收購(gòu)平臺(tái)富碩公司通過(guò)分期付款方式，解決收購(gòu)資金不足的

11、問(wèn)題。通過(guò)與原第二大股東協(xié)商，在簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議后，支付首期轉(zhuǎn)讓款，恰好略等于富碩公司的注冊(cè)資本，而承諾在股權(quán)過(guò)戶時(shí)支付余款13764萬(wàn)元，另外在一年內(nèi)付清剩余的16457.19日萬(wàn)元。通過(guò)分期付款，實(shí)施管理層收購(gòu)的富碩公司得到了賣(mài)方16457.198萬(wàn)元的1年期融資。 相對(duì)于西方國(guó)家典型的管理層收購(gòu)融資結(jié)構(gòu)，中國(guó)上市公司管理層收購(gòu)融資手段單一，過(guò)分依賴管理層自有資金，權(quán)益資本、借貸資金在融資中所占的份額很小。這些特征與中國(guó)現(xiàn)行金融制度密切相關(guān)。 三、上市公司管理層收購(gòu)的融資來(lái)源分析 結(jié)合部分上市公司管理層收購(gòu)公開(kāi)披露信息和實(shí)地調(diào)研，可以將上市公司管理層收購(gòu)的融資來(lái)源大體分為以下幾個(gè)部分： 1

12、。個(gè)人抵押(質(zhì)押)貸款 商業(yè)銀行對(duì)個(gè)人的貸款主要是一些創(chuàng)業(yè)貸款、消費(fèi)貸款等，并不允許將貸款直接用于購(gòu)買(mǎi)上市公司股票。但是，個(gè)人通過(guò)資產(chǎn)抵押、票據(jù)質(zhì)押獲得銀行貸款并投資設(shè)立一個(gè)用于管理層收購(gòu)的平臺(tái)公司(spc，即specialpurposecomply)，可以避開(kāi)這種限制。目前，上市公司管理層收購(gòu)大量利用這種形式進(jìn)行融資。 2私人借貸 私人借貸也是上市公司管理層收購(gòu)融資的重要途徑，一般在親朋好友之間進(jìn)行。在中國(guó)，除了商業(yè)銀行和國(guó)家允許的非銀行金融機(jī)構(gòu)，任何企業(yè)和個(gè)人都不能進(jìn)行信貸。但事實(shí)上，私人之間的借款一直普遍存在，據(jù)人民銀行廣州分行的調(diào)查，2001年轄區(qū)內(nèi)十個(gè)地區(qū)的私人借貸金額高達(dá)59億元。

13、在缺乏銀行信貸支持的情況下，管理層大量依靠私人借貸解決收購(gòu)所需高額資金。私人借貸一般不需要信用擔(dān)保，低息或者免息。鑒于私人借貸的普遍性，最高人民法院的司法解釋規(guī)定，只要私人借貸的利息低于人民銀行規(guī)定的同期貸款利息即屬于合法借貸關(guān)系，可獲得法律保護(hù)。 3民間金融借貸 民間金融是以金融機(jī)構(gòu)形式進(jìn)行的有組織金融交易，只是這種組織沒(méi)有經(jīng)過(guò)監(jiān)管當(dāng)局的審批，處于地下和半地下?tīng)顟B(tài)，主要有信息公司、互助金會(huì)、當(dāng)鋪等形式存在。此外，還有部分企業(yè)利用閑置資金進(jìn)行短期拆借。這些機(jī)構(gòu)為管理層收購(gòu)提供融資，一般不需要資產(chǎn)抵押或擔(dān)保，但利息往往較高，人行廣州分行2001年的調(diào)查結(jié)果表明，88的民間金融信貸屬于信用貸款，利

14、息大多在1040之間。管理層收購(gòu)中也部分利用了民間金融信貸作為短期過(guò)渡貸款(hidploan)，并在實(shí)施收購(gòu)后通過(guò)上市公司股權(quán)質(zhì)押等方式獲得銀行資金后歸還。 4信托機(jī)構(gòu)融資 雖然新頒布的(信托投資公司管理辦法)允許信托投資公司參與企業(yè)兼并重組的中長(zhǎng)期貸款，但在調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，在已經(jīng)實(shí)施的上市公司管理層收購(gòu)融資中，信托投資公司比較謹(jǐn)慎，較少參與。隨著上市公司管理層收購(gòu)逐漸咸為市場(chǎng)熱點(diǎn)，一些信托投資公司開(kāi)始涉足管理層收購(gòu)融資業(yè)務(wù)，新華信托在2002年11月宣布成立了總規(guī)模5億元的信托基金，其中2億元用于對(duì)管理層收購(gòu)的貸款和權(quán)益投資。 5利用收購(gòu)平臺(tái)公司進(jìn)行股權(quán)融資 (公司法)規(guī)定，管理層及其他自然人、

15、信托投資公司、非金融投資企業(yè)都可以發(fā)起設(shè)立股份有限公司、有限責(zé)任公司，參與對(duì)普通股的權(quán)益投資。因此，管理層通過(guò)發(fā)起設(shè)立收購(gòu)的平臺(tái)公司，并引入一些機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人的權(quán)益投資，間接為管理層收購(gòu)提供權(quán)益融資。目前，管理層個(gè)人出資、投資公司融資、風(fēng)險(xiǎn)投資公司、工商企業(yè)的投資等是管理層收購(gòu)權(quán)益融資的主要形式。與發(fā)達(dá)國(guó)家不同的是，由于中國(guó)實(shí)行分業(yè)經(jīng)營(yíng)的金融制度，銀行、股票投資基金、社?；?、保險(xiǎn)公司、證券公司等都不能對(duì)非金融企業(yè)進(jìn)行中長(zhǎng)期投資，限制了管理層收購(gòu)權(quán)益融資的范圍和規(guī)模。 四、推進(jìn)配套金融制度改革，優(yōu)化管理層收購(gòu)融資工具 豐富、創(chuàng)新中國(guó)企業(yè)管理層收購(gòu)融資工具，有賴于配套的金融制度改革。借鑒西方發(fā)

16、達(dá)國(guó)家管理層收購(gòu)使用的融資工具，并結(jié)合中國(guó)企業(yè)管理層收購(gòu)的現(xiàn)實(shí)融資需要，通過(guò)金融制度改革，創(chuàng)新管理層收購(gòu)融資工具，為企業(yè)綜合利用多種融資工具、組合風(fēng)險(xiǎn)和收購(gòu)成本提供了可能，這將有利于促進(jìn)管理層收購(gòu)的健康、快速發(fā)展。 1推進(jìn)信用評(píng)級(jí)，促進(jìn)信用貸款發(fā)展 在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，信用作為商品在市場(chǎng)上被大量生產(chǎn)、銷(xiāo)售，并通過(guò)法律、社會(huì)懲戒制度，使正面信用積累成為擴(kuò)大信用交易的動(dòng)力，負(fù)面信用傳播成為約束失信人的威懾力，從而形成市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行機(jī)制的重要組成部分。信用評(píng)級(jí)中介機(jī)構(gòu)通過(guò)對(duì)企業(yè)、個(gè)人信用狀況連續(xù)、全面、客觀和中立的評(píng)估，不斷向社會(huì)提供信用信息，成為推動(dòng)信用機(jī)制建設(shè)的重要環(huán)節(jié)。發(fā)達(dá)國(guó)家流行的信用貸款正是建立在

17、信用評(píng)級(jí)基礎(chǔ)上的，穆勒、鄧白氏、標(biāo)準(zhǔn)普爾、菲奇等信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信用評(píng)級(jí)，對(duì)于銀行貸款、公司發(fā)行債券、股權(quán)投資級(jí)別等產(chǎn)生著重要影響。 中國(guó)商業(yè)銀行進(jìn)行信用貸款的主要障礙在于缺乏權(quán)威、公正的社會(huì)評(píng)級(jí)中介。信用評(píng)級(jí)中介機(jī)構(gòu)在中國(guó)發(fā)展的時(shí)間不長(zhǎng)，1997年才成立了9家信用評(píng)級(jí)公司，其專(zhuān)業(yè)化水平難以在短期內(nèi)得到社會(huì)普遍認(rèn)同。商業(yè)銀行大多在對(duì)貸款對(duì)象進(jìn)行內(nèi)部評(píng)級(jí)的基礎(chǔ)上，發(fā)放信用貸款，范圍僅限于一些盈利狀況良好、有長(zhǎng)期業(yè)務(wù)聯(lián)系、存在良好信貸記錄的客戶，限制了信用貸款的發(fā)展。尤其是在管理層收購(gòu)中，企業(yè)信用涉及到對(duì)管理層的個(gè)人能力、道德、職業(yè)操守，以及企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況、重組后利潤(rùn)提升空間等的判斷，依靠銀行自身的經(jīng)

18、驗(yàn)難以完成信用評(píng)估，限制了銀行對(duì)管理層收購(gòu)提供短期信用貸款。因此，推進(jìn)信用評(píng)級(jí)和社會(huì)信用機(jī)制建立，不僅有利于促進(jìn)信用貸款，而且對(duì)于擴(kuò)大企業(yè)債券發(fā)行種類(lèi)、范圍，以及優(yōu)先股的發(fā)行具有重要意義。信用體系是建設(shè)一個(gè)國(guó)家金融體系的重要環(huán)節(jié)，對(duì)于推動(dòng)管理層收購(gòu)融資工具的創(chuàng)新發(fā)揮基礎(chǔ)性作用。 2逐步放寬商業(yè)銀行貸款的有關(guān)限制 中國(guó)人民銀行1996年發(fā)布了貸款通則，成為規(guī)范商業(yè)銀行貸款的重要規(guī)章。隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的逐步建立、完善，金融體制改革深化和金融業(yè)的對(duì)外開(kāi)放，結(jié)合管理層收購(gòu)融資發(fā)展的需要，貸款通則的部分條款需要進(jìn)行適當(dāng)?shù)卣{(diào)整。從商業(yè)銀行的現(xiàn)實(shí)經(jīng)營(yíng)狀況看，2002年17月，四家國(guó)有商業(yè)銀行存貸比逐月下降，

19、超額存款準(zhǔn)備金串高達(dá)，11，商業(yè)銀行存款向投資轉(zhuǎn)化成為提高中資商業(yè)銀行效率的關(guān)鍵。貸款通則對(duì)管理層收購(gòu)融資的限制主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面： 第一，對(duì)股權(quán)投資的限制 貸款通則要求借款人不得用貸款從事股本權(quán)益性投資，也不得使用貸款在有價(jià)證券、期貨等方面進(jìn)行投機(jī)經(jīng)營(yíng)。這項(xiàng)規(guī)定的實(shí)質(zhì)是限制貸款向權(quán)益投資轉(zhuǎn)化，隔離信貸與投資風(fēng)險(xiǎn)。隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展，股權(quán)投資日益成為社會(huì)最重要的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)之一，而商業(yè)銀行一直是中國(guó)企業(yè)最主要的融資渠道。人為地限制貸款流向投資市場(chǎng)，不利于企業(yè)通過(guò)正當(dāng)?shù)耐緩将@得融資，同時(shí)不利于銀行貸款的有效使用。事實(shí)上，從上市公司管理層收購(gòu)融資的現(xiàn)狀看，一些信用社、股份制商業(yè)銀行已經(jīng)開(kāi)始涉足對(duì)企

20、業(yè)權(quán)益投資貸款，在佛塑股份的管理層收購(gòu)中就明確披露利用了金融機(jī)構(gòu)貸款融資。 第二，貸款利率的限制 貸款通則還規(guī)定貸款利率須在中國(guó)人民銀行貸款利率的上下限內(nèi)。其主要目的是防止高利貸。利率作為一種風(fēng)險(xiǎn)和收益對(duì)稱(chēng)的金融工具，具有調(diào)節(jié)資源分配的重要作用。利率市場(chǎng)化是一種世界潮流，也是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的客觀要求，主要發(fā)達(dá)國(guó)家大多推行利率市場(chǎng)化政策。隨著中國(guó)金融改革的深化，股份制商業(yè)銀行、外資銀行等多種所有制銀行進(jìn)入市場(chǎng)，對(duì)利率市場(chǎng)化提出了現(xiàn)實(shí)要求。在西方國(guó)家管理層收購(gòu)的融資中，次級(jí)貸款等一些從屬債的利率較高，一般比銀行同業(yè)貸款利率高3。54。利率市場(chǎng)化使管理層收購(gòu)從屬債務(wù)融資成為可能。 第三，對(duì)信用貸款的限

21、制 貸款通則還規(guī)定，除委托貸款以外，借款人須提供擔(dān)保，信用貸款僅限于一些“確能還債”的企業(yè)。信用在西方國(guó)家被作為一種商品，不同的信用水平在表示貸款風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也對(duì)應(yīng)一定的貸款利率。適當(dāng)放開(kāi)對(duì)商業(yè)銀行信用貸款的限制，有助于推動(dòng)商業(yè)銀行的市場(chǎng)化運(yùn)作，并推動(dòng)管理層收購(gòu)等資產(chǎn)重組活動(dòng)。 3放寬企業(yè)債券的發(fā)行限制 在美國(guó)、英國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家，企業(yè)債券是管理層收購(gòu)最常用的融資工具。正是因?yàn)槔鴤陌l(fā)行，推動(dòng)了以高財(cái)務(wù)杠桿為特征的管理層收購(gòu)的興起。根據(jù)1993年的(企業(yè)債券管理?xiàng)l例)，中國(guó)企業(yè)發(fā)行債券存在諸多限制：連續(xù)三年的盈利記錄；獲得國(guó)家計(jì)委的發(fā)行額度；必須用于企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，不能進(jìn)行股票投資和風(fēng)險(xiǎn)投資；利率最多只能高于同期居民存款利率的40；債券的種類(lèi)單一，可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行門(mén)檻更高，發(fā)行對(duì)象僅限于國(guó)有大中型企業(yè)。 在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)債券不僅是企業(yè)融資的重要手段，其自身也是與一定風(fēng)險(xiǎn)、信用和收益對(duì)應(yīng)的金融產(chǎn)品，發(fā)行、定價(jià)、利率、交換等都體現(xiàn)了市場(chǎng)的運(yùn)行規(guī)律。因此，在社會(huì)市場(chǎng)信用體系逐步建立的情況下，適當(dāng)放寬企業(yè)債券的發(fā)行限制，用市場(chǎng)化的方式確定企業(yè)債券發(fā)行、定價(jià)、利率等，有助于培育機(jī)構(gòu)投資者，同時(shí)拓寬企業(yè)融資渠道，對(duì)于推動(dòng)管理層收購(gòu)尤其具有重要意義. 4探索次級(jí)債務(wù)工具 在西方發(fā)達(dá)國(guó)家，次級(jí)債(subordi