海外上市可行性分析報告

目錄一、中國企業(yè)海外上市的途徑5（一）上市方式的選擇51、中國企業(yè)在境外直接公開發(fā)行上市52、涉及境內權益的境外公司在境外上市（紅籌方式）53、借殼上市64、存托憑證（“DR“）上市65、海外上市方式的綜合對比7（二）國家政策對境外上市的影響71、監(jiān)管部門對民營企業(yè)境外上市政策回顧72、“456”上市要求93、并購新政策104、“124”規(guī)定105、對海外上市的監(jiān)管趨勢11二、香港資本市場及新加坡資本市場12（一）香港主板及創(chuàng)業(yè)板121、香港主板與創(chuàng)業(yè)板市場概況122、香港聯交所上市的中國股份市值總值及集資量統(tǒng)計數據13（二）新加坡主板及自動報價市場151、新加坡主板與自動報價市場概況152、中國概念股在新加坡資本市場的表現16（三）兩地資本市場上市規(guī)則比較171、香港主板與創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則比較172、新加坡主板與自動報價市場上市規(guī)則比較19（四）2004年兩地新上市中國企業(yè)的統(tǒng)計數據191、兩地新上市比較192、兩地新上市籌資額比較203、兩地新上市行業(yè)比較204、兩地新上市時間比較215、兩地上市周期對比216、兩地上市費用對比217、兩地2004年新上市市盈率比較226、兩地新上市企業(yè)性質比較227、兩地新上市的特點與區(qū)別總結23三、公司海外上市方案對比分析24（一）上市方案的選擇，是整體第二上市，還是分拆上市241、分拆上市分析242、整體上市分析253、建議26（二）上市模式的選擇，是直接上市，還是紅籌上市261、紅籌上市的攔路虎“124”條例262、直接上市在外匯監(jiān)管加強形勢下的主流模式273、建議27（三）是上主板，還是創(chuàng)業(yè)板271、“456”上市要求掛牌境外主板的拌腳石272、香港創(chuàng)業(yè)板不接受第二上市283、A股上市公司可否在新加坡自動報價市場第二上市仍有懸念284、中國證監(jiān)會A股境外第二上市的態(tài)度295、建議29（四）上市地點的選擇291、選擇境外上市地點應考慮的因素292、公司是選擇香港上市，還是選擇新加坡上市303、建議32（五）上市面臨的困難及阻力321、可轉債問題對境外上市的影響322、A股上市公司的身份對申請境外第二上市的負面影響323、“456”上市要求對境外上主板的影響32四、總結33一、中國企業(yè)海外上市的途徑（一）上市方式的選擇1、中國企業(yè)在境外直接公開發(fā)行上市中國企業(yè)在境外直接公開發(fā)行上市主要是指，中國企業(yè)將現有資產存量和業(yè)務進行重組，在境內設立股份有限公司，并以H股、N股及S股等形式在境外上市。采取這種方式在境外上市，必需同時符合我國證券法律及境外上市地的證券監(jiān)管要求。一般來講，以這種方式申請上市的企業(yè)需經過必要的重組，相應的程序也會較為煩瑣，申請的時間也可能會較長。但是，正因為需經過這些相對嚴格的程序，申請企業(yè)一旦獲準在境外上市，將能夠比較容易地獲得投資者的信任。2、涉及境內權益的境外公司在境外上市（紅籌方式）通過這種方式實現境外上市的公司主要包括以下三類第一類是涉及境內權益的純境外公司，比如外國企業(yè)在中國境內有投資項目，而包含這家外國企業(yè)的集團在國外上市就會涉及到中國的境內權益；第二類主要是一些民營企業(yè)出于各種考慮，在香港或通常所說的“免稅天堂“百慕大或開曼群島等地注冊境外公司，并由其擁有境內企業(yè)的股權，而上市主體是境外企業(yè)；第三類是帶有中國國資背景在香港上市的紅籌股公司。采用這種方式在香港上市有如下優(yōu)勢（1）由于無需報中國證監(jiān)會審批，也無須像直接上市的中國企業(yè)那樣在時隔半年后才能進行增發(fā)，企業(yè)上市后能夠更為容易和迅捷地進行第二次融資及后續(xù)融資；（2）上市企業(yè)可靈活利用包括可轉換債券在內的多種金融融資工具進行籌資，這比較適合中國企業(yè)在高速發(fā)展狀態(tài)下對資金的持續(xù)需求；（3）上市企業(yè)可自由設計和執(zhí)行如管理層期權計劃等員工激勵機制，從而加強公司對員工的吸引力，并獲得適合公司發(fā)展所需的高級人才；（4）由于這種上市方式具有良好的退出機制，企業(yè)在上市前及上市后更容易引進策略投資者及合作伙伴；（5）在香港上市規(guī)則規(guī)定的6至12個月禁售期結束后，控股股東持有的股票可以在市場上進行交易。但國家外匯管理局2005年1月24日發(fā)布的關于完善外資并購外匯管理有關問題的通知將對紅籌上市方式帶來較大沖擊，過去審批較為簡單的紅籌上市，在前期重組期間，將被一道道審批卡住腳步?；玖鞒淌?，首先，民營老板以個人名義在境外設立公司要到外管局審批；其次，以境外公司并購境內資產，要經過商務部、發(fā)改委與外管總局三道審批。很顯然，通知的發(fā)布暗示了國家不鼓勵紅籌股上市的態(tài)度，這也可能會影響國外風險投資商對國內企業(yè)的投資1。另外，以前發(fā)改委頒步的有關境外投資項目核準暫行管理辦法和外商投資項目核準暫行管理辦法也給紅籌上市造成了一定的阻礙。3、借殼上市借殼上市是大公司向小公司注入相當規(guī)模資產，目標讓這部分資產實現上市并獲得融資。其中如果作為購入方的小公司是一家上市公司，被收購的大公司是非上市公司或非在當地上市的公司，那么這種收購實質上就變成了大公司披著小公司原有的上市公司外衣上市，這就是所謂借殼上市或后門上市。借殼本身可以避開繁雜的上市審批程序，手續(xù)也相對簡便，因而為不少民營企業(yè)所選擇。但是這種上市方式在挑選安全的殼資源方面存在一定的風險。另外，借殼并不能帶來資金，因此如需要融資，也還必須經歷發(fā)行新股的審批程序。4、存托憑證（“DR“）上市存托憑證（簡稱DR），又稱存券收據或存股證，是指在一國證券市場流通的代表外國公司有價證券的可轉讓憑證，屬公司融資業(yè)務范疇的金融衍生工具。以股票為例，存托憑證的產生是，某國的上市公司為使其股票在外國流通，就將一定數額的股票，委托某一中間機構（通常為一銀行，稱為保管銀行或受托銀行）保管，由保管銀行通知外國的存托銀行在當地發(fā)行代表該股份的存托憑證，之后存托憑證便開始在外國證券交易所或柜臺市場交易。存托憑證的當事人，在國內有發(fā)行公司、保管機構，在國外有存托銀行、證券承銷商及投資人。從投資人的角度來說，存托憑證是由存托銀行所簽發(fā)的一種可轉讓股票憑證，證明定數額的某外國公司股票已寄存在該銀行在外國的保管機構，而憑證的持有人實際上是寄存股票的所有人，其所有的權力與原股票持有人相同。存托憑證一般代表公司股票，但有時也代表債券。中國企業(yè)通過存托憑證從美國市場融資已有10多年的歷史，其中有中國電信股份有限公司、中芯國際集成電路制造有限公司、中國聯通股份有限公司、攜程旅行網等數十家公司。在過去的10年中，中國企業(yè)通過這一革新性的融資產品，在紐交所、納斯達克等上市，在國際資本市場取得的資本高達70億美元。存托憑證市場的流動性大，具備長期增長的實力，因而成為發(fā)展迅速的金融工具。據摩根大通的統(tǒng)計，在過去12年里，存1“國家外匯管理局的通知對民企境外紅籌上市影響幾何”，中國經營報托憑證的交易量每年都刷新紀錄。2003年，存托憑證的交易量高達350億股，2004年的交易量超過400億股。存托憑證在亞洲的發(fā)展也很快。去年前3季度，亞洲的市場規(guī)模達535億美元。獲準辦理存托憑證的銀行門檻較高。目前在全球僅有4家銀行辦理存托業(yè)務。他們是摩根大通、花旗銀行、紐約銀行和德意志銀行。1927年推出世界第一個存托憑證項目的摩根大通占全球41的市場份額2。存托憑證三大優(yōu)點一、市場容量大、籌資能力強。以美國存托憑證為例，在美國發(fā)行ADR的公司能在短期內籌集到大量的外匯資金，有利于拓寬公司的股東基礎，提高其長期籌資能力，提高證券的流動性并分散風險。二、發(fā)行一級ADR的手續(xù)簡單、發(fā)行成本低。對股份公司而言，采用一級ADR和144A規(guī)則發(fā)行的一級ADR方式無需到SEC登記注冊，不受發(fā)行地嚴格的上市要求的限制，也無需按美國GAP要求進行審計。三、提高公司知名度、為日后在國外上市奠定基礎。通過在國外發(fā)行一級ADR，公司可以擴大其在國外市場上的知名度，提高公司產品和服務的形象，從而增加股東對公司的信任和興趣，為日后直接在外國市場上發(fā)行證券奠定基礎。5、海外上市方式的綜合對比直線IPO（H股）曲線IPO（紅籌股）海外借殼上市操作便捷性國內審批繁瑣增加了海外注冊手續(xù)，但規(guī)避了國內審批規(guī)避了國內審批，但資產業(yè)務注入難度大中國政府的標準和監(jiān)管高，十分嚴格，并經常受宏觀產業(yè)政策影響低，基本規(guī)避了監(jiān)管和宏觀產業(yè)政策影響基本規(guī)避了監(jiān)管和宏觀產業(yè)政策影響費用成本正常增加了海外注冊相關的費用，但可享受稅收優(yōu)惠殼成本較高融資便利性及金額直接實現融資直接實現融資一般即時再融資難度很大操作周期正常短于直線IPO較短（二）國家政策對境外上市的影響1、監(jiān)管部門對民營企業(yè)境外上市政策回顧回顧中國證券監(jiān)管部門對民企境外上市的態(tài)度，核心問題是一是要不要報中證監(jiān)2存托憑證成我企業(yè)登陸國際資本市場主要工具，HTTP/WWWENORTHCOMCN審批；二是怎樣報中證監(jiān)審批。而其焦點又在于一是對民營企業(yè)的態(tài)度；二是對境外造殼（繞道）方式上市的態(tài)度3。（1）要不要報中證監(jiān)中國證監(jiān)會及其他有關部門對這一問題的態(tài)度是一貫的。即境內企業(yè)以任何形式境外上市，均應報中國證監(jiān)會審批，主要適用法律是證券法第二十九條和九七紅籌指引。九七紅籌指引（即1997年6月20日公布的國務院關于進一步加強在境外發(fā)行股票和上市管理的通知）對境外上市各主要方式，均作出報中證監(jiān)審批和備案的要求。及至2000年6月中證監(jiān)發(fā)布的關于涉及境內權益的境外公司在境外發(fā)行股票和上市有關問題的通知中，則進一步重申了九七紅籌指引的精神。1999年7月1日生效的證券法，則在第29條中明確指出凡在中國境內注冊并從事經營業(yè)務的企業(yè)，無論其是否為外資背景，外資比例如何，凡欲直接或間接到境外發(fā)行證券或者將其證券在境外上市交易的公司，其上市材料必須經由中國證監(jiān)會的審批。（2）怎樣報中證監(jiān)審批。1999年，中國證監(jiān)會改變了以往主要針對國企實行的預選制，而實行申報審批制。并在兩份文件中對申報審批程序作出規(guī)定如下1999年7月14日中證監(jiān)關于企業(yè)申請境外上市有關問題的通知中對各種類型企業(yè)以任何方式尋求境外上市之申請和批準程序作出了規(guī)定。同年9月21日，證監(jiān)會公布了香港創(chuàng)業(yè)板上市審批程序，內容大同小異。（3）中證監(jiān)對繞道上市的態(tài)度在1993年和1994年的有關文件中，境外造殼上市（即繞道方式）只是眾多境外上市途徑中的一種。政策方面并無特別之處。只是均需證券監(jiān)管部門審批。九七紅籌批引中第三條規(guī)定凡將境內企業(yè)資產通過收購、換股、劃轉以及其他任何形式轉移到境外中資非上市公司或者境外中資控股上市公司在境外上市，以及將境內資產通過先轉移到境外中資非3監(jiān)管部門對民營企業(yè)境外上市政策回顧，HTTP/WWWLAWWALKERNET上市公司再注入境外中資控股上市公司在境外上市，境內企業(yè)或者中資控股股東的境內股權持有單位應當按照隸屬關系事先經省級人民政府或者國務院有關主管部門同意，并報中國證監(jiān)會審核后，由國務院證券委按國家產業(yè)政策、國務院有關規(guī)定和年度總規(guī)模審批。但這一規(guī)定中，對企業(yè)大股東轉為境外身份，成立境外公司，進而收購或置換境內資產，實現境外公司以境內資產及業(yè)績上市的，并無明確規(guī)定。于是97年后，特別是1999年開始，幾十家境內企業(yè)（以民營企業(yè)居多），采取這一方式“繞道”上市。裕興事件，也促使中證監(jiān)對這一上市方案作出明確表態(tài)“鼓勵直接上市，不提倡間接上市，更反對繞道行為”。2000年6月9日，中國證監(jiān)會發(fā)布了關于涉及境內權益的境外公司在境外發(fā)行股票和上市有關問題的通知通稱“證監(jiān)會72號文件”，要求有關境外發(fā)行股票和上市事宜不屬于國務院關于進一步加強在境外發(fā)行股票和上市管理的通知通稱“國務院21號文件”規(guī)定情形的，適用證監(jiān)會72號文件，由中國律師出具法律意見書。中國證監(jiān)會受理境內律師就有關境外發(fā)行股票和上市事宜出具的法律意見書，經過一定程序后，由證監(jiān)會法律部函復律師事務所，其格式是“我們對公司在境外發(fā)行股票及上市不提出異議”。據此，業(yè)界人士遂將其通稱為“無異議函”。“無異議函”的監(jiān)管制度是針對2000年初民營企業(yè)裕興科技電腦控股有限公司，采用在境外注冊公司的辦法，繞道在香港創(chuàng)業(yè)板上市的情況而出臺的，實施的主要目的是為了防止國有資產及中國境內資產被非法轉移，控制中國境內資產通過境外上市流失的情況。2003年4月1日，中國證監(jiān)會發(fā)出通知，不再出具境外上市中國法律無異議函，至此由“裕興事件”引發(fā)的“無異議函時代”隨之宣告終結。2、“456”上市要求長期以來，我國政府對中資企業(yè)直接海外上市及其上市募集資金運用要求非常嚴格。中國企業(yè)赴海外上主板，需要先滿足中國證監(jiān)會于1999年7月14日發(fā)布的關于企業(yè)申請境外上市有關問題的通知（“1999年通知”）中規(guī)定的上市門檻要求。即要求上市企業(yè)需“凈資產不少于4億人民幣，籌資額不少于5000萬美元，過去一年稅后利潤不少于6000萬元人民幣”，俗稱“456”上市要求。這些要求，對擬上市企業(yè)的規(guī)模和經營業(yè)績提出了較高的標準，一般來講新興的快速發(fā)展中的民營企業(yè)，以及某些中小型國有企業(yè)都很難達到這一標準。但是，據香港聯交所的介紹，在“456要求”中，中國證監(jiān)會更看重“4”和“6”的指標，而且在有關香港上市的文章中，也有作者提到“中國證監(jiān)會根據申請境外上市企業(yè)的特定情況，在某些情況也可能對不符合456上市要求的企業(yè)給予一定程度的豁免。3、并購新政策為了配合中國入世后外商在中國的投資及適應國際投資新趨勢，鼓勵多渠道引進外資，近年來國家不斷完善了外商投資相關的法律機制。其中，2003年4月20日起實施的外國投資者并購境內企業(yè)暫行規(guī)定的出臺，除了為外商在華收購境內企業(yè)提供了明確的規(guī)管法律框架外，也可被視為國家對國內民營企業(yè)利用境外資金轉型為海外控股模式，繼而安排海外上市（即“紅籌股”）的重組活動的規(guī)管新政策。這一并購規(guī)定對并購股權提供了明確的規(guī)范，體現在兩個方面一是給予了民營企業(yè)清晰導向，在轉型為海外控股的運作上應予遵守的基本法則；二是對擬轉型為海外控股的民營企業(yè)給予了操作上的嚴格限制。例如，股權轉讓方及受讓方必須遵循評估價值作為定價的依據，不可再只因應雙方的商業(yè)意愿，自由決定低于評估價值的對價；受讓方在特定時限內必須向轉讓方支付對價；對價匯進中國境內的記錄應由外匯管理部門監(jiān)管并出具證明。實際上，該規(guī)定中的部分重要條文與以往中國證監(jiān)會發(fā)出的“無異議函”的審查基礎是一致的。在符合上述規(guī)范的前提下，安排具有上市資格的民營企業(yè)轉型為海外控股模式，間接在海外上市是可行的。4、“124”規(guī)定為維護國際收支平衡，確保跨境資本合規(guī)有序流動，國家外匯管理局2005年1月24日發(fā)布關于完善外資并購外匯管理有關問題的通知，該通知規(guī)定如下（1）境內居民境外投資直接或間接設立、控制境外企業(yè)，應參照境外投資外匯管理辦法的規(guī)定辦理審批、登記手續(xù)。（2）根據外國投資者并購境內企業(yè)暫行規(guī)定，境內居民為換取境外公司股權憑證及其他財產權利而出讓境內資產和股權的，應取得外匯管理部門的核準。未經核準，境內居民不得以其擁有的境內資產或股權為交易對價取得境內外企業(yè)股權及其他財產權利。（3）各分局、外匯管理部在辦理外資并購設立的外商投資企業(yè)外匯登記時，應重點審核該境外企業(yè)是否為境內居民設立或控制，是否為并購標的企業(yè)擁有同一管理層。對于境內居民通過境外企業(yè)并購境內企業(yè)設立的外商投資企業(yè)，各分局、外匯管理部應將外匯登記申請上報總局批準。（4）對于境內居民通過境外企業(yè)并購境內企業(yè)設立并已辦理外匯登記的外商投資企業(yè)，各分局、外匯管理部應列出詳細名單，對該類企業(yè)的驗資詢證、轉股收匯外資外匯登記、股東貸款登記、利潤匯出、利潤再投資、股權轉讓等情況實施重點監(jiān)控，發(fā)現問題，要及時查處。從以上規(guī)定中可以看出，該通知增加了過去審批較為簡單的紅籌上市的前期重組工作的難度，這對欲紅籌上市的公司及原本大力推動紅籌方式的境外中介機構將帶來較大沖擊。以國內某家電連鎖企業(yè)的借殼上市案例說明124通知對民營企業(yè)曲線上市的影響，同時該影響也涉及紅籌上市方式。該企業(yè)借殼上市的步驟是首先，將準備上市的資產打包裝入一家在中國注冊的“殼“公司A，再將該公司的65股權轉讓給一家境外公司B，再讓香港上市公司C收購該境外公司B的全部股權。在整個借殼上市過程的第一個重組環(huán)節(jié)中，該家電連鎖企業(yè)在BVI注冊B和D公司應參照境外投資外匯管理辦法的規(guī)定辦理審批、登記手續(xù)，以個人名義在境外設立公司，必須到地方外匯管理局審批。124通知規(guī)定，“各分局、外匯管理部在辦理由外資并購設立的外商投資企業(yè)外匯登記時，應重點審核該境外企業(yè)是否為境內居民所設立或控制，是否與并購標的企業(yè)擁有同一管理層“，顯然該案例中，在BVI注冊的B公司和D公司是由境內居民設立和控制，與并購標的A公司擁有同一管理層，這是通知所重點審查的范圍。而對重組中的第二環(huán)節(jié)“境外企業(yè)并購境內資產或股權“，“原先的做法是按照外國投資者并購境內企業(yè)暫行規(guī)定到商務部進行審批，在外管局備份“，新的規(guī)定是，“境內居民為換取境外公司股權憑證及其他財產權利而出讓境內資產和股權的，應取得外匯管理部門的核準。未經核準，境內居民不得以其擁有的境內資產或股權為交易對價取得境外企業(yè)股權及其他財產權利?！斑@意味著A公司的股權轉讓給在英屬處女群島注冊的BVI公司B，這一交易過程需要取得外匯管理部門的核準。在通知發(fā)布后，該接殼上市案例中最關鍵的資產重組的二個步驟都必須通過外匯管理部門批準，如果按照目前情形看，由于存在明顯的關聯交易，通過批準的可能性并不高，可見該通知的實施，確實加大了民營企業(yè)海外上市的難度和不確定性。5、對海外上市的監(jiān)管趨勢4內地企業(yè)在海外上市長期以來都面臨著誠信的考驗，從2001年末以來，海外上市內地民營企業(yè)歐亞農業(yè)、超大農業(yè)、中國稀土等相繼遭受財務造假質疑，有些已被證實有商業(yè)犯罪行為，而這些企業(yè)全部是海外注冊的離岸公司。最近中航油新加坡公司期貨交易驚曝55億美元巨虧，香港廉政公署拘捕創(chuàng)維集團董事會主席黃宏生，這同時發(fā)生在2004年11月30日的兩大事件，使眾多已經或正爭赴海外上市的中國內地企業(yè)，再一次被推向重大誠信危機的峰口浪尖。從已披露的情況看，這些在海外上市的中國內地企業(yè)先后出事，主要是在公司治理結構、監(jiān)管透明度和運行效率等方面存在重大漏洞。中國內地企業(yè)在治理結構等方面的種種先天不足，海外投資者其實并不陌生。一個典型的例證是，但凡內地大型企業(yè)欲赴海外上市，都會引來國際投資銀行巨頭爭相搶奪，而最終無論由誰承銷這些企業(yè)的股票，其招股說明書均會有一個明確的風險提示上市企業(yè)的內地控股母公司，可能采取“與投資者利益不一致的行為“。所以，只要內地的上市公司治理、監(jiān)管透明度和運行效率沒有得到明顯的改善之前，管理層對于企業(yè)海外上市的監(jiān)管力度不會放松，嚴格監(jiān)管將是未來較長一段時間內的趨勢。二、香港資本市場及新加坡資本市場當大量的中國企業(yè)將目光轉向海外市場，面對各地市場不同的上市標準、監(jiān)管要求與文化特色，應該如何做出選擇呢下面，我們總結了中國企業(yè)赴海外上市最多的香港、新加坡兩個資本市場的不同特色，結合2004年兩地新上市中國企業(yè)的統(tǒng)計數據，對兩個資本市場做了一個詳細的比較，以便能選擇更適合公司上市的地點。（一）香港主板及創(chuàng)業(yè)板1、香港主板與創(chuàng)業(yè)板市場概況創(chuàng)業(yè)板市場和主板市場是同屬聯交所管理而市場目的有所不同的兩個股票市場，因此，兩者既有許多的共同之處，又不可避免地存在一些差異。兩個市場的共同點主要表現在公司上市的基本要求和運作程序方面。比如，兩市場可接受的司法地區(qū)均為香港、百慕大、開曼群島及中華人民共和國；均要求確定公司上市的保薦人；均要求引發(fā)招股章程且項目詳情大體一致；上市文件中均需載有申報會計4“國家外匯管理局的通知對民企境外紅籌上市影響幾何”，中國經營報師的報告；均負有持續(xù)披露責任，需按要求進行業(yè)務公布；均需接受證監(jiān)會的調查與監(jiān)管，遵守公開權益條例；均要對投資者實施教育及推廣活動；上市公司均應是現時的聯交所會員，并通過中央結算系統(tǒng)進行結算與交收等。主板市場與創(chuàng)業(yè)板市場的最大差異是兩者的市場目的不同，主板市場目的眾多，包括為較大型和基礎較佳以及具有盈利記錄的公司籌集資金；創(chuàng)業(yè)板市場則主要為有主線業(yè)務的成長性公司籌集資金，行業(yè)類別及公司規(guī)模不限。市場目的的差異宣示了兩市場不同的市場定位，兩者的其他差異則都是這一差異的延伸與細化。與主板比較，香港創(chuàng)業(yè)板有如下特點1、不設最低盈利要求。但需顯示公司有兩年的“活躍業(yè)務記錄“，上市時股票市值需達到4600萬港元。2、有具體的業(yè)務目標聲明。須列載公司整體業(yè)務目標，解釋如何在兩年內達到該目標。3、買者自負原則。創(chuàng)業(yè)板是針對充分了解市場的投資者為對象，遵循買者自負的原則。4、需要有兩名執(zhí)行董事。兩名執(zhí)行董事通常是社會名流，主要起監(jiān)督作用，不擔任任何管理職務。5、嚴格的信息披露。但是，我們也應看到香港創(chuàng)業(yè)板的高風險性，由于公眾持有的股數太少，導致股票流通性差，成交不活躍，香港創(chuàng)業(yè)板流通指數從開設之初到現在已下跌50。同時由于創(chuàng)業(yè)板公司無盈利要求，七成上市公司的發(fā)行價在2港元左右，這與國內A股市場的發(fā)行有較大區(qū)別。2、香港聯交所上市的中國股份市值總值及集資量統(tǒng)計數據從香港聯交所網站公布的歷年來中國股份市值及集資量統(tǒng)計數據來看（詳見下表），在創(chuàng)業(yè)板，無論是市值總值還是集資額，H股都明顯高于紅籌股，這說明，中國企業(yè)在香港創(chuàng)業(yè)板上市偏向于直接上市方式，即H股方式。在主板市場，紅籌股的市值總值也明顯高于H股，而且紅籌股的總集資額也高于H股，但H股方式的首發(fā)集資額卻高于紅籌股。這說明H股在首發(fā)市盈率及市場追捧程度上要高于紅籌股，但在后續(xù)融資能力上明顯弱于紅籌股，出現這種情況也是因為H股在再融資的時間上受到香港聯交的限制，另一方面也可看出紅籌股在市場活躍性方面要強于H股，這也是因為部分紅籌股在上市前期已引入戰(zhàn)略投資者，可見戰(zhàn)略投資在對公司治理等方面是起到了相當的作用。中國股份市值總值統(tǒng)計主板（百萬港元）中國股份集資額統(tǒng)計主板中國股份市值總值統(tǒng)計創(chuàng)業(yè)板中國股份集資額統(tǒng)計創(chuàng)業(yè)板注1、中國股份市值統(tǒng)計數據截至2005年3月；2、中國股份集資額統(tǒng)計中2005年數據為暫定。（二）新加坡主板及自動報價市場1、新加坡主板與自動報價市場概況新加坡取得國際金融中心地位的時間與香港大體一致，也得益于石油美元的大量累積和國內制度與政策的自由開放。從這個意義上講，新加坡在金融市場發(fā)展方面是香港最大的也是最直接的競爭對手。新加坡交易所成立于1973年，為亞洲影響較大、效益較好的一家交易所。目前的交易所組建于1999年12月，由新加坡證券交易所與新加坡國際金融交易所合并而成，成為亞太地區(qū)第一家擁有權與交易權分立且整合證券與期貨兩方面業(yè)務的交易所，從會員制改組為公司制。2000年11月成為亞太地區(qū)第一家通過公開發(fā)行及配售方式上市的交易所。新加坡交易所的所有變革意味著向市場化經營方向的大跨步，為所有上市公司的快速融資提供更為全面、更高效率的市場體系。新加坡二板市場的建設與美國以外的其他市場相比，起步較早。由新加坡股票交易所建立的自動報價市場，于1987年2月18日正式運作，完全采用計算機無票交易方式。該市場的目的也同樣是為那些具有良好發(fā)展前景的中小型公司提供籌集資金的便利，以支持其業(yè)務的擴展。而且上市企業(yè)經擴展，各方面情況達到主板市場的要求時，可以申請轉為主板市場上市。二板市場的上市標準相對較為寬松和靈活，對上市公司沒有具體的規(guī)模要求，入市的成本和年度費用也比較低。例如，雖然該市場要求上市公司有3年以上的經營記錄，但在其上市計劃中并不強制要求包括盈利預測數字。準備進入二板市場的企業(yè)在進行公眾募股以前，須向社會公布招股說明書，詳細介紹公司狀況、歷史、經營業(yè)務和財務狀況；而已擁有足夠的合適股東和資本，不實施公眾募股的企業(yè)，則須準備一份與招股說明書類似的通告交易所，以供公眾查閱。1988年3月，SESDAQ市場與美國NASDA市場聯網，從而使新加坡投資者可以直接買賣美國場外交易市場的上市股票。2、中國概念股在新加坡資本市場的表現在2001年至2003年5月期間，沒有中國企業(yè)在新加坡上市，從2004年開始，大量中國民營企業(yè)選擇赴新加坡上市，而新加坡政府也明確表示歡迎中國企業(yè)來新上市。截至2005年3月，中國企業(yè)在新加坡交易所上市公司共計71家，除天津中新藥業(yè)及張家港駿馬化纖是以S股方式上市外，其余均以紅籌方式操作上市。其中首發(fā)上市64家，反向收購3家，二次掛牌4家。中國公司發(fā)行市盈率（20012005年3月）24171034市盈率202001年到2005年3月20日，58家中國公司在新交所首發(fā)上市，它們的市盈率情況中國公司數目11247913151919356871199319941995199619971998199920002001200220032004FEB05分別為低于8倍的24家；介于810倍的17家，1015倍的10家，1520倍的3家，高于20倍市盈率的4家。新交所71家中國上市公司名錄如下制造業(yè)天津中新藥業(yè)、廣州越秀、亞細亞陶瓷、亞洲創(chuàng)建、鷹牌控股、進升、上海聯合水泥、源光亞明國際、大眾食品、聯合食品、鴻國國際、翔峰控股、迪森股份、中國乳業(yè)、建光電子、新浦化學、華夏科技、中國食品工業(yè)、凱新達、三瑞控股、東明控股、赫比國際、天圜營養(yǎng)集團、中國軟包裝控肥肉、麥達新控股、新湖濱控股、化纖科技、稽山控股、亞洲藥業(yè)、雪城國際、臨沂震元紙業(yè)、萬德國際、八方電信國際控股、中國利達工業(yè)、中國吉龍、上海亞洲、中嘉國際、豐彩集團、辰通智能、峻凰生化科技、南方包裝、東方食品、佑康食品國際、科瑪國際、駿馬化纖、中國時裝、虎威集團、海洋國際交通/基建/通訊中翔路橋、中遠投資、亞洲電力、潤汛通信商業(yè)貿易中航油、蛇口招商港務、妍華控股服務業(yè)電子科技軟件、新達科技、亞洲環(huán)保、金迪生物科技、星雅集團、聯合環(huán)保技術、雙威通訊、神州石油科技、中輝控股、華南資訊科技、亞洲水務科技房地產中國招商亞太龍置地農業(yè)光兆工業(yè)建筑業(yè)華地控股2005年新上市公司至2005年3月4日目前在新加坡證券市場表現較好的兩只藥業(yè)中國概念股為天津中新藥業(yè)及亞洲制藥，它們的交易市場盈率在14倍左右。亞洲制藥是2004年上市的新股，它在上市前得到了亞馬遜投資的支持，所以其市場表現不錯，而且IPO市盈率也高于平均水平，是2004年最為成功的案例之一。（三）兩地資本市場上市規(guī)則比較1、香港主板與創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則比較主板創(chuàng)業(yè)板盈利要求過往三年合計5,000萬港元盈利（最近一年須達2,000萬港元，再之前兩年合計須達到3,000萬港元不設盈利要求營業(yè)記錄須具備三年業(yè)務記錄須顯示公司有兩年的“活躍業(yè)務記錄”主線業(yè)務無有關具體規(guī)定，但實際上，主線業(yè)務的盈利必須符合最低盈利的要求須主力經營一項業(yè)務而非兩項或多項不相干的業(yè)務。不過，涉及主線業(yè)務的周邊業(yè)務是容許的有關營業(yè)記錄規(guī)定的彈性處理聯交所只對若干指定類別的公司如基建公司或天然資源公司放寬三年業(yè)務記錄的要求，或在特殊情況下，具最少兩年業(yè)務記錄的公司也可放寬處理聯交所只接受基建或天然資源公司或在特殊情況下公司的“活躍業(yè)務記錄”少于兩年；總資產或市值超過5億港元的公司允許一年業(yè)務目標聲明并無有關具體規(guī)定，但申請人須列出一項有關未來計劃及展望的概括說明須載列申請人的整體業(yè)務目標，并解釋公司如何計劃于上市那一個財政年度的余下時間及其后兩個財政年度內達致該等目標附屬公司經營的活躍業(yè)務實際上聯交所要求發(fā)行人必須對其業(yè)務擁有控制權申請人的活躍業(yè)務可由申請人本身或其一家或多家附屬公司經營。若活躍業(yè)務由一家或多家附屬公司經營，申請人必須控制附屬公司的董事會，并持有有關附屬公司不少于50的實際經濟權益上市后保薦期間申請人上市后，將不須保留保薦人H股發(fā)行人須于上市后至少一年內保留保薦人至少須于上市那一個財政年度的余下時間及其后兩個完整財政年度聘任一名保薦人，該等保薦人留任保薦人只會擔任顧問的角色管理層、擁有權或控制權召業(yè)務記錄期間有變三年業(yè)務記錄期間須由基本相同的管理層管理除非在聯交所接納的特殊情況下，否則申請人必須于活躍業(yè)務記錄期間在基本上相同的管理層及擁有權下營運競爭業(yè)務控股股東如進行任何與申請人有競爭的業(yè)務，或會導致申請人不適合上市須視乎個別情況而定只要于上市時并持續(xù)地做出全面披露，董事、控股股東、主要股東及管理層股東均可進行與申請人有競爭的業(yè)務主要股東則不需要作持續(xù)全面披露最低市值股票上市時市值須達一億港元期權、權證或類似權利上市時市值須達一千萬港元股票無具體規(guī)定，但實際上在上市時不能少于46，000，000港元期權、權證或類似權利上市時市值須達6，000，000港元最低公眾持股量股票五千萬港元或己發(fā)行股本的25比較高者為準；如發(fā)行人的市值超過40億港元，則占已發(fā)行股本的百分比可降至10。上述的最低公眾持股量規(guī)定在任何時候均須符合期權、權證或類似權利權證須占已發(fā)行權證數的25股票市值3000萬港元以上或占己發(fā)行股本的25，總市值40億港元以上公司，市值10億港元以上或發(fā)行股本的20；期權、權證或類似權利“權證”須占發(fā)行的權證數量的20一25視上市時的市場需求而定管理層股東及高持股量股東的最低持股量并無有關規(guī)定在上市時管理層股東及高持股量股東必須合共持有不少于公司己發(fā)行股本的35股東人數上市時至少須有100名股東上市時公眾股東至少有300名包銷安排公開發(fā)售以供認購必須全面包銷無硬性包銷規(guī)定，但如發(fā)行人要籌集新資金，新股只可以在招股章程所載的最低認購領達到時方可上市招股機制就公開認購部分的分配基報，以及遇有超額認購時配售與公開認購兩部分之間的回補機制訂有詳細規(guī)定。如果公眾很有可能對申請人的證券有很大的需求，申請人不能只以配售的方式上市申請人只要做出全面披露，即可自行決定其招股機制，然而，在定價時有優(yōu)惠處理是不容許的。此外，在公開認購部分有優(yōu)惠處理也是不容許的2、新加坡主板與自動報價市場上市規(guī)則比較主板比較項目標準一標準二標準三自動報價板稅前利潤過去三年總和750萬新元且每年至少100萬新元過去一或二年總和1000萬新元無無（業(yè)務具備可行性、盈利性并有發(fā)展力）市值無無上市時8000萬新元以上市時發(fā)行價計算無營業(yè)記錄三年無無沒有營業(yè)記錄的公司必須證明有能力取得資金，進行項目融資和產品開發(fā)，該項目或產品必須已進行充分研發(fā)股權分布25股份由至少1000名股東持有如果市值超過新幣3億元,可酌減至最低1215股份由至少500股東持有管理層的連貫性三年一或二年，依據不同情況而定無會計標準新加坡、美國或國際公認會計原則有有有有持續(xù)上市的義務如果同時在一個國際認可的證券交易所上市，不需要遵守持續(xù)的上市義務（四）2004年兩地新上市中國企業(yè)的統(tǒng)計數據1、兩地新上市比較2003與2004香港、新加坡中國企業(yè)IPO數量比較3313433101020304050香港新加坡家2003年2004年通過與2003年二地中國新上市公司數量的對比，我們發(fā)現新加坡市場由于以往中國上市企業(yè)不多，因此2004年的增長較為迅猛，增長幅度為138，而香港保持了相對穩(wěn)定的增長趨勢，增長幅度為30。我們可以清晰地看出，2004年選擇在香港上市的中國企業(yè)數量大于選擇在新加坡上市的中國企業(yè)數量。2、兩地新上市籌資額比較2004年香港、新加坡二地IPO中國公司籌資總額與平均單筆IPO籌資額對比從上圖可以看出，2004年香港新上市中國公司的總籌資額是新加坡新上市的中國公司籌資總額的119倍。對于在二地市場新上市的中國公司的平均單筆籌資額，香港是新加坡的86倍。由此說明，香港資本市場匯聚的投資資金大于新加坡，相比較兩地市場，較大籌資規(guī)模的企業(yè)宜選擇到香港市場掛牌。699058902000400060008000香港新加坡百萬美元新上市公司籌資總額16319050100150200香港新加坡百萬美元平均單筆新上市籌資額2004年新加坡IPO中國公司的行業(yè)分析3、兩地新上市行業(yè)比較從以上圖例，我們可以看出2004年在香港新上市的中國公司中，制造業(yè)與通訊/IT的企業(yè)最多，占到所有公司數目的45，其次是食品/農業(yè)、藥業(yè)/保健品與電子類的企業(yè)，分別占到所有公司數目的12、9、7。2004年在新加坡新上市的中國公司中，食品/農業(yè)、制造業(yè)與通訊/IT的企業(yè)最多，占到所有公司數目的63，其次是環(huán)境、消費品、藥業(yè)/保健品、包裝、紡織等行業(yè)的企業(yè)。通過以上分析比較，我們發(fā)現，在香港與新加坡市場，制造業(yè)與通訊/IT行業(yè)的上市公司均占較大比例，只是新加坡上市的食品/農業(yè)類中國公司所占比重高于香港較多，可能的原因是此類公司大多屬于民營企業(yè)，規(guī)模較小，因此更偏向于在新加坡上市。同理，新加坡2004年上市的中國公司中沒有金融、能源、房地產類股票，此類公司多選擇在規(guī)模相對較大的香港市場上市，而環(huán)境、紡織類股票在新加坡較受歡迎。4、兩地新上市時間比較13135126571302468101214一季度二季度三季度四季度IPO公司數量（家）香港新加坡從上圖可以看出，香港市場第三季度新上市的中國公司數量較少，而相對來說第四季度是中國公司赴海外上市的旺季。2004年第三季度全球股市的狀況低迷，因此新上市2004年香港IPO中國公司的行業(yè)分析數量相對較少。根據相關專業(yè)人士以往的經驗與觀察，每年年底各個海外資本市場上市的中國公司較多，市場環(huán)境較好。5、兩地上市周期對比香港新加坡IPO全部過程花費時間612個月6個月（二級市場融資時間只要24周）從上表中可以看出，新加坡上市周期略短于香港上市期，從時間成本上考慮，在新加坡上市要優(yōu)于在香港上市。6、兩地上市費用對比香港新加坡費用率（以上市集資額百分比計）812810IPO費用絕對額（籌資1億）10001500萬港元8001200萬人民幣買殼成本主板約60008000萬港幣，創(chuàng)業(yè)板20004000萬港幣。而且資產注入較為困難，即時再融資難度大，即非凈殼公司一般與直接IPO成本差不多倘若未成功上市發(fā)生的必備費用800萬港幣左右500萬人民幣左右由此可見，新加坡新上市費用要比香港略低。但無論是在香港還是在新加坡融資，一般而由隨著融資額的增加，其費用率呈下降趨勢，即融資額越高，費用率越低。7、兩地2004年新上市市盈率比較上市地/市盈率010倍1020倍2030倍3050倍50倍其他香港25584419186465233465新加坡70971935323323323其他屬于該企業(yè)上市前一會計年度虧損或盈利極少的情況，市盈率無法正常揭示企業(yè)的投資價值從上表可以看出，2004年度在香港新上市的大部分中國公司市盈率在1020倍之間；在新加坡新上市的大部分中國公司市盈率在10倍左右。2004年香港、新加坡兩地IPO中國公司平均市盈率對比1565105505101520香港新加坡市盈率（倍）從上圖可以看出，在香港新上市的平均市盈率仍高于新加坡，由此可見，在市盈率比較上，香港比新加坡更具優(yōu)勢。6、兩地新上市企業(yè)性質比較2004年，兩地市場中香港有中國國有企業(yè)新上市，而新加坡新上市的中國公司基本為民營類企業(yè)見下表。2004年國企在香港、美國IPO情況中國國有企業(yè)海外上市的地點一般首選香港，并會考慮在香港與紐約兩地掛牌。2004年沒有國有企業(yè)在新加坡交易所上市，說明新交所因自身規(guī)模與地位所限，暫時對中國的國有企業(yè)缺乏吸引力。7、兩地新上市的特點與區(qū)別總結我們將2004年兩地上市特征進行匯總比較，詳見下表。2004年香港、新加坡兩地中國公司IPO特征香港新加坡籌資規(guī)模699億美元589億美元新上市數量4331主要發(fā)行市盈率1020倍10倍左右投資者偏好制造業(yè)、通訊/IT制造業(yè)、通訊/IT、食品/農業(yè)國企新上市數量比重300再融資狀況容易較易上市地點國企新上市數量（家）國企新上市占中國企業(yè)新上市數目比重國企新上市籌資額（百萬美元）國企新上市籌資額占中國企業(yè)籌資額比重香港1330560880新加坡0000市場流動性強較強上市所需時間較短短香港、新加坡的綜合對比狀況香港新加坡中國政策影響力當地證監(jiān)會監(jiān)管力度對企業(yè)品牌號召力媒介推介力度資金量對策略基金的吸引股價上行空間上市費用發(fā)行市盈率發(fā)行上市周期籌資額對境內企業(yè)歡迎程度注按照對中國企業(yè)海外上市有利程度的大小給予的數量通過以上比較，我們不難看出，香港是中國企業(yè)海外上市的首選，特別是1997年香港回歸后，聯交所已成為中國大陸企業(yè)向國際資本市場展示自己的窗口。與新加坡相比，香港具有地理、文化與資金方面的優(yōu)勢。因為靠近中國大陸，香港與內地具有基本相同的文化傳統(tǒng)。香港歷來是世界主要的金融中心，香港聯交所全球排名第8，在香港的資金來自全球，很多國際機構投資者將亞洲的總部設在香港，因此，從香港籌資等于是從全世界籌資。所以，很多中國大型國有企業(yè)海外上市首選香港。香港聯交所為了鼓勵內地大型企業(yè)，特別是國有企業(yè)赴港上市，于2004年初專門修改了上市規(guī)則，放寬大型企業(yè)赴港上市在贏利與業(yè)績連續(xù)計算方面的限制，在一定程度上為這些大型國有企業(yè)赴港上市創(chuàng)造了更為便利的條件。中芯國際由此成為新的上市規(guī)則下香港上市的第一支國內股票，盡管上市前的會計年度沒有盈利，但由于市值與現金流等指標符合修訂后的上市規(guī)則，中芯國際得以在港順利上市。相對來講，新加坡與美國的資本市場對于中國的企業(yè)比較陌生。但是，從分析的數據來看，2004年在新加坡新上市的中國企業(yè)數量增長極其迅猛2002年為0，2003年為14家，2004年為31家。近兩年新交所加大了其在國內的宣傳力度，鼓勵內地的中小民營企業(yè)赴新加坡上市。新交所將自己定位于一個泛亞州的證券市場，中國企業(yè)自然成為其招募的主要客戶群。與香港證券市場相比，新加坡市場的整體規(guī)模較小，因此2004年在新加坡新上市的中國企業(yè)多為民營中小企業(yè)。三、公司海外上市方案對比分析（一）上市方案的選擇，是整體第二上市，還是分拆上市北生藥業(yè)可考慮整體上市的思路，最初還是由香港軟庫高誠行政總裁李燈場提出來的，在此之前，我們與香港資本市場業(yè)內人士談到的只是分拆漢生海外上市的方案，但這一方案受到了包括香港第一上海金融在內一些業(yè)內人士的婉言否定。此后，在新加坡一行中，我們就整體上市和分拆上市兩種方案與新加坡資本市場業(yè)內人士進行了溝通。總體說來，各方人士都趨向于整體上市方案。因為，他們都認為目前漢生分拆規(guī)模過小，即便能成功上市，其集資額也不會大，但發(fā)行成本卻會相對偏高。1、分拆上市分析（1）分拆涉及的相關規(guī)定中國證監(jiān)會文件，證監(jiān)發(fā)200467號關于境內上市公司所屬企業(yè)到境外上市有關問題的通知，規(guī)定境內上市公司所屬企業(yè)到境外上市應當符合下列條件上市公司在最近三年連續(xù)盈利。上市公司最近三個會計年度內發(fā)行股份及募集資金投向的業(yè)務和資產不得作為對所屬企業(yè)的出資申請境外上市。上市公司最近一個會計年度合并報表中按權益享有的所屬企業(yè)的凈利潤不得超過上市公司合并報表凈利潤的50。上市公司最近一個會計年度合并報表中按權益享有的所屬企業(yè)凈資產不得超過上市公司合并報表凈資產的30。上市公司與所屬企業(yè)不存在同業(yè)競爭，且資產、財務獨立，經理人員不存在交叉任職。上市公司及所屬企業(yè)董事、高級管理人員及其關聯人員持有所屬企業(yè)的股份，不得超過所屬企業(yè)到境外上市前總股本的10。上市公司不存在資金、資產被具有實際控制權的個人、法人或其他組織及其關聯人占用的情形，或其他損害公司利益的重大關聯交易。上市公司最近三年無重大違法違規(guī)行為。以漢生的實際情況比照上述規(guī)定，我們可以看出，分拆漢生上市在法律法規(guī)方面應該是不存在障礙的。（2）分拆上市存在的問題因漢生制藥目前規(guī)模過小，其2004年年報顯示的稅后利潤僅為600萬人民幣，即便是預期其市盈率能達到15倍，其市值也不到1億人民幣，即使是稀釋40的股權，其融資額還達不到4000萬人民幣，除去發(fā)行費用，已所剩無已。另外，盤子過小，不但很難找到愿意包銷的券商，同時也難以吸引投資者的注意。再者，無論是香港聯交所業(yè)務發(fā)展及投資者服務科副總監(jiān)陳啟興，還是新加坡交易所上市部負責人凌東鷹，都明確表示，聯交所及新交所不太歡迎小規(guī)模中國民營企業(yè)赴他們交易所上市。所以，我們認為，漢生藥業(yè)目前不宜分拆上市。2、整體上市分析作為已在上交所上市的A股公司，北生藥業(yè)如準備整體赴境外上市，其中的困難可能會超乎我們的預料。從目前來說，A股公司除了中興通訊外，還未有其它公司在香港聯交所或新交所第二上市，而民生銀行在香港的第二上次還未塵埃落定，其中仍有變數。如果北生藥業(yè)作整體上市，其A股股價將可能大幅下挫，其A股股東（包括北生集團、何主席）的權益將會被攤薄，因為北生集團等其它幾大股東的股份只占上市公司的44左右，還達不絕對控股，所以如何通過股東大會決議還是需要考慮的問題。除此之外，藥業(yè)整體上市應當力爭上主板，這又面臨“456”上市要求的限制，所以還需考慮，如何能取得證監(jiān)會對此的豁免。另外，北生藥業(yè)今年準備發(fā)行可轉債，這對于整體上市的操作也會存在影響，但這種影響有多大，目前我們既無例可查，又了解不到相關的政策法規(guī)。雖然，整體上市存在諸多困難和不確定因素，但我們也看到，藥業(yè)如能成功上市，將對企業(yè)發(fā)展造成深遠的影響，這不單單是能融到錢的問題，更重要的是，上市將大大提升公司形象。3、建議從目前情況來看，如果決定境外上市，我們認為，選擇以北生藥業(yè)整體第二上市方案要好過分拆漢生上市方案。（二）上市模式的選擇，是直接上市，還是紅籌上市1、紅籌上市的攔路虎“124”條例“紅籌股”公司因其在境注冊，并且在管理、運作上受國際規(guī)范與法律的監(jiān)管，所以，較股、股、S股企業(yè)更合乎國際投資者的口味。因此，同樣的內地資產，由紅籌股公司包裝并到海外融資的話，其市盈率（即價格）要比股、股、S股高。在這個意義上，紅籌股公司的融資能力更強，渠道更多，而且成本更低。另外，在操作上，因其受到中國政府政策和監(jiān)管的力度較直接上市模式要小，券商更容易掌握上市的進程。所以，在選擇操作模式上，大部分券商更趨向于紅籌方式。這種趨向在新加坡尤為明顯，在新加坡上市的71只中國概念股中，只有津中新藥業(yè)和張家港駿馬兩家S股。但國家外匯管理局2005年1月24日發(fā)布的關于完善外資并購外匯管理有關問題的通知給過去審批較為簡單的紅籌上市設置了重重關卡。該通知的發(fā)布暗示了國家不鼓勵紅籌股上市的態(tài)度，這對欲紅籌上市的公司及原本大力推動紅籌方式的境外中介機構將帶來較大沖擊。而且，在通知發(fā)布前提交的以紅籌方式操作的境外上市申請，到目前為止都暫未有回音，大部分券商對此都持觀望態(tài)度，并估計在此種情況下，2005年選擇直接上市模式的企業(yè)會增多。2、直接上市在外匯監(jiān)管加強形勢下的主流模式為避開國內繁瑣的審批手續(xù)及相關部門的監(jiān)管，以前境內企業(yè)赴境外上市多選擇“曲線上市”，即紅籌方式，但“124”條例的出臺，使原本簡單的紅籌方式操作變得復雜起來，對過該條例，國家也清楚地表明對紅籌方式不贊同的態(tài)度，這使得原本趨向紅籌方式操作的券商們不得不考慮改向直接上市操作，而已經以紅籌方式報批的企業(yè)都在無可奈何地等待結果，因此，有業(yè)內人士預測，在未來的一段時間里，直接上市模式將成為境內企業(yè)選擇的主流模式。3、建議目前，在操作模式上，我們認為直接方式應該是最佳選擇。至于存托憑證上市方式，在目前國家加強外匯的管治的情況下，該方式應也可以考慮。（三）是上主板，還是創(chuàng)業(yè)板1、“456”上市要求掛牌境外主板的拌腳石中國企業(yè)赴境外上主板首先必須符合中國證監(jiān)會“456”上市要求，即要求“凈資產達4億人民幣，集資額達5000萬美元，稅后利潤達6000萬人民幣”。從北生藥業(yè)公布的2004年年報來看，公司凈資產約為9億人民幣，稅后利潤為7800萬人民幣，這兩項指標已達到“4”與“6”的上市要