中級(jí)財(cái)務(wù)管理第二章PPT課件

.,1,第2章風(fēng)險(xiǎn)與收益,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量第二節(jié)最優(yōu)投資組合第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,.,2,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,一、風(fēng)險(xiǎn)的概念和特征一般理解：風(fēng)險(xiǎn)有兩種定義：一種定義強(qiáng)調(diào)了風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)為不確定性；而另一種定義則強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)為損失的不確定性。若風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)為不確定性，說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的結(jié)果可能帶來(lái)?yè)p失、獲利或是無(wú)損失也無(wú)獲利，屬于廣義風(fēng)險(xiǎn)，金融風(fēng)險(xiǎn)屬于此類。而風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)為損失的不確定性，說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)只能表現(xiàn)出損失沒(méi)有從風(fēng)險(xiǎn)中獲利的可能性，屬于狹義風(fēng)險(xiǎn)。,.,3,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,1、課本定義：風(fēng)險(xiǎn)是指在一定條件下和一定時(shí)期內(nèi)可能發(fā)生的各種結(jié)果的變動(dòng)程度。財(cái)務(wù)管理中的風(fēng)險(xiǎn)是指預(yù)期收益的離散性，即實(shí)際收益脫離預(yù)期收益，從而使企業(yè)蒙受損失的可能性。2、風(fēng)險(xiǎn)的特征（1）客觀性（2）不確定性（3）損失性（4）與收益一般是對(duì)等的（5）風(fēng)險(xiǎn)主體的風(fēng)險(xiǎn)厭惡,.,4,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,二、風(fēng)險(xiǎn)的分類（1）按風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的根源分：利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、政治風(fēng)險(xiǎn)、道德風(fēng)險(xiǎn)。（2）按財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的形態(tài)分：靜態(tài)風(fēng)險(xiǎn)、動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)（3）按財(cái)務(wù)活動(dòng)的內(nèi)容分：籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)、收入回收風(fēng)險(xiǎn)、收益分配風(fēng)險(xiǎn)。（4）按個(gè)別投資主體分：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和公司特別風(fēng)險(xiǎn)（經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)）,.,5,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,三、風(fēng)險(xiǎn)的衡量1、單項(xiàng)投資風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估（1）概率與概率分布（2）期望值期望值是隨機(jī)變量的均值。對(duì)于單項(xiàng)投資風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的評(píng)估來(lái)說(shuō)，我們所要計(jì)算的期望值即為期望報(bào)酬率，期望投資報(bào)酬率的計(jì)算公式為：,.,6,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,（3）方差、標(biāo)準(zhǔn)離差A(yù)方差按照概率論的定義，方差是各種可能的結(jié)果偏離期望值的綜合差異，是反映離散程度的一種量度B標(biāo)準(zhǔn)離差標(biāo)準(zhǔn)離差則是方差的平方根。在實(shí)務(wù)中一般使用標(biāo)準(zhǔn)離差而不使用方差來(lái)反映風(fēng)險(xiǎn)的大小程度。,.,7,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,(4)標(biāo)準(zhǔn)離差率標(biāo)準(zhǔn)離差率是某隨機(jī)變量標(biāo)準(zhǔn)離差相對(duì)該隨機(jī)變量期望值的比率。是計(jì)算反映離散程度的相對(duì)指標(biāo)。（5）置信區(qū)間與置信概率置信區(qū)間是期望值X個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差。置信概率是指置信區(qū)間所相應(yīng)的概率。,.,8,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,【例1】某公司有兩個(gè)投資機(jī)會(huì)，A投資機(jī)會(huì)是一個(gè)高科技項(xiàng)目，該領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)很激烈，如果經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速并且該項(xiàng)目實(shí)施的好，取得較大市場(chǎng)占有率，利潤(rùn)會(huì)很大。否則，利潤(rùn)很小甚至虧本。B項(xiàng)目是一個(gè)老產(chǎn)品并且是必需品，銷售前景可以準(zhǔn)確預(yù)測(cè)出來(lái)。假設(shè)有關(guān)的概率分布和預(yù)期報(bào)酬率如下表,.,9,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,A項(xiàng)目期望報(bào)酬率=0.390%0.415%0.3(60%)=15%B項(xiàng)目期望報(bào)酬率=0.320%0.415%0.310%=15%A、B項(xiàng)目期望報(bào)酬率相同，風(fēng)險(xiǎn)不同。A項(xiàng)目的方差=0.3375標(biāo)準(zhǔn)差=58.09%B項(xiàng)目的方差=0.0015標(biāo)準(zhǔn)差=3.87%A項(xiàng)目的標(biāo)準(zhǔn)離差率=58.09%153.87B項(xiàng)目的標(biāo)準(zhǔn)離差率=3.87%150.258A項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)大與B項(xiàng)目。當(dāng)預(yù)期收益率相同，方差越大，風(fēng)險(xiǎn)越大；當(dāng)預(yù)期收益率相同，標(biāo)準(zhǔn)差越大，風(fēng)險(xiǎn)越大。當(dāng)預(yù)期收益率相同，標(biāo)準(zhǔn)離差率越大，風(fēng)險(xiǎn)越大。,.,10,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,把“預(yù)期值x個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差”稱為置信區(qū)間，把相應(yīng)的概率稱為置信概率，它表明隨機(jī)變量出現(xiàn)在某一個(gè)置信區(qū)間的可能性的大小。已知置信區(qū)間可以求置信概率，知道置信概率可以求置信區(qū)間。利用正態(tài)分布曲線的面積表可以實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)換。該表第一列和第一行組成標(biāo)準(zhǔn)差的個(gè)數(shù)（x），列和行交叉處的數(shù)字式相應(yīng)的正態(tài)曲線下的面積占總面積的比重。乘以2后表示置信概率，表中給出的是對(duì)稱軸一側(cè)的面積。利用該表可以實(shí)現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)差個(gè)數(shù)與置信概率的換算。,.,11,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,【例】浦發(fā)銀行股票2008年期望收益率（28.25%）的正態(tài)分布。標(biāo)準(zhǔn)差為：20.93%,.,12,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,在正態(tài)分布情況下，收益率圍繞其平均數(shù)左右1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差區(qū)域內(nèi)波動(dòng)的概率為68.26%；收益率圍繞其平均數(shù)左右2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差區(qū)域內(nèi)波動(dòng)的概率為95.46%；收益率圍繞其平均數(shù)左右3個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差區(qū)域內(nèi)波動(dòng)的概率為99.74%。,.,13,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,【例】以浦發(fā)銀行股票2008年預(yù)期收益率（28.25%）為例，其投資收益率圍繞其預(yù)期值的變動(dòng)可能性有以下情況：68.26%的可能性在28.25%20.93%（）的范圍內(nèi)；95.46%的可能性在28.25%220.93%（2）的范圍內(nèi)；99.74%的可能性在28.25%320.93%（3）的范圍內(nèi)。,.,14,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,正態(tài)分布曲線的面積表應(yīng)用標(biāo)準(zhǔn)化正態(tài)變量Z的計(jì)算公式:Z=(實(shí)際收益率期望收益率）/標(biāo)準(zhǔn)差【例】假設(shè)收益率為正態(tài)分布的隨機(jī)變量，收益率平均值為28.25%，標(biāo)準(zhǔn)差為20.93%。要求：計(jì)算股票收益率大于零的概率。,.,15,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,A.根據(jù)正態(tài)分布可知，收益率大于28.25%的概率為50%,.,16,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,028.25%的面積計(jì)算：該區(qū)間包括標(biāo)準(zhǔn)差的個(gè)數(shù)：Z=（028.25%）/20.93%=-1.35查正態(tài)曲線面積表可知，Z=1.35時(shí)，為0.4115即收益率在028.25%之間的概率為41.15%。公司盈利的概率：P(r0)=41.15%+50%=91.15%公司虧損的概率：P(r0)=1-91.15%=8.85%,.,17,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,AA項(xiàng)目的實(shí)際報(bào)酬率有68.26%的可能性是在15%58.09%范圍內(nèi)（73.09%-40.09%）風(fēng)險(xiǎn)較大；B項(xiàng)目的實(shí)際報(bào)酬率有68.26%的可能性是在15%3.87%范圍內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)較小。（18.87%-11.13%）,.,18,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,【例2】計(jì)算A、B項(xiàng)目報(bào)酬率在20%以上的可能性X(A)=(20%-15%)/58.09%=0.09查表的面積為0.0359則P(A)20%以上的=50%-3.59%=46.41%同樣計(jì)算B項(xiàng)目報(bào)酬率20%以上的可能性為多大？X(B)=(20%-15%)/3.87%=1.29查表的面積為0.4015則P(B)20%以上=50%-40.15%=9.85%說(shuō)明B項(xiàng)目區(qū)的20%以上報(bào)酬率的可能性很小。,.,19,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,【例】已知甲投資項(xiàng)目的預(yù)期值為18%，標(biāo)準(zhǔn)差為12%，其收益率符合正態(tài)分布，則其可靠程度為95.44%,收益率的置信區(qū)間為多少？95.44%/2=47.72%標(biāo)準(zhǔn)差的個(gè)數(shù)為2置信區(qū)間為18%212%（42%,-6%）,.,20,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,【例】某項(xiàng)目期望凈現(xiàn)值為50000元，標(biāo)準(zhǔn)差為40000元。期望凈現(xiàn)值變化符合正態(tài)分布，實(shí)現(xiàn)150000元凈現(xiàn)值以上的可能性有多大？標(biāo)準(zhǔn)差的個(gè)數(shù)=/40000=2.5查表面積0.4939可能性為50%49.39%=0.61%,.,21,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,2、投資組合風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估(1)資產(chǎn)組合的必要性：降低風(fēng)險(xiǎn)和增加收益兩個(gè)或兩個(gè)以上資產(chǎn)所構(gòu)成的集合，稱為資產(chǎn)組合。證券市場(chǎng)上存在著系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。證券投資風(fēng)險(xiǎn)是上述兩類風(fēng)險(xiǎn)之和，所以，投資者可以通過(guò)增加持有證券的種類來(lái)降低證券投資風(fēng)險(xiǎn)。隨著證券持有種類的增加，證券投資總風(fēng)險(xiǎn)呈下降趨勢(shì)。通過(guò)有效的組合在不影響預(yù)期收益的情況下降低投資風(fēng)險(xiǎn)，或在不增大風(fēng)險(xiǎn)的情況下，增加收益。,.,22,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,實(shí)例證明：當(dāng)各種有價(jià)證券的報(bào)酬率完全負(fù)相關(guān)時(shí)，投資分散化可以消除投資組合的風(fēng)險(xiǎn)（所有可分散風(fēng)險(xiǎn)）。當(dāng)各種有價(jià)證券的報(bào)酬率完全正相關(guān)時(shí)，投資分散化不能消除投資組合的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)各種有價(jià)證券多元化投資時(shí)，投資分散化可以消除部分投資組合的風(fēng)險(xiǎn)（可分散風(fēng)險(xiǎn)）。,.,23,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,（2）資產(chǎn)組合預(yù)期收益率資產(chǎn)組合的預(yù)期收益率就是組成資產(chǎn)組合的各種資產(chǎn)的預(yù)期收益率的加權(quán)平均數(shù)，其權(quán)數(shù)等于各種資產(chǎn)在組合中所占的價(jià)值比例。資產(chǎn)組合的預(yù)期收益率:,.,24,.,25,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,（3）投資組合的風(fēng)險(xiǎn)衡量證券組合的標(biāo)準(zhǔn)差，并不是單個(gè)證券標(biāo)準(zhǔn)差的簡(jiǎn)單加權(quán)平均。證券組合的風(fēng)險(xiǎn)不僅取決于組合內(nèi)的各證券的風(fēng)險(xiǎn)，還取決于各個(gè)證券之間的關(guān)系統(tǒng)計(jì)學(xué)測(cè)算投資組合中任意兩個(gè)投資項(xiàng)目報(bào)酬率之間變動(dòng)關(guān)系的指標(biāo)是協(xié)方差和相關(guān)系數(shù)，這也是投資組合風(fēng)險(xiǎn)分析中的兩個(gè)核心概念。,.,26,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,A、協(xié)方差。協(xié)方差是一個(gè)測(cè)量投資組合中一個(gè)投資項(xiàng)目相對(duì)于其他投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的統(tǒng)計(jì)量。協(xié)方差=兩種資產(chǎn)的相關(guān)系數(shù)兩種資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)差之積協(xié)方差是表示兩種資產(chǎn)的相關(guān)程度，若二者不相關(guān)，則協(xié)方差為零；若二者正相關(guān)，則協(xié)方差大于零；若負(fù)相關(guān)，則協(xié)方差小于零。,.,27,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,B相關(guān)系數(shù)相關(guān)系數(shù)的正負(fù)與協(xié)方差的正負(fù)相同。所以相關(guān)系數(shù)為正值時(shí)，表示兩種資產(chǎn)報(bào)酬率呈同方向變化，負(fù)值則意味著反方向變化。就其絕對(duì)值而言，系數(shù)值的大小，與協(xié)方差大小呈同方向變化。1）012）=13）-104）=-15）=0,.,28,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,相關(guān)系數(shù)的計(jì)算公式：協(xié)方差是表示兩種資產(chǎn)相關(guān)程度的絕對(duì)值，而相關(guān)系數(shù)是表示兩種資產(chǎn)相關(guān)程度的相對(duì)值。是兩個(gè)隨機(jī)變量之間共同變動(dòng)程度的線性關(guān)系的數(shù)量表現(xiàn)。,.,29,案例2.2】假設(shè)某公司在股票W和M的投資總額為1000萬(wàn)元，且各占一半，其完全正相關(guān)和完全負(fù)相關(guān)的報(bào)酬率。完全正相關(guān)，即一個(gè)變量的增加值永遠(yuǎn)等于另一個(gè)變量的增加值。組合的風(fēng)險(xiǎn)不減少也不擴(kuò)大。完全負(fù)相關(guān)，即一個(gè)變量的增加值永遠(yuǎn)等于另一個(gè)變量的減少值。組合的風(fēng)險(xiǎn)被全部抵消。各種股票之間不可能完全正相關(guān)，也不可能完全負(fù)相關(guān)，所以不同股票的投資組合可以降低風(fēng)險(xiǎn)，但又不能完全消除風(fēng)險(xiǎn)。一般而言，股票的種類越多，風(fēng)險(xiǎn)越小。,.,30,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,(4)投資組合的標(biāo)準(zhǔn)離差并不是單個(gè)證券標(biāo)準(zhǔn)差的簡(jiǎn)單加權(quán)平均。證券組合的風(fēng)險(xiǎn)不僅取決于組合內(nèi)的各證券的風(fēng)險(xiǎn)，還取決于各個(gè)證券之間的關(guān)系。投資組合的標(biāo)準(zhǔn)離差；Wi資產(chǎn)i在總投資額中所占的比重；Wj資產(chǎn)j在總投資額中所占的比重；資產(chǎn)A和資產(chǎn)B的協(xié)方差。,.,31,兩項(xiàng)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量,是所有可能配對(duì)組合的協(xié)方差，分別乘以各種證券的投資比例，然后求其總和。當(dāng)投資組合只有兩項(xiàng)資產(chǎn)時(shí)，所有可能配對(duì)組合的協(xié)方差矩陣：兩個(gè)方差項(xiàng)，兩個(gè)協(xié)方差項(xiàng)W為投資比重。兩種資產(chǎn)組合收益率的方差可用兩種資產(chǎn)可能形成的協(xié)方差（自身與自身的協(xié)方差為該種資產(chǎn)的方差）和它們的投資比率乘積作為權(quán)數(shù)加權(quán)平均得到。,.,32,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,考慮只有兩種資產(chǎn)投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差為：當(dāng)相關(guān)系數(shù)1,.,33,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,表明組合的風(fēng)險(xiǎn)等于組合中各項(xiàng)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的加權(quán)平均，換句話說(shuō)，當(dāng)兩項(xiàng)資產(chǎn)的收益率完全正相關(guān)時(shí)，兩項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)一點(diǎn)也不能抵消，所以這樣的組合不能降低任何風(fēng)險(xiǎn)。,.,34,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,當(dāng)相關(guān)系數(shù)1,.,35,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,即P達(dá)到最小，有時(shí)可能是零。因此，當(dāng)兩項(xiàng)資產(chǎn)的收益率具有完全負(fù)相關(guān)關(guān)系時(shí)，兩者之間的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可以充分地相互抵消，甚至完全消除。因而，由這樣的資產(chǎn)組成的組合就可以最大程度地抵消風(fēng)險(xiǎn)。,.,36,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,在實(shí)際中，兩項(xiàng)資產(chǎn)收益率具有完全正相關(guān)和完全負(fù)相關(guān)的情況幾乎是不可能的。絕大多數(shù)資產(chǎn)兩兩之間都具有不完全的相關(guān)關(guān)系，即相關(guān)系數(shù)小于1且大于1（多數(shù)情況下大于零）。因此，0p（W11W22），即：資產(chǎn)組合的標(biāo)準(zhǔn)差小于組合中各資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均數(shù)但大于0，所以資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)小于組合中各資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的加權(quán)平均。,.,37,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,因此，資產(chǎn)組合可以分散風(fēng)險(xiǎn)，但不能完全消除風(fēng)險(xiǎn)。所分散掉的是由方差表示的各資產(chǎn)本身的風(fēng)險(xiǎn)，而由協(xié)方差表示的各資產(chǎn)收益率之間共同運(yùn)動(dòng)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)是不能通過(guò)資產(chǎn)組合來(lái)消除的。,.,38,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,例:假設(shè)兩種證券A和B的標(biāo)準(zhǔn)差分別為10和12，投資比例分別為40和60，相關(guān)系數(shù)為0.8，1,-1計(jì)算A和B投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差。(1)相關(guān)系數(shù)0.8,.,39,第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)及其衡量,(2)相關(guān)系數(shù)=1(3)相關(guān)系數(shù)=-1,.,40,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,一、現(xiàn)代證券組合理論（一）風(fēng)險(xiǎn)性投資組合有效邊界1、馬科維茲理論（1）只有選擇相關(guān)系數(shù)較小的組合，才能有效分散風(fēng)險(xiǎn)（2）在選擇的證券種類一定的情況下，隨著投資結(jié)構(gòu)的變動(dòng)，可得到無(wú)限多種證券投資組合。2、投資組合決策：從無(wú)限多種組合中選擇最優(yōu)組合。決策原則：組合的期望收益率越高越好，組合的風(fēng)險(xiǎn)越小越好。,.,41,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,【例】假設(shè)A證券的預(yù)期報(bào)酬率為10%，標(biāo)準(zhǔn)差是12%。B證券的預(yù)期報(bào)酬率是18%，標(biāo)準(zhǔn)差是20%。兩項(xiàng)資產(chǎn)相關(guān)系數(shù)為0.2.（相關(guān)系數(shù)為0.5)等比例投資的組合報(bào)酬率為：14%標(biāo)準(zhǔn)差為：12.65%.小于加權(quán)平均值（16%）,.,42,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,不同投資比例的組合（相關(guān)系數(shù)0.2),.,43,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,六種投資組合，連成一條曲線，形成機(jī)會(huì)集，它反映出風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬率之間的權(quán)衡關(guān)系。有以下特征：1.它揭示了風(fēng)險(xiǎn)分散化效應(yīng)。（從曲線到直線的距離2.它表達(dá)了最小方差組合。（曲線最左端的第2點(diǎn)組合稱作最小方差組合，它在持有證券的各種組合中有最小的標(biāo)準(zhǔn)離差）3.它表達(dá)了投資的有效集合。最小方差組合以下的組合（曲線12）的部分是無(wú)效的。沒(méi)有人會(huì)打算持有預(yù)期報(bào)酬率比最小方差組合預(yù)期報(bào)酬率還低的投資組合，它們比最小方差組合不但風(fēng)險(xiǎn)大，而且報(bào)酬率低有效集=從最小方差組合點(diǎn)到最高預(yù)期報(bào)酬率組合點(diǎn)的那段曲線,.,44,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,例設(shè)證券組合由兩種股票組合，分別以A、B為代號(hào)：期望收益率如何計(jì)算？當(dāng)投資結(jié)構(gòu)既定的情況下，投資組合的方差隨著相關(guān)系數(shù)的變化如何變化？（無(wú)論資產(chǎn)之間的相關(guān)系數(shù)如何，組合投資的風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)超過(guò)單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)）相關(guān)系數(shù)是多少時(shí)，投資組合不能分散風(fēng)險(xiǎn)為什么？當(dāng)相關(guān)系數(shù)為0.5時(shí)，最小方差的點(diǎn)是多少？有效組合（有效邊界）？,.,45,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,.,46,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,【結(jié)論】證券報(bào)酬率的相關(guān)系數(shù)越小，機(jī)會(huì)集曲線就越彎曲，風(fēng)險(xiǎn)分散化效應(yīng)就越強(qiáng)。證券報(bào)酬率之間的相關(guān)性越高，風(fēng)險(xiǎn)分散化效應(yīng)就越弱。完全正相關(guān)的投資組合，不具有風(fēng)險(xiǎn)分散化效應(yīng)，其機(jī)會(huì)集是一條直線。無(wú)論資產(chǎn)之間的相關(guān)系數(shù)如何，投資組合的預(yù)期收益率都不會(huì)低于所有單個(gè)資產(chǎn)中的最低預(yù)期收益率，投資組合的風(fēng)險(xiǎn)都不會(huì)高于所有單個(gè)資產(chǎn)中的最高風(fēng)險(xiǎn)。注意這一結(jié)論可以推廣到由多項(xiàng)資產(chǎn)構(gòu)成的投資組合。,.,47,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,3、風(fēng)險(xiǎn)性投資組合的有效邊界（1）有效投資組合：在任何風(fēng)險(xiǎn)程度上獲得最高的期望收益率，或在任何期望收益率下風(fēng)險(xiǎn)最低的投資組合。（2）有效邊界：是坐標(biāo)圖中由有效投資組合集合所構(gòu)成的一條曲線。（3）有效邊界的確定：根據(jù)證券投資組合的決策原則和有效證券投資組合的定義進(jìn)行決策。（馬科維茲邊界）,.,48,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,邊界曲線EF：效率邊界或有效邊界,.,49,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,兩種證券的所有可能性組合都落在一條曲線上，而兩種以上證券的所有的可能性組合會(huì)落在一個(gè)平面上。圖中的陰影部分=機(jī)會(huì)集，反映了投資者所有可能的投資組合。有效集（有效邊界）它位于機(jī)會(huì)集的頂部，從最小方差組合點(diǎn)起到最高報(bào)酬率點(diǎn)止（該陰影左上方的邊緣）馬科維茨邊界。（P32頁(yè)）有效集以外的投資組合與有效邊界上的組合相比，有三種情況：相同的報(bào)酬率和較高的標(biāo)準(zhǔn)差；相同的標(biāo)準(zhǔn)差和較低的期望報(bào)酬率；較低報(bào)酬率和較高的標(biāo)準(zhǔn)差。（P32頁(yè)圖對(duì)應(yīng)的點(diǎn)）這些投資組合無(wú)效。,.,50,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,通過(guò)改變投資組合比例轉(zhuǎn)換到有效邊界上的某個(gè)組合，以達(dá)到提高期望報(bào)酬率而不增加風(fēng)險(xiǎn)，或者降低風(fēng)險(xiǎn)而不降低期望報(bào)酬率，或者得到一個(gè)既提高期望報(bào)酬率又降低風(fēng)險(xiǎn)的組合。,.,51,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,（二）引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸的有效邊界假設(shè)存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。投資者可以在資本市場(chǎng)上借到錢(qián)，將其納入自已的投資總額（借款區(qū)）；或者可以將多于錢(qián)的貸出（貸款區(qū)）。無(wú)論借入和貸出，利率是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的報(bào)酬率。存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的情況下，投資人可以通過(guò)貸出資金減少自己的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)然也會(huì)同時(shí)降低預(yù)期的報(bào)酬率。在這種情況下，如何計(jì)算新的證券組合的期望報(bào)酬率和標(biāo)準(zhǔn)差？假設(shè)投資于風(fēng)險(xiǎn)證券組合的比例（投資風(fēng)險(xiǎn)證券組合的資金/自有資金）為Q，那么1-Q為投資于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例,.,52,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)報(bào)酬率和標(biāo)準(zhǔn)差分別用r、無(wú)表示，風(fēng)險(xiǎn)證券組合報(bào)酬率和標(biāo)準(zhǔn)差分別用r風(fēng)、風(fēng)表示，因?yàn)闊o(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)報(bào)酬率是不變的，所以其標(biāo)準(zhǔn)差應(yīng)等于0，而無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的報(bào)酬率和風(fēng)險(xiǎn)證券組合的報(bào)酬率不存在相關(guān)性，即相關(guān)系數(shù)等于0。那么新的證券組合的期望報(bào)酬率和標(biāo)準(zhǔn)差公式分別為：rP=Qr風(fēng)+（1-Q）r無(wú),.,53,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,Q代表投資者自有資本總額中投資于風(fēng)險(xiǎn)組合M的比例，1-Q代表投資于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例如果貸出資金，Q將小于1；如果借入資金，Q會(huì)大于1如果貸出資金，Q小于1，它承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)小于市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)；如果借入資金，Q大于1，他承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)大于市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)。,.,54,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,1、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸：投資者把他資金中的一部分投資于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券（貸），也可以按無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借入資本（借），與他的期初資本合在一起投資。2、引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸的有效邊界：引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)信貸后在原來(lái)的有效邊界上可選擇一風(fēng)險(xiǎn)性證券組合，與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券組成一個(gè)新的證券組合。由于這一新組合中投資結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化，形成一個(gè)新的證券組合，將形成新的有效邊界。,.,55,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,3、引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸的有效邊界地確定（1）含有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券的投資組合的集合是一條從無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率向右上方延伸的直線它改變了馬科維茲邊界。（2）引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸投資組合的有效邊界引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)后投資組合的有效邊界是一條無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率發(fā)出的與馬科維茲邊界相切的射線。,.,56,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,【案例2.5】設(shè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券的收益率為5%，風(fēng)險(xiǎn)性證券的期望收益率為15%，標(biāo)準(zhǔn)差為10%并假定無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借款的利率為5%。假設(shè)A為風(fēng)險(xiǎn)證券。當(dāng)WA=0.6,WB=0.4,計(jì)算期望收益率、標(biāo)準(zhǔn)差？在借款區(qū)證券組合的期望收益率為什么會(huì)超過(guò)風(fēng)險(xiǎn)性證券本身的收益率？說(shuō)出A.C.F.H點(diǎn)組合的含義？通過(guò)分析得出新的有效邊界？,.,57,市場(chǎng)處于均衡時(shí)，M所代表的資產(chǎn)組合就是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的市場(chǎng)組合。,.,58,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,二、最優(yōu)投資組合的選擇（一）效用與無(wú)差異曲線1、效用：投資者對(duì)投資的滿足程度。滿足程度高效用就大。預(yù)期的效用是收益與風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)。2、無(wú)差異曲線：（1）定義：指能給投資者帶來(lái)相同預(yù)期效用的證券組合點(diǎn)的軌跡。（2）特征：斜率、不相交、凸向右下方。左邊的曲線優(yōu)于右邊的曲線。,.,59,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,（3）不同的投資者有不同的無(wú)差異曲線偏好風(fēng)險(xiǎn)的投資者的無(wú)差異曲線比較平緩。規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的投資者的無(wú)差異曲線比較陡峭。E(RP)p,.,60,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,（二）最優(yōu)投資組合的選擇方法最優(yōu)投資組合的確定是將有效邊界和無(wú)差異曲線相結(jié)合在一起而形成的。1、不含無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)最優(yōu)組合位于有效邊界和無(wú)差異曲線的切點(diǎn)處。2、含無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)最優(yōu)組合位于有效邊界和無(wú)差異曲線的切點(diǎn)處。,.,61,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,一、資本資產(chǎn)定價(jià)模型的基本假設(shè)1990年度諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者威廉姆.夏普于20世紀(jì)60年代提出的資本資產(chǎn)定價(jià)模型投資組合的期望報(bào)酬率與組合的風(fēng)險(xiǎn)之間關(guān)系。A假設(shè)投資者可以不受限制地以固定的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借貸B無(wú)稅和無(wú)交易成本，即市場(chǎng)環(huán)境是無(wú)摩擦的。C所有的投資者的都是理性的。D所有的投資者對(duì)所交易的金融工具未來(lái)的收益現(xiàn)金流的概率分布、預(yù)期值和方差等都有相同的估計(jì)。E.資產(chǎn)無(wú)限可分性。,.,62,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,二、資本市場(chǎng)線1、含義：由無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率和市場(chǎng)投資組合決定的射線。所有證券以各自的總市值為權(quán)數(shù)的加權(quán)平均組合。M點(diǎn)是所有風(fēng)險(xiǎn)證券的最優(yōu)組合。2、意義：（1）RF、RFM、M、MZ的經(jīng)濟(jì)含義。（2）資本市場(chǎng)線說(shuō)明線上的投資組合的預(yù)期報(bào)酬率與其所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)是線性關(guān)系。,.,63,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,市場(chǎng)組合是指市場(chǎng)上所有資產(chǎn)組成的組合。它的收益率就是市場(chǎng)平均收益率，實(shí)務(wù)中通常用股票價(jià)格指數(shù)的收益率來(lái)替代。而市場(chǎng)組合的方差則代表了市場(chǎng)的整體風(fēng)險(xiǎn)。由于包含了所有的資產(chǎn)，因此，市場(chǎng)組合中的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)消除，所以市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)就是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)或系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。,.,64,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,（3）資本市場(chǎng)線上的任何一點(diǎn)都表示投資于市場(chǎng)組合和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例，在M點(diǎn)的左側(cè)，同時(shí)持有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合，在M點(diǎn)的右側(cè)借入資金以進(jìn)一步投資于市場(chǎng)組合M”借入組合”或”杠桿投組合”利用杠桿投資組合，投資者可獲得超過(guò)單純用自己的資金投資的收益率，但必須承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)。（4）資本市場(chǎng)線只適用于有效證券組合，證券組合的整體風(fēng)險(xiǎn)用標(biāo)準(zhǔn)差測(cè)度，該直線反映每單位整體風(fēng)險(xiǎn)的超額收益（組合的收益率超出無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的部分），即風(fēng)險(xiǎn)的“價(jià)格”。資本市場(chǎng)線是由無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)所構(gòu)成的資產(chǎn)組合的有效邊界，它說(shuō)明有效投資組合的風(fēng)險(xiǎn)與期必要報(bào)酬率的均衡關(guān)系。,.,65,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,【例】已知風(fēng)險(xiǎn)組合的期望報(bào)酬率和標(biāo)準(zhǔn)差分別為15%和20%,無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為8%,某投資者除自有資金外,還借入20%的資金,將所有的資金用于購(gòu)買市場(chǎng)組合,則總期望報(bào)酬率和總標(biāo)準(zhǔn)差分別為多少?【解析】總期望報(bào)酬率=120%15%+（1-120%）8%16.4%，總標(biāo)準(zhǔn)差=120%20%=24%如果將自有資金的20%，投資于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，80%投資于風(fēng)險(xiǎn)組合，則總期望報(bào)酬率=20%8%80%15%=13.6%總標(biāo)準(zhǔn)差=80%20%=16%如果將自有資金全部投資于風(fēng)險(xiǎn)組合，報(bào)酬率為15%，標(biāo)準(zhǔn)差為20%；如果將自有資金全部貸出報(bào)酬率為5%標(biāo)準(zhǔn)離差為零。,.,66,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,3、投資組合的預(yù)期報(bào)酬率（P39頁(yè)）,【例】已知無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率率為6%，某投資組合報(bào)酬的標(biāo)準(zhǔn)差為0.5,市場(chǎng)投資組合的預(yù)期報(bào)酬率及其標(biāo)準(zhǔn)差分別為12%和0.3,則該投資組合的必要報(bào)酬率為：,.,67,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,三、資本資產(chǎn)定價(jià)模型1、證券市場(chǎng)線：描述任何證券和證券組合的預(yù)期報(bào)酬率與其風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系。這個(gè)公式表明任何證券和證券組合的預(yù)期報(bào)酬率與其協(xié)方差之間是線性關(guān)系。,.,68,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,資本市場(chǎng)線所揭示的有效資產(chǎn)組合預(yù)期報(bào)酬率及其標(biāo)準(zhǔn)差之間的均衡關(guān)系并不適用于個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)證券或非有效組合的情況，而證券市場(chǎng)線正是有描述任何證券或證券組合的預(yù)期報(bào)酬率及其風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系。,.,69,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,2、系數(shù)（1）定義公式：i=則證券市場(chǎng)線即為：（2）意義：系數(shù)是用來(lái)衡量系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的，它說(shuō)明特定資產(chǎn)相對(duì)于市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)是多少（3）證券市場(chǎng)線的圖示,.,70,市場(chǎng)組合是指市場(chǎng)上所有資產(chǎn)組成的組合。它的收益率就是市場(chǎng)平均收益率，實(shí)務(wù)中通常用股票價(jià)格指數(shù)的收益率來(lái)替代。而市場(chǎng)組合的方差則代表了市場(chǎng)的整體風(fēng)險(xiǎn)。由于包含了所有的資產(chǎn)，因此，市場(chǎng)組合中的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)消除，所以市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)就是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)或系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。貝塔系數(shù)為1,.,71,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,E（Ri）,RF,1,1.5,i,RM,RA,.,72,資本市場(chǎng)線與證券市場(chǎng)線的比較,.,73,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,（4）系數(shù)的計(jì)算單一證券的i=一組投資組合的,.,74,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,=1,即證券的價(jià)格與市場(chǎng)一同變動(dòng)。1,即證券價(jià)格比總體市場(chǎng)更波動(dòng)。(效市場(chǎng)為高風(fēng)險(xiǎn)公司或投資)1,即證券價(jià)格的波動(dòng)性比市場(chǎng)為低。(效市場(chǎng)為低風(fēng)險(xiǎn)公司或投資)=0,即證券價(jià)格的波動(dòng)與市場(chǎng)沒(méi)有關(guān)系。0,即證券價(jià)格的波動(dòng)與市場(chǎng)為相反,一般情況下是很少見(jiàn)的。,.,75,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,3.資本資產(chǎn)定價(jià)模型：式中：E是第i個(gè)證券或第i個(gè)證券組合的要求收益率；RF是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率（通常以國(guó)庫(kù)券的收益率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率）；Rm是平均股票的要求收益率。在均衡狀態(tài)下（Rm-RF）是投資者為補(bǔ)償承擔(dān)超過(guò)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益的平均風(fēng)險(xiǎn)而要求的額外收益，即風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格.,.,76,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,4.資本資產(chǎn)定價(jià)模型與證券市場(chǎng)線的關(guān)系資本資產(chǎn)定價(jià)模型反映在平面上就是證券市場(chǎng)線從證券市場(chǎng)線可以看出，投資者要求的收益率不僅僅取決于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，而且還取決于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（證券市場(chǎng)線的截距）和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償程度（證券市場(chǎng)線的斜率）。證券市場(chǎng)線適用于單個(gè)證券或證券組合（不論它是否已經(jīng)有效地分散了風(fēng)險(xiǎn)），它測(cè)度的是單個(gè)證券或證券組合每單位系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)（貝他系數(shù)）的超額收益,.,77,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,5、引起證券市場(chǎng)線變動(dòng)的因素（1）通貨膨脹的影響通貨膨脹導(dǎo)致SML的平行移動(dòng)，即斜率不變，斜率不變。（2）投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度態(tài)度謹(jǐn)慎：SML的斜率增加，風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率增加態(tài)度冒進(jìn)：SML的斜率變小，風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率減少,.,78,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,四、套利定價(jià)理論1、基本含義：美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家史蒂芬羅斯在1976年提出套利定價(jià)理論.認(rèn)為證券的實(shí)際報(bào)酬率不只是受系數(shù)的影響還受到經(jīng)濟(jì)中許多因素的影響.,.,79,2、套利定價(jià)理論與資本資產(chǎn)定價(jià)模型區(qū)別,與資本資產(chǎn)定價(jià)模型一樣，套利定價(jià)理論假設(shè)：投資者有相同的投資理念；投資者是回避風(fēng)險(xiǎn)的，并且要效用最大化；市場(chǎng)是完全的。與資本資產(chǎn)定價(jià)模型不同的是，套利定價(jià)理論不包括以下假設(shè)：?jiǎn)我煌顿Y期；不存在稅收；投資者能以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率自由借貸；投資者以收益率的均值和方差為基礎(chǔ)選擇投資組合,.,8