實物期權(quán)在企業(yè)投資決策中的應(yīng)用.doc

實物期權(quán)在企業(yè)投資決策中的應(yīng)用實物期權(quán)最早是由美國麻省理工學(xué)院斯隆管理學(xué)院的Stewart Myers教授提出來的，當(dāng)時人們?yōu)榱藚^(qū)別傳統(tǒng)意義上的金融期權(quán)，而像那些具有期權(quán)特性的資產(chǎn)或者投資機會統(tǒng)稱為“實物期權(quán)”。 隨著社會經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，實物期權(quán)已經(jīng)從金融領(lǐng)域拓展到很多方面，把金融市場的規(guī)則引入企業(yè)內(nèi)部戰(zhàn)略投資決策，用于規(guī)劃與管理戰(zhàn)略投資。當(dāng)公司面臨不確定性的市場環(huán)境下，實物期權(quán)的價值來源于公司戰(zhàn)略決策的實物期權(quán)相應(yīng)調(diào)整。我們發(fā)現(xiàn)的項目或者資產(chǎn)的不確定性之后，對這些不確定性加以利用，運用金融期權(quán)理論，給出動態(tài)管理的定量價值，從而將不確定性轉(zhuǎn)變成企業(yè)決策的優(yōu)勢。每一個公司都是通過不同的投資組合，確定自己的實物期權(quán)，并對其進(jìn)行管理、運作，從而為股東創(chuàng)造價值。 一、實物期權(quán)的應(yīng)用領(lǐng)域?qū)嵨锲跈?quán)主要應(yīng)用于非交易類型資產(chǎn)的定價和具有不確定性的投資行為等。(一)非交易類型資產(chǎn)的定價，例如土地、開采權(quán)等；(二)實物期權(quán)用于不確定性，例如新技術(shù)、品牌并購等；二、 依據(jù) Black-Scholes期權(quán)定價模型實物期權(quán)價值的應(yīng)用在對一個投資項目進(jìn)行評價時，不僅要考慮以現(xiàn)金流量折現(xiàn)表示的直接獲利能力的大小，還要考慮該項目靈活性的價值。因此，從實物期權(quán)分析的角度來看 ,一個項目的真實價值應(yīng)該由項目的凈現(xiàn)值（NPV） 和項目的期權(quán)費價值（OP）兩部分構(gòu)成。 即 TNPV=NPV+OPTNPV 項目真實價值 ； NPV 項目的凈現(xiàn)值 ； OP 項目的期權(quán)費價值其中，NPV 可用傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法求得，下面我們引入 Black Scholes定價模型來確定OP的價值。 BlackScholes定價公式 ： C=SNd1-Ke-rT-tN(D2)C 期權(quán)的初始合理價格 S 金融資產(chǎn)現(xiàn)值 N （） 標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)累積分布概率函 K 到期執(zhí)行價格 r 連續(xù)復(fù)利計算的無風(fēng)險利率 T 期權(quán)有效期 t 期權(quán)執(zhí)行時間其中 :d1=lnSK+r+22T-tT-td2=lnSK+r-22(T-t)T-tIn （） 復(fù)數(shù)的自然對數(shù) 2 價格波動率的年度化方差 根據(jù)上面的公式推算，我們可以計算出期權(quán)的初始合理價格C即項目期權(quán)費價值OP，從而計算出整個項目包括期權(quán)費價值在內(nèi)的ENPV。下面以一個投資項目為例，先以凈現(xiàn)值法來進(jìn)行評價，再運用實物期權(quán)法進(jìn)行修正，來說明實物期權(quán)理論在企業(yè)投資決策中的應(yīng)用。 例 ： 某城市標(biāo)的公司A擬收購地塊，公司董事會就擬收購地塊的可行性進(jìn)行討論，項目預(yù)計十年收回投資，收購地塊需投入資金15000萬元，通過改造功能布局后，形成商業(yè)及物流經(jīng)營業(yè)態(tài)。 假設(shè)該項目價值年波動率為25%，同期十年期國債利率為3.541%，為方便計算將無風(fēng)險利率定為4%,各年產(chǎn)生的預(yù)計現(xiàn)金流如下（表一）：表一 年度現(xiàn)金流量預(yù)測表期初投資第1年流入第2年流入第3年流入第4年流入第5年流入15000萬元1500萬元1500萬元1500萬元1850萬元2000萬元第6年改造追加投資第6-10年增加現(xiàn)金流入2000萬元 500萬元先用現(xiàn)金流量折現(xiàn)方法計算凈現(xiàn)值， 評估該項目： NPV=15001+4%+1500(1+4%)2+1500(1+4%)3+18501+4%4+20001+4%5+2000+5001-1+4%-54%1+4%5-15000-20001+4%5= -108.29 萬元根據(jù)該計算結(jié)果，凈現(xiàn)值小于0，項目應(yīng)被放棄。把實物期權(quán)理論引入該項目的分析，項目的期初投資實際上賦予A公司是否進(jìn)行后續(xù)投資的選擇權(quán)，即可看作是十年后執(zhí)行的歐式買入期權(quán)，執(zhí)行價格為2000萬元，標(biāo)的物為第6-10年增加的現(xiàn)金流入的現(xiàn)值。 下面借助Black Scholes定價模型，重新評估該項目： NPV=15001+4%+15001+4%2+15001+4%3+18501+4%4+20001-1+4%-64%1+4%4-15000=-293.97 萬元由例題中的條件可知 ： K=2000 T-t=5 =0.25 R=4%S=5001-（1+4%）-54%（1+4%）5=1829.54萬元d1=ln20001000+(4%+0.2522)50.255=0.270d2=ln20001000+(4%+0.2522)50.255=-0.046Ke-r(T-t)=2000e-0.045=1637.46OP=1829.54 N 0.270 -1637.46N-0.046 = 320.36 ENPV=NPV+OP=-293.97 + 320.36 = 26.39 萬元根據(jù)計算結(jié)果，當(dāng)考慮項目投資隱含的期權(quán)價值時，該項目投資是可行的。綜上所述，隨著知識經(jīng)濟(jì)的崛起