CTA策略全面解讀.doc

.CTA策略全面解讀 商品交易顧問(wèn)(Commodity Trading Advisor，簡(jiǎn)稱CTA)是指通過(guò)為客戶提供期貨、期權(quán)方面的交易建議，或者通過(guò)受管理的期貨賬戶參與實(shí)際交易，來(lái)獲得收益的機(jī)構(gòu)或個(gè)人。1949年，美國(guó)證券經(jīng)紀(jì)人RichardDonchuan設(shè)立第一個(gè)公開發(fā)售的期貨基金，標(biāo)志著CTA基金的誕生。1971年，管理期貨行業(yè)協(xié)會(huì)(managed futureassociation)的建立，標(biāo)志著CTA正式成為業(yè)界所接受的一種投資策略。傳統(tǒng)意義上，CTA基金的投資品種僅限于商品期貨，但近年已擴(kuò)展到包括利率期貨、股指期貨、外匯期貨在內(nèi)的幾乎所有期貨品種。CTA基金因?yàn)楹芎玫臉I(yè)績(jī)穩(wěn)定性和與其他策略的低相關(guān)性(圖1)，贏得了快速的發(fā)展，截至2015年12月31日，CTA基金的總管理規(guī)模高達(dá)3273億美元(圖2)。在中國(guó)市場(chǎng)，2011年9月，證監(jiān)會(huì)允許機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入商品期貨市場(chǎng);2012年5月7日，上期所、鄭商所和大商所頒布相關(guān)規(guī)定，打通國(guó)內(nèi)基金專戶參與商品期貨的通道，自此，CTA作為一種策略，可以在國(guó)內(nèi)全面展開，國(guó)投瑞銀鴻瑞4號(hào)期貨套利資產(chǎn)管理計(jì)劃成為國(guó)內(nèi)首個(gè)商品期貨基金專戶產(chǎn)品。但發(fā)展至今，國(guó)內(nèi)CTA基金的總體規(guī)模還處于初級(jí)階段，以期貨為主要投資標(biāo)的的產(chǎn)品不過(guò)1000只左右。由于2013-2015年股市波動(dòng)很大、商品期貨市場(chǎng)單邊下行為主的市場(chǎng)環(huán)境有利于CTA策略的發(fā)揮，他們?cè)讷@得較高收益的同時(shí)，很好地控制了下行風(fēng)險(xiǎn)和回撤，風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益(特別是索提諾比率)明顯優(yōu)于市場(chǎng)和同行(表1、2)。CTA子策略根據(jù)不同的標(biāo)準(zhǔn)，CTA的子策略有不同的分類。根據(jù)交易方法，其可以分為主觀交易和系統(tǒng)化交易。在海外，系統(tǒng)化交易占CTA策略的比例已將近100%(圖3)，所以，CTA策略通常跟量化投資密切相關(guān)。根據(jù)分析方法，則可以分為基本面分析和技術(shù)面分析。根據(jù)收益來(lái)源，可以分為趨勢(shì)追蹤和非趨勢(shì)追蹤。總體而言，CTA基本上能夠分三大類，其中包括，趨勢(shì)跟蹤約占70%，均值回歸占25%左右，逆趨勢(shì)或趨勢(shì)反轉(zhuǎn)占5%左右。其中最大類的趨勢(shì)跟蹤，根據(jù)時(shí)間窗口，又可以分為高頻交易、中短線的趨勢(shì)跟蹤、長(zhǎng)線趨勢(shì)跟蹤。高頻交易。高頻交易的策略模式主要有做市商策略和投機(jī)策略，包括在主力合約上做市、在跨期上做市、在主力合約上投機(jī)。據(jù)一位投資經(jīng)理表示，高頻交易最賺錢的領(lǐng)域是股指，商品領(lǐng)域的高頻交易則競(jìng)爭(zhēng)激烈。高頻跟搶單率有關(guān)系(策略強(qiáng)則不需要拼速度，策略弱則硬件和執(zhí)行層的強(qiáng)度都要強(qiáng))。高頻交易雖然成本極高，但收益率也極高，能覆蓋手續(xù)費(fèi)，比如200萬(wàn)元的資金，一天交的手續(xù)費(fèi)可以到80萬(wàn)元，而創(chuàng)造的利潤(rùn)可能超過(guò)100萬(wàn)元。雖然高頻交易對(duì)手續(xù)費(fèi)很敏感，但由人工來(lái)操作，也有彈性的處理辦法。由于程序化高頻太容易失效，常常也會(huì)輔以人工手動(dòng)高頻。但是，高頻交易受政策的影響也很大，其獲取利潤(rùn)需要覆蓋滑點(diǎn)和手續(xù)費(fèi)，如果手續(xù)費(fèi)提高了，滑點(diǎn)變大了，沖擊力變差了，就沒法賺錢了，只能縮小頻率、放大周期。中短線的趨勢(shì)跟蹤。一般而言，在這一策略中，1-5天為短周期，5天為中周期，5天以上為長(zhǎng)周期，時(shí)間可能有10-30天。短中線的機(jī)會(huì)主要在股指期貨，CTA其實(shí)是做多波動(dòng)率的策略，在股指期貨受限之前，其巨大的波動(dòng)率使得這一策略不可能不賺錢，有些2014年7-8月發(fā)行的產(chǎn)品，到2015年7月收益率就100%了。一些股指期貨的短線策略，持倉(cāng)時(shí)間甚至短至幾分鐘到1小時(shí)，一般都是日內(nèi)平倉(cāng)，少隔夜倉(cāng)。而商品期貨是很成熟的市場(chǎng)，2012和2013年的商品期貨短線還比較好做，隨著競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的進(jìn)入，中短線已很難做了。2015年以來(lái)，有些CTA基金放棄了商品期貨偏短線的策略，基本偏中長(zhǎng)線。商品期貨的短線策略日內(nèi)較隔夜倉(cāng)少，因?yàn)樯唐烦隽艘贡P之后定價(jià)變得非常成熟，原來(lái)的短線策略，出了夜盤之后就失效了。中短線策略的最大缺陷是容量有限，所以隨著管理規(guī)模的增大，會(huì)傾向于中長(zhǎng)線策略。長(zhǎng)線趨勢(shì)跟蹤。相比股指期貨，商品期貨市場(chǎng)的容量大，但風(fēng)險(xiǎn)收益比(風(fēng)險(xiǎn)用最大回撤度量，calmarratio)低，股指期貨能做到3或4，商品只能做到2。所有的量化策略中，高風(fēng)險(xiǎn)收益比的策略往往容量小，低風(fēng)險(xiǎn)收益比的策略往往容量大;越長(zhǎng)線容量越大，越短線容量越小。短線還需要考慮沖擊成本，市場(chǎng)短期內(nèi)的盤口沒有那么大量，長(zhǎng)線就算沖擊成本高，但持倉(cāng)以周為單位。但也有基金經(jīng)理指出，在中國(guó)，長(zhǎng)線策略的容量不會(huì)特別大，因?yàn)椴呗缘南嚓P(guān)性比較高，中國(guó)雖然有接近100個(gè)期貨品種，但只分屬3-4大類，比如黑色系商品的螺紋鋼、焦炭、焦煤，要漲都是一起漲，化工基本跟隨原油、有色金屬基本跟隨外盤或美元漲跌。目前，英國(guó)的元盛資產(chǎn)和英仕曼集團(tuán)(MANGroup)是全世界最大的做擇時(shí)交易的機(jī)構(gòu)，其管理資產(chǎn)規(guī)模在300億美元左右，元盛在中國(guó)管理的資產(chǎn)約為幾十億元。為什么元盛做得好?因?yàn)槠湓谌驇资畟€(gè)國(guó)家做期貨，還有外匯期貨，可以分散風(fēng)險(xiǎn)。而中國(guó)所有的東西都是人民幣定價(jià)，相對(duì)來(lái)說(shuō)，中國(guó)的商品期貨容量或CTA產(chǎn)品容量，雖然比商品大一些，上限還是有瓶頸的。套利策略。套利的原理有兩個(gè)：統(tǒng)計(jì)套利和邏輯套利，相當(dāng)于基本面分析和技術(shù)分析。統(tǒng)計(jì)套利就是兩個(gè)跨期合約價(jià)差處于一個(gè)穩(wěn)定區(qū)間，到上線就做空，到下線就做多，這里主要介紹主觀套利。商品領(lǐng)域，有些品種強(qiáng)、有些品種弱，由此會(huì)衍生出很多種策略。第一，最簡(jiǎn)單的是做行業(yè)內(nèi)上下游的套利對(duì)沖，比如供給側(cè)改革會(huì)提升企業(yè)利潤(rùn)(產(chǎn)成品可能價(jià)格好)，但原材料行業(yè)沒那么好，那么策略就可以是做多產(chǎn)成品+做空原材料。比如，2014年整體鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，原材料暴跌導(dǎo)致下游企業(yè)利潤(rùn)豐厚，策略就是：做空原材料市場(chǎng)+做多下游企業(yè)利潤(rùn)，2014年下半年頭寸上的安排是：做空鐵礦石+做多鋼鐵板塊股票。第二，往行業(yè)外擴(kuò)延，跨板塊/行業(yè)/品種的對(duì)沖，比如生豬行情下的策略安排可能是這樣：做多豬價(jià)+做空養(yǎng)豬相關(guān)的產(chǎn)品線(比如玉米、豆粕);把板塊鋪開，也可能是賣出豆粕廠商的股票(如賣玉米的北大荒(600598,股吧)+買生豬廠商的股票。主觀套利也依賴于對(duì)商品的深度調(diào)研，比如元盛就采取在玉米地里埋溫度計(jì)等方法，調(diào)研玉米市場(chǎng)，人力、物力配備沒那么齊全的基金，至少需要建立與現(xiàn)貨企業(yè)的合作關(guān)系，對(duì)商品的供需關(guān)系了如指掌?，F(xiàn)在的市場(chǎng)中，主觀套利有很強(qiáng)的生命力，這與期貨市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)和發(fā)展大有關(guān)系。據(jù)一位投資經(jīng)理表示，中國(guó)期貨市場(chǎng)的發(fā)展呈現(xiàn)出幾個(gè)階段：上世紀(jì)90年代都是莊家博弈，對(duì)大戶頭寸的了解是參與市場(chǎng)的核心;之后慢慢進(jìn)入一個(gè)政策市;2010-2011年后，市場(chǎng)發(fā)生巨大的變化，現(xiàn)貨企業(yè)投資者開始參與，并占