關(guān)于股權(quán)投資退出的七大方式(終于有人講清楚了!).doc

關(guān)于股權(quán)投資退出的七大方式（終于有人講清楚了?。?中國股權(quán)投資歷經(jīng)20余年的蓬勃發(fā)展，資產(chǎn)管理規(guī)模已經(jīng)超過5萬億元，每年投資項目數(shù)量近萬個，投資金額超4500億元。雖然主板、新三板、注冊制等多層次資本市場逐漸完善，但退出依然是國內(nèi)各大投資機(jī)構(gòu)最為棘手的難題。所謂退出是指股權(quán)投資機(jī)構(gòu)或個人在其所投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展相對成熟后，將其持有的權(quán)益資本在市場上出售以收回投資并實現(xiàn)投資收益的過程，退出也是股權(quán)投資的終極目標(biāo)，更是判斷一個投資機(jī)構(gòu)盈利指標(biāo)的重要參考，常見的退出方式主要有IPO、并購、新三板掛牌、股轉(zhuǎn)、回購、借殼、清算等。那這些退出方式各有哪些特點呢？圖1 2016上半年退出方式概覽根據(jù)已披露的數(shù)據(jù)顯示，2016年上半年投資機(jī)構(gòu)完成退出交易2053筆，其中新三板掛牌1644筆，占到退出的80%；并購150筆，在數(shù)量上首度超過IPO，占比7%；通過IPO退出的交易為146筆；而通過回購、借殼等方式退出只占所有退出數(shù)量的2%。1首次公開發(fā)行（IPO）:投資人最喜歡的退出方式IPO，首次公開發(fā)行股票（Initial Public Offering），也就是常說的上市，是指企業(yè)發(fā)展成熟以后，通過在證券市場掛牌上市使私募股權(quán)投資資金實現(xiàn)增值和退出的方式，企業(yè)上市主要分為境內(nèi)上市和境外上市，境內(nèi)上市主要是指深交所或者上交所上市，境外上市常見的有港交所、紐交所和納斯達(dá)克等。圖2 投資機(jī)構(gòu)支持上市企業(yè)數(shù)及融資額2016年上半年國內(nèi)上市企業(yè)達(dá)61家，全球范圍內(nèi)總的有82家中國企業(yè)上市，居全球之首，而股權(quán)投資機(jī)構(gòu)支持上市的企業(yè)為48家，實現(xiàn)退出的機(jī)構(gòu)有146家；而在2015年，股權(quán)投資機(jī)構(gòu)支持上市的企業(yè)多達(dá)172家，實現(xiàn)退出的機(jī)構(gòu)有580家。在證券市場杠桿的作用下，IPO之后，投資機(jī)構(gòu)可拋售其手里持有的股票獲得高額的收益。對企業(yè)來說，除了企業(yè)股票的增值，更重要的是資本市場對企業(yè)良好經(jīng)營業(yè)績的認(rèn)可，可使企業(yè)在證券市場上獲得進(jìn)一步發(fā)展的資金。雖然股市飆升的股價和更高的估值引發(fā)了公司的上市熱潮，但就境內(nèi)IPO而言，證監(jiān)會放慢了上市公司的批準(zhǔn)速度，再加之高標(biāo)準(zhǔn)的上市要求和繁雜的上市手續(xù)，還是將絕大多數(shù)中小企業(yè)拒之門外。IPO固然是好，但相比其他退出方式，IPO對企業(yè)資質(zhì)要求較嚴(yán)格，手續(xù)比較繁瑣，IPO成本過大，據(jù)不完全統(tǒng)計，2016年企業(yè)IPO的成本均價為4500萬。而且IPO之后存在禁售期，這加大了收益不能快速變現(xiàn)或推遲變現(xiàn)的風(fēng)險。2并購?fù)顺觯何磥碜钪匾耐顺龇绞讲①徶敢粋€企業(yè)或企業(yè)集團(tuán)通過購買其他企業(yè)的全部或部分股權(quán)或資產(chǎn)，從而影響、控制其他企業(yè)的經(jīng)營管理，并購主要分為正向并購和反向并購，正向并購是指為了推動企業(yè)價值持續(xù)快速提升，將并購雙方對價合并，投資機(jī)構(gòu)股份被稀釋之后繼續(xù)持有或者直接退出；反向并購直接就是以投資退出為目標(biāo)的并購，也就是主觀上要兌現(xiàn)投資收益的行為，按現(xiàn)在的情況看，有些并購案是不得已而為。圖3 并購案例數(shù)及并購金額通過并購?fù)顺龅膬?yōu)點在于不受IPO諸多條件的限制，具有復(fù)雜性較低、花費時間較少的特點，同時可選擇靈活多樣的并購方式，適合于創(chuàng)業(yè)企業(yè)業(yè)績逐步上升，但尚不能滿足上市的條件或不想經(jīng)過漫長的等待期，而創(chuàng)業(yè)資本又打算撤離的情況，同時，被兼并的企業(yè)之間還可以相互共享對方的資源與渠道，這也將大大提升企業(yè)運轉(zhuǎn)效率。通過并購?fù)顺龅娜秉c主要在于其收益率遠(yuǎn)低于IPO，退出成本也較高，并購容易使企業(yè)失去自主權(quán)，同時，企業(yè)還要找尋合適的并購方，并且選擇合適的并購時機(jī)，對公司進(jìn)行合理估值等也存在不小挑戰(zhàn)。2016年上半年并購?fù)顺鍪壮琁PO，未來將會成為重要的退出渠道，這主要是因為新股發(fā)行依舊趨于謹(jǐn)慎狀態(tài)，對于尋求快速套現(xiàn)的資本而言，并購能更快實現(xiàn)退出。同時，隨著行業(yè)的逐漸成熟，并購也是整合行業(yè)資源最有效的方式。3新三板退出：最受歡迎的退出方式新三板全稱“全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”，是我國多層次資本市場的一個重要組成部分，是繼上海證券交易所、深圳證券交易所之后第三家全國性證券交易場所。目前，新三板的轉(zhuǎn)讓方式有做市轉(zhuǎn)讓和協(xié)議轉(zhuǎn)讓兩種。協(xié)議轉(zhuǎn)讓是指在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)主持下，買賣雙方通過洽談協(xié)商，達(dá)成股權(quán)交易；而做市轉(zhuǎn)讓則是在買賣雙方之間再添加一個居間者“做市商”。2014年以前，通過新三板渠道退出的案例極為稀少，在2014年擴(kuò)容并正式實施做市轉(zhuǎn)讓方式后，新三板退出逐漸受到投資機(jī)構(gòu)的追捧。近兩年來，新三板掛牌數(shù)和交易量突飛猛進(jìn)，呈現(xiàn)井噴之勢，2016上半年，新三板掛牌企業(yè)達(dá)到7685家。新三板已經(jīng)成為了中小企業(yè)進(jìn)行股權(quán)融資最便利的市場，為什么新三板退出這么受歡迎呢？相對于其他退出方式，新三板主要有以下優(yōu)點：其一，新三板市場的市場化程度比較高且發(fā)展非?？欤黄涠?，新三板市場的機(jī)制比較靈活，比主板市場寬松；其三，相對主板來說，新三板掛牌條件寬松，掛牌時間短，掛牌成本低；其四，國家政策的大力扶持。但是新三板市場的流動性、退出價格卻一直飽受資本市場詬病。究其原因，主要是因為投資者門檻過高、做市券商的定位偏差、做市商數(shù)量不足、政策預(yù)期不明朗等造成。關(guān)于增加做市商、擴(kuò)大做市商范圍等改革措施未來仍有完善空間。對企業(yè)來說，鑒于新三板市場帶來的融資功能和可能帶來的并購預(yù)期，廣告效應(yīng)以及政府政策的支持等，是目前中小企業(yè)一個比較好的融資選擇；對機(jī)構(gòu)及個人來說，相對主板門檻更低的進(jìn)入壁壘及其靈活的協(xié)議轉(zhuǎn)讓和做市轉(zhuǎn)讓制度，能更快實現(xiàn)退出。4借殼上市：另類的IPO退出所謂借殼上市，指一些非上市公司通過收購一些業(yè)績較差，籌資能力弱化的上市公司，剝離被購公司資產(chǎn)，注入自己的資產(chǎn)，從而實現(xiàn)間接上市的操作手段。雖然機(jī)構(gòu)可利用自身資源幫助被投資公司尋找合適的“殼”，使其上市后在二級市場套現(xiàn)退出。今年上半年，成功通過借殼退出的機(jī)構(gòu)僅僅只有兩家。相對正在排隊等候IPO的公司而言，借殼的平均時間大大減少，在所有資質(zhì)都合格的情況下，半年以內(nèi)就能走完整個審批流程，借殼的成本方面也少了龐大的律師費用，而且無需公開企業(yè)的各項指標(biāo)。但是借殼也容易產(chǎn)生一些負(fù)面問題，諸如：滋生內(nèi)幕交易、高價殼資源擾亂估值基礎(chǔ)、削弱現(xiàn)有的退市制度等。2016年上半年證監(jiān)會監(jiān)管不斷趨嚴(yán)，尤其在中概股回歸熱潮下，對“殼資源”的炒作引起了證監(jiān)會的極大關(guān)注。證監(jiān)會于6月17日就修改上市公司重大資產(chǎn)重組辦法向社會公開征求意見，這是重組辦法繼2014年11月之后的又一次修改，旨在規(guī)范借殼上市行為，給“炒殼”降溫。國家監(jiān)管政策的日趨完善和殼資源價格的日益飆升也導(dǎo)致借殼上市日漸困難。5股權(quán)轉(zhuǎn)讓：快速的退出方式股權(quán)轉(zhuǎn)讓指的是投資機(jī)構(gòu)依法將自己的股東權(quán)益有償轉(zhuǎn)讓給他人，套現(xiàn)退出的一種方式。常見的例如私下協(xié)議轉(zhuǎn)讓、在區(qū)域股權(quán)交易中心（即四板）公開掛牌轉(zhuǎn)讓等。2016年上半年股權(quán)投資機(jī)構(gòu)通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出的交易有35筆，而在2015年，全年退出交易達(dá)到450筆。就股權(quán)轉(zhuǎn)讓而言，證監(jiān)會對此種收購方式持鼓勵態(tài)度并豁免其強(qiáng)制收購要約義務(wù)，雖然通過協(xié)議收購非流通的公眾股不僅可以達(dá)到并購目的，還可以得到由此帶來的價格租金；但是在股權(quán)轉(zhuǎn)讓時，復(fù)雜的內(nèi)部決策過程、繁瑣的法律程序都成為一個影響股轉(zhuǎn)成功的因素。而且轉(zhuǎn)讓的價格也遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于二級市場退出的價格。6回購：收益穩(wěn)定的退出方式回購主要分為管理層收購（MBO）和股東回購，是指企業(yè)經(jīng)營者或所有者從直投機(jī)構(gòu)回購股份?？傮w而言，企業(yè)回購方式的退出回報率很低但是穩(wěn)定，一些股東回購甚至是以償還類貸款的方式進(jìn)行，總收益不到20%。故而上半年通過回購?fù)顺龅慕灰字挥?筆?；刭?fù)顺?，對于企業(yè)而言，可以保持公司的獨立性，避免因創(chuàng)業(yè)資本的退出給企業(yè)運營造成大的震動，企業(yè)家可以由此獲得已經(jīng)壯大了的企業(yè)的所有權(quán)和控制權(quán)，同時交易復(fù)雜性較低，成本也較低。但是對于投資機(jī)構(gòu)而言，創(chuàng)業(yè)資本通過管理層回購?fù)顺龅氖找媛蔬h(yuǎn)低于IPO方式，同時要求管理層能夠找到好的融資杠桿，為回購提供資金支持。通常此種方式適用于那些經(jīng)營日趨穩(wěn)定但上市無望的企業(yè)，根據(jù)雙方簽訂的投資協(xié)議，創(chuàng)業(yè)投資公司向被投企業(yè)管理層轉(zhuǎn)讓所持公司股份。7清算：投資人最不愿意看到的退出方式對于已確認(rèn)項目失敗的創(chuàng)業(yè)資本應(yīng)盡早采用清算方式退回以盡可能多地收回殘留資本，其操作方式分為虧損清償和虧損注銷兩種。近五年清算退出的案例總計不超過50家。清算是一個企業(yè)倒閉之前的止損措施，并不是所有投資失敗的企業(yè)都會進(jìn)行破產(chǎn)清算，申請破產(chǎn)并進(jìn)行清算是有成本的，而且還要經(jīng)過耗時