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證券其它相關論文-債轉股:功能缺陷與制度依賴摘要:債轉股是銀行保全資產的一種重要方式,但其在政策設計和化解宏觀金融風險及銀企債務等方面存在功能缺陷。債轉股對國有企業(yè)的制度變遷形成很強的依賴,而債轉股改革能否取得成功,則取決于國有銀行制度的變遷。在眾多改革熱點中,債轉股已經成為當前一個熱點。但是從目前社會各界對該問題的認識看,普遍存在著認識上的誤區(qū),特別是過高估價債轉股的意義。例如,有人稱債轉股是一種“雙贏”。當然,目前有些人已經從感性上認識到債轉股改革在制度設計和宏觀運行中可能存在一些問題,但認識的深度遠遠不夠。筆者并不否認債轉股對化解銀企債務起到一定的作用,而且在特定的歷史條件下還可能發(fā)揮主導作用,但是,要真正化解銀企債務,推進銀行和企業(yè)改革,債轉股的功能是有限的,其對國有企業(yè)和國有銀行改革的意義取決于特定的條件。同時,這項改革在推進國有企業(yè)和國有銀行改革的同時,還對國企和國有銀行制度變遷的廣度和深度產生強烈的依賴。本文將利用現代信息經濟學(委托代理理論)的基本理念分析債轉股的深層次意義,同時探討債轉股成功的關鍵。一、債轉股的政策設計與功能缺陷(一)債轉股政策設計存在嚴重缺陷債轉股的功能缺陷來源于政策設計上的不足。債轉股的政策缺陷主要表現在以下幾個方面:1選擇債轉股企業(yè)標準過嚴,缺乏可操作性。國家經貿委為債轉股設定了五個條件,即:企業(yè)產品適銷對路,工藝裝備先進,管理水平較高,領導班子過硬,轉換經營機制的方案符合現代企業(yè)制度要求。試問,這樣的好企業(yè)為什么需要債轉股呢?從銀行的角度講,這樣的企業(yè)肯定不會還不起本息,沒有必要搞債轉股。而銀行目前剝離的主要是貸款五級分類中的最后兩類(可疑類和損失類)?？梢?銀行選擇債轉股企業(yè)與政府主管部門的債轉股意向之間存在較大距離。2資產管理公司()模式存在問題。依賴財政注資成立的,其處理不良資產也需要財政的介入,進行數額巨大的債務核銷,將來任務完成以后便宣告解散。這就決定了是依賴于國家財政,以消滅自身為“債轉股”成功標志的純粹國有公司。結果這種模式下的“債轉股”就變得非常微妙。首先,集中了巨額的不良資產之后,必須想方設法將其出售掉。然而不良資產的出售存在技術和制度障礙。一方面,不良資產如何定價?定高了沒有人買,定低了有國有資產流失之嫌疑；另一方面,由于國企和國有金融機構本身頭寸緊張,因此這些不良資產最現實的買主只可能是以外資和民營等為代表的非國有企業(yè)或金融機構。非國有單位從以股東的身份購入債權,必然觸犯所有制教條。如果是外資購買,則更可能背“賣國賊”帽子的可能。其次,即使和這些買主達成購買協(xié)議,其執(zhí)行也將阻力重重。不良債權要折價出賣,折扣率在50%以上。這就意味著六七千億賬面“國有資產”的核銷,財政將面臨空前壓力；當原先國企形形色色的主管部門發(fā)現“債轉股”居然導致其終于無企業(yè)可管或只有寥寥少數企業(yè)可管時,會對以股東身份入股原國有企業(yè)的買主們表示容忍嗎?再次,可能缺乏將不良債權及時分類售出,回收盤活資產的激勵機制。既然是靠財政注資建立的,且“債轉股”就像是股票上市額度一樣的“香餑餑”,這很可能導致利用企業(yè)迫切要求“債轉股”的愿望去為自身牟利,甚至和債務企業(yè)沆瀣一氣；既然越有效地化解不良資產,其存在的時間和空間就越小,那么它有什么壓力和動力去加速“債轉股”呢?凡此種種,都必然導致不良債權集中到容易,而化解卻阻力重重。擁有不良資產的定價權,可能導致道德風險,產生尋租行為。(二)債轉股只是轉移了宏觀金融風險,而并沒有化解金融風險債轉股將原來銀行與企業(yè)所擔的風險全都轉移到了身上。的風險,表現在從銀行剝離出來的不良資產能否盤活、企業(yè)在實施債轉股后能否盈利。如果一旦債轉股企業(yè)沒有激活,企業(yè)不能扭虧為盈,那么作為股東就無“紅”可分,將會陷入困境。如果債轉股企業(yè)不能維持,發(fā)生清盤,原來銀行持有債權則可優(yōu)先受償,而債權變?yōu)楣蓹嗪?只能最后受償,的損失將更大。因此,債轉股可能在化解銀行金融風險的同時,塑造了資產管理公司這個金融風險的源頭。(三)債轉股在化解銀企債務方面的功能缺陷銀行不良資產可以采取多種保全方式,這些措施包括催收、一般性重組、債務重組、債轉股和破產起訴。這五種保全措施是按照企業(yè)問題的嚴重程度從輕到重的順序排列的。其中債轉股意味著常規(guī)回收已經難以奏效,而破產清盤又可能損失偏大,是一種“比破產清盤可能合算一點”的判斷。債轉股具有很大的不確定性,即重組成功可能使得回收明顯高于預期值,而重組不成功可能會再度陷入破產清盤以至回收更少。破產是化解銀企債務的最后一招,債轉股是倒數第二招,是萬不得以才采取的措施。從理論上講,這項措施的實施必然涉及公司經理人員的調整,甚至是大換血,或者大面積的公司裁員,否則起不到應有的作用。因此,債轉股對債務人來講是一劑苦藥,而絕非巧克力糖。而在我國債轉股實踐中,出現所謂現有的企業(yè)領導人到國家經貿委爭取債轉股配額的現象,邏輯上分析有兩個方面的原因:其一是企業(yè)經理人員認識上的偏差。他們沒有真正認清債轉股對他們個人及企業(yè)造成的影響,而把債轉股作為最后的“免費晚餐”；其二是債轉股政策在實踐中可能脫離正常軌道。企業(yè)經理人員理性地認識到目前債轉股政策不會影響他們在公司的領導地位。認識上的誤區(qū)尚可理解,如果實踐走入誤區(qū)將是可怕的。如果債轉股在實踐中走進了誤區(qū),其對國企改革和銀行商業(yè)化改革的負面影響將是致命的。實際上,債轉股在化解銀企債務方面存在功能上的缺陷,主要表現在以下幾個方面:1債轉股能夠改變企業(yè)的資本結構,但是這種資本結構本身存在缺陷。國有企業(yè)原來資本結構上存在負債率過高的問題,從理論上講這會影響企業(yè)的融資能力。如果國有企業(yè)僅僅是資本金不足的問題,并且資本金不足除了影響企業(yè)外部融資能力,不產生其他的負面影響,則解決起來比較容易。但是,問題往往并不這么簡單。資本金不足除了使企業(yè)外部融資能力下降外,還可能產生其他方面的問題,其中主要是薄弱的法人治理結構。如果一個企業(yè)法人治理結構薄弱,必然導致內部人控制,企業(yè)出現如下問題:缺乏一個有效的企業(yè)經理人員的選拔機制,經理人員缺乏應有的激勵,企業(yè)缺乏包括外部審計在內的監(jiān)督機制,企業(yè)用人機制和財務管理都很差。正是這些原因最終導致了那些要求實施債轉股的國有企業(yè)較差的經營效益。通過債轉股,企業(yè)的資本結構發(fā)生了很大變化,企業(yè)資產負債率大為降低,從財務角度看能夠提高企業(yè)融資能力。但是,企業(yè)資本結構仍然存在問題,主要是銀行對企業(yè)的債權轉變?yōu)楣蓹嘁院?國有資本在資本結構中占有很大比重甚至全部,而沒有其他投資主體參與。或者說企業(yè)沒有形成多元的投資主體結構。換句話說,債轉股改革在強化企業(yè)內部治理方面的作用是微弱的,而如果企業(yè)不能改變內部治理結構,則從深化改革的角度講起作用是微乎其微的。2債轉股能夠從賬面上改善企業(yè)的財務狀況,但是這種改善并不意味著企業(yè)效益的真正提高。企業(yè)通過債轉股,不用再支付銀行利息,這就使企業(yè)成本降低,而企業(yè)成本的降低無疑能夠增加企業(yè)的利潤或者減少企業(yè)的虧損。但是,值得指出的是,在企業(yè)經營效率沒有提高的情況下,企業(yè)賬面利潤總額提高的同時,企業(yè)資本金也因為債轉股而增加。如果企業(yè)的投資收益率低于銀行利息率,則企業(yè)的單位資本所獲得的利潤不僅沒有增加,反而有所減少。債務的財務杠桿效應是眾所周知的,目前銀行利率并不高,所謂企業(yè)利息負擔過高不是銀行的問題,而是企業(yè)效率低下的表現。而企業(yè)的低效率不是債轉股能夠解決的。如果債轉股不幸在實際操作中如此變味為銀行和企業(yè)之間一場賬面數字游戲,那對實現銀企關系正常化并無任何益處。連利息都不能負擔的低效率企業(yè)仍然在耗費金融系統(tǒng)的資源,不能從市場中退出,將債權推到變成賬面股權的銀行也仍然承受著資產沉淀。二、債轉權對國有企業(yè)制度變遷的依賴債轉股的深層次意義不僅僅是企業(yè)財務結構的轉換,更為重要的是要進行企業(yè)內部治理結構的再造。如果在債轉股改革的同時,對國有企業(yè)內部治理結構進行調整,將可能深化債轉股改革的意義。因為債轉股對國有企業(yè)制度變遷有非常強的依賴。債轉股可以改變企業(yè)資本金不足的狀況,但是能否改變企業(yè)的內部治理,才是債轉股能否取得成功的關鍵。如前所述,資本結構的改變并不必然意味著內部治理結構的自然改觀。債轉股的初衷是國有銀行對國有企業(yè)的債權變成股權以后,資產管理公司和開發(fā)銀行成為企業(yè)的股東(基本上是最大的股東),企業(yè)進行制度變革,按照現代公司制模式設立必要的治理結構。銀行直接或間接成為企業(yè)的股東,其能否發(fā)揮好股東應有的權益,決定債轉股后企業(yè)發(fā)展狀況能否比以前大為改善,并依此決定債轉股改革的成敗。國有投資主體缺位是國有企業(yè)的根本問題,債轉股只有能夠解決這個問題,才可能取得成功。因此,國有企業(yè)內部的制度變遷,特別是建立多元投資主體結構,或者解決國有投資主體缺位問題,是債轉股改革成功的前提。建立多層次的投資主體結構,可以和債轉股結合起來(在本文后面要論述),不是我們在此研究的重點,我們要研究的問題是如何解決國有投資主體缺位問題。國家投資主體作為法人實體,與自然人投資者的不同在于其必須通過委托代理關系選擇合適的自然人來代表自己行使投資者的職能。在這個委托代理關系中,必須防范代理人的道德風險代理人不能偷賴,代理人不能出賣委托人的利益。怎樣才能建立這樣一個委托代理關系呢?這里必須發(fā)揮市場經濟中競爭機制的作用。正如商品市場通過競爭機制能夠保證產品質量的不斷改善,在人力資本市場上,競爭機制能夠保證代理人不損害委托人的利益,并且能夠兢兢業(yè)業(yè)為委托人服務。這樣競爭機制目前存在嗎?競爭性市場首先要求有多個市場主體,代理人市場也不例外。這就要求有多個潛在的代理人可以代表國家行使出資者職能。這是選擇合適代理人的前提。應該說如果不考慮代理人的質量問題,國家找?guī)讉€人代表自己去行使出資者職能是不存在困難的。其次,我們看委托人對代理人的選擇有沒有競爭機制在起作用。這實際上將我們的視角從國有企業(yè)轉移到國有銀行:對債轉股能否成功的判斷還取決于我們目前對國有銀行制度發(fā)育狀況的判斷。三、債轉股成功的關鍵:建立現代銀行制度債轉股能否成功,取決于國有銀行能否實現制度變遷。如果銀行本身已經有激勵機制與約束機制,他們就會盡力去選擇有責任心的代理人,否則,它們就沒有激勵去為選擇合適的代理人而絞盡腦汁。從邏輯分析看,債轉股改革能否取得成功,關鍵還是銀行制度改革能否真正實現。這從另一個側面反映了目前深化金融改革對于推進企業(yè)改革乃至整個經濟體制改革的重要意義。對于銀行改革,我們不可盲目樂觀,也不可否認我國國有銀行近年來改革的成果。但是,必須承認,改革正在進行,而且以后的路還很長。國有銀行必須加快制度變革的步伐,才可能保證關系企業(yè)改革和銀行改革成敗的債轉股政策取得預期效果。銀行業(yè)的特殊性在于,其制度設計要涉及三個方面:監(jiān)管、督導和內控。銀行業(yè)聯系經濟各個部門,其經營狀況關系國民經濟總體,一般來講,銀行業(yè)繁榮則市場繁榮,銀行業(yè)危機則經濟危機。因此,對銀行業(yè)的監(jiān)管()是必然的?，F代商業(yè)銀行的穩(wěn)健發(fā)展必須有一個好的中央銀行,它能夠真正擔當起監(jiān)管責任。銀行制度的第二個方面是督導()機制,有人翻譯成法人治理結構或內部治理結構,實際是一回事。銀行是企業(yè),其利潤目標與一般企業(yè)沒有什么不同,銀行必須保證投資者和債權人(主要是儲戶)的利益,為此,銀行必須建立起一套制度,保證投資人對銀行的控制。和一般公司制企業(yè)一樣,銀行設立股東會、董事會來督導高層經理人員兢兢業(yè)業(yè)。這個制度設立不好,則可能產生內部人控制,國有銀行和國有企業(yè)的內部人控制問題都很嚴重。內部人不是出資者,在從事貨幣運營中往往從事高風險的活動。銀行制度的第三個方面就是內控制度(),主要是指經理人員在公司內部的授權、審批、核算、檢查、審計。銀行改革從一開始就是以建立激勵機制與約束機制為中心展開的,應該說這沒有錯。但是如何建立激勵與約束,在認識上卻存在問題。激勵與約束機制作為銀行改革的中心,實際上既涉及銀行督導制度,又涉及銀行內控制度。但是,我們的改革存在兩個問題:其一是只注意了內控,沒有從督導機制上進行考慮；其二是內控制度設計中仍然沒有注意科學方法的運用。根據現代管理理論,銀行員工工作性質不同,采取的激勵方式也不能完全一樣。例如,對于直接創(chuàng)造效益的前臺信貸人員、項目工作人員、產品推銷人員,應該采取其收入、獎懲與其直接的效益掛鉤的激勵方式,而對于管理人員、行政服務人員,他們沒有直觀的產出,就需要采取其他的考核方式。有些企業(yè)在對非直接經營人員收入制度的設計中采取了“吃平均”的方式,我認為對銀行改革來講,這種方法并不可取。這部分人員實際上是可以建立層層監(jiān)督的機制來形成激勵和約束的。一般情況下是部門總經理對行長負責,處長對部門老總負責,一般行員對處長負責。只要這種層層負責的機制能夠建立起來,非直接經營部門的效率是可以提高的。激勵機制不是簡單地將收入拉開差距,也不是簡單地將員工分為三六九等。三六九等與收入差距拉開很可能是銀行管理體系行政化的進一步深化,如果設計不好,還可能影響員工積極性。在約束機制上,員工并沒有因為或者感到其工作出現失誤而遭受損失。銀行內部制度設計中一方面有行政機關性質的層層報批,各部門之間相互扯皮,內耗嚴重,另一方面在費用開支方面又沒有建立有效的控制制度,費用控制不住,利潤自然不會好。目前幾家國有銀行的員工都在幾十萬以上,銀行開支的一個重要方面是員工工資和獎金,員工不裁減,銀行不可能搞好,也難以與國外的銀行在公平環(huán)境中展開競