貨幣金融學(xué)--第七章 利息與利率.ppt

1、第7章,第7章 利息與利率,2,主要問題,第7章 利息與利率,利率的含義和種類 利率的計算 利率的決定理論與利率期限結(jié)構(gòu)理論 利率管制與利率市場化,3,7.1 利息與利率概述,第7章 利息與利率,利息利率是兩個緊密相連的概念。因此，我們首先要從對利息的認(rèn)識開始。 7.1.1 利息的本質(zhì) 從債權(quán)人的角度看，利息是債權(quán)人因貸出貨幣資金而從債務(wù)人那里獲得的報酬； 從債務(wù)人的角度看，利息是債務(wù)人為取得貨幣資金的使用權(quán)所花費的代價。那么，利息的本質(zhì)究竟是什么？,7.1.1 利息的本質(zhì),柏拉圖： 強烈譴責(zé)放貸取息的行為，認(rèn)為償付利息現(xiàn)象的存在構(gòu)成了對整個社會安定的重大威脅。 在理想國中，柏拉圖把高利貸者比

2、喻為蜜蜂，譴責(zé)他們將蜂針（貨幣）刺入借款人的身上為取得增值的利息而損害他們，從而使因借債而淪為奴隸的人和放貸取息而變得懶惰的人遍布全國，他建議禁止放貸取息。,亞里士多德: 從貨幣職能的角度出發(fā)反對放貸取息。 人們是為了交換的方便才使用貨幣，而貸放業(yè)者卻強使貨幣做父親以進行生殖，像父親生子一樣由貨幣產(chǎn)生利息，是對貨幣職能的歪曲。貨幣是“不會生育的金屬”，因為金屬不能培育和飼養(yǎng)，任何超過貸出資本的貨幣報酬，均與其本金毫無關(guān)系。,威廉配第: 從人們出租土地來收取地租的合理性，來說明人們貸出貨幣收取利息的合理性。 人們出借貨幣給自己造成了不方便，因此可以索取補償，利息正是人們在一定時期內(nèi)因放棄貨幣的支

3、配權(quán)而獲得的報酬。利息是人們因出借貨幣給自己帶來了“不方便”而索取的補償。,亞當(dāng)斯密認(rèn)為： 借款人借錢后，可以用于消費，也可以用于投資，因此，利息來源有二： 一是借款用于投資時，利息來源于利潤； 二是當(dāng)借款用于消費時，利息來源于別的收入，例如地租等。,龐巴維克: “時差利息說”，其理論基礎(chǔ)是邊際效用價值論。他認(rèn)為“現(xiàn)在物品”的價值大于“未來物品”，“這種價值上的差別是一切資本利息的來源?！?馬歇爾: 利息是對人們延期消費的一種報酬，之所以需要這種報酬，是因為絕大多數(shù)人都喜歡現(xiàn)在的滿足而不喜歡延期的滿足。,費雪: 利息是對“人性不耐”的報酬?！叭诵圆荒汀敝溉藗兌加幸环N時間偏好，即人們對現(xiàn)在財貨的

4、主觀評價高于對將來財貨的主觀評價。,凱恩斯: 利息并不是對延期消費或人性不耐的補償，而是對人們放棄流動性的補償，為什么要有補償，是因為人們存在流動性偏好，即人們普遍具有的喜歡持有可靈活周轉(zhuǎn)的貨幣的傾向。人們持有貨幣雖然沒有收益，但持有貨幣有著高度的安全性和流動性，因此，在借貸活動中，借者應(yīng)該向貸者支付一定的利息，作為對貸者喪失流動性的補償。,馬克思: 一旦一個人有一筆閑置資金，將它貸出去，經(jīng)過一個約定的時期后，借者歸還時，不僅還了本金，還支付了一筆額外的貨幣-利息。表面上看利息是由貨幣生出來的，貨幣具有自行增值的能力。,馬克思認(rèn)為，其實質(zhì)是借款人借入的貨幣必須作為資本來使用，即只能用于生產(chǎn)或流

5、通，不得用于消費。 馬克思從借貸資本運動的全過程揭示利息的神秘面紗：G-G-WPMPW-G-G A 其中：G代表貨幣，W代表商品，PM代表生產(chǎn)資料， A代表勞動力， P代表生產(chǎn)過程，代表增值部分。,G-G為資本使用權(quán)的讓渡 G-WPMPW-G A 為資本生產(chǎn)和流通過程，是資本的增值過程 G-G為貨幣本金和利息的回流 揭示出了利息在形式上是借貸資本的價格，本質(zhì)上同利潤一樣，是剩余價值的轉(zhuǎn)化形式，是勞動者創(chuàng)造的，是利潤的一部分，利息額是大于零而小于利潤的一個值，利息決定是財富分配形式。,14,第7章 利息與利率,馬克思關(guān)于利息本質(zhì)的理論 馬克思認(rèn)為利息來源于利潤，是對剩余價值的分割。借款人借入的貨

6、幣作為資本，在生產(chǎn)和流通過程中與勞動者結(jié)合，就能創(chuàng)造出價值和剩余價值。剩余價值一分為二為企業(yè)主收入和利息，所以，利息來源于剩余價值，是由勞動者創(chuàng)造的，是利潤的一部分。 馬克思比其他經(jīng)濟學(xué)家更為深刻地揭示了利息的本質(zhì)。,15,第7章 利息與利率,7.1.2 利率的含義和種類 利率的含義: 利率是利息率的簡稱，是衡量利息高低的指標(biāo)。是一定時期內(nèi)利息的金額同本金的比率。,利率的種類： 利率可以按不同的劃分標(biāo)準(zhǔn)進行分類，如：,利率的種類,17,第7章 利息與利率,（一）長期利率和短期利率 一年以上的就稱為長期利率； 一年以內(nèi)就是短期利率。 （二）年利率、月利率和日利率 劃分依據(jù)：計算利率的時間長短 年

7、利率是以年為計息的時間單位計算的利息，通常以百分比表示，俗稱“分”； 月利率是以月為單位計算利息，通常以千分比表示，俗稱“厘”； 日利率也稱為“拆息”，是以日為單位計算的利息，俗稱“毫”，以萬分比表示。,7.1.2 利率的含義和種類,年利率、月利率和日利率之間的換算關(guān)系是： 年利率等于月利率乘以12，月利率等于日利率乘以30；年利率除以12 為月利率，月利率除以30為日利率。 實踐中，我國無論是年利率，月利率還是日利率，都用“厘”作單位。如年利率4厘，月利率3厘，日利率1厘。 雖然都叫厘，但年利率的厘是指百分之一，月利率的厘是指千分之一，日利率的厘是指萬分之一。如年利率4厘指4%，月利率3厘指

8、0.3% ，日利率1厘指0.01%。,19,第7章 利息與利率,（三） 固定利率和浮動利率 劃分依據(jù)：借貸期內(nèi)是否調(diào)整利率,固定利率：是指在整個借貸期內(nèi)，利率不隨借貸資金供求變化而調(diào)整的利率，一般用于短期借貸；,浮動利率：是指在在借貸期內(nèi)隨市場利率變化而定期調(diào)整的利率。一般由雙方協(xié)商，一方在規(guī)定的時間依據(jù)某種市場利率進行調(diào)整，一般調(diào)整期為半年。浮動利率一般適用于長期貸款以及市場物價利率變動較為頻繁時期。,7.1.2 利率的含義和種類,20,第7章 利息與利率,7.1.2 利率的含義和種類,（四）市場利率和官定利率 劃分依據(jù)：利率是否按市場規(guī)律自由變動為標(biāo)準(zhǔn)。 市場利率是指由借貸資金的供求關(guān)系決

9、定的利率，這種利率與供求關(guān)系成反比。 官定利率是由政府金融管理部門或者中央銀行確定的利率。是政府實現(xiàn)宏觀調(diào)節(jié)目標(biāo)的一種政策手段。我國目前以官定利率為主。,與官定利率對應(yīng)的制度背景是利率管制。 發(fā)展中國家在經(jīng)濟發(fā)展初期都必須解決兩個問題：投資的供給和投資的需求。 一方面，發(fā)展中國家的投資供給不足，存款資源有限，容易產(chǎn)生抬高利率、過度競爭的現(xiàn)象。 投資來源于儲蓄，儲蓄是一國在一定時期內(nèi)國民收入中扣除消費后的剩余，一國總儲蓄包括家庭儲蓄、企業(yè)儲蓄和政府儲蓄三部分。,另一方面，發(fā)展中國家實行低利率刺激投資需求，達到擴大投資規(guī)模和有利于金融體系的穩(wěn)定、安全和發(fā)展的目的。 從理論上講，低利率會刺激投資增長

10、，也會減少居民的儲蓄，而儲蓄減少，投資規(guī)模的擴大也要受影響。 發(fā)展中國家的經(jīng)濟發(fā)展實踐表明，在經(jīng)濟發(fā)展初期，居民儲蓄低利率彈性是相當(dāng)?shù)偷?，所以低利率政策對擴大投資是有效的。,利率管制政策在經(jīng)濟發(fā)展的初期對完成大規(guī)模投資從而對經(jīng)濟增長起到了明顯的促進作用，但是，利率管制也會對經(jīng)濟發(fā)展產(chǎn)生許多消極影響。低利率使得經(jīng)濟體系內(nèi)部始終存在超額資金需求，對超額資金需求只能采用信用配給制。導(dǎo)致國民經(jīng)濟的畸形發(fā)展和資金使用上的低效率。 金融抑制論和金融深化論。 隨著經(jīng)濟的不斷發(fā)展，利率走向市場化也成為必然。,與市場利率對應(yīng)的制度背景是利率市場化。 自20世紀(jì)70年代中期以來，利率自由化一直成為經(jīng)濟學(xué)界的熱門話

11、題。有關(guān)英文文獻中常出現(xiàn)liberalization of interest rates（利率自由化），或deregulation of interest rates(利率管制的放松或解除)。 我國的各種報刊文章更偏向用利率市場化。,有區(qū)別的觀點： 利率市場化是指利率由資金市場供求關(guān)系決定，且這種市場化的利率就是市場均衡利率，但在一定程度上要受政府的調(diào)控。 利率自由化是一種利率制度，是指利率完全不受政府和中央銀行的控制，完全隨資金市場狀況變動而自發(fā)變動的一種利率管理模式。利率自由化是實行沒有政府管制的市場均衡利率。 兩者的區(qū)別在于是否受政府的調(diào)控。,無區(qū)別的觀點： 認(rèn)為利率自由化是一個過程，是

12、利率體制和利率決定機制變遷的過程。利率自由化并不等于完全取消貨幣當(dāng)局對利率的干預(yù)，只是其干預(yù)方式由直接逐步轉(zhuǎn)向間接而已。 認(rèn)為沒有必要對利率自由化和利率市場化兩個名稱加以嚴(yán)格區(qū)分。 但是根據(jù)學(xué)術(shù)界的習(xí)慣用法，國際上通常使用利率自由化，而國內(nèi)仍使用利率市場化。,利率市場化是指由資金市場供求雙方共同決定利率水平，讓利率充分發(fā)揮市場調(diào)節(jié)作用，從而促進經(jīng)濟發(fā)展更協(xié)調(diào)、更有效率。它是在市場供求雙方達到均衡時確定的，所以是一種均衡利率. 均衡利率實際上是一個動態(tài)的過程，它不斷反映變化中的市場供求關(guān)系，當(dāng)它處于某一均衡水平時也只是偶然的，更多的情況是圍繞著均衡水平上下波動，而且均衡利率無論是處在均衡水平還是

13、在這一水平的上下，也都是市場供求雙方競爭的結(jié)果。,未來利率市場化的理想狀態(tài)是中央銀行確定基準(zhǔn)利率、引導(dǎo)貨幣市場，然后貨幣市場利率引導(dǎo)金融機構(gòu)自主定價的存貸款利率，最后傳導(dǎo)到企業(yè)和居民。 這種狀態(tài)將促使中央銀行整個貨幣政策調(diào)控方式根本轉(zhuǎn)變，從數(shù)量調(diào)控到價格調(diào)控，中央銀行最終只調(diào)控利率。利率市場化的核心是銀行和金融機構(gòu)存貸款利率的市場化，所以在利率市場化的推進當(dāng)中，金融機構(gòu)的自主定價能力是利率市場化的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。,從國際經(jīng)驗來看，利率市場化已成主要趨勢。美國在1986年3月廢除Q項條例，成功實現(xiàn)利率市場化；1991年2月馬來西亞取消全部利率管制；日本也在1994年10月實現(xiàn)利率市場化。 其實早在19

14、86年，我國就開始了利率市場化改革的嘗試，而在1993年，中共中央關(guān)于建立社會主義市場經(jīng)濟體制若干問題的決定和國務(wù)院關(guān)于金融體制改革的決定第一次提出了利率市場化改革的基本設(shè)想。,總體思路是先貨幣市場和債券市場利率市場化，后存、貸款利率市場化。存、貸款利率市場化按照“先外幣、后本幣；先貸款、后存款；先長期、大額，后短期、小額”的順序進行。,第一步：銀行間同業(yè)拆借市場利率先行放開 從1996年1月1日起，所有同業(yè)拆借業(yè)務(wù)均通過全國統(tǒng)一的同業(yè)拆借市場網(wǎng)絡(luò)辦理，生成了中國銀行間拆借市場利率（chibor）。至此，銀行間拆借利率放開的制度、技術(shù)條件基本具備。1996年6月1日，人民銀行關(guān)于取消同業(yè)拆借利

15、率上限管理的通知明確指出，銀行間同業(yè)拆借市場利率由拆借雙方根據(jù)市場資金供求自主確定。銀行間同業(yè)拆借利率正式放開，標(biāo)志著利率市場化邁出了具有開創(chuàng)意義的一步，為此后的利率市場化改革奠定了基礎(chǔ)。,第二步：放開債券市場利率 1991年，國債發(fā)行開始采用承購包銷這種具有市場因素的發(fā)行方式。 1996年，財政部通過證券交易所市場平臺實現(xiàn)了國債的市場化發(fā)行 1997年6月5日，銀行間債券回購利率和現(xiàn)券交易價格同步放開，由交易雙方協(xié)商確定。 1998年9月，國家開發(fā)銀行首次通過人民銀行債券發(fā)行系統(tǒng)以公開招標(biāo)方式發(fā)行了金融債券，隨后中國進出口銀行也以市場化方式發(fā)行了金融債券。,第三步，存、貸款利率市場化按照“先

16、外幣、后本幣；先貸款、后存款；先長期、大額，后短期、小額”的順序進行。 2004年實現(xiàn)了“貸款利率管下限，存款利率管上限”的階段性利率市場化改革目標(biāo)。 第四步，2007年推動貨幣市場基準(zhǔn)利率建設(shè)，培育上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）。,34,第7章 利息與利率,（五）名義利率和實際利率 名義利率是指借貸契約或有價證券載明的利率。 實際利率是指名義利率減去通貨膨脹率。 實際利率通常有兩種計算方法， 一種是事后的實際利率，等于名義利率減實際的通貨膨脹率； 一種是是前的實際利率，即名義利率減去預(yù)期的通貨膨脹率。,7.1.2 利率的含義和種類,在經(jīng)濟活動中，相對名義利率而言，實際利率更被人們所看

17、重。原因是，借貸過程中，債權(quán)人不僅要承擔(dān)債務(wù)人到期無法歸還本金的信用風(fēng)險，還要承擔(dān)貨幣貶值的通貨膨脹風(fēng)險。 在經(jīng)濟決策中，更重要的是事前對實際利率的估計。因此事前的實際利率比事后的實際利率更有意義。,實際利率為負(fù)利率的情況： 如1988年,中國的通貨膨脹率為18.5%,三年定期存款利率為9.71%. 中國人民銀行于1988年9月10日開辦了保值儲蓄業(yè)務(wù)，對儲戶存入的3、5、8年期的儲蓄存款在規(guī)定的期限內(nèi)給與一定保值補貼，以抑制通貨膨脹，穩(wěn)定儲蓄存款，保護儲戶利益。 如1989年,中國的通貨膨脹率為17.8%,三年定期存款利率為13.14%,通貨膨脹補貼率1-4季度分別為12.71%,12.59

18、%,13.64%,8.36%.,關(guān)于利息稅問題：利息稅于1999年11月開征，當(dāng)時中國經(jīng)濟還沒從亞洲金融風(fēng)暴的沖擊中走出來，征收利息稅，是想把過多儲蓄分流出來，讓人們?nèi)ハM以增加國內(nèi)需求，緩解由于外部需求下降造成的總需求足的態(tài)勢。 利息稅全稱為“儲蓄存款利息所得個人所得稅”，主要指對個人在中國境內(nèi)存儲人民幣、外幣的利息所得征收的個人所得稅。,1950年，頒布利息所得稅條例。1959年，停征存款利息所得稅。1993年，又把利息所得列為征稅項目。1999年11月1日統(tǒng)一征收20%利息稅。 2007年8月15日起，利息稅由20調(diào)整至5。 2008年10月9日起，對儲蓄存款利息所得暫免征收個人所得稅.

19、,39,第7章 利息與利率,7.1.2 利率的含義和種類,（六）平均利率、基準(zhǔn)利率和到期收益率 平均利率 指一定時期不斷波動的市場利率的平均水平，與不斷變動的市場利率不同，平均利率會在較長時間內(nèi)表現(xiàn)為不變的量。, 基準(zhǔn)利率 指在整個金融市場上和整個利率體系中處于關(guān)鍵地位、起決定性作用的利率。,基準(zhǔn)利率一般多由中央銀行直接調(diào)控，并能夠?qū)κ袌銎渌十a(chǎn)生穩(wěn)定且可預(yù)測的影響。在放松利率管制以后，中央銀行就是依靠對基準(zhǔn)利率的調(diào)控來實現(xiàn)對其他市場利率的影響。 基準(zhǔn)利率對應(yīng)的金融產(chǎn)品必須具有足夠交易規(guī)模和交易頻率，以保證對其他利率有效引導(dǎo)。其他任何利率品種都是在它的基礎(chǔ)上加上一定百分點的風(fēng)險溢價得出的.,

20、各國在貨幣政策的實踐中，通常以同業(yè)拆借利率或國債回購利率充當(dāng)基準(zhǔn)利率。 我國目前以中國人民銀行對各商業(yè)銀行的貸款利率為基準(zhǔn)利率?；鶞?zhǔn)利率變動時，其他各檔次的利率也相應(yīng)地跟著變動。 隨著我國銀行間同業(yè)拆借市場和國債回購市場等貨幣市場發(fā)展及相關(guān)利率的放開，同業(yè)拆借利率或國債回購利率現(xiàn)在也逐步起到了基準(zhǔn)利率的作用。,借鑒Libor（倫敦）、Euribor（歐元）、Hibor（香港）、Sibor（新加坡）和Tibor（東京）的模版， Shibor(上海銀行間同業(yè)拆借利率) 自2007年1月4日正式運行。按照國際基準(zhǔn)利率以國際金融中心城市名命名的慣例，Shibor以位于上海的全國銀行間同業(yè)拆借中心為技術(shù)

21、平臺計算、發(fā)布并命名。Shibor因此而得名，同時也有利于上海國際金融中心的建設(shè)。,Shibor是單利、無擔(dān)保、批發(fā)性利率。目前對社會公布的shibor品種包括隔夜、1周、2周、1個月、3個月、6個月、9個月及1年。每個交易日由信用等級較高的16家銀行組成報價團自主報出的人民幣同業(yè)拆出利率，全國銀行間同業(yè)拆借中心根據(jù)各報價行的報價，剔除最高、最低各2家報價，對其余報價進行算術(shù)平均計算后，得出每一期限品種的shibor 。 shibor被稱為中國未來的基準(zhǔn)利率。,美國利率體系及其定價基準(zhǔn),美國的官方利率為聯(lián)邦基金利率，主要是通過公開市場操作來使該利率在一個狹窄的目標(biāo)區(qū)間內(nèi)波動，每年10次的聯(lián)儲公

22、開市場委員會會議將選擇并公開一個聯(lián)邦基金利率目標(biāo)水平。同時，美聯(lián)儲也會根據(jù)聯(lián)邦基金利率調(diào)整對商業(yè)銀行的貼現(xiàn)窗口利率。,自1994年2月起，美聯(lián)儲實行以利率為中介目標(biāo)、聯(lián)邦基金利率為操作指標(biāo)的貨幣政策，通過聯(lián)邦基金利率來影響銀行存貸款利率，進而達到調(diào)控經(jīng)濟和通脹的目的。 聯(lián)邦基金利率是指商業(yè)銀行間拆借資金的利率，以隔夜為主。美聯(lián)儲公開市場委員會每次的利率決定僅是制定聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)，這個目標(biāo)利率是其自身向商業(yè)銀行拆借資金的利率。當(dāng)實際運行中的聯(lián)邦基金利率高于這個目標(biāo)時，商業(yè)銀行之間的拆借就會轉(zhuǎn)向商業(yè)銀行與美聯(lián)儲之間進行，市場流動性增加，聯(lián)邦基金利率降至目標(biāo)值；反之，若聯(lián)邦基金利率低于目標(biāo)，美聯(lián)

23、儲則會通過公開市場操作吸納銀行超額儲備，同業(yè)拆借市場資金緊張，進而令聯(lián)邦基金利率提升至目標(biāo)水平。,美國的官方利率為聯(lián)邦基金利率，主要是通過公開市場操作來使該利率在一個狹窄的目標(biāo)區(qū)間內(nèi)波動，每年10次的聯(lián)儲公開市場委員會會議將選擇并公開一個聯(lián)邦基金利率目標(biāo)水平。 同時，美聯(lián)儲也會根據(jù)聯(lián)邦基金利率調(diào)整對商業(yè)銀行的貼現(xiàn)窗口利率。,美國的利率結(jié)構(gòu)體系包括： 再貼現(xiàn)率 國債利率 聯(lián)邦基金利率(同業(yè)拆借利率) 存、貸款利率 其他金融資產(chǎn)的利率,按照資產(chǎn)調(diào)整理論和財富選擇理論，在各種金融資產(chǎn)的利率都保持穩(wěn)定利率的情況下，整個利率結(jié)構(gòu)就大體實現(xiàn)了均衡，此時中央銀行的國債買賣就會打破這種均衡，從而將貨幣供給的效

24、應(yīng)傳導(dǎo)至各種金融資產(chǎn)上，使得整個利率水平發(fā)生相應(yīng)的變化，進而影響總供給和總需求。,美聯(lián)儲宣布聯(lián)邦基金利率的變動后，必然伴之以相應(yīng)的國債操作，才能使市場利率向預(yù)期的利率靠攏。因為，美國聯(lián)邦儲備銀行也只是同業(yè)拆借市場的一個參與者，盡管它有“坐莊”的實力，但卻沒有命令或規(guī)定同業(yè)拆借利率變化的權(quán)力，所以，它只能買賣國債來影響商業(yè)銀行超額儲備的頭寸，使得同業(yè)拆借利率朝著期望的方向變動。,利率之間的協(xié)調(diào)聯(lián)動：最近十幾年來的美國貨幣政策的實踐表明，每當(dāng)美聯(lián)儲主席宣布調(diào)整聯(lián)邦基金利率時，美國的整個利率體系都會發(fā)生相應(yīng)的變化。但是，這并不意味著美聯(lián)儲直接規(guī)定聯(lián)邦基金利率和整個利率體系的水平，而是通過國債的買賣將

25、聯(lián)邦基金利率乃至整個利率體系調(diào)節(jié)在期望的水平上，美聯(lián)儲調(diào)控成功的基礎(chǔ)主要還在于美國既定的利率結(jié)構(gòu)體系。,51,第7章 利息與利率,7.1.2 利率的含義和種類, 到期收益率 由于各種債務(wù)工具由不同的計息方法，為了便于比較，需要一個統(tǒng)一的精確衡量利息的指標(biāo)，這個指標(biāo)就是到期收益率。 到期收益率是指從債務(wù)工具上獲得的回報的現(xiàn)值與其今天的價值相等的利率。,利率是一個很復(fù)雜的概念，它有不同的計量方法，每一種方法對應(yīng)特定的利率定義。 收益率是指金融證券投資收益與本金的比率。 收益的形態(tài)有兩類：一價格收益，即資本利得；二是分紅收益，即派生利得。 資本的形態(tài)也有兩類：一是面值，即名義本金；二是證券市價或購買

26、價格，即實際本金。,因此，收益率也就有下面這些形態(tài)： 名義收益率：票面收益與本金的比率； 當(dāng)期收益率：票面收益與證券市場價格的比率； 實際收益率：票面收益加本金損益與證券市場價格的比率。 例題：某債券面額100元，10年償還期，年息8元，一年以后，以95元或105元的市場價格購入。,1.名義收益率票面收益本金81008 2.當(dāng)期收益率票面收益市場價格 8958.42 或=8/105=7.6% 3.實際收益率票面收益本金損益市場價格 8（10095）995 （80.56）959 或8（100105）9105 （80.56）1057.09,4.到期收益率是指從債務(wù)工具上獲得的回報的現(xiàn)值與其今天的價

27、值相等的利率。 到期收益率是一個全期利率，即實際是假定投資者能夠持有金融工具直至到期為止。它是衡量利率的最精確的指標(biāo)，經(jīng)濟學(xué)家使用利率一詞時，指的就是到期收益率。 理解到期收益率需區(qū)別不同金融工具的特點進行分析，常見的債務(wù)工具有普通貸款、定期定額償還貸款、息票債券、貼現(xiàn)發(fā)行債券、永久債券。,56,第7章 利息與利率,7.2 利息率的計算,7.2.1 單利和復(fù)利 單利和復(fù)利是兩種不同的計息方法。 單利是指以本金為基數(shù)計算利息，所產(chǎn)生利息不再加入本金計算下期利息。我國發(fā)行的國債和銀行存款大多采用單利法。,單利法計算公式如下： I = P r n S = P + I = P ( 1 + r n )

28、其中，I 表示利息額，P 表示本金，r 表示利率， n 表示期限， S 表示本金與利息之和。,57,第7章 利息與利率,例如，老王的存款帳戶上有100 元，現(xiàn)在的年利為 2.25%，按單利計算，第一年末帳戶上的錢應(yīng)該是： S1 = 100(1+0.0225) = 102.25 第二年末，帳戶上的錢應(yīng)該是： S2 = 100 （1+2.25% 2 ）= 104.50 以次類推，第n年年末的存款帳戶總額為： Sn = 100(1+2.25%n),7.2.1 單利和復(fù)利,58,第7章 利息與利率,但是，在現(xiàn)實生活中，更有意義的往往是復(fù)利。復(fù)利計算時，要將每一期的利息加入本金一并計算下一期的利息。 復(fù)

29、利計算公式為： S = P ( 1 + r )n I = S - P,7.2.1 單利和復(fù)利,59,第7章 利息與利率,若將上述實例按復(fù)利計算， 第一年末，帳戶上的錢是： S1 = 100(1+2.25%)1 = 102.25 第二年末，帳戶上的錢應(yīng)該是： S2 = 100 （1+2.25%)2 = 104.55 以次類推，第n年年末的存款帳戶總額為： Sn = 100(1+2.25%)n,7.2.1 單利和復(fù)利,60,第7章 利息與利率,7.2.2 現(xiàn)值與終值,（一）單個現(xiàn)金流的現(xiàn)值與終值：由于利息是收益的一般形態(tài)，因此，任何一筆貨幣資金無論是否打算用于投資，都可以根據(jù)利率計算出在未來的某一

30、時點上的金額。這個金額就是前面說的本利和。也稱為“終值”。,舉例說明：假定年利率6%，期限5年,10000元現(xiàn)金的終值為： S5 = 10000(1+6%)5 = 13382.256 若知道終值為13382.256元，要計算P,則計算公式為:,61,第7章 利息與利率,這個逆運算的本金稱為“現(xiàn)值”。將終值換算為現(xiàn)值的過程稱為“貼現(xiàn)”。 若貼現(xiàn)中采用的利率用 r 表示，則 n 年后一元錢的現(xiàn)值可用下式表示：,7.2.2 現(xiàn)值與終值,62,第7章 利息與利率,7.2.2 現(xiàn)值與終值,例如：n =10, r = 6%,那么1元錢的現(xiàn)值為： 按貼現(xiàn)率6%計算的話，10年后的一元錢相當(dāng)于現(xiàn)在的0.56元

31、。 就是1元的現(xiàn)值貼現(xiàn)系數(shù)。 在財務(wù)管理中有專門的按各種利率計算的不同期限的1元現(xiàn)值貼現(xiàn)表，利用它可以計算出今后某個時點一筆資金的現(xiàn)值。,63,第7章 利息與利率,7.2.2 現(xiàn)值與終值,(二) 系列現(xiàn)金流的現(xiàn)值和終值： 在現(xiàn)實生活中，很多時候會遇到一系列現(xiàn)金流的情況，如分期等額付款、還款，發(fā)放養(yǎng)老金、支付工程款等。經(jīng)濟學(xué)上將這種定額定期的支付稱為“年金”。這里涉及的就是年金現(xiàn)值和年金終值的計算。,設(shè)年金額為A，利率為r，期數(shù)為n，則按復(fù)利計算的每期支付的終值之和就是年金終值。所以年金計算方法如下： S=A+A(1+r)+A(1+r)2+A(1+r)3+A(1+r)n-1,64,第7章 利息與

32、利率,根據(jù)等比數(shù)列的求和公式，則：,7.2.2 現(xiàn)值與終值,同樣，若知道A 、r、n，也可以反過來計算年金現(xiàn)值之和，所以現(xiàn)值計算公式為：,65,第7章 利息與利率,7.2.2 現(xiàn)值與終值,根據(jù)等比數(shù)列求和公式，則：,例如，某人打算從現(xiàn)在起每年等額存入銀行一筆錢以便5年后償還債務(wù)。若銀行存款利率為10%，每年存入銀行100元錢，問5年后一共能存多少錢？ 解: S = 100+100(1+10%)1+100(1+10%)2+ +100(1+10%)5-1 = 100(1+10%)5-1/10% = 610.51,66,第7章 利息與利率,7.2.2 現(xiàn)值與終值,再如: 某人打算在5年內(nèi)還清目前借的

33、一筆債務(wù)，從現(xiàn)在起每年等額存入銀行100元。若銀行存款利率為10%，問現(xiàn)在借的這筆錢是多少？ 解:根據(jù)年金現(xiàn)值的公式可以得到:,67,第7章 利息與利率,幾種債務(wù)工具到期收益率的計算 到期收益率根據(jù)融資工具的類型有不同的計算方法。 .普通貸款的到期收益率計算：,7.2.3 到期收益率計算,假定一筆借款本金為1000元，到期償還1100元，那么這筆貸款的到期收益率是多少呢？如果到期收益率用 r 表示：則計算如下： 通過查現(xiàn)值系數(shù)表，r =0.1，即這筆普通貸款的到期收益率為10%，與貸款的利率是一致的。,68,第7章 利息與利率,.定期定額貸款的到期收益率計算 這種貸款在整個貸款期內(nèi)都要定期償還

34、相同的金額,由于是定期定額償還涉及多次支付，因此，在計算時要將所有償付額的現(xiàn)值加總起來。舉例說明：,7.2.3 到期收益率計算,假定某人向銀行借了一筆1000元的定額定期償還貸款，采用固定利率，25年還清，每年還126元，計算其到期收益率： 即每年償付額的現(xiàn)值之和等于銀行最初所貸出的本金,查年金現(xiàn)值系數(shù)表得到 r =0.12。即這筆貸款的到期收益率為12%。,69,第7章 利息與利率,由此可以推出這類貸款到期收益率的一般計算方法 ： 式中: LOAN = 貸款余額 EP = 固定的年償付額 n = 到期前貸款年限,7.2.3 到期收益率計算,70,第7章 利息與利率,.息票債券到期收益率的計算

35、 息票債券持有人在到期前定期（每年、半年或每季）要得到定額的利息支付，到期則要收回票面金額和到期當(dāng)年的利息支付。 因此，息票債券到期收益率的計算公式如下：,7.2.3 到期收益率計算,71,第7章 利息與利率,7.2.3 到期收益率計算,式中：r = 到期收益率 P = 息票債券的市場價格 F = 債券面值 C = 每年定期支付的息票利息（等于債 券面值F 乘以票面利率R） n = 債券的到期期限,72,第7章 利息與利率,上式中，在債券面值、票面利率、期限和市場價格已知的條件下，就可以求出它的到期收益率；反之，如果知道債券的到期收益率，就可以求出其市場價格。 從公式中也可以看出債券的市場價格

36、與到期收益率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，即到期收益率上升，債券價格下降；反之，亦然。,7.2.3 到期收益率計算,73,第7章 利息與利率,.貼現(xiàn)發(fā)行票據(jù)的到期收益率 貼現(xiàn)發(fā)行的債券不定期進行利息支付，是按面值折價發(fā)行的債券，到期后按票面金額支付給投資人。如果按年復(fù)利計算，其計算公式如下：,7.2.3 到期收益率計算,式中: P = 債券價格； F = 面值;r = 到期收益率 n = 債券期限,74,第7章 利息與利率,7.2.3 到期收益率計算,.永久債券的到期收益率計算 永久債券的期限無限長，實際是一種永不還本、沒有到期日、永遠(yuǎn)支付固定金額利息的永久債券。 假定其每年支付額為C，債券的市場價格為P，則

37、其到期收益率的計算公式為： 根據(jù)無窮遞減等比級數(shù)的求和公式可以得到， P = C / r 所以 r = C / P,75,第7章 利息利率,7.2.3 到期收益率計算,例如：某人用100元購買了某種永久公債，每年得到10元的利息收入，則其到期收益率為: r = 10 / 100 = 0.1 = 10% 此外，優(yōu)先股的股息固定，也可以被看作是一種永久債券，其收益率可以比照計算。,76,第7章 利息與利率,通過對多種信用工具的到期收益率進行計算，可以得出一個重要的結(jié)論： 債券價格與利率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系: 利率上升，債券價格下降； 利率下降，債券價格上升。,7.2.3 到期收益率計算,77,第7章 利息

38、與利率,7.3 利率的決定,所謂利率決定理論就是分析解釋決定利息率水平高低因素的各種理論。 利率決定理論經(jīng)歷了從早期的利率決定論、馬克思的利率決定論，到古典學(xué)派的實物資本供求利率決定論，到凱恩斯貨幣供求利率決定論，再到?？怂购蜐h森等人的一般均衡利率理論的發(fā)展過程。,78,7.3 利率的決定,7.3.1 早期的利率理論 1，早期貨幣利率理論,第章 利息與利率,79,7.3.1.早期的利率理論,17世紀(jì)末，約翰洛克認(rèn)為利率是由貨幣的供求關(guān)系所決定的，利率提高的主要甚至唯一的原因，就在于貨幣太少即貨幣的供給不能滿足貨幣的需求，要使利率不變或利率下降，只有增加貨幣供給，而當(dāng)時流行的通過法律限制利率的方

39、式是徒勞的。,第章 利息與利率,約翰洛克 英國經(jīng)濟學(xué)家,80,7.3.1 早期的利率理論,2，早期的實物利率理論最早可追溯到17世紀(jì)末。 巴本（N.Barbon）、諾思（D. North）、馬西（J. Massie）等經(jīng)濟學(xué)家在批評威廉配第和約翰洛克的貨幣利率理論的基礎(chǔ)上，提出了實物資本的供求決定利率的基本理論。,第章 利息與利率,81,7.3.1 早期的利率理論,他們認(rèn)為，人們借貸貨幣只是一種現(xiàn)象，掩蓋在這一現(xiàn)象背后的本質(zhì)是借貸實物資本，因為人們借貸貨幣的目的是用來購買所需要的實物資本，因此，利率并不決定于貨幣的供求關(guān)系，而決定于實物資本的供求關(guān)系。 18世紀(jì)中期，大衛(wèi)休謨對實物資本決定論進

40、行進一步的發(fā)揮和充實。他明確地將利息率高低歸于借貸資本的供給與需求而不是貨幣數(shù)量的多少。,第章 利息與利率,82,7.3.2 馬克思的利率決定論,馬克思的利率決定論認(rèn)為： 利息是貸出資本家從借入資本家那里分割來的一部分剩余價值。剩余價值表現(xiàn)為利潤，因此，利息量的多少取決于利潤總額，利息率取決于平均利潤率。 利息率的變化范圍是在零與平均利潤率之間。當(dāng)然，并不排除利息率超出平均利潤率或事實成為負(fù)數(shù)的特殊情況。,第章 利息與利率,83,7.3.2 馬克思的利率決定論,利潤率決定利息率，從而使利息率具有以下特點： （1）平均利潤率，隨著技術(shù)發(fā)展和資本有機構(gòu)成的提高，有下降趨勢。 （2）平均利潤率雖有下

41、降趨勢，但這是一個非常緩慢的過程。 （3）由于利息率的高低取決于兩類資本家對利潤分割的結(jié)果，因而使利息率的決定具有很大的偶然性。,第章 利息與利率,84,7.3.2 馬克思的利率決定論,在現(xiàn)實生活中，人們面對的是市場利息率，而非平均利息率。 平均利息率是一個理論概念，在一定階段內(nèi)具有相對穩(wěn)定的特點；而市場利息率則是多變的，但不論它的變化如何頻繁，在任一時點上都總表現(xiàn)為一個確定的量。,第章 利息與利率,85,7.3.3 實物資本供求利率決定論,實物資本供求利率決定論，也稱古典利率理論，其代表人物有奧地利經(jīng)濟學(xué)家龐巴維克、英國經(jīng)濟學(xué)家馬歇爾、美國經(jīng)濟學(xué)家費雪等。,第章 利息與利率,馬歇爾，英國經(jīng)濟

42、學(xué)家,龐巴維克，奧地利經(jīng)濟學(xué)家,費雪，美國經(jīng)濟學(xué)家,86,1.龐巴維克的利率決定理論,龐巴維克提出利率決定理論“迂回生產(chǎn)說”： 認(rèn)為資本主義生產(chǎn)是一種比直接生產(chǎn)更有效率的迂回生產(chǎn)，維持迂回生產(chǎn)進行的必備條件是消費基金，其來源除了自己的儲蓄外，就是向他人借入（實際是他人的儲蓄），迂回生產(chǎn)過程越長，相對直接生產(chǎn)而言的總剩余收益就越高，但邊際剩余收益遞減，利率就決定于最后一次延長生產(chǎn)過程所能增加的剩余收益。,第章 利息與利率,87,2.馬歇爾的利率決定理論,馬歇爾認(rèn)為利率決定于資本的供給與需求，即當(dāng)資本的供給與資本的需求達到均衡時，就決定了一個均衡的利率水平。而資本的供給取決于人們延期的消費或等待的

43、量，其多少取決于利率水平的高低。,第章 利息與利率,馬歇爾 英國經(jīng)濟學(xué)家,88,2.馬歇爾的利率決定理論,資本的需求由資本的收益與生產(chǎn)性所決定。資本本身具有生產(chǎn)性，人們從資本的使用中可獲得一定的收益，人們對資本的需求程度，就決定于資本的生產(chǎn)力，資本的生產(chǎn)力越大，為人們帶來的收益越高，則人們愿意支付的利率越高。,第章 利息與利率,馬歇爾 英國經(jīng)濟學(xué)家,89,3.費雪的利率決定理論,費雪認(rèn)為，利率決定于兩個因素: 一是由時間偏好或人性不耐（時間偏好）所決定的資本供給（儲蓄）主觀因素 二是由投資機會和投資收益率所決定的資本需求（即投資）客觀因素 在費雪看來，利率正是由主觀因素和客觀因素共同決定。,第

44、章 利息與利率,費雪 美國經(jīng)濟學(xué)家,90,4.簡單的小結(jié),利率是由實物因素的投資與儲蓄均衡來決定的。 儲蓄是利率的增函數(shù)，投資是利率的減函數(shù)，儲蓄與投資的均衡決定了一個均衡利率水平，用公式表示為： , 是均衡利率,第章 利息與利率,91,4.簡單的小結(jié),用圖形表示為:,第章 利息與利率,92,第7章 利息與利率,當(dāng)S=I時，儲蓄者愿意借出的資金與投資者愿意借入的資金相等，利率達到均衡； 當(dāng)SI時，促使利率下降； 當(dāng)SI時，利率水平便會上升。,按照這一理論，只要利率是靈活變動的，就可自動調(diào)節(jié)，使儲蓄與投資趨于一致。因此，經(jīng)濟不會出現(xiàn)長期的供求失衡，它將自動趨于充分就業(yè)。,4.簡單的小結(jié),93,7

45、.3.4 凱恩斯流動性偏好理論,凱恩斯認(rèn)為： 利率是買賣一定時期內(nèi)貨幣持有權(quán)的一種價格，與其它商品一樣，其價格的高低取決于它的供求關(guān)系。,第章 利息與利率,凱恩斯 美國經(jīng)濟學(xué)家,94,7.3.4 凱恩斯流動性偏好理論,“利率正是一種價格，使得公眾愿 意用現(xiàn)金形式來持有之財富，恰等 于現(xiàn)有現(xiàn)金量。這就蘊含：設(shè)利率 低于此均衡水準(zhǔn)（設(shè)把現(xiàn)金脫手所可得之報酬減少），則公眾意愿持有之現(xiàn)金量，將超過現(xiàn)有供給量；設(shè)利率高于此水準(zhǔn)，則有一部分現(xiàn)金會變成多余，沒有人愿意持有。假使這種解釋是對的，則貨幣數(shù)量與靈活偏好二者，乃是在特定情況下，決定實際利率之兩大因素。”,第章 利息與利率,凱恩斯 美國經(jīng)濟學(xué)家,95

46、,7.3.4 凱恩斯流動性偏好理論,凱恩斯所用的貨幣定義只包括通貨（沒有利息收入）和支票賬戶存款(在凱恩斯生活的年代，支票存款賬戶一般不付或付很少的利息)，故他假定貨幣的回報率為零。 在凱恩斯的理論框架中，債券是貨幣唯一的替代資產(chǎn)，它的預(yù)期回報率等于利率r。,第章 利息與利率,96,7.3.4 凱恩斯流動性偏好理論,當(dāng)其他條件不變而利率上升時，則相對于債券來說，貨幣預(yù)期回報率下降，從而導(dǎo)致貨幣需求減少。利率上升相當(dāng)于持有貨幣的機會成本上升，因而貨幣需求下降。 因此，貨幣需求Md 是利率r 的減函數(shù)。,第章 利息與利率,97,7.3.4 凱恩斯流動性偏好理論,關(guān)于貨幣供給，凱恩斯認(rèn)為，貨幣供給是

47、取決于貨幣當(dāng)局政策的一個外生變量，因此在Mr坐標(biāo)系中，貨幣供給曲線Ms是一條垂直于橫軸的直線。 貨幣供求均衡決定均衡利率，在圖形上表現(xiàn)為Md曲線和Ms曲線的交點對應(yīng)的利率即為均衡利率。,第章 利息與利率,98,7.3.4 凱恩斯流動性偏好理論,圖示如下：,第章 利息與利率,99,7.3.5 一般均衡利率決定論,1. 可貸資金理論準(zhǔn)一般均衡分析 可貸資金理論的主要觀點是，利率既不是由投資與儲蓄的均衡決定的，也不是貨幣供給與貨幣需求的均衡決定的，而是由綜合實物因素和貨幣因素的可貸資金供求決定的。,第章 利息與利率,100,1. 可貸資金理論準(zhǔn)一般均衡分析,可貸資金的供給（LFs）決定于儲蓄（S）和

48、銀行新創(chuàng)造的貨幣（M），可貸資金的需求（LFd）決定于投資（I）和貨幣的凈窖藏（H），用公式表示為： LFs（r）=S（r）+M（r） LFd（r）=I（r）+H（r） LFs（r*）=LFd（r*） r*為均衡利率,第章 利息與利率,101,1. 可貸資金理論準(zhǔn)一般均衡分析,在坐標(biāo)系中表示如下：,第章 利息與利率,102,2. ?？怂?jié)h森模型（ISLM分析）,（1）希克斯的分析 ?？怂箍偨Y(jié)，古典經(jīng)濟學(xué)的分析框架可用三個方程式表示： 其中： Md 表示貨幣需求，k 表示貨幣形式持有的收入占總收入的比例，Y 表示總收入。,第章 利息與利率,103,2. ?？怂?jié)h森模型（ISLM分析）,圖示如下：

49、,第章 利息與利率,104,2. ?？怂?jié)h森模型（ISLM分析）,（2）漢森的分析 漢森首先指出，無論是實物資本利率決定論還是貨幣供求利率決定論，都是基于收入既定的條件下來確定利率，但事實上收入和利率互為因果，收入和利率必須同時決定，否則將陷入循環(huán)論證。 漢森接受了希克斯的ISLL曲線分析，并將其中的LL曲線改成LM曲線，其中，IS曲線可以通過古典利率理論導(dǎo)出，LM曲線可通過凱恩斯的流動性偏好理論導(dǎo)出。,第章 利息與利率,105,7.4 利率的結(jié)構(gòu),利率結(jié)構(gòu)理論研究的是各種結(jié)構(gòu)因素與利率之間的關(guān)系。 利率的結(jié)構(gòu)主要包括兩類，利率的風(fēng)險結(jié)構(gòu)和利率的期限結(jié)構(gòu)。 利率的風(fēng)險結(jié)構(gòu)考察的是期限相同風(fēng)險因

50、素不同的各種信用工具利率之間的關(guān)系。 利率的期限結(jié)構(gòu)考察的是風(fēng)險特征相同而期限不同的各種利率之間的關(guān)系。,第章 利息與利率,106,7.4.1 利率的風(fēng)險結(jié)構(gòu),利率的風(fēng)險結(jié)構(gòu)，包括: 1.違約風(fēng)險 2.證券的流動性 3.稅收,第章 利息與利率,107,（一）違約風(fēng)險,投資者購買一種信用工具（金融證券），往往要面臨證券的發(fā)行人可能無法按期還本付息的違約風(fēng)險。 證券的違約風(fēng)險越大，它對投資者的吸引力就越小，因而證券發(fā)行者需支付的利率就越高，以彌補購買者所承擔(dān)的高違約風(fēng)險。 風(fēng)險證券和無風(fēng)險證券之間的利率差被稱為風(fēng)險補償。,第章 利息與利率,108,（二）流動性,在其他條件相同的情況下，流動性越高的

51、證券，利率將越低；相反，流動性越低的證券，利率將越高。,第章 利息與利率,（三）稅收因素,證券持有人真正關(guān)心的是稅后的實際利率，所以，若證券的利息收入的稅收因證券的種類不同而存在著差異的話，這種差異就必然要反映到稅前利率上來。 稅率越高的證券，其稅前利率也越高。,109,7.4.2 利率的期限結(jié)構(gòu),利率的期限結(jié)構(gòu)指利率與期限之間的變化關(guān)系，研究的是風(fēng)險因素相同、而期限不同的利率差異是由哪些因素決定的。利率與期限的關(guān)系通常有三種情形： 利率與期限不相關(guān)，各種期限的利率相等； 利率與期限正相關(guān)，期限越長，利率越高；期限越短，利率越低； 利率與期限負(fù)相關(guān)，期限越長，利率越低，期限越短，利率越高。,第

52、章 利息與利率,利率,期限,（2）,（1）利率與期限無關(guān)； 基本不存在,（2）利率與期限呈正比 最常見,7.4.2 利率的期限結(jié)構(gòu),第章 利息與利率,111,7.4.2 利率的期限結(jié)構(gòu),有兩個現(xiàn)象特別值得注意： 一是各種期限證券的利率往往是同向波動的； 二是長期證券的利率往往高于短期證券。 對于這兩個現(xiàn)象，西方經(jīng)濟學(xué)有三種解釋，構(gòu)成了三個經(jīng)典的利率期限結(jié)構(gòu)理論，分別是：預(yù)期理論、市場分割理論和優(yōu)先聚集地理論。,第章 利息與利率,112,. 預(yù)期理論,預(yù)期理論的假定： 假定整個證券市場是統(tǒng)一的，不同期限的證券之間具有完全的替代性； 證券購買者以追求利潤最大化為目標(biāo)，對不同期限的證券之間沒有任何特

53、殊的偏好； 持有和買賣債券沒有交易成本，這意味著投資者可以無成本地進行證券的替代； 絕大多數(shù)投資者都能對未來利率形成準(zhǔn)確的預(yù)期并依據(jù)預(yù)期作出投資選擇。,第章 利息與利率,113,. 預(yù)期理論,在上述假定條件下，一次性長期投資的預(yù)期收益和多次連續(xù)性地作等量短期投資的預(yù)期收益相等，從而可以推出長期債券利率是期限內(nèi)預(yù)期短期利率的平均值。 我們通過下面的例子來進一步說明。,第章 利息與利率,114,例子： 假定某一投資者有兩年期的閑置資金，打算投資于債券。他有兩種可選擇的投資方案： 方案A： 可以購買1年期的債券，等到一年后將收回的本息再用于購買1年期的債券； 方案B： 也可以現(xiàn)在就購買2年到期的債券

54、。,第章 利息與利率,115,設(shè)在期初時,1年期債券的年利率為Rt ，2年期債券的年利率為R2t，預(yù)計一年后1年期債券年利率為Rt+1。 方案A投資的預(yù)期收益率為（1+Rt）（1+Rt+1）-1； 方案B投資的預(yù)期收益率：（1+R2t）2-1。,第章 利息與利率,方案A : S1=P+PRtn=1+Rt S2=(1+Rt)+(1+Rt) Rt+1n= （1+Rt）（1+Rt+1) 扣除1美元的初始投資并除以初始的美元,便可得 方案A投資的預(yù)期收益率（1+Rt）（1+Rt+1）-1 方案B:同理得到 方案B投資的預(yù)期收益率：（1+R2t）2-1,由于投資者對債券期限沒有特殊偏好，所以在均衡情況下

55、，這兩種投資策略預(yù)期收益率應(yīng)相等，從而： （1+Rt）（1+Rt+1）-1= （1+R2t）2-1 忽略等式兩邊高階無窮小項差異，則有近似式： R2t（Rt+Rt+1）/2,118,從上式可以看出，2年期的債券利率等于當(dāng)前的1年期債券利率和預(yù)期的一年后債券利率的平均數(shù)。依次類推，可以得到n年期債券的利率等于n 年期限內(nèi)預(yù)期短期利率的平均值。 Rn= (R1+ R2+ R3+*+ Rn)/n 例如:在今后5年里,1年期債券的利率預(yù)期分別為5%,6%,7%,8%,9%,則2年期,5年期債券的利率為多少?,第章 利息與利率,. 預(yù)期理論,R2=(5%+6%)/2=5.5% R5= (5%+6%+7%

56、+8%+9%)/5=7%,預(yù)期理論的基本結(jié)論是：證券的長期利率是短期利率的函數(shù)。長期利率同現(xiàn)在的短期利率之間的關(guān)系依賴于現(xiàn)在的短期利率同預(yù)期短期利率之間的關(guān)系。它們的關(guān)系具體表現(xiàn)為：,121,. 預(yù)期理論,如果未來每年的短期利率一樣，現(xiàn)期長期利率就等于現(xiàn)期短期利率，收益率曲線表現(xiàn)為一條水平線； 如果未來的短期利率預(yù)期要上升，現(xiàn)期長期利率將高于現(xiàn)期短期利率，收益率曲線表現(xiàn)為一條向上傾斜的曲線； 如果未來的短期利率預(yù)期要下降，現(xiàn)期長期利率將低于現(xiàn)期短期利率，收益率曲線表現(xiàn)為一條向下傾斜的曲線。,第章 利息與利率,122,. 預(yù)期理論,預(yù)期理論將不同期限的債券看成一個密切聯(lián)系的統(tǒng)一體，從而為證券市場上不同期限的證券利率的同向波動提供了解釋。 但預(yù)期理論無法解釋收益率曲線向上傾斜的現(xiàn)狀，因為沒有任何理由能讓人們總是傾向于相信未來的短期利率會高于現(xiàn)在的短期利率。,第章 利息與利率,123,.市場分割理論,市場分割理論首先對預(yù)期理論的完全替代假設(shè)提出了批評，認(rèn)為各種期限的證券之間毫無替代性，它們的市場是相互分割、彼此獨立的，因而每種證券的利率都只是由各自的供求狀況決定的，彼此之間并無交叉影響。