我國中小企業(yè)集合債券發(fā)展分析.doc

1、我國中小企業(yè)集合債券發(fā)展分析我國中小企業(yè)集合債券發(fā)展分析1、引言中小企業(yè)集合債券:中關(guān)村中小企業(yè)集合債券上網(wǎng)發(fā)布自2007年10月底,全國首支中小企業(yè)集合債券“2007深圳市中小企業(yè)集合債券”成功發(fā)行,彌補(bǔ)了我國中小企業(yè)直接融資方式下債權(quán)融資的空白,債券市場(chǎng)第1次向中小企業(yè)敞開了大門.中小企業(yè)集合債券作為我國乃至全球的金融創(chuàng)新產(chǎn)品在市場(chǎng)的推出,引發(fā)了社會(huì)各界的極大關(guān)注,被稱為“中小企業(yè)資金饑渴的及時(shí)雨”.但是,截至2011年2月底,在3年多的時(shí)里總共中小企業(yè)債券總共只發(fā)行6支,召募金額29億,服務(wù)企業(yè)58家.但中小企業(yè)集合債券和其他金融創(chuàng)新產(chǎn)品1樣,在其推行進(jìn)程中也存在很多爭(zhēng)議.2、中小企業(yè)集

2、合債券的發(fā)展歷程中小企業(yè)集合債券在國內(nèi)債券市場(chǎng)的出現(xiàn)其實(shí)不是從2007年才開始的,原國家科委早在1998年就統(tǒng)1組織太高薪技術(shù)企業(yè)債券發(fā)行工作.但直到2003年03高新債的推出及在2006年成功兌付,這1做法才開始得到監(jiān)管部門的認(rèn)可.目前,我國已發(fā)行了6支中小企業(yè)集合債券.3、中小企業(yè)集合債券發(fā)行的意義發(fā)行中小企業(yè)集合債券對(duì)發(fā)展中國多層次資本市場(chǎng)具有積極意義,是解決中小企業(yè)融資難的重大創(chuàng)新.1.發(fā)債主體角度在融資模式上,集合債券的推出,使得中小企業(yè)融資,不再局限于銀行貸款、中小板和創(chuàng)業(yè)板的IPO融資渠道.在發(fā)債主體上,由多家中小企業(yè)各自作為債券發(fā)行主體聯(lián)合起來申請(qǐng)發(fā)行債券,突破了國家對(duì)債券發(fā)行

3、主體的政策性抑制.同時(shí)由于中小企業(yè)集合債券是多個(gè)企業(yè)共同發(fā)行,這能分散整體風(fēng)險(xiǎn),每一個(gè)企業(yè)只需承當(dāng)部份融資風(fēng)險(xiǎn).在財(cái)務(wù)管理上,集合債券是綜合本錢最低的外源融資方式,1方面,發(fā)行中小企業(yè)集合債券融資本錢要遠(yuǎn)低于發(fā)行股票融資與銀行貸款的本錢,債券利息可從稅前利潤(rùn)扣除,因此具有“稅盾”優(yōu)勢(shì),改良了企業(yè)的財(cái)務(wù)管理結(jié)構(gòu).另外一方面,中小企業(yè)利用財(cái)務(wù)杠桿的原理進(jìn)行債務(wù)融資,不會(huì)影響其所有權(quán)結(jié)構(gòu)和平常經(jīng)營管理,對(duì)想保持原有管理機(jī)構(gòu)不變的企業(yè)管理者來講,發(fā)行中小企業(yè)集合債券比發(fā)行股票更有吸引力.2.投資者角度從投資者的角度來看,債券合約是1種規(guī)定債務(wù)人必須定期還本付息的契約性合約,投資債券的風(fēng)險(xiǎn)小于股票投資.

4、同時(shí),集合債券收益率高于同期限檔次的銀行存款利率,其活動(dòng)性高于銀行存款.4、中小企業(yè)集合債券發(fā)行進(jìn)程中應(yīng)當(dāng)注意的問題1.法律關(guān)系的創(chuàng)新中小企業(yè)集合債券發(fā)行與管理,觸及的利益主體(包括政府有關(guān)部門、銀行、券商、評(píng)級(jí)公司、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、擔(dān)保機(jī)構(gòu)、發(fā)債企業(yè)等)眾多,法律關(guān)系非常復(fù)雜,許多新情況、新問題需要采取開辟性的創(chuàng)新思惟與方法予以解決.這就需要法律關(guān)系的創(chuàng)新.2.財(cái)務(wù)制度的重構(gòu)發(fā)行企業(yè)債券對(duì)中小企業(yè)的規(guī)范運(yùn)作提出了較高的要求,特別是在財(cái)務(wù)制度建設(shè)方面.作為非公眾企業(yè),中小企業(yè)財(cái)務(wù)制度建設(shè)的最基本要求是符合稅務(wù)機(jī)關(guān)的規(guī)定,而沒有必要真實(shí)、公允的反應(yīng)企業(yè)的平常運(yùn)營.但企業(yè)債券作為公然發(fā)行

5、的金融工具,發(fā)行方承當(dāng)著真實(shí)可靠的表露企業(yè)信息的義務(wù).因此規(guī)范運(yùn)作,特別是建立可靠的財(cái)務(wù)制度尤其重要.雖然合格規(guī)范的財(cái)務(wù)制度能夠支持企業(yè)的長(zhǎng)時(shí)間發(fā)展,但是短時(shí)間內(nèi)對(duì)企業(yè)平常運(yùn)營的影響,和企業(yè)需要承當(dāng)?shù)谋匾恼撐姆段囊苍黾恿酥行∑髽I(yè)發(fā)行集合債券的本錢.5、結(jié)語作為1種新興的融資方式,發(fā)行中小企業(yè)集合債券不完全是1個(gè)低本錢融資的問題,其中還包括了規(guī)范企業(yè)運(yùn)作、提高企業(yè)影響力等多重作用.斟酌到發(fā)行中小企業(yè)集合債券的諸多優(yōu)勢(shì),各地政府相繼出臺(tái)政策鼓勵(lì)和支持中小企業(yè)通過發(fā)行集合債券的情勢(shì)直接融資.但是,中小企業(yè)集合債券發(fā)行工作是1項(xiàng)系統(tǒng)性的工作,需要政府有關(guān)部門、銀行、券商、評(píng)級(jí)公司、擔(dān)保機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)

6、所、發(fā)債企業(yè)等多方參與,觸及的利益主體眾多.因此,亟需通過制度創(chuàng)新來規(guī)范中小企業(yè)集合債券的發(fā)行,明確發(fā)債各方的職責(zé)權(quán)利等內(nèi)容.另外,市場(chǎng)發(fā)展的背后需要多方氣力的推動(dòng),包括政府機(jī)構(gòu)的政策扶持、融資機(jī)構(gòu)(包括商業(yè)銀行、信譽(yù)社、保險(xiǎn)公司、債券基金、投資公司、乃至可以包括主權(quán)基金等)的積極參與、信譽(yù)增級(jí)體系的不斷完善、投資銀行的不斷創(chuàng)新等.我國中小企業(yè)集合債券發(fā)展分析1、 中小企業(yè)集合債券融資的研究綜述中小企業(yè)集合債券是1種創(chuàng)新的中小企業(yè)直接融資方式，具有發(fā)行效力高、能拓寬融資渠道、提高信譽(yù)等級(jí)等方面的優(yōu)勢(shì)，但是在運(yùn)行進(jìn)程中也存在融資門坎高、企業(yè)積極性不高、擔(dān)保渠道少等問題，應(yīng)當(dāng)要公道制定發(fā)行門坎，設(shè)

7、定優(yōu)惠政策鼓勵(lì)中小企業(yè)積極參與、增加多層級(jí)的擔(dān)保體系。在中小企業(yè)集合債券融資優(yōu)勢(shì)方面，S.Fabiani和G.Pellegrini等(2000)應(yīng)用實(shí)證分析的辦法，選取意大利近1萬多家中小企業(yè)數(shù)據(jù)為樣本進(jìn)行對(duì)照分析，發(fā)現(xiàn)集群內(nèi)融資比非集群內(nèi)融資享有更低的融資本錢。劉肖原、車?yán)蚰?2009)分別從政府層面、從投資者角度、從中小企業(yè)角度側(cè)重分析了我國中小企業(yè)集合發(fā)債的優(yōu)勢(shì)，憑仗這類方式，可以解決中小企業(yè)融資窘境。周穎(2009)用實(shí)證分析的方法對(duì)上市融資、銀行貸款、中小企業(yè)集合債券融資、民間融資效力進(jìn)行對(duì)照， 得出中小企業(yè)集合債券的融資效力高于上市、銀行貸款。馬麗(2013)通過VonNeuman

8、n-Morgenstern模型分析中小企業(yè)融資進(jìn)程中逆向選擇的產(chǎn)生機(jī)制，并證明了中小企業(yè)進(jìn)行聯(lián)合發(fā)債可下降單位本錢。在中小企業(yè)集合債券融資的制約因素方面，孔曙東(2007)認(rèn)為隨著中小企業(yè)的發(fā)展壯大和對(duì)資金的需求的增強(qiáng)，金融機(jī)構(gòu)沒有做出及時(shí)公道的應(yīng)對(duì)和調(diào)劑措施，存在金融體制發(fā)展滯后，且金融機(jī)構(gòu)數(shù)量少、服務(wù)水平跟不上等問題。孫長(zhǎng)坪、陳俊鵬(2015)分析了從2007年2014年發(fā)行的中小企業(yè)集合債券的相干信息，認(rèn)為我國中小企業(yè)在集合債券的融資進(jìn)程中出現(xiàn)了融資范圍下降、利率上升、參與企業(yè)積極性不高等問題，使得我國中小企業(yè)集合債券發(fā)行處于窘境，并認(rèn)為窘境的主要緣由是現(xiàn)行的信譽(yù)增級(jí)下外部擔(dān)保方式的單1

9、。曾江洪、俞巖(2010)和呂佳敏等(2012)認(rèn)為我國中小企業(yè)集合債券融資存在發(fā)債本錢較高、發(fā)債企業(yè)選擇標(biāo)準(zhǔn)不1、增信方式單1、相干法律法規(guī)不完善等問題。在中小企業(yè)集合債券發(fā)展對(duì)策方面，曾江洪、俞巖(2010)從金融創(chuàng)新角度分析中小企業(yè)集合債券在我國產(chǎn)生的動(dòng)因，并在此基礎(chǔ)上提出構(gòu)建中小企業(yè)集合債券融資模式，主要從以下方面入手：發(fā)債企業(yè)遴選、擔(dān)保增信、信譽(yù)評(píng)估、背約風(fēng)險(xiǎn)管理、本錢控制及國家政策制度。明敏(2012)說明了中小企業(yè)集合債券發(fā)行中發(fā)行企業(yè)選擇的4種樣式，分別是:上下游鏈條、關(guān)系型信貸角度、反擔(dān)保方面、中小企業(yè)信譽(yù)互助協(xié)會(huì)，另外還分析了如何肯定參與企業(yè)的數(shù)量。郭勇、王海全(2010)

10、認(rèn)為集合債券的成功發(fā)行必須依托1批優(yōu)良的企業(yè)為發(fā)行主體、政府的大力支持和擔(dān)保問題的有效解決。吳群(2010)、曾江洪、許金杰(2010)、呂佳敏等(2012)針對(duì)目前中小企業(yè)集合債券融資存在的問題提出下降企業(yè)債券融資本錢、公道設(shè)置發(fā)債門坎、創(chuàng)新信譽(yù)增級(jí)方式、加快制定法律法規(guī)的建議。賀琴、張媛(2012)認(rèn)為應(yīng)當(dāng)完善擔(dān)保機(jī)制、建立以“擔(dān)保機(jī)構(gòu)擔(dān)保、大型國有企業(yè)再擔(dān)保、向保險(xiǎn)公司投?！钡亩鄬哟螕?dān)保模式。2、 中小企業(yè)集合債券信譽(yù)增級(jí)的研究綜述對(duì)中小企業(yè)集合債券進(jìn)行信譽(yù)增級(jí)是債券成功發(fā)行的必不可少的環(huán)節(jié)，能夠拓展發(fā)行人籌資機(jī)會(huì)、下降融資本錢、下降中小企業(yè)信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)等好處。目前國內(nèi)外對(duì)中小企業(yè)集合債券信

11、譽(yù)增級(jí)研究不是很多，且主要集中在對(duì)各種信譽(yù)增級(jí)手段較為寬泛的羅列。在中小企業(yè)集合債券信譽(yù)增級(jí)存在的問題方面，王蓓、陳愛華(2011)探討了中小企業(yè)集合債券信譽(yù)增級(jí)的不同方式，認(rèn)為我國中小企業(yè)集合債券的信譽(yù)增級(jí)方式依然落后于中小企業(yè)融資的需求，且發(fā)行的集合債券過量的依賴政府，缺少市場(chǎng)化運(yùn)作方式，另外，我國不完善的信譽(yù)擔(dān)保體系也制約了中小企業(yè)集合債券的發(fā)展。劉美、張浩(2012)認(rèn)為中小企業(yè)發(fā)行的集合債券信譽(yù)等級(jí)普遍偏高，由此給中小企業(yè)帶來融資本錢過大、門坎變高等的不利影響，并提出公道下降信譽(yù)評(píng)級(jí)、尋覓更適合的信譽(yù)增級(jí)措施的對(duì)策。李為章、謝赤(2014)通過案例分析了目前已發(fā)行中小企業(yè)集合債券的內(nèi)

12、外部信譽(yù)增級(jí)方式，得出目前信譽(yù)增級(jí)方式單1、缺少內(nèi)外部信譽(yù)增級(jí)的結(jié)論。陳小梅(2010)認(rèn)為我國中小企業(yè)集合債券信譽(yù)擔(dān)保體系不完善、反擔(dān)保增信體系不完善、信譽(yù)評(píng)級(jí)機(jī)制不健全。在中小企業(yè)集合債券信譽(yù)增級(jí)對(duì)策方面， Yuk Shee Chna和George Kanatas(1985)論述擔(dān)保機(jī)構(gòu)在融資中的重要性。Mody和Patro(1996)認(rèn)為政府保證能夠給企業(yè)債券融資增信。Altenburg和Meyer-stamer(1999)通過對(duì)拉丁美洲中小企業(yè)集群發(fā)展情況的實(shí)證分析，認(rèn)為可以通過聯(lián)合擔(dān)保來提高中小企業(yè)的信譽(yù)等級(jí)。Huang、Lau(2012)認(rèn)為債券保險(xiǎn)能下降市場(chǎng)準(zhǔn)入門坎、減少融資本錢

13、及再融資風(fēng)險(xiǎn)。戰(zhàn)杰(2009)通過將國外不同信譽(yù)增級(jí)手段的增信效果進(jìn)行對(duì)照，認(rèn)為資產(chǎn)證券化的內(nèi)部份層結(jié)構(gòu)可行性更大，可下降中小企業(yè)融資本錢，具有可延續(xù)性。潘永明、張婷婷(2013)應(yīng)用定量分析的方法研究了擔(dān)保行動(dòng)與集合債券背約風(fēng)險(xiǎn)幾率的關(guān)系，認(rèn)為擔(dān)保機(jī)構(gòu)的信譽(yù)等級(jí)越是高于聯(lián)合發(fā)行人的信譽(yù)等級(jí)，且聯(lián)合發(fā)行人與擔(dān)保機(jī)構(gòu)的背約相干性越小，則集合債券的信譽(yù)增級(jí)效果越明顯。彭江波、耿欣(2011)在分析信譽(yù)增級(jí)實(shí)現(xiàn)方式的基礎(chǔ)上，提出1些外部信譽(yù)增級(jí)的創(chuàng)新探索：中小企業(yè)信譽(yù)培植、信譽(yù)評(píng)級(jí)產(chǎn)品的公道定價(jià)、政策性擔(dān)保和貼息的創(chuàng)新?lián)７绞健⒅行∑髽I(yè)應(yīng)積極與行業(yè)協(xié)會(huì)、供應(yīng)鏈、物流鏈上其他企業(yè)建立信譽(yù)合作同盟，實(shí)現(xiàn)

14、捆綁增信。劉少波、張霖(2006)從本錢收益的角度應(yīng)用模型論證增級(jí)費(fèi)率與信譽(yù)增級(jí)效果之間的關(guān)系，即肯定最優(yōu)增級(jí)費(fèi)率。張帥、楊小玄(2013)深入分析了集合債券的信譽(yù)增級(jí)模式，提出內(nèi)部信譽(yù)增級(jí)具有低本錢的優(yōu)勢(shì)，有很大的創(chuàng)新空間。3、文獻(xiàn)評(píng)述國內(nèi)外學(xué)者分別從不同的角度對(duì)中小企業(yè)集合債券信譽(yù)增級(jí)做了大量研究，從上述研究成果來看，中小企業(yè)融資的窘境催生了中小企業(yè)集合債券的產(chǎn)生和發(fā)展，同時(shí)信譽(yù)增級(jí)的效果如何又很大程度上決定了中小企業(yè)集合債券能否健康久長(zhǎng)的運(yùn)行，所以對(duì)中小企業(yè)集合債券信譽(yù)增級(jí)的研究非常重要。通過對(duì)中小企業(yè)信譽(yù)增級(jí)的研究，普遍認(rèn)為存在增級(jí)手段單1，之外部信譽(yù)增級(jí)為主、過度依賴政府、市場(chǎng)化運(yùn)作

15、程度低、擔(dān)保體系不完善等問題并提出相應(yīng)的對(duì)策。這些研究成果對(duì)改良中小企業(yè)的融資環(huán)境存在1定的理論和現(xiàn)實(shí)意義。我國中小企業(yè)集合債券發(fā)展分析1、我中小企業(yè)集合債券發(fā)行現(xiàn)狀中小企業(yè)集合債券是指通過牽頭人組織，以多個(gè)中小企業(yè)所構(gòu)成的集合為發(fā)債主體,發(fā)行企業(yè)各自肯定發(fā)行額度，分別負(fù)債，使用統(tǒng)1的債券名稱，統(tǒng)收統(tǒng)付，向投資人發(fā)行的約定到期還本付息的1種企業(yè)債券情勢(shì)。它是以銀行或證券機(jī)構(gòu)作為承銷商， 由擔(dān)保機(jī)構(gòu)擔(dān)保，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、 會(huì)計(jì)師事務(wù)所、 律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)參與，并對(duì)發(fā)債企業(yè)進(jìn)行挑選和輔導(dǎo)以滿足發(fā)債條件的新型企業(yè)債券情勢(shì)。這類融資方式打破了大企業(yè)才能發(fā)行債券的現(xiàn)實(shí)，使得中小企業(yè)也能發(fā)行債券進(jìn)行融資。國

16、務(wù)院“金融30條”提出，要穩(wěn)步發(fā)展中小企業(yè)集合債券，減緩中小企業(yè)融資困難。最近為增加小型微型企業(yè)融資方式，國務(wù)院總理溫家寶2011年10月12日主持召開的國務(wù)院常務(wù)會(huì)議也指出要逐漸擴(kuò)大小型微型企業(yè)集合債券的發(fā)行范圍，中小企業(yè)集合債券從2007年至今成功發(fā)行了8期。2、我國中小企業(yè)集合債券的問題(1)擔(dān)保問題是當(dāng)前中小企業(yè)集合債首先要解決的問題擔(dān)保問題之所以1直困擾著中小企業(yè)發(fā)行集合債券是由于中小企業(yè)在范圍，資本，盈利等很多方面的因素。中小企業(yè)需要使用擔(dān)保和再擔(dān)保的方式來進(jìn)行信譽(yù)增級(jí)進(jìn)而下降發(fā)債的融資本錢。中小企業(yè)也能夠進(jìn)行資產(chǎn)抵押貸款，這樣也能夠下降企業(yè)的信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)，但是抵押貸款需要對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行估

17、值，所以，中小企業(yè)在發(fā)行集合債券時(shí)比較希望采取擔(dān)保的方式來增級(jí)。為了保證金融體系的健康穩(wěn)定，銀監(jiān)會(huì)于2008年10頒布了1項(xiàng)新的政策：制止銀行對(duì)企業(yè)發(fā)債等融資方式進(jìn)行擔(dān)保。這項(xiàng)政策的推出對(duì)中小企業(yè)集合債的發(fā)行增加了更大的困難。(2)上市交易后交易量比較少不論是在銀行間債券市場(chǎng)是發(fā)行的07深中小債，還是在深圳股票交易所發(fā)行的07中關(guān)村債，在發(fā)行時(shí)交易比較火爆，但是在以后的交易中還是比較平淡的。例如07中關(guān)村債，從2008年1月21日到2009年3月31日，日算數(shù)平均成交量只有1017手，低于普通的債券的逐日平均交易量。這與債券的發(fā)行量和發(fā)行人的資質(zhì)有密切的關(guān)系。(3)準(zhǔn)入門坎太高在中小企業(yè)集合債

18、發(fā)債準(zhǔn)入的規(guī)定中，要求中小企業(yè)到達(dá)9個(gè)硬性指標(biāo)，包括凈資產(chǎn)到達(dá)6千萬以上、注冊(cè)3年以上、最近連續(xù)3年銷售量增長(zhǎng)20%以上、最近3年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)10%以上和發(fā)行債券所得資金在投向方面也有規(guī)定等。種種這些硬性指標(biāo)使得中小企業(yè)1方面很難通過發(fā)行集合債來籌得所需要的資金，另外一方面，那些能夠發(fā)行集合債券的企業(yè)一樣在銀行那里也能比較容易得得到貸款。這就使得發(fā)行中小企業(yè)集合債來解決中小企業(yè)融資難問題的功效大大下降。(4)多頭監(jiān)管使得效力下降我國目前的債券市場(chǎng)的監(jiān)管有幾個(gè)部門聯(lián)合負(fù)責(zé)。集合債券的上市發(fā)行不但要觸及到多個(gè)監(jiān)管部門，而且發(fā)債主體也是多元化的，有的是上市公司，有的不是上市公司。企業(yè)不同，管理部門也會(huì)不同，這樣既不有益于中小企業(yè)的管理，對(duì)發(fā)行集合債也造成了很多障礙。3、解決我國中小企業(yè)集合債券發(fā)展問題對(duì)策(1)由市場(chǎng)推動(dòng)中小企業(yè)發(fā)行集合債為了中小企業(yè)集合債的生存與發(fā)展，在起始階段政府的主導(dǎo)是必不可少的階段。雖然政府主導(dǎo)在增進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展方面在1定歷史條件下起到了積極的作用，但是隨著集合債的發(fā)展，政府的主導(dǎo)所帶來的種種問題也漸漸顯現(xiàn)了出來。以長(zhǎng)遠(yuǎn)的眼光來看，政府主導(dǎo)必定會(huì)讓市場(chǎng)推動(dòng)所代替的。企業(yè)經(jīng)過調(diào)查、合作等方式自發(fā)的聯(lián)系1些有著共同融