物流倉(cāng)儲(chǔ)行業(yè)市場(chǎng)分析

物流倉(cāng)儲(chǔ)行業(yè)市場(chǎng)分析行業(yè)需求長(zhǎng)期穩(wěn)健增長(zhǎng)，短期部分城市供地過(guò)多中長(zhǎng)期倉(cāng)儲(chǔ)需求持續(xù)穩(wěn)健我國(guó)電商零售交易規(guī)模仍在持續(xù)提升，2023年以來(lái)全國(guó)快遞業(yè)務(wù)件量同比提升明顯，跨境電商業(yè)務(wù)進(jìn)出口規(guī)模持續(xù)回暖?？傮w而言，以電子商務(wù)為主力的物流用倉(cāng)需求在中長(zhǎng)期來(lái)看仍然持續(xù)穩(wěn)定。與此同時(shí)，除了境內(nèi)消費(fèi)恢復(fù)帶來(lái)的用倉(cāng)需求之外，近年來(lái)以Tiktok、Shein為代表的跨境電商快速發(fā)展，也為我國(guó)境內(nèi)物流倉(cāng)儲(chǔ)市場(chǎng)帶來(lái)了新的邊際使用需求。但傳統(tǒng)的普通倉(cāng)儲(chǔ)已然無(wú)法滿足持續(xù)增長(zhǎng)的倉(cāng)儲(chǔ)需求，唯有持續(xù)增加現(xiàn)代化高標(biāo)倉(cāng)的供應(yīng)，才能不斷提升物流倉(cāng)儲(chǔ)的經(jīng)營(yíng)管理效率，減少上下游產(chǎn)業(yè)鏈的用倉(cāng)服務(wù)成本。根據(jù)戴德梁行統(tǒng)計(jì)，截至2023年上半年，我國(guó)存量高標(biāo)倉(cāng)面積約1.14億平方米，占全國(guó)各類總倉(cāng)儲(chǔ)面積的比重約9%，我們認(rèn)為我國(guó)高標(biāo)倉(cāng)占比未來(lái)仍有較大的提升空間。但需要注意的是，因?yàn)閷?duì)于老舊存量低功能倉(cāng)庫(kù)的改造升級(jí)存在著整合優(yōu)化難度大、升級(jí)改造成本高的問(wèn)題，且各地新增的工業(yè)物流用地規(guī)劃的供地規(guī)模本身相對(duì)有限，因此高標(biāo)倉(cāng)的增量供給建設(shè)進(jìn)度不具備大幅提速的基礎(chǔ)。從區(qū)域分布上看，根據(jù)戴德梁行統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至2023年上半年，我國(guó)華東、華北、華南、西南、華中區(qū)域的高標(biāo)倉(cāng)存量面積占比分別為36%、27%、14%、12%、9%，其中，西南、華南、華北區(qū)域近年來(lái)高標(biāo)倉(cāng)供應(yīng)規(guī)模增長(zhǎng)速度相對(duì)更快?？罩寐噬闲汹厔?shì)明顯影響倉(cāng)儲(chǔ)物流設(shè)施經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)穩(wěn)定性的重要因子是出租率和租金水平，前者反映市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)供需吸納情況，后者則體現(xiàn)設(shè)施運(yùn)營(yíng)方在不同市場(chǎng)供需環(huán)境下的議價(jià)能力。市場(chǎng)在不同的出租率和租金的組合狀態(tài)下實(shí)現(xiàn)動(dòng)態(tài)均衡，優(yōu)秀的物流倉(cāng)儲(chǔ)運(yùn)營(yíng)商可以根據(jù)市場(chǎng)供需情況的變化兼顧高出租率和高租金水平。根據(jù)戴德梁行統(tǒng)計(jì)，2023年上半年，全國(guó)整體的高標(biāo)倉(cāng)平均租金基本維持穩(wěn)定，較2022年底+0.6%，但空置率提升明顯，較2022年底+1.4pcts至16.5%；華北區(qū)域1H23租金水平較2022年底+0.33%，空置率較2022年底+0.7pct至19.3%；華東區(qū)域1H23租金水平較2022年底+0.79%，空置率較2022年底+3.6pcts至15.3%，空置率提升幅度較大，倉(cāng)儲(chǔ)設(shè)施空置壓力較為明顯；華中區(qū)域1H23租金水平較2022年底-0.38%，空置率較2022年底-0.6pct至18.9%；華南區(qū)域1H23租金水平較2022年底+0.25%，空置率較2022年底-1.1pcts至9.4%，區(qū)域市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)狀況相對(duì)較為健康；西南區(qū)域1H23租金水平較2022年底-0.38%，空置率較2022年底+1.6pcts至20.2%。整體上，我國(guó)高標(biāo)倉(cāng)運(yùn)營(yíng)壓力仍然較大，不同區(qū)域的倉(cāng)儲(chǔ)經(jīng)營(yíng)因其產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)不同而差異較為明顯，從趨勢(shì)上看，目前大部分區(qū)域的倉(cāng)儲(chǔ)設(shè)施空置率壓力仍然沒(méi)有得到明顯的緩解。一般而言，在經(jīng)濟(jì)順周期時(shí)，物流地產(chǎn)的市場(chǎng)供需關(guān)系較為健康，客戶倉(cāng)儲(chǔ)需求旺盛，即便有新增供應(yīng)入市，也能依托較強(qiáng)的需求吸納能力快速消化，維持較高的出租率水平，運(yùn)營(yíng)管理商便因此也具備較強(qiáng)的議價(jià)能力，能在新簽或續(xù)簽用倉(cāng)租賃合約時(shí)尋求更高的租金水平，最大化收益；而在疫后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的實(shí)際過(guò)程中，企業(yè)商貿(mào)和居民消費(fèi)需求的恢復(fù)仍然需要一定時(shí)間，短期內(nèi)市場(chǎng)用倉(cāng)需求出現(xiàn)退坡，市場(chǎng)供需關(guān)系的變化直接反映為倉(cāng)儲(chǔ)空置率水平的不斷攀升，進(jìn)而使得倉(cāng)儲(chǔ)租金水平也面臨持續(xù)下行的壓力，企業(yè)將不得不在出租率和租金水平之間進(jìn)行一定的權(quán)衡取舍，以盡量維持一定的經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性。我們認(rèn)為，在宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)明顯的復(fù)蘇轉(zhuǎn)暖趨勢(shì)之前，在全社會(huì)企業(yè)商貿(mào)活動(dòng)和居民消費(fèi)仍未明顯恢復(fù)之前，物流倉(cāng)儲(chǔ)的空置率提升壓力可能仍然會(huì)持續(xù)，租金的下行壓力還會(huì)比較明顯。部分城市的土地供給結(jié)構(gòu)性偏大物流倉(cāng)儲(chǔ)基礎(chǔ)設(shè)施在空間上無(wú)法移動(dòng)，在行業(yè)早期于重點(diǎn)城市核心地段獲取倉(cāng)儲(chǔ)設(shè)施的企業(yè)則也順勢(shì)構(gòu)筑了較強(qiáng)的先發(fā)壁壘，企業(yè)資產(chǎn)組合的質(zhì)素水平（包括交通便利程度、區(qū)域市場(chǎng)供需環(huán)境等）本質(zhì)上也映射著企業(yè)真實(shí)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。核心高線城市的新增供地占比較低，各地供需可能存在結(jié)構(gòu)性錯(cuò)配。一方面，從供給角度看，由于高線城市用地規(guī)劃指標(biāo)有限，工業(yè)物流出讓用地規(guī)模較少，新增物流用地供給更多向三四線城市轉(zhuǎn)移。而另一方面，我國(guó)大量的商貿(mào)用倉(cāng)需求仍然集中在產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)好、人口密度大、商貿(mào)零售發(fā)達(dá)的高能級(jí)城市和交通樞紐地帶。因此，我國(guó)很多城市在近年來(lái)實(shí)際上出現(xiàn)了比較明顯的供需錯(cuò)配的情況，這種供需結(jié)構(gòu)的錯(cuò)位可能會(huì)加劇不同地區(qū)物流倉(cāng)儲(chǔ)設(shè)施經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)的差異度，尤其是部分供地已經(jīng)較為充分而需求卻并不十分堅(jiān)挺的城市，或?qū)⒄`判區(qū)域市場(chǎng)發(fā)展?jié)摿ΧM(jìn)行超額供地，甚至有可能會(huì)進(jìn)一步加劇當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)的空置壓力。當(dāng)然，和住宅市場(chǎng)不同，物流倉(cāng)儲(chǔ)市場(chǎng)的供給亦不能簡(jiǎn)單根據(jù)城市能級(jí)進(jìn)行劃分。一些重要交通節(jié)點(diǎn)的城市潛在供給數(shù)量也相對(duì)較大，未來(lái)供給占存量比例偏大。供給不僅來(lái)自于新增土地，也來(lái)自于存量物業(yè)的改造。實(shí)際上很多地區(qū)近年來(lái)都出臺(tái)了相關(guān)政策支持對(duì)存量工業(yè)物流設(shè)施的升級(jí)改造，以提高土地利用率，但即便如此也仍需注意，對(duì)存量資產(chǎn)的改造確實(shí)需要較大體量的資本投入和較長(zhǎng)周期的時(shí)間投入，我們認(rèn)為高能級(jí)城市的土地供應(yīng)稀缺性在短期內(nèi)較難得到顯著改善。細(xì)分子行業(yè)精細(xì)化管理運(yùn)營(yíng)發(fā)力和其他業(yè)態(tài)不同，物流倉(cāng)儲(chǔ)用地的供給還可以通過(guò)培育細(xì)分業(yè)態(tài)來(lái)消化。我們判斷，未來(lái)物流地產(chǎn)行業(yè)的諸多細(xì)分子賽道可能會(huì)涌現(xiàn)新的發(fā)展機(jī)會(huì)（如食品生鮮冷庫(kù)、醫(yī)藥器械冷庫(kù)等），但細(xì)分專業(yè)化倉(cāng)儲(chǔ)設(shè)施的運(yùn)營(yíng)建設(shè)對(duì)企業(yè)的管理能力也會(huì)提出更高的要求，企業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)也將從跑馬圈地的規(guī)模擴(kuò)張逐步轉(zhuǎn)向庫(kù)內(nèi)的精細(xì)化運(yùn)營(yíng)管理比拼。大宗交易逐漸趨冷，底層資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)競(jìng)爭(zhēng)加劇大宗交易由熱轉(zhuǎn)冷根據(jù)戴德梁行統(tǒng)計(jì)，2023年上半年中國(guó)房地產(chǎn)大宗交易中工業(yè)物流投資交易占比9%，物流倉(cāng)儲(chǔ)資產(chǎn)的大宗成交占比較之2022年21%的火熱情況顯著下降。由于物流倉(cāng)儲(chǔ)資產(chǎn)的持有人中有大量的離岸基金和境外投資者。美聯(lián)儲(chǔ)的持續(xù)加息和人民幣匯率的波動(dòng)，確實(shí)也對(duì)潛在投資者的熱情有所影響。參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的主體越來(lái)越多由于過(guò)去幾年不少新企業(yè)入局，產(chǎn)業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)其實(shí)日趨激烈。據(jù)戴德梁行統(tǒng)計(jì)，行業(yè)CR10的存量資產(chǎn)市占率已經(jīng)從2017年底的84%降至1H23的約70%，市場(chǎng)參與者日漸增多，龍頭企業(yè)的市占率收縮明顯。當(dāng)然，僅從存量面積的角度衡量的市占率并不完全充分，由于不同企業(yè)進(jìn)入行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的時(shí)間不同，商業(yè)模式不同，運(yùn)營(yíng)管理的優(yōu)勢(shì)特征差異也會(huì)較為明顯，對(duì)企業(yè)真實(shí)競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)弱的判斷，還需要結(jié)合具體的商業(yè)模式、招租管理能力、合約議價(jià)能力、資產(chǎn)的區(qū)位條件進(jìn)行綜合考量判斷。行業(yè)內(nèi)不同企業(yè)選擇的商業(yè)模式不同，但總體而言，自持物業(yè)資產(chǎn)并運(yùn)用基金化投資工具的組合模式是當(dāng)前較為主流的發(fā)展方向，對(duì)企業(yè)而言，純自持方式會(huì)沉淀大量資產(chǎn)，投資回收周期長(zhǎng)，基金化工具的加入可以優(yōu)化資產(chǎn)投融管退的渠道管理，有助于持續(xù)盤(pán)活存量資產(chǎn)，我們認(rèn)為，未來(lái)“自持+基金化運(yùn)作”將會(huì)是行業(yè)發(fā)展的主要趨勢(shì)。REITs市場(chǎng)部分底層資產(chǎn)面臨經(jīng)營(yíng)挑戰(zhàn)，物流倉(cāng)儲(chǔ)REITs增長(zhǎng)較慢我國(guó)的REITs市場(chǎng)起步較晚，但在政策持續(xù)呵護(hù)下，市場(chǎng)快速發(fā)展成熟，截至2023年10月18日，已上市流通的REITs產(chǎn)品共28單，總市值877億元（含擴(kuò)募），累計(jì)合共募集市場(chǎng)資金975億元（含擴(kuò)募）。其中，物流倉(cāng)儲(chǔ)是重要細(xì)分子賽道，首發(fā)至今累計(jì)收益率13%，在各類業(yè)態(tài)資產(chǎn)當(dāng)中處于相對(duì)領(lǐng)先位置。當(dāng)前已上市倉(cāng)儲(chǔ)物流REITs產(chǎn)品共3只，2023年上半年普洛斯REIT和鹽田港REIT成功完成資產(chǎn)擴(kuò)募，京東倉(cāng)儲(chǔ)REIT因其綁定關(guān)聯(lián)大租戶，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性強(qiáng)。由于部分區(qū)域供給增加較快等因素，物流倉(cāng)儲(chǔ)REITs的部分底層資產(chǎn)確實(shí)空置率較高。物流倉(cāng)儲(chǔ)資產(chǎn)空置期相對(duì)比較長(zhǎng)的缺點(diǎn)也顯露出來(lái)。盡管這仍然是個(gè)別現(xiàn)象，但也客觀上阻礙了物流倉(cāng)儲(chǔ)REITs的進(jìn)一步發(fā)展。在首批REITs上市時(shí)，物流倉(cāng)儲(chǔ)REITs產(chǎn)品總市值占整體REITs市場(chǎng)總市值的24%,但截至2023年10月18日，物流倉(cāng)儲(chǔ)板塊REITs總市值占比僅為14%。當(dāng)然，仍有相當(dāng)數(shù)量的物流公募REITs在等待發(fā)行，一旦順利發(fā)行將為整個(gè)產(chǎn)業(yè)提供新的估值錨。重點(diǎn)公司經(jīng)營(yíng)情況大量境外募資的基金化運(yùn)營(yíng)平臺(tái)以普洛斯中國(guó)和易商集團(tuán)為代表的外資物流倉(cāng)儲(chǔ)運(yùn)營(yíng)商進(jìn)入中國(guó)物流地產(chǎn)的時(shí)間較早，累積獲取了較大規(guī)模的核心區(qū)位優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，具備一定的先發(fā)優(yōu)勢(shì)和規(guī)模優(yōu)勢(shì)，基金化運(yùn)作能力強(qiáng)勁，經(jīng)營(yíng)模式相對(duì)成熟，也是后進(jìn)入企業(yè)爭(zhēng)相效仿學(xué)習(xí)的標(biāo)桿。但是，這類基金化運(yùn)營(yíng)平臺(tái)面臨雙重挑戰(zhàn)。一方面，在美聯(lián)儲(chǔ)加息的背景之下，這類平臺(tái)的募資面臨較大的難度，融資能力可能也面臨挑戰(zhàn)。另一方面，由于物流倉(cāng)儲(chǔ)資產(chǎn)本身的供給增加，結(jié)構(gòu)性空置率上升，平臺(tái)的資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理也面臨挑戰(zhàn)。相比之下，我們認(rèn)為前者在短期可能是更嚴(yán)重的問(wèn)題。即便是具備較強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)和客戶資源的頭部外資平臺(tái)，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過(guò)程中也面臨著市場(chǎng)需求恢復(fù)緩慢而帶來(lái)的空置率壓力，租金水平的增長(zhǎng)趨勢(shì)也無(wú)法脫離整體市場(chǎng)基本面，這也使企業(yè)自身的招租運(yùn)營(yíng)能力顯得更為重要，市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)分化將會(huì)進(jìn)一步加劇。占據(jù)優(yōu)勢(shì)的電商物流系倉(cāng)儲(chǔ)物流運(yùn)營(yíng)商電商及第三方物流背景的物流運(yùn)營(yíng)商近年來(lái)發(fā)展勢(shì)頭強(qiáng)勁，憑借在物流產(chǎn)業(yè)鏈的深耕經(jīng)營(yíng)，掌握了大量的產(chǎn)業(yè)資源，自建倉(cāng)儲(chǔ)的規(guī)模快速提升。頭部的電商物流系物流運(yùn)營(yíng)商在發(fā)展過(guò)程中在嘗試打造外資運(yùn)營(yíng)商較為成熟的基金化運(yùn)作模式。2023年3月30日，京東產(chǎn)發(fā)向港交所提交招股說(shuō)明書(shū)，正式啟動(dòng)IPO上市進(jìn)程，這也標(biāo)志著頭部電商物流企業(yè)在物流地產(chǎn)行業(yè)的布局規(guī)劃更進(jìn)一步，市場(chǎng)整體的競(jìng)爭(zhēng)格局正在發(fā)生明顯的變化。我們相信，若未來(lái)京東產(chǎn)發(fā)順利實(shí)現(xiàn)上市發(fā)行，則有望構(gòu)建起“上市平臺(tái)+私募基金+京東倉(cāng)儲(chǔ)REIT”的協(xié)同業(yè)務(wù)模型，強(qiáng)化京東集團(tuán)在物流倉(cāng)儲(chǔ)行業(yè)中的一體化運(yùn)營(yíng)管理能力，進(jìn)一步提升其作為電商物流龍頭企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為，相較于外資龍頭企業(yè)而言，電商物流背景的物流倉(cāng)儲(chǔ)運(yùn)營(yíng)商可以根據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)聯(lián)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)需求進(jìn)行倉(cāng)儲(chǔ)配套，尤其在宏觀行業(yè)需求不振的背景下，此類公司的客源合同穩(wěn)定性方面具備更為明顯的優(yōu)勢(shì)。總結(jié)而言，我們認(rèn)為未來(lái)依托電商真實(shí)需求的物流倉(cāng)儲(chǔ)設(shè)施平臺(tái)的市場(chǎng)份額可能進(jìn)一步提升，并有望成為倉(cāng)儲(chǔ)市場(chǎng)的主流。當(dāng)然，這類