第四章 資金成本與資本結(jié)構(gòu)

財務(wù)管理多媒體課件會計學院陳四清教授第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)

[教學內(nèi)容]資本成本杠桿效應(yīng)資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)理論（略）

[教學重點]資本成本及杠桿效應(yīng)

[教學難點]

資本結(jié)構(gòu)決策第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)

第一節(jié)資本成本一、資本成本的概念概念：企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價

籌資費用：支付給中間人的費用，一次性支付，使籌資凈額減少；用資費用：支付給資金所有者,在資金整個占用期限內(nèi)分次支付，減少投資收益。作用：

籌資決策：選資本成本低的籌資方式投資決策：只做投資報酬高于資本成本的項目業(yè)績評價：利潤率應(yīng)高于資本成本第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)忽視資本成本的后果：①盲目擴張、低效投資②拖延建設(shè)期③資金閑置浪費第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)計量：資本成本率（資本成本）

——年資金占用費與籌資凈額的比率具體計量形式個別資本成本：各種籌資方式的成本水平綜合資本成本：一定籌資額下的平均成本水平邊際資本成本：追加籌資時變動的成本水平第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)二、個別資本成本

▲債務(wù)資本公式見P117

[例1]取得銀行貸款100萬元，年利率為5%，貸款期5年，所得稅率為25%。資本成本K=5%×（1－25%）

=3.75%

因此，無籌資費的長期貸款成本可簡化為：

K=年利率（1－所得稅率）第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)[例2]某公司發(fā)行總面值為100萬元的10年期債券，票面利率為6%，籌資費率為2%，所得稅率為25%。①平價發(fā)行：②發(fā)行價格120萬元：第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)

▲優(yōu)先股公式[例3]發(fā)行面值100元的優(yōu)先股0.5萬股，股利率為8%，發(fā)行價102元/股，籌資費率為2.5%。第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)

▲普通股

用資費用：股利變動，稅后支付。零成長股——類似于優(yōu)先股。固定成長股——股利每年以固定增長率g逐年增長的股票。[例4]以2.5元/股發(fā)行普通股200萬元，籌資費率3%，預(yù)計第一年股利0.15元/股，以后以5%逐年遞增。第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)▲留存收益留存收益：盈余公積金、未分配利潤是普通股東的再投資資金，要求有普通股相同的報酬。其成本計算方法與普通股類似，只是無籌資費。公式:[例5]承上例，設(shè)該公司有留存收益50萬元，其資本成本為：第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)三、綜合資本成本

——以各種資金的構(gòu)成比例為權(quán)數(shù)計算的加權(quán)平均資本成本。第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)[例]設(shè)某公司的資本構(gòu)成及資本成本如下：

資金種類貸款債券優(yōu)先股普通股留存收益資金額（萬元）1001005020050資本成本（%）33.6738.04411.211綜合資本成本：第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)四、邊際資本成本

——是指新增資本后的加權(quán)平均成本。

（一）邊際資本成本的計算前提假設(shè)：資本結(jié)構(gòu)保持不變。

計算籌資總額分界點籌資總額分界點：保持某資本成本水平下可以籌集到的最高資本額。例見P121~123

結(jié)論：邊際資本成本隨著籌資規(guī)模的擴大而上升第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)（二）邊際資本成本與決策籌資決策：嚴格計算資金需求量，盡量將其控制在籌資總額分界點以內(nèi)。投資決策：追加投資方案內(nèi)部報酬率>邊際資本成本率可行內(nèi)部報酬率<邊際資本成本率不可行第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)第二節(jié)杠桿效應(yīng)一、經(jīng)營杠桿效應(yīng)1．經(jīng)營杠桿：在某一固定成本額下，息稅前利潤隨銷售額（量）較小的變動的程度。衡量指標：經(jīng)營杠桿系數(shù)（DOL）

—EBIT變動率是銷售額（量）變動率的倍數(shù)。2．經(jīng)營風險：企業(yè)因經(jīng)營上的原因而導(dǎo)致利潤變動的風險。影響因素：產(chǎn)品需求、產(chǎn)品售價、產(chǎn)品成本、調(diào)整價格的能力、固定成本的比重第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)經(jīng)營杠桿系數(shù)單位變動成本固定成本總額單價息稅前利潤銷售量第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)二、財務(wù)杠桿效應(yīng)1．財務(wù)杠桿：企業(yè)運用負債及優(yōu)先股籌資時，所有者收益隨EBIT變動的程度。2．財務(wù)風險：負債經(jīng)營給所有者收益帶來的不確定性影響，以及企業(yè)不能按期償債的危險性。影響因素：經(jīng)營效益的不確定性、資本結(jié)構(gòu)不合理、現(xiàn)金收支調(diào)度失控第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)衡量指標：財務(wù)杠桿系數(shù)（DFL）

——EPS變動率是EBIT變動率的倍數(shù)。每股收益?zhèn)鶆?wù)利息所得稅率優(yōu)先股股息總股數(shù)財務(wù)杠桿系數(shù)第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)聯(lián)合杠桿：所有者收益隨銷售額（量）變動的程度聯(lián)合杠桿系數(shù)（DTL）：EPS變動率是銷售量（額）變動率的倍數(shù)。DTL=DOL×DFL總風險：經(jīng)營風險和財務(wù)風險四、聯(lián)合杠桿效應(yīng)第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)

第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策一、最佳資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)：企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系包括：借入資金和自有資金的構(gòu)成比例長期資金和短期資金的構(gòu)成比例借入資金：成本較低，財務(wù)風險較大自有資金：成本較高，財務(wù)風險較小籌資決策：權(quán)衡成本與風險，確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)最佳資本結(jié)構(gòu)：指企業(yè)在適度財務(wù)風險的條件下，使綜合資本成本最低、企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的原因

▲風險過大

▲成本過高

▲彈性不足

▲約束過嚴資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的方法

▲存量調(diào)整

▲增量調(diào)整

▲減量調(diào)整第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)二、資本結(jié)構(gòu)決策的定量分析比較資金成本法

綜合資金成本低的方案優(yōu)例見P131-132每股收益無差別分析每股收益無差別點（EBIT0

）：指不同資本結(jié)構(gòu)下每股收益（EPS）相等時的息稅前利潤。當EBIT>EBIT0時，負債較高的方案優(yōu)當EBIT<EBIT0

時，負債較低的方案優(yōu)第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)比較公司價值法

公司價值=長期債務(wù)價值+股票價值債券面值借款本金股票未來收益現(xiàn)值原理：比較不同資本結(jié)構(gòu)下公司價值，選擇公司價值最大時的資本結(jié)構(gòu)。缺陷：測算原理及過程復(fù)雜。第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)三、資本結(jié)構(gòu)決策的定性分析▲企業(yè)的財務(wù)目標

利潤最大化——資本成本最低股東財富最大化——每股收益最高公司價值最大化——公司價值最大▲貸款人和信用評級機構(gòu)的態(tài)度限制企業(yè)過高的負債比例▲所有者和經(jīng)營者的態(tài)度

負債融資避免控制權(quán)旁落股票融資降低財務(wù)風險。第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)▲財務(wù)狀況及發(fā)展能力財務(wù)狀況好，承擔財務(wù)風險的能力較強▲所得稅稅率稅率越高，負債的抵稅效益越明顯▲資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、行業(yè)差別固定資產(chǎn)——長期負債和發(fā)行股票籌集資金流動資產(chǎn)——流動負債來籌集資金第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)四、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)（補充）

資產(chǎn)類型：長期資產(chǎn)和流動資產(chǎn)永久性流動資產(chǎn)：滿足企業(yè)基本生產(chǎn)所需的流動資產(chǎn)；波動性流動資產(chǎn)：隨生產(chǎn)經(jīng)營的波動而相應(yīng)增減的流動資產(chǎn)。資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)的三種模式：

★中庸型融資

長期資產(chǎn)和永久性流動資產(chǎn)——長期資金波動性流動資產(chǎn)——短期資金

特點：資金成本較高，償債風險較低第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)★積極型融資長期資產(chǎn)——長期資金永久性流動資產(chǎn)和波動性流動資產(chǎn)

——短期資金

特點：資金成本最低，償債風險最高★穩(wěn)健型融資長期資產(chǎn)、永久性及部分波動性流動資產(chǎn)

——長期資金部分波動性流動資產(chǎn)——短期資金

特點：資金成本最高，償債風險最低第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)含義：考慮所得稅，企業(yè)負債越多，價值越高。命題2，風險補償命題：負債企業(yè)的權(quán)益資本成本等于無負債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上風險補償，而風險補償?shù)母叩鸵曍搨潭群退枚惵识?。負債企業(yè)價值無負債企業(yè)價值所得稅率負債價值第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)含義：由于負債的節(jié)稅收益，負債企業(yè)的權(quán)益資本成本隨負債增加而上升的幅度小于無負債企業(yè)。結(jié)論：負債越多，綜合資本成本越低，企業(yè)價值越高。米勒模型：同時存在企業(yè)所得稅和個人所得稅個人股利收入所得稅率個人利息收入所得稅率第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)含義：有負債企業(yè)的價值等于無負債企業(yè)的價值加上負債節(jié)稅利益，而節(jié)稅利益與企業(yè)及個人所得稅稅率相關(guān)。質(zhì)疑：

MM理論的假設(shè)條件與實際不符，忽略了負債導(dǎo)致的額外風險和費用。MM理論的意義：★找到了資本結(jié)構(gòu)分析的切入點：企業(yè)價值★引入了所得稅的影響★有完善和嚴密的推導(dǎo)第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)★開創(chuàng)了現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)研究的先河，之后的研究是在放寬假設(shè)條件基礎(chǔ)上進行的三、權(quán)衡理論含義：確定最佳資本結(jié)構(gòu)，需權(quán)衡考慮負債帶來的利益及導(dǎo)致的額外風險和成本。負債額外成本：財務(wù)拮據(jù)成本與代理成本

☆財務(wù)拮據(jù)成本：企業(yè)不能及時償債引起的相關(guān)成本。

☆代理成本：債權(quán)人的監(jiān)督成本，隨債務(wù)利率的增加而提高。第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)權(quán)衡模型

財務(wù)拮據(jù)成本現(xiàn)值代理成本現(xiàn)值企業(yè)價值財務(wù)拮據(jù)成本和代理成本0負債比例AB節(jié)稅收益TDVUVL第四章資本成本與資本結(jié)構(gòu)局限：對財務(wù)拮據(jù)和代理成本所導(dǎo)致的價值降低，很難精確計量。四、其他理論

1、信息理論：信息不對稱。羅斯認為：負債比率的上升是一個積極信號，有利于企業(yè)市場價值的提高。企業(yè)市場價值與資本結(jié)