A股市場2025年度擁抱高質(zhì)量發(fā)展

目錄TOC\o"1-2"\h\z\u前言 52024年A股復盤及起點 5股市與濟：利因市場表的反關(guān)系 6股市是經(jīng)濟的先行指標，經(jīng)濟放緩不一定會帶來股市下跌 6特朗普上一次擔任總統(tǒng)期間A股先跌后漲，科技表現(xiàn)卓越 7A股市場的利因正聚集 7政策推動下，宏觀數(shù)據(jù)正在緩慢改善 7便宜的估值為A股提供保護 8滬深300股息率趨勢性高于10年期國債收益率 10市值管理政策提升企業(yè)長期投資價值 重磅政策對市場有較強的正面作用 公司業(yè)：2025年投的核心素 12ROE：穩(wěn)定盈利能力與行業(yè)分紅的雙重驅(qū)動 12企業(yè)自由現(xiàn)金流：行業(yè)穩(wěn)定性與投資價值的關(guān)鍵 15凈利潤增速正增長的行業(yè)相對稀缺 16尋找內(nèi)共振題：智能和器人 20投資策及配：藍起，科亦強 21風險提示 22圖表目錄圖1：2024年度A股主要指漲跌 5圖2：2024年度A股行業(yè)漲幅（%） 5圖3：標普500指數(shù)和美國GDP增速（%） 6圖4：日經(jīng)225指數(shù)和日本GDP增速（%） 6圖5：上證綜指和中國GDP速（%） 7圖6：特朗普總統(tǒng)第一任期內(nèi)A股股價表現(xiàn) 7圖7：中國PMI指數(shù)（%） 8圖8：中國工業(yè)增加值累計同比增速（%） 8圖9：主要指數(shù)的PE（TTM） 9圖10：主要指數(shù)的PB（預） 9圖滬深300風險溢價水（%） 9圖12：滬深300的PB及分數(shù)（倍） 9圖13：A股各行業(yè)PE（TTM）和PB（LF）所處十年以的分位數(shù) 10圖14：滬深300股息和10年期國債收益率（%） 10圖15：滬深300PE倒數(shù)-10期國債收益率（%） 10圖16：市值管理政策提升企長期投資價值 圖17：“國九條”發(fā)布前后，證綜指的走勢表現(xiàn) 12圖18：A股主要指數(shù)的ROE水平（%） 13圖19：2019-2024Q3上游資源行業(yè)ROE（%）表現(xiàn) 13圖20：2019-2024Q3中游材料行業(yè)ROE（%）表現(xiàn) 13圖21：2019-2024Q3中游制造行業(yè)ROE（%）表現(xiàn) 14圖22：2019-2024Q3必需消費行業(yè)ROE（%）表現(xiàn) 14圖23：2019-2024Q3可選消費行業(yè)ROE（%）表現(xiàn) 14圖24：2019-2024Q3TMT行業(yè)ROE（%）表現(xiàn) 14圖25：2019-2024Q3服務(wù)和公共行業(yè)ROE（%）表現(xiàn) 14圖26：2019-2024Q3金融地產(chǎn)行業(yè)ROE（%）表現(xiàn) 14圖27：2019-2024Q3上游資源行業(yè)FCFF合計（億元） 15圖28：2019-2024Q3中游材料行業(yè)FCFF合計（億元） 15圖29：2019-2024Q3中游制造行業(yè)FCFF合計（億元） 16圖30：2019-2024Q3必需消費行業(yè)FCFF合計（億元） 16圖31：2019-2024Q3可選消費行業(yè)FCFF合計（億元） 16圖32：2019-2024Q3TMT行業(yè)FCFF合計（億元） 16圖33：2019-2024Q3服務(wù)和公共行業(yè)FCFF合計（億元） 16圖34：2019-2024Q3金融地產(chǎn)行業(yè)FCFF合計（億元） 16圖35：2019年以來，各行歸母凈利潤增速（%） 18圖36：2019年以來，各行營業(yè)總收入增速（%） 19前言202520242024年整體經(jīng)濟環(huán)境面臨較大挑戰(zhàn)，諸如國際形勢復雜、內(nèi)需不足等問題，目前的宏觀和盈利可預見性相對較低，但中國股市的較低估值水平、有利的流動性以及支持經(jīng)濟復蘇的政策傾向，有助于為后續(xù)的上行空間提供有效支撐。同時，中國改革推動經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型和升級，資本市場政策對市值管理和長期投資的重視，將為股市的可持續(xù)發(fā)展提供重要動力。我們相信，隨著政策效果的逐步顯現(xiàn)和市場信心的恢復，20252024年A股復盤及邏輯起點2024年，經(jīng)濟增長受到多重因素的影響，包括外部不確定性上升、國內(nèi)有效需求不足以及制造業(yè)投資的不足等問題。在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的背景下，服務(wù)業(yè)和高技術(shù)產(chǎn)業(yè)繼續(xù)成為增長的亮點。然而，傳統(tǒng)制造業(yè)面臨產(chǎn)能過剩和國內(nèi)外競爭加劇的問題，導致整體經(jīng)濟增速回落。經(jīng)濟數(shù)據(jù)的階段性走弱使得市場信心受到壓制。為了應對下行壓力，政府在9月末采取了一系列刺激性政策，加大逆周期財政貨幣政策的調(diào)控力度，這旨在提振市場信心，促進經(jīng)濟的穩(wěn)定增長。2024AA股市場延續(xù)了前期的調(diào)整趨勢，市場情緒低迷，主要股指加速下跌。投資者對市場前景的擔憂加劇，導致資ETF25月初，市場出現(xiàn)了一波較為明顯的反彈，主要指數(shù)回升至相對高點。然而，反彈并未延續(xù)。5之后，經(jīng)濟數(shù)據(jù)的階段性走弱以及盈利修復不及預期使得市場信心再度受到打擊。5月至9旬，指數(shù)基本呈現(xiàn)單邊調(diào)整趨勢。924202412313005014%16%。從市場風格來看，上半年紅利股表現(xiàn)突出，下半年以科技為主的成長股漲幅較大。圖1：2024年度A股主要指漲跌 圖2：2024年度A股行業(yè)漲幅（%）上證綜指 滬深300 科創(chuàng)50（右）50004500500045004000350030002500100080060040020024/124/224/124/224/324/424/524/624/724/824/924/1024/1124/12數(shù)據(jù)來源：，（2024/01/01-2024/12/31） 數(shù)據(jù)來源：，（2024/01/01-2024/12/31）4A2025股市與經(jīng)濟：不利因素與市場表現(xiàn)的反常關(guān)系股市是經(jīng)濟的先行指標，經(jīng)濟放緩不一定會帶來股市下跌股市的漲跌與GDP增速放緩之間的關(guān)系是一個復雜且多維度的議題。盡管許多投資者傾向于將股市表現(xiàn)與經(jīng)濟增長直接關(guān)聯(lián)，但實際上，股市作為金融市場的一個組成部分，往往被視為實體經(jīng)濟的先行指標。股市反映了投資者對未來經(jīng)濟狀況的預期。因此，當投資者對經(jīng)濟增長持樂觀態(tài)度時，股市往往會上漲；反之，則可能下跌。即使當前的GDP增速放緩，市場可能已經(jīng)提前反映了未來的經(jīng)濟預期。同時，在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期，一些傳統(tǒng)的行業(yè)可能會面臨挑戰(zhàn)，而另一些新興行業(yè)則可能迎來快速增長。這種結(jié)構(gòu)性變化可能導致GDP增速放緩，但相關(guān)行業(yè)的上市公司股票卻可能表現(xiàn)良好，從而推動股市上漲?？萍歼M步和創(chuàng)新可以推動公司股價上漲，盡管整體經(jīng)濟增速放緩。這種情況下，股市的表現(xiàn)并不直接反映實體經(jīng)濟的健康狀況。以美國市場為例，1984年-1991GDP500167點上417開始回升，企業(yè)的盈利能力提升推動了股價的上漲。即使GDP減成本和創(chuàng)新產(chǎn)品仍然能夠?qū)崿F(xiàn)盈利增長；2018-2020增速下行，但股市仍然持續(xù)上漲。以日本市場為例，1984年-1990GDP225年-2020GDP增速下行和股市穩(wěn)步上漲的現(xiàn)象，其原因可歸結(jié)于寬松的貨幣政策和財政刺激措施，以及監(jiān)管層持續(xù)提升企業(yè)治理水平等。圖3：標普500指數(shù)和美國GDP增速（%） 圖4：日經(jīng)225指數(shù)和日本GDP增速（%）標普500 美國GDP同比增速（右） 日經(jīng)225 日本GDP同比增速（%）6000600007074788286909498020610141822070747882869094980206101418226 204 1510250 0-2 -5-4 -10數(shù)據(jù)來源：， 數(shù)據(jù)來源：，中國同樣經(jīng)歷過GDP下行而股市上行的現(xiàn)象。90年代初-2000增速有所放緩，尤其是在1997現(xiàn)出強勁的上漲趨勢。投資者對市場前景的樂觀預期、企業(yè)盈利能力的提升以及政策的支持共同推動了股市的上漲。2013年-2015年年中，中國經(jīng)濟增速開始逐漸放緩，尤其是在2014年，GDP增速降至7%左右，經(jīng)濟面臨結(jié)構(gòu)性調(diào)整和外部環(huán)境的不確定性。但隨著金融寬松和互聯(lián)網(wǎng)+等政策的推動，A大幅上漲。圖5：上證綜指和中國GDP增速（%）數(shù)據(jù)來源：，特朗普上一次擔任總統(tǒng)期間A在特朗普上一次擔任總統(tǒng)期間（2017-2021年），雖然特朗普總統(tǒng)任內(nèi)的許多政策和言論對中國股市帶來了挑戰(zhàn)和不確定性，但也為市場提供了投資機會和結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型的動力。中國政府在面對外部挑戰(zhàn)時，推出了一系列鼓勵投資和促進消費的政策。這些政策的實施改善了市場環(huán)境，促進經(jīng)濟增長，為A股市場創(chuàng)造更為良好的投資氛圍。受此政策推動，以半導體為主的高科技公司受到了投資者的高度關(guān)注；綠色經(jīng)濟與可再生能源相關(guān)企業(yè)的股價在這一背景下表現(xiàn)良好。五年中，上證指數(shù)上漲17%，半導體指數(shù)232%，光伏設(shè)備上漲425%。圖6：特朗普總統(tǒng)第一任期內(nèi)A股股價表現(xiàn)0

上證指數(shù) 半導體 光伏設(shè)備17/1 17/7 18/1 18/7 19/1 19/7 20/1 20/7 21/1 21/7數(shù)據(jù)來源：，（光伏設(shè)備指數(shù)代碼801735.SI，半導體指數(shù)代碼801081.SI）A股市場的有利因素正在聚集政策推動下，宏觀數(shù)據(jù)正在緩慢改善202492612月11-12日，中央經(jīng)濟工作會議安排2025年工作。其中，重點提到了大力提振消費、提高投資效益，全方位擴大國內(nèi)需求。發(fā)展以科技創(chuàng)新引領(lǐng)新質(zhì)生產(chǎn)力。打通中長期資金入市卡點堵點。持續(xù)用力推動房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)等領(lǐng)域。PMI949.8%1050.1%，350%PMI1050%20249月份開始連續(xù)三個月提升。115.4%10月0.10.46%制造業(yè)高端化、智能化、綠色化不斷推進。裝備制造業(yè)、高技術(shù)產(chǎn)業(yè)、電子信息制造業(yè)等代表新興產(chǎn)業(yè)的增速長期穩(wěn)定高于工業(yè)增加值，代表了轉(zhuǎn)型方向的持續(xù)。整體而言，中國宏觀數(shù)據(jù)在政策推動下正在緩慢改善，雖然某些指標僅表現(xiàn)為降幅收窄，但總體趨勢是朝著復蘇和增長的方向發(fā)展。這種改善不僅反映了經(jīng)濟的逐步回暖，也增強了市場的信心，對投資者預期的改善起到了積極的作用。圖7：中國PMI指數(shù)（%） 圖8：中國工業(yè)增加值累計同比增速（%）制造業(yè)PMI 非制造業(yè)PMI:服務(wù)業(yè)6055504521/0121/0421/0121/0421/0721/1022/0122/0422/0722/1023/0123/0423/0723/1024/0124/0424/0724/10數(shù)據(jù)來源：， 數(shù)據(jù)來源：，A中國股市的估值仍具有吸引力。中國股市的估值水平相對較低，尤其是在與其他主要市場相比時，顯示出其投資價值。低估值為投資者提供了良好的入場機會，我們預計隨著市場對政策效果的逐步消化，股市有望迎持續(xù)上行。20241231300PE（TTM）13500及日2252025300PB1.55.05004.4倍。圖9：主要指數(shù)的PE（TTM） 圖10：主要指數(shù)的PB（預）3334283334282819151316199403020100

6.04.02.0

標普500 道瓊斯指數(shù) 納斯達克指數(shù)日經(jīng)225 滬深300 中證500上證綜指 創(chuàng)業(yè)板指0.02024 2025 2026數(shù)據(jù)來源：，（2024年12月31日） 數(shù)據(jù)來源：彭博，（2024年12月27日）從滬深300的風險溢價水平來看，目前處于正一倍標準差附近。當前水平上，投資者可以獲得較高的回報潛力，具有較高的性價比。同時，從滬深300的PB分位數(shù)來看，處于過去十年中位數(shù)以下水平。這可能為價值投資者提供了機會，低估值通常意味著潛在的上漲空間，尤其是在宏觀經(jīng)濟改善的背景下。我們認為，滬深300指數(shù)的低估值不僅相對于歷史水平而言具有吸引力，也相較于全球及其他地區(qū)市場的估值水平顯得更具競爭力。這為投資者提供了在相對較低價格進入市場的機會，尤其是對于那些希望分享中國長期增長潛力的長線投資者。圖11：滬深300風險溢價水（%） 圖12：滬深300的PB及分數(shù)（倍）數(shù)據(jù)來源：， 數(shù)據(jù)來源：，（滾動10年）PE（TTM）1070%-80%PB50%-60%30%A圖13：A股各行業(yè)PE（TTM）和PB（LF）所處十年以來的分位數(shù)數(shù)據(jù)來源：，（截至2024年12月31日）（滾動10年）300102023300102010年-2023A當前，A股市場的整體估值水平相對較低，尤其是與全球主要市場相比。滬深300成分股中，許多優(yōu)質(zhì)企業(yè)的市盈率（PE）和市凈率（PB）處于歷史低位，這為長期投資提供了良好的入場時機。低估值意味著未來的上漲空間更大，投資者在當前價格水平上進入市場，能夠享受到更高的潛在收益。股息的再投資可以產(chǎn)生復利效應，長期持有高股息率的股票，投資者不僅能夠享受到股息帶來的現(xiàn)金流，還能夠通過股價的上漲實現(xiàn)資本增值。隨著時間的推移，這種復利效應將顯著提升投資者的整體回報，這對長期資金流入A股市場也會有一定的吸引力。圖14：滬深300股息和10年期國債收益率（%） 圖15：滬深300PE倒數(shù)-10期國債收益率（%）10年期國債收益率，10年期國債收益率，%滬深300股息率11%9%7%5%3%10-1111-0510-1111-0511-1112-0512-1113-0513-1114-0514-1115-0515-1116-0516-1117-0517-1118-0518-1119-0519-1120-0520-1121-0521-1122-0522-1123-0523-1124-0524-11

滬深300PE倒數(shù)

滬深300PE倒數(shù)-10年期國債收益率9%8%7%6%5%4%3%2%1%10-1111-0510-1111-0511-1112-0512-1113-0513-1114-0514-1115-0515-1116-0516-1117-0517-1118-0518-1119-0519-1120-0520-1121-0521-1122-0522-1123-0523-1124-0524-11數(shù)據(jù)來源：， 數(shù)據(jù)來源：，市值管理政策提升企業(yè)長期投資價值今年以來，證監(jiān)會持續(xù)推動新“國九條”和資本市場“1+N”政策的落實落地。其中，市值管理政策成為提升公司投資價值和股東回報能力的重要抓手。市值管理的主要方式包括并購重組、股權(quán)激勵與員工持股計劃、現(xiàn)金分紅、投資者關(guān)系管理、信息披露、股份回購以及其他合法合規(guī)方式。我們認為，這些措施在不同程度上能夠有效提高上市公司的股東權(quán)益回報率（ROE）首先，通過現(xiàn)金分紅和股份回購等方式進行利潤回饋，不僅可以直接增加股東的現(xiàn)金流，還能提升每股收益（EPS），ROE的上升。其次，股份回購可以在一定程度上減少流通股本，提高每股盈利，使得投資者對公司的未來盈利能力產(chǎn)生更高的預期。此外，良好的投資者關(guān)系管理和信息披露能夠增強市場對公司的信任，提升公司透明度，從而吸引更多的投資者關(guān)注，改善市場對公司的供需關(guān)系。當公司通過分紅和自購股票等方式進行利潤回饋時，市場對公司的認可度和信心增強，導致股價上漲。這種股價的上漲不僅反映了市場對公司未來增長潛力的預期，也進一步推動了自有資本（即股票市值）ROE202511A費實施減半收取的優(yōu)惠措施，即按照派發(fā)現(xiàn)金總額的0.5150萬元的部分予以免收。這對企業(yè)分紅形成正向鼓勵。綜上所述，市值管理政策的實施為上市公司提供了一系列提升投資價值和股東回報的有效工具，預期將對資本市場的健康發(fā)展產(chǎn)生積極影響。通過這些措施，上市公司能夠更好地應對市場挑戰(zhàn)，增強競爭力，實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。圖16：市值管理政策提升企業(yè)長期投資價值數(shù)據(jù)來源：證監(jiān)會，重磅政策對市場有較強的正面作用2000年以來，當A股市場進入底部區(qū)域，都有重磅政策出臺，以“國九條”政策的出臺較為典型。這三次政策的出臺分別在2004年、2014年和2024年，旨在應對市場的問題、促進經(jīng)濟的穩(wěn)定增長。第一次“國九條”（2004年）是為解決上市公司融資等先天不足問題，具有里程碑意義。股權(quán)分置改革使得非流通股能夠逐步轉(zhuǎn)為流通股，流通股東與非流通股東的利益更加一致。投資主體主要以散戶為主，機構(gòu)投資者逐步興起。股權(quán)分置改革后，市場對上市公司的估值普遍提升，股價大幅上漲。上證指數(shù)從2005年6月上漲至2007年10月，漲幅超480%。第二次”國九條“（2014年）是在中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的過程中，強調(diào)了創(chuàng)新驅(qū)動和結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要性，同時為解決投融資問題，為注冊制作鋪墊。在此之前，互聯(lián)網(wǎng)+（互聯(lián)網(wǎng)與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的結(jié)合）逐步成為熱點，以創(chuàng)業(yè)板為主的股指持續(xù)、大幅上行。在此期間，個人加杠桿成為重要特征。上證綜指從2013年6月上漲至2015年6月，漲幅超140%；創(chuàng)業(yè)板指從2012年12月上漲至2015年6月，漲幅超500%。2024412AETF為主的被動投資逐步得到投資者的青睞。924日至123140%。總體而言，三次“國九條”的實施不僅為A股市場提供了政策支持，也為市場的底部區(qū)域奠定了基礎(chǔ)，促進了投資者對市場的重新評估和信心的恢復。本次“國九條”政策的相繼出臺，標志著A股市場在經(jīng)歷低迷后，逐步走向穩(wěn)定和復蘇的過程。圖17：“國九條”發(fā)布前后，上證綜指的走勢表現(xiàn)數(shù)據(jù)來源：，公司業(yè)績：2025年投資的核心要素對于2025年的上市公司，考慮到財務(wù)穩(wěn)健性和投資的長期性，ROE、自由現(xiàn)金流和盈利能力是為關(guān)鍵。同時，隨著政策的落實，企業(yè)財務(wù)指標或?qū)掷m(xù)改善。ROE：穩(wěn)定盈利能力與行業(yè)分紅的雙重驅(qū)動ROE利能力衡量指標，它體現(xiàn)了企業(yè)所有者的獲利能力，一般而言，ROE取收益的能力越強，運營效益越好，對企業(yè)投資人、債權(quán)人的保證程度就越好；長期來看，ROE越穩(wěn)定，意味著在漫長的時間長河里，企業(yè)經(jīng)營越穩(wěn)定，盈利能力越強、長期盈利能力越穩(wěn)定的AROE8%A圖18：A股主要指數(shù)的ROE水平（%）萬得全A 上證綜指 滬深300 科創(chuàng)50 創(chuàng)業(yè)板指16141210864202019 2020 2021 2022 2023 2024Q3數(shù)據(jù)來源：，（ROE為整體法，2024Q3數(shù)據(jù)為截至到2024年Q3的TTM數(shù)據(jù)）在A股市場，由于商業(yè)模式、行業(yè)周期等因素，不同行業(yè)間凈資產(chǎn)收益率存在差異。我們選取2019年以來申萬（一級）35個行業(yè)凈資產(chǎn)收益率進行橫向與縱向比較，可以看出，2019年以來穩(wěn)定的高ROE（保持在8%以上）集中在煤炭、食品飲料、家電、銀行等行業(yè)，2021年至今ROE8%具有一定的壟斷性或周期性，如煤炭、有色金屬、石油石化；需求和收入表現(xiàn)相對穩(wěn)定：如家電、食品飲料；分紅穩(wěn)定：如通信、銀行等板塊。圖19：2019-2024Q3上游資源行業(yè)ROE（%）表現(xiàn) 圖20：2019-2024Q3中游材料行業(yè)ROE（%）表現(xiàn)有色金屬 煤炭 石油石化25201510502019 2020 2021 2022 20232024Q3

基礎(chǔ)化工 鋼鐵 建筑材料201510502019 2020 2021 2022 20232024Q3數(shù)據(jù)來源：，（ROE為整體法，2024Q3數(shù)據(jù)為截至到2024年Q3的TTM數(shù)據(jù)）數(shù)據(jù)來源：，（ROE為整體法，2024Q3數(shù)據(jù)為截至到2024年Q3的TTM數(shù)據(jù)）圖21：2019-2024Q3中游制造行業(yè)ROE（%）表現(xiàn) 圖22：2019-2024Q3必需消費行業(yè)ROE（%）表現(xiàn)電力設(shè)備 國防軍工 機械設(shè)備16141210864202019 2020 2021 2022 20232024Q3

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農(nóng)林牧漁 食品飲料 紡織服商貿(mào)零售 醫(yī)藥生物數(shù)據(jù)來源：，（ROE為整體法，2024Q3數(shù)據(jù)為截至到2024年Q3的TTM數(shù)據(jù)）數(shù)據(jù)來源：，（ROE為整體法，2024Q3數(shù)據(jù)為截至到2024年Q3的TTM數(shù)據(jù)）圖23：2019-2024Q3可選消費行業(yè)ROE（%）表現(xiàn) 圖24：2019-2024Q3行業(yè)ROE（%）表現(xiàn)2019 2020 2021 2022 20232024Q3202019 2020 2021 2022 20232024Q3151050

家用電器 輕工制造 社會服汽車 美容護理

電子 計算機 傳媒 通信2019 2020 2021 2022 20232024Q3142019 2020 2021 2022 20232024Q3121086420-2-4數(shù)據(jù)來源：，（ROE為整體法，2024Q3數(shù)據(jù)為截至到2024年Q3的TTM數(shù)據(jù)）數(shù)據(jù)來源：，（ROE為整體法，2024Q3數(shù)據(jù)為截至到2024年Q3的TTM數(shù)據(jù)）圖25：2019-2024Q3服務(wù)和公共行業(yè)ROE（%）表現(xiàn) 圖26：2019-2024Q3金融地產(chǎn)行業(yè)ROE（%）表現(xiàn)公用事業(yè) 交通運輸 環(huán)保1210864202019 2020 2021 2022 20232024Q3

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房地產(chǎn) 銀行 非銀金融 建筑裝飾2019 2020 2021 2022 20232019 2020 2021 2022 20232024Q3數(shù)據(jù)來源：，（ROE為整體法，2024Q3數(shù)據(jù)為截至到2024年Q3的TTM數(shù)據(jù)）數(shù)據(jù)來源：，（ROE為整體法，2024Q3數(shù)據(jù)為截至到2024年Q3的TTM數(shù)據(jù)）長期穩(wěn)定的分紅是當前降低凈資產(chǎn)擴張率、提升ROE的有效手段之一，分紅可以來源于公司的經(jīng)營利潤以及公司的資本公積，而長期穩(wěn)定的分紅只能來源于公司穩(wěn)定的業(yè)績增長。無論哪一種，ROE而改善或維持高ROE水平。從投資角度出發(fā)，一家優(yōu)秀的公司總是會在保持盈利穩(wěn)步增長的同時，通過分紅為投資者帶來穩(wěn)定可持續(xù)的投資收益。此外，分紅政策具有一定的慣性，過去長期穩(wěn)定分紅的公司在將來往往能夠保持穩(wěn)定的分紅政策。20241230日，今年A1.92024企業(yè)自由現(xiàn)金流：行業(yè)穩(wěn)定性與投資價值的關(guān)鍵企業(yè)自由現(xiàn)金流（FCFF）反映了一家公司在支付了所有營運費用、進行了必需的固定資產(chǎn)與營運資產(chǎn)投資后，可供包括股東和債權(quán)人在內(nèi)所有資本提供者所支配的現(xiàn)金。若一個行業(yè)或者一個公司的FCFF長期處于穩(wěn)定高位，那么從自由現(xiàn)金流視角來看，這些行業(yè)和公司可以長期穩(wěn)定地產(chǎn)生自由現(xiàn)金流，給股東和債權(quán)人創(chuàng)造價值，進入相對穩(wěn)定自由現(xiàn)金流階段。2019年以來申萬一級）356ROE行業(yè)有較高的重疊，集中在煤炭、石油石化、食品飲料、家電、輕工制造等行業(yè)，近4年以來保持企業(yè)自由現(xiàn)金流為正的行業(yè)則新增了有色金屬、紡織服裝、傳媒、通信等。在中微觀的行業(yè)層面，2019年以來現(xiàn)金流的情況存在比較明顯的差異性，其中：上游資源（煤炭、石油石化、有色金屬）的自由現(xiàn)金流（FCFF）情況普遍較好，主要原因在于經(jīng)營現(xiàn)金凈流量的穩(wěn)步上升，且每年的資本開支都相對比較穩(wěn)定。6來的大額資本開支。必需消費與可選消費的自由現(xiàn)金流總體平穩(wěn)，其中食品飲料、紡織服裝、家電、輕工制造、3TMT4機行業(yè)自由現(xiàn)金流多數(shù)年份為負。圖27：2019-2024Q3上游資源行業(yè)FCFF合計（億元） 圖28：2019-2024Q3中游材料行業(yè)FCFF合計（億元）有色金屬 煤炭 石油石化 基礎(chǔ)化工 鋼鐵 建筑材料2019 2020 2021 2022 2023 2024Q32019 2020 2021 2022 2023 2024Q30

1920 2021 2022 2023 201920 2021 2022 2023 2024Q320200數(shù)據(jù)來源：，（2024年Q3數(shù)據(jù)為Q1-Q3的累計數(shù)據(jù)） 數(shù)據(jù)來源：，（2024年Q3數(shù)據(jù)為Q1-Q3的累計數(shù)據(jù)）圖29：2019-2024Q3中游制造行業(yè)FCFF合計（億元） 圖30：2019-2024Q3必需消費行業(yè)FCFF合計（億元）電力設(shè)備 國防軍工 機械設(shè)備 農(nóng)林牧漁 食品飲料 紡織服飾 商貿(mào)零售 醫(yī)藥生物2019 2020 2021 2022 22024Q32019 2020 2021 2022 22024Q30230

2019 2020 2021 2022 2023 2024Q32019 2020 2021 2022 2023 2024Q30數(shù)據(jù)來源：，（2024年Q3數(shù)據(jù)為Q1-Q3的累計數(shù)據(jù)） 數(shù)據(jù)來源：，（2024年Q3數(shù)據(jù)為Q1-Q3的累計數(shù)據(jù)）圖31：2019-2024Q3可選消費行業(yè)FCFF合計（億元） 圖32：2019-2024Q3行業(yè)FCFF合計（億元）家用電器 輕工制造 社會服務(wù) 汽車 美容護理 電子 計算機 傳媒 通信2019 2020 2021 2022 2023 2024Q32019 2020 2021 2022 2023 2024Q30

2019 2020 2021 2022 2023 2024Q32019 2020 2021 2022 2023 2024Q30數(shù)據(jù)來源：，（2024年Q3數(shù)據(jù)為Q1-Q3的累計數(shù)據(jù)） 數(shù)據(jù)來源：，（2024年Q3數(shù)據(jù)為Q1-Q3的累計數(shù)據(jù)）圖33：2019-2024Q3服務(wù)和公共行業(yè)FCFF合計（億元） 圖34：2019-2024Q3金融地產(chǎn)行業(yè)FCFF合計（億元）公用事業(yè) 交通運輸 環(huán)保 房地產(chǎn) 銀行 非銀金融 建筑裝飾2019 2020 202122 2023 2024Q32019 2020 202122 2023 2024Q3200

2019 2020 2021 2022 2023 2024Q32019 2020 2021 2022 2023 2024Q30數(shù)據(jù)來源：，（2024年Q3數(shù)據(jù)為Q1-Q3的累計數(shù)據(jù)） 數(shù)據(jù)來源：，（2024年Q3數(shù)據(jù)為Q1-Q3的累計數(shù)據(jù)）凈利潤增速正增長的行業(yè)相對稀缺從營業(yè)收入與歸母凈利潤增速來看，2024年前三季度全市場都面臨業(yè)績增速放緩的壓力。在這一背景下，行業(yè)層面上，合計兩項財務(wù)指標都保持正增長的行業(yè)包括食品飲料、家電、社會服務(wù)、汽車、電子、通信、環(huán)保和非銀金融等。這些行業(yè)在經(jīng)濟放緩的環(huán)境中展現(xiàn)出一定的韌性，能夠維持相對穩(wěn)定的增長。然而，長期穩(wěn)定增長的行業(yè)在當前經(jīng)濟形勢下顯得愈加稀缺。自2019年以來，能夠保持每年行業(yè)合計收入正增長的行業(yè)僅有有色金屬與食品飲料。這表明，盡管整體市場增速放緩，但某些行業(yè)仍能在波動中找到增長機會，尤其是食品飲料行業(yè)，其作為必需消費品，受經(jīng)濟波動的影響相對較小。在歸母凈利潤方面，能夠保持每年行業(yè)合計正增長的行業(yè)則更加有限，僅有食品飲料、家電與銀行。這些行業(yè)的穩(wěn)定性在于其成熟的市場需求和相對較強的盈利能力。例如，食品飲料行業(yè)由于其產(chǎn)品的日常消費屬性，始終保持著穩(wěn)定的市場需求；而家電行業(yè)則通過技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)品升級來維持競爭力；銀行行業(yè)則憑借其金融服務(wù)的基礎(chǔ)地位，能夠在一定程度上抵御經(jīng)濟波動的影響。圖35：2019年以來，各行業(yè)歸母凈利潤增速（%）數(shù)據(jù)來源：，圖36：2019年以來，各行業(yè)營業(yè)總收入增速（%）數(shù)據(jù)來源：，從財務(wù)指標出發(fā)，基于歷史ROE、自由現(xiàn)金流表現(xiàn)以及業(yè)績增長的可持續(xù)性，以下行業(yè)可重點關(guān)注：具有一定壟斷性的行業(yè)，如煤炭、石油石化等。下游消費行業(yè)：如食品飲料、家電等。分紅政策穩(wěn)定的行業(yè)：如交運、公用事業(yè)、銀行、通信等板塊。尋找內(nèi)外共振主題：人工智能和機器人除了業(yè)績之外，從市場尋找投資熱點也非常重要。其中，人工智能和機器人在國內(nèi)外都備受矚目。人工智能：ChatGPT問世以來，人工智能（AI）領(lǐng)域經(jīng)歷了前所未有的快速發(fā)展。各大模型公司和應用型企業(yè)紛紛推出基于大模型的應用，積極探索用戶增長和商業(yè)閉環(huán)的機會。根據(jù)202410月的數(shù)據(jù)顯示，全球前20款AI產(chǎn)品中，絕大多數(shù)保持了用戶訪問量的正增長，尤其是ChatGPT，其月訪問量達到了37.8B端市場，AICopilot87.6%，SalesforceAIAIAIAI外，AI在個性化服務(wù)、智能決策和風險管理等方面的應用潛力也將促使企業(yè)不斷探索新技術(shù)和新產(chǎn)品。AI芯片發(fā)展迅猛。20236金三期股份有限公司的行政批復，注冊資本達到3440光刻膠材料、高端封裝測試和高端存儲（HBM）等關(guān)鍵領(lǐng)域的發(fā)展，有望為中國半導體產(chǎn)業(yè)帶來1.5萬億元甚至更大規(guī)模的新增投資。東方計算機組認為，中國在互聯(lián)網(wǎng)、運營商和地方政府層面持續(xù)加大智算中心建設(shè)和投入，加速AI算力建設(shè)。這不僅為AI應用提供了強大的基礎(chǔ)設(shè)施支持，也促進了數(shù)據(jù)的高效處理和分析能AIAI認知的提升和接受度的提高，AIAIAI行業(yè)帶來新的增長動力。綜上所述，人工智能領(lǐng)域正處于快速發(fā)展的階段，市場需求強勁，技術(shù)創(chuàng)新不斷，政策支持力度加大。未來，AI將不僅在企業(yè)級應用中發(fā)揮重要作用，還將逐步滲透到日常生活的各個方面，成為推動經(jīng)濟和社會發(fā)展的重要力量。機器人：2024年特斯拉展示了家庭、工業(yè)以及多機器人合作等場景下的最新進展，為未來大規(guī)模應用提供了基礎(chǔ)，對機器