企業(yè)財(cái)務(wù)管理-

1回顧以前所學(xué)：

1、投資

（1）產(chǎn)業(yè)——項(xiàng)目分析的重點(diǎn)（2）一般的證券

2、融資（1）傳統(tǒng)的金融工具的融資：銀行貸款、發(fā)行股票或

債券（2）含權(quán)證券的融資

3、資本成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的控制2成本的控制：個(gè)別的資本成本；邊際的資本成本；加權(quán)平均的資本成本風(fēng)險(xiǎn)的控制：總風(fēng)險(xiǎn)——每股稅后收益的波動(dòng)營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：資本結(jié)構(gòu)（財(cái)務(wù)杠桿）短期的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：營(yíng)運(yùn)資金的管理利潤(rùn)分配、股利政策業(yè)績(jī)分析：收益能力、抗風(fēng)險(xiǎn)能力、活動(dòng)能力、成長(zhǎng)能力、生

產(chǎn)能力購(gòu)并的控制3一、資本成本二、營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)三、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)四、融資或籌資、資本成本與公司價(jià)值第八章資本成本與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)4

個(gè)別資本成本邊際的資本成本加權(quán)平均資本成本資本定義：權(quán)益資本與含息負(fù)債的總和資本成本定義：各類(lèi)投資者所要求的最低的收益率注意與“所實(shí)現(xiàn)”的區(qū)別資本成本5

個(gè)別資本成本定義：個(gè)別資本成本是指每一類(lèi)資本的提供者

（投資者）所要求的投資回報(bào)率。個(gè)別資本成本分類(lèi)：債務(wù)資本成本：優(yōu)先股資本成本普通股資本成本6債務(wù)資本成本

1、如銀行貸款

8％為即債務(wù)的稅前成本若公司所得稅為30％，則債務(wù)的稅后成本為：

kL=8％（1-30％）

如果考慮到債務(wù)的籌資費(fèi)用，則企業(yè)債務(wù)籌資的

實(shí)際籌資額為1000萬(wàn)（1-10％）＝900萬(wàn)。10％為籌

資費(fèi)用率。這樣，需要重新計(jì)算到期收益率，然后

再計(jì)算債務(wù)的稅后成本。72、債券到期收益率（yieldtomaturity，YTM）。

1010101010＋1000123455年期債券，票面利率10％，面值100元

這里的r就是YTM8注意：這里的利率是零息債券的到期收益率。1234555.56789

包含的假定：無(wú)違約風(fēng)險(xiǎn)無(wú)回購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)再投資的收益率是到期收益率的本身10財(cái)務(wù)管理

第九講第二節(jié)11優(yōu)先股成本（這里的優(yōu)先股指的是恒定股利的優(yōu)先股）優(yōu)先股成本為優(yōu)先股股利與優(yōu)先股發(fā)行價(jià)格之比。

kp=Dp/P0

考慮籌資成本fd后為：

kp=Dp/（P0（1-fp））12普通股成本

1、當(dāng)股利保持為常數(shù)時(shí)，ke=De/P02、如果考慮權(quán)益的籌資成本fe，則權(quán)益成本為：

kE=ke/（1-fe）

3、當(dāng)股利按常數(shù)增長(zhǎng)率g增長(zhǎng)時(shí)，ke=De/P0+g4、資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）法利用確定權(quán)益成本。13邊際資本成本舉例見(jiàn)《財(cái)務(wù)管理學(xué)》217-219頁(yè)加權(quán)平均資本成本14營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)又稱(chēng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，指企業(yè)稅息前收益（EBIT）圍繞其期

望值變化而產(chǎn)生的不確定性。影響營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的因素

客觀因素：行業(yè)、對(duì)象（高、低、中端）、周期主觀因素：管理能力：知識(shí)、精力投入、經(jīng)驗(yàn)、教訓(xùn)

營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)15

雞蛋不要放在一個(gè)籃子里。強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)的重要性是對(duì)的，但不是第一位的。第一位的是公司的價(jià)值，而公司價(jià)值由收益和風(fēng)險(xiǎn)共

同決定。如果過(guò)分強(qiáng)調(diào)分散風(fēng)險(xiǎn)，過(guò)多實(shí)行多元化經(jīng)

營(yíng)，那么很有可能由于無(wú)暇顧及那么多的業(yè)務(wù)，而使

得資產(chǎn)質(zhì)量下降。如何對(duì)待營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)：多元化16

案例：四通公司；

COSCO

購(gòu)并:管理者的管理能力是關(guān)鍵由于影響公司稅息前收益的一個(gè)重要因素是對(duì)風(fēng)

險(xiǎn)的調(diào)控能力，而該能力取決于實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的多少?？v向購(gòu)并和混合購(gòu)并這類(lèi)購(gòu)并要非常慎重。17營(yíng)業(yè)杠桿企業(yè)稅息前收益隨企業(yè)銷(xiāo)售收入變化而變化的程度，常用

（DOL）表示。

營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與營(yíng)業(yè)杠桿18因?yàn)椋篍BIT＝銷(xiāo)售收入－總成本＝PQ－（VQ＋F）＝（P－V）Q－FS＝PQ所以：ΔEBIT＝ΔQ(P－V)營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與營(yíng)業(yè)杠桿19

舉例：參見(jiàn)課本P235頁(yè)杠桿表現(xiàn)為倍數(shù)的作用，好的時(shí)候倍數(shù)越大越好，不

好的時(shí)候倍數(shù)越小越好。財(cái)務(wù)杠杠每股收益隨稅息前收益變化而變化的幅度，常用DFL表示。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿20

總風(fēng)險(xiǎn)如果用每股收益的標(biāo)準(zhǔn)離差率來(lái)衡量權(quán)益

投資的總風(fēng)險(xiǎn)，用稅息前收益EBIT的標(biāo)準(zhǔn)離差率

來(lái)衡量企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，則有：總風(fēng)險(xiǎn)=經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)+財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)即我們定義CVEPS-CVEBIT為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，CV表示標(biāo)準(zhǔn)離差率?？傦L(fēng)險(xiǎn)21由總風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系可以看出，財(cái)務(wù)杠桿具有放大風(fēng)險(xiǎn)的作用。其作用可通過(guò)下面的推導(dǎo)看出：總風(fēng)險(xiǎn)22分離定理——凈現(xiàn)值——最低的收益要求——加權(quán)平均資本成本：加權(quán)平均資本成本是企業(yè)項(xiàng)目貼現(xiàn)率的合理選擇。利用加權(quán)平均資本成本要注意：

1、大公司、小項(xiàng)目這時(shí)大公司的加權(quán)平均資本成本可以評(píng)價(jià)小項(xiàng)目的

最低的收益要求

2、小公司、大項(xiàng)目大項(xiàng)目的加權(quán)平均資本成本作為項(xiàng)目的最低的收益

要求融資或籌資、資本成本與公司價(jià)值233、原來(lái)做A項(xiàng)目，現(xiàn)在做B項(xiàng)目如果新項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)與原經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)有顯著不同，應(yīng)重

新考慮資本成本，還需考慮營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)變化之后的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。4、原來(lái)做A項(xiàng)目，現(xiàn)在做B項(xiàng)目如果新項(xiàng)目將導(dǎo)致公司資本結(jié)構(gòu)的重大變化，應(yīng)重新

考慮資本成本。24

在MM的無(wú)稅收、無(wú)交易成本的世界里，投資決策與籌資決策

是可以分開(kāi)討論的，且只有投資決策對(duì)公司價(jià)值產(chǎn)生影響。

這時(shí)，企業(yè)只需要從權(quán)益資本的角度出發(fā)分析投資項(xiàng)目是否

可行，而不必考慮資金的來(lái)源。在現(xiàn)實(shí)世界中，籌資活動(dòng)將對(duì)企業(yè)的價(jià)值產(chǎn)生影響，這種影

響可以以?xún)煞N方式加以考慮：一是調(diào)整貼現(xiàn)率（如采用加權(quán)

平均資本成本），一是將籌資的影響從NPV中扣除（調(diào)整凈

現(xiàn)值方法APV）。25調(diào)整凈現(xiàn)值方法參見(jiàn)《財(cái)務(wù)管理學(xué)》224-228頁(yè)1、基本方案：33