金融期貨課件教案

會(huì)計(jì)學(xué)1金融期貨

（1）

基于套期保值的基本原理現(xiàn)貨與期貨價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)和方向一致臨近合約到期日，期貨價(jià)格→現(xiàn)貨價(jià)格賣出（空頭）套期保值買進(jìn)（多頭）套期保值交叉套期保值具體方法：原理：操作手法：建倉平倉1套期保值策略第2頁/共60頁基于套期保值的基本原理套期保值者是指那些把期貨市場當(dāng)作轉(zhuǎn)移價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的場所，利用期貨合約的買賣，對(duì)其現(xiàn)在已擁有或?qū)頃?huì)擁有的金融資產(chǎn)的價(jià)格進(jìn)行保值的投資者。套期保值策略是指利用期貨為現(xiàn)貨市場的多頭或空頭頭寸進(jìn)行保值，保值者在現(xiàn)貨市場某一筆交易的基礎(chǔ)上，在期貨市場上做一筆資產(chǎn)數(shù)量相當(dāng)、期限相同但方向相反的交易，以期保值。1套期保值策略第3頁/共60頁基本原理有兩個(gè)：（1）同一品種的商品，其期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格受到相同的因素的影響和制約，雖然波動(dòng)幅度會(huì)有不同，但價(jià)格的變動(dòng)趨勢(shì)和方向有一致性。（2）隨著期貨合約到期日的臨近，期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格逐漸聚合。在到期日，基差（即現(xiàn)貨價(jià)格減去期貨價(jià)格的差）接近于零，兩價(jià)格大致相等。1套期保值策略第4頁/共60頁套期保值按其操作手法：1.賣出（空頭）套期保值是指當(dāng)現(xiàn)貨市場上持有多頭頭寸時(shí)，則在期貨市場上賣出期貨進(jìn)行套期保值。2.買進(jìn)（多頭）套期保值是指當(dāng)現(xiàn)貨市場上持有空頭頭寸時(shí)，則在期貨市場上買進(jìn)期貨進(jìn)行套期保值。3.交叉套期保值是指將期貨合約用于不可交割資產(chǎn)的套期保值。無論是哪種類型的套期保值，其基本操作分兩步：第一步，交易者根據(jù)現(xiàn)貨交易情況，通過買進(jìn)或賣出期貨合約建立第一個(gè)期貨頭寸；第二步，在期貨合約到期前，通過建立另一個(gè)相反的頭寸將先前的合約平倉。1套期保值策略第5頁/共60頁例1投資者在2009年7月6日持有價(jià)值1310萬元的股票組合，預(yù)期大市會(huì)趨淡，但由于某些原因不能拋售所持股票，于是便可通過拋空期指進(jìn)行套期保值。股票市場恒指期貨市場7月6日持有股票市值1310萬元預(yù)期跌市將出現(xiàn)報(bào)價(jià)：12347點(diǎn)拋出21張7月份期指合約

（21≈1310萬/(12347×50)）合約總值：12964350元（＝50×12347×21）7月19日跌市果然出現(xiàn)股票價(jià)值降至1258.2萬元貶值虧損：51.8萬元＝1310－1258.2報(bào)價(jià)：11853點(diǎn)購回21張7月份合約平倉合約總值：12445650元獲利：51.87萬元＝50×21×（12347－11853）1套期保值策略第6頁/共60頁若預(yù)期失誤的話，投資者將在期貨市場虧損，基本抵消其在股票市場上的贏利股票市場恒指期貨市場7月6日持有股票市值1310萬元預(yù)期跌市將出現(xiàn)報(bào)價(jià)：12347點(diǎn)拋出21張7月份期指合約

（21≈1310萬/(12347×50)）合約總值：12964350元

（＝50×12347×21）7月19日大市意外地上升股票價(jià)值增至1321萬元獲利：11萬元＝1321－1310報(bào)價(jià)：12452點(diǎn)購回21張7月份合約平倉合約總值：13074600元虧損：11.025元＝50×21×（12347－12452）1套期保值策略第7頁/共60頁影響套期保值效果的原因：需要避險(xiǎn)的資產(chǎn)與避險(xiǎn)工具的標(biāo)的資產(chǎn)不完全一致；套期保值者可能并不能確切地知道未來擬出售或購買資產(chǎn)的時(shí)間；需要避險(xiǎn)的期限與避險(xiǎn)工具的期限不一致。

在這些情況下，就必須考慮基差風(fēng)險(xiǎn)、合約的選擇、套期保值比率、久期等問題。1套期保值策略第8頁/共60頁

（2）

基差風(fēng)險(xiǎn)t1——進(jìn)行套期保值的時(shí)刻t2——套期保值期限結(jié)束時(shí)刻S1和S2——t1和

t2時(shí)刻擬保值資產(chǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格S1*和S2*——t1和

t2時(shí)刻期貨標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格Fl和F2——t1和

t2時(shí)刻期貨價(jià)格b1和b2——t1和

t2時(shí)刻的基差。b1＝S1－F1b2＝S2－F2空頭套期保值者出售資產(chǎn)獲得的有效價(jià)格若b2＞0，盈利若b2＜0，虧損基差風(fēng)險(xiǎn)若擬保值資產(chǎn)與期貨合約的標(biāo)的資產(chǎn)相同，此項(xiàng)為0。1套期保值策略第9頁/共60頁

關(guān)于基差1套期保值策略基差衡量了當(dāng)決策者采用數(shù)量相同但方向相反的單一期貨合約頭寸的簡單對(duì)沖策略時(shí)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)；基差變大成為基差增強(qiáng)，反之則稱為基差減弱。由于基差分別是現(xiàn)貨空頭采購成本和多頭銷售收入的一部分，因而基差增強(qiáng)對(duì)空頭套期保值者有利而對(duì)多頭套期保值者不利；各種產(chǎn)品的基差的符號(hào)由于現(xiàn)貨標(biāo)的產(chǎn)品特性的不同而有各自特點(diǎn)，始終為正、始終為負(fù)或者正負(fù)皆有?；钜彩腔久娣治稣哧P(guān)心的重要指標(biāo)，對(duì)于和期貨合約相同的現(xiàn)貨價(jià)格，在期貨合約的最后交易日附近，基差應(yīng)該收斂到接近期貨交割手續(xù)費(fèi)的程度?；钍宙湹挠行c否往往反應(yīng)了市場基本面的重要特征。第10頁/共60頁（3）

合約的選擇選擇合適的標(biāo)的資產(chǎn)選擇合約的交割月份。打算實(shí)物交割：選擇與套期保值到期日相一致的交割月份，這時(shí)S*－F→0打算對(duì)沖平倉：選擇比所需的套期保值到期日略晚，但最接近的期貨品種，其原因套保的到期日與交割月份之間的差距增加時(shí)，基差的風(fēng)險(xiǎn)增加到期月份的期貨價(jià)格往往不穩(wěn)定，如果保值者在交割月份持有合約，他將面臨不得不接受實(shí)物交割的風(fēng)險(xiǎn)。期貨價(jià)格與打算保值的資產(chǎn)價(jià)格的相關(guān)性越好，基差風(fēng)險(xiǎn)就越小。1套期保值策略第11頁/共60頁

假定今天是3月1日，某個(gè)美國公司預(yù)期在7月底收到5000萬日元。芝加哥商業(yè)交易所CME交易的日元期貨的交割月份分別為3、6、9和12月份。每一合約交割的金額為1250萬日元。例23月1日?qǐng)?bào)價(jià)：期貨價(jià)格為每日元0.7800美分公司賣出4份9月份日元期貨7月底市場行情：現(xiàn)貨價(jià)格：每日元0.7200美分期貨價(jià)格：每日元0.7250美分公司買進(jìn)期貨合約平倉。平倉時(shí)基差為-0.0050。公司收到的有效價(jià)格=0.7200+0.0550＝0.7750（美分）=0.7800－0.0050＝0.7750（美分）公司收到總額為5000×0.775×0.01=＄387500。1套期保值策略第12頁/共60頁例3

假定今天是6月8日，某公司得知在10月份或11月份的某時(shí)刻將購買20000桶原油。在紐約商品交易所（NYMEX）交易的原油期貨合約每一個(gè)月份都有交割。如何進(jìn)行套期保值？期貨盈利：

69.10-68=1.10美元/每桶平倉時(shí)的基差：

70-69.10=0.9美元20000桶原油合約規(guī)模為1000桶10月份或11月份公司買入20張12月份的期貨合約。6月8日該期貨的報(bào)價(jià)：為每桶68.00美元11月10日該期貨的報(bào)價(jià)：每桶69.10美元現(xiàn)貨價(jià)格：每桶70.00美元公司最終支付的有效價(jià)格=70.00-1.10=68.90（美元）也可以由最初現(xiàn)貨價(jià)格加上最后的基差來計(jì)算：68.00+0.90=68.90（美元）所支付的總價(jià)格為：68.90×20000=1378000美元第13頁/共60頁（3）

最佳套期保值比率的確定現(xiàn)代套期保值理念從組合投資的角度來理解套期保值投資組合：現(xiàn)貨頭寸+期貨頭寸套期保值目標(biāo)：風(fēng)險(xiǎn)一定條件下，收益最大；或收益一定條件下，風(fēng)險(xiǎn)最小。最佳套期保值比率：滿足收益最大化或風(fēng)險(xiǎn)最小化的套期保值比率。最佳套期保值比率的確定方法：最小方差法、最小二乘法、歷史數(shù)據(jù)估計(jì)法等。指保值者持有期貨合約的頭寸大小與需要保值的標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值大小之間的比率。1套期保值策略第14頁/共60頁用最小二乘法估計(jì)最佳套期保值比率同法得多頭的價(jià)值變化為ΔS——套期保值期內(nèi)保值資產(chǎn)現(xiàn)貨價(jià)格S的變化ΔF——套期保值期內(nèi)期貨價(jià)格的變化

σS——ΔS的標(biāo)準(zhǔn)差

σF——ΔF的標(biāo)準(zhǔn)差

σP——套期保值組合價(jià)值的標(biāo)準(zhǔn)差

h——套期保值比率令：則對(duì)于空頭方，在套期保值期內(nèi)組合價(jià)值的變化ΔV為：1套期保值策略第15頁/共60頁最小標(biāo)準(zhǔn)差為：對(duì)于空頭方，在套期保值期內(nèi)組合價(jià)值的變化ΔV為：套期保值組合價(jià)值變化的方差有最小值

套期保值組合價(jià)值變化的方差等于1套期保值策略所以最佳套期比率為：第16頁/共60頁最優(yōu)合約數(shù)量QS——需要套期保值的資產(chǎn)量QＦ——期貨合約的規(guī)模

N

——用于套期保值的最優(yōu)合約數(shù)量令：應(yīng)采用的期貨合約的面值1套期保值策略第17頁/共60頁

假設(shè)某公司知道它將在3個(gè)月后購買200萬加侖的航空燃料油。利用歷史數(shù)據(jù)易知，在3個(gè)月內(nèi)每加侖航空燃料油的價(jià)格變化的標(biāo)準(zhǔn)差為0.032。例4如何為3個(gè)月后購買200萬加侖的航空燃料油進(jìn)行套期保值？公司選擇購買熱油期貨合約的方法，而一張熱油期貨合約是42000加侖。因此公司應(yīng)購買假設(shè)：在3個(gè)月內(nèi)熱油期貨價(jià)格變化的標(biāo)準(zhǔn)差為0.040，3個(gè)月內(nèi)航空燃料油價(jià)格的變化與3個(gè)月內(nèi)熱油期貨價(jià)格變化之間的相關(guān)系數(shù)為0.8。因此最佳套期保值比率為：第18頁/共60頁（4）

滾動(dòng)的套期保值

由于期貨合約的有效期通常不超過1年，而套期保值的期限有時(shí)又長于1年，在這種情況下，就必須采取滾動(dòng)的套期保值策略，即建立一個(gè)期貨頭寸，待這個(gè)期貨合約到期前將其平倉，再建立另一個(gè)到期日較晚的期貨頭寸直至套期保值期限屆滿。如果我們通過幾次平倉才實(shí)現(xiàn)最終的套期保值目的，則我們將面臨幾個(gè)基差風(fēng)險(xiǎn)。1套期保值策略第19頁/共60頁2007年11月，美國某公司借入1.5年期、到期本息為1000萬英鎊的債務(wù)，為避免英鎊升值的風(fēng)險(xiǎn)，該公司決定以1.0的套期保值比率用IMM的英鎊期貨滾動(dòng)保值。

例5此時(shí)英鎊期貨價(jià)格為1英鎊＝1.6500美元IMM英鎊期貨的到期月份分別為3、6、9和12月每份英鎊期貨合約的價(jià)值為62500英鎊公司認(rèn)為最近6個(gè)月份的合約能滿足需要。該公司買進(jìn)160份2008年6月到期的英鎊期貨1套期保值策略第20頁/共60頁到2008年5月市場行情2008年6月到期的英鎊期貨價(jià)格為1.6550美元2008年12月到期的英鎊期貨價(jià)格為1.6570美元該公司賣出160份2008年6月到期的英鎊期貨，同時(shí)買進(jìn)160份2008年12月到期的英鎊期貨。該公司平倉12月期貨，并買進(jìn)160份2009年6月到期的英鎊期貨。到2008年11月市場行情2008年12月到期的英鎊期貨價(jià)格為1.6600美元2009年6月到期的英鎊期貨價(jià)格為1.6630美元該公司賣掉160份6月到期的英鎊期貨，同時(shí)在現(xiàn)貨市場上買入1000萬英鎊用于還本付息。到2009年5月市場行情2009年6月到期的英鎊期貨價(jià)格為1.6650美元現(xiàn)貨價(jià)分為1.6655美元第21頁/共60頁2007年11月2008年6月到期的英鎊期貨價(jià)格為1.6500美元2008年5月2008年6月到期的英鎊期貨價(jià)格為1.6550美元2008年12月到期的英鎊期貨價(jià)格為1.6570美元2008年11月2008年12月到期的英鎊期貨價(jià)格為1.6600美元2009年6月到期的英鎊期貨價(jià)格為1.6630美元2009年5月2009年6月到期的英鎊期貨價(jià)格為1.6650美元

現(xiàn)貨價(jià)格為1.6655美元l.6655+（1.6500－

1.6550）＋（1.6570－1.6600）＋（1.6630－1.6650）=1.6555（美元）1套期保值策略該公司買進(jìn)英鎊的有效價(jià)格為第22頁/共60頁（5）

基于久期的套期保值策略久期(又稱持續(xù)期)是1938年由麥考來（F.R.Macaulay）提出的，用來衡量債券價(jià)格對(duì)利率變化的敏感程度的指標(biāo)。債券的久期是指以未來收益的現(xiàn)值為權(quán)數(shù)來計(jì)算債券的持有者在收到現(xiàn)金付款之前平均需要等待的時(shí)間?！歉犊顣r(shí)間的加權(quán)平均值，即久期。1套期保值策略對(duì)應(yīng)t時(shí)刻的權(quán)重等于t時(shí)刻所有支付的現(xiàn)值占債券總現(xiàn)值的比率，權(quán)重之和為1。將P對(duì)1+y求導(dǎo)，得：修正久期第23頁/共60頁例一只4年期、每年付息一次、票面利率為6%面值為1000美元的債券，若市場收益率是7%，求其價(jià)格、久期；若收益率上升50個(gè)基點(diǎn)，價(jià)格會(huì)怎樣變化？若收益率上升200個(gè)基點(diǎn)，價(jià)格又會(huì)怎樣變化？1套期保值策略第24頁/共60頁若收益率上升50個(gè)基點(diǎn)1套期保值策略相差無幾若收益率上升200個(gè)基點(diǎn)相差較大第25頁/共60頁影響久期的因素：到期期限票面利率收益率隱含期權(quán)（可贖回或可回購）1套期保值策略債券票面利率期限YTMA12%5年10%B12%30年10%C3%30年10%D3%30年6%ABCD長期比短期對(duì)利率變動(dòng)更敏感票面利率低的債券對(duì)利率變動(dòng)更敏感息票債券零息債券零息債券的久期為n久期到期期限收益率低的債券對(duì)利率變動(dòng)更敏感200150100500-50債券價(jià)格的變化（%）0-224收益率的變化（%）影響久期的因素第26頁/共60頁當(dāng)債券具有可贖回或可回購條款時(shí)：1套期保值策略債券的久期比普通債券的久期更低，因?yàn)榭哨H回或可回售的內(nèi)含期權(quán)會(huì)降低債券價(jià)格的利率敏感性，使價(jià)格-收益率曲線更加平緩。價(jià)格可贖回債券收益率贖回價(jià)可回售債券價(jià)格收益率第27頁/共60頁當(dāng)利率為連續(xù)復(fù)利時(shí)：考慮收益率有微小變化因此1套期保值策略債券的價(jià)值為：修正久期等于麥考來久期價(jià)格久期Dp：價(jià)格久期表示利率每變動(dòng)一個(gè)單位時(shí)債券價(jià)格的絕對(duì)變化。所以價(jià)格久期是價(jià)格函數(shù)對(duì)收益率的一階導(dǎo)數(shù)，即價(jià)格-收益率曲線切線的斜率。ΔyΔP價(jià)格收益率價(jià)格-收益率曲線久期的估值誤差BA被低估的價(jià)格P0第28頁/共60頁凸性：1套期保值策略價(jià)格凸性：————價(jià)格-收益率曲線切線斜率的變化率。綜合考慮久期和凸性，分析收益率對(duì)債券價(jià)格的影響或第29頁/共60頁例一只10年期、每年付息一次、票面利率為6%面值為1000美元的債券，若市場收益率是5.73%，求其價(jià)格、久期和凸性。若收益率上升200個(gè)基點(diǎn)，新價(jià)格是多少？1套期保值策略解：第30頁/共60頁債券價(jià)格變化1套期保值策略可以計(jì)算債券新的實(shí)際價(jià)格新的債券價(jià)格價(jià)格收益率價(jià)格-收益率曲線久期相等但凸性不等的兩只債券QP0y0價(jià)格收益率可贖回債券的凸性贖回價(jià)正凸性負(fù)凸性第31頁/共60頁組合凸性：1套期保值策略組合的久期組合的凸性組合的價(jià)格久期組合的價(jià)格凸性為了防范利率風(fēng)險(xiǎn)，機(jī)構(gòu)投資者通常的做法是對(duì)資產(chǎn)和負(fù)債做免疫管理，要求滿足兩個(gè)條件：資產(chǎn)的現(xiàn)值負(fù)債的現(xiàn)值資產(chǎn)的修正久期負(fù)債的修正久期就能規(guī)避利率期限結(jié)構(gòu)平行移動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然現(xiàn)實(shí)中機(jī)構(gòu)投資者的資產(chǎn)一般大于負(fù)債。第32頁/共60頁超額頭寸免疫：1套期保值策略超額頭寸S=A?L因此，對(duì)于一個(gè)正的超額頭寸，要求資產(chǎn)的修正久期小于負(fù)債的修正久期。第33頁/共60頁基于久期的套期保值：1套期保值策略當(dāng)收益率曲線只發(fā)生平行移動(dòng)，且收益率（r）是連續(xù)復(fù)利率時(shí)，有需保值資產(chǎn)的價(jià)格需保值資產(chǎn)的久期通過合理的近似，還可得到利率期貨的價(jià)格期貨合約標(biāo)的債券的久期因此，為了對(duì)沖收益率變動(dòng)對(duì)保值債券價(jià)值的影響，所需要的期貨合約數(shù)（N）為第34頁/共60頁例62009年8月2日，基金管理者將1000萬美元投資到政府債券中，他預(yù)計(jì)在緊接著的3個(gè)月內(nèi)利率的變動(dòng)將十分劇烈。他決定運(yùn)用12月份的長期國債期貨合約對(duì)投資組合進(jìn)行套期保值。期貨的當(dāng)前報(bào)價(jià)為93-02即為93.0625。由于每一合約要交割面值為10萬美元的債券，因此期貨合約的價(jià)格為93062.5美元。接下來的3個(gè)月內(nèi)，債券組合的平均久期為6.80年。在長期國債期貨合約中交割最便宜的債券是20年期年息票利率為12％的債券。該種債券的年收益率為8.80％，期貨合約到期時(shí)，該債券的久期為9.20年1套期保值策略第35頁/共60頁需要在長期國債期貨上持有空頭進(jìn)行套期保值如果利率上升，期貨空頭將盈利，而債券組合將會(huì)發(fā)生損失。如果利率下降，期貨空頭將發(fā)生損失，而債券組合會(huì)有盈利。近似到整數(shù)位，基金管理者應(yīng)賣空79張合約。

根據(jù)公式，計(jì)算出應(yīng)賣空的期貨合約數(shù)1套期保值策略第36頁/共60頁久期反映的是債券價(jià)格對(duì)于利率波動(dòng)的敏感性如果預(yù)期利率上升，債券組合價(jià)格將會(huì)下降，所以應(yīng)該縮短久期；如果預(yù)期利率下降，債券組合價(jià)格將會(huì)上升，所以應(yīng)該延長久期。如果需要延長組合久期，應(yīng)該買入利率期貨；如果需要縮短組合久期，應(yīng)該賣出利率期貨。

如何操作？1套期保值策略利用利率期貨改變債券組合的久期調(diào)整后的債券組合目標(biāo)久期需要買賣的期貨合約的數(shù)量第37頁/共60頁例72012年10月，某基金管理經(jīng)理持有5000萬美元的債券組合，修正久期為7.62年。12月期貨合約的報(bào)價(jià)為110-04，相應(yīng)的最便宜交割券的修正久期為6.23年。應(yīng)該怎樣對(duì)組合套期保值？如果該組合經(jīng)理預(yù)期利率在未來一段時(shí)間內(nèi)將要下降，因此他需要提高利率的敏感性，使組合久期上升至10年。請(qǐng)問投資經(jīng)理該怎樣操作？他需用買入173份12月份的長期國債期貨合約以提高利率的敏感性。1套期保值策略解：第38頁/共60頁基于久期的套期保值策略的缺陷久期作為債券或債券組合對(duì)收益率變化之敏感度的一個(gè)測(cè)度，存在如下一些問題（1）久期假設(shè)利率的期限結(jié)構(gòu)是水平的，但利率往往是非線性變化的。（2）只有所有債券的收益率都變化相同幅度或期限結(jié)構(gòu)只作平行移動(dòng)，債券組合的久期才是價(jià)格敏感度的良好測(cè)度，（3）久期僅能精確地估計(jì)債券或債券組合對(duì)微小收益率變化的敏感度。（4）對(duì)于現(xiàn)金流對(duì)利率敏感的債券而言，久期是不恰當(dāng)?shù)?，因?yàn)樗僭O(shè)現(xiàn)金流不會(huì)隨著收益率的變化而變化。久期只刻畫了債券的價(jià)值對(duì)利率變化的敏感度的1階量，因此，只有在利率發(fā)生微小變動(dòng)的情況下才有效，當(dāng)利率發(fā)生較大變化時(shí)，就要考慮2階敏感性的度量。1套期保值策略第39頁/共60頁(6)股票或股票組合的套期保值策略股票組合的套期保值：運(yùn)用股指期貨可對(duì)一個(gè)高度分散化的股票組合進(jìn)行套期保值。利用股指期貨進(jìn)行套期保值的核心是對(duì)套期保值比率的評(píng)估和確定常用資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）中的參數(shù)（β）來決定適當(dāng)?shù)奶灼诒Ｖ当嚷?，一般來講，h*＝β最終決定期貨合約的數(shù)量。因此，得股票組合的當(dāng)前市場價(jià)值一份股指期貨的當(dāng)前市場價(jià)值1套期保值策略第40頁/共60頁

例8

假設(shè)某投資經(jīng)理管理著一個(gè)總價(jià)值210萬美元的多樣化股票投資組合并長期看好該組合，該組合相對(duì)于S&P500指數(shù)的系數(shù)為1.5。2009年8月20日，該投資經(jīng)理利用S&P500股指期貨空頭來進(jìn)行套期保值。假定套保期限至2009年11月20日用2009年12月到期的S&P500股指期貨進(jìn)行套期保值2009年12月份到期的S&P500股指期貨結(jié)算價(jià)為600點(diǎn)。賣出多少張股指期貨才合適呢？1套期保值策略第41頁/共60頁股票現(xiàn)貨+股指期貨→新投資組合通過改變資產(chǎn)組合的貝塔系數(shù)來調(diào)整資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)裸露度并獲取利潤。在這種情況下，投資者可用期貨合約來調(diào)整所持資產(chǎn)組合的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)使其具有新的貝塔值；假定股票組合的原貝塔系數(shù)為β，目標(biāo)貝塔系數(shù)為β*。套期保值比率就應(yīng)該為β*－β，需要交易的股指期貨份數(shù)為1套期保值策略第42頁/共60頁在例8中要將組合的β值從1.5減少到0，需要21張股指期貨；若要將β降到1，則一般來說，要將投資組合的β值從β變到β*當(dāng)β﹥?chǔ)?時(shí)，應(yīng)賣出（β－β*）P/F張合約；當(dāng)β＜β*時(shí)，應(yīng)買入（β*－β）P/F張合約?！恍枰u出21張合約的三分之一即7張即可；1套期保值策略第43頁/共60頁例9投資者現(xiàn)有1000萬元上證50ETF的市值，β＝0.8，期貨合約價(jià)值＝10萬元。如果市場下跌風(fēng)險(xiǎn)很大，可確定調(diào)整目標(biāo)β*＝0，則所需賣出80手股指期貨合約來完全規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。如果市場發(fā)生變化，重大利好出現(xiàn)，為提高收益率，可調(diào)整目標(biāo)β*＝2，則買入120手股指期貨合約，實(shí)現(xiàn)將收益率放大為指數(shù)的2倍；可見調(diào)整β既可對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，也可放大收益。1套期保值策略第44頁/共60頁單一股票的套期保值雖然有些交易所交易單一股票的期貨，但在大多數(shù)情況下對(duì)于單一股票的風(fēng)險(xiǎn)暴露的套期保值只能通過交易股指期貨來完成。賣出期貨的數(shù)量應(yīng)等于βP/F，其中β為單一股票的β值，P為持有的單一股票價(jià)值，F(xiàn)為股指期貨的價(jià)格。這種股指期貨保值僅規(guī)避了單一股票的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，而這一風(fēng)險(xiǎn)僅占單一股票價(jià)格變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)中的很小一部分，因此，對(duì)單一股票的保值效果較差。使用條件當(dāng)保值者認(rèn)為股票表現(xiàn)會(huì)好于市場表現(xiàn)，但對(duì)于市場表現(xiàn)又不大確定時(shí)，采用此類保值較為合理；投資銀行在進(jìn)行新股票承銷時(shí)可以采用這一辦法，以保護(hù)自身應(yīng)對(duì)市場變化。1套期保值策略第45頁/共60頁例10考慮某投資者持有20000股IMB股票，每股價(jià)格為100美元。投資者認(rèn)為市場在接下來的一個(gè)月會(huì)劇烈變動(dòng)，但I(xiàn)BM仍有很好的機(jī)會(huì)比市場表現(xiàn)要好。投資者想在今后一個(gè)月采用S＆P500股指期貨合約進(jìn)行套期保值。IBM的

值估計(jì)為1.1，8月份到期的S&P500股指期貨結(jié)算價(jià)為900點(diǎn)。因此賣出股指期貨的數(shù)量為假定IBM股票在今后一個(gè)月內(nèi)，升至125美元，S&P500股指期貨價(jià)格升至1080點(diǎn)。投資于IBM股票的收益為：20000×（125－100）=50萬美元期貨的損失為：10×250×（1080－900）=45萬美元1套期保值策略第46頁/共60頁2.投機(jī)策略正常的單項(xiàng)式投機(jī)——即普通的買空賣空活動(dòng)，純粹利用單個(gè)期貨品種價(jià)格的波動(dòng)進(jìn)行的投機(jī)交易；套利交易——利用期貨合約之間、現(xiàn)貨與期貨之間反常的價(jià)格關(guān)系進(jìn)行的投機(jī)。2投機(jī)策略第47頁/共60頁（1）單項(xiàng)式投機(jī)策略定義：單項(xiàng)式投機(jī)是指人們根據(jù)自己對(duì)金融市場的價(jià)格趨勢(shì)的預(yù)測(cè)，通過看漲時(shí)買進(jìn)，看跌時(shí)賣出而獲利的交易行為。類型：根據(jù)投機(jī)者持倉時(shí)間的長短分為：一般頭寸投機(jī)——持倉時(shí)間較長（幾天或一周），交易量較大。當(dāng)日投機(jī)——一般不持有隔夜頭寸。短線帽客——交易時(shí)間最短（幾秒或幾分），隨時(shí)買進(jìn)和賣出，一天內(nèi)買賣合約數(shù)次，逐小利投機(jī)。根據(jù)具體的操作手法不同分為：多頭投機(jī)空頭投機(jī)。2投機(jī)策略第48頁/共60頁例11投資者甲、乙二人，分別對(duì)股市前景看好和看淡，因此各自通過經(jīng)紀(jì)商在市場購入和拋空期指合約。開倉后，投機(jī)者可根據(jù)情形在期滿前平倉，也可待期滿時(shí)才結(jié)算。甲乙盈虧情況表2投機(jī)策略甲乙2004年5月14日開倉，期指市價(jià)為11357點(diǎn)以期指市價(jià)購入5月份合約1張以期指市價(jià)拋空5月份合約1張平倉后盈虧12091－11357＝734相當(dāng)于盈利734×50元11357－12091＝-734相當(dāng)于虧損734×50元2004年5月27日某刻，期指市價(jià)為12091點(diǎn)以期指市價(jià)拋出5月份合約1張平倉以期指市價(jià)購回5月份合約1張平倉第49頁/共60頁或甲乙盈虧情況表2投機(jī)策略甲乙盈虧情況表甲乙2004年5月14日開倉，期指市價(jià)為11357點(diǎn)以期指市價(jià)購入5月份合約1張以期指市價(jià)拋空5月份合約1張結(jié)算后盈虧12118－11357＝761相當(dāng)于盈利761×50元11357－12118＝-761相當(dāng)于虧損761×50元2004年5月30日某刻，期指市價(jià)為12118點(diǎn)合約期滿結(jié)算合約期滿結(jié)算第50頁/共60頁單項(xiàng)式投機(jī)投機(jī)策略的特點(diǎn)：（１）以獲利為目的；（２）不需實(shí)物交割，只做買空賣空；（３）承擔(dān)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)果有盈有虧；（４）利用對(duì)沖技術(shù)，加快交易頻率；（５）交易量較大，交易較頻繁。此外，還有交易時(shí)間短、信息量大、覆蓋面廣等特點(diǎn)，這些為投機(jī)交易的迅速發(fā)展奠定了基礎(chǔ)，也為期貨市場的發(fā)展創(chuàng)造了條件。2投機(jī)策略第51頁/共60頁(2)基于期貨合約的套利策略假設(shè)：英鎊現(xiàn)貨匯率為1.6550美元/英鎊6個(gè)月期英鎊遠(yuǎn)期匯率為1.6600美元/英鎊6個(gè)月期美元和英鎊無風(fēng)險(xiǎn)年利率（連續(xù)復(fù)利）分別為6%和8%每份合約規(guī)模為62500英鎊。請(qǐng)問有沒有套利機(jī)會(huì)？如果有，投資者應(yīng)如何套利呢？例12存在套利機(jī)會(huì)！2投機(jī)策略第52頁/共60頁具體套利步驟如下：期末：期貨合約交割：需要62500×166＝1037.5萬英鎊→1722.3萬美元還本付息：1655e0.06×0.5

＝＄1715.7萬美元；獲利：6.6萬美元（＝1722.3－1715.7）&3.3萬英鎊（＝1040.8－1037.5）S：￡1=＄1.6550F6：￡1=＄1.6600r￡=8%r＄=6%

（連續(xù)復(fù)利）合約規(guī)模：￡62500借入美元市場6％6個(gè)月賣出6個(gè)月期的英鎊期貨多少份？6個(gè)月后英鎊貸款本息：￡1040.8萬（1000e0.08×0.5）≈166份貸出8％6個(gè)月英鎊￡1=＄1.6550￡1000萬＄1655萬第53頁/共60頁

價(jià)差交易價(jià)差交易利用遠(yuǎn)近不同月份合約之間的差價(jià)變動(dòng)來獲利的交易行為。它在套利交易中較為常見，又稱為跨期交易。基本做法：在同一時(shí)間內(nèi)進(jìn)行相反的交易，即購入一個(gè)月份合約的同時(shí)賣出相同數(shù)量的另一月份合約，然后擇期再反向做一次買賣進(jìn)行平倉。在價(jià)差交易中，投資者所關(guān)注的并非某一月份的合約絕對(duì)價(jià)格變化，而是有關(guān)兩個(gè)月份之間的相對(duì)變動(dòng)。價(jià)差交易的方式：買近賣遠(yuǎn)交易&買遠(yuǎn)賣近交易。兩種形式的價(jià)差交易均為投資者提供了較單項(xiàng)式投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)更低的獲利機(jī)會(huì)，并為期貨市場增加了流動(dòng)性。2投機(jī)策略第54頁/共60頁

買近賣遠(yuǎn)&買遠(yuǎn)賣近假設(shè)：F1—建倉時(shí)近期月份合約的價(jià)格F2—建倉時(shí)遠(yuǎn)期月份合約的價(jià)格F11—平倉時(shí)近期月份合約的價(jià)格F22—平倉時(shí)遠(yuǎn)期月份合約的價(jià)格買近賣遠(yuǎn)利潤=F11－F1+F2－F22=（F2－F1）－（F22－F11）