行為金融學(xué)的主要理論

行為金融學(xué)的主要理論一、期望理論的基本內(nèi)容這個理論的表述為：人們對相同情境的反應(yīng)決取于他是盈利狀態(tài)還是虧損狀態(tài)。一般而言，當(dāng)盈利額與虧損額相同的情況下，人們在虧損狀態(tài)時會變得更為沮喪，而當(dāng)盈利時卻沒有那么快樂。當(dāng)個體在看到等量損失時的沮喪程度會比同等獲利情況下的高興程度強烈得多。研究還發(fā)現(xiàn)：投資者在虧損一美元時的痛苦的強烈程度是在獲利一美元時高興程度的兩倍。他們也發(fā)現(xiàn)個體對相同情境的不同反應(yīng)取決于他目前是贏利還是虧損狀況。具體來說，某只股票現(xiàn)在是2O元，一位投資者是22元買入的，而另一位投資者是18元買入的，當(dāng)股價產(chǎn)生變化時，這兩位投資者的反應(yīng)是極為不同的。當(dāng)股價上漲時，18元買入的投資者會堅定地持有，因為對于他來說，只是利潤的擴大化；而對于22元的投資者來說，只是意味著虧損的減少，其堅定持有的信心不強。由于厭惡虧損，他極有可能在解套之時賣出股票；而當(dāng)股價下跌之時，兩者的反應(yīng)恰好相反。18元買入的投資者會急于兌現(xiàn)利潤，因為他害怕利潤會化為烏有，同時，由于厭惡虧損可能發(fā)生，會極早獲利了結(jié)。但對于22元買入的投資者來說，持股不賣或是繼續(xù)買人可能是最好的策略，因為割肉出局意味著實現(xiàn)虧損，這是投資者最不愿看到的結(jié)果。所以，其反而會尋找各種有利的信息，以增強自己持股的信心。Tversky和Kahnemn在1979年的文章中認為：投資者更愿意冒風(fēng)險去避免虧損，而不愿冒風(fēng)險去實現(xiàn)利潤的最大化。在有利潤的情況下，多數(shù)投資者是風(fēng)險的厭惡者；而在有虧損的情況下，多數(shù)投資者變成了風(fēng)險的承擔(dān)者。換句話說：在面臨確信有賺錢的機會時，多數(shù)投資者是風(fēng)險的厭惡者；而在面臨確信要賠錢時，多數(shù)投資者成為了風(fēng)險的承受者。在這里，風(fēng)險是指股價未來走勢的一種不確定性。二、后悔理論的主要內(nèi)容投資者在投資過程中常出現(xiàn)后悔的心理狀態(tài)。在大牛市背景下，沒有及時介入自己看好的股票會后悔，過早賣出獲利的股票也會后悔；在熊市(bearmarket)背景下，沒能及時止損出局會后悔，獲點小利沒能兌現(xiàn)，然后又被套牢也會后悔；在平衡市場中，自己持有的股票不漲不跌，別人推薦的股票上漲，自己會因為沒有聽從別人的勸告而及時換股后悔；當(dāng)下定決心，賣出手中不漲的股票，而買人專家推薦的股票，又發(fā)現(xiàn)自己原來持有的股票不斷上漲，而專家推薦的股票不漲反跌時，更加后悔。SantaClara大學(xué)的MeirStatman教授是研究“害怕后悔”行為的專家。由于人們在投資判斷和決策上經(jīng)常容易出現(xiàn)錯誤，而當(dāng)出現(xiàn)這種失誤操作時，通常感到非常難過和悲哀。所以，投資者在投資過程中，為了避免后悔心態(tài)的出現(xiàn)，經(jīng)常會表現(xiàn)出一種優(yōu)柔寡斷的性格特點。投資者在決定是否賣出一只股票時，往往受到買人時的成本比現(xiàn)價高或是低的情緒影響，由于害怕后悔而想方設(shè)法盡量避免后悔的發(fā)生。有研究者認為：投資者不愿賣出已下跌的股票，是為了避免作了一次失敗投資的痛苦和后悔心情，向其他人報告投資虧損的難堪也使其不愿去賣出已虧損的股票。另一些研究者認為：投資者的從眾行為和追隨常識，是為了避免由于做出了一個錯誤的投資決定而后悔。許多投資者認為：買一只大家都看好的股票比較容易，因為大家都看好它并且買了它，即使股價下跌也沒什么。大家都錯了，所以我錯了也沒什么!而如果自作主張買了一只市場形象不佳的股票，如果買人之后它就下跌，自己就很難合理地解釋當(dāng)時買它的理由。此外，基金經(jīng)理人和股評家喜歡名氣大的上市公司股票，主要原因也是因為如果這些股票下跌，他們因為操作得不好而被解雇的可能性較小。害怕后悔也反映了投資者對自我的一種期望。HershShefrin和MeirStatman在一個研究中發(fā)現(xiàn)：投資者在投資過程中除了避免后悔以外，還有一種追求自豪的動機在起作用。害怕后悔與追求自豪造成了投資者持有獲利股票的時間太短，而持有虧損股票的時間太長。他們稱這種現(xiàn)象為賣出效應(yīng)。他們發(fā)現(xiàn)：當(dāng)投資者持有兩只股票，股票A獲利20，而股票B虧損20％，此時又有一個新的投資機會，而投資者由于沒有別的錢，必需先賣掉一只股票時，多數(shù)投資者往往賣掉股票A而不是股票B。因為賣出股票B會對從前的買人決策后悔，而賣出股票A會讓投資者有一種做出正確投資的自豪感。行為金融學(xué)的一些理論(一)預(yù)期理論(prospecttheory)預(yù)期理論(prospecttheory)是由Kahneman和Tversky在1979年共同提出來的，是一種研究人們在不確定的條件下如何做出決策的理論。該理論提出了幾個與期望效用理論不一致的觀點：與收入不確定的選擇相比，人們更愿意收入確定的選擇，Kahneman和Tversky稱之為確定效應(yīng)（certaintyeffect）；人們在考慮選擇過程中忽視相同部分，著重不同部分，這樣導(dǎo)致個體偏好不一致，稱之為隔離效應(yīng)（isolationeffect）；價值與得失有關(guān)而不是最終財富。具體表現(xiàn)在如下一些論斷：（1）決策效應(yīng)(referenceeffect)決定個體對風(fēng)險的態(tài)度決策效應(yīng)(referenceeffect)來源于確定效應(yīng)（certaintyeffect），決策效應(yīng)表明個體面對正的預(yù)期收入時候風(fēng)險厭惡，而面對負的預(yù)期收入時風(fēng)險追求。同時，當(dāng)個體面對一個確定收入選擇和一個預(yù)期收入更大的不確定選擇時，個體更愿意選擇前者；而當(dāng)個體面對一個確定的損失和一個預(yù)期損失更大的不確定選擇時，個體更愿意選擇后者。Kahneman和Tversky認為個體投資時判斷效用不是依據(jù)像傳統(tǒng)理論中所論述的是最終的財富水平，而是個體當(dāng)前的受益和損失情況，以此來決定對風(fēng)險的態(tài)度。（2）價值函數(shù)(valuefunction)預(yù)期理論(prospecttheory)的一個重要特點就是價值是由財富的變化決定的而不是個體的最終財富。也就是說，在不確定的條件下，人們的偏好是由財富的增量而不是總量決定的，所以人們對于損失的敏感度要高于收益，這種現(xiàn)象稱作損失規(guī)避（lossaversion）。在此，Kahneman和Tversky用價值函數(shù)(valuefunction)取代了傳統(tǒng)效用理論中的效用函數(shù)，價值函數(shù)表現(xiàn)在正的增量是凹的，表現(xiàn)在負的增量則是凸的。也就是，人們在盈利的情況下表現(xiàn)為風(fēng)險厭惡者，而在已經(jīng)損失的情況下表現(xiàn)為風(fēng)險追求者，而不是一直都是風(fēng)險厭惡者?，F(xiàn)實生活中，我們發(fā)現(xiàn)在上一輪賭局中遭受損失的人會更有參加下一輪賭局的沖動，此時他成為風(fēng)險追求者。（3）決策權(quán)數(shù)函數(shù)(decisionweightingfunction)Kahneman和Tversky用決策權(quán)數(shù)函數(shù)(decisionweightingfunction)代替預(yù)期效用函數(shù)的概率。決策權(quán)數(shù)函數(shù)不是概率：他不遵從概率公理，也不是用來衡量個體的信仰。決策權(quán)數(shù)函數(shù)不僅僅是前面事件的似然函數(shù)，而且衡量了事件對個體愿望的影響。是片面的，我們應(yīng)該在傳統(tǒng)金融理論基礎(chǔ)上，放松和修正傳統(tǒng)金融理論的一些假設(shè)，做出更完善更合理的更能解釋一些金融現(xiàn)象的理論。同時，雖然行為金融學(xué)取得一定成就，但就總體而言，行為金融學(xué)還沒能形成一個系統(tǒng)的理論，許多學(xué)者自說自畫，理論較為分散，理論的張力明顯不夠。因此我們應(yīng)該在傳統(tǒng)理論的基礎(chǔ)上結(jié)合現(xiàn)有的行為金融學(xué)中一些理論，進一步發(fā)展和完善理論。行為金融學(xué)的價值和不足2009年09月08日04:02來源：中國經(jīng)濟時報【字體：大中小】網(wǎng)友評論(0)最近10多年來，在國外資本市場上產(chǎn)生了一門新興的學(xué)科——行為金融學(xué)。人們認識到，在資本市場上發(fā)生的很多現(xiàn)象和過程完全不能用已經(jīng)存在的方法和理論來解釋。比如，按照常理，價格跌了就是風(fēng)險被釋放了，就更安全、更有價值了，這時應(yīng)該積極買入，但人們反而會拼命賣出。人們到超市買東西總是希望在打折時買，但股市卻是越打折越?jīng)]人買，越上漲買的人越多。行為金融學(xué)從投資人的行為、心理特征來分析、解釋資本市場上的某些變化原理和現(xiàn)象。比如，為什么股價跌了反而賣的人多、買的人少？這是因為人有一種從眾心理，大家總認為大多數(shù)人是對的，既然大多數(shù)人都采取了賣出的行動，那么作為個體他也愿意賣出。這是人而且也是許多動物固有的心理特征。再比如，投資界普遍存在一個現(xiàn)象：當(dāng)一只股票上漲時，持有者特別愿意賣出獲利了結(jié)，但當(dāng)這只股票跌了10％時，就不愿意賣出。行為金融學(xué)研究發(fā)現(xiàn)，這是因為人們有一種損失厭惡的心理特征，不愿意接受損失的事實。在這種情況下，哪怕投資人明知道企業(yè)的基本面有問題了，也不愿意賣出，而對“將來能夠漲上去”報以僥幸，并以此來麻痹自己。行為金融學(xué)就是以人的心理特征和行為特征為出發(fā)點來研究、解釋股市變化的現(xiàn)象。這門學(xué)說的偉大之處在于，它歷史性地拋棄了把股市作為一個客觀物質(zhì)的思維。在行為金融學(xué)出現(xiàn)以前，人們認為股市和樓房是一樣的客觀事物。在股市投資也和工程師設(shè)計樓房原理一樣，只要了解地面、材料的承重力，計算長寬高，畫出圖來就能施工，只要嚴格遵守數(shù)據(jù)施工就是優(yōu)質(zhì)的建筑，只要從各個角度對股市進行解剖分析、論證計算，就能正確投資。把股市當(dāng)死物，結(jié)果就研究不下去了，很多現(xiàn)象解釋不了。行為金融學(xué)歷史地承認了股市是活物，其很多變化和過程是由人的心理決定的。這就是行為金融學(xué)的正確之處。它開辟了一條把人心和人的行為作為股市變化最基礎(chǔ)原因的正確方向。它歷史性地承認了股市變化在很多情況下不是純客觀的，而是與參與者的心理特征和行為特征有關(guān)。股市在很大程度上是人性的反映，股市中的很多現(xiàn)象都不符合科學(xué)的原理和既定的邏輯。過去的理論假設(shè)資本市場參與者都是計算機，都是沒有情緒的、超級理性的，行為完全遵循利益的原則。實際上，卻并不是這樣的。每次股市大跌或個股價格大跌時都會出現(xiàn)“羊群效應(yīng)”：一看到別人都在賣，投資者會不顧一切、不問任何原因就條件反射式地賣，這就是人的心理和人性的自然反映。這時，首先出現(xiàn)在他腦海中的不是理性，而是一種自然的條件反射。人的主觀情緒結(jié)構(gòu)就是先是由情緒支配，再由理性支配的。過去，所有的理論都假設(shè)人是理性的，所有的事情都按照利益最大化來分析，實際上是根本錯誤的。雖然估值、成長等理論都非常有用，但股市在相當(dāng)大的程度上也是心理博弈。巴菲特說的“別人恐懼我貪婪，別人貪婪我恐懼”就是心理博弈。糾正了過去資本市場金融理論的基礎(chǔ)性錯誤，這就是行為金融學(xué)的重要價值。然而，行為金融學(xué)產(chǎn)生于國外，它也有一些方法論和根本的缺陷。目前，行為金融學(xué)主要是探求人類心理有哪些共性的規(guī)律性特征，并且用這些人類基礎(chǔ)的客觀心理特征來分析解釋股市的現(xiàn)象。在若干年內(nèi)，行為金融學(xué)已經(jīng)通過試驗，總結(jié)、發(fā)現(xiàn)、統(tǒng)計、歸納了人類有哪些心理特征，并用于解釋股市的現(xiàn)象，也告誡投資人有些心理特征是不利于投資的。總體來說，行為金融學(xué)就是統(tǒng)計行為心理特征，然后用其解釋資本市場的現(xiàn)象。它的不足是發(fā)現(xiàn)了問題，但沒有解決問題。它發(fā)現(xiàn)了人的心理特征