電力設(shè)備及新能源行業(yè)市場前景及投資研究報告：銅箔競爭格局清晰低端產(chǎn)能加速出清

《銅箔專題報告：行業(yè)競爭格局逐漸清晰，靜待低端產(chǎn)能加速出清》2024年8月21日概要

銅箔行業(yè)特征：電解銅箔根據(jù)應(yīng)用領(lǐng)域分為鋰電銅箔、標準銅箔，上游為陰極銅行業(yè)，下游為PCB行業(yè)和鋰電池行業(yè)，產(chǎn)業(yè)鏈相對較短，原材料占總生產(chǎn)成本的80%左右，能夠較為及時地向下游傳遞銅價波動。銅箔行業(yè)重資產(chǎn)特征突出，萬噸固定投資在4~8億元。生產(chǎn)工序包括溶銅制液、電解生箔、表面處理和分切，添加劑及其他配方條件、生產(chǎn)工藝控制、設(shè)備管控是行業(yè)技術(shù)關(guān)鍵點。目前行業(yè)格局分散，市場集中度較低。

鋰電銅箔供需分析：

需求：我們預(yù)計24-25年，全球電解銅箔需求量分別為145.9萬噸、176.9萬噸，其中，鋰電銅箔分別為91.4萬噸、119.9萬噸，電子電路銅箔分別為54.5萬噸、57萬噸；預(yù)計24-25年，中國電解銅箔需求量分別為99.9萬噸、115.8萬噸，其中，鋰電銅箔分別為61.8萬噸、75.9萬噸，電子電路銅箔分別為38.2萬噸、39.9萬噸。

供給：2023年末我國電解銅箔產(chǎn)能合計156.3萬噸，其中，鋰電銅箔95.0萬噸，電子電路銅箔61.3萬噸。我們預(yù)計到2024年底，我國電解銅箔總產(chǎn)能達到211.3萬噸，其中，鋰電銅箔141.4萬噸，電子電路銅箔70.2萬噸，我國電解銅箔產(chǎn)能處于過剩狀態(tài)。

鋰電銅箔行業(yè)分析：銅箔企業(yè)一般采取“原材料價格+加工費”模式進行逐月定價，銅價短時間內(nèi)發(fā)生劇烈波動時，將會對公司盈利能力產(chǎn)生較大影響。22年4月以來鋰電銅箔加工費持續(xù)下降，銅箔公司盈利承壓，24Q1銅箔上市公司全部虧損，我們認為，目前行業(yè)已進入成本支撐階段，銅箔加工費低于成本線，全行業(yè)進入虧損狀態(tài)，行業(yè)整體加工費進一步下降可能性較小，但目前整體產(chǎn)能仍處過剩狀態(tài)，因此大幅漲價的可能性不大。

投資建議：目前行業(yè)產(chǎn)能階段性過剩，競爭加劇，鋰電銅箔加工費持續(xù)下行，鋰電銅箔企業(yè)盈利承壓，行業(yè)整體量增利減。24年年初至今，鋰電銅箔加工費未見明顯上漲趨勢，行業(yè)洗牌加速。我們認為：（1）隨著產(chǎn)能逐漸出清，行業(yè)將向頭部企業(yè)集中，頭部企業(yè)將率先實現(xiàn)減虧或扭虧，高端產(chǎn)品占比高、稼動率高、成本控制較好的企業(yè)更具競爭優(yōu)勢。（2）行業(yè)目前已進入成本支撐階段，企業(yè)盈利承壓，隨著產(chǎn)能逐漸出清，供需關(guān)系改善，整體產(chǎn)能出清或?qū)⒊掷m(xù)至25年。

風(fēng)險提示：下游需求不及預(yù)期，行業(yè)產(chǎn)能出清不及預(yù)期，原材料價格波動，競爭加劇，行業(yè)政策波動。2目錄1.鋰電銅箔行業(yè)特征1.1

銅箔：電解銅箔主要用于鋰電池及電子電路領(lǐng)域1.2

產(chǎn)業(yè)鏈：銅箔產(chǎn)業(yè)鏈縱深短，原材料比重較大1.3

重資產(chǎn)：銅箔企業(yè)重資產(chǎn)特征突出，單位固定投資高1.4

工藝：生產(chǎn)工藝控制及添加劑配方是技術(shù)關(guān)鍵1.5

市場格局：行業(yè)格局分散，市場集中度較低鋰電銅箔供需分析2.3.2.1

需求端：新能源快速發(fā)展，動力+儲能電池需求旺盛2.2

供給端：產(chǎn)能過剩，新增產(chǎn)能建設(shè)延緩，行業(yè)洗牌加速，預(yù)計未來向頭部企業(yè)集中2.3

供需分析：產(chǎn)能過剩，靜待低端產(chǎn)能出清鋰電銅箔行業(yè)分析3.1

原材料：銅價變動影響公司盈利能力3.2

加工費：加工費下行，銅箔企業(yè)盈利承壓3.3

盈利：24Q1全行業(yè)虧損，進入成本支撐階段，高端產(chǎn)品占比高的企業(yè)盈利率先改善上市公司梳理4.5.6.投資建議風(fēng)險提示31.1銅箔：電解銅箔主要用于鋰電池及電子電路領(lǐng)域

銅箔按照生產(chǎn)工藝可以分為電解銅箔和壓延銅箔，電解銅箔通過電解法沉積成層，壓延銅箔通過物理方法反復(fù)輥壓加工形成。電解銅箔根據(jù)應(yīng)用領(lǐng)域分為鋰電銅箔、標準銅箔。

電子電路銅箔（標準銅箔）：電子電路銅箔是制作覆銅板、PCB的重要基礎(chǔ)材料，下游應(yīng)用廣泛，包括通信設(shè)備、消費電子、汽車電子等電子產(chǎn)品領(lǐng)域。

鋰電銅箔：作為鋰電池負極集流體，起到承載負極材料、匯集電流的作用，下游應(yīng)用包括新能源車（動力電池）、儲能電池、消費電池等。圖：電解銅箔分類應(yīng)用領(lǐng)域厚度鋰電銅箔標準銅箔薄銅箔12~18μm常規(guī)銅箔18~70μm厚銅箔＞70μm極薄銅箔≤6μm超薄銅箔6~12μm電解銅箔分類雙面光銅箔

雙面毛銅箔

雙面粗銅箔

單面毛銅箔表面低輪廓銅箔（LP銅箔）甚低輪廓銅箔

極低輪廓銅箔（VLP銅箔）

（HVLP銅箔）資料：德?？萍颊泄烧f明書、嘉元科技2023年報，證券研究所41.2產(chǎn)業(yè)鏈：銅箔產(chǎn)業(yè)鏈縱深短，原材料比重較大

電解銅箔產(chǎn)業(yè)鏈上游為陰極銅行業(yè)，下游為PCB行業(yè)和鋰電池行業(yè)，產(chǎn)品最終應(yīng)用于電子信息產(chǎn)業(yè)和新能源產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)業(yè)鏈相對較短。原材料占總體生產(chǎn)成本的80%左右，產(chǎn)業(yè)鏈較短，能夠較為及時地向下游傳遞銅價波動。圖：銅箔產(chǎn)業(yè)鏈礦開采與冶煉行業(yè)上游原材料電子級玻纖布中游制造下游應(yīng)用消費電子PCB印制電路板CCL覆銅板電子電路銅箔計算機及相關(guān)設(shè)備汽車電子陰極銅添加劑硫酸專用木漿紙等其他材料正極材料負極材料新能源汽車3C數(shù)碼產(chǎn)品儲能應(yīng)用電芯BMS配件鋰離子電池鋰電銅箔隔膜電動自行車電動工具電解液等其他材料資料：德?？萍颊泄烧f明書，證券研究所51.3重資產(chǎn)：銅箔企業(yè)重資產(chǎn)特征突出，單位固定投資高圖：鋰電中游各環(huán)節(jié)固定資產(chǎn)占比（%）

重資產(chǎn)特征突出：鋰電中游為重資產(chǎn)行業(yè)，各環(huán)節(jié)固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)20%以上，其中銅箔行業(yè)固定資產(chǎn)占比接近30%，具有較為明顯的重資產(chǎn)特點。

銅箔上市公司中，固定資產(chǎn)占比均在20%以上，不同公司之間存在明顯差異。

固定投資：銅箔企業(yè)萬噸固定投資在4~8億元，不同公司之間存在明顯差異，同一公司根據(jù)項目性質(zhì)不同也存在一定的差異。表：銅箔企業(yè)單位產(chǎn)能投資圖：銅箔各上市公司固定資產(chǎn)占比（%）德福科技23年IPO諾德股份22年定增嘉元科技22年定增項目項目產(chǎn)能(萬噸)總投資(億元)2.81.51.21.61.51.58.887.675.9213.03

12.52

10.26

10.04

13.72固定資產(chǎn)投資(萬元)單位投資(萬元/噸)11.764.659.928.358.098.559.22

12.886.279.15單位固定資產(chǎn)投資(億元/萬噸)4.206.616.745.768.585.11固定資產(chǎn)投資占比(%)

90.24%

79.23%

78.88%

91.82%

93.84%

86.38%建設(shè)周期24個月

15個月

15個月資料：德?？萍颊泄烧f明書、《諾德投資股份有限公司非公開發(fā)行股票申請文件反饋意6見中有關(guān)財務(wù)事項的說明》、《關(guān)于廣東嘉元科技股份有限公司向特定對象發(fā)行股票申請文件的審核問詢函之回復(fù)公告（二次修訂稿）》，證券研究所1.4工藝：生產(chǎn)工藝控制及添加劑配方是技術(shù)關(guān)鍵

電解銅箔生產(chǎn)工序主要包括溶銅制液、電解生箔、表面處理和分切四道工序：電子電路銅箔和鋰電銅箔在溶銅制液、電解生箔和分切三個環(huán)節(jié)大體相同，鋰電銅箔在生產(chǎn)過程中不涉及獨立的組合式表面處理。電子電路銅箔表面處理包含粗化、固化、防氧化等工序，須在與電解槽串聯(lián)起來的表面處理機上完成；鋰電銅箔僅需要在生箔機后端裝臵進行防氧化處理。添加劑及其他配方條件、生產(chǎn)工藝控制、設(shè)備管控是行業(yè)技術(shù)關(guān)鍵點。圖：電子電路銅箔生產(chǎn)工藝圖：鋰電銅箔生產(chǎn)工藝7資料：德?？萍颊泄烧f明書、銅冠銅箔23年年報，證券研究所1.5市場格局：行業(yè)格局分散，市場集中度較低

鋰電銅箔行業(yè)格局分散，市場集中度較低：根據(jù)EVTank、伊維經(jīng)濟研究院數(shù)據(jù)，2023年我國鋰電銅箔總體出貨量為52.8萬噸，同比增長23.9%，占全球鋰電銅箔出貨量的78.1%，從競爭格局上看CR4（龍電華鑫（非上市）、德福科技、嘉元科技、華創(chuàng)新材（未上市））為47.3%，2022年CR4（龍電華鑫、德?？萍肌⒓卧萍肌⒅Z德股份）為47.8%，CR4變化不大，總體格局較為穩(wěn)定。銅箔行業(yè)市場集中度相比于鋰電中游其他行業(yè)較低，市場格局較為分散。圖：2023年主要鋰電銅箔企業(yè)市場份額（按出貨量）

圖：2022年主要鋰電銅箔企業(yè)市場份額（按出貨量）資料：EVTank、伊維經(jīng)濟研究院，證券研究所8目錄1.鋰電銅箔行業(yè)特征1.1

銅箔：電解銅箔主要用于鋰電池及電子電路領(lǐng)域1.2

產(chǎn)業(yè)鏈：銅箔產(chǎn)業(yè)鏈縱深短，原材料比重較大1.3

重資產(chǎn)：銅箔企業(yè)重資產(chǎn)特征突出，單位固定投資高1.4

工藝：生產(chǎn)工藝控制及添加劑配方是技術(shù)關(guān)鍵1.5

市場格局：行業(yè)格局分散，市場集中度較低鋰電銅箔供需分析2.3.2.1

需求端：新能源快速發(fā)展，動力+儲能電池需求旺盛2.2

供給端：產(chǎn)能過剩，新增產(chǎn)能建設(shè)延緩，行業(yè)洗牌加速，預(yù)計未來向頭部企業(yè)集中2.3

供需分析：產(chǎn)能過剩，靜待低端產(chǎn)能出清鋰電銅箔行業(yè)分析3.1

原材料：銅價變動影響公司盈利能力3.2

加工費：加工費下行，銅箔企業(yè)盈利承壓3.3

盈利：24Q1全行業(yè)虧損，進入成本支撐階段，高端產(chǎn)品占比高的企業(yè)盈利率先改善上市公司梳理4.5.6.投資建議風(fēng)險提示92.1需求端：新能源快速發(fā)展，動力+儲能電池需求旺盛

新能源車快速增長，滲透率不斷提升：2023年全球新能源車累計銷量1457萬輛，同比+35%，根據(jù)新浪財經(jīng)援引的SNE數(shù)據(jù)，2023年全球動力電池累計裝機量為706GWh。同比+36%。根據(jù)EVTank數(shù)據(jù)，2023年動力電池出貨量為865GWh，同比+26%。我們預(yù)計2024、2025年全球新能源車銷量分別為1805、2182萬輛，全球動力電池出貨量分別達1106、1336GWh。表：全球動力電池需求20201682021306202239429%25115%99202351230%29518%14748%702024E6212025E785海外：新能源乘用車銷量（萬輛）增速82%21921%33926%400歐洲新能源乘用車銷量（萬輛）12632增速74%6615%18418%258美國新能源乘用車銷量（萬輛）增速106%2150%4425%9840%127其他國家新能源乘用車銷量（萬輛）10增速110%351110%68796%108165%4859%94538%145735%4840%118425%180524%4930%139718%218221%49國內(nèi)：新能源乘用車銷量（萬輛）132300增速166%657全球新能源乘用車銷量合計（萬輛）增速全球單車帶電量/KWh全球動力電池裝機量（GWh）yoy119%454613729751874%68484%1.3270636%86526%1.23884106921%133621%1.25117%37125%110628%1.25全球動力電池出貨量（GWh）yoy158135%1.25出貨/裝機1.15資料：EV

Tank，高工鋰電，證券研究所102.1需求端：新能源快速發(fā)展，動力+儲能電池需求旺盛

儲能短期增速放緩，長期向好趨勢不變：根據(jù)儲能領(lǐng)跑者聯(lián)盟，2023年全球儲能電池出貨量約219.29GWh，同比+103%，增速有所放緩，主要受歐美短時擾動因素影響，我們認為儲能長期向好趨勢不變，預(yù)計2024、2025年全球儲能電池出貨量分別為299、537GWh，全球動力電池+儲能電池出貨量合計分別為1405、1874GWh。表：全球儲能電池需求2023772024E133872025E266199502030E25672310197全球大儲裝機量（GWh）國內(nèi)大儲46美國大儲2435其他地區(qū)7111661全球戶儲裝機量（GWh）全球工商業(yè)裝機量（GWh）合計裝機量（GWh）yoy1619278081424180101147%219103%2.216665%29936%1.831690%53780%1.7282730%395830%1.4合計出貨量（GWh）yoy出貨/并網(wǎng)表：全球動力電池&儲能電池出貨量預(yù)測20232192024E2992025E5372030E3958全球儲能出貨量全球動力出貨量總計出貨量8651106140529.6%1336187433.4%3222108436.9%718023.5%資料：儲能領(lǐng)跑者聯(lián)盟，證券研究所112.2供給端：產(chǎn)能過剩，新增產(chǎn)能建設(shè)延緩

行業(yè)目前處于產(chǎn)能過剩階段：根據(jù)CCFA數(shù)據(jù)，2023年底，我國電解銅箔總產(chǎn)能為167萬噸，總產(chǎn)量94萬噸，產(chǎn)能利用率為56.3%，開工率較低，產(chǎn)能階段性過剩。根據(jù)CCFA數(shù)據(jù)，預(yù)計鋰電銅箔相關(guān)產(chǎn)能在2024年將突破140萬噸/年，國內(nèi)電解銅箔總產(chǎn)能達到223.9萬噸/年，相比市場需求理論產(chǎn)能過剩。圖：國內(nèi)電解銅箔產(chǎn)能及產(chǎn)量產(chǎn)能（左軸，萬噸）產(chǎn)量（左軸，萬噸）產(chǎn)能增速（右軸，%）產(chǎn)量增速（右軸，%）1671801601401201008070%60%50%40%30%20%10%0%1139476.571.86460.553.443.16048.946.439.537.733.732.94029.228.621.628.523.9200-10%2014201520162017201820192020202120222023資料：電子銅箔資訊微信公眾號，CCFA，證券研究所122.2供給端：產(chǎn)能過剩，新增產(chǎn)能建設(shè)延緩

新增產(chǎn)能建設(shè)增速放緩，但產(chǎn)能仍過剩：根據(jù)各公司固定資產(chǎn)及在建工程情況，整體上22年銅箔公司擴產(chǎn)迅速，23年至今固定資產(chǎn)及在建工程增長斜率放緩，銅箔廠商新建產(chǎn)能有所延后（各公司情況略有不同）。根據(jù)CCFA統(tǒng)計數(shù)據(jù)計算，2021-2023年國內(nèi)電解銅箔產(chǎn)能增速分別為18.7%、57.4%、47.8%，

2024年仍有68萬噸在建產(chǎn)能計劃投產(chǎn)，產(chǎn)能增加40.7%，新增產(chǎn)能建設(shè)增速放緩，但整體新能產(chǎn)能增速超下游需求增長速度，銅箔產(chǎn)能仍過剩。圖：銅箔廠商固定資產(chǎn)（億元）圖：銅箔廠商在建工程（億元）60403530252015105504030201000德福科技諾德股份嘉元科技中一科技銅冠銅箔德?？萍贾Z德股份嘉元科技中一科技銅冠銅箔資料：Wind，證券研究所132.2供給端：行業(yè)洗牌加速，預(yù)計未來向頭部企業(yè)集中

行業(yè)底部，競爭加劇，行業(yè)洗牌加速，預(yù)計未來將向頭部企業(yè)集中：目前行業(yè)產(chǎn)能階段性過剩，行業(yè)競爭加劇，鋰電銅箔加工費持續(xù)下行，23年12月6μm高端鋰電銅箔加工費已降至2萬元/噸以下，鋰電銅箔企業(yè)盈利承壓，目前行業(yè)處于成本支撐階段，我們認為隨著行業(yè)洗牌加速，部分產(chǎn)能建設(shè)延緩，無效、低端產(chǎn)能將陸續(xù)淘汰，產(chǎn)能逐漸出清，未來行業(yè)將向頭部企業(yè)集中。表：銅箔企業(yè)產(chǎn)能梳理（萬噸）銅箔企業(yè)2023年底產(chǎn)能年內(nèi)計劃新增產(chǎn)能

2024年底產(chǎn)能備注玉林基地10萬噸銅箔產(chǎn)能分兩期（5+5），建設(shè)期三年，一期5萬噸中2萬噸已預(yù)付生產(chǎn)設(shè)備款超華科技224中一科技銅冠銅箔嘉元科技海亮股份5.555.51005.558寶雞基地8萬噸產(chǎn)能分三期3+3+2.單期建設(shè)周期18個月2.5萬噸鋰電銅箔達到預(yù)定可使用狀態(tài)的時間均為2024年6月預(yù)計2025年公司總產(chǎn)能達20萬噸2.52.5512.5105截止24年3月末，公司銅箔產(chǎn)能為5萬噸，今年計劃新增5萬噸產(chǎn)能遠東銅箔（宜賓）產(chǎn)業(yè)園一期3萬噸，二期2萬噸；23年末一期投產(chǎn)安裝、產(chǎn)能爬坡；四川遠東規(guī)劃年產(chǎn)能9萬噸，計劃2026年9月投產(chǎn)遠東股份杭電股份江銅銅箔4.520054.52杭電銅箔南昌新能源汽車鋰電池超薄銅箔一期2萬噸23年11月建成投產(chǎn)，二期3萬噸。電子電路銅箔1.5萬噸，鋰電銅箔1.5萬噸；子公司華東銅箔計劃新建年產(chǎn)10萬噸鋰電銅箔項目，一期5萬噸預(yù)計23年6月部分投產(chǎn)38德?？萍贾Z德股份龍電華鑫華創(chuàng)新材料12.575517.512琥珀基地5萬噸高端電解箔產(chǎn)能分兩期建設(shè)，一期2.5萬噸處于調(diào)試階段，將逐步放量湖北黃石5萬噸2024年4月投產(chǎn)15552024年2月寧鑫新材一期5萬噸高端鋰電銅箔項目封頂至2024年底，具備年產(chǎn)15萬噸銅箔生產(chǎn)能力1015“年產(chǎn)10000噸高精度電解銅項目”可實現(xiàn)電子電路銅箔和鋰電銅箔切換生產(chǎn)，預(yù)計2024年或2025年公司整體電解銅箔產(chǎn)能達到2.02萬噸/年逸豪新材1.0212.02花園新能源其他3375.23156.387.23211.3合計資料：澎湃新聞，各公司官網(wǎng)及公告，證券研究所

142.3供需分析：產(chǎn)能過剩，靜待低端產(chǎn)能出清

需求：我們預(yù)計24-25年，全球電解銅箔需求量分別為145.9萬噸、176.9萬噸，其中，鋰電銅箔分別為91.4萬噸、119.9萬噸，電子電路銅箔分別為54.5萬噸、57萬噸；預(yù)計24-25年，中國電解銅箔需求量分別為99.9萬噸、115.8萬噸，其中，鋰電銅箔分別為61.8萬噸、75.9萬噸，電子電路銅箔分別為38.2萬噸、39.9萬噸。圖：鋰電銅箔需求空間測算2021562.4371.066.3125.1334.1220.042.32022957.7684.2159.3114.2660.8465.4130.065.420231202.6865.2224.2113.2887.4630.0203.853.62024E1523.41105.6299.0118.91029.5725.2240.064.32025E1998.31336.5537.0124.81264.9855.7338.570.8全球鋰電池出貨（GWh）動力電池儲能電池消費電池中國鋰電池出貨（GWh）動力電池儲能電池消費電池71.8全球銅箔出貨量（萬噸）鋰電銅箔93.6114.056.0124.069.0145.991.4176.9119.957.038.4電子電路銅箔中國銅箔出貨量（萬噸）鋰電銅箔55.258.055.054.565.681.591.599.9115.875.928.542.053.561.8電子電路銅箔37.139.538.038.239.9資料：EV

Tank公眾號，GGII，電子銅箔資訊公眾號，證5券研究所2.3供需分析：產(chǎn)能過剩，靜待低端產(chǎn)能出清

供給：根據(jù)電子銅箔資訊數(shù)據(jù)，2023年末我國電解銅箔產(chǎn)能合計156.3萬噸，其中，鋰電銅箔95.0萬噸，電子電路銅箔61.3萬噸。我們預(yù)計到2024年底，我國電解銅箔總產(chǎn)能達到211.3萬噸，其中，鋰電銅箔141.4萬噸，電子電路銅箔70.2萬噸，我國電解銅箔產(chǎn)能處于過剩狀態(tài)。

鋰電銅箔上市公司24Q1均處于虧損狀態(tài)，行業(yè)全面虧損，非上市公司資金壓力更大，加工費更低，行業(yè)整體量增利減，目前行業(yè)處在成本支撐階段。24年年初至今，鋰電銅箔加工費未見明顯上漲趨勢，洗牌加速，產(chǎn)能逐漸出清，我們預(yù)計行業(yè)出清或?qū)⒊掷m(xù)一段時間，行業(yè)出現(xiàn)企業(yè)收并購潮將是產(chǎn)能開始出清的信號，頭部企業(yè)將率先實現(xiàn)減虧或扭虧，高端產(chǎn)品占比高、稼動率高、成本控制較好的企業(yè)更具競爭優(yōu)勢。圖：鋰電銅箔產(chǎn)能過剩單位：萬噸中國電解銅箔產(chǎn)能—年末產(chǎn)能202171.829.342.566.226.140.199%109%93%101%92%108%162022103.456.746.787.62023156.395.061.3129.975.954.070%71%70%2024E211.3141.170.2183.8118.165.854%52%58%2025E126.884.7鋰電銅箔電子電路銅箔中國電解銅箔產(chǎn)能—有效產(chǎn)能鋰電銅箔42.1169.0112.956.269%67%43.044.6電子電路銅箔中國電解銅箔產(chǎn)能利用率（%）鋰電銅箔93%98%89%107%102%113%電子電路銅箔中國電解銅箔供給/需求（%）鋰電銅箔71%142%142%142%184%191%172%146%149%141%電子電路銅箔*假設(shè)有效產(chǎn)能為(年初+年末）/2資料

：電子銅箔資訊，

證券研究所目錄1.鋰電銅箔行業(yè)特征1.1

銅箔：電解銅箔主要用于鋰電池及電子電路領(lǐng)域1.2

產(chǎn)業(yè)鏈：銅箔產(chǎn)業(yè)鏈縱深短，原材料比重較大1.3

重資產(chǎn)：銅箔企業(yè)重資產(chǎn)特征突出，單位固定投資高1.4

工藝：生產(chǎn)工藝控制及添加劑配方是技術(shù)關(guān)鍵1.5

市場格局：行業(yè)格局分散，市場集中度較低鋰電銅箔供需分析2.3.2.1

需求端：新能源快速發(fā)展，動力+儲能電池需求旺盛2.2

供給端：產(chǎn)能過剩，新增產(chǎn)能建設(shè)延緩，行業(yè)洗牌加速，預(yù)計未來向頭部企業(yè)集中2.3

供需分析：產(chǎn)能過剩，靜待低端產(chǎn)能出清鋰電銅箔行業(yè)分析3.1

原材料：銅價變動影響公司盈利能力3.2

加工費：加工費下行，銅箔企業(yè)盈利承壓3.3

盈利：24Q1全行業(yè)虧損，進入成本支撐階段，高端產(chǎn)品占比高的企業(yè)盈利率先改善上市公司梳理4.5.6.投資建議風(fēng)險提示173.1原材料：銅價變動影響公司盈利能力

盈利模式：銅箔上游主要原材料為陰極銅，原材料成本占比大，銅箔企業(yè)一般采取“原材料價格+加工費”模式進行逐月定價，原材料價格一般采取長江有色金屬網(wǎng)現(xiàn)貨銅上月均價/上海期貨交易所陰極銅主力合約上月均價。當(dāng)銅價在短時間內(nèi)發(fā)生劇烈波動時，價格傳導(dǎo)存在一定滯后性，將會對公司盈利能力產(chǎn)生較大影響。圖：2019年至今銅價變化資料：Wind，證券研究所183.2加工費：加工費持續(xù)下行，銅箔企業(yè)盈利承壓

加工費持續(xù)下行：銅箔加工費與供需緊密相關(guān)，行業(yè)需求旺盛時加工費上漲，企業(yè)加速擴建產(chǎn)能，新進入者涌入，伴隨行業(yè)產(chǎn)能快速增加，加工費下行，供需錯配競爭加劇，行業(yè)面臨重新洗牌。從近三年數(shù)據(jù)看，22年4月銅箔加工費達到頂點，6μm、8μm電池級高端銅箔加工費分別為5.3萬元/噸、4.0萬元/噸，隨后銅箔加工費總體趨勢持續(xù)下行，24年1-2月6μm、8μm電池級高端銅箔加工費分別降至1.7萬元/噸、1.5萬元/噸，24Q2加工費停止繼續(xù)下降的趨勢，略有回升。圖：加工費變化資料：百川盈孚，證券研究所193.2加工費：加工費持續(xù)下行，銅箔企業(yè)盈利能力下降

2022年以來銅箔公司盈利能力下降：22年4月開始鋰電銅箔加工費持續(xù)下降，22年、23年各公司鋰電銅箔毛利率下滑，尤其23年下滑幅度明顯，銅箔公司盈利能力下降。圖：各公司鋰電銅箔毛利率（%）圖：各公司電子電路銅箔毛利率（%）德福科技諾德股份嘉元科技中一科技銅冠銅箔德?？萍贾Z德股份嘉元科技中一科技銅冠銅箔40%35%30%25%20%15%10%5%35%30%25%20%15%10%5%0%20192020202120222023-5%0%-10%-15%20192020202120222023*諾德股份為銅箔綜合毛利率，不區(qū)分鋰電銅箔、電子電路銅箔資料

：Wind，證券研究所203.2加工費：加工費持續(xù)下行，銅箔企業(yè)盈利能力下降圖：各公司季度銷售毛利率（%）德?？萍贾Z德股份嘉元科技中一科技銅冠銅箔35%30%25%20%15%10%5%0%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q1-5%圖：各公司季度銷售凈利率（%）德?？萍贾Z德股份嘉元科技中一科技銅冠銅箔25%20%15%10%5%0%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q1-5%-10%-15%資料：Wind，證券研究所213.3盈利：24Q1全行業(yè)虧損，進入成本支撐階段

24Q1全行業(yè)虧損：根據(jù)銅箔上市公司公告，24Q1銅箔上市公司全部虧損，銅箔公司盈利承壓。

我們認為，目前銅箔行業(yè)已進入成本支撐階段，銅箔加工費低于成本線，全行業(yè)進入虧損狀態(tài)，行業(yè)整體加工費進一步下降可能性較小，但目前整體產(chǎn)能仍處過剩狀態(tài)，產(chǎn)能未完全出清，因此大幅漲價的可能性不大。表：24Q1銅箔上市公司業(yè)績虧損2023年2024Q1營收營收歸母歸母凈利潤營收營收歸母歸母凈利潤(億元)

同比(%)

凈利潤(億元)同比(%)(億元)同比(%)

凈利潤(億元)同比(%)德福科技

65.31諾德股份

45.72嘉元科技

49.692.36%-2.92%7.06%1.330.270.190.530.17-73.65%-92.25%-96.34%-87.15%-93.51%15.8511.1012.639.43-6.82%-4.80%-5.48%29.05%4.51%-0.95-0.94-0.48-0.50-0.28-332.74%-287.99%-229.76%-212.31%-206.73%中一科技

34.15

17.96%銅冠銅箔

37.85-2.33%10.08資料：Wind，證券研究所223.3盈利：高端產(chǎn)品占比高的銅箔企業(yè)盈利將率先改善

高端銅箔產(chǎn)品加工費顯著高于低端產(chǎn)品：根據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)，鋰電銅箔和電子電路銅箔各規(guī)格產(chǎn)品中，高端產(chǎn)品加工費高于低端產(chǎn)品，24年7月不同規(guī)格鋰電銅箔高端-低端加工費價差在3000-5000元/噸，不同規(guī)格電子電路銅箔高端-低端加工費價差在4000-9000元之間，我們預(yù)計，高端產(chǎn)品占比更高，尤其是高端標箔占比較高的銅箔企業(yè)將率先實現(xiàn)盈利改善。圖：高端銅箔加工費8um電池級電解銅箔高端—低端價差(加工費),元/噸12um電子電路銅箔高端—低端價差(加工費),元/噸70um電子電路銅箔高端—低端價差(加工費),元/噸6um電池級電解銅箔高端—低端價差(加工費),元/噸18um電子電路銅箔高端—低端價差(加工費),元/噸105um電子電路銅箔高端—低端價差(加工費),元/噸4.5um電池級電解銅箔高端—低端價差(加工費),元/噸35um電子電路銅箔高端—低端價差(加工費),元/噸140um電子電路銅箔高端—低端價差(加工費),元/噸20000180001600014000120001000080006000400020000資料：百川盈孚，證券研究所23目錄1.鋰電銅箔行業(yè)特征1.1

銅箔：電解銅箔主要用于鋰電池及電子電路領(lǐng)域1.2

產(chǎn)業(yè)鏈：銅箔產(chǎn)業(yè)鏈縱深短，原材料比重較大1.3

重資產(chǎn)：銅箔企業(yè)重資產(chǎn)特征突出，單位固定投資高1.4

工藝：生產(chǎn)工藝控制及添加劑配方是技術(shù)關(guān)鍵1.5

市場格局：行業(yè)格局分散，市場集中度較低鋰電銅箔供需分析2.3.2.1

需求端：新能源快速發(fā)展，動力+儲能電池需求旺盛2.2

供給端：產(chǎn)能過剩，新增產(chǎn)能建設(shè)延緩，行業(yè)洗牌加速，預(yù)計未來向頭部企業(yè)集中2.3

供需分析：產(chǎn)能過剩，靜待低端產(chǎn)能出清鋰電銅箔行業(yè)分析3.1

原材料：銅價變動影響公司盈利能力3.2

加工費：加工費下行，銅箔企業(yè)盈利承壓3.3

盈利：24Q1全行業(yè)虧損，進入成本支撐階段，高端產(chǎn)品占比高的企業(yè)盈利率先改善上市公司梳理4.5.6.投資建議風(fēng)險提示244.1德?？萍迹寒a(chǎn)能快速擴張，上游延伸構(gòu)筑成本優(yōu)勢

把握行業(yè)發(fā)展機遇，產(chǎn)能快速擴張：公司前身為九江電子材料廠，經(jīng)營歷史悠久，主要產(chǎn)品包括電子電路銅箔和鋰電銅箔，2023年8月德?？萍荚谏罱凰鶆?chuàng)業(yè)板上市。2020年至今，公司把握行業(yè)發(fā)展機遇，產(chǎn)能快速擴張，2020年初公司產(chǎn)能1.8萬噸/年，2020、2021、2022、2023年末公司產(chǎn)能分別達到3.0萬噸/年、4.9萬噸/年、8.5萬噸/年、12.5萬噸/年。

添加劑、設(shè)備自供構(gòu)筑成本優(yōu)勢：1、公司自主研發(fā)和生產(chǎn)與生產(chǎn)工藝相適配的銅箔添加劑，公司添加劑基本均系子公司德思光電自主研發(fā)及生產(chǎn)，實現(xiàn)了添加劑工藝環(huán)節(jié)的自主可控，以此構(gòu)筑成本和技術(shù)優(yōu)勢。2、公司在建的琥珀項目80%的陰極輥、生箔機為自供，已建成產(chǎn)線上的陰極輥達到使用年限后也會使用自產(chǎn)設(shè)備替換，使用自產(chǎn)設(shè)備可使折舊成本下降20%多，自供設(shè)備情況下單萬噸固定資產(chǎn)投資（設(shè)備+廠房）合計3億元，未使用自供設(shè)備需要3.5-

4億元。

風(fēng)險提示：下游需求不及預(yù)期、原材料價格波動、競爭加劇。圖：德?？萍?019-2023年經(jīng)營業(yè)績表：德福科技銅箔出貨情況類別20201.5620211.7020220.987.998.145.2020231.8013.467.486.1047.27.73營業(yè)收入（左軸，億元）歸母凈利潤（左軸，億元）毛利率（右軸，%）歸母凈利率（右軸，%）銷量（萬噸）電子電路銅箔70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.0025.00%20.00%15.00%10.00%5.00%營業(yè)收入（億元）

9.9016.139.51單價（萬元/噸）6.350.55銷量（萬噸）2.24鋰電銅箔

營業(yè)收入（億元）

3.79單價（萬元/噸）

6.9221.70

48.979.67

9.410.00%20192020202120222023資料：Wind，德?？萍颊泄烧f明書、23年報、2024年4月29日投資者關(guān)系活動記錄表，25證券研究所4.2諾德股份：聚焦鋰電銅箔，極薄鋰電銅箔已量產(chǎn)

聚焦鋰電銅箔，4μm離地那銅箔產(chǎn)品穩(wěn)定銷售，3.5μm極薄鋰電銅箔實現(xiàn)量產(chǎn)：公司聚焦鋰電銅箔主業(yè)，主要電解銅箔產(chǎn)品包括4-6μm極薄鋰電銅箔、8-10μm超薄鋰電銅箔、9-70μm高性能電子電路銅箔、105-500μm超厚電解銅箔、鋰電子用多孔銅箔和雙面光力點高抗拉強度銅箔等，公司4μm鋰電銅箔產(chǎn)品已形成穩(wěn)定銷售，3.5μm鋰電銅箔產(chǎn)品也已量產(chǎn)。2023年公司實現(xiàn)營收45.72億元，同比-2.92%，實現(xiàn)銷量4.54萬噸，同比+7.22%。23年末公司有電解銅箔名義產(chǎn)能7萬噸/年，24年4月公司湖北黃石基地5萬噸高端電解銅箔投產(chǎn)，目前處于產(chǎn)能爬坡中，此外公司江西基地一期5萬噸產(chǎn)能在建，預(yù)計24年底公司將陸續(xù)實現(xiàn)約13.5萬噸/年產(chǎn)能。

風(fēng)險提示：下游需求不及預(yù)期，原材料價格波動，產(chǎn)能投建、爬坡不及預(yù)期，競爭加劇。表：諾德股份出貨情況圖：諾德股份2019-2023年經(jīng)營業(yè)績類別2020202120220.453.5820230.382.90營業(yè)收入（左軸，億元）歸母凈利潤（左軸，億元）歸母凈利率（右軸，%）銷量（萬噸）毛利率（右軸，%）營業(yè)收入（億元）標準銅箔50.0040.0030.0020.0010.000.0030.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%毛利率（

）%5.42%

-2.71%單價（萬元/噸）銷量（萬噸）7.903.787.614.1535.6營業(yè)收入（億元）36.54鋰電銅箔毛利率（

）單價（萬元/噸）銷量（萬噸）%22.61%

9.73%9.684.238.564.542.033.510.00%營業(yè)收入（億元）

18.88

40.86

40.12

38.48銅箔合計毛利率（

）%18.92%

24.61%

21.08%

8.79%9.30

11.65

9.49

8.48-5.00%-10.00%20192020202120222023單價（萬元/噸）-10.00資料2023&2024一季度業(yè)績說明會記錄表、《關(guān)于上海證券交易所對公司2023年年度報告的信息披露監(jiān)管工作函的回復(fù)公告》，

證券研究所：Wind，諾德股份2020、2021、2023年報、公司公眾號、264.3嘉元科技：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)豐富，高附加值產(chǎn)品占比較大

公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)豐富：公司產(chǎn)品包括3.5-12μm各類高性能鋰電銅箔和9-160μm各類PCB用電解銅箔，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)豐富，同時開展中強/高強/超高強鋰電銅箔、微孔銅箔、單晶銅箔、高階RTF銅箔、復(fù)合銅箔、超薄載體銅箔等新品研發(fā)，并已送樣測試，其中中強鋰電銅箔和PCB用超薄銅箔（UTF）已批量生產(chǎn)。2023年末公司已建成年產(chǎn)能達10萬噸。

高附加值產(chǎn)品占比較大：2023年公司實現(xiàn)營收49.69億元，同比+7.06%，高附加值的銅箔產(chǎn)品銷售占比接近18%，單月最高達48%，有效緩解公司競爭壓力。公司產(chǎn)品主要以鋰電銅箔為主，2023年公司實現(xiàn)銷量5.76萬噸，同比+17.47%，其中6μm及以下鋰電銅箔銷量約為4.73萬噸，占比82.01%。

風(fēng)險提示：下游需求不及預(yù)期、原材料價格波動、競爭加劇。表：嘉元科技出貨情況圖：嘉元科技2019-2023年經(jīng)營業(yè)績類別20190.610.1220200.831.2420210.942.8520220.221.7420230.322.33營業(yè)收入（左軸，億元）歸母凈利潤（左軸，億元）歸母凈利率（右軸，%）銷量（萬噸）毛利率（右軸，%）標準

營業(yè)收入（億元）銅箔

毛利率（%）60.0050.0040.0030.0020.0010.000.0040.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%14.70%

9.86%

28.23%

5.42%

-8.86%均價（萬元/噸）0.191.111.490.773.031.847.974.697.255.44銷量（萬噸）營業(yè)收入（億元）

14.34

10.79

25.19

44.66

45.09鋰電銅箔

毛利率（%）均價（萬元/噸）銷量（萬噸）34.86%

25.89%

30.23%

20.41%

6.49%12.88

14.02

13.701.73

1.60

2.789.534.918.295.76銅箔

營業(yè)收入（億元）合計

毛利率（%）14.46

12.02

28.04

46.41

47.4234.70%

24.24%

30.03%

19.85%

5.73%均價（萬元/噸）8.377.5210.099.468.230.00%20192020202120222023資料：Wind，嘉元科技2019-2023年報、《關(guān)于上海證券交易所〈2關(guān)7于對廣東嘉元科技證券研究所股份有限公司2023年年度報告的信息披露監(jiān)管問詢函〉的回復(fù)公告》，4.4中一科技：出貨量快速增加，鋰電銅箔占比提升

出貨量快速增加，鋰電銅箔占比不斷提升：公司2022年上市，主要產(chǎn)品包括鋰電銅箔和標準銅箔，鋰電銅箔以6μm及以下極薄鋰電銅箔為主，標準銅箔規(guī)格涵蓋10μm-140μm，逐步向高端標準銅箔延伸。公司下轄云夢、安陸兩大電解銅箔生產(chǎn)基地，目前擁有電解銅箔名義總產(chǎn)能5.55萬噸/年。2023年公司實現(xiàn)銷量4.43萬噸，同比+38%，其中鋰電銅箔銷量3.23萬噸，占比73%，標準銅箔銷量1.20萬噸，占比27%。2020-2022年公司合計銅箔銷量分別為1.69萬噸、2.29萬噸、3.21萬噸，2020-2023年公司銅箔出貨量快速提升，CAGR達37.81%。鋰電銅箔占比逐漸提升，由2020年52%提升至2023年73%。

風(fēng)險提示：下游需求不及預(yù)期、原材料價格波動、競爭加劇。表：中一科技出貨情況圖：中一科技2019-2023年經(jīng)營業(yè)績類別20180.5620190.704.232020

2021H1

2022

2023營業(yè)收入（左軸，億元）歸母凈利潤（左軸，億元）歸母凈利率（右軸，%）銷量(萬噸)0.815.120.454.280.927.621.209.01毛利率（右軸，%）營業(yè)收入(億元)

3.7440.0035.0030.0025.0030.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%標準銅箔毛利率(%)22.71%

12.92%

16.53%

31.79%

13.12%

5.70%均價(萬元/噸)銷量(萬噸)6.660.326.020.584.066.320.886.569.420.575.308.252.297.523.23營業(yè)收入(億元)

2.2621.24

24.95鋰電銅箔毛利率(%)19.19%

17.84%

24.21%

29.27%

22.42%

5.76%

20.00均價(萬元/噸)銷量(萬噸)7.000.886.991.288.297.441.699.362.299.589.293.217.724.4315.0010.005.00營業(yè)收入(億元)

6.0011.6828.87

33.95銅箔合計毛利率(%)18.41%

12.82%

10.59%

30.40%

19.96%

5.74%6.79

6.46

6.90

4.19

8.99

7.670.000.00%均價(萬元/噸)2019