對比歷史低點有哪些轉(zhuǎn)債的結(jié)構(gòu)性機會

近期轉(zhuǎn)債市場見底反彈，后續(xù)或?qū)⒂瓉砉乐敌迯?fù)，我們通過復(fù)盤當(dāng)當(dāng)下水平橫向?qū)?biāo)：本輪低點區(qū)間的估值水平和20年12月與21年5月時接近。與21年2月8日的底部位置相比較，100-120轉(zhuǎn)換價值區(qū)間的中位數(shù)價格相差約3元，60-70轉(zhuǎn)換價值區(qū)間的中位數(shù)價格相差約12跌幅橫向?qū)Ρ龋罕据喌苽妆壤^高受債底上升的影響較大，價格跌破90元的比例與前幾輪仍有距離。18年與21年轉(zhuǎn)債市場調(diào)整時，債底平均約在89-91元，而最近債底平均約在103元。平價結(jié)構(gòu)拆解：當(dāng)下的轉(zhuǎn)債平價結(jié)構(gòu)與2018年轉(zhuǎn)債市場調(diào)整時的平價結(jié)構(gòu)相似，股平債占比約為1：4：5。對跌破債底轉(zhuǎn)債的結(jié)構(gòu)進行拆解，可以看到目前平價結(jié)構(gòu)也與18年相似，同時平衡、股性轉(zhuǎn)債比例與平均轉(zhuǎn)換價值均上升，或因債底上升更多樣本納入導(dǎo)致；債性轉(zhuǎn)債則可能主要反映了正股市場的調(diào)整而處于低位。溢價率“甜點區(qū)”：當(dāng)前股性轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率與對標(biāo)日接近，平衡、債性轉(zhuǎn)債溢價率仍遠高于過去市場調(diào)整時點值。資金勢力拆解：相較上兩輪市場調(diào)整時，本輪市場調(diào)整時公募基金的影響力顯著增強，自然人與一般機構(gòu)撤出明顯。根據(jù)深交所披露，較21年2月，24年7月來自公募的資金顯著增加，從25%躍升至31%；與此相對的，個人投資者的參與度相較上兩輪市場調(diào)整則從22%下降到17%。今年資金變動趨勢：24年1-7月，保險機構(gòu)連續(xù)增資轉(zhuǎn)債，公私募與自然人呈現(xiàn)先減后增的狀態(tài)。風(fēng)險提示：市場風(fēng)險超預(yù)期，政策邊際變化，統(tǒng)計誤差風(fēng)險。模型》2024.8.261誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明1誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值2請務(wù)必閱讀報告正文目錄 圖表5：在市轉(zhuǎn)債跌破90元比例 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值1前言：對標(biāo)歷史極端時點，轉(zhuǎn)債底部機會挖掘近期轉(zhuǎn)債市場見底反彈，后續(xù)或?qū)⒂瓉砉乐敌迯?fù)，我們通過復(fù)盤當(dāng)下與歷史兩次破債底率較高的時間區(qū)間，總結(jié)轉(zhuǎn)債估值結(jié)構(gòu)、資金結(jié)構(gòu)等方面的異同，挖掘本輪估值修復(fù)起點中性價比最高的機會。近期在市轉(zhuǎn)債跌破債底（純債溢價率為負）的比至目前跌幅較大的時點與過往兩輪市場調(diào)整時的峰值時點進行對比分析，分析目前圖表1：在市轉(zhuǎn)債跌破債底比例走勢（純債溢價率為負）來源：iFind，華福證券研究所（數(shù)據(jù)截至20240827）2我們可以對標(biāo)哪些時點？誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值2請務(wù)必閱讀報告圖表2：各轉(zhuǎn)換價值區(qū)間價格中位數(shù)走勢（元）來源：Wind，華福證券研究所（統(tǒng)計區(qū)間：20190102-20240823）3跌破債底轉(zhuǎn)債的價格結(jié)構(gòu)底的轉(zhuǎn)債中約有43%的轉(zhuǎn)債價格仍在面值以上，這與前兩輪信圖表3：跌破債底轉(zhuǎn)債的價格結(jié)構(gòu)對比100%80%60%40%20%2018/10/18來源：iFind，華福證券研究所圖表4：平均純債價值/債底走勢（元）來源：iFind，華福證券研究所（數(shù)據(jù)截至20240827）誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值3請務(wù)必閱圖表5：在市轉(zhuǎn)債跌破90元比例來源：iFind，華福證券研究所（數(shù)據(jù)截至20240827）3轉(zhuǎn)債價格結(jié)構(gòu)拆解目前股性轉(zhuǎn)債多集中在電子、汽車與機械設(shè)圖表6：在市轉(zhuǎn)債平價結(jié)構(gòu)80%2018/10/18來源：iFind，華福證券研究所圖表7：目前股性轉(zhuǎn)債行業(yè)分布來源：iFind，華福證券研究所（數(shù)據(jù)取自：20240823，行業(yè)：申萬一級）股性轉(zhuǎn)債比例與平均轉(zhuǎn)換價值均上升，或因債底上升更多樣本納入導(dǎo)致；債性轉(zhuǎn)債平衡、股性轉(zhuǎn)債受債底上升影響，將更多樣本納入，導(dǎo)致其破債底轉(zhuǎn)債的平均轉(zhuǎn)換價值有所上升。而債性轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換價值則一定程度上反映正股市場的走向日跌破債底的債性轉(zhuǎn)債其平均轉(zhuǎn)換價值約為50元，與18年統(tǒng)誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值4請務(wù)必閱讀報告末頁的圖表8：跌破債底轉(zhuǎn)債平價結(jié)構(gòu)80%70%2018/10/18來源：iFind，華福證券研究所圖表9：跌破債底轉(zhuǎn)債各平價區(qū)間內(nèi)平均轉(zhuǎn)換價值2018/10/182021/2/8來源：iFind，華福證券研究所當(dāng)前股性轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率與對標(biāo)日接近，平衡債相較而言溢價率仍處于較高水平。相對的，債性轉(zhuǎn)債的平均平價變動較小，小幅的轉(zhuǎn)股溢價率較其他平價區(qū)間更接近對標(biāo)日，安全墊更厚，值得重點考慮；按照價圖表11：各價格區(qū)間平均轉(zhuǎn)股溢價率平價區(qū)間2018/10/182021/2/82024/8/23價格區(qū)間2018/10/182021/2/82024/8/239%來源：iFind，華福證券研究所來源：iFind，華福證券研究所圖表12：平均平價（按平價結(jié)構(gòu)分）誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值5請務(wù)必閱02018/10/182021/來源：iFind，華福證券研究所4資金來源拆解量持續(xù)增加，公私募基金與自然人投資者則基本在Q圖表13：深交所可轉(zhuǎn)債持有人結(jié)構(gòu)（市值）2024年7月來源：深交所，華福證券研究所（2024年8月數(shù)據(jù)以2024年7月數(shù)據(jù)暫代）圖表14：上交所可轉(zhuǎn)債持有人結(jié)構(gòu)（面值）QFII、RQFII100%80%60%40%20%來源：上交所，華福證券研究所（2024年8月數(shù)據(jù)以2024年7月數(shù)據(jù)暫代）誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值6請務(wù)必閱讀圖表15：上交所可轉(zhuǎn)債各類持有人持有量變動（面值，億元）------------來源：上交所，華福證券研究所誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值5風(fēng)險提示市場風(fēng)險超預(yù)期。市場出現(xiàn)超預(yù)期風(fēng)險事件，易引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險，影響債券市場政策邊際變化。市場政策不確定性較大，將影響市場整體情況，進而帶來投資風(fēng)誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值8請務(wù)必閱讀本人具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業(yè)態(tài)報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內(nèi)容所引致的任何損失負任本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，該等公開資料的準確性及完整性由其發(fā)布者負責(zé)，本公司及其研究人員對該等信息不作任何保證。本報告中的資料、意見及預(yù)測僅反映本公司于發(fā)布本報告當(dāng)日的判斷，之后可能會隨情況的變化而調(diào)整。在不同時期，本公司可發(fā)出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態(tài)，在任何情況下，本報告所載的信息或所做出的任何建議、意見及推測并不構(gòu)成所述證券買賣的出價或詢價，也不構(gòu)成對所述金融產(chǎn)品、產(chǎn)品發(fā)行或管理人作出任何形式的保證。在任何情況下，本公司僅承諾以勤勉的職業(yè)態(tài)度，獨立、客觀地出具本報告以供投資者參考，但不就本報告中的任何內(nèi)容對任何投資做本報告版權(quán)歸“華福證券有限責(zé)任公司”所有。本公司對本報告保留均屬本公司。未經(jīng)本公司事先書面授權(quán)，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝