中國新能源車總量盈利能力探討-2024-市場解讀

王沈昱OscarWang,CFAsy.wang@本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國際株式會社和海通國際證券集團(tuán)其他各成員單位的證券研究團(tuán)隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團(tuán)各成員分別在其許可的司法管轄區(qū)內(nèi)從事證券活動。關(guān)于海通國際的分析師證明，重要披露聲明和免責(zé)聲明，請參閱附錄。(PleaseseeappendixforEng22.發(fā)展歷程中的結(jié)構(gòu)性特征3.盈利能力對標(biāo)與展望?格局清晰的行業(yè)，龍頭決定利潤率Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat3期普漲經(jīng)濟(jì)+期000Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat4隨著中國經(jīng)濟(jì)高速增長，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入持續(xù)增長，具備購車能力的人群規(guī)模迅速提升，除2008年金這一階段市場呈現(xiàn)合資品牌和自主品牌在價格、定位上明顯切分的特征，自主品牌車型以小型車和微型車為主，60000500004000030000200001000002000200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023中國城鎮(zhèn)居民家庭人均年可支配收入（元，左軸）YoY（右軸）20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%百萬輛30百萬輛252050-5YoY（右軸）中國乘用車銷量（百萬輛，左軸）YoY（右軸）-1060%50%40%30%20%0%-10%-20%Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat5經(jīng)濟(jì)自2008年金融危機(jī)中修復(fù)，我國城鎮(zhèn)居民家庭可支配收入恢復(fù)快速增長，購買力得到增強(qiáng)。疊加政策方面，2009年1月，財政部發(fā)布《關(guān)于減征1.6升及以下排量乘用車車輛購置稅的通知》，對購置1.6升及以下排量乘用客車，以及將三輪汽車或低速貨車報廢換購輕型載貨車的，給予一次性財政補(bǔ)貼。2009年，乘用車銷量同比+53%；2010年，乘用車銷量同比+33%，政策影響對乘用車銷量的提振效果顯著。我們觀察到2010年，乘用車自Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat62013年起，從需求端來看，國內(nèi)乘用車消費(fèi)結(jié)束最初野蠻增長、面子消費(fèi)的階段，開始追求一定實用性。自駕游、帶娃等需求開始深入人心，大部分只能買一輛車的中國家庭開始選擇更實用的SUV。以H6/RX5/GS4/CS75為從自主品牌成長路徑看，SUV滲透率快速提升之時也正是自主品牌增長最快的時間段，自主乘用車市占率由0Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat7速。（除2008年金融危機(jī)）?合資品牌和自主品牌價格分化顯著。2013年的17%增長至2017年的47%，同期伴 00 資料來源：Marklines，海通國際燃油車品牌數(shù)量CR2集中度CR3-10集中度CR11-20集中度Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat8到55%的峰值后回落，合資品牌開始替代自主品牌SUV。車企競爭加劇，終端折扣開始加大。反映到競爭格局上，曾經(jīng)火爆一時的眾泰汽車，以及東風(fēng)乘用車、北汽銀翔、華晨金杯、東南汽車、海馬汽車等等，銷量出現(xiàn)大幅政策方面，自2017年，國家開始鼓勵新能源車生產(chǎn)，并頒布《汽車產(chǎn)業(yè)投資管理規(guī)定》、《“雙積分”管理辦法》等文件，明確禁止建設(shè)的燃油汽車投資項目范圍，嚴(yán)格控制新增傳統(tǒng)燃油汽車產(chǎn)能，從供給端控制燃油車60%50%40%30%20%10%0%51%46%45%45%43%42%42%41%41%41%40%39%39%39%38%37%32%27%24%23%7%57%51%46%45%45%43%42%42%41%41%41%40%39%39%39%38%37%32%27%24%23%7%43%20%42%22%39%22%20042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023頭部自主占比自主占比Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat9格局展望1：新能源迭代減慢，強(qiáng)者恒強(qiáng)06%Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat格局展望2：智能化合縱連橫，集中度有望繼續(xù)提升長城,4%0●●●●Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat家電格局穩(wěn)定后利潤改善，但乘用車行業(yè)存在擾動因素我們認(rèn)為，整車行業(yè)與家電行業(yè)兼具消費(fèi)和制造屬性，二者具有可比2000-2004年國內(nèi)空調(diào)價格戰(zhàn)后，行業(yè)寡頭格局初步形成，格檻提升，企業(yè)數(shù)量減少。但目前看，國內(nèi)乘用車企業(yè)在智能化競爭上依舊激烈，且部分車企難以出清，這些因較于家電行業(yè)實現(xiàn)格局穩(wěn)定、利潤改善的擾動Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat00-04年空調(diào)價格戰(zhàn)：要份額不要利潤，寡頭格局初步形成00-04年空調(diào)價格戰(zhàn)：要份額不要利潤，寡頭格局初步形成?行業(yè)背景：CR3不超過40%，沒有一個企業(yè)能夠左右市場價格?價格戰(zhàn)結(jié)果：市場上品牌數(shù)量大幅減少。到2005年底，市場主流品牌不到20家，一線陣營包括格力、美的、海爾。到2006冷年時，CR3內(nèi)銷出貨量合計超過50%。Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat00-04年空調(diào)價格戰(zhàn)：龍頭盈利能力提升白電龍頭修煉內(nèi)功，在大浪淘沙期奠定行業(yè)龍頭基礎(chǔ)1）戰(zhàn)勝同僚2）培養(yǎng)渠道3）完Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat參考家電：乘用車格局穩(wěn)定后、利潤改善的正向因素年新能源汽車投資過剩，隨著威馬、高合、恒大汽車等車企破產(chǎn)倒閉，以及價格戰(zhàn)加速00……Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat23年至今乘用車價格戰(zhàn)vs00-04年空調(diào)價格戰(zhàn)：不同點?奧克斯、海信等小廠商主動發(fā)起價格戰(zhàn)，奧克斯在01、02、03年多次全線降價?彼時格力在國內(nèi)份額第一，且銷售體系具備競爭優(yōu)勢。在價格戰(zhàn)中采取跟隨策略，價降?乘用車：頭部車企發(fā)起，其他車企跟隨，24M7Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat23年至今乘用車價格戰(zhàn)vs00-04年空調(diào)價格戰(zhàn)：不同點:元0Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat23年至今乘用車價格戰(zhàn)vs00-04年空調(diào)價格戰(zhàn)：不同點3.行業(yè)出清難度--部分乘用車企業(yè)難出清?2024年3月國資委表示，將三家汽車Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat23年至今乘用車價格戰(zhàn)vs00-04年空調(diào)價格戰(zhàn)：不同點?00年以來，國美、蘇寧等家電連鎖銷售企業(yè)成長為渠道市場的重要組成部分。為了更大Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat?自2015年起，全球智能手機(jī)的出貨量增長放緩，市場逐漸進(jìn)入飽和狀態(tài)。在?自2015年起，全球智能手機(jī)的出貨量增長放緩，市場逐漸進(jìn)入飽和狀態(tài)。在存量競爭的環(huán)境中，對終端市場消費(fèi)者需求的洞察力和市場營銷能力成為企業(yè)競爭的關(guān)鍵。?市場格局逐漸穩(wěn)固，頭部廠商品牌影響力較強(qiáng)，CR5逐漸提升至70%以上。?盈利能力：以蘋果、小米和三星為例，在市場空間穩(wěn)定前提下，盈利能力逐步呈穩(wěn)定緩慢下降的趨勢。?技術(shù)取得了初步突破，但市場主流產(chǎn)品仍是功能機(jī)，行業(yè)技術(shù)迭代速度較慢，且尚未進(jìn)入激烈的市場洗?行業(yè)初期階段，諾基亞和黑莓占據(jù)市場的主導(dǎo)地位，市場份額集中度在70%到80%之間。?盈利能力：以第一階段代表性品牌諾基亞和蘋果為例，整體毛利率保持30%以上，盈利能力較強(qiáng)。?技術(shù)水平和軟硬件生態(tài)逐漸完善，推動消費(fèi)者需求增長。2010年，隨著iPhone4的推出和3G網(wǎng)絡(luò)的普及，智能手機(jī)的定義從單純的移動通信工具轉(zhuǎn)變?yōu)榛ヂ?lián)網(wǎng)工具。?行業(yè)經(jīng)歷第一輪劇烈洗牌，轉(zhuǎn)型失敗的老牌廠商如諾基亞迅速沒落，2012年市占率迅速下滑至不到10%。頭部集中度逐?盈利能力：以該階段頭部廠商蘋果、三星為例，憑借軟硬件優(yōu)勢，毛利率逐步上升。?技術(shù)路徑基本確定，進(jìn)入成熟階段，價格戰(zhàn)興起。?行業(yè)競爭加劇，尾部缺少核心競爭力的廠商加速出清。小米憑借其高性價比的價格戰(zhàn)略，迅速提高市場份額。同時，OPPO、VIVO和華為也在這一階段的后期開始嶄露頭角。?盈利能力：以代表性廠商蘋果、三星為例，蘋果得益于其高端品牌定位和軟件生態(tài)系統(tǒng)的優(yōu)勢，保持了較高的毛利率；而三星則依靠其硬件的高度垂直整合，同16001400120010008006004002000200720082009201020072008200920102011201290%80%70%60%50%40%30%20%10%0%三星蘋果華為OPPO小米諾基亞HTC黑莓LG聯(lián)想vivo傳音其他CR2CR3-5Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat?2010-15年：蘋果的營收呈現(xiàn)快速增長的趨勢，對應(yīng)CAGR為29%。2010年9月蘋果發(fā)布的iPhone4，重新定義了智能手機(jī)，開啟了智能手機(jī)加速發(fā)展的新手帶。隨后推出的的iPhone5、iPhone6系列持續(xù)收到消費(fèi)者追捧，并且推出P?2016-23年：公司營收有所波動，但是整體依然呈現(xiàn)上漲趨勢，對應(yīng)CAGR為9%。2016年起，智能手機(jī)整體全球出貨量增長緩慢，市場進(jìn)入飽定，主要受到競爭加劇、公司加大產(chǎn)品促銷力度、以及供應(yīng)鏈與25002000150010005000(500)mamiPhone營收（億美元，左軸）——YoY（右軸）300%250%200%150%100%50%0%-50%140012001000億美元800億美元600400200071%72%70%66%71%72%70%66%64%36%64%36%36%35%32%31%20192020202120222023產(chǎn)品銷售毛利額服務(wù)業(yè)務(wù)毛利額產(chǎn)品銷售毛利率服務(wù)毛利率80%70%60%50%40%30%20%Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteatiPhone拉開期間高端機(jī)型iPhonePro與基礎(chǔ)款之間的技術(shù)差距，促進(jìn)高端機(jī)型出貨占比持續(xù)提升，ASP顯著提高。蘋果官網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，iPhone15Pro系列的預(yù)約時間相比iPhone15更長，需求更為旺盛，主要由于高端機(jī)型配置更為出色。受益于高端機(jī)型的暢銷和定價上限的提高，iPhone的ASP顯著提高。我們測算，iPhone的ASP從16Q4的694美元大幅提升至24Q1的917美元。的iPhone4S繼續(xù)采用了iPhone4的以999美元的起售價帶動ASP顯為系列首款支持5G網(wǎng)絡(luò)的iPhone機(jī)型，并在網(wǎng)絡(luò)功能、材料、無線充電配件上都做了創(chuàng)新和提升，帶動iPhone出貨量提升。最高配置均價來到1099美元，帶100908070605040302001000950900850800750700650600550500am出貨量（百萬部，左軸）——ASP（美元，右軸）Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteatiPhone堅持高價高利潤產(chǎn)品策略，帶動盈利水平提升。根據(jù)日經(jīng)援引Fomalhaut的數(shù)據(jù)，iPhone15ProMax的零部件BOM成本為558美元，成本率（通過零部件成本除以美國直銷價格計算）要低于其他更低價的機(jī)型，盈利能力更強(qiáng)。從銷售的機(jī)型比例來看，Pro占比為44%，超過了定價最低能力更強(qiáng)。這得益于在供應(yīng)鏈管理方面，蘋果采取多供應(yīng)商戰(zhàn)略，降低對單一供應(yīng)商的依賴性，提高自身的議價能力。蘋果對成本占比較高的核心零部件芯片采取自研策略，有針對性的降低采購成本。根據(jù)iPhone13ProMax的拆解BOM表，當(dāng)前蘋果自研A系列芯片，使處理器成本占比），423美元442美元 Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat20%—— 特斯拉端到端未開源也不會開源，國內(nèi)處于從0特斯拉端到端未開源也不會開源，國內(nèi)處于從0到1的追趕階段投入700億人民H100等效算力的訓(xùn)練卡。訓(xùn)練算力儲備是國內(nèi)玩家的近數(shù)據(jù)閉環(huán)使用的能力才是核Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat2022年，受美聯(lián)儲不斷加息+通貨膨脹走高+新興國家匯率大幅波動的影響，營收短暫回落。2023年，伴隨宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、公司全球化布局推進(jìn)，公司業(yè)績營收回升，達(dá)到增長623億元，全年手機(jī)出貨量達(dá)到1.94億部。2016-23年，公司毛利率整體呈上升趨勢。2020-22年受全球宏觀經(jīng)濟(jì)下行影響，部分新興國家消費(fèi)需求疲軟，公司毛利率出現(xiàn)下滑。2023年，受益于公司持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品升級疊加開拓新興市場，毛利率得到有效修復(fù)，同比增長積極開拓新興市場，ASP穩(wěn)步提升。2017-23年，公司在非洲的營收占比持續(xù)降低，在亞洲及其他地區(qū)(主要為東南亞和拉美地區(qū))營收占比穩(wěn)步提升。與此同時，公司ASP隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善逐年提升，2023年達(dá)到296元。我們認(rèn)為，隨著4G、5G網(wǎng)絡(luò)在新興市場的不斷普及，以及GDP增長所驅(qū)動的購買力顯著提升，新興市場將迎來量價齊升的空間。公司憑借在新興市場多年深耕所積累的渠道優(yōu)圖：傳音控股分地區(qū)營業(yè)收入(億元)圖：傳音控股毛利率圖：傳音控股手機(jī)出貨量和ASPForfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat,百公里油耗僅4.5升；比亞迪的DM-i5.0插混技術(shù)在效率和續(xù)航方面優(yōu)勢突出，熱效率達(dá)46.06%，百公里虧,包括東南亞、歐洲和南美市場，在建多個海外整車生產(chǎn)基地，推進(jìn)本地化生產(chǎn)運(yùn)營Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat圖：豐田海外汽車總產(chǎn)量，1990-2007圖：豐田汽車凈利情況走勢，1987-200701990199119921993199419951996199719981999200020012002200mm豐田海外汽車產(chǎn)量（萬輛，左軸）0Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteatForfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat,維持經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁增長的態(tài)勢圖：豐田亞洲收入圖：豐田歷年亞洲汽車銷量0Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat圖：豐田亞洲區(qū)經(jīng)營利潤及利潤率圖：豐田中國銷量及變動率亞洲區(qū)經(jīng)營利潤（億人民幣，左軸）0Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat圖：豐田亞洲區(qū)經(jīng)營利潤及利潤率圖：豐田中國銷量及變動率亞洲區(qū)經(jīng)營利潤（億人民幣，左軸）0Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat?2012年后，卡羅拉、雅力士、威馳、普銳斯等平價車型快速獲取國內(nèi)市場份額，2013-2018年ASPCAGR為圖：豐田亞洲ASP50Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat圖：豐田經(jīng)濟(jì)型、中高端汽車在華銷售份額Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat?2020-2023：新TNGA生產(chǎn)平圖：豐田日本經(jīng)營利潤及利潤率0圖：豐田日本銷量及變動率0Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat圖：馬自達(dá)日本經(jīng)營利潤及利潤率圖：本田日本經(jīng)營利潤及利潤率10%\10%\100\/200-50-100馬自達(dá)本土經(jīng)營利潤（億人民幣，左軸） 圖：斯巴魯日本經(jīng)營利潤及利潤率圖：日產(chǎn)日本經(jīng)營利潤及利潤率00 Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat我們認(rèn)為：?市占率方面，比亞迪的插混和當(dāng)年的豐田的油混本土市占率均達(dá)40%，產(chǎn)品線逐步覆蓋所有的價格段，DM-i核心技術(shù)和產(chǎn)品力在國內(nèi)仍領(lǐng)先友商?利潤率方面，比亞迪利潤率逐步趨穩(wěn)，擁有強(qiáng)大的垂直整合能力，上下游一體化戰(zhàn)略使之擁有可與豐田媲美的生產(chǎn)效率和成本控制能力，可應(yīng)對各種市場變化和供應(yīng)鏈擾動豐田發(fā)展的價值啟示?國內(nèi)汽車銷量見頂，行業(yè)競爭日趨白熱化，出海拓展新版圖成為關(guān)鍵，豐田的本土化生產(chǎn)+運(yùn)營模式值得學(xué)習(xí)?國際貿(mào)易風(fēng)云變幻，豐田依靠北美市場熱銷取得巨大成功，說明能否在發(fā)達(dá)國家和地區(qū)起量尤為重要?近年，國內(nèi)自主品牌車企崛起，豐田在電動化節(jié)奏緩慢，失去競爭優(yōu)勢導(dǎo)致銷量出現(xiàn)下滑，證明車企須持續(xù)投入創(chuàng)新技術(shù)的研發(fā)，才能始終維持競爭優(yōu)勢Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat?乘用車：比亞迪、零跑汽車、小鵬汽車、理想汽車Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteatAPPENDIX1-Webelievethatundertheinfluenceofsmartelectrictechnology,thedomesticpassengervehicleandautopartsindustriesareundergoingsignificantchanges.Atthesametime,thetrendtowardlargerheavy-dutytrucksisexpectedtodrivearecoveryinmarketconditions.Companywatchlist:PassengerVehicles:BYD,Leapmotor,XPengMotors,LiAuto.AutoParts:Bethel,Nexteer,ChuanhuanTechnology,TopGroup,Bestech,BaolongTechnology,ZhaominTechnology,etc.Heavy-DutyTrucks:WeichaiPower,ChinaNationalHeavyDutyTruckGroup,OffcnEnvironmentalProtection,YatongPrecisionEngineering,etc.APPENDIX2(HTISCL)的證券研究團(tuán)隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團(tuán)(HTISG)各成員分別在其許可的司法管轄區(qū)內(nèi)從事證ofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespectivejuris的具體建議或觀點直接或間接相關(guān)；及就此報告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在具體建議或觀點直接或間接相關(guān)；及就此報告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均APPENDIX2海通國際及其某些關(guān)聯(lián)公司可從事投資銀行業(yè)務(wù)和/或?qū)Ρ狙芯恐械奶囟ü善被蚬具M(jìn)行做市或持有自營頭寸。就本研究報告而言，以下是有關(guān)該等關(guān)系的披露事項（以下披露不能保證及時無遺漏，如需了解及時全面信息，請發(fā)郵件至ERD-Disclosure@htisec.toERD-Disclosure@iftimelya人或主承銷商的首次公開發(fā)行項目；2、海通作為1958.HK及603596.CH目前或過去12個月內(nèi)是海通0493.HK,0708.HK,1958.HK,600006.CH及600060.CH目前或過去12個月內(nèi)是海通的客戶。海通向客戶提供非投資銀行業(yè)務(wù)的證券相關(guān)業(yè)務(wù)服海通在過去的12個月中從600006.CH獲得除投資銀行服務(wù)以外之產(chǎn)品或服務(wù)的報酬。40APPENDIX2）：海通國際（以下簡稱“HTI”）采用相對評級系統(tǒng)來為投資者推薦我們覆蓋的公司：優(yōu)于大市、中性或弱于大市。投資者應(yīng)仔細(xì)閱讀HTI的評級定義。并且HTI發(fā)布分析師觀點的完整信息，投優(yōu)于大市，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在10%以上，基準(zhǔn)定義如下弱于大市，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)跌幅在10%Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–41APPENDIX2評級分布RatingDistribution42APPENDIX2投資銀行客戶*上述分布中的買入，中性和賣出分別對應(yīng)我們當(dāng)前優(yōu)于大市，只有根據(jù)FINRA/NYSE的評級分布規(guī)則，我們才將中性評級劃入持有這一類別。請注意在上表中不包含非評）：買入，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)漲幅賣出，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)跌PreviousratingsystemdefiBenchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAI43APPENDIX2海通國際非評級研究：海通國際發(fā)布計量、篩選或短篇報告，并在報告中根據(jù)估值和其他指標(biāo)對股票進(jìn)行排名，或者基于可能的估值倍數(shù)提出建議價格。這種排名或建議價格并非為了進(jìn)行海通國際A股覆蓋：海通國際可能會就滬港通及深港通的中國A股進(jìn)行覆蓋及評級。海通證券（600837.CH際使用與海通證券不同的評級系統(tǒng)，所以海通國際與海通國際優(yōu)質(zhì)100A股（Q100）指數(shù)：海通國際Q100指數(shù)是一個包括100支由海通證券覆蓋的優(yōu)質(zhì)中國A股的計量產(chǎn)品。這些股票是通過基于質(zhì)量的篩選過程，并結(jié)合對海通證券A股團(tuán)隊自下而上的研究。海通國際每季對Q100指數(shù)成44APPENDIX2評估結(jié)果僅供參考，并不構(gòu)成對任何個人或機(jī)構(gòu)投資建議，也不能作為任何個人或機(jī)構(gòu)購買、出售或持有相關(guān)金融產(chǎn)品的依據(jù)。本公司不對任何個人或機(jī)構(gòu)投資者因使用本數(shù)據(jù)表述的評估結(jié)果造成的任何直接或間接損失負(fù)責(zé)。第二條盟浪并不因收到此評估數(shù)據(jù)而將收件人視為客戶，收件人使用此數(shù)據(jù)時應(yīng)根據(jù)自身實際情況作出自我獨立判斷。本數(shù)據(jù)浪有權(quán)在不發(fā)出通知的情況下更新、修訂與發(fā)出其他與本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容不一致或有不同結(jié)論的數(shù)據(jù)。除非另行說明，本數(shù)據(jù)（如財務(wù)業(yè)績數(shù)據(jù)等）僅代表過往表現(xiàn)，過往的業(yè)績表現(xiàn)不作為第三條本數(shù)據(jù)版權(quán)歸本公司所有，本公司依法保留各項權(quán)利。未經(jīng)本公司事先書面許可授權(quán)，任何個人或機(jī)構(gòu)不得將本數(shù)據(jù)中制、編譯、匯編、再次編輯、改編、刪減、縮寫、節(jié)選、發(fā)行、出租、展覽、表演、放映、廣播、信息網(wǎng)絡(luò)傳播、攝制、增加圖標(biāo)及說明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損失的，由第四條如本免責(zé)聲明未約定，而盟浪網(wǎng)站平臺載明的其他協(xié)議內(nèi)容（如《盟浪網(wǎng)站用戶注冊協(xié)議》《盟浪網(wǎng)用戶服務(wù)（含認(rèn)約定執(zhí)行；若本免責(zé)聲明與其他協(xié)議約定存在沖突或不一thoseactions,usersshallbearthecorresp45APPENDIX2非印度證券的研究報告：本報告由海通國際證券集團(tuán)有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海所有研究報告均以海通國際為名作為全球品牌，經(jīng)許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團(tuán)的其他成員在其司法管轄區(qū)本文件所載信息和觀點已被編譯或源自可靠來源，但HTIRL、HTISCL或任何其他屬于海通國際證券集團(tuán)有限公司（“HTISG”）的成員對其準(zhǔn)確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的聲明或保證。本文件中所有觀點均截至本報告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件僅供參考使用。文件中提及的任何公司或其股票的說明并非意圖展示完整的內(nèi)容，本文件并非/不應(yīng)被解釋為對證券買賣的明示或暗示地出價或征價。在某些司法管轄區(qū)，本文件中提及的證券可能無法進(jìn)行買賣。如果投資產(chǎn)品以投資者本國貨幣以外的幣種進(jìn)行計價，則匯率變化可能會對投資產(chǎn)生不利影響。過去的表現(xiàn)并不一定代表將來的結(jié)果。某些特定交易，包括設(shè)計金融衍生工具的，有產(chǎn)生重大風(fēng)險的可能性，因此并不適合所有的投資者。您還應(yīng)認(rèn)識到本文件中的建議并非為您量身定制。分析師并未考慮到您自身的財務(wù)情況，如您的財務(wù)狀況和風(fēng)險偏好。因此您必須專業(yè)顧問，以期在投資之前評估該項建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而產(chǎn)生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔(dān)任何責(zé)任。除對本文內(nèi)容承擔(dān)責(zé)任的分析師除外，HTISG及我們的關(guān)聯(lián)公司、高級管理人員、董事和雇員，均可不時作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長倉或短倉以及進(jìn)行買賣。HTISG的銷售員、交易員和其他專業(yè)人士均可向HTISG的相關(guān)客戶和公司提供與本文件所述意見相反的口頭或書面市場評論意見或交易策略。HTISG可做出與本文件所述建議或意見不一致的投資決策。但HTIRL沒有義務(wù)來確保本文件的收件人了解到該等交請訪問海通國際網(wǎng)站，查閱更多有關(guān)海通國際非美國分析師披露信息：本項研究首頁上列明的海通國際分析師并未在FINRA進(jìn)行注冊或者取得相應(yīng)的資格，并且不受美國FINRA有關(guān)與本項研究目標(biāo)公46APPENDIX2memberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.47APPENDIX2APPENDIX2除非下文另有規(guī)定，否則任何希望討論本報告或者就本項研究中討論的任何證券進(jìn)行任何交易的收件人及期貨條例》（香港法例第571章以下簡稱“SFO”）所界定的要約邀請，證券要約或公眾要約。員獨立性規(guī)定的約束。本研究報告提供給依照1934年“美國證券交易法”第15a-6條規(guī)定的豁免注冊的「美國主要機(jī)構(gòu)投資者」（“MajorU.S.Institutiona責(zé)其中包含的分析。在任何情況下，收到本研究報告報告中出現(xiàn)的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析師沒有注冊或具備FINRA的研究分析師資格，因此可能不受FINRA第2241條規(guī)定的與目標(biāo)公司的交流，公開露面和分析師賬戶持有的交易證的信息可能有限制。外國公司可能不受審計和匯報的標(biāo)準(zhǔn)以及與美國境內(nèi)生效相符的監(jiān)管要求。本研究報告中以美元以外的其他貨幣計價的任何證券或相關(guān)金融工具的投資或收益的價值受匯率波動的影響，可能對該等證券或相關(guān)金融49APPENDIX2DISTRIBUTIONANDREG