九華旅游(603199)依托佛教名山轉(zhuǎn)型創(chuàng)新+外部機(jī)遇助力高質(zhì)量發(fā)展

證券研究報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告九華旅游：依托佛教名山，多業(yè)務(wù)協(xié)同并舉的區(qū)域龍頭文旅公司。公司位于九華山風(fēng)景名勝區(qū)核心景區(qū)，依托以地藏菩薩應(yīng)化道場著名，與五臺(tái)山、峨眉山、普陀山并列中國佛教四大名山的九華山，收購與自建并舉，開展包括酒店、索道纜車、客運(yùn)、旅行社在中，索道纜車/酒店/客運(yùn)/旅行社業(yè)務(wù)營收占比分別為40.7%/32.4%/16.7%/9.3%。公司年，國內(nèi)旅游收入/游客人次分別為5.7萬14.1%/10.7%，行業(yè)實(shí)現(xiàn)較快增長。明顯下滑，但2023年實(shí)現(xiàn)快速復(fù)蘇，分別達(dá)到4.9萬億元/48.9億人次，同比+140.3%/+93.3%，恢復(fù)至2019年的85.8%和需求端消費(fèi)者有能力且有意愿出游帶來的供需共振，帶動(dòng)旅游業(yè)持續(xù)增長。2）2024年加快復(fù)蘇：據(jù)中國旅游研究院預(yù)測，2024年國內(nèi)出游人次/旅游收入分壓需求，疊加社交平臺(tái)助力，2022年下半年以來寺廟游興起，獲年輕人公司背靠九華山優(yōu)質(zhì)資源，擁有稀缺的景區(qū)內(nèi)索道、纜車及客運(yùn)專營權(quán)，同時(shí)于山上、務(wù)的基礎(chǔ)上，公司仍堅(jiān)持通過項(xiàng)目建設(shè)驅(qū)動(dòng)旅游產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展，新落地文宗古村項(xiàng)目，豐富酒店業(yè)態(tài)模式；新增素食餐飲項(xiàng)目，宣傳九華山旅游的同時(shí)，帶動(dòng)池州農(nóng)特產(chǎn)品銷售需求；擬建設(shè)獅子峰景區(qū)客運(yùn)索道項(xiàng)目，為公司帶來增量業(yè)績望持續(xù)增長：公司位于長三角地區(qū)，過往游客主要來自安徽省內(nèi)，目前九華山交通轉(zhuǎn)換中心落地，景區(qū)內(nèi)承載更多游客的能力提升；池黃高鐵已開通、九華山機(jī)場擴(kuò)建即將完做為一家國有企業(yè)，近年來積極實(shí)施改革三年行動(dòng)方案，已實(shí)現(xiàn)管理市場化、薪酬市場化；在安徽省加快建設(shè)高品質(zhì)旅游強(qiáng)省和大黃山世界級(jí)休閑度假康養(yǎng)旅游目的地的背景投資建議：公司依托中國佛教四大名山之一的九華山自然資源，擁有景區(qū)內(nèi)多條索道纜車的經(jīng)營權(quán)和客運(yùn)專營權(quán)、景區(qū)內(nèi)外多個(gè)中高端酒店以及旅行社業(yè)務(wù)，在旅游行業(yè)快速恢復(fù)和寺廟游興起的大環(huán)境下，不斷優(yōu)化自身運(yùn)營能力，延展新項(xiàng)目，推動(dòng)業(yè)態(tài)創(chuàng)新；受益于景區(qū)內(nèi)外交通優(yōu)化，吸引更多客流；落實(shí)國企深化改革，搶抓安徽省文旅發(fā)展機(jī)風(fēng)險(xiǎn)提示：客流嚴(yán)重不及預(yù)期；自然災(zāi)害及惡劣天氣風(fēng)險(xiǎn)；項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度及運(yùn)營表現(xiàn)不股票信息旅游及景區(qū)股價(jià)走勢9% 0% -9%-18%-27%-37%2023-062023-102024-02作者相關(guān)研究資料來源：Wind，國盛證券研究所注：股價(jià)為2024年6月7日收盤價(jià)請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明P.2請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明財(cái)務(wù)報(bào)表和主要財(cái)務(wù)比率應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款33334822232預(yù)付賬款25263存貨78898研發(fā)費(fèi)用000000000053000公允價(jià)值變動(dòng)收益00000投資凈收益7900000000000000012111應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款0000000000000000折舊攤銷0投資損失速動(dòng)比率90000應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率0每股收益（最新攤?。┒唐诮杩?000000000每股凈資產(chǎn)（最新攤?。┢胀ü稍黾?0000000000資料來源：Wind，國盛證券研究所注：股價(jià)為2024年6月7日收盤價(jià)P.3請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明1.九華旅游：依托佛教名山，多業(yè)務(wù)協(xié)同并舉 52.旅游行業(yè)加快復(fù)蘇，寺廟游出圈獲年輕人追捧 92.1供需共振帶動(dòng)旅游行業(yè)持續(xù)增長，2024年持續(xù)加快復(fù)蘇 92.2寺廟游興起且熱度持續(xù)，與年輕人雙向奔赴 3.轉(zhuǎn)型創(chuàng)新，疊加外部機(jī)遇，助力高質(zhì)量發(fā)展 3.1優(yōu)異資源具有稀缺性，業(yè)務(wù)持續(xù)創(chuàng)新 3.2交通優(yōu)化，景區(qū)承載能力增強(qiáng)，對(duì)遠(yuǎn)端客流吸引力增強(qiáng) 3.3國企改革推進(jìn)市場化，有望享受政策紅利 4.盈利預(yù)測 5.投資建議 6.風(fēng)險(xiǎn)提示 圖表1：公司發(fā)展歷程 5圖表2：2014-2023年公司營收及歸母凈利潤變化 6圖表3：2014-2023年銷售費(fèi)用/管理費(fèi)用變化 6圖表4：2017-2023年公司分業(yè)務(wù)營收占比 7圖表5：2017-2023年公司分業(yè)務(wù)毛利率變化 7圖表6：2017-2023年分業(yè)務(wù)毛利額（單位：百萬元） 7圖表7：公司股權(quán)架構(gòu)（截至2024年6月6日） 8圖表8：2012-2023年國內(nèi)旅游收入及增速 9圖表9：2012-2023年國內(nèi)游客人次及增速 9圖表10：2009-2024年旅游行業(yè)部分重要政策 圖表11：近年部分景區(qū)提質(zhì)升級(jí)事項(xiàng) 圖表12：2013-2023年居民人均可支配收入及增速 圖表13：2015Q1—2023Q2旅游經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù) 圖表14：2020-2024年主要假期旅游高頻數(shù)據(jù)相對(duì)2019年恢復(fù)程度 圖表15：2008-2024E國內(nèi)旅游收入/GDP變化 圖表16：2019年至今“寺廟”關(guān)鍵詞資訊指數(shù)（截至2024年5月7日） 圖表17：2024年春節(jié)全國5A級(jí)名川大山熱度TOP10 圖表18：2023年中國消費(fèi)者前往寺廟上香的原因 圖表19：小紅書寺廟漫巡專欄 圖表20：九華山景區(qū)導(dǎo)覽圖 圖表21：公司索道/纜車業(yè)務(wù) 圖表22：2023年公司酒店業(yè)務(wù)布局 圖表23：文宗古村項(xiàng)目外景 圖表24：獅子峰項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)效益分析 圖表25：九華山位于長三角地區(qū) 圖表26：交通轉(zhuǎn)換中心新停車場外景 圖表27：新游客服務(wù)中心外景 圖表28：池黃高鐵線路走向示意圖 圖表29：九華山機(jī)場改擴(kuò)建外景 P.4請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明圖表30：九華山機(jī)場旅客吞吐量 圖表31：公司市場化管理制度 圖表32：同類上市公司2023年高管薪酬比較（萬元） 圖表33：收入假設(shè)及盈利預(yù)測 圖表34：行業(yè)估值 P.5請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明景區(qū)，依托以地藏菩薩應(yīng)化道場著名，與五臺(tái)山、峨眉山、普陀山并列中國佛教四大名山的九華山，收購與自建并舉，開展包括酒店、索道纜車、客運(yùn)、旅行社在內(nèi)的四大業(yè)務(wù)，且仍在持續(xù)拓展項(xiàng)目、創(chuàng)新業(yè)態(tài)，現(xiàn)已元/上年同期虧損0.14億元，業(yè)績扭虧為盈。圖表1：公司發(fā)展歷程資料來源：公司官網(wǎng)，官方微信公眾號(hào)，公司公告，國盛證券研究所營聚龍大酒店、東崖賓館、西峰山莊、大九華賓館、平天半島大酒店、五溪山色大酒店索道纜車業(yè)務(wù)：在景區(qū)內(nèi)經(jīng)營天臺(tái)索道、百歲宮纜車和花臺(tái)索道等三條索道纜車，是公國旅分公司、九之旅分公司等6家旅行社，線上自主運(yùn)營在線旅游平臺(tái)“九華旅游益于全年旅游市場加快復(fù)蘇，一方面也在于順利完成文宗古村項(xiàng)目、大九華賓館商務(wù)樓年相對(duì)穩(wěn)定，平均在5.6%；管理費(fèi)用率2012020-2022年受外部環(huán)境影響外，歸母凈利潤增速均高于營收增速，帶動(dòng)公司歸母凈利P.6請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明圖表2：2014-2023年公司營收及歸母凈利潤變化0營業(yè)收入（百萬元）歸母凈利潤（百萬元） yoy-營收yoy-利潤資料來源：Wind，國盛證券研究所圖表3：2014-2023年銷售費(fèi)用/管理費(fèi)用變化0銷售費(fèi)用（百萬元）銷售費(fèi)用率銷售費(fèi)用（百萬元）銷售費(fèi)用率資料來源：Wind，國盛證券研究所分業(yè)務(wù)毛利率：四大業(yè)務(wù)毛利率差異較大，索道纜車業(yè)務(wù)毛利率最高，2017-2019年平達(dá)到16.5%。3）分業(yè)務(wù)毛利額：盡管索道纜車、酒店業(yè)務(wù)營收貢獻(xiàn)最高，但毛利率方面，客運(yùn)業(yè)務(wù)顯著高于酒店業(yè)務(wù)，因此索道纜車和客運(yùn)是公司毛利額的主要來源業(yè)務(wù)，P.7請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明圖表4：2017-2023年公司分業(yè)務(wù)營收占比客運(yùn)業(yè)務(wù)酒店業(yè)務(wù)旅行社業(yè)務(wù)索道纜車業(yè)務(wù) %%%%資料來源：公司公告，國盛證券研究所圖表5：2017-2023年公司分業(yè)務(wù)毛利率變化80%60%40%80%60%40%20% 資料來源：公司公告，國盛證券研究所圖表6：2017-2023年分業(yè)務(wù)毛利額（單位：百萬元）索道纜車業(yè)務(wù)旅行社業(yè)務(wù)酒店業(yè)務(wù)客運(yùn)業(yè)務(wù)0 432735292765432735292765資料來源：公司公告，國盛證券研究所分別為池州市國資委、安徽省國資委和青陽縣國資委。根據(jù)當(dāng)前股比，池州市國資委為公司實(shí)際控制人。表決權(quán)委托給省高新投行使。本次表決權(quán)委托完成后，省高新投/文旅集團(tuán)/省投資集團(tuán)所對(duì)應(yīng)的表決權(quán)。本次表決權(quán)委托解除事項(xiàng)完成后，公司控股股東由省高新投變更為文旅集團(tuán)，實(shí)際控制人由安徽省國資委變更為池州市國資委。P.8請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明圖表7：公司股權(quán)架構(gòu)（截至2024年6月6日）資料來源：天眼查，國盛證券研究所P.9請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明2020年前旅游行業(yè)持續(xù)增長，2023年實(shí)現(xiàn)快速復(fù)蘇2023年為全面恢復(fù)后的第一年，旅游行業(yè)迎來快速復(fù)蘇，國內(nèi)旅游收入/圖表8：2012-2023年國內(nèi)旅游收入及增速76543210140.3%140.3%31.0%.3%.7%12.8%15.9% -61. 17.6%15.4%15.2%1211.6%資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，國盛證券研究所圖表9：2012-2023年國內(nèi)游客人次及增速00 12.0%10.7%11.2%10.8% 10.3%10.5%12.8%8.4% 93.3% 12.7% i-52.1%i資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，國盛證券研究所與者，政策支持、景區(qū)提質(zhì)升級(jí)、消費(fèi)者有能力且有意愿出游，是供需兩側(cè)共同推動(dòng)旅1）政策支持：政策層面明確旅游業(yè)為國民經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略性支柱產(chǎn)業(yè)，持續(xù)發(fā)布的政策有P.10請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明圖表10：2009-2024年旅游行業(yè)部分重要政策《國務(wù)院關(guān)于加快發(fā)展旅游業(yè)的意見》旅游局、銀監(jiān)《關(guān)于金融支持旅游業(yè)加快發(fā)展的若干意見》《關(guān)于促進(jìn)旅游業(yè)改革發(fā)展的若干意見》《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)旅游投資和消費(fèi)的若干意見》國家發(fā)展改革提出到2020年的生態(tài)旅游發(fā)展目標(biāo)和到2025《關(guān)于促進(jìn)全域旅游發(fā)展的指導(dǎo)意見》國家發(fā)展改革委《關(guān)于完善國有景區(qū)門票價(jià)格形成機(jī)制降低重點(diǎn)實(shí)現(xiàn)國有景區(qū)門票價(jià)格形成機(jī)制"兩步走"目國家發(fā)展改革委《關(guān)于持續(xù)推進(jìn)完善國有景區(qū)門票價(jià)格形成機(jī)制《國民旅游休閑發(fā)展綱要（2022—2030年）》《關(guān)于釋放旅游消費(fèi)潛力推動(dòng)旅游業(yè)高質(zhì)量發(fā)展發(fā)改委，住建影局、廣電總《推動(dòng)文化和旅游領(lǐng)域設(shè)備更新實(shí)施方案》資料來源：國務(wù)院，央行，發(fā)改委，文旅部，銀監(jiān)會(huì)，證監(jiān)會(huì)，保監(jiān)會(huì)，外匯局，住建部，電影局，廣電總局，文物局，國盛證券研究所2）景區(qū)提質(zhì)升級(jí)：伴隨旅游行業(yè)持續(xù)發(fā)展，景區(qū)為更好吸引客流，也在新增項(xiàng)目、提P.11請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明圖表11：近年部分景區(qū)提質(zhì)升級(jí)事項(xiàng)開發(fā)建設(shè)現(xiàn)代寺院一體化綜合服務(wù)新平臺(tái)“智慧寺院”峨眉山大酒店美食村改造項(xiàng)目竣工并投入運(yùn)營，完成金頂索道排云型旅等山上酒店微改造、精提升項(xiàng)目資料來源：上市公司公告，西湖風(fēng)景區(qū)管委會(huì)，靈隱寺官網(wǎng)，國盛證券研究所全年平均達(dá)91.86%，創(chuàng)有監(jiān)測記錄以來新高，較2019行意愿強(qiáng)勁。圖表12：2013-2023年居民人均可支配收入及增速0■資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，國盛證券研究所圖表13：2015Q1—2023Q2旅游經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)資料來源：中國旅游研究院，國盛證券研究所和旅游部，國內(nèi)出游人次分節(jié)日來看，元旦/春節(jié)/五一/端午/國慶接待游客人次相對(duì)年旅游市場展望：2024年元旦/春節(jié)/清明/五一假期出行高景氣延續(xù)，接待游客人次恢P.12請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明年政府工作報(bào)告預(yù)計(jì)的GDP增速和中國旅游研究院預(yù)測的旅游收入，2024年國內(nèi)旅游收入/GDP有望恢復(fù)至4.5%，但仍離2020年前比例趨勢較續(xù)增長。圖表14：2020-2024年主要假期旅游高頻數(shù)據(jù)相對(duì)2019年恢復(fù)程度資料來源：文化和旅游部，國盛證券研究所圖表15：2008-2024E國內(nèi)旅游收入/GDP變化200820102012201420162018202020222024E資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，中國旅游研究院，國盛證券研究所始攀升，尤其是在節(jié)假日前后會(huì)迎來指數(shù)階段高點(diǎn)，當(dāng)前“寺廟”關(guān)鍵詞熱度平均水平寺廟景區(qū)訂單量同比增長310%，預(yù)定人北京雍和宮門票銷量同比增長5.3倍，大理崇圣寺三塔圖表16：2019年至今“寺廟”關(guān)鍵詞資訊指數(shù)（截至2024年5月7日）資料來源：百度指數(shù)，國盛證券研究所圖表17：2024年春節(jié)全國5A級(jí)名川大山熱度TOP10資料來源：騰訊位置服務(wù)，國盛證券研究所P.13請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明心靈解壓：據(jù)艾媒咨詢調(diào)研數(shù)據(jù)，58.9%的受訪者表示，前往寺廟上香是為了有個(gè)精神平臺(tái)助力：和之前飛盤等類似，寺廟游發(fā)展成一種新的社交方式，年輕人通過社交平臺(tái)分享寺廟旅游經(jīng)驗(yàn)和心得，觀眾被吸引后跟隨攻略前往打卡，再進(jìn)行社交平臺(tái)的二次傳播。平臺(tái)官方抓住熱點(diǎn)進(jìn)行營銷，如小紅書平臺(tái)開設(shè)“寺廟漫巡指南”專欄，整合全站筆記為網(wǎng)友提供寺廟旅游全套攻略，進(jìn)一步激發(fā)年輕人寺廟游消費(fèi)熱情。圖表18：2023年中國消費(fèi)者前往寺廟上香的原因資料來源：艾媒咨詢，國盛證券研究所圖表19：小紅書寺廟漫巡專欄資料來源：小紅書，國盛證券研究所P.14請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明園，是以佛教文化和自然與人文勝景為特色的山岳型國家級(jí)風(fēng)景名勝區(qū)，中國佛教四大供觀瞻，景區(qū)現(xiàn)存寺廟99座，僧尼近千人，佛像萬余尊。圖表20：九華山景區(qū)導(dǎo)覽圖資料來源：九華旅游小程序，國盛證券研究所剛需屬性，可以給公司帶來穩(wěn)定收入。當(dāng)前九華山景區(qū)兩條索道和一條纜車均由公司運(yùn)公司具有專營權(quán)，盡管工作日期間，自駕游車輛大多時(shí)間可上山無交通限制，但P.15請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明圖表21：公司索道/纜車業(yè)務(wù)索道/纜車名下起九華山風(fēng)景區(qū)著名景點(diǎn)鳳凰松上至花臺(tái)景區(qū)天然睡佛，線路全長2908米，高差824米，單向運(yùn)輸能資料來源：公司官網(wǎng)，國盛證券研究所之一，2017-2023年?duì)I收占比都在31%以上。據(jù)九華山管委會(huì)，2024年圖表22：2023年公司酒店業(yè)務(wù)布局資料來源：公司官網(wǎng)，國盛證券研究所P.16請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明轉(zhuǎn)型創(chuàng)新，業(yè)務(wù)具有延展性。公司致力于“打造年開始籌建該項(xiàng)目（五溪山色度假區(qū)擴(kuò)建新建鄉(xiāng)土聚落型高端度假酒店，設(shè)客房文宗古村項(xiàng)目建設(shè)并投入試運(yùn)營，形成了涵蓋村落式酒店、田園花海、森林穿越、休閑餐飲項(xiàng)目：為推廣公司“新徽菜、九華健康素食”品牌，促進(jìn)公司發(fā)展，新設(shè)全資子公司安徽九愿餐飲管理有限公司擬對(duì)外投資九華健康素食合肥餐飲店項(xiàng)目，預(yù)計(jì)項(xiàng)目建設(shè)要客源城市，本項(xiàng)目有助于宣傳九華山旅游，同時(shí)可以推廣池州特色美食、打造特色品潤貢獻(xiàn)。圖表23：文宗古村項(xiàng)目外景資料來源：九華旅游五溪山色度假區(qū)公眾號(hào)，國盛證券研究所圖表24：獅子峰項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)效益分析112334556投資利潤率15.32%779.54%8投資回收期（含建年99所得稅后折現(xiàn)率8%50.98%當(dāng)票價(jià)不變時(shí)，索道年均客流量達(dá)到預(yù)計(jì)人次的50.98%時(shí)，項(xiàng)目可以保本資料來源：公司公告，國盛證券研究所位于安徽省池州市，屬于長三角區(qū)域，鄰近合肥、南京、杭州、黃山等城市，周邊游客吸引更多客流，為公司業(yè)務(wù)帶來新的增量。P.17請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明圖表25：九華山位于長三角地區(qū)資料來源：百度地圖，國盛證券研究所21:00游客自駕車流基本駛出景區(qū)，在游客增多、華山景區(qū)的內(nèi)線交通，新交通轉(zhuǎn)換中心預(yù)計(jì)將鞏固公司在九華山景區(qū)交通的核心優(yōu)勢，提升游客滿意度。圖表26：交通轉(zhuǎn)換中心新停車場外景資料來源：公司公眾號(hào)，國盛證券研究所圖表27：新游客服務(wù)中心外景資料來源：公司公眾號(hào)，國盛證券研究所P.18請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明池黃高鐵開通：池黃高鐵是武漢至杭州高速鐵路通道的重要（九華山、黃山、太平湖）核心景點(diǎn)的黃金旅游線路。其中，新設(shè)的九華山站距離九華九華山站的開通將讓游客前往景區(qū)更為方便，同時(shí)新站位于青陽縣，也有助于公司酒店業(yè)務(wù)獲取更多客流。另外，池黃高鐵將九華山和黃山兩大景區(qū)相連，有助于發(fā)揮協(xié)同作黃山北站日均到發(fā)超3萬人次，單日客流量創(chuàng)歷圖表28：池黃高鐵線路走向示意圖資料來源：長三角鐵路公眾號(hào)。國盛證券研究所圖表29：九華山機(jī)場改擴(kuò)建外景圖表30：九華山機(jī)場旅客吞吐量0w旅客吞吐量（萬人次）資料來源：池州市人民政府公眾號(hào)，國盛證券研究所資料來源：中國民用航空局，安徽日?qǐng)?bào)，國盛證券研究所P.19請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明企業(yè)，近年來積極實(shí)施改革三年行動(dòng)方案，制定經(jīng)理層任期制及契約化管理、選聘、業(yè)績考核、薪酬管理等制度，實(shí)現(xiàn)經(jīng)理層任期制和契約化管理全覆蓋，有效推動(dòng)公司經(jīng)理圖表31：公司市場化管理制度資料來源：公司公告，國盛證券研究所圖表32：同類上市公司2023年高管薪酬比較（萬元）九華旅游峨眉山A黃山旅游長白山董事長103.28-59.5652.58總經(jīng)理/總裁74.3961.6652.58副總經(jīng)理/副總裁36.64-64.0552.91-58.1951.72-67.9527.82-46.34董事會(huì)秘書63.14-51.7229.48資料來源：Wind，國盛證券研究所注：峨眉山A因董事長、董事會(huì)秘書2023年間發(fā)生變更，薪資不可比進(jìn)高品質(zhì)旅游強(qiáng)省建設(shè)，把旅游業(yè)作為擴(kuò)大內(nèi)需、提振消費(fèi)的重要產(chǎn)業(yè)，制定《大黃山伸。安徽省2024年政府工作報(bào)告也指出要推動(dòng)農(nóng)文旅、開展國企改革深化提升行動(dòng)，組建省文旅投資控股集團(tuán)，支持國有企業(yè)做強(qiáng)做優(yōu)主業(yè)，增強(qiáng)核心功能、提高核心競爭力，提升現(xiàn)代公司治理水平。公司實(shí)控人盡管發(fā)生變化，但都為國資，自身作為安徽省頭部文旅國企，將搶抓安徽省加快建設(shè)高品質(zhì)旅游強(qiáng)省和大黃山世界級(jí)休閑度假康養(yǎng)旅游目的地機(jī)遇，全力融入長三角文化和旅游一體化發(fā)展進(jìn)P.20請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明客流量：公司索道纜車業(yè)務(wù)和客運(yùn)業(yè)務(wù)與景區(qū)內(nèi)客流量緊密相關(guān)。據(jù)九華山管委會(huì)，務(wù)收入/景區(qū)接待游客數(shù)，亦即乘坐游客人數(shù)占比*客單價(jià)）有望提高?？瓦\(yùn)業(yè)務(wù)：公司擁有九華山景區(qū)內(nèi)客運(yùn)專營權(quán)，雙休日、黃金周以及小長假期間，景區(qū)對(duì)自駕實(shí)行交通管制，游客僅可乘坐客運(yùn)。2017-2019年客運(yùn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)換系數(shù)分別為游趨勢明顯，利好公司客運(yùn)業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)2024-2026年轉(zhuǎn)換天半島大酒店、五溪山色大酒店和九華山中心大酒店等七家酒店，均在本地中高端市場上占據(jù)主導(dǎo)地位。未來公司將提質(zhì)效，推進(jìn)酒店轉(zhuǎn)型增效，融合康養(yǎng)、旅居等內(nèi)涵，豐旅行社業(yè)務(wù)：公司擁有中旅分公司、國旅分公司、九之旅分公司等六家旅行社，作為本將持續(xù)推進(jìn)市場渠道和企業(yè)產(chǎn)品轉(zhuǎn)型，強(qiáng)化“九華旅游603199”微信公眾平臺(tái)建設(shè)，P.21請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明圖表33：收入假設(shè)及盈利預(yù)測恢復(fù)至2019年程度70.0%72.6%70.1%81.8%90.0%100.0%105.0%yoy-36.5%24.8%-22.0%117.9%9.2%11.1%7.3%轉(zhuǎn)換系數(shù)（元/人）20.417.120.815.731.832.033.034.0轉(zhuǎn)換系數(shù)（元/人）8.07.29.06.713.113.514.014.5恢復(fù)至2019年程度74.9%91.1%75.3%140.3%150.0%160.0%170.0%恢復(fù)至2019年程度43.2%53.8%51.0%151.4%155.0%160.0%165.0%48.1%41.8%41.2%26.4%49.6%52.0%54.5%55.5%5.3%5.9%5.8%7.2%5.4%5.0%4.8%4.7%14.2%17.3%17.3%21.1%13.0%12.0%11.8%11.7%資料來源：九華山管委會(huì)，公司公告，國盛證券研究所九華旅游依托中國佛教四大名山之一的九華山自然資源，擁有景區(qū)內(nèi)多條索道纜車的經(jīng)營權(quán)和客運(yùn)專營權(quán)、景區(qū)內(nèi)外多個(gè)中高端酒店以及旅行社業(yè)務(wù)，在旅游行業(yè)快速恢復(fù)和寺廟游興起的大環(huán)境下，不斷優(yōu)化自身運(yùn)營能力，延展新項(xiàng)目，推動(dòng)業(yè)態(tài)創(chuàng)新；受益于景區(qū)內(nèi)外交通優(yōu)化，吸引更多客流；落實(shí)國企深化改革，搶抓安徽省文旅發(fā)展機(jī)遇，有望實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，帶動(dòng)經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)步增長。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年實(shí)現(xiàn)營收參考同類山岳型景區(qū)黃山旅游、峨眉山A、長白山、麗江股份等公司的估值，我們圖表34：行業(yè)估值股票代碼股票簡稱市值（億元）2024E2025E2026E600054.SH黃山旅游000888.SZ峨眉山A603099.SH長白山002033.SZ麗江股份行業(yè)平均603199.SH九華旅游資料來源：Wind，國盛證券研究所（基于2024年6月7日收盤價(jià)，PE除九華旅游外均為Wind預(yù)測值）P.22請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明車、客運(yùn)、酒店等業(yè)務(wù)折攤成本占比高、成本相對(duì)剛性，若景區(qū)客流嚴(yán)重不及預(yù)期，將P.23請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明免責(zé)聲明國盛證券有限責(zé)任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監(jiān)會(huì)許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。本報(bào)告僅供本公司的客戶使用。本公司不會(huì)因接收人收到本報(bào)告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對(duì)任何人因使用本報(bào)告中的任何內(nèi)容所引致的任何損失負(fù)任何責(zé)任。本報(bào)告的信息均來源于本公司認(rèn)為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對(duì)該等信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本報(bào)告中的資料、意見及預(yù)測僅反映本公司于發(fā)布本報(bào)告當(dāng)日的判斷，可能會(huì)隨時(shí)調(diào)整。在不同時(shí)期，本公司可發(fā)出與本報(bào)告所載資料、意見及推測不一致的報(bào)告。本公司不保證本報(bào)告所含信息及資料保持在最新狀態(tài)，對(duì)本報(bào)告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)