人民幣加入SDR教材

SDR入籃與人民幣國際化之路目錄目錄頁會議概述如何高會議效能1關于IMF特別提款權(SDR)3加入SDR對人民幣作為儲備貨幣的影響5展望：人民幣國際化戰(zhàn)略的穩(wěn)步施行2加入SDR是人民幣國際化的關鍵一役4加入SDR對資本市場的影響北京時間12月1日凌晨，IMF主席拉加德宣布，正式將人民幣納入IMF特別提款權（SDR）貨幣籃子，決議將于2016年10月1日生效。人民幣在SDR籃子中的比重將為10.92%。將成為SDR籃子中比重僅次于美元和歐元的第三大貨幣。過渡頁第一章關于IMF特別提款權（SDR）第一章關于IMF特別提款權（SDR）什么是特別提款權？SDR

(SpecialDrawingRights)即特別提款權，是IMF于1969年構建的一種用于補充成員國官方儲備的國際儲備資產(chǎn)。根據(jù)會員國認繳的份額分配，是可用于償還國際貨幣基金組織債務、彌補會員國政府之間國際收支逆差的一種賬面資產(chǎn)。會員國在發(fā)生國際收支逆差時，可用它向基金組織指定的其他會員國換取外匯，以償付國際收支逆差或償還基金組織的貸款，還可與黃金、自由兌換貨幣一樣充當國際儲備。SDR的價值目前根據(jù)由全球范圍內(nèi)四種主要的儲備貨幣（美元、歐元、英鎊和日元）的權重和各自貨幣兌美元的匯率決定，權重分別為41.9%、37.4%、11.3%和9.4%。全球各國央行外匯儲備中的一部分以SDR貨幣持有，但占比僅約為2.4%。第一章關于IMF特別提款權（SDR）特別提款權是什么？1981-19851986-19901991-19951996-20002001-20052006-20102011-2015自2016.10美元42424039454441.941.7歐元----293437.430.9馬克19192121----法郎13121111----英鎊13121111111111.38.1日元1315171815119.48.3人民幣-------10.9SDR籃子貨幣中各國貨幣的權重，%人民幣納入SDR之后（2016年10月1日起生效），SDR的最新權重為，人民幣10.9%，美元從41.9%降至41.7%，歐元37.4%降至30.9%，日元9.4%降至8.3%，英鎊11.3%降至8.1%。這意味著，人民幣加入權重主要是從歐洲（歐元和英鎊）擠出來的，沒影響美元地位，對日元影響也有限。第一章關于IMF特別提款權（SDR）SDR有什么用？怎么使用？IMF成員國之間可以用SDR兌換可自由使用的貨幣、償還成員國之間的貸款或支付貸款利息，但SDR很少被用于IMF各成員國以外的交易領域。在經(jīng)濟危機時，IMF通過直接對SDR的安排也可以幫助面臨流動性緊縮的危機國家獲取必要的經(jīng)濟支援。特別是一些發(fā)展中國家和低收入國家，在經(jīng)歷通縮的危機時急需流動性進行財政擴張政策。具體的方式可以是指定某些參與國接受危機國的SDR，并提供危機國所需的儲備貨幣。

這種在IMF框架下動用SDR的情況并不常見，但也有例子。比如今年二季度希臘深陷償債危機，在IMF的安排下，希臘動用SDR償還了IMF7.5億歐元的貸款。SDR并不是作為一種真正的貨幣存在，只是一種記賬單位，使用SDR時必須先換成其他儲備貨幣，不能直接使用。例如希臘在使用SDR時，是把SDR換成了歐元。而過去SDR主要是轉(zhuǎn)換為美元和歐元，極少是英鎊和日元。第一章關于IMF特別提款權（SDR）當前有多少SDR?2010年IMF執(zhí)行第14次SDR份額總檢查時統(tǒng)計SDR總額為2382億份。同時也宣布，作為改革的一項，將把SDR總份額翻倍至4770億份。然而2010年改革一拖再拖，未能生效。2015年2月IMF理事會決定，總份額的擴大的議案將于年底第15次份額總檢查時落實下來。實際上SDR總數(shù)會受IMF政策、各國的兌換以及到期付息等因素而浮動。所以我們暫時以2382億份這一數(shù)據(jù)估算。SDR對其他貨幣的匯率等于將SDR分拆后兌換的該貨幣總量。當前一份SDR約等于1.38美元，那么2382億份SDR即大約3286億美元。過渡頁第二章加入SDR是人民幣國際化的關鍵一役第二章加入SDR是人民幣國際化的關鍵一役對于貨幣是否能夠加入SDR籃子，IMF給出了兩條標準：準則（a）“入門級”的出口標準。IMF規(guī)定該貨幣使用國的貨物和服務出口額需位居前列。起初，出口準則是入選的唯一標準，而現(xiàn)在這個標準的角色已經(jīng)弱化；準則（b）最為關鍵的貨幣可自由使用標準。作為世界各國可能持有的儲備資產(chǎn)，SDR以及其籃子貨幣必須在世界貿(mào)易結算以及國際金融體系中扮演關鍵角色。SDR入籃標準第二章加入SDR是人民幣國際化的關鍵一役可自由使用標準廣泛用于國際交易支付在主要外匯市場上廣泛交易可自由使用貨幣的概念關注于貨幣的實際國際交易和使用，不同于某種貨幣是否自由浮動或完全可兌換。第二章加入SDR是人民幣國際化的關鍵一役2010年IMF對人民幣入籃考核的結論是人民幣已經(jīng)符合了出口標準，但并未符合“可自由使用標準“。雖然中國和世界主要經(jīng)濟體都建立了非常緊密的進出口貿(mào)易關系，但與中國貿(mào)易額占比較高的國家和經(jīng)濟體的人民幣結算比例相對較低；而且這些國家和經(jīng)濟體多數(shù)都是發(fā)達國家，都擁有本國或者本貨幣區(qū)的強勢結算貨幣，而且當時（2010年左右）人民幣在主要外匯市場的交易額也相對較低，并不符合IMF的貨幣可自由使用標準。SDR入籃標準第二章加入SDR是人民幣國際化的關鍵一役學可自由使用性的量化指標補充指標傳統(tǒng)指標評判是否廣泛使用官方外匯儲備中的幣種份額銀行國際負債中的幣種份額國際債券中的幣種份額

評判是否廣泛交易外匯市場交易量官方持有的外幣資產(chǎn)國際債務證券發(fā)行跨境支付貿(mào)易融資可自由使用貨幣？人民幣是不是按照現(xiàn)有標準，人民幣還不能被稱為“可自由使用貨幣”第二章加入SDR是人民幣國際化的關鍵一役可自由使用貨幣？值得注意的是，IMF的COFER數(shù)據(jù)從1999年歐元誕生后至2012年，僅區(qū)分統(tǒng)計5種貨幣的國際儲備份額，將剩余幣種全部歸屬于表格中的“其他幣種”。因此，人民幣在表中屬于“其他幣種”一項，無法得出以人民幣計價的國際儲備的具體份額，但仍可以推出以人民幣所占的比重遠低于美元、歐元，也低于英鎊和日元。人民幣是不是第二章加入SDR是人民幣國際化的關鍵一役可自由使用貨幣？銀行負債是銀行由于授信而承擔的將以資產(chǎn)或資本償付的債務。在銀行各類負債業(yè)務中，存款是最為核心的業(yè)務。而同業(yè)存放、同業(yè)拆入、向中央銀行借款及債券融資也是重要的負債業(yè)務。此外，隨著金融市場發(fā)展，商業(yè)銀行相繼推出了一些新型的負債業(yè)務，包括發(fā)行金融債券、大額可轉(zhuǎn)讓定期存單、出售或發(fā)行商業(yè)票據(jù)等。以一種貨幣計價的銀行負債占全部銀行負債的份額也能顯示該種貨幣的國際化情況。如表所示，國際清算銀行（以下簡稱BIS）的InternationalBankPositions數(shù)據(jù)庫與IMF的COFER數(shù)據(jù)庫一樣，也僅區(qū)分5種幣種的份額。其中4種SDR籃子貨幣占據(jù)的份額合計一直在90%以上，而人民幣在其中所占的份額歸屬于“其他幣種”，具體的份額不得而知。人民幣是不是第二章加入SDR是人民幣國際化的關鍵一役可自由使用貨幣？債券市場是最重要的國際金融市場，國際債券市場的幣種份額是衡量一國貨幣的國際化程度的重要指標之一。隨著人民幣跨境貿(mào)易結算試點的擴大以及人民幣離岸市場的發(fā)展，人民幣國際債券和票據(jù)業(yè)務發(fā)展迅速。2005年，人民幣國際債券和票據(jù)的份額不足全球份額的萬分之一，居全球第32位。截至2014年末，人民幣國際債券和票據(jù)的份額已經(jīng)占0.54%，居全球第8位。但是總體來說，人民幣債券和票據(jù)規(guī)模占全球的份額依然偏小，與世界主要貨幣相比差距巨大。人民幣是不是第二章加入SDR是人民幣國際化的關鍵一役可自由使用貨幣？外匯交易規(guī)?？梢匀娣从骋环N貨幣的供求情況，體現(xiàn)該貨幣的國際化程度。自開啟國際化進程以來，人民幣外匯市場發(fā)展迅速，人民幣日均交易量占全球的份額從2001年的不足千分之一，增長到2013年的2.2%；交易量的世界排名也從2001年的第35名增長到2013年的第9名。但總的來說，人民幣與世界主要貨幣仍有顯著的差距。SDR籃子貨幣的交易量一直位居全球交易量的前4位，相應的份額也一直占據(jù)全球份額的80%左右。人民幣是不是第二章加入SDR是人民幣國際化的關鍵一役可自由使用貨幣？人民幣是不是過去幾年間，人民幣國際化進程取得了巨大的進步。人民幣無論是作為跨境貿(mào)易的結算貨幣，還是作為世界其他國家的儲備貨幣，均取得了顯著的發(fā)展，境外人民幣存款、以人民幣計價的債券和票據(jù)以及人民幣的外匯交易額也在迅速攀升。

同時，也應該看到當前人民幣仍與主要國際貨幣、尤其是其他SDR籃子貨幣有不小的差距。特別是在SDR籃子貨幣評選的“可自由使用”指標方面，人民幣也與SDR籃子貨幣（美元、歐元、英鎊和日元）以及瑞士法郎、澳元、加元等存在差距。第二章加入SDR是人民幣國際化的關鍵一役為了入SDR，近期央行都做出了哪些努力8月11日人民幣中間價匯率機制改革，以及中國人民銀行隨后采取的干預措施使在岸市場中間價和市場價趨于一致，在岸和離岸人民幣匯率在近幾個月也逐漸靠攏。市場化改革獲得IMF肯定。10月8日人民銀行行長周小川致函IMF總裁，正式通報中國采納國際貨幣基金組織數(shù)據(jù)公布特殊標準（SDDS）的決定。這標志著我國已完成采納SDDS的全部程序，將按照SDDS標準公布相關統(tǒng)計數(shù)據(jù)。該舉措獲IMF高度認同8月24日中國外匯交易中心首次公布人民幣對美元參考匯率，每天5次。此舉亦方便人民幣納入SDR的計價，參考匯率可以成為SDR定價標準。10月20日中國央行在英國債券市場發(fā)行了50億元一年期央票。這是央行首次在中國以外地區(qū)發(fā)行以人民幣計價的央行票據(jù)。這不僅可以調(diào)節(jié)離岸人民幣市場流動性，亦可提升人民幣的“自由使用”程度。中國央行擬于近期延長銀行間外匯交易時間至23:30，中國銀行間外匯交易時間將覆蓋歐洲交易時段，方便境外參與者進入。此舉可以滿足SDR所要求的在“全球主要外匯市場”廣泛交易的要求。10月14日10月9日財政部開始按周滾動發(fā)行3個月貼現(xiàn)國債，以完善人民幣利率體系。SDR利率是在三個月期國債利率的基礎上形成的。第二章加入SDR是人民幣國際化的關鍵一役真的不是政治考量？IMF發(fā)言人萊斯12月3日否認將人民幣納入SDR貨幣籃子有政治考量。萊斯表示，基于“廣泛使用”和“可自由使用”兩個準則，IMF決定將人民幣納入SDR籃子。萊斯強調(diào)，人民幣“入籃”的決定與中國等新興大國不滿美國阻礙IMF改革、急于提高在IMF的話語權無關。所謂“可自由使用”沒有客觀標準可循，也沒有衡量方式，也就是說這個規(guī)則是有彈性的，是可以根據(jù)政治、經(jīng)濟設立的。人民幣被納入SDR絕非只是中國的一廂情愿或施壓，人民幣原估計是14%到16%的份額，后來被壓縮到了不到11%；讓步的主要是歐元和英鎊的份額，美元日元份額合起來恰好超50%。這些都表明，人民幣納入SDR是經(jīng)過激烈政治博弈的。

從根本上講，IMF的決定是出于政治考慮。

——新浪網(wǎng)人民幣入籃第二章加入SDR是人民幣國際化的關鍵一役人民幣所占權重低于預期人民幣在SDR貨幣籃子中所占權重為10.92%，這一比重是低于預期的。在2015年7月的一份報告中，IMF公布了SDR籃子中各種貨幣的權重的計算方法：每種貨幣的權重取決于該國以SDR表示的出口以及官方儲備的加權平均。其中，出口和儲備貨幣的權重分別約為60%和40%。據(jù)此計算得到的人民幣加入SDR的權重約為15%，此前市場預期的權重為14~16%。因此，此次公布的人民幣所占權重是低于預期的。原因在于IMF調(diào)整了SDR中各幣種權重的計算方法，主要包括兩個方面的變化。一是考慮的指標包括出口和金融指標，而金融指標則不僅僅限于國際儲備。二是出口和金融指標的權重是相等的，意味著出口的重要性有了顯著下滑，而在出口方面表現(xiàn)優(yōu)異的人民幣，所占權重自然有所下降。而按照最新的方法計算得到的各幣種的權重，美元的比重由41.9%下降到了41.7%，降幅很小。而歐元和英鎊的權重則有了較大幅度的下降，降幅分別為6.5%和3.2%。在五種貨幣中，人民幣的權重居于第三位。第二章加入SDR是人民幣國際化的關鍵一役對人民幣匯率影響短期人民幣的貶值預期較為強烈。央行并沒有選擇在SDR結果公布之前刻意去維持人民幣的升值，而是跟隨市場的腳步讓人民幣緩慢貶值。央行的舉動一方面是向IMF表示人民幣市場化程度的確在上升，另一方面也是對人民幣加入SDR之后貨幣貶值的市場預期的提前準備，防止前期升值而增大后期的貶值壓力。央行維持人民幣幣值的財務成本較高，且適度的順應市場的貶值也有利于國內(nèi)出口，在人民幣幣值可控的情況之下，央行會繼續(xù)順應人民幣的小幅貶值。并且，從基本面的角度來看，也并不支持人民幣對美元的升值。機構對人民幣資產(chǎn)的配置短期可能已經(jīng)進行的差不多，無論是新增配置額度還是儲備結構的調(diào)整都需要時間。對于非美元的資產(chǎn)配置而言，人民幣是相對強勢的貨幣。加之10年中國國債收益率目前仍有3%，人民幣資產(chǎn)仍然有很強的吸引力。未來新增配額的增加除了來自于過去對人民幣資產(chǎn)一如既往偏好的地區(qū)的增長之外（如臺灣），還會有來自隨著對人民幣信心和認可增強而增大配置比例的地區(qū)，但認可的增強需要時間，對資產(chǎn)的配置也有從陌生到熟悉的時間過程。第二章加入SDR是人民幣國際化的關鍵一役對人民幣匯率影響從中長期來看,人民幣加入SDR還要求匯率進一步的市場化，因為從技術層面來講，SDR的匯率決定要求人民幣有一個合理的離岸價和在岸價。如果匯率更加市場化，從更長一段時期來看，人民幣加入SDR后的匯率走勢還要取決于中國經(jīng)濟的基本面。過渡頁第三章加入SDR對人民幣作為儲備貨幣的影響第三章加入SDR對人民幣作為儲備貨幣的影響納入SDR創(chuàng)造人民幣儲備需求截至2015年9月，IMF各成員國的SDR配額相當于3286億美元，若以人民幣在SDR中10.92%的占比來計算，可以得到人民幣儲備資產(chǎn)將增加358.83億美元。但這種算法是錯誤的，究其原因，SDR是IMF創(chuàng)立的提供流動性的補充手段和記賬單位，并不需要各成員國記提相應的SDR籃子的貨幣份額。人民幣入籃之后，除中國持有的4%的SDR之外，各國持有SDR相當于間接持有了358*0.96=344億美元的人民幣儲備。不過344億美元人民幣儲備的需求主要是象征意義。首先，358億美元約占全球外匯儲備的0.4%，在極端情況之外，一國極少使用SDR進行國際支付，用的時候也是直接折算成應付的幣種；其次，各國家也很少將SDR用于投資；第三，IMF只要擁有一定量的人民幣滿足一般的兌換需求，不必持有足額的人民幣。加入SDR直接增加的人民幣儲備資產(chǎn)？第三章加入SDR對人民幣作為儲備貨幣的影響加入SDR有助于擴大人民幣國際外匯儲備比重截至2015年9月份的全球儲備資產(chǎn)規(guī)模約為11.3萬億美元，若以人民幣在國際儲備貨幣中也占據(jù)10%以上的比重計算，以人民幣存儲的國際儲備資產(chǎn)將增加1萬億美元以上。但這種算法也是錯誤的，因為SDR貨幣與國際儲備貨幣并非一一對應，相應的權重也有很大差異。譬如，瑞士法郎、加元和澳元雖然沒有進入SDR，但卻是儲備貨幣。再譬如，此次調(diào)整之前，英鎊和日元在SDR中所占權重分別為11.3%和9.4%，但其在國際儲備資產(chǎn)中的比重分別僅為3.8%和3.96%（截至2014年4季度）?？梢詫⑷嗣駧旁赟DR中的權重與其在國際儲備貨幣中的占比掛鉤嗎？第三章加入SDR對人民幣作為儲備貨幣的影響加入SDR有助于擴大人民幣國際外匯儲備比重毫無疑問，進入SDR貨幣籃子意味著人民幣作為國際儲備貨幣條件的成熟，然而人民幣納入SDR這件事本身不會造成人民幣在全球資產(chǎn)中的大規(guī)模重新配置，以及人民幣在全球使用水平的大幅提升。第一，全球外匯儲備總量的變化自有其邏輯，與人民幣入SDR無關。這一點似乎是不言自明的。在外匯儲備管理的理論中，我們通常將外儲持有機構的需求分解為四種，即交易性需求、預防性需求、盈利性需求和發(fā)展性需求。一國的外匯儲備第一是和自身的國際收支有關，服務和貿(mào)易順差大的國家才有可能維持大量外匯儲備；第二是匯率制度安排有關，采取固定匯率制度或者類似固定匯率制度的國家，有經(jīng)常進入外匯市場穩(wěn)定幣值的需要，因此會保持較高的外匯儲備；第三是和當前國際環(huán)境有關，如當前我們就處于全球外匯儲備總量下降的過程中。第三章加入SDR對人民幣作為儲備貨幣的影響加入SDR有助于擴大人民幣國際外匯儲備比重第二，從歷史數(shù)據(jù)看，外匯儲備在幣種的配置上表現(xiàn)出了較強的慣性，意味著人民幣也并非一蹴而就。幣種配置的大體趨勢可以說是“緩慢而有限的多元化”，同時發(fā)達國家和發(fā)展中國家?guī)欧N配置十分相似。1999年時美元是最首要的外匯儲備幣種，占了發(fā)達國家和發(fā)展中國家外儲的70%和75%。至今美元的首要地位仍未動搖，但占比已經(jīng)分別降至67%和66%。同樣，作為外匯儲備幣種，歐元一直在第二的位置上，但在發(fā)達國家和發(fā)展中國家占比從1999年的19%和16%擴大到2009年的26%和30%，之后又隨著歐元的貶值逐步下滑到當前的22%和20%。英鎊和日元是美歐之外最重要的儲備貨幣，但兩者各自份額都長期低于5%。最后瑞郎雖然也是國際貨幣，但按幣種占比看長期小于0.5%，屬于“小透明”的地位。第三章加入SDR對人民幣作為儲備貨幣的影響加入SDR有助于擴大人民幣國際外匯儲備比重既然幣種配置變化緩慢，那么在解釋影響幣種配置的因素時就應以長期變量為主。這方面學界研究結論比較一致，如ChinnandFrankel（2005）就對一種貨幣儲備占比與各種變量相關性做過研究，認為對外儲預測能力最強的因素可以歸為五類，分別是（a）經(jīng)濟實力，包括GDP、進出口、FDI等變量；（b）通脹穩(wěn)定性；（c）匯率穩(wěn)定性；（d）慣性；（e）該幣種支付與清算的使用規(guī)模等。從強慣性和與長期變量相關的經(jīng)驗模式來看，人民幣充當國際儲備貨幣也應是個長期的趨勢，并非一蹴而就。第三章加入SDR對人民幣作為儲備貨幣的影響加入SDR有助于擴大人民幣國際外匯儲備比重第三，對人民幣資產(chǎn)有興趣的各國央行和主權財富基金已經(jīng)對人民幣資產(chǎn)進行配置，這意味著這些機構近期也無大幅增加人民幣資產(chǎn)的必要。截至2015年5月，中國人民銀行已經(jīng)與32個國家或地區(qū)央行或貨幣當局簽署雙邊本幣互換協(xié)議，總規(guī)模約3.1萬億元。同時共有232家境外機構獲準進入中國境內(nèi)銀行間債券市場，債券托管余額也達到了6300多億元。過渡頁第四章加入SDR對資本市場的影響第四章加入SDR對資本市場的影響具有重要的象征意義，吸引更多海外投資加入SDR對人民幣國際化具有重要的象征意義，意味著IMF為人民幣的信用提供官方背書，說明人民幣在國際貨幣中地位的提升。境外機構在看到人民幣加入SDR后會考慮自己的投資組合中是否反映了中國資本市場的表現(xiàn)。所以中長期來看，如果人民幣在國際上扮演越來越重要的角色，肯定會吸引更多的投資到中國資本市場上來。對中國金融市場的影響仍然要看人民幣國際化和資本項目開放程度。第四章加入SDR對資本市場的影響激勵決策層進一步開放國內(nèi)金融市場可自由使用標準要求中國在一定程度上實現(xiàn)資本項目可自由兌換。所以從加入SDR需要滿足的標準來看，央行需要進一步推動人民幣資本項目可兌換改革。央行也一直在向境外投資者開放國內(nèi)的金融市場。最近的例子是央行已經(jīng)于8月17日宣布允許境外央行或貨幣當局、港澳地區(qū)人民幣清算行、境外跨境貿(mào)易人民幣結算參加行等三類機構以人民幣投資境內(nèi)銀行間債券市場。接下來我們會看到更多金融市場開放。第四章加入SDR對資本市場的影響將進一步擴大，對外投資渠道隨著更多的境外人民幣實現(xiàn)“引進來”，也需要進一步擴大境內(nèi)人民幣“走出去”的外流渠道，實現(xiàn)人民幣的雙向良性循環(huán)。從打通跨境投資渠道、完善人民幣資本項下流出的角度，央行推出了滬港通，并打算推出深港通，放寬境內(nèi)機構境外發(fā)行人民幣債券限制