2024年中石化煉化工程公司分析報(bào)告：平臺(tái)優(yōu)勢(shì)+海外機(jī)遇共筑未來(lái)-低估值+高分紅驅(qū)動(dòng)價(jià)值重估

2024年中石化煉化工程公司分析報(bào)告：平臺(tái)優(yōu)勢(shì)+海外機(jī)遇共筑未來(lái)_低估值+高分紅驅(qū)動(dòng)價(jià)值重估1、中石化集團(tuán)旗下煉化工程公司，雄厚實(shí)力筑造核心競(jìng)爭(zhēng)力1.1背靠中國(guó)石化集團(tuán)，公司手握充沛資源中石化煉化工程（集團(tuán)）股份有限公司由中國(guó)石油化工集團(tuán)公司控股，是面向境內(nèi)外煉油化工工程市場(chǎng)的大型綜合一體化工程服務(wù)商和技術(shù)專利商。公司為客戶提供設(shè)計(jì)咨詢和技術(shù)許可、工程總承包、施工、設(shè)備制造等四項(xiàng)業(yè)務(wù)，覆蓋煉油、石油化工、新型煤化工、醫(yī)藥、無(wú)機(jī)化工等多個(gè)領(lǐng)域，為境內(nèi)外客戶提供優(yōu)質(zhì)全面的服務(wù)。公司是中國(guó)石化唯一煉化工程主體，具有悠久的歷史。公司是中國(guó)石化集團(tuán)下屬多家煉化工程公司于2012年重組后成立的新公司，是中國(guó)石油化工集團(tuán)公司煉化工程板塊的唯一運(yùn)營(yíng)主體，境內(nèi)子公司具有悠久的歷史，大多成立于20世紀(jì)50年代，其中工程類子公司擁有化工石油項(xiàng)目施工總承包一級(jí)資質(zhì)。公司于2013年5月23日在香港聯(lián)合交易所掛牌上市，控股股東為中國(guó)石化集團(tuán)。公司于2013年5月正式面向全球首次公開(kāi)發(fā)售13.28億股H股，發(fā)行價(jià)為每股10.5港元，2013年5月23日在香港聯(lián)合交易所掛牌交易，成功進(jìn)入國(guó)際資本市場(chǎng)。截至2023年末，中石化直接或通過(guò)全資子公司資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管理公司持有上市公司68.49%股權(quán)，股權(quán)高度集中。中國(guó)石化集團(tuán)與煉化公司保持良好的關(guān)聯(lián)關(guān)系，為公司提供業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。根據(jù)中國(guó)石化與上市公司的避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)協(xié)議，中國(guó)石化應(yīng)當(dāng)促成其合營(yíng)或聯(lián)營(yíng)企業(yè)，將任何與上市公司核心業(yè)務(wù)存在競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系的新業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)提供給上市公司，公司同樣決定進(jìn)一步保持與中石化集團(tuán)的關(guān)聯(lián)和服務(wù)。上市以來(lái)，中國(guó)石化集團(tuán)為公司提供收入占比呈上升趨勢(shì)，2023年，公司收入的57%來(lái)自于中國(guó)石化集團(tuán)及其聯(lián)系人的業(yè)務(wù)。公司依托中國(guó)石化集團(tuán)平臺(tái)的同時(shí)，與中國(guó)石油、中國(guó)海油保持了良好的合作關(guān)系，得到了境內(nèi)外大型、特大型石油企業(yè)、煤炭企業(yè)的認(rèn)可。公司擁有陜西延長(zhǎng)石油、神華集團(tuán)、中化集團(tuán)、中煤集團(tuán)、沙特阿美、SABIC等國(guó)內(nèi)外大型煉油化工公司，以及海外國(guó)家石油公司作為客戶群，這些公司通常進(jìn)行資本密集型項(xiàng)目，對(duì)工程服務(wù)需求量大，公司與客戶維持穩(wěn)固關(guān)系，保持了良好的行業(yè)形象及聲譽(yù)。1.2業(yè)務(wù)規(guī)模拔群，盈利能力穩(wěn)定2018年以來(lái)業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，23年?duì)I收、歸母凈利潤(rùn)小幅上行。2016-2017年，受國(guó)內(nèi)煉化、新型煤化工項(xiàng)目投資意愿下降、新建工程減少影響，公司歸母凈利潤(rùn)從13-15年的高位下滑。2017年以來(lái)，隨著國(guó)內(nèi)煉油產(chǎn)能擴(kuò)充周期的開(kāi)啟，疊加公司市場(chǎng)開(kāi)拓和業(yè)務(wù)能力的上升，公司營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)穩(wěn)步增長(zhǎng)。2023年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入562億元，同比+6%，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)17.27億元，同比-5%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)23.35億元，同比+2%；毛利率較為穩(wěn)定，從2022年的10.6%微降至10.0%。工程總承包和施工業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)絕大多數(shù)收入，23年石油化工行業(yè)成為收入貢獻(xiàn)主體。分業(yè)務(wù)來(lái)看，公司工程總承包和施工業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了公司絕大多數(shù)收入，23總承包和施工業(yè)務(wù)分別占總收入的52%和41%，而設(shè)計(jì)、咨詢和技術(shù)許可業(yè)務(wù)、設(shè)備制造業(yè)務(wù)的收入占比較低。隨著煉化工程行業(yè)項(xiàng)目建設(shè)方向的變化，公司分行業(yè)的收入主體從煉油行業(yè)逐步過(guò)渡到石油化工行業(yè)，2023年石油化工行業(yè)貢獻(xiàn)公司收入的62%。期間海外收入占比較低，2023年海外收入顯著恢復(fù)。上市以來(lái)公司國(guó)際市場(chǎng)業(yè)務(wù)占比一直較高，2019年海外業(yè)務(wù)營(yíng)收占比為19%。2020-2022年，受影響，海外項(xiàng)目新簽合同和施工停滯，海外收入占比跌至8%左右，2023年公司海外收入56億元，同比增長(zhǎng)34%，海外收入占比回升至10%。隨著公司新簽海外合同訂單額逐漸兌現(xiàn)為收入，公司海外收入有望進(jìn)一步提升。1.3財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)健康，現(xiàn)金流充沛，維持高分紅政策公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)健康，財(cái)務(wù)收入為公司重要的利潤(rùn)來(lái)源。2019年至今，公司的資產(chǎn)負(fù)債率保持在60%左右，幾乎沒(méi)有有息債務(wù)，資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)保持健康。公司通過(guò)中石化集團(tuán)的委托貸款產(chǎn)生財(cái)務(wù)收入，2023年公司產(chǎn)生財(cái)務(wù)收入10.91億元，占稅前利潤(rùn)的39%。由于公司主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率較低，財(cái)務(wù)收入成為公司重要的利潤(rùn)來(lái)源。公司現(xiàn)金流受項(xiàng)目周期影響較大，但總體保持較為充沛的現(xiàn)金流。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，受到項(xiàng)目回款周期影響，公司現(xiàn)金流的波動(dòng)較大，其中2018、2022年現(xiàn)金流較為充沛，而23年公司自由現(xiàn)金流、凈現(xiàn)金流為負(fù)。整體上看，受益于公司審慎的財(cái)務(wù)決策和項(xiàng)目管理，公司現(xiàn)金流整體上保持充沛，隨著目前在手項(xiàng)目逐漸完成，預(yù)計(jì)公司現(xiàn)金流有望重新為正。公司維持高股息政策，23年股利分配率達(dá)65%。公司2023年全年股息為0.343元/股，股利分配率為65%。公司自上市以來(lái)堅(jiān)持高額派息，維持高股東回報(bào)，實(shí)際股利分配率可達(dá)60%以上。由于2020年以來(lái)公司股價(jià)被低估，使得股息回報(bào)率較高，若以年底股價(jià)計(jì)算，2020-2022年股息率在12-13%左右，2023年股息率為9.9%，仍位于較高水平。公司通過(guò)派息與股東共享發(fā)展成果，同時(shí)也表明公司對(duì)資本市場(chǎng)的誠(chéng)意。1.4綜合技術(shù)優(yōu)勢(shì)顯著，施工實(shí)踐成果斐然公司重視技術(shù)研發(fā)和實(shí)踐，技術(shù)優(yōu)勢(shì)顯著。公司不斷跟蹤世界科技發(fā)展動(dòng)態(tài)，持續(xù)加大科技投入，上市以來(lái)研發(fā)費(fèi)用率不斷提升，從2013年的1.4%提升至2023年的3.9%。公司通過(guò)數(shù)千項(xiàng)工程的規(guī)劃、設(shè)計(jì)、建設(shè)和開(kāi)車實(shí)踐，總結(jié)提煉出一大批具有市場(chǎng)強(qiáng)勁競(jìng)爭(zhēng)力的煉油和石油化工技術(shù)，并形成和正在形成具有競(jìng)爭(zhēng)力的核心技術(shù)。公司的工程技術(shù)創(chuàng)新緊密圍繞公司戰(zhàn)略及市場(chǎng)需求，重點(diǎn)科研項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)不斷取得新進(jìn)展。截至2022年，公司擁有3621件專利授權(quán)，主導(dǎo)編制90余項(xiàng)國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)和320余項(xiàng)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。2012-2022年，公司榮獲省部級(jí)以上獎(jiǎng)勵(lì)319項(xiàng)，其中三項(xiàng)榮獲國(guó)家技術(shù)發(fā)明獎(jiǎng)，11項(xiàng)榮獲國(guó)家科技進(jìn)步獎(jiǎng)，公司已成為我國(guó)煉化工程行業(yè)技術(shù)創(chuàng)新領(lǐng)軍企業(yè)。2、覆蓋煉化工程全產(chǎn)業(yè)鏈，業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著2.1業(yè)務(wù)覆蓋全產(chǎn)業(yè)鏈，坐擁超群綜合資質(zhì)公司業(yè)務(wù)覆蓋煉化工程全產(chǎn)業(yè)鏈。公司服務(wù)于煉化工程行業(yè)，主要業(yè)務(wù)包括設(shè)計(jì)/咨詢和技術(shù)許可業(yè)務(wù)、工程總承包業(yè)務(wù)、施工服務(wù)、設(shè)備制造業(yè)務(wù)等四項(xiàng)，能夠覆蓋到工程施工前期工作、項(xiàng)目定義、項(xiàng)目實(shí)施、試運(yùn)行和竣工驗(yàn)收等過(guò)程中的各項(xiàng)服務(wù)。公司提供的四項(xiàng)業(yè)務(wù)，涵蓋煉油、石油化工、新型煤化工、無(wú)機(jī)化工、醫(yī)藥化工、清潔能源、儲(chǔ)運(yùn)工程、環(huán)境工程及公用工程等多個(gè)行業(yè)。石油化工勘察設(shè)計(jì)行業(yè)具有較高的壁壘，公司每一項(xiàng)業(yè)務(wù)都有強(qiáng)大的綜合資質(zhì)作為后盾，為服務(wù)質(zhì)量提供了保證。石油化工勘察設(shè)計(jì)行業(yè)主要有從業(yè)資質(zhì)壁壘、資金實(shí)力壁壘、技術(shù)人才壁壘和從業(yè)經(jīng)驗(yàn)壁壘。根據(jù)企業(yè)條件，分別頒發(fā)甲、乙、丙等不同的資質(zhì)等級(jí)證書，企業(yè)應(yīng)在資質(zhì)證書載明的工程行業(yè)、工程規(guī)模和區(qū)域開(kāi)展業(yè)務(wù)，因此從業(yè)資質(zhì)是進(jìn)入行業(yè)的政策壁壘。公司每一項(xiàng)業(yè)務(wù)都具有各級(jí)多項(xiàng)綜合資質(zhì)，并擁有自己的專有技術(shù)，獲得若干獎(jiǎng)項(xiàng)，穩(wěn)定了公司的客戶群。設(shè)計(jì)、咨詢和技術(shù)許可業(yè)務(wù)為公司提供高毛利設(shè)計(jì)、咨詢和技術(shù)許可業(yè)務(wù)涵蓋了項(xiàng)目前期、定義、實(shí)施階段多種業(yè)務(wù)，是公司核心業(yè)務(wù)。業(yè)務(wù)包括總體規(guī)劃、方案研究、項(xiàng)目環(huán)境影響評(píng)價(jià)、可行性研究報(bào)告、項(xiàng)目申請(qǐng)報(bào)告、工藝包設(shè)計(jì)、總體工程設(shè)計(jì)、基礎(chǔ)工程設(shè)計(jì)、詳細(xì)工程設(shè)計(jì)等業(yè)務(wù)。作為煉化工程的先行業(yè)務(wù)，設(shè)計(jì)、咨詢和技術(shù)許可業(yè)務(wù)進(jìn)一步帶動(dòng)了后續(xù)的工程總承包業(yè)務(wù)。設(shè)計(jì)、咨詢和技術(shù)許可業(yè)務(wù)為公司提供的收入占比較低，但提供了較高比例的毛利。2014年-2023年，設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)收入占公司總收入的比重穩(wěn)定在6%-8%之間，收入占比較低，但設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)毛利率較高，2014年以來(lái)毛利率穩(wěn)定在30%以上，是公司毛利率最高的業(yè)務(wù)。設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)公司總毛利的20%左右。公司的設(shè)計(jì)、咨詢和技術(shù)業(yè)務(wù)擁有國(guó)家級(jí)多項(xiàng)綜合資質(zhì)，項(xiàng)目贏得了諸多獎(jiǎng)項(xiàng)。公司有4家下屬子公司持有工程設(shè)計(jì)綜合甲級(jí)資質(zhì)，可以承接所有行業(yè)的任何工程設(shè)計(jì)項(xiàng)目。在咨詢服務(wù)方面，公司獲得了中國(guó)勘察設(shè)計(jì)協(xié)會(huì)和中國(guó)工程咨詢協(xié)會(huì)頒發(fā)的工程項(xiàng)目?jī)?yōu)秀獎(jiǎng)、全國(guó)優(yōu)秀工程咨詢成果一等獎(jiǎng)。在設(shè)計(jì)服務(wù)方面，公司獲得了多次國(guó)家優(yōu)秀工程設(shè)計(jì)金獎(jiǎng)。公司設(shè)計(jì)、咨詢和技術(shù)許可業(yè)務(wù)制定價(jià)格過(guò)程較為復(fù)雜，通常采用固定合同價(jià)格。公司在提交競(jìng)標(biāo)文件前，通常依據(jù)過(guò)往經(jīng)驗(yàn)，考慮具體項(xiàng)目要求，估計(jì)勞工成本、工作量、市場(chǎng)狀況及建立長(zhǎng)期業(yè)務(wù)關(guān)系的潛在利益等因素，評(píng)估承接項(xiàng)目的核實(shí)價(jià)格。公司多考慮市場(chǎng)價(jià)格作為初步定價(jià)，并根據(jù)競(jìng)爭(zhēng)因素進(jìn)行調(diào)整。總承包業(yè)務(wù)支撐公司主要營(yíng)收公司提供EPC（設(shè)計(jì)、采購(gòu)和施工）服務(wù)以及其他類型的工程總承包服務(wù)，業(yè)務(wù)執(zhí)行力極強(qiáng)。其一，公司能夠?yàn)榍f(wàn)噸級(jí)煉油項(xiàng)目和百萬(wàn)噸級(jí)乙烯項(xiàng)目等大型、復(fù)雜工程提供自工藝包設(shè)計(jì)至開(kāi)車試運(yùn)行的全流程服務(wù)，如海南800萬(wàn)噸/年煉油項(xiàng)目；其二，公司具備從事煉化一體化項(xiàng)目的實(shí)力，如中科煉化一體化項(xiàng)目煉油部分EPC總承包項(xiàng)目；其三，公司在國(guó)內(nèi)新型煤化工工程領(lǐng)域占得發(fā)展先機(jī)，掌握了煤直接液化、煤間接液化和煤氣化等先進(jìn)技術(shù)，順利完成中天合創(chuàng)煤化工項(xiàng)目、中安聯(lián)合煤化一體化項(xiàng)目等大型煤化工項(xiàng)目。總承包業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了公司的主要收入。上市以來(lái)，總承包業(yè)務(wù)收入約占公司總收入50%-60%，是最主要的收入來(lái)源。2018年以后總承包業(yè)務(wù)的毛利率不高于10%，但由于收入體量高，仍然貢獻(xiàn)了超過(guò)40%的毛利。公司主要采用EPC模式，承擔(dān)設(shè)計(jì)、采購(gòu)、施工等任務(wù)，項(xiàng)目通常需要20-40個(gè)月完工。除此以外，公司還提供EPCC模式（設(shè)計(jì)、采購(gòu)、施工、試運(yùn)行/開(kāi)車協(xié)助）、EP承包模式（設(shè)計(jì)、采購(gòu)）、PC承包模式（采購(gòu)、施工）、EPCM（設(shè)計(jì)、采購(gòu)、施工管理、與相關(guān)部門和單位溝通、準(zhǔn)備成本規(guī)則、成本估算和文件控制、無(wú)施工服務(wù)）等模式的服務(wù)。公司總承包合同設(shè)計(jì)詳細(xì)，通常包括定價(jià)、價(jià)格調(diào)整、激勵(lì)、支付、擔(dān)保等主要條款。施工業(yè)務(wù)擁有多項(xiàng)專業(yè)資質(zhì)，技術(shù)優(yōu)勢(shì)顯著公司是中國(guó)煉化行業(yè)最大的施工總承包服務(wù)和專業(yè)施工服務(wù)提供商之一，擁有多項(xiàng)專業(yè)資質(zhì)。公司為各行業(yè)提供工業(yè)設(shè)施的新建、改建、擴(kuò)建、檢修和維護(hù)等施工服務(wù)，擁有國(guó)家一級(jí)施工總承包資質(zhì)；建筑工程專業(yè)、設(shè)備安裝工程專業(yè)、管道安裝工程專業(yè)、儲(chǔ)運(yùn)工程專業(yè)、吊裝工程專業(yè)、電器儀表工程專業(yè)、消防設(shè)施工程專業(yè)、市政工程專業(yè)等專業(yè)資質(zhì)。公司主編或參編了國(guó)家級(jí)行業(yè)的施工技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)及規(guī)范，擁有大型設(shè)備的吊裝和運(yùn)輸、大型轉(zhuǎn)動(dòng)設(shè)備（如壓縮機(jī)組）的安裝、大型儲(chǔ)罐的安裝、大規(guī)模自動(dòng)化集散控制系統(tǒng)的安裝和調(diào)試、特種材料的焊接技術(shù)優(yōu)勢(shì)。多年來(lái)，公司施工業(yè)務(wù)占公司總收入約30%-50%，公司同時(shí)也向自身的總承包業(yè)務(wù)提供施工業(yè)務(wù)，毛利率維持在6%左右，近兩年有所上升，主要是由于部分已完工項(xiàng)目完成結(jié)算變更增加毛利。施工業(yè)務(wù)的業(yè)務(wù)流程、合同條款與工程總承包業(yè)務(wù)類似，通常在12-24個(gè)月內(nèi)完工。涉及多項(xiàng)專有技術(shù)，設(shè)備制造業(yè)務(wù)業(yè)內(nèi)領(lǐng)先公司是中國(guó)煉化大型設(shè)備的主要制造商和供應(yīng)商之一。公司生產(chǎn)的主要設(shè)備包括塔器、反應(yīng)器、容器、換熱器等壓力容器設(shè)備，以及鋼結(jié)構(gòu)、壓力管道、工業(yè)爐等零部件。此外，公司也提供設(shè)備的技術(shù)咨詢、安裝和測(cè)試、檢修和維護(hù)等相關(guān)服務(wù)。設(shè)備制造業(yè)務(wù)擁有多項(xiàng)專有技術(shù)。公司擁有大型焦炭塔和丙烯腈反應(yīng)器等專有設(shè)備技術(shù)，并擁有下料、焊接、熱處理、穩(wěn)定性試驗(yàn)、疲勞分析等方面多項(xiàng)專利和專有技術(shù)。公司各廠擁有先進(jìn)的機(jī)械加工、成型、焊接、熱處理、無(wú)損測(cè)試、理化檢驗(yàn)等設(shè)備，能夠?qū)︼L(fēng)險(xiǎn)快速反應(yīng)。2.2對(duì)比主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，公司在煉化工程領(lǐng)域差異化優(yōu)勢(shì)明顯中石化煉化工程下屬公司營(yíng)業(yè)額排名行業(yè)前列，業(yè)務(wù)規(guī)模拔群。我國(guó)石化工程領(lǐng)域頭部企業(yè)以中油工程、中石化煉化工程和中國(guó)化學(xué)下屬企業(yè)為主，其他國(guó)企（如中海油）和民營(yíng)企業(yè)（如惠生工程）市場(chǎng)份額較低。根據(jù)中國(guó)勘察設(shè)計(jì)協(xié)會(huì)，2023年我國(guó)石化工程領(lǐng)域前20大工程公司中，中油工程、中石化煉化工程和中國(guó)化學(xué)三大國(guó)企下屬企業(yè)占據(jù)16位，前十名的企業(yè)除中海油石化工程有限公司外全部為上述三大國(guó)企所有。其中，中石化煉化工程下屬企業(yè)占據(jù)前十名中的三位，公司總體營(yíng)業(yè)額排名行業(yè)前列。中國(guó)化學(xué)承接基礎(chǔ)化工項(xiàng)目為主，煉化合同較少。中國(guó)化學(xué)的前身為化工部所屬工程建設(shè)公司，主營(yíng)業(yè)務(wù)為化學(xué)工程、基礎(chǔ)設(shè)施、環(huán)境治理等工程項(xiàng)目建設(shè)，以及勘察設(shè)計(jì)監(jiān)理咨詢、實(shí)業(yè)及新材料銷售、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等。公司的化學(xué)工程項(xiàng)目集中在基礎(chǔ)化工領(lǐng)域，2020年以來(lái)主要新簽工程合同包括萬(wàn)華化學(xué)福建MDI項(xiàng)目、廣西華誼新材料項(xiàng)目、氯堿項(xiàng)目等，主要煉化領(lǐng)域的合同為裕龍島煉化一體化項(xiàng)目20個(gè)標(biāo)段共計(jì)87億元、尼日利亞Petrolex4萬(wàn)桶/天煉油項(xiàng)目共計(jì)48.6億元，公司與中國(guó)化學(xué)在煉化工程領(lǐng)域形成充分的差異化競(jìng)爭(zhēng)。中油工程覆蓋石油化工領(lǐng)域全產(chǎn)業(yè)鏈，煉化化工工程業(yè)務(wù)與公司重疊。中油工程業(yè)務(wù)涵蓋油氣田地面工程、管道與儲(chǔ)運(yùn)工程、煉油與化工工程等，覆蓋石油化工工程全產(chǎn)業(yè)鏈，下屬寰球工程公司主要做煉油、石油化工、儲(chǔ)運(yùn)工程等項(xiàng)目，與公司業(yè)務(wù)有所重疊。公司聚焦煉化化工工程，盈利能力優(yōu)于中油工程對(duì)應(yīng)業(yè)務(wù)板塊。我們將中油工程歷年的煉化化工工程板塊營(yíng)收毛利與公司整體營(yíng)收毛利進(jìn)行對(duì)比，公司營(yíng)收中樞較中油工程煉化板塊更高，2023年達(dá)562億元，中油工程煉化板塊收入為200億元；毛利率方面，公司的毛利率中樞相較中油工程煉化板塊更高，2023年為10.0%，中油工程煉化板塊毛利率為8.8%。相較于中油工程，公司在煉化工程領(lǐng)域的盈利能力更強(qiáng)。3、國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)迎新機(jī)遇，公司訂單充足未來(lái)可期3.1國(guó)內(nèi)煉油擴(kuò)能接近尾聲，煉化轉(zhuǎn)型加速2015年起我國(guó)煉化產(chǎn)能快速增長(zhǎng)，2023年總煉能達(dá)9.11億噸。2015年，我國(guó)放開(kāi)進(jìn)口原油“雙權(quán)”（原油進(jìn)口權(quán)、進(jìn)口原油使用權(quán)），降低市場(chǎng)準(zhǔn)入門檻，煉油生產(chǎn)及流通領(lǐng)域主體多元化競(jìng)爭(zhēng)格局開(kāi)始形成，煉油行業(yè)開(kāi)啟“大擴(kuò)能”時(shí)代，我國(guó)煉油能力開(kāi)始快速增長(zhǎng)，我國(guó)2023年煉油產(chǎn)能較2022年同比增長(zhǎng)約2000萬(wàn)噸，達(dá)到9.11億噸，同比增長(zhǎng)2.24%。2023年我國(guó)獨(dú)立煉廠產(chǎn)能已達(dá)到2.5億噸/年，位居國(guó)內(nèi)煉油產(chǎn)能第二位，產(chǎn)能占比為27%；民營(yíng)大煉化總產(chǎn)能7600萬(wàn)噸，產(chǎn)能占比8%。獨(dú)立煉廠作為一支重要的力量在國(guó)內(nèi)石油煉化行業(yè)中的產(chǎn)能占比不斷加大。國(guó)家劃定“煉油能力紅線”，煉油擴(kuò)能接近尾聲。2021年10月24日，國(guó)務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于印發(fā)2030年前碳達(dá)峰行動(dòng)方案的通知》（以下簡(jiǎn)稱《通知》）?！锻ㄖ访鞔_規(guī)定了未來(lái)10年內(nèi)，為了應(yīng)對(duì)“碳達(dá)峰”總體行動(dòng)目標(biāo)，在各行業(yè)中制定了總體的發(fā)展部署，其中重點(diǎn)包括能源化工行業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)。《通知》明確要求，到2025年，國(guó)內(nèi)原油一次加工能力控制在10億噸以內(nèi)，主要產(chǎn)品產(chǎn)能利用率提升至80%以上。在供給側(cè)發(fā)展受限的環(huán)境下，后續(xù)大幅新增煉化產(chǎn)能有限，現(xiàn)有的項(xiàng)目?jī)?chǔ)備將成為我國(guó)煉化產(chǎn)能擴(kuò)增的尾聲。乙烯當(dāng)量需求仍有較大缺口，替代空間廣闊。乙烯是重要的化工原料，下游需求廣闊，乙烯當(dāng)量是指將生產(chǎn)下游聚乙烯、乙二醇、苯乙烯等產(chǎn)品折合成需要乙烯的量，乙烯當(dāng)量消費(fèi)量是國(guó)內(nèi)產(chǎn)量+進(jìn)口量-出口量+下游產(chǎn)品凈進(jìn)口的折合，相比于乙烯的表觀消費(fèi)量數(shù)據(jù)能夠更好地體現(xiàn)乙烯的實(shí)際需求情況。我們按照聚乙烯、乙二醇、苯乙烯三種主要產(chǎn)品的進(jìn)口量測(cè)算乙烯當(dāng)量需求，測(cè)算結(jié)果表明，2023年我國(guó)乙烯當(dāng)量需求量為5098萬(wàn)噸，乙烯當(dāng)量自給率為63%；按照《中國(guó)能源報(bào)》的披露，2023年我國(guó)乙烯當(dāng)量自給率為67.4%。3.2中國(guó)石化集團(tuán)深度參與“一帶一路”合作，公司海外發(fā)展前景廣闊“一帶一路”合作深化，中國(guó)石化集團(tuán)積極助力“一帶一路”建設(shè)2013年秋，習(xí)近平總書記在訪問(wèn)哈薩克斯坦、印度尼西亞期間，先后提出共建“絲綢之路”經(jīng)濟(jì)帶和21世紀(jì)“海上絲綢之路”重大倡議。10年來(lái)，中國(guó)石化集團(tuán)積極助力“一帶一路”建設(shè)，積極深化國(guó)際能源合作，加快“走出去”步伐，與“一帶一路”沿線國(guó)家開(kāi)展了多領(lǐng)域、深層次的緊密合作，與“一帶一路”沿線國(guó)家企業(yè)共享機(jī)遇、共創(chuàng)未來(lái)，努力為保障全球能源安全、推動(dòng)世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇繁榮發(fā)揮更大作用。中國(guó)石化集團(tuán)與“一帶一路”沿線國(guó)家在油氣資源投資、煉化倉(cāng)儲(chǔ)投資、石油工程技術(shù)服務(wù)、煉化工程技術(shù)服務(wù)、油氣化工品及設(shè)備材料貿(mào)易等領(lǐng)域開(kāi)展合作，形成了利長(zhǎng)遠(yuǎn)、惠民眾、可持續(xù)的合作模式。截至2023年10月，中國(guó)石化在“一帶一路”共建國(guó)家執(zhí)行油氣勘探開(kāi)發(fā)項(xiàng)目31個(gè)，執(zhí)行石油工程項(xiàng)目合同314個(gè)，執(zhí)行煉化工程項(xiàng)目113個(gè)，每年從“一帶一路”共建國(guó)家進(jìn)口原油1.8億噸，開(kāi)展成品油貿(mào)易2000多萬(wàn)噸、LNG貿(mào)易近700萬(wàn)噸，推動(dòng)共建“一帶一路”高質(zhì)量發(fā)展取得新成效。做大海外油氣資源投資，助力保障國(guó)家能源安全。中國(guó)石化集團(tuán)加快打造規(guī)模化、效益型海外油氣生產(chǎn)基地，已初步形成油氣并舉、海陸兼顧、常規(guī)非常規(guī)多樣化的總體海外油氣戰(zhàn)略布局。在哈薩克斯坦，通過(guò)競(jìng)標(biāo)成功獲取52區(qū)塊礦權(quán)合同。在喀麥隆，滾動(dòng)勘探開(kāi)發(fā)不斷取得突破，年權(quán)益油產(chǎn)量持續(xù)提升，順利獲得合同延期。在阿爾及利亞，通過(guò)長(zhǎng)期合作，與阿爾及利亞國(guó)家石油公司建立了深度互信。截至2022年底，中國(guó)石化在“一帶一路”沿線的17個(gè)國(guó)家開(kāi)展油氣勘探開(kāi)發(fā)生產(chǎn)合作，涉及項(xiàng)目31個(gè)，有力發(fā)揮了保障國(guó)家能源安全主力軍的作用。開(kāi)展煉化工程技術(shù)合作，打造代表性工程項(xiàng)目。中國(guó)石化堅(jiān)持戰(zhàn)略引領(lǐng)、積極布局，持續(xù)深耕“一帶一路”沿線國(guó)別市場(chǎng)，承攬了一系列大型煉油化工項(xiàng)目，以優(yōu)異的項(xiàng)目管理水平、工程質(zhì)量和履約能力得到了境外業(yè)主和國(guó)際合作伙伴的高度評(píng)價(jià)。中國(guó)石化打造了沙特延布煉廠、科威特阿祖爾煉油廠項(xiàng)目、哈薩克斯坦阿特勞煉油廠石油深加工項(xiàng)目、馬來(lái)西亞RAPID煉油項(xiàng)目等一批精品項(xiàng)目。聚焦國(guó)際貿(mào)易市場(chǎng)開(kāi)拓，構(gòu)建戰(zhàn)略資源保障基地。截至2022年底，中國(guó)石化與沿線32個(gè)國(guó)家開(kāi)展原油貿(mào)易，覆蓋中東、亞洲、非洲、歐洲、南美洲等地區(qū)；與沿線7個(gè)國(guó)家開(kāi)展LNG貿(mào)易，主要分布在亞太、中東和遠(yuǎn)東地區(qū)；與沿線43個(gè)國(guó)家成品油終端客戶建立貿(mào)易聯(lián)系。2009年起中國(guó)石化開(kāi)始參與國(guó)際LNG長(zhǎng)約的簽訂，中國(guó)石化目前主要執(zhí)行來(lái)自美國(guó)、卡塔爾、澳大利亞和巴布亞新幾內(nèi)亞的LNG合同，累計(jì)合同量為1630萬(wàn)噸/年。2021-2022年，公司加強(qiáng)與海外氣源方合作，先后簽訂美國(guó)、卡塔爾等LNG大單，并參股卡塔爾NFE天然氣擴(kuò)能項(xiàng)目，為加速發(fā)展公司天然氣業(yè)務(wù)、保障我國(guó)天然氣供應(yīng)做出巨大貢獻(xiàn)。展望：中東煉化發(fā)展空間巨大，公司將充分受益于集團(tuán)加強(qiáng)海外合作受益于需求穩(wěn)步增長(zhǎng)以及中東國(guó)家的產(chǎn)業(yè)發(fā)展，中東地區(qū)煉化設(shè)施仍在投建高峰。雖然清潔燃料在轉(zhuǎn)型過(guò)程中抑制了當(dāng)?shù)爻善酚偷男枨笤鲩L(zhǎng)，但擁有大量廉價(jià)原油儲(chǔ)量的中東地區(qū)仍在大力推進(jìn)煉油廠的擴(kuò)能進(jìn)程。IEA在其《2023年世界能源展望》報(bào)告中稱，2030年前中東地區(qū)的煉油產(chǎn)能將增加140萬(wàn)桶/天，2050年前將再增加120萬(wàn)桶/天，是全球煉油產(chǎn)能增加最多的地區(qū)，而北美、日本、韓國(guó)和俄羅斯的煉油產(chǎn)能將縮減。中國(guó)石化集團(tuán)與沙特阿美深化合作，公司中東市場(chǎng)訂單獲取前景廣闊。2022年，中國(guó)石化與沙特阿美簽署諒解備忘錄，合作范圍包括中國(guó)石化現(xiàn)有煉油化工和未來(lái)擴(kuò)建項(xiàng)目，雙方將充分發(fā)揮優(yōu)勢(shì)，進(jìn)一步強(qiáng)化長(zhǎng)期合作關(guān)系。同時(shí)，雙方還將共同優(yōu)化合資企業(yè)福建聯(lián)合石油化工有限公司的運(yùn)營(yíng)。母公司中國(guó)石化集團(tuán)加強(qiáng)與沙特阿美的合作，有利于強(qiáng)化公司在中東地區(qū)的訂單獲取能力，公司在中東業(yè)務(wù)前景廣闊。3.3國(guó)內(nèi)合同平穩(wěn)增長(zhǎng)，海外市場(chǎng)開(kāi)拓強(qiáng)勁，公司訂單獲取能力有望提升公司項(xiàng)目完成周期一般為3年左右，新簽合同額是公司未來(lái)1-3年收入的重要指引。從公司上市以來(lái)重大項(xiàng)目進(jìn)度追蹤情況來(lái)看，除少數(shù)受外部影響停工的項(xiàng)目外（如中安聯(lián)合煤化工項(xiàng)目），公司大部分重大項(xiàng)目完成時(shí)間在公告后的3年左右，公司的新簽訂單情況對(duì)未來(lái)1-3年的收入和利潤(rùn)有重要指引作用。23年公司新簽合同額創(chuàng)新高，石油化工項(xiàng)目逐漸成為新簽合同的主導(dǎo)類別。2016-2023年，公司新簽合同額保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2023年新簽合同額達(dá)到803億元，同比增長(zhǎng)11%，創(chuàng)上市以來(lái)新高。分業(yè)務(wù)來(lái)看，工程總承包和施工業(yè)務(wù)占據(jù)公司新簽合同額的絕大多數(shù)。分行業(yè)來(lái)看，上市初期受中天合創(chuàng)、中安聯(lián)合等大型煤化工項(xiàng)目的影響，煤化工在新簽合同額中占比較高；16-18年國(guó)內(nèi)煉油行業(yè)擴(kuò)能加速，煉油在新簽合同額中占比較高；2017年以來(lái)，石油化工項(xiàng)目在公司新簽合同額占比達(dá)到40%以上，其中22年達(dá)到75%。23年在手未完成合同額大增，在建項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)。在手未完成合同是公司工作量的重要保障，長(zhǎng)期以來(lái)公司在手合同額穩(wěn)定在1000-1200億元左右。由于22-23年公司新簽合同額屢創(chuàng)新高，未完成合同額持續(xù)增長(zhǎng)，截至2023年末的在手未完成合同額為1363億元，同比增長(zhǎng)21%。從合同結(jié)構(gòu)來(lái)看，目前公司主要在手項(xiàng)目以中國(guó)石化及外部公司的乙烯項(xiàng)目、LNG項(xiàng)目為主，2023年均穩(wěn)步推進(jìn)，其中大型合同?？松梨诨葜菀蚁╉?xiàng)目平穩(wěn)順利推進(jìn)，獲得業(yè)主頒發(fā)的全球項(xiàng)目安全總裁獎(jiǎng)。國(guó)內(nèi)項(xiàng)目業(yè)主主體多元化，中國(guó)石化仍為公司項(xiàng)目重要來(lái)源。從新簽合同的項(xiàng)目業(yè)主來(lái)看，18-21年中國(guó)石化在公司新簽合同額中的占比較高，2021年達(dá)到73%。2022-23年，公司接連拿下外部大額訂單，如?？松梨诨葜菀蚁╉?xiàng)目、沙特AMIRAL項(xiàng)目、吉林石化轉(zhuǎn)型升級(jí)項(xiàng)目、巴斯夫一體化項(xiàng)目等，使外部訂單占比提升，中國(guó)石化訂單占比于2023年降至27%。隨著我國(guó)石化行業(yè)投資主體多元化，以及項(xiàng)目對(duì)規(guī)模和技術(shù)的要求越來(lái)越高，公司有望持續(xù)斬獲外部高價(jià)值訂單，但中國(guó)石化仍然是公司的重要項(xiàng)目來(lái)源。中石化維持較高煉化資本開(kāi)支，項(xiàng)目?jī)?chǔ)備豐富，預(yù)計(jì)公司國(guó)內(nèi)合同額穩(wěn)健增長(zhǎng)。2017年-2022年，中國(guó)石化股份公司的煉油和化工資本開(kāi)支維持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2023年煉化資本開(kāi)支小幅下降4%，中國(guó)石化對(duì)煉化的資本開(kāi)支投入有力支持了公司合同獲取和業(yè)務(wù)發(fā)展。展望未來(lái)，雖然中國(guó)石化的大型煉油項(xiàng)目建設(shè)接近尾聲，但中國(guó)石化乙烯項(xiàng)目建設(shè)處于高峰期，向高附加值產(chǎn)品和新材料轉(zhuǎn)型方向明確，“十四五”期間仍有塔河乙烯、岳陽(yáng)乙烯等項(xiàng)目?jī)?chǔ)備。我們認(rèn)為中國(guó)石化仍將維持穩(wěn)健的煉油化工資本開(kāi)支規(guī)模，從而支持公司國(guó)內(nèi)合同額穩(wěn)定增長(zhǎng)。海外市場(chǎng)開(kāi)拓成績(jī)斐然，23年海外新簽合同增長(zhǎng)強(qiáng)勁。2023年，公司加大海外市場(chǎng)開(kāi)拓力度，境外新簽訂合同量214億元，同比大幅增長(zhǎng)198%，保持了強(qiáng)勁的市場(chǎng)開(kāi)拓勢(shì)頭。代表性新合同包括沙特AMIRAL項(xiàng)目之罐區(qū)及與SATORP煉廠集成項(xiàng)目EPC總承包合同，合同金額約7.27億美元。境外“技術(shù)+”高端工程服務(wù)取得較好成績(jī)，成功簽署了阿聯(lián)酋ADNOC乙烷回收項(xiàng)目前期設(shè)計(jì)、白俄羅斯Mozyr聚丙烯項(xiàng)目技術(shù)咨詢、越南新龍光聚苯乙烯項(xiàng)目工藝包設(shè)計(jì)、卡塔爾能源NFS項(xiàng)目LNG擴(kuò)能技術(shù)評(píng)估等一批前端工程服務(wù)合同。深度參與中東地區(qū)項(xiàng)目合作，聚焦“一帶一路”沿線煉化項(xiàng)目。歷史上公司大規(guī)模參與中東煉化項(xiàng)目，包括延布煉廠項(xiàng)目、沙特Fadhili天然氣處理項(xiàng)目等，其中2020年公司發(fā)揮在中東長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)形成的渠道和資源優(yōu)勢(shì)，新簽合同金額58億元，實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)，此外，公司加強(qiáng)與“一帶一路”沿線國(guó)家石油公司的合作，參與了馬來(lái)西亞RAPID煉油廠、哈薩克斯坦阿特勞煉油廠等國(guó)家石油公司控股項(xiàng)目的建設(shè)。2020-2023年，公司海外代表性合同聚焦“一帶一路”沿線，在沙特、俄羅斯、東南亞、阿爾及利亞獲取大量高價(jià)值合同。新簽Amiral項(xiàng)目EPC合同有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，深化海外合作長(zhǎng)期發(fā)展可期。2023年7月，公司獲得了沙特AMIRAL項(xiàng)目EPC工程總承包合同。AMIRAL項(xiàng)目是沙特SATORP煉油廠未來(lái)世界級(jí)石化設(shè)施的擴(kuò)建項(xiàng)目，由沙特阿美和道達(dá)爾合資建設(shè)，旨在容納海灣地區(qū)最大的混合負(fù)載蒸汽裂解裝置，每年可生產(chǎn)165萬(wàn)噸乙烯和其他工業(yè)氣體，預(yù)計(jì)于2027年投產(chǎn)。P5AC包工程總承包合同，主要工作范圍包括項(xiàng)目罐區(qū)及與SATORP煉廠集成的設(shè)計(jì)、采購(gòu)和施工，由南京工程公司負(fù)責(zé)EPC總承包執(zhí)行，合同金額約7.2億美元，是目前公司在沙特地區(qū)獨(dú)立承攬的最大金額的煉化工程總承包項(xiàng)目。隨著母公司中國(guó)石化集團(tuán)“一帶一路”合作深化，公司有望在中東地區(qū)加強(qiáng)和沙特阿美、SABIC等主要業(yè)主的合作，中東地區(qū)合同承攬長(zhǎng)期可期。4、國(guó)企改革持續(xù)深化，公