三夫戶(hù)外(002780)中小盤(pán)首次覆蓋報(bào)告：深耕戶(hù)外歷浮沉堅(jiān)定轉(zhuǎn)型煥新顏

目 錄1、深耕戶(hù)外二十余載歷浮沉，堅(jiān)定轉(zhuǎn)型煥新顏 6、歷浮沉：乘戶(hù)外東風(fēng)成功上市，主動(dòng)求變開(kāi)啟業(yè)務(wù)調(diào)整致業(yè)績(jī)陣痛 7、業(yè)務(wù)發(fā)展階段：聚焦發(fā)展戶(hù)外用品零售業(yè)務(wù)，成為國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品零售第一股 7、業(yè)務(wù)調(diào)整階段：國(guó)內(nèi)戶(hù)外行業(yè)增速下滑，主動(dòng)求變開(kāi)啟業(yè)務(wù)調(diào)整致業(yè)績(jī)陣痛 8、煥新顏：堅(jiān)定轉(zhuǎn)型迎業(yè)績(jī)拐點(diǎn)，董事長(zhǎng)全額認(rèn)購(gòu)定增再顯轉(zhuǎn)型信心 、收購(gòu)+合資+獨(dú)家代理”完成品牌矩陣建設(shè)，線(xiàn)上線(xiàn)下同發(fā)力實(shí)現(xiàn)渠道優(yōu)化 12、2023轉(zhuǎn)型初見(jiàn)成效實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，董事長(zhǎng)全額認(rèn)購(gòu)定增再顯轉(zhuǎn)型信心 152、國(guó)內(nèi)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)二次崛起，品牌化與高端化勢(shì)不可擋 18、供需雙輪驅(qū)動(dòng)國(guó)內(nèi)戶(hù)外二次崛起，對(duì)比歐美國(guó)內(nèi)滲透率提升可期 18、經(jīng)濟(jì)發(fā)展催化新興運(yùn)動(dòng)涌現(xiàn)，Gorpcore風(fēng)潮帶動(dòng)戶(hù)外從專(zhuān)業(yè)走向大眾 19、政策加碼助力戶(hù)外行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，設(shè)施供應(yīng)完善豐富戶(hù)外運(yùn)動(dòng)場(chǎng)景 20、中國(guó)戶(hù)外參與者有望保持高留存率，對(duì)比歐美國(guó)內(nèi)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)滲透率提升可期 21、消費(fèi)者品牌化意識(shí)增強(qiáng)，高價(jià)值量品牌建設(shè)成行業(yè)共性追求 23、消費(fèi)者品牌化意識(shí)增強(qiáng)，渠道及代工商盈利承壓，品牌建設(shè)成行業(yè)共性追求 23、以牧高笛為例：海外帳篷代工起家，打造大小牧自有品牌迎來(lái)快速增長(zhǎng) 25、中產(chǎn)階級(jí)高端戶(hù)外消費(fèi)需求強(qiáng)勁，漲價(jià)潮進(jìn)一步延續(xù)高端化趨勢(shì) 25、中產(chǎn)階級(jí)不斷壯大且戶(hù)外消費(fèi)意愿強(qiáng)勁，強(qiáng)功能性奠定高端戶(hù)外高價(jià)基礎(chǔ) 26、戶(hù)外品牌為提升知名度紛紛開(kāi)啟漲價(jià)潮，戶(hù)外行業(yè)高端化趨勢(shì)進(jìn)一步延續(xù) 303、各品牌向上突圍路徑清晰，多渠道滲透有望打開(kāi)成長(zhǎng)空間 31、對(duì)標(biāo)始祖鳥(niǎo)，X-BIONIC自帶高端戶(hù)外基因，品牌運(yùn)營(yíng)全面發(fā)力 31、復(fù)盤(pán)始祖鳥(niǎo)中國(guó)行的0-1，總結(jié)高端戶(hù)外品牌塑造公式為好基因+好運(yùn)營(yíng)” 31、瑞士知名黑科技運(yùn)動(dòng)品牌，X-BIONIC自帶高端戶(hù)外好基因” 36、全面發(fā)力高端戶(hù)外品牌好運(yùn)營(yíng)”，X-BIONIC成長(zhǎng)之路可期 39、合資品牌攀山鼠表現(xiàn)亮眼，獨(dú)代品牌CRISPI、Houdini打造新增長(zhǎng)極 44、Klattermusen攀山鼠：瑞典山系經(jīng)典戶(hù)外品牌，獨(dú)具特色設(shè)計(jì)有望乘Gorpcore風(fēng)而起 44、CRISPI：意大利手工匠心傳承品牌，都市功能品類(lèi)拓展有望貢獻(xiàn)未來(lái)增長(zhǎng) 46、Houdini：北歐戶(hù)外美學(xué)代表品牌，堅(jiān)持可持續(xù)時(shí)尚有望贏得消費(fèi)者信任 47、線(xiàn)下拓店提質(zhì)增效，線(xiàn)上深度發(fā)力抖音，拓展經(jīng)銷(xiāo)助力新增長(zhǎng) 504、盈利預(yù)測(cè)與投資建議 52、盈利預(yù)測(cè) 52、投資建議 545、風(fēng)險(xiǎn)提示 54附：財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)摘要 55圖表目錄圖1：公司深耕戶(hù)外運(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)二十余載，實(shí)現(xiàn)從業(yè)務(wù)發(fā)展、調(diào)整到高質(zhì)量增長(zhǎng)的跨越 6圖2：2011-2023Q3公司營(yíng)業(yè)收入、扣非歸母凈利潤(rùn)及增速情況 7圖3：公司俱樂(lè)部+直營(yíng)+電商的三位一體渠道模式 7圖4：上市前公司門(mén)店擴(kuò)張速度高于行業(yè)整體 8圖5：上市前公司銷(xiāo)售額的增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)高于行業(yè)整體 8圖6：2016-2020年公司扣非歸母凈利潤(rùn)快速下滑（億元） 圖7：2016-2020年公司毛利率小幅波動(dòng) 圖8：2016-2020年公司期間費(fèi)用率呈上升趨勢(shì) 圖9：公司通過(guò)先代理、后觀(guān)察市場(chǎng)、再收購(gòu)或建立合資公司的方式”不斷完善品牌矩陣建設(shè) 13圖10：滑雪店和品牌店是公司近年來(lái)主要增量門(mén)店（家） 14圖2020-2022年公司門(mén)店店效與坪效顯著改 14圖12：2023年X-BIONIC抖音直播次數(shù)逐步增加 14圖13：2023年三夫戶(hù)外旗艦店抖音直播次數(shù)顯著增加 14圖14：2023年下半年X-BIONIC抖音銷(xiāo)售額大幅增加 15圖15：2023年下半年X-BIONIC抖音銷(xiāo)量大幅增加 15圖16：公司2020-2023H1公司線(xiàn)上交易額大幅增長(zhǎng) 15圖17：公司專(zhuān)注深耕戶(hù)外運(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)，全力構(gòu)建戶(hù)外運(yùn)動(dòng)服務(wù)一體化生態(tài)圈 16圖18：公司營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，2023年Q1-Q3實(shí)現(xiàn)扭虧為盈 16圖19：公司戶(hù)外用品業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)主要營(yíng)收（億元） 17圖20：公司高毛利自有品牌營(yíng)收占比逐漸提升（億元） 17圖21：2023年Q1-Q3公司盈利能力顯著改善 17圖22：2023年Q1-Q3公司期間費(fèi)用率有所下降 17圖23：2020年后國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品零售額增速逐步提升 18圖24：2020年后國(guó)內(nèi)戶(hù)外鞋服市場(chǎng)規(guī)模增速逐步提升 18圖25：當(dāng)人均GDP達(dá)到1萬(wàn)美元以上時(shí)，戶(hù)外運(yùn)動(dòng)形式將進(jìn)一步細(xì)分，小眾運(yùn)動(dòng)開(kāi)始逐漸走進(jìn)大眾 19圖26：國(guó)內(nèi)消費(fèi)者品質(zhì)追求意識(shí)顯著增強(qiáng) 19圖27：鯨參謀平臺(tái)的數(shù)據(jù)顯示，2023年京東平臺(tái)上沖鋒衣的銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)約89% 20圖28：全國(guó)公園個(gè)數(shù)增長(zhǎng)顯著 21圖29：全國(guó)城市公園綠地面積保持提升態(tài)勢(shì) 21圖30：我國(guó)超六成戶(hù)外玩家一周至少參與一次戶(hù)外運(yùn)動(dòng) 22圖31：我國(guó)超四成戶(hù)外玩家把戶(hù)外運(yùn)動(dòng)當(dāng)作興趣愛(ài)好 22圖32：國(guó)內(nèi)居民戶(hù)外運(yùn)動(dòng)參與率持續(xù)提升 22圖33：中國(guó)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)參與率與美國(guó)相比仍有一定差距 22圖34：2021年消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)戶(hù)外產(chǎn)品渠道偏愛(ài)品牌店 23圖35：2013年后國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品零售額增速明顯下滑 23圖36：2013年后國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品零售商數(shù)量顯著減少（家） 23圖37：戶(hù)外運(yùn)動(dòng)用品品牌商利潤(rùn)空間顯著 24圖38：國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品品牌CR10持續(xù)提升 24圖39：中國(guó)戶(hù)外用品頭部品牌出貨額占比不斷提高 24圖40：2021年起牧高笛自主品牌營(yíng)收占比逐年提升 25圖41：2021-2022年牧高笛營(yíng)收、凈利潤(rùn)高增長(zhǎng) 25圖42：露營(yíng)裝備購(gòu)買(mǎi)金額集中在3000元以上（2021年） 27圖43：冰雪裝備購(gòu)買(mǎi)金額集中在1000元以上（2023年） 27圖44：中國(guó)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)消費(fèi)者主要是中高收入人群 27圖45：中國(guó)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)人群消費(fèi)水平多為5000-10000元 27圖46：金字塔型社會(huì)結(jié)構(gòu)→“橄欖型”社會(huì)結(jié)構(gòu) 28圖47：新中產(chǎn)人群用戶(hù)數(shù)量及全網(wǎng)占比不斷提升 28圖48：預(yù)計(jì)中高收入人群規(guī)模不斷擴(kuò)大 28圖49：過(guò)去10年來(lái)住戶(hù)部門(mén)杠桿率持續(xù)攀升 29圖50：始祖鳥(niǎo)系列產(chǎn)品 29圖51：國(guó)際戶(hù)外頂級(jí)面料GORE-TEX合作的高端運(yùn)動(dòng)品牌 30圖52：世界消費(fèi)者與中國(guó)消費(fèi)者高端戶(hù)外品牌認(rèn)知情況對(duì)比 31圖53：高端戶(hù)外品牌成功的公式可總結(jié)為好基因+好運(yùn)營(yíng)” 31圖54：始祖鳥(niǎo)防水拉鏈的更新迭代 32圖55：始祖鳥(niǎo)呈現(xiàn)出的戶(hù)外徒步運(yùn)動(dòng)場(chǎng)景 32圖56：始祖鳥(niǎo)與攀巖運(yùn)動(dòng)緊密聯(lián)系 32圖57：品牌logo來(lái)源于迄今最完整的始祖鳥(niǎo)化石 33圖58：始祖鳥(niǎo)的品牌logo 33圖59：上海始祖鳥(niǎo)阿爾法中心緊鄰愛(ài)馬仕等奢侈品品牌 34圖60：始祖鳥(niǎo)打造Re-CARE體驗(yàn)區(qū)域 34圖61：Abloh身著始祖鳥(niǎo)現(xiàn)身秀場(chǎng)致謝 34圖62：始祖鳥(niǎo)防水測(cè)評(píng)走紅 34圖63：始祖鳥(niǎo)全球首位代言人劉雯 35圖64：始祖鳥(niǎo)與聯(lián)名及線(xiàn)下銷(xiāo)售 35圖65：始祖鳥(niǎo)秋冬2021年秋冬新品 35圖66：2021年始祖鳥(niǎo)System_A全新上市 35圖67：始祖鳥(niǎo)提供的產(chǎn)品目前已覆蓋專(zhuān)業(yè)戶(hù)外、城市休閑、高端商務(wù)、年輕潮流等四大系列（單位：元） 36圖68：X-Bionic共獲得了1048項(xiàng)國(guó)際設(shè)計(jì)、創(chuàng)新大獎(jiǎng) 37圖69：超過(guò)20個(gè)國(guó)家隊(duì)將X-Bionic作為競(jìng)賽裝備 37圖70：X-BIONIC緊密聯(lián)系滑雪運(yùn)動(dòng) 38圖71：創(chuàng)始人是具有航空工程師背景的蘭博茨教授 39圖72：X-BIONICCombatEnergizer?戰(zhàn)斗激能系列 39圖73：X-BIONIC北京國(guó)貿(mào)店鄰接始祖鳥(niǎo)店鋪 39圖74：X-BIONIC開(kāi)店在奢侈品云集的北京SKP商場(chǎng) 39圖75：三夫戶(hù)外北京五棵松店門(mén)店變化 40圖76：X-BIONIC品牌店設(shè)計(jì)具有科技運(yùn)動(dòng)風(fēng)” 40圖77：2023年三夫戶(hù)外部分社群活動(dòng) 40圖78：X-BIONIC成為中國(guó)國(guó)家滑雪隊(duì)供應(yīng)商 41圖79：X-BIONIC贊助崇禮168超級(jí)越野賽 41圖80：2022年聘請(qǐng)國(guó)際超模何穗、冬奧雙冠王任子威擔(dān)任X-BIONIC品牌代言人，自由式滑雪空中技巧世界冠軍王心迪成為X-BIONIC品牌大使 圖81：國(guó)際時(shí)尚超模何穗、冬奧冠軍徐夢(mèng)桃為中國(guó)首家X-BIONIC旗艦店剪彩揭幕 42圖82：冬奧冠軍王心迪、任子威在XBIONIC微博上的秋冬廣告大片 42圖83：X-BIONIC助力上海交大安泰EMBA團(tuán)隊(duì)與長(zhǎng)江商學(xué)院榮獲冠軍 42圖84：X-BIONIC目前產(chǎn)品系列中暢銷(xiāo)款售價(jià)（元）與價(jià)格帶區(qū)間覆蓋廣泛 43圖85：攀山鼠擁有個(gè)性鮮明的獨(dú)特設(shè)計(jì)元素 45圖86：2020年至今Google搜索引擎中Gorpcore搜索指數(shù)持續(xù)位居高位 45圖87：2019年巴黎時(shí)裝周中美國(guó)饒舌歌手FrankOcean的Gorpcore穿搭是將該風(fēng)潮引入時(shí)尚界的推手之一 45圖88：CRISPI堅(jiān)持意大利純手工制作保證舒適零磨合 46圖89：CRISPI產(chǎn)品穩(wěn)居天貓登山鞋熱銷(xiāo)榜單 46圖90：CRISPI擁有的核心技術(shù) 47圖91：Monaco熊貓白和燈籠紅 47圖92：2023年多項(xiàng)城市戶(hù)外運(yùn)動(dòng)筆記數(shù)量增速超100% 47圖93：CRISPIUnica系列產(chǎn)品 47圖94：PowerHoudi極簡(jiǎn)設(shè)計(jì)擁有200多種配色 48圖95：PowerHoudi保持天貓旗艦店熱銷(xiāo)第1、2名 48圖96：斯德哥爾摩羅森達(dá)爾花園中的Houdini堆肥點(diǎn) 49圖97：Houdini回收分解堆肥后培育出來(lái)的蔬菜 49圖98：Houdini功能與時(shí)尚結(jié)合的極簡(jiǎn)風(fēng)格 49圖99：全國(guó)戶(hù)外休閑人群主要以女性為主 49圖100：X-BIONIC直營(yíng)門(mén)店熱力圖 50圖101：始祖鳥(niǎo)直營(yíng)門(mén)店熱力圖 50圖102：2022年底，我國(guó)在30個(gè)城市共有697家滑雪店 50圖103：公司在淘寶、京東渠道已有大量粉絲 51圖104：公司在抖音、小紅書(shū)等渠道亦有一定粉絲數(shù)量 51圖105：公司舉辦X-BIONIC、CRISPI、Houdini品牌經(jīng)銷(xiāo)商2024秋冬訂貨會(huì) 52圖106：X-BIONIC與Houdini落戶(hù)綠螞蟻旗艦店 52圖107：X-BIONIC入駐錦州綠營(yíng)地戶(hù)外用品店 52表1：上市前公司已與部分戶(hù)外運(yùn)動(dòng)用品知名品牌建立長(zhǎng)久的合作關(guān)系 8表2：首次公開(kāi)發(fā)行股票募集資金用途變更情況 9表3：2017年非公開(kāi)發(fā)行股票募集資金用途變更情況 9表4：公司2019年、2020年閉店情況 10表5：2017-2020年公司大幅計(jì)提信用資產(chǎn)減值損失（萬(wàn)元） 表6：截至2023年底，公司打造的自有+獨(dú)家代理戶(hù)外高端品牌矩陣 13表7：2023年公司董事長(zhǎng)張恒以現(xiàn)金方式全額認(rèn)購(gòu)1.8億元定增股份 17表8：國(guó)家連續(xù)、緊密出臺(tái)的支持戶(hù)外運(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的相關(guān)政策 20表9：國(guó)內(nèi)戶(hù)外行業(yè)呈現(xiàn)出高端品牌和大眾品牌共存的競(jìng)爭(zhēng)格局 25表10：高端戶(hù)外品牌所使用的國(guó)際頂尖戶(hù)外面料情況 29表X-BIONIC擁有的核心硬核X-技術(shù) 36表12：X-BIONIC產(chǎn)品品類(lèi)多、覆蓋面全 43表13：公司及各品牌在天貓、京東、抖音等電商渠道上均有開(kāi)設(shè)旗艦店 51表14：公司業(yè)績(jī)拆分 53表15：三夫戶(hù)外估值高于可比公司估值平均（截至2024/4/30） 541、深耕戶(hù)外二十余載歷浮沉，堅(jiān)定轉(zhuǎn)型煥新顏公司深耕戶(hù)外運(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)二十余載，實(shí)現(xiàn)了從業(yè)務(wù)發(fā)展、調(diào)整到高質(zhì)量增長(zhǎng)的跨越。公司0012052021（一）業(yè)務(wù)發(fā)展階段（20012015年：自20012015（二（202020年外用品銷(xiāo)售主業(yè)發(fā)展，初步探索出渠道與品牌轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略雛形，但由于疫情沖擊疊加（三（2021年至今2023圖1：公司深耕戶(hù)外運(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)二十余載，實(shí)現(xiàn)從業(yè)務(wù)發(fā)展、調(diào)整到高質(zhì)量增長(zhǎng)的跨越資料來(lái)源：公司公告、研究所圖2：2011-2023Q3公司營(yíng)業(yè)收入、扣非歸母凈利潤(rùn)及增速情況2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 20222023Q1-3營(yíng)收(億元）營(yíng)收YOY-右軸2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 20222011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 20222023Q1-3營(yíng)收(億元）營(yíng)收YOY-右軸2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 20222023Q1-3543210

60%50%40%30%20%10%0%-10%

扣非歸母凈利潤(rùn)（億元） 扣非歸母凈利潤(rùn)YOY-右

500%0%-500%-1000%-1500%-2000%-2500%-3000%-3500%-4000%數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所業(yè)務(wù)發(fā)展階段（0025年直營(yíng)2001主營(yíng)業(yè)務(wù)為專(zhuān)業(yè)戶(hù)外服裝、鞋襪與裝備零售，已與始祖鳥(niǎo)、北面等數(shù)百個(gè)戶(hù)外用品知名品牌建立起了持久穩(wěn)定的合作關(guān)系，覆蓋高端、中端、低端的全線(xiàn)產(chǎn)品；渠道方面，公司以直營(yíng)的專(zhuān)業(yè)戶(hù)外店為主，商場(chǎng)店為補(bǔ)充，并積極拓展電商渠道，還通圖3：公司俱樂(lè)部+直營(yíng)+電商的三位一體渠道模式資料來(lái)源：三夫戶(hù)外招股說(shuō)明書(shū)品牌合作起始年份公司與品牌商的合作關(guān)系表品牌合作起始年份公司與品牌商的合作關(guān)系始祖鳥(niǎo) 2003年 三夫戶(hù)外為始祖鳥(niǎo)在中國(guó)的第一大客戶(hù)TheFaceNorth 2005年 三夫戶(hù)外為T(mén)NF在中國(guó)的前十大客戶(hù)2005年 三夫戶(hù)外為在中國(guó)的前三大客戶(hù)KAILAS2004年KAILAS在中國(guó)專(zhuān)業(yè)戶(hù)外渠道的前五大客戶(hù)2004KAILAS2004年KAILAS在中國(guó)專(zhuān)業(yè)戶(hù)外渠道的前五大客戶(hù)資料來(lái)源：三夫戶(hù)外招股說(shuō)明書(shū)、研究所2015年登陸2003-2013呈高速增長(zhǎng)。乘戶(hù)外行業(yè)東風(fēng)，公司以高于行業(yè)整體的發(fā)展速度開(kāi)拓門(mén)店數(shù)量，在保證經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性與效率性的前提下穩(wěn)步擴(kuò)大營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)，2015年上市前已在國(guó)內(nèi)3720070.362053.8GR為3.82015圖上市前公司門(mén)店擴(kuò)速高于行業(yè)整體 圖上市前公司銷(xiāo)售額增速度遠(yuǎn)高于行業(yè)整體25002000150010000

4035302520151050200720082009201020112012201320142015

50403020100200720082009201020112012201320142015

3.532.521.510.50全行業(yè)專(zhuān)業(yè)店數(shù)量（家）三夫門(mén)店數(shù)量（家）-右軸

專(zhuān)業(yè)戶(hù)外店零售總額（億）三夫營(yíng)業(yè)收入（億）-右軸數(shù)據(jù)來(lái)源：三夫戶(hù)外招股說(shuō)明書(shū)、中紡協(xié)戶(hù)外用品分會(huì)、研究所

數(shù)據(jù)來(lái)源：三夫戶(hù)外招股說(shuō)明書(shū)、中紡協(xié)戶(hù)外用品分會(huì)、研究所1.1.2、業(yè)務(wù)調(diào)整階段：國(guó)內(nèi)戶(hù)外行業(yè)增速下滑，主動(dòng)求變開(kāi)啟業(yè)務(wù)調(diào)整致業(yè)績(jī)陣痛（21200年：0142016-2018201720172.620172019-202020202019AMERSports公司放緩戶(hù)外服務(wù)新業(yè)務(wù)拓展，重新定位戶(hù)外用品銷(xiāo)售主業(yè)，初步嘗試渠道優(yōu)化和渠道方面20方面，公司自有品牌建設(shè)意識(shí)崛起，不斷尋找與國(guó)際優(yōu)質(zhì)品牌的合作機(jī)會(huì)，最終與瑞士知名高端黑科技品牌X-BIONIC20172020年將該定增項(xiàng)目變更用于X-BIONICIP2020總體而言20163.5320204.67CAGR7.65%201633.34%41.60%/20160.342020年的-0.67變更后投資項(xiàng)目募集資金/變更資金變更后投資項(xiàng)目募集資金/變更資金原投資項(xiàng)目年份2015年

（2991010家）

1.3億元 -營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)（減少開(kāi)店總數(shù)但開(kāi)設(shè)面積較大、涵蓋產(chǎn)2016年 - 1.0億2018年 - 0.9億資料來(lái)源：公司公告、研究所變更后投資項(xiàng)目募集資金/變更資金原投資項(xiàng)目年份變更后投資項(xiàng)目募集資金/變更資金原投資項(xiàng)目年份

品種類(lèi)較多、提供更多交流互動(dòng)體驗(yàn)空間的旗艦店）司流動(dòng)資金2017

億元 -變更后投資項(xiàng)目變更后投資項(xiàng)目募集資金/變更資金原投資項(xiàng)目年份中心建設(shè)項(xiàng)目”2020 - 2.6資料來(lái)源：公司公告、研究所序號(hào)店鋪名稱(chēng)地區(qū)停業(yè)時(shí)間合同面積（㎡）經(jīng)營(yíng)業(yè)態(tài)經(jīng)營(yíng)模式序號(hào)店鋪名稱(chēng)地區(qū)停業(yè)時(shí)間合同面積（㎡）經(jīng)營(yíng)業(yè)態(tài)經(jīng)營(yíng)模式閉店原因

X-BIONICAGX-TechnologySwissGmbH并將剩余募集資金永久補(bǔ)充公司流動(dòng)資金悅動(dòng)萬(wàn)體店 華東區(qū) 2019年6月 40 專(zhuān)業(yè)店 直佳兆業(yè)店 東北區(qū) 2019年8月 320.95 專(zhuān)業(yè)店 直

客流小，銷(xiāo)售未達(dá)預(yù)期目標(biāo)，從而進(jìn)行業(yè)務(wù)調(diào)整店鋪位置調(diào)整至客流量大的天惠廣場(chǎng)商圈光華路店 華北區(qū) 2019年9月 100 專(zhuān)業(yè)店 直營(yíng) 租賃合同到期，進(jìn)行業(yè)務(wù)調(diào)整蘭德湖店 東北區(qū) 2019年10月 1,350.23 專(zhuān)業(yè)店 直

店鋪位置調(diào)整至客流量大的新瑪特商圈香山南店 華北區(qū) 2019年12月 165.1 專(zhuān)業(yè)店 直營(yíng) 租賃合同到期，進(jìn)行業(yè)務(wù)調(diào)整香山北店 華北區(qū) 2019年12月 56.6 專(zhuān)業(yè)店 直營(yíng) 租賃合同到期，進(jìn)行業(yè)務(wù)調(diào)整金元寶商廈店 華北區(qū) 2019年12月 57 專(zhuān)業(yè)店 聯(lián)營(yíng) 租賃合同到期，進(jìn)行業(yè)務(wù)調(diào)整房山龍湖店 華北區(qū) 2020年3月 233.3 專(zhuān)業(yè)店 直淞滬路店 華東區(qū) 2020年10月 42.3 專(zhuān)業(yè)店 直鳳凰廣場(chǎng)店 華東區(qū) 2020年10月 495 專(zhuān)業(yè)店 直

客流量少，銷(xiāo)售未達(dá)預(yù)期，尋找到同類(lèi)型店鋪后進(jìn)行閉店客群和周邊商業(yè)氛圍有偏差，銷(xiāo)售效果未達(dá)預(yù)期商場(chǎng)客流下降嚴(yán)重，業(yè)態(tài)調(diào)整后與運(yùn)動(dòng)戶(hù)外客群偏差中山東路店 華北區(qū) 2020年12月 514.24 專(zhuān)業(yè)店 直營(yíng) 原址是地下一層，門(mén)店形象不佳中渝廣場(chǎng)店 西南區(qū) 2020年12月 725 專(zhuān)業(yè)店 直營(yíng)資料來(lái)源：公司公告、研究所

商場(chǎng)客流下降嚴(yán)重，空置率高，銷(xiāo)售效果未達(dá)預(yù)期圖6：2016-2020年公司扣非歸母凈利潤(rùn)快速下滑（億元）543210(1)

1000%2016201720162017201820192020-1000%-2000%-3000%-4000%營(yíng)業(yè)收入（億元） 扣非歸母凈利潤(rùn)（億元）營(yíng)收YOY-右軸 扣非歸母凈利YOY-右軸數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所表5：2017-2020年公司大幅計(jì)提信用/資產(chǎn)減值損失（萬(wàn)元）項(xiàng)目2017年2018年2019年2020年壞賬損失88.12-18.13234.591,175.50存貨跌價(jià)損失959.27411.581,660.051,837.42商譽(yù)減值損失--1,542.851,823.84固定資產(chǎn)減值損失---1,644.05長(zhǎng)期股權(quán)投資減值損失---871.38合計(jì)1,047.40393.443,437.507,352.20數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、研究所圖7：2016-2020年公司毛利率幅波動(dòng) 圖8：2016-2020年公司期間費(fèi)率呈上升趨勢(shì)201620172016201720182019202050%40%30%20%10%0%

銷(xiāo)售毛利率 銷(xiāo)售凈利率

0%

2016 2017 2018 2019 2020期間費(fèi)用率 銷(xiāo)售費(fèi)用率 管理費(fèi)用研發(fā)費(fèi)用率 財(cái)務(wù)費(fèi)用率數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所堅(jiān)定轉(zhuǎn)型階段（021年至今：國(guó)內(nèi)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)二次崛起，公司堅(jiān)定品牌與渠道轉(zhuǎn)型20211.8億元接下定增全部份額再次彰顯轉(zhuǎn)型決心與信心。、“收購(gòu)合資2021年后，國(guó)內(nèi)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)的二次崛起疊加國(guó)內(nèi)外優(yōu)質(zhì)戶(hù)外品牌的不斷興起更加堅(jiān)定了公司的轉(zhuǎn)型決心，公司通過(guò)“先代理、后觀(guān)察市場(chǎng)、再收購(gòu)或建立合資公司的方式”不斷完善品牌矩陣建設(shè)，具體而言：2021年X-BIONICIP1.86X-BIONIC2023658.36%X-BIONIC2022年——100%CRISPI中2001JeffreyWhite20132023年，公司全資子公司北京旅行鼠與Kl?ttermusenAB簽訂合資協(xié)議，由Kl?ttermusenABHoudiniHoudini店、北京馬甸中店和祥云小鎮(zhèn)店等店鋪開(kāi)設(shè)了品牌專(zhuān)區(qū)店。2021年至今X-BIONIC+合資Klattermusen+CRISPI+經(jīng)典工DANNER+MysteryRanch+2023H17852.611-950%；Klattermusen2023H14,000300%，2023年1960RPI22H12,80萬(wàn)，50%。圖9：公司通過(guò)“先代理、后觀(guān)察市場(chǎng)、再收購(gòu)或建立合資公司的方式”不斷完善品牌矩陣建設(shè)資料來(lái)源：公司公告、研究所品牌 產(chǎn)品定位 產(chǎn)品類(lèi)型 主要價(jià)格帶表6：截至2023年底，公司打造的“自有+獨(dú)家代理”戶(hù)外高端品牌矩陣品牌 產(chǎn)品定位 產(chǎn)品類(lèi)型 主要價(jià)格帶X-BIONIC黑科技運(yùn)動(dòng)奢侈品牌X-BIONIC黑科技運(yùn)動(dòng)奢侈品牌1500-8000元增中外層（如沖鋒衣、羽絨服等）（防風(fēng)上衣、沖鋒衣、背包、攀爬鞋等）CRISPI（防風(fēng)上衣、沖鋒衣、背包、攀爬鞋等）CRISPI意大利手工匠心傳承鞋品戶(hù)外鞋靴2000-4000元Houdini北歐戶(hù)外美學(xué)代表品牌抓絨衣和內(nèi)衣產(chǎn)品，以滑雪、徒步為主2500-4000元MysteryRanch戰(zhàn)術(shù)背包品牌背包800-3000元LA專(zhuān)業(yè)戶(hù)外鞋品牌鞋靴1000-3000元DANNER經(jīng)典工裝鞋靴品牌鞋靴1500-3500元

3500-10000元資料來(lái)源：公司公告、各品牌京東旗艦店、研究所渠道轉(zhuǎn)型方面，線(xiàn)下持續(xù)優(yōu)化門(mén)店結(jié)構(gòu)與積極開(kāi)展社群活動(dòng)，線(xiàn)上同步建設(shè)傳統(tǒng)電商與興趣電商渠道，多渠道布局實(shí)現(xiàn)了消費(fèi)者全方位觸達(dá)。為響應(yīng)品牌建設(shè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，實(shí)現(xiàn)各品牌更好、更快地觸達(dá)消費(fèi)者，公司積極開(kāi)展渠道轉(zhuǎn)型，具體而言：2023顯著。一方面20236月底，5120209另一方面20231082萬(wàn)+60%202363035.284%22%46%14%104.94%，50%2020519/2022601萬(wàn)元/家，坪效從2020年的1.28萬(wàn)元/平米提升至2022年的1.37萬(wàn)元/平米。圖10：滑雪店和品牌店是司年來(lái)主要增量門(mén)（家 圖11：2020-2022年公司門(mén)店店與坪效顯著改60504030201002020 2021 2022 2023H1旗艦店 標(biāo)準(zhǔn)店 精品店 品牌店 滑雪店

2020 2021 2022店效（萬(wàn)元/家） 坪效（萬(wàn)元/平米

1.401.381.361.341.321.301.281.261.241.22數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、研究所年至今線(xiàn)上交易額顯著增長(zhǎng)。一方面商平臺(tái)逐步開(kāi)設(shè)了X-BIONICKlattermusenCRISPIHoudiniDANNER、MysteryRanch、，2023202120201.320223.5億元，CAGR62.832023年上半年訪(fǎng)客數(shù)累計(jì)超過(guò)15萬(wàn)人次，付款交易金額超過(guò)430萬(wàn)元。圖12：2023年X-BIONIC抖音直播次數(shù)逐步增加 圖13：2023年三夫戶(hù)外旗艦店音直播次數(shù)顯著增加資料來(lái)源：蟬媽媽 資料來(lái)源：蟬媽媽圖14：2023年下半年X-BIONIC抖音銷(xiāo)售額大幅增加 圖15：2023年下半年X-BIONIC抖音銷(xiāo)量大幅增加資料來(lái)源：蟬媽媽 資料來(lái)源：蟬媽媽圖16：公司2020-2023H1公司線(xiàn)上交易額大幅增長(zhǎng)432102020

2021

2022

2023H1線(xiàn)上交易額（億元）數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、研究所1.2.2、2023轉(zhuǎn)型初見(jiàn)成效實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，董事長(zhǎng)全額認(rèn)購(gòu)定增再顯轉(zhuǎn)型信心面對(duì)國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品零售市場(chǎng)的風(fēng)云變幻，公司不斷探索適應(yīng)發(fā)展的商業(yè)模式，實(shí)現(xiàn)從業(yè)務(wù)發(fā)展、調(diào)整到高質(zhì)量增長(zhǎng)的跨越，成功實(shí)現(xiàn)從戶(hù)外綜合渠道零售走向戶(hù)外高端品牌運(yùn)營(yíng)的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，目前已構(gòu)建出戶(hù)外運(yùn)動(dòng)服務(wù)一體化生態(tài)圈。在戶(hù)外用品業(yè)300+8,000SKU+賽事團(tuán)建、設(shè)計(jì)建設(shè)運(yùn)營(yíng)“松鼠部落親子戶(hù)外樂(lè)園+鷹極安全教育培訓(xùn)+SANFOHOOD野奢營(yíng)地+三夫小勇士”親子青少年綜合素質(zhì)教育項(xiàng)目。圖17：公司專(zhuān)注深耕戶(hù)外運(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)，全力構(gòu)建戶(hù)外運(yùn)動(dòng)服務(wù)一體化生態(tài)圈資料來(lái)源：公司公告、研究所2023年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。2020-20224.675.62億元，CAGR9.7%X-BIONIC2023年5.449.7%，主要系自有品牌X-BIONIC率持續(xù)提升并始終維持在50%年Q1-Q330.69%/-7.47pct、12.09%/-4.68pct、1.42%/-0.8pct扣非0.09預(yù)計(jì)2023年實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)為0.25億-0.375163.60%-195.40%。圖18：公司營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，2023年Q1-Q3實(shí)現(xiàn)扭虧為盈6.005.004.003.002.001.000.00

150%20202120202120222023Q1-Q32050%0%-50%-100%-150%營(yíng)業(yè)收入（億元） 扣非歸母凈利潤(rùn)（億元）營(yíng)收YOY-右軸 扣非歸母凈利YOY-右軸數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所圖19：公司戶(hù)外用品業(yè)務(wù)獻(xiàn)要營(yíng)收（億元） 圖20：公司高毛利自有品營(yíng)占比逐漸提升（億）100% 100%80% 80%60% 60%40% 40%20% 20%0%2020

2021

2022

2023H1

0%2020

2021

2022

2023H1戶(hù)外用品 戶(hù)外服務(wù) 口罩類(lèi) 自有品牌 代理銷(xiāo)售品牌數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、、研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、研究所圖21：2023年Q1-Q3公司盈利力顯著改善 圖22：2023年Q1-Q3公司期間用率有所下降20202021202020212022 2023Q1-Q350%40%30%20%10%0%

銷(xiāo)售毛利率 銷(xiāo)售凈利率

0%

2020 2021 2022 2023Q1-Q3期間費(fèi)用率 銷(xiāo)售費(fèi)用率 管理費(fèi)用研發(fā)費(fèi)用率 財(cái)務(wù)費(fèi)用率數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所董事長(zhǎng)全額認(rèn)購(gòu)定增再顯轉(zhuǎn)型信心，品牌化運(yùn)營(yíng)明確后業(yè)績(jī)有望延續(xù)高增長(zhǎng)。20231.8預(yù)案時(shí)間 發(fā)行價(jià)格 募集資金 增發(fā)數(shù)量 發(fā)行對(duì)象 增發(fā)目的 增發(fā)進(jìn)度牌化轉(zhuǎn)型成效將持續(xù)體現(xiàn)，業(yè)績(jī)有望延續(xù)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。表7：2023年公司董事長(zhǎng)張恒以現(xiàn)金方式全額認(rèn)購(gòu)1.8億元定增股份預(yù)案時(shí)間 發(fā)行價(jià)格 募集資金 增發(fā)數(shù)量 發(fā)行對(duì)象 增發(fā)目的 增發(fā)進(jìn)度補(bǔ)充公司運(yùn)營(yíng)資金，優(yōu)化資本

2023年5月預(yù)案，2023年 9.39元/股 1.80億元 1916.9萬(wàn)股 董事長(zhǎng)張恒全額認(rèn)購(gòu)結(jié)構(gòu)降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增強(qiáng)公2024年1月董事會(huì)通司控制權(quán)的穩(wěn)定性 過(guò)預(yù)案（修訂稿）資料來(lái)源：公司公告、研究所2、國(guó)內(nèi)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)二次崛起，品牌化與高端化勢(shì)不可擋國(guó)內(nèi)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)從高速增長(zhǎng)到平穩(wěn)發(fā)展，疫情后國(guó)內(nèi)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)再迎熱潮。（一（002013年：20035200（二（20200年（三）（2021年至今：20345002202320%。圖23：2020年后國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品零售額增速逐步提升300250200150100500

國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品零售額（億元） 國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品零售額YOY-右

80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%數(shù)據(jù)來(lái)源：COCA、智研咨詢(xún)、前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、中商產(chǎn)業(yè)研究院、研究所圖24：2020年后國(guó)內(nèi)戶(hù)外鞋服市場(chǎng)規(guī)模增速逐步提升資料來(lái)源：魔鏡市場(chǎng)情報(bào)Gorpcore2023GDPGDPGDP/GDP12019年我國(guó)人均GDP12020年公共衛(wèi)生事件的催化，國(guó)內(nèi)消費(fèi)者健康生活、品質(zhì)追求意識(shí)顯著增強(qiáng)，露營(yíng)、騎行、飛盤(pán)、滑板、滑雪等細(xì)分戶(hù)外運(yùn)動(dòng)熱度持續(xù)上升，新興小眾戶(hù)外運(yùn)動(dòng)進(jìn)一步細(xì)分并走向大眾化，成為戶(hù)外行業(yè)新時(shí)期的增長(zhǎng)點(diǎn)。圖25：當(dāng)人均GDP達(dá)到1萬(wàn)美元以上時(shí)，戶(hù)外運(yùn)動(dòng)形式將進(jìn)一步細(xì)分，小眾運(yùn)動(dòng)開(kāi)始逐漸走進(jìn)大眾人均GDP人均GDP較高，運(yùn)動(dòng)形式進(jìn)一步細(xì)分，小眾運(yùn)動(dòng)開(kāi)始逐步走近大眾GDP眾運(yùn)動(dòng)需求逐漸豐富，專(zhuān)業(yè)性運(yùn)動(dòng)得到發(fā)展人均GDP較低，大眾尚不富裕，運(yùn)動(dòng)形式限于對(duì)場(chǎng)地、裝備要求較低的運(yùn)動(dòng)636567697173757779818385878991939597990103050709111315171921120001000080006000400020001919191919191919191919191919191919191919192020202020202020202020日本:人均GDP（美元） 中國(guó):人均GDP（美元）資料來(lái)源：百勝軟件&愛(ài)分析《2023戶(hù)外運(yùn)動(dòng)行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型白皮書(shū)》、、研究所圖26：國(guó)內(nèi)消費(fèi)者品質(zhì)追求意識(shí)顯著增強(qiáng)資料來(lái)源：艾瑞咨詢(xún)《2023年中國(guó)消費(fèi)者洞察白皮書(shū)》GorpcoreGorpcore2017theCutJasonChenGorpcore相關(guān)的高端戶(hù)外品牌能夠滿(mǎn)足高端人群通過(guò)服裝彰顯身份的要求；對(duì)于中低端群體來(lái)說(shuō)，GorpcoreGorpcoreNorthFaceGorpcoreGorpcore171320314089，9.496%。圖27：鯨參謀平臺(tái)的數(shù)據(jù)顯示，2023年京東平臺(tái)上沖鋒衣的銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)約89%資料來(lái)源：鯨參謀電商數(shù)據(jù)平臺(tái)公眾號(hào)頂層設(shè)計(jì)明確32022年(2022-2025年)2025100320235（2023—2025年發(fā)布日期 發(fā)布單位 政策名稱(chēng) 主要內(nèi)容20253發(fā)布日期 發(fā)布單位 政策名稱(chēng) 主要內(nèi)容2023

國(guó)家發(fā)展改革委、體育總局、自然資源部等

提升行動(dòng)方案（2023-2025年

推動(dòng)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)優(yōu)質(zhì)供給持續(xù)增加、消費(fèi)場(chǎng)景不斷豐富、公共服務(wù)設(shè)施提質(zhì)升級(jí)，戶(hù)外運(yùn)動(dòng)“后發(fā)優(yōu)勢(shì)”發(fā)布日期 發(fā)布單位 政策名稱(chēng) 主要內(nèi)容發(fā)布日期 發(fā)布單位 政策名稱(chēng) 主要內(nèi)容進(jìn)一步顯現(xiàn)，在全民健身運(yùn)動(dòng)中地位更加突出。到20253萬(wàn)億元20222022

文化和旅游部、中央文明辦、發(fā)改委等14部門(mén)國(guó)家體育總局、發(fā)展改革委、工業(yè)和信息化部、住房城鄉(xiāng)建設(shè)部、文化和旅游部、林草局、自然資源部、國(guó)鐵集團(tuán)

《關(guān)于推動(dòng)露營(yíng)旅游休閑健康有序發(fā)展指導(dǎo)意見(jiàn)》《戶(hù)外運(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)規(guī)劃(2022-2025年)》

9項(xiàng)基本任務(wù):優(yōu)化規(guī)劃布局、擴(kuò)大服務(wù)供給、序發(fā)展提供有效支持2025年，戶(hù)外運(yùn)動(dòng)場(chǎng)地設(shè)施持續(xù)增加，普及32035年，戶(hù)外運(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)規(guī)模資料來(lái)源：國(guó)家發(fā)改委、國(guó)務(wù)院、文旅部、體育總局等、研究所戶(hù)外運(yùn)動(dòng)活動(dòng)場(chǎng)地日益豐富，配套設(shè)施逐漸完善。20222.4867.28萬(wàn)公頃。受益于公園數(shù)量與公園面積的增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)城市公園綠地面積也保持良好提86.853.92%地、汽車(chē)自駕運(yùn)動(dòng)營(yíng)地、公共船艇碼頭、攀巖場(chǎng)地以及公園、綠道、健身步道等戶(hù)圖28：全國(guó)公園個(gè)數(shù)增長(zhǎng)著 圖29：全國(guó)城市公園綠地積持提升態(tài)勢(shì)50000

201420152016201720182019202020212022公園個(gè)數(shù)(個(gè)) 公園個(gè)數(shù)YOY-右

14%12%10%8%6%4%2%0%

806040200

7%6%5%4%3%2%1%0%201420152016201720182019202020212022城市公園綠地面積(萬(wàn)公頃)城市公園綠地面積YOY-右軸數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、研究所2.1.3健康意識(shí)提升疊加戶(hù)外玩法多樣，中國(guó)戶(hù)外參與者預(yù)計(jì)保持高留存率。2020710與者留存率達(dá)60%（206047%圖30：我國(guó)超六成戶(hù)外玩一至少參與一次戶(hù)外動(dòng) 圖31：我國(guó)超四成戶(hù)外玩把外運(yùn)動(dòng)當(dāng)作興趣愛(ài)好9.12% 22.16%

9.97%22.38%

6.03% 1.48%34.57%一周5次以上 每周3-4次 每周1-2每月1-2次 幾個(gè)月1-2次 一年1-2

16.93%46.98%16.93%46.98%28.47%數(shù)據(jù)來(lái)源：南方都市報(bào)《戶(hù)外運(yùn)動(dòng)消費(fèi)調(diào)查報(bào)告（2022）》、研究所

數(shù)據(jù)來(lái)源：南方都市報(bào)《戶(hù)外運(yùn)動(dòng)消費(fèi)調(diào)查報(bào)告（2022）》、研究所對(duì)比歐美國(guó)家，國(guó)內(nèi)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)起步晚、滲透率差距大，未來(lái)提升空間可期。2181.510（2022-2025年202128%2022538%。從數(shù)據(jù)上看，目前國(guó)內(nèi)居民戶(hù)外運(yùn)動(dòng)參與率呈現(xiàn)快速提升態(tài)勢(shì)，但相較于歐美國(guó)家超過(guò)50%費(fèi)預(yù)計(jì)均與歐美國(guó)家存在差距，未來(lái)國(guó)內(nèi)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)參與率的持續(xù)提升有望刺激戶(hù)外圖32：國(guó)內(nèi)居民戶(hù)外運(yùn)動(dòng)與持續(xù)提升 圖33：中國(guó)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)參與與國(guó)相比仍有一定差距0%

2018 2021 2022國(guó)內(nèi)居民戶(hù)外運(yùn)動(dòng)參與率

0%

54%54%28%38%28%38%28%10%2021年戶(hù)外運(yùn)動(dòng)參與率（中國(guó)VS美國(guó)）數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)登山協(xié)會(huì)、《戶(hù)外運(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2022—2025年）》、艾瑞咨詢(xún)等、研究所

數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)體育用品業(yè)聯(lián)合會(huì)等、研究所根據(jù)數(shù)字1002021/圖34：2021年消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)戶(hù)外產(chǎn)品渠道偏愛(ài)品牌店80%70%60%50%40%30%20%10%0% 數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)字100數(shù)據(jù)研究院、研究所國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品行業(yè)增速處于相對(duì)低位，產(chǎn)業(yè)鏈上眾多企業(yè)盈利承壓顯著。前文提到，20131020142022AR為3.，2020COCA，至2019/百貨商場(chǎng)戶(hù)外店數(shù)量為1685/59882013年的2119/771620.5%/22.4%。圖35：2013年后國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品售額增速明顯下滑 圖36：2013年后國(guó)內(nèi)戶(hù)外品售商數(shù)量顯著減（家80%70%80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%800070006000500040003000200010000

2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品零售額增速 專(zhuān)業(yè)戶(hù)外店 百貨商場(chǎng)數(shù)據(jù)來(lái)源：COCA、研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：COCA、研究所從產(chǎn)業(yè)鏈視角來(lái)看，根據(jù)艾瑞咨詢(xún)，在戶(hù)外運(yùn)動(dòng)鞋服產(chǎn)業(yè)鏈中，品牌商可以拿到產(chǎn)50%-70%30%-50%圖37：戶(hù)外運(yùn)動(dòng)用品品牌商利潤(rùn)空間顯著資料來(lái)源：艾瑞咨詢(xún)供需雙輪驅(qū)動(dòng)行業(yè)品牌集中度提升，頭部品牌出貨額占比不斷提高?；庾R(shí)提升與產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)盈利承壓的雙輪驅(qū)動(dòng)下，國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品行業(yè)品牌化趨勢(shì)顯CR10201249.2%201857.1%158.3%201962.6%。圖38：國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品品牌CR10持續(xù)提升 圖39：中國(guó)戶(hù)外用品頭部牌貨額占比不斷提高58%56%54%52%50%48%46%44%

90%85%80%75%70%60%55%50%

2015 2016 2017 2018 20192012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 年出貨額≥1000萬(wàn) 年出貨額≥3000萬(wàn)前十品牌市占率

年出貨額≥5000萬(wàn) 年出貨額≥1億數(shù)據(jù)來(lái)源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：COCA、研究所以牧高笛為例：海外品牌帳篷代工起家，打造大小牧自有品牌迎來(lái)快速增長(zhǎng)。牧高OEM/ODM與自有品牌兩大板塊，制造與品牌、外需與內(nèi)需形成有利互補(bǔ)。在自有品牌業(yè)務(wù)方面，2003MOBIGARDEN2009MOBIGARDENURBAN2021MOBIWILLA占比從00年的2提升至223年三季度末的582021、2022圖40：2021年起牧高笛自主品營(yíng)收占比逐年提升 圖41：2021-2022年牧高笛營(yíng)收凈利潤(rùn)高增長(zhǎng)0

自有品牌營(yíng)收（萬(wàn)元）自有品牌營(yíng)收占比-右軸

70%60%50%30%20%10%0%

16 100.00%14 80.00%12 60.00%1040.00%820.00%64 0.00%2 -20.00%0 -40.00% 營(yíng)業(yè)收入(億元) 歸母凈利潤(rùn)(億元)營(yíng)業(yè)收入YOY-右軸 歸母凈利潤(rùn)YOY-右軸數(shù)據(jù)來(lái)源：牧高笛公司公告、、研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所根據(jù)《羅蘭貝格“預(yù)見(jiàn)2023好品牌品牌 創(chuàng)立國(guó)家 簡(jiǎn)介表9：國(guó)內(nèi)戶(hù)外行業(yè)呈現(xiàn)出高端品牌和大眾品牌共存的競(jìng)爭(zhēng)格局品牌 創(chuàng)立國(guó)家 簡(jiǎn)介始祖鳥(niǎo) 加拿大 全球頂級(jí)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)奢侈品牌，產(chǎn)品主要要蓋徒步、攀登和冰雪運(yùn)動(dòng)高端品牌

土撥鼠 美

全球頂級(jí)戶(hù)外品牌之一，產(chǎn)品設(shè)計(jì)以“專(zhuān)業(yè)仿生、以人為本、全天候功能"著稱(chēng)，市場(chǎng)定位在于高山雪地運(yùn)動(dòng)的消費(fèi)人群山浩 美國(guó) 和始祖鳥(niǎo)并稱(chēng)北美雙雄，主要生產(chǎn)戶(hù)外服裝和帳篷等，山浩的戶(hù)外硬殼服裝被視為品牌創(chuàng)立國(guó)家簡(jiǎn)介戶(hù)外品牌中的引領(lǐng)者猛犸象瑞士產(chǎn)品主要涉及高山攀登，攀巖，滑雪，越野跑，遠(yuǎn)足徒步5個(gè)系列哥倫比亞美國(guó)主要產(chǎn)品為休閑戶(hù)外服裝，擁有獨(dú)家專(zhuān)利布料0mni-Tech,0mni-Dry(速干布料)等狼爪德國(guó)德國(guó)第一戶(hù)外品牌，產(chǎn)品線(xiàn)包括為戶(hù)外運(yùn)動(dòng)、旅游和休閑專(zhuān)門(mén)設(shè)計(jì)的功能性服裝北面美國(guó)VF集團(tuán)品牌，早期專(zhuān)注于高檔探險(xiǎn)和大眾戶(hù)外中高端品牌 凱樂(lè)石中國(guó)全球三大全系攀登品牌之一，產(chǎn)品堅(jiān)持"輕量革命先鋒"的設(shè)計(jì)理念諾詩(shī)蘭 奧地探路者 中國(guó)迪卡儂 法國(guó)

奧地利國(guó)寶級(jí)戶(hù)外品牌，從專(zhuān)注極限攀巖與登山的專(zhuān)業(yè)技術(shù)品牌發(fā)展為涵蓋戶(hù)外徒步、戶(hù)外旅行、城市休閑、滑雪等多品類(lèi)戶(hù)外先驅(qū)中國(guó)第一戶(hù)外品牌，產(chǎn)品覆蓋多個(gè)運(yùn)動(dòng)類(lèi)目，包括極限、徒步、跑步、旅行、滑雪等眾多產(chǎn)品系列，針對(duì)不同年齡段和應(yīng)用場(chǎng)景差異進(jìn)行設(shè)計(jì)，滿(mǎn)足消費(fèi)者的需求綜合體育用品專(zhuān)賣(mài)店，產(chǎn)品主打性?xún)r(jià)比，能夠滿(mǎn)足從初學(xué)者至專(zhuān)業(yè)運(yùn)動(dòng)者各類(lèi)人群的需求日高 中國(guó) 核心產(chǎn)品包括戶(hù)外休閑服裝、背異、鞋類(lèi)及游泳用品大眾品牌 牧高笛 中國(guó) 專(zhuān)業(yè)從事戶(hù)外服飾、露營(yíng)帳篷及其他戶(hù)外用品的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售的企業(yè)思凱樂(lè) 中

產(chǎn)品包含徒步旅行和城市機(jī)能兩大系列，滿(mǎn)足戶(hù)外運(yùn)動(dòng)、旅游出行、日常休閑等多種需求駱駝 中國(guó) 核心產(chǎn)品以高檔真皮男鞋為主，兼營(yíng)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)服裝等資料來(lái)源：中商產(chǎn)業(yè)研究院《2023年全球戶(hù)外用品行業(yè)白皮書(shū)》、研究所戶(hù)外運(yùn)動(dòng)“氪金”屬性突出，核心用戶(hù)多為中高收入人群。的進(jìn)一步提升，具有較高專(zhuān)業(yè)性和相對(duì)低頻性特點(diǎn)的戶(hù)外運(yùn)動(dòng)的“氪金”屬性愈發(fā)021年中國(guó)25.9305000202361.71%消費(fèi)者會(huì)花費(fèi)501-1000元，33.59%1001-20002001-3000statista80%6集中在5000-10000500071%。5%0%

40%35%30%25%20%15%10%5%0% 數(shù)據(jù)來(lái)源：艾媒咨詢(xún)、研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：艾媒咨詢(xún)、研究所圖44：中國(guó)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)消費(fèi)主是中高收入人群 圖45：中國(guó)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)人群費(fèi)平多為5000-10000元5%

高收入 中等收入 低收入

60%50%40%30%20%10%0% 數(shù)據(jù)來(lái)源：statista、研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：嘉世咨詢(xún)、研究所國(guó)內(nèi)橄欖型社會(huì)結(jié)構(gòu)逐漸形成，中高收入人群規(guī)模不斷擴(kuò)大。中國(guó)消費(fèi)，共同富裕政策將推動(dòng)中國(guó)橄欖型社會(huì)結(jié)構(gòu)形成。著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家李稻葵表1548MGI169900萬(wàn)增1.38億，GAGR18%2025710054%72021712.2%202271.6315.6%。圖46：“金字塔型”社會(huì)構(gòu)→“橄欖型”社會(huì)結(jié)構(gòu) 圖47：新中產(chǎn)人群用戶(hù)數(shù)及網(wǎng)占比不斷提升資料來(lái)源：吳曉波頻道《新中產(chǎn)白皮書(shū)（消費(fèi)篇》 資料來(lái)源：QuestMobile《2022新中產(chǎn)人群洞察報(bào)告》圖48：預(yù)計(jì)中高收入人群規(guī)模不斷擴(kuò)大資料來(lái)源：《2023麥肯錫中國(guó)消費(fèi)者報(bào)告》經(jīng)濟(jì)環(huán)境不確定促使消費(fèi)回歸理性，高端戶(hù)外品牌頗具“性?xún)r(jià)比”贏得中產(chǎn)階級(jí)青睞。202217.842021102023年底63.5%“體驗(yàn)升級(jí)”和“黑科技”因素的高品質(zhì)消費(fèi)品，而頗具“性?xún)r(jià)比”的高端戶(hù)外品牌正好可以滿(mǎn)足中產(chǎn)階級(jí)這一需求。一方面，隨著戶(hù)外運(yùn)動(dòng)向城市化、輕量化發(fā)展，越來(lái)越多高端戶(hù)外品牌推出復(fù)合型功能產(chǎn)品以滿(mǎn)足日常生活、戶(hù)外防護(hù)以及身份象征等多重需求，很好地契合了中高收入人群的理性品質(zhì)消費(fèi)追求。例如，始祖鳥(niǎo)的另一方面圖49：過(guò)去10年來(lái)住戶(hù)部門(mén)杠率持續(xù)攀升 圖50：始祖鳥(niǎo)系列產(chǎn)品70%60%50%40%30%20%10%2011-032012-012011-032012-012012-112013-092014-072015-052016-032017-012017-112018-092019-072020-052021-032022-012022-112023-09數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所 資料來(lái)源：VeilanceInstagram功能面料與黑科技賦能，高端戶(hù)外品牌強(qiáng)功能性奠定高價(jià)基礎(chǔ)。GORE-TEX，GORE-TEXGORE-TEX以及內(nèi)層面料復(fù)合為防水透氣面料后再提供給品牌商，進(jìn)而再在經(jīng)過(guò)認(rèn)證的工廠(chǎng)進(jìn)行服裝、鞋類(lèi)生產(chǎn)。因此，面料高壁壘與技術(shù)高水平鑄就了眾多高端戶(hù)外品牌的強(qiáng)功能性，高成本投入為高端戶(hù)外品牌奠定了高價(jià)基礎(chǔ)。面料系列名結(jié)構(gòu)/面料系列名結(jié)構(gòu)/屬性特點(diǎn)Gore-Tex2L/3L常規(guī)GTX防水面料Gore-TexPro3L最堅(jiān)固耐磨的GTX面料，應(yīng)用于如滑雪、攀冰、登山等極端嚴(yán)苛環(huán)境Gore-TexGore-TexPERFORMANCEGore-TexPACLITE3L2.5L內(nèi)層為C-KNIT?經(jīng)編內(nèi)襯，耐磨舒適輕量化系列，輕巧易收納Gore-TexPACLITEPLUS2L輕量化系列，內(nèi)層耐磨處理Gore-TexACTIVE3L3L結(jié)構(gòu)中最輕、最透氣款，應(yīng)用于如越野跑、騎行等劇烈的戶(hù)外運(yùn)動(dòng)eVentDVexpedition防水最堅(jiān)固的耐用全天候面料，應(yīng)用于極限環(huán)境eVentDValpine防水持續(xù)性防水透氣，常規(guī)防水3L面料eVentDVstorm防水更輕更透氣，適用于越野跑、騎行等劇烈戶(hù)外運(yùn)動(dòng)eVenteVentBIO環(huán)保采用以蓖麻為核心的生物基膜技術(shù)eVentDVwind防風(fēng)高透氣透濕性eVentDVstretch防風(fēng)高拉伸性和高彈性eVentEVprotective專(zhuān)業(yè)除防水透濕功能外額外增加耐化學(xué)腐蝕、防火阻燃等功能PrimaloftPrimaloftGOLD經(jīng)典金標(biāo)市面上最好的合成絕緣保暖材料之一，相當(dāng)于625蓬羽絨面料 系列名結(jié)構(gòu)/屬性特點(diǎn)PrimaloftSILVER經(jīng)典銀標(biāo)相當(dāng)于約570蓬羽絨PrimaloftBLACK經(jīng)典黑標(biāo)基本款，相當(dāng)于550蓬羽絨SHIELDPRO3L堅(jiān)固耐用的全天候面料，應(yīng)用于極限環(huán)境SHIELDAIR3L使用透氣納米纖維膜，提供高透氣的防水面料QUANTUM絕緣保暖輕量化、DWR防小雨，主要應(yīng)用于絕緣保暖服裝PertexQUANTUMAIR絕緣保暖輕量化+高透氣性，應(yīng)用于劇烈運(yùn)動(dòng)的戶(hù)外環(huán)境QUANTUMPRO絕緣保暖采用超薄防水涂層，輕量化+高度防水+絕緣保暖EQUILIBRIUM單層雙層編織結(jié)構(gòu)資料來(lái)源：徒步中國(guó)公眾號(hào)、研究所圖51：國(guó)際戶(hù)外頂級(jí)面料GORE-TEX合作的高端運(yùn)動(dòng)品牌資料來(lái)源：徒步中國(guó)公眾號(hào)國(guó)內(nèi)消費(fèi)者高端戶(hù)外品牌認(rèn)知度較低，各大戶(hù)外品牌為強(qiáng)化高端定位開(kāi)啟漲價(jià)潮。Instagram（1nsagamInstagram眾多戶(hù)外品牌在國(guó)內(nèi)紛紛漲價(jià)。例如，始祖鳥(niǎo)通過(guò)持續(xù)漲價(jià)以維系品牌稀缺性，據(jù)202421520%-30%Beta等熱門(mén)型號(hào)依舊是供不應(yīng)求的狀態(tài)，重磅款式也全部改為抽簽，熱度似乎是絲毫未減；同時(shí)，以往走性?xún)r(jià)比路線(xiàn)的國(guó)產(chǎn)品牌凱樂(lè)石也期望通過(guò)提價(jià)走高端化路線(xiàn)，如2023圖52：世界消費(fèi)者與中國(guó)消費(fèi)者高端戶(hù)外品牌認(rèn)知情況對(duì)比Instagram關(guān)注度 天貓旗艦店關(guān)注度Instagram關(guān)注度 天貓旗艦店關(guān)注度151050 數(shù)據(jù)來(lái)源：各品牌天貓旗艦店、Instagram、研究所3、各品牌向上突圍路徑清晰，多渠道滲透有望打開(kāi)成長(zhǎng)空間X-BIONIC自帶高端戶(hù)外基因，品牌運(yùn)營(yíng)全面發(fā)力0-1，總結(jié)高端戶(hù)外品牌塑造公式為“好基因+好運(yùn)營(yíng)”高端戶(hù)外品牌塑造成功的公式可總結(jié)為“好基因品牌向上突圍？被稱(chēng)為“中產(chǎn)三寶”之一的始祖鳥(niǎo)似乎已經(jīng)找到了答案，核心可以最后要滿(mǎn)足多樣受眾需求。圖53：高端戶(hù)外品牌成功的公式可總結(jié)為“好基因+好運(yùn)營(yíng)”資料來(lái)源：研究所高端戶(hù)外品牌“好基因”=優(yōu)質(zhì)性能基因贏信任+特定場(chǎng)景基因顯身份+歷史底蘊(yùn)基優(yōu)質(zhì)性能方面，始祖鳥(niǎo)對(duì)產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、材料的選擇以及工藝的精湛程度都做到了極致，其可靠品質(zhì)贏得了中高收入人群的高度信賴(lài)。例如，始祖鳥(niǎo)使用了GORE-TEX、Polartec、stopper等頂級(jí)的面料和技術(shù)，保證了產(chǎn)品的防水、透氣、保暖和耐用性。同時(shí)，始祖鳥(niǎo)采用了熱壓合、無(wú)縫拼接等先進(jìn)的工藝，減少了產(chǎn)品的重量和摩擦，提高了產(chǎn)品的舒適度和美觀(guān)度。此外，始祖鳥(niǎo)根據(jù)不同的運(yùn)動(dòng)場(chǎng)景和需求，設(shè)計(jì)不同的剪裁、細(xì)節(jié)和功能，滿(mǎn)足了用戶(hù)的各種需求。圖54：始祖鳥(niǎo)防水拉鏈的更新迭代資料來(lái)源：三夫戶(hù)外官網(wǎng)特定場(chǎng)景方面，與攀巖、登山、徒步等戶(hù)外運(yùn)動(dòng)緊密聯(lián)系，是生活方式和經(jīng)濟(jì)實(shí)力1989Alpha和熱愛(ài)。身著與攀巖、登山等戶(hù)外運(yùn)動(dòng)緊密聯(lián)系的始祖鳥(niǎo)時(shí)會(huì)展現(xiàn)出區(qū)隔于大眾的個(gè)人品味與生活方式，比如攀巖和登山被視為需要高度專(zhuān)業(yè)技能和知識(shí)的活動(dòng)，參與者往往需要經(jīng)過(guò)專(zhuān)業(yè)訓(xùn)練，掌握攀登技巧、生存技能和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估等知識(shí)，因此參與這些活動(dòng)表明個(gè)人具有專(zhuān)業(yè)能力和對(duì)挑戰(zhàn)的追求；專(zhuān)業(yè)的攀巖鞋、登山服裝、安全裝備等戶(hù)外裝備通常價(jià)格不菲，參與這些活動(dòng)可能還需要支付指導(dǎo)費(fèi)用、旅行費(fèi)用等，因此參與攀巖、登山活動(dòng)的個(gè)人往往被認(rèn)為具有一定的經(jīng)濟(jì)實(shí)力。圖55：始祖鳥(niǎo)呈現(xiàn)出的戶(hù)徒運(yùn)動(dòng)場(chǎng)景 圖56：始祖鳥(niǎo)與攀巖運(yùn)動(dòng)密系 資料來(lái)源：始祖鳥(niǎo)公眾號(hào) 資料來(lái)源：始祖鳥(niǎo)公眾號(hào)歷史底蘊(yùn)方面1989RockHMN1880圖57：品牌logo來(lái)源于迄今最整的始祖鳥(niǎo)化石 圖58：始祖鳥(niǎo)的品牌logo資料來(lái)源：始祖鳥(niǎo)官網(wǎng) 資料來(lái)源：始祖鳥(niǎo)官網(wǎng)高端戶(hù)外品牌“好運(yùn)營(yíng)”=塑造品牌高端調(diào)性+推動(dòng)品牌高能擴(kuò)圈+滿(mǎn)足品牌多樣受眾。，選址高勢(shì)能的頂級(jí)商圈，塑造高端品牌調(diào)性。安踏接手始祖鳥(niǎo)后，門(mén)店選址上摒棄更低樓層Tiffany另一方面物體驗(yàn)，逐漸夯實(shí)高端品牌調(diào)性。首先，始祖鳥(niǎo)在購(gòu)物空間上還原高山峭壁、叢林11Re-CAREACADEMY圖59：上海始祖鳥(niǎo)阿爾法心鄰愛(ài)馬仕等奢侈品牌 圖60：始祖鳥(niǎo)打造Re-CARE體驗(yàn)區(qū)域 資料來(lái)源：蘋(píng)果地圖、研究所 資料來(lái)源：勝加品牌咨詢(xún)公眾號(hào)KOL&KOL種草,off-white主理人Abloh時(shí)，身穿一件始祖鳥(niǎo)的藍(lán)色沖鋒衣登場(chǎng)，將其帶進(jìn)了時(shí)尚前沿；加拿大歌手身穿始祖鳥(niǎo)LEAF迷彩夾克現(xiàn)身Nike另一方面，的知名度。此外，代言人合作與潮流品牌聯(lián)名，深化了消費(fèi)者對(duì)品牌的認(rèn)知。ChanelGucci等12PalacePalace圖Abloh身著始祖鳥(niǎo)身秀場(chǎng)致謝 圖始祖鳥(niǎo)防水測(cè)評(píng)紅資料來(lái)源：20社公眾號(hào) 資料來(lái)源圖63：始祖鳥(niǎo)全球首位代人雯 圖64：始祖鳥(niǎo)與聯(lián)及線(xiàn)下銷(xiāo)售 資料來(lái)源：新視線(xiàn)Wonderland公眾號(hào) 資料來(lái)源：FashionNETWORK官網(wǎng)202154件產(chǎn)20219System_A人士的e_A圖65：始祖鳥(niǎo)秋冬2021年秋冬新品 圖66：2021年始祖鳥(niǎo)System_A全新上市資料來(lái)源：始祖鳥(niǎo)公眾號(hào) 資料來(lái)源：始祖鳥(niǎo)公眾號(hào)圖67：始祖鳥(niǎo)提供的產(chǎn)品目前已覆蓋專(zhuān)業(yè)戶(hù)外、城市休閑、高端商務(wù)、年輕潮流等四大系列（單位：元）200009500200009500640012000600014500300059001600200010001500400900100020008003000150001000050000數(shù)據(jù)來(lái)源：始祖鳥(niǎo)微信小程序、研究所X-BIONIC1998X-BIONIC2013X-BIONIC，2019120193201XBOCXCS34254X-BIONIC厚歷史底蘊(yùn)。優(yōu)質(zhì)性能方面，硬核X-技術(shù)鑄就品牌專(zhuān)業(yè)性，國(guó)際賽事多次露出獲權(quán)威認(rèn)可。X-BIONIC80013年獲得PuX641XBNC的產(chǎn)品在全球多個(gè)國(guó)家的航天、賽車(chē)、滑雪、射擊、越野跑、鐵三、田徑等領(lǐng)域廣20X-BIONIC1210枚核心技術(shù) 功能介紹表11：X-BIONIC擁有的核心硬核X-技術(shù)核心技術(shù) 功能介紹3DBIONIC球體功能板控溫系統(tǒng)

配合人體的恒溫系統(tǒng)核心技術(shù) 功能介紹核心技術(shù) 功能介紹N間歇壓縮科技RETIN視網(wǎng)膜高清一體織科技SKINNODOR抑菌紗線(xiàn)聚能加強(qiáng)犰狳軟甲科技縱向螺旋技術(shù)HELIXCOILSYSTEM

目前世界尖端的壓縮服裝技術(shù)能性的同時(shí)，可以增加血液循環(huán)效率，提升舒適度。RETIN能特性，像制造科學(xué)儀器一樣織造功能服裝同時(shí)保證強(qiáng)大功能和舒適觸膚感。成，這項(xiàng)功能得到耐力運(yùn)動(dòng)愛(ài)好者廣泛好評(píng)。ImpactPro?X-BIONICARMADILLO，聚能加強(qiáng)犰狳軟EN388:2019ABRASIONResistant3CUTResis.tantC級(jí)，同時(shí)排汗控溫保暖，間歇壓縮，柔軟舒適，具備聚能加強(qiáng)經(jīng)典款全部功能。針對(duì)大運(yùn)動(dòng)量同時(shí)相對(duì)固定特點(diǎn)，該縱向螺旋技術(shù)系統(tǒng)可提升血液循環(huán)與降溫，更好肌肉群控制，降低肌肉運(yùn)動(dòng)損傷風(fēng)險(xiǎn)。資料來(lái)源：X-BIONIC天貓旗艦店、研究所圖68：X-Bionic共獲得了1048項(xiàng)國(guó)際設(shè)計(jì)、創(chuàng)新大獎(jiǎng) 圖69：超過(guò)20個(gè)國(guó)家隊(duì)將X-Bionic作為競(jìng)賽裝備資料來(lái)源：MysteryRanch神秘農(nóng)場(chǎng)公眾號(hào) 資料來(lái)源：MysteryRanch神秘農(nóng)場(chǎng)公眾號(hào)特定場(chǎng)景方面，緊密聯(lián)系滑雪運(yùn)動(dòng)，彰顯經(jīng)濟(jì)實(shí)力與品質(zhì)追求。X-BIONIC與滑雪X-BIONICX-BIONIC圖70：X-BIONIC緊密聯(lián)系滑雪運(yùn)動(dòng)資料來(lái)源：X-BIONIC公眾號(hào)歷史底蘊(yùn)方面，二十余年品牌歷史，緣起于瑞士軍方合作，航空工程師背景創(chuàng)始人X-BIONIC1998年，由瑞士X-TechnologyX-BIONIC450037圖71：創(chuàng)始人是具有航空程背景的蘭博茨教授 圖72：X-BIONICCombatEnergizer?戰(zhàn)斗激能系列 資料來(lái)源：X-BIONIC天貓旗艦店 資料來(lái)源：X-BIONIC公眾號(hào)、BNC塑造品牌調(diào)性方面，選址高端商圈開(kāi)店，升級(jí)改造門(mén)店形象，積極開(kāi)展會(huì)員活動(dòng)，，2021X-BIONICX-BIONIC提2021X-BIONICX-BIONICSKPSKP，綜合店通過(guò)陳列寬敞、特色突出強(qiáng)化消費(fèi)者品牌認(rèn)X-BIONIC感較強(qiáng)，極具科技運(yùn)動(dòng)風(fēng)，風(fēng)格貼合品牌調(diào)性。在會(huì)員活動(dòng)方面20231082023263035.214%。圖73：X-BIONIC北京國(guó)貿(mào)店接始祖鳥(niǎo)店鋪 圖74：X-BIONIC開(kāi)店在奢侈云集的北京SKP商場(chǎng)資料來(lái)源：蘋(píng)果地圖、研究所 資料來(lái)源：蘋(píng)果地圖、研究所圖75：三夫戶(hù)外北京五棵店店變化 圖76：X-BIONIC品牌店設(shè)計(jì)有“科技運(yùn)動(dòng)風(fēng)”資料來(lái)源：三夫戶(hù)外公眾號(hào)、三夫會(huì)員公眾號(hào) 資料來(lái)源：X-BIONIC公眾號(hào)圖77：2023年三夫戶(hù)外部分社群活動(dòng)資料來(lái)源：三夫會(huì)員公眾號(hào)種草冠軍明星代言&頂尖商學(xué)院合作觸達(dá)多圈層消費(fèi)者。一方面，鼎力贊助體育運(yùn)動(dòng)員與戶(hù)外運(yùn)2021X-BIONIC2022X-BIONIC6,294”；2023年，X-BIONICISA同時(shí)，X-BIONIC16816850,000199.95200種草200X-BIONIC同時(shí)，2022”X-BIONICX-BIONIC此外，X-BIONICEMBA圖78：X-BIONIC成為中國(guó)國(guó)滑雪隊(duì)供應(yīng)商 圖79：X-BIONIC贊助崇禮168超級(jí)越野賽資料來(lái)源：公司公告 資料來(lái)源：X-BIONIC公眾號(hào)圖80：2022年聘請(qǐng)國(guó)際超模何穗、冬奧“雙冠王”任子威擔(dān)任X-BIONIC品牌代言人，自由式滑雪空中技巧世界冠軍王心迪成為X-BIONIC品牌大使資料來(lái)源：公司公告圖81：國(guó)際時(shí)尚超模何穗、冬奧冠軍徐夢(mèng)桃為中國(guó)首家X-BIONIC旗艦店剪彩揭幕

圖82：冬奧冠軍王心迪、任子威在XBIONIC微博上的秋冬廣告大片資料來(lái)源：X-BIONIC公眾號(hào) 資料來(lái)源：X-BIONIC新浪微博圖83：X-BIONICEMBA資料來(lái)源：XBIONIC公眾號(hào)滿(mǎn)足多樣受眾方面，與頂尖面料商合作持續(xù)豐富中外層產(chǎn)品，不斷拓展應(yīng)用場(chǎng)景滿(mǎn)GORE-TEXSchoellerPolartecPertex等國(guó)際優(yōu)質(zhì)功能面料公司建立深度合作進(jìn)行新品研發(fā)生產(chǎn)，持續(xù)豐富中外層產(chǎn)品線(xiàn)，2023H1X-BIONIC0.850%比已提升至60%PoloT未來(lái)X-BIONICX-BIONIC圖84：X-BIONIC目前產(chǎn)品系列中暢銷(xiāo)款售價(jià)（元）與價(jià)格帶區(qū)間覆蓋廣泛980079909800799098007990599043903590379039903999259023902380289028902280299990580360120001000080006000400020000數(shù)據(jù)來(lái)源：X-BIONIC天貓旗艦店、研究所表12：X-BIONIC產(chǎn)品品類(lèi)多、覆蓋面全貼身層 ￥299-3590硬殼 軟殼

X-BIONIC產(chǎn)品 價(jià)格帶 示意圖 基本介紹硬殼以專(zhuān)業(yè)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)場(chǎng)景為主，一般作為最外層穿著，服裝面料要求做到最高級(jí)別的防風(fēng)、防水并且還能透氣，以滿(mǎn)足高頻度使用下的耐用性以及應(yīng)對(duì)突發(fā)緊急風(fēng)暴時(shí)當(dāng)做避難裝備的需求產(chǎn)品 價(jià)格帶 示意圖 基本介紹軟殼外層采用防水面料，具備防水防風(fēng)性能，里層采用抓絨面料，同時(shí)又具備保暖透氣的性能棉服 ￥2380-5990 棉服內(nèi)充以棉花、羽絨等物料，用來(lái)御寒羽絨服 ￥2890-9800羽絨服 ￥2890-9800羽絨服材料主要是羽絨和涂層織物產(chǎn)品 價(jià)格帶 示意圖 基本介紹滑雪服 ￥2890-9800抓絨 ￥990-3790

滑雪服外層采用高防水、透氣、防風(fēng)且耐磨、抗撕裂的面料，質(zhì)感強(qiáng)；內(nèi)層通常采用保暖性較好面料，同時(shí)具有保暖和透氣排汗能力夾克￥2280-7990夾克小巧輕便的外衣，通常長(zhǎng)度在腰下、臀部以上的開(kāi)襟外衣抓絨多作為中間保暖層，具有保暖、防風(fēng)、輕量、快干、耐磨、延展、易壓縮、易打理、抗靜電、防潑水等功能夾克￥2280-7990夾克小巧輕便的外衣，通常長(zhǎng)度在腰下、臀部以上的開(kāi)襟外衣T衫

￥580-2590

T恤衫和POLO衫通常由柔軟舒適、具有良好透氣性和吸濕性的面料制成，如純棉或棉混紡材料長(zhǎng)短褲 ￥360-3990

戶(hù)外長(zhǎng)短褲常見(jiàn)面料包括透氣且吸濕排汗的滌綸，柔軟舒適的棉，以及混紡面料，其不僅要保證活動(dòng)的自由度和舒適度，還要考慮到耐用性和易于護(hù)理的特點(diǎn)，以適應(yīng)戶(hù)外活動(dòng)的需求資料來(lái)源：X-BIONIC天貓旗艦店、研究所CRISPIHoudini打造新增長(zhǎng)極Klattermusen攀山鼠：瑞典山系經(jīng)典戶(hù)外品牌，獨(dú)具特色設(shè)計(jì)有望乘Gorpcore風(fēng)而起1975PeterAskulvKl?ttermusenAB1620234,000300%。設(shè)計(jì)方面蝴蝶橋設(shè)計(jì)等等。在時(shí)尚元素方面KlattermusenRaidoBackpack在NeonytFashionShow圖85：攀山鼠擁有個(gè)性鮮明的獨(dú)特設(shè)計(jì)元素資料來(lái)源：Mounster山系文化公眾號(hào)Gorpcore2017Cut創(chuàng)造出單詞GorpcoreGorpcoreGoogleGorpcore2017520231250Gorpcore圖86：2020年至今Google搜索引擎中Gorpcore搜索指數(shù)持續(xù)位居高位120100806040202017-022017-072017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-102024-03

圖87：2019年巴黎時(shí)裝周中美國(guó)饒舌歌手FrankOcean的Gorpcore穿搭是將該風(fēng)潮引入時(shí)尚界的推手之一數(shù)據(jù)來(lái)源：GoogleTrends、研究所 資料來(lái)源：戶(hù)外探險(xiǎn)OUTDOOR公眾號(hào)CRISPI1975年，意大利資深制Alessandro創(chuàng)立了CRISPICRISPI7CRISPI深受高端3500MonacoGTX價(jià)格在4200元的Monaco2023年4月，CRISPI品牌專(zhuān)區(qū)形象首店落戶(hù)上海三夫萬(wàn)體旗艦店，連續(xù)三個(gè)月單店每月突破202023年上半年CRISPI2,80050%。圖88：CRISPI堅(jiān)持意大利純制作保證舒適零磨合 圖89：CRISPI產(chǎn)品穩(wěn)居天貓鞋熱銷(xiāo)榜單資料來(lái)源：CRISP公眾號(hào) 資料來(lái)源：CRISP天貓旗艦店CRISPIGORE-TEXEFX動(dòng)態(tài)中BLCAFSABSSCRPI根據(jù)亞洲人的腳型特點(diǎn)，專(zhuān)為中國(guó)市場(chǎng)開(kāi)發(fā)了符合國(guó)人腳型2022Monaco圖90：CRISPI擁有的核心技術(shù) 圖91：Monaco熊貓白和燈籠紅 資料來(lái)源：CRISP天貓旗艦店 資料來(lái)源：CRISP公眾號(hào)中國(guó)城市戶(hù)外步入高速發(fā)展通道，都市功能品類(lèi)拓展有望貢獻(xiàn)未來(lái)增長(zhǎng)?，F(xiàn)代人為了釋放工作以及生活上的各種壓力，開(kāi)始親近自然、尋找“眾樂(lè)樂(lè)”的身2023100%CRISPIUnica系列具有簡(jiǎn)約設(shè)計(jì)、低調(diào)氣質(zhì)、品味質(zhì)感，是意式風(fēng)潮下戶(hù)外與城市的跨界優(yōu)品，兼具2024圖92：2023年多項(xiàng)城市戶(hù)外運(yùn)筆記數(shù)量增速超100% 圖93：CRISPIUnica系列產(chǎn)品資料來(lái)源：小紅書(shū)《2023戶(hù)外生活趨勢(shì)報(bào)告》 資料來(lái)源：CRISP公眾號(hào)HoudiniPowerHoudi1993LottaGiomofeliceHoudini品牌。20237HoudiniHoudiniPowerHoudi20PolartecPowerStretchProPowerHoudi2003PowerHoudi依舊保持Houdini12圖94：PowerHoudi極簡(jiǎn)設(shè)計(jì)有200多種配色 圖95：PowerHoudi保持天貓艦店熱銷(xiāo)第、2名 資料來(lái)源：Houdini公眾號(hào) 資料來(lái)源：Houdini天貓旗艦店堅(jiān)持環(huán)保理念嚴(yán)格把關(guān)生產(chǎn)環(huán)節(jié)，堅(jiān)持可持續(xù)時(shí)尚有望贏得消費(fèi)者信任。Houdini100%Bluesign?Houdini90%一定溢價(jià)，未來(lái)始終堅(jiān)持環(huán)保理念的Houdini有望贏得成熟消費(fèi)者的認(rèn)可和支持。圖96：斯德哥爾摩羅森達(dá)花中的Houdini堆肥點(diǎn) 圖97：Houdini回收分解堆肥培育出來(lái)的蔬菜 資料來(lái)源：Houdini公眾號(hào) 資料來(lái)源：Houdini公眾號(hào)HoudiniHoudini“Lessismore”202266%20243234%圖98：Houdini功能與時(shí)尚結(jié)的極簡(jiǎn)風(fēng)格 圖99：全國(guó)戶(hù)外休閑人群要女性為主 資料來(lái)源：Houdini公眾號(hào) 資料來(lái)源：智研咨詢(xún)20237個(gè)10家X-BIONIC261212024Houdini將會(huì)2-32023四個(gè)地區(qū)開(kāi)設(shè)了11家滑雪店，但《2022-2023中國(guó)滑雪產(chǎn)業(yè)白皮書(shū)》（伍斌）顯示，2022年我國(guó)在30個(gè)城市共有697家滑雪場(chǎng)，其中擁有架空索道的大型滑雪場(chǎng)就有166圖100：X-BIONIC直營(yíng)門(mén)店熱圖 圖101：始祖鳥(niǎo)直營(yíng)門(mén)店熱圖 資料來(lái)源：X-BIONIC官方公眾號(hào)、鏑數(shù)圖表、研究所 資料來(lái)源：始祖鳥(niǎo)小程序、鏑數(shù)圖表、研究所圖102：2022年底，我國(guó)在30個(gè)城市共有697家滑雪店70374270374277071564669269756880070060050040030020010002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中國(guó)：滑雪場(chǎng)數(shù)量（家）數(shù)據(jù)來(lái)源：《2022-2023中國(guó)滑雪產(chǎn)業(yè)白皮書(shū)》（伍斌）、前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、研究所逐步完善傳統(tǒng)與興趣電商渠道建設(shè)，深度發(fā)力抖音直播實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。近幾年，公司根據(jù)大眾消費(fèi)習(xí)慣的變化積極調(diào)整銷(xiāo)售渠道布局，同步發(fā)力傳統(tǒng)電商與興趣電商渠道建設(shè)，目前已初步構(gòu)建天貓、京東、微信小程序、抖音、小紅書(shū)等電商平臺(tái)流2023KOL表13：公司及各品牌在天貓、京東、抖音等電商渠道上均有開(kāi)設(shè)旗艦店天貓旗艦店 京東旗艦店 抖音旗艦店品牌創(chuàng)立時(shí)長(zhǎng)粉絲數(shù)量（萬(wàn)人）創(chuàng)立時(shí)長(zhǎng)粉絲數(shù)量（萬(wàn)人）創(chuàng)立時(shí)長(zhǎng)粉絲數(shù)量（萬(wàn)人）三夫戶(hù)外13年31.7--4年10.6X-BIONIC6年28.25年8.41年11.2Klattermusen攀山鼠5年14.93年4.71年5.1CRISPI9年11.78年3.92年4.5Houdini<1年1.3<1年0.1<1年0.5資料來(lái)源：各品牌天貓、京東、抖音旗艦店、研究所（截至2024.03.23）圖103：公司在淘寶、京東道有大量粉絲 圖104：公司在抖音、小紅等道亦有一定粉絲數(shù)量資料來(lái)源：各品牌天貓、京東旗艦店、研究所 資料來(lái)源：各品牌抖音、小紅書(shū)、快手賬號(hào)、研究所20242023126日-8公司舉辦了X-BIONICHoudini和CRISPI2024圖105：公司舉辦X-BIONIC、CRISPI、Houdini品牌經(jīng)銷(xiāo)商2024秋冬訂貨會(huì)資料來(lái)源：三夫戶(hù)外公眾號(hào)圖106：X-BIONIC與Houdini落戶(hù)綠螞蟻旗艦店 圖107：X-BIONIC入駐錦州綠地戶(hù)外用品店資料來(lái)源：綠螞蟻戶(hù)外公眾號(hào) 資料來(lái)源：GreenBaseCamp公眾號(hào)4、盈利預(yù)測(cè)與投資建議GDP//業(yè)品牌化和高端化趨勢(shì)日益顯著。而公司作為國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品零售龍頭，正順應(yīng)行業(yè)品牌X-BIONIC++獨(dú)家代理品牌CRISPI202342023KOL戶(hù)外用品：公司品牌化轉(zhuǎn)型已取得初步成效，已構(gòu)建包括運(yùn)動(dòng)黑科技自有品牌X-BIONICKlattermusenCRISPI、北歐戶(hù)外美學(xué)代表品牌HudniBN：20231012（aer（攀山鼠203Kl?ttermusenABKl?ttermusenAB增資并獲得60%（3）CRISPI：420CRISPIBHoudini：由女性設(shè)計(jì)師創(chuàng)立的北歐戶(hù)外美學(xué)品牌，主打時(shí)尚、環(huán)保、簡(jiǎn)約，100%20237HOUDINI9HoudiniHoudini嘉里，Hudni品牌有望成為公司戶(hù)外用品業(yè)務(wù)的新增長(zhǎng)點(diǎn)。綜上，我們預(yù)計(jì)2024-2026X-BIONIC2024-202657.5%/58%/60%。2024-2026年戶(hù)外10%/10%/10%20%/20%/20%。2024-202611.1/14.2/17.554.5575.0.57921.5S為0.36080.8元。表14：公司業(yè)績(jī)拆分（百萬(wàn)元）2021A2022A2023E2024E2025E營(yíng)業(yè)總收入562.378