中國新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的思考：借鑒98-00年

總量研究總量專題報(bào)告

證券研究報(bào)告投資要點(diǎn)：2024年04月投資要點(diǎn)：2024年04月10核心結(jié)論：①當(dāng)前中國處于新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換期，增長乏力、需求疲弱的表征類98-0021年以來我國地產(chǎn)市場已調(diào)整顯著。實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)舊動(dòng)能企穩(wěn)，需要落實(shí)地產(chǎn)新發(fā)展模式，需依托各地資源稟賦因地制宜，推動(dòng)光伏出海，加快汽車智能化發(fā)展。當(dāng)前中國的挑戰(zhàn)與98-00年類似：新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換。當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)表征類似1998-2000年。1998-2000年通縮背后是我國正經(jīng)歷從勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)到資WTO場化改革兩大因素加速了從勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)向資本密集型產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的過程，需要從傳統(tǒng)要素投入驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變?yōu)閯?chuàng)新驅(qū)動(dòng)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)從資本密集型向技98-00年不同的是，這次新老經(jīng)濟(jì)體量差異大，新經(jīng)24年政府工作報(bào)告要求穩(wěn)中求進(jìn)、以進(jìn)促穩(wěn)，這意味著我國在追求新質(zhì)生產(chǎn)力的“進(jìn)”2021產(chǎn)銷售面積和投資額等明顯回落。房地產(chǎn)行業(yè)的企穩(wěn)，對穩(wěn)住舊動(dòng)能十分重萬平以上，或?qū)⒁欢ǔ潭壬蠈_地產(chǎn)下行的影響。1980-2000年產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的經(jīng)以新質(zhì)生產(chǎn)力為代表的“新經(jīng)濟(jì)”將是我國實(shí)現(xiàn)穩(wěn)中求進(jìn)、以進(jìn)促穩(wěn)，推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵。當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)激發(fā)新動(dòng)能，需要從實(shí)際出發(fā)、因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力。①當(dāng)前光伏行業(yè)存在一定階段性和結(jié)構(gòu)性過剩風(fēng)險(xiǎn)。未來需求端需要持續(xù)開拓光伏應(yīng)用場景，供給端需要加速技術(shù)迭代和產(chǎn)能升級(jí)，并加快出海步伐。②在汽車的電動(dòng)化轉(zhuǎn)型中，我國已經(jīng)逐漸具備先發(fā)優(yōu)勢。我國應(yīng)發(fā)揮汽車產(chǎn)業(yè)在電動(dòng)化過程中積累的優(yōu)勢，加速智能化轉(zhuǎn)型，推動(dòng)整體汽車產(chǎn)業(yè)鏈向高端邁進(jìn)。③長期來看，在未來發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力的過程中，應(yīng)充分發(fā)揮我國超大規(guī)模市場和完備產(chǎn)業(yè)體系的優(yōu)勢，依托各地的資源稟賦和產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，實(shí)現(xiàn)各類生產(chǎn)要素的高效有序布局，避免陷入同質(zhì)化發(fā)展和重復(fù)建設(shè)的低效競爭當(dāng)中，使新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展形成規(guī)模效應(yīng)、集群效應(yīng)。風(fēng)險(xiǎn)提示：用速度低于預(yù)期。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖目錄圖1 98-00年及當(dāng)前中國都出現(xiàn)價(jià)格水平低位運(yùn)行的特征 4圖2 1998、99年和2023年中國GDP平減指數(shù)為負(fù) 4圖3 改革開放初期我國具有明顯的勞動(dòng)力資源優(yōu)勢 5圖4 2000年后我國重工業(yè)產(chǎn)值占比逐漸提升 5圖5 我國比較優(yōu)勢逐漸轉(zhuǎn)向資本密集型產(chǎn)品 5圖6 90年代末我國商品市場供求失衡狀況明顯 5圖7 新質(zhì)生產(chǎn)力主要包括戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)和未來產(chǎn)業(yè) 6圖8 近年來我國經(jīng)濟(jì)增長中樞持續(xù)放緩 6圖9 地產(chǎn)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)在GDP中占比仍高于25% 6圖10 新質(zhì)生產(chǎn)力在經(jīng)濟(jì)中的占比逐漸提升 6圖中國地產(chǎn)銷售、投資較高點(diǎn)分別回落45%和28% 7圖12 中國和海外地產(chǎn)銷售、投資走勢對比 7圖13 一線城市二手房房價(jià)回落幅度已經(jīng)較大 7圖14 每年新市民人數(shù)增加近千萬 8圖15 新市民有較強(qiáng)的當(dāng)?shù)刭彿?、租房意?8圖16 美國企業(yè)成為研發(fā)投入的主體 10圖17 1980-2000年美股科技企業(yè)IPO占比迅速提升 10圖18 美國制造業(yè)中電腦及電子產(chǎn)品勞動(dòng)生產(chǎn)率提升幅度最大 10圖19 1980s以來美國TFP對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)不斷提升 10圖20 新能源產(chǎn)業(yè)及細(xì)分領(lǐng)域產(chǎn)能情況 圖21 24年中國新增光伏裝機(jī)增速或?qū)⒚黠@下滑 圖22 新能源產(chǎn)業(yè)及細(xì)分領(lǐng)域產(chǎn)能情況 圖23 中東地區(qū)光伏裝機(jī)量或?qū)⒖焖僭鲩L 圖24 國產(chǎn)新能源車品牌全球市占率逐漸提高 12圖25 我國動(dòng)力電池企業(yè)在世界占據(jù)主導(dǎo)地位 12圖26 中國各省市科創(chuàng)綜合得分 12圖27 青海省依托資源優(yōu)勢重點(diǎn)發(fā)展新材料產(chǎn)業(yè) 13圖28 黑龍江等東北省份產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以能源、裝備等重工業(yè)為主 132023年中以來國內(nèi)物價(jià)水平持續(xù)低位運(yùn)行，這引發(fā)了市場對于經(jīng)濟(jì)陷入通縮的擔(dān)WTO換提出一些思考。當(dāng)前中國的挑戰(zhàn)與98-00年類似：新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)表征類似1998-2000年。經(jīng)濟(jì)學(xué)界對于通縮的定義通常有以下兩種：單一要素論的觀點(diǎn)認(rèn)為，通貨緊縮是一段時(shí)期內(nèi)價(jià)格總水平的持續(xù)下降；多要素論的觀點(diǎn)認(rèn)為通貨緊縮表現(xiàn)為貨幣供應(yīng)量下降和物價(jià)持續(xù)下跌，通常還伴隨著經(jīng)濟(jì)衰退出現(xiàn)。2023年中以來國內(nèi)價(jià)格水平的持續(xù)低位運(yùn)行已是不爭的事實(shí)。236CPI0%0%左右2210時(shí)仍為-2.7%23GDP5.2%GDP平減指數(shù)轉(zhuǎn)負(fù)為年以來的最低值。價(jià)格低位運(yùn)行的現(xiàn)狀是總需求疲弱的反映，235.2%的實(shí)際GDP2015-2019GDP6.7%。1998-2000年中國也曾陷入通縮的泥潭。當(dāng)前中國價(jià)格低位運(yùn)行的經(jīng)濟(jì)表征與1998-2000PPI1997631個(gè)月同比負(fù)增，CPI自199842220002001PPICPI1998年、1999GDPGDP增速。98GDP7.9%GDP6.3%；99GDP7.7%GDP6.9%GDP平減指數(shù)連續(xù)兩年為負(fù)，分別為-0.86%、-1.3%。中央財(cái)經(jīng)委辦公室副主任韓文秀稱這一時(shí)期中國出現(xiàn)了通貨緊縮趨勢，98、99GDP93-97GDP增。圖198-00年及當(dāng)前中國都出現(xiàn)價(jià)格水平低位運(yùn)行的特征中國:CPI:中國:CPI:當(dāng)月同比（%）中國:PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比（%）10

圖21998、99年和2023年中國GDP平減指數(shù)為負(fù)10中國10中國:GDP:平減指數(shù)變化（%）86420-20-596/0197/0496/0197/0498/0799/1001/0102/0403/0704/1006/0107/0408/0709/1011/0112/0413/0714/1016/0117/0418/0719/1021/0122/0423/07資料來源：，HTI

資料來源：，HTI1998-2000年通縮背后是我國正經(jīng)歷從勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)到資本密集型產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型，1978197857.8%1997年的67.6%1978199743%49%1990年代后期輕工業(yè)品的生產(chǎn)能力出現(xiàn)明顯過剩。根據(jù)第三次全國工業(yè)普查數(shù)據(jù)，199560%；其中家電等耐用消費(fèi)品產(chǎn)能過剩情況尤其突出，洗衣機(jī)產(chǎn)能利用率為43.4%、彩電為46.1%。此外，疊加1997年亞洲金融危機(jī)的爆發(fā)沖擊全球經(jīng)濟(jì)，我國外需受到明顯影199721%19980.5%GDP1992-19971998-20008.0%。WTO年年加入WTO國產(chǎn)業(yè)發(fā)展的技術(shù)、人才、資金、市場等問題得以緩解，包括重化工業(yè)在內(nèi)的產(chǎn)業(yè)得到快速發(fā)展，成為驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新動(dòng)能。重工業(yè)總產(chǎn)值占工業(yè)總產(chǎn)值的比重從2000年60%72%GDP1998-20008.0%上2001-201010.6%。圖3改革開放初期我國具有明顯的勞動(dòng)力資源優(yōu)勢76 15-64歲人口占總?cè)丝诒壤?6 制造業(yè)就業(yè)人員年平均工資（元，右軸）7472706866646260

120000100000800006000040000200000

圖42000年后我國重工業(yè)產(chǎn)值占比逐漸提升 重工業(yè)輕工業(yè)80%70%60%50%40%30%19781980198219841978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008資料來源：，HTI 資料來源：CEIC，HTI圖5我國比較優(yōu)勢逐漸轉(zhuǎn)向資本密集型產(chǎn)品紡織品和服裝鞋類機(jī)械和電子（右軸）紡織品和服裝鞋類機(jī)械和電子（右軸）8642

圖690年代末我國商品市場供求失衡狀況明顯我國商品市場供求平衡狀況變化（%）供不應(yīng)求商品比重供求平衡商品比重供過于求商品比重3供不應(yīng)求商品比重供求平衡商品比重供過于求商品比重10080260401200 01992199519982001200420072010201320162019

01995H11995H21996H11996H21997H11997H21998H1資料來源：WITS，HTI

HTI與98-00年類似，當(dāng)前中國又處在新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的重要節(jié)點(diǎn)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展達(dá)到一定階段后，資本驅(qū)動(dòng)模式則難以繼續(xù)支撐經(jīng)濟(jì)的高速增長。大量的資本投入必然會(huì)面臨資本回報(bào)率回落、邊際產(chǎn)出下降、產(chǎn)能過剩等問題，使得同樣規(guī)模的資本投入對經(jīng)濟(jì)增長的拉動(dòng)作用逐漸削弱。2010年以來，我國經(jīng)濟(jì)增長中樞逐漸下滑。GDP增速中樞由0-8年的%回落至9-9年的%220-3年則進(jìn)一步回落至%。我們在《新質(zhì)生產(chǎn)力：構(gòu)建經(jīng)濟(jì)增長新動(dòng)能-20231215》中提出，經(jīng)濟(jì)增速的放緩反映出依靠資本投入驅(qū)動(dòng)的粗放型發(fā)展模式或已經(jīng)難以滿足新時(shí)代下我國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的要求。我國經(jīng)濟(jì)增長要實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量增長，需要從傳統(tǒng)要素投入驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變?yōu)閯?chuàng)新驅(qū)動(dòng)，實(shí)現(xiàn)97日習(xí)總書記在新241的投入，是以科技創(chuàng)新為核心驅(qū)動(dòng)力，以全要素生產(chǎn)率大幅提升為核心標(biāo)志，特點(diǎn)是創(chuàng)6G提供動(dòng)力。98-0098-00年從勞動(dòng)密集型輕工業(yè)向資本密集型重工業(yè)轉(zhuǎn)變的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中，新舊產(chǎn)業(yè)占經(jīng)濟(jì)比重相9749%51%，隨著以GDP20147.6%2022年13%以上，但在整體經(jīng)濟(jì)中占比仍然較低。21年以來以地產(chǎn)為代表的“老經(jīng)濟(jì)”持23GDP25.9%24圖7新質(zhì)生產(chǎn)力主要包括戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)和未來產(chǎn)業(yè)

圖8近年來我國經(jīng)濟(jì)增長中樞持續(xù)放緩實(shí)際GDP實(shí)際GDP同比增速（%）2000-08年均值為10.5%09-19年均值為7.8%2020-2023年均值為4.8% 加速形成新質(zhì)生產(chǎn)力 新一代信息技術(shù)產(chǎn)業(yè) 新材料產(chǎn)業(yè)6G網(wǎng)絡(luò)可控核聚變高端裝備制造產(chǎn)業(yè)生物產(chǎn)業(yè)類腦智能量子信息新能源汽車產(chǎn)業(yè)新能源產(chǎn)業(yè)基因技術(shù)深?？仗扉_發(fā)……積極培育未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)5000/0302/0304/0306/0308/0310/0312/0314/0316/0318/0320/0322/03-500/0302/0304/0306/0308/0310/0312/0314/0316/0318/0320/0322/03資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，中國政府網(wǎng)，新華網(wǎng)，北京日報(bào)，新華社，HTI

資料來源：，HTI圖9地產(chǎn)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)在GDP中占比仍高于25% 圖10新質(zhì)生產(chǎn)力在經(jīng)濟(jì)中的占比逐漸提升戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)增加值占GDP比重（%）地產(chǎn)相關(guān)GDP占GDP比重（戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)增加值占GDP比重（%）30 161425121020820022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232014201520162017201820192020202120222023E2024E2025E資料來源：，HTI測算 資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，中國政府網(wǎng)，HTI測算穩(wěn)住舊動(dòng)能，需要釋放新的住房需求GDP的比重較高，且當(dāng)前新動(dòng)能還2021整期間，其中地產(chǎn)銷售面積和投資額等明顯回落。房地產(chǎn)行業(yè)的企穩(wěn)，對穩(wěn)住舊動(dòng)能十分重要。從目前情況看，中國房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)整已經(jīng)明顯，行業(yè)的企穩(wěn)要看領(lǐng)先指標(biāo)即銷售面積，這需要政策支持，釋放新的住房需求。2433548輪地4633%27%。如果從年度值來看，2023年我國地產(chǎn)銷售和投資較最高點(diǎn)（2021年）38%25%。如果從商品房銷售面積和房地產(chǎn)開發(fā)投1220242（202168月）45%28%。從時(shí)間來看，當(dāng)前我國地產(chǎn)銷售和投資的下跌分別已持續(xù)近三年（3032個(gè)月。此外，從價(jià)格的調(diào)整幅度來看，參考我國四2019-2020年20%22%21%圖11中國地產(chǎn)銷售、投資較高點(diǎn)分別回落和28% 圖12中國和海外地產(chǎn)銷售、投資走勢對比21

120001201200012010000800060001004000802000商品房銷售面積（TTM，億平方米）房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額（TTM商品房銷售面積（TTM，億平方米）房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額（TTM，億元，右）06/02 09/02 12/02 15/02 18/02 21/02 24/02資料來源：，HTI

0 1 2 3 4 5 6 7 8 91011121314 ）資料來源：CEIC，HTI。橫坐標(biāo)為距房價(jià)最高年份的年數(shù)，中國為2021年，數(shù)據(jù)為年度加總值圖13一線城市二手房房價(jià)回落幅度已經(jīng)較大中原地產(chǎn)二手住宅價(jià)格領(lǐng)先指數(shù)（2008中原地產(chǎn)二手住宅價(jià)格領(lǐng)先指數(shù)（2008年1月=100）上海 北京 深圳 廣州55045035025015050200820102012201420162018202020222024資料來源：，HTI有新市民存量近三億人。2015122022年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議、2023年政府工作報(bào)告，202234日原銀保監(jiān)會(huì)、75078966萬人，根據(jù)人力資源和社會(huì)保障202269%667市民745萬人。根據(jù)清華大學(xué)（2023年二季度19.4%3-5年內(nèi)有購房計(jì)劃，根據(jù)這一問卷數(shù)據(jù)，并考慮到新增新市民購房意愿或偏低，我們假定每年新增的新市民10%74.5萬套，如果參考當(dāng)70平/5000萬平。除了剛性需求，新市民還有較強(qiáng)的改善性住房需求。根據(jù)新華網(wǎng)援引《中國人口普查年2020平方米。而根據(jù)清華大學(xué)《新市民住房情況與金融需求調(diào)研報(bào)告（2023年二季度31.6%的居住90平米以上。這說明新市民的居住條件還存在較大的改善空間，如平方米，50008270萬平。2023年我國商品房中住宅銷202217.3%，如果今年銷售面積的跌幅與去年持平，那么今年住宅銷1.6億平。如果政策發(fā)力，使得新市民帶來的新增購房需求達(dá)到8000萬平以上，或?qū)⒁欢ǔ潭壬蠈_地產(chǎn)下行的影響。圖14每年新市民人數(shù)增加近千萬 圖15新市民有較強(qiáng)的當(dāng)?shù)刭彿俊⒆夥恳庠?2001000800

無購房意愿，需要租房,35.16%

打算回鄉(xiāng),30.23%新增異地畢業(yè)生（五年平均，萬人）新增外出農(nóng)民工（五年平均，萬人）600新增異地畢業(yè)生（五年平均，萬人）新增外出農(nóng)民工（五年平均，萬人）4002000

20132014201520162017201820192020202120222023

3-5年內(nèi)有購房計(jì)劃,15.26%

已購房或近期有購房計(jì)劃,19.35%資料來源：，HTI

（2023滿足新市民的剛性和改善性住房需求，需要構(gòu)建和推進(jìn)“市場保障”的地產(chǎn)新發(fā)202120238202312月，650萬套（間）1300萬新市民、青年解決住房問題。根據(jù)我們在報(bào)告《房地產(chǎn)：借鑒海外經(jīng)驗(yàn)看調(diào)整幅度》中的測算，待改造城中村面積或逾5202320福州、青島、天津8個(gè)試點(diǎn)城市發(fā)放租賃住房購房貸款。截至今年3月，政府共在其中五個(gè)城市投入資金47.16億元，收購存量商品房8352套，單價(jià)在80-100萬元/套。如果1000億元資金能夠全部落地，那么我們預(yù)計(jì)政府能購買8.8萬套商品房投放市場，這能一定程度上解決新市民的居住需求。這一模式既能夠幫助地方去庫存、穩(wěn)房價(jià)，籌集保障房資源避免重復(fù)建設(shè)，也能夠滿足當(dāng)前居民的剛性需求，并有助于培養(yǎng)居民“先租后購再改善”的住房梯度消費(fèi)理念，促進(jìn)地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。第二，可以對購買首套或改善性新建住房的新市民給予一定的補(bǔ)貼和優(yōu)惠，包括直貼、利率優(yōu)惠、降低首付比例、加大公積金支持力度等方式。例如安徽宣城市，為支持（非宣城市戶籍表1租賃住房貸款支持計(jì)劃試點(diǎn)情況匯總?cè)掌?城市 金額 套數(shù) 具體內(nèi)容國家開發(fā)銀行福建分行與福州左海集團(tuán)簽署總額4.88億元的2023/5/31 福州 4.88億元 2023/6/12 濟(jì)南 4.6億元

國家開發(fā)銀行山東分行在濟(jì)南發(fā)放全國首筆收購式保障性租4.62024/1 天津 19.18億元 1826 天津?yàn)I新區(qū)地金19.18億支收購批存住房項(xiàng)目4個(gè)，涉及房屋總套數(shù)1826套。國家開發(fā)銀行、工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行和中國銀行青島市分行成2024/1 青島 18.5億元 23192024/2 重慶 / 4207

功發(fā)放首批試點(diǎn)貸款18.5億元，支持收購首批存量住房項(xiàng)目72319重慶市租賃住房貸款支持計(jì)劃試點(diǎn)暨住房租賃基金首批收購4207HTI激發(fā)新動(dòng)能，需要更有效的政策措施2000表的“新經(jīng)濟(jì)”將是我國實(shí)現(xiàn)穩(wěn)中求進(jìn)、以進(jìn)促穩(wěn)，推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵。當(dāng)前我國或可借鑒1980-2000年美國產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)經(jīng)驗(yàn)。1970年代美國受糧食危GDP1960-1969年的4.5%1970-19802.9%1980-2000轉(zhuǎn)型升級(jí)，重塑了經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)能。198090年代美國的整體競爭優(yōu)勢奠定基礎(chǔ)。第二，確立企業(yè)在科技創(chuàng)新中的主體地位。198149%200069%。第三，充分發(fā)揮資本市場對科創(chuàng)企業(yè)的支持作用。美國充分發(fā)揮資本市場的融資功1978寬企業(yè)登記限制等一系列政策鼓勵(lì)股權(quán)投資，對美國高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展起到了巨大的推動(dòng)作用。1980-2000年期間以股權(quán)融資為代表的直接融資在社會(huì)融資結(jié)構(gòu)中的占比不斷IPO37.6%，有力解決了科創(chuàng)企業(yè)融資難題。1995-1999年，美國制造業(yè)勞動(dòng)生產(chǎn)率年均復(fù)合增長率為%1988-199016%2001-2005年時(shí)期已明顯提GDP198070-802.9%上升到81-903.35%、91-003.44%。圖16美國企業(yè)成為研發(fā)投入的主體美國國內(nèi)研發(fā)支出（億美元）

圖171980-2000年美股科技企業(yè)IPO占比迅速提升科技企業(yè)IPO數(shù)量（家，左軸）8004000

國內(nèi)企業(yè) 政府部門 高等教育部門 其他國內(nèi)企業(yè) 政府部門 高等教育部門 其他69%49%50%55%60%1981 1985 1990 1995 2000

4003503002001501000

占全部IPO比重（%，右軸）198019821980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010資料來源：，HTI

資料來源：《InitialPublicOfferings:TechnologyStockIPOs（JayR.Ritter）》，HTI，注：IPO數(shù)據(jù)不包含低價(jià)股、ADRs、以及非Amex/NYSE/NASDAQ上市的公司等圖18美國制造業(yè)中電腦及電子產(chǎn)品勞動(dòng)生產(chǎn)率提升幅度最大

圖191980s以來美國TFP對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)不斷提升各要素對美國經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)率勞動(dòng)力 資本 各要素對美國經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)率勞動(dòng)力 資本 TFP201620161284美國制造業(yè)1987-2000年勞動(dòng)生產(chǎn)率年均增長率（%）0

40%20%及和 設(shè)廠及制及設(shè) 金產(chǎn)品及制紙和制屬及品電煤 備 相造橡備 屬品 相品制煙造礦相 0%子炭 和 關(guān) 膠 廠 關(guān) 品草業(yè)產(chǎn)關(guān)產(chǎn)產(chǎn) 器 產(chǎn) 品品 具 品

品品持活動(dòng)

-20%

1988-1990 1991-1995 1996-2000 2001-2005資料源：BLS，HTI 資料源：BLS，HTI當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)激發(fā)新動(dòng)能，需要從實(shí)際出發(fā)、因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力。35日生產(chǎn)力發(fā)展中出現(xiàn)的過度投資、產(chǎn)業(yè)趨同和產(chǎn)能過剩等問題，更指明了前進(jìn)的方向和路徑，基于此提出以下幾點(diǎn)政策建議：第一，光伏需重視中東等新興市場，加快出海步伐。23國光伏行業(yè)存在一定階段性和結(jié)構(gòu)性過剩風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)集邦咨詢數(shù)據(jù)，光伏各產(chǎn)業(yè)鏈均出22/0870%22Q496%23Q376%CPIA2412%，樂觀1.4%需要加速技術(shù)迭代和產(chǎn)能升級(jí)。另外，目前中國光伏產(chǎn)業(yè)已具備明顯的成本優(yōu)勢和技術(shù)CPIA23-30年全球新CAGR4%CAGR為%、高于中國的%CPIASPE的數(shù)據(jù)，22年新增的光伏“GW23年新增的光伏“GWSPE23-2761%圖20新能源產(chǎn)業(yè)及細(xì)分領(lǐng)域產(chǎn)能情況 圖2124年中國新增光伏裝機(jī)增速或?qū)⒚黠@下滑110%100%90%80%70%60%50%13/1214/0513/1214/0514/1015/0315/0816/0116/0616/1117/0417/0918/0218/0718/1219/0519/1020/0320/0821/0121/0621/1122/0422/0923/0223/07

產(chǎn)能利用率（季調(diào)）風(fēng)電新能源產(chǎn)業(yè)整體 儲(chǔ)能 風(fēng)電新能源產(chǎn)業(yè)整體

3503002502001501000

中國光伏新增裝機(jī)及預(yù)測（GW）資料來源：，HTI測算 資料來源：世紀(jì)新能源網(wǎng)，CPIA，HTI圖22新能源產(chǎn)業(yè)及細(xì)分領(lǐng)域產(chǎn)能情況 圖23中東地區(qū)光伏裝機(jī)量或?qū)⒖焖僭鲩L600500400300200100 保守情況 樂觀情況

全球光伏新增裝機(jī)及預(yù)測（GW）

70%60%50%40%30%20%10%

2023-20272023-2027年光伏累計(jì)裝機(jī)量CAGR201620172018201920202021202220232024E2025E2026E2028E2030E沙阿西希波中智美印巴中法荷土德澳意英韓日特聯(lián)班臘蘭國利國度西國國蘭耳國大大國國本201620172018201920202021202220232024E2025E2026E2028E2030E阿酋牙 拉 伯

臺(tái) 其 利利灣 亞資料來源：世紀(jì)新能源網(wǎng)，CPIA，HTI測算

資料來源：SPE《GlobalMarketOutlookforSolarPower2023–2027》，HTI第二，把握汽車電動(dòng)化、智能化機(jī)遇，提升汽車產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)價(jià)值量。在汽車的電動(dòng)化轉(zhuǎn)型中，我國已經(jīng)逐漸具備先發(fā)優(yōu)勢。2338%，是世界最大的新能源車市場，產(chǎn)業(yè)鏈中動(dòng)力電池、電機(jī)、電控等核心零部件領(lǐng)域已逐漸199ITSNEresearch的數(shù)據(jù)，23年中國企業(yè)在動(dòng)力電池市場6成。汽車電動(dòng)化、智能化浪潮中，我國整車企業(yè)開始嶄露頭角，根據(jù)汽車縱橫CleanTechnica，2321%的市場份額，超過特斯拉位列全球第一，廣汽、理想等國產(chǎn)品牌市場份額也逐年提升。當(dāng)前智能網(wǎng)聯(lián)技術(shù)正在快速發(fā)展，汽車智能化加速演繹，智能汽車已成為全球汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略方向。我國應(yīng)發(fā)揮汽車產(chǎn)業(yè)在電動(dòng)化過程中積累的優(yōu)勢，加速智能化轉(zhuǎn)型，推動(dòng)整體AZOChinamobli年我國汽車產(chǎn)業(yè)規(guī)模/GDP僅為（汽車產(chǎn)業(yè)規(guī)模為5萬億美元（05萬億美元22.6%（0.96萬億美元。隨著我國新能源車滲透率提升及價(jià)值量增長，我國汽車產(chǎn)業(yè)在經(jīng)濟(jì)中的占比也將逐漸提升，若未來汽車產(chǎn)業(yè)規(guī)模提升至日本的水平，汽車產(chǎn)業(yè)規(guī)模/GDP4%左右。圖24國產(chǎn)新能源車品牌全球市占率逐漸提高 圖25我國動(dòng)力電池企業(yè)在世界占據(jù)主導(dǎo)地位全球新能源乘用車市場份額

2023年全球動(dòng)力電池市場份額24%202124%2021年2022年2023年18%12%6%0%比亞迪 特斯拉 廣汽 寶馬 大眾 奔馳 理CN CN CN億緯鋰能（CN）,2.3%（CN）,2.4% 三星SDI,4.6%中創(chuàng)新航（CN）,4.7%SKOn,4.9%

欣旺達(dá)（CN）,1.5%其他,7.0%寧德時(shí)代（CN）,36.8%松下,6.4% 比亞迪資料來源：CleanTechnica，騰訊網(wǎng)，汽車縱橫，車家號(hào)，HTI

LG新能源,13.6%199ITSNE

（CN）,15.8%第三．發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力未來更需注重因地制宜。短期來看，部分產(chǎn)能過剩領(lǐng)域需加快出海步伐；長期來看，在未來發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力的過程中，應(yīng)充分發(fā)揮我國超大規(guī)模市場和完備產(chǎn)業(yè)體系的優(yōu)勢，依托各地的資源稟賦和產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，實(shí)現(xiàn)各類生產(chǎn)要素的高效有序布局，避免陷入同質(zhì)化發(fā)展和重復(fù)建設(shè)的低效競爭當(dāng)中，使新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展形成規(guī)模效應(yīng)、集群效應(yīng)。GDP23.8%13%②中部地區(qū)要強(qiáng)化產(chǎn)業(yè)協(xié)同和配套能力，積極承接?xùn)|部地區(qū)的新興產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，重點(diǎn)承接產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵環(huán)節(jié)，培育建設(shè)各具特色、具備全球競爭力的產(chǎn)業(yè)鏈集群。例如，湖北重點(diǎn)發(fā)展以光電子信息為特色的電子信息產(chǎn)業(yè)，著力打造具有全球影響力的光電子信息產(chǎn)業(yè)集群，力爭24年產(chǎn)業(yè)規(guī)模突破萬億元。（2年占工業(yè)總產(chǎn)值為%、（%（%④西部和南部地區(qū)應(yīng)發(fā)揮資源豐富的稟賦優(yōu)勢，結(jié)合區(qū)域特色發(fā)展差異化的重點(diǎn)產(chǎn)年青海新材料占戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值的比重超%3年海洋經(jīng)濟(jì)占GDP比重上升到33.9%，旅游及相關(guān)產(chǎn)業(yè)、熱帶特色高效農(nóng)業(yè)增加值占GDP比重分別為9.2%15.4%圖26中國各省市科創(chuàng)綜合得分2021年我國各省市硬科技指標(biāo)綜合得分2021年我國各省市硬科技指標(biāo)綜合得分0江廣北上山湖浙湖河河四安陜福天江遼重吉廣山黑云內(nèi)貴新甘寧海青西蘇東京海東北江南南北川徽西建津西寧慶林西西龍南蒙州疆肅夏南海藏江 古資料來源：，HTI測算，注：1、部分指標(biāo)2021年數(shù)據(jù)缺失，采用各?。ㄖ陛犑校?8-20年均值進(jìn)行填充。2、西藏自治區(qū)在部分指標(biāo)數(shù)據(jù)存在缺失，采用該指標(biāo)當(dāng)期除西藏自治區(qū)以外其余各?。ㄖ陛犑校┲偷脑鲩L率*西藏自治區(qū)該指標(biāo)前值進(jìn)行填充。圖27青海省依托資源優(yōu)勢重點(diǎn)發(fā)展新材料產(chǎn)業(yè)2022年青海戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)總產(chǎn)值占比

圖28黑龍江等東北省份產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以能源、裝備等重工業(yè)為主2022年黑龍江四大主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)工業(yè)總產(chǎn)值占比裝備工業(yè),13.1%25%

新材料產(chǎn)業(yè)30%

其他,16.3%

石化工業(yè),17.9%新能源產(chǎn)業(yè)17%資料來源：青海省統(tǒng)計(jì)局，HTI

新能源汽車25%

生物產(chǎn)業(yè)3%

食品工業(yè),21.5%資料來源：黑龍江省統(tǒng)計(jì)局，HTI

能源工業(yè),31.2%風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)政策落地進(jìn)度不及預(yù)期，地產(chǎn)測算過于樂觀；技術(shù)突破和應(yīng)用速度低于預(yù)期。附錄APPENDIX重要信息披露本研究報(bào)告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(HSIPL)，HaitongInternationalJapanK.K.(HTIJKK)和海通國際證券有限公司(HTISCL)的證券研究團(tuán)隊(duì)所組成的全球品牌，海通國際證券集團(tuán)(HTISG)各成員分別在其許可的司法管轄區(qū)內(nèi)從事證券活動(dòng)。IMPORTANTDISCLOSURESThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternational,aglobalbrandnamefortheequityresearchteamsofHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),HaitongInternationalJapanK.K.(“HTIJKK”),HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),andanyothermemberswithintheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespectivejurisdiction.HTIRL分析師認(rèn)證AnalystCertification:我，荀玉根，在此保證（i）本研究報(bào)告中的意見準(zhǔn)確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標(biāo)公司或上市公司的個(gè)人觀點(diǎn)，并且（ii）我的報(bào)酬中沒有任何部分與本研究報(bào)告中表達(dá)的具體建議或觀點(diǎn)直接或間接相關(guān)；及就此報(bào)告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財(cái)務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會(huì)在本研究3個(gè)工作日內(nèi)交易此研究報(bào)告所討論目標(biāo)公司的證券。I,YugenXuncertifythatitheviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchandiinopartofmycompensationwasisorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreportandthatIincludingmembersofmyhouseholdhavenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussedIandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.我，周林泓，在此保證（i）本研究報(bào)告中的意見準(zhǔn)確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標(biāo)公司或上市公司的個(gè)人觀點(diǎn)，并且（ii）我的報(bào)酬中沒有任何部分與本研究報(bào)告中表達(dá)的具體建議或觀點(diǎn)直接或間接相關(guān)；及就此報(bào)告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財(cái)務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會(huì)在本研究3個(gè)工作日內(nèi)交易此研究報(bào)告所討論目標(biāo)公司的證券。I,AmberZhoucertifythatitheviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchandiinopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.利益沖突披露ConflictofInterestDisclosures海通國際及其某些關(guān)聯(lián)公司可從事投資銀行業(yè)務(wù)和/或?qū)Ρ狙芯恐械奶囟ü善被蚬具M(jìn)行做市或持有自營頭寸。就本研究報(bào)告而言，以下是有關(guān)該等關(guān)系的披露事項(xiàng)（以下披露不能保證及時(shí)無遺漏，如需了解及時(shí)全面信息，請發(fā)郵件至ERD-Disclosure@）HTIandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearchreport.Asfarasthisresearchreportisconcerned,thefollowingarethedisclosuremattersrelatedtosuchrelationship(Asthefollowingdisclosuredoesnotensuretimelinessandcompleteness,pleasesendanemailtoERD-Disclosure@iftimelyandcomprehensiveinformationisneeded).評級(jí)定義（從2020年7月1日開始執(zhí)行）：海通國際（以下簡稱“HTI”）采用相對評級(jí)系統(tǒng)來為投資者推薦我們覆蓋的公HTI的評級(jí)定義。并且HTI發(fā)布分析師觀點(diǎn)的完整信息，投資者應(yīng)仔細(xì)閱讀全文而非僅看評級(jí)。在任何情況下，分析師的評級(jí)和研究都不能作為投資建議。投資者的買賣股票的決策應(yīng)基于各自情況（比如投資者的現(xiàn)有持倉）以及其他因素。分析師股票評級(jí)優(yōu)于大市12-1810%以上，基準(zhǔn)定義如下中性12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)變化不大，基準(zhǔn)定義如下。根據(jù)FINRA/NYSE的評級(jí)分布規(guī)則，我們會(huì)將中性評級(jí)劃入持有這一類別。弱于大市12-1810%以上，基準(zhǔn)定義如下TOPIX,KOSPI,TAIEXNifty100美SP500MSCIChina.RatingsDefinitions(from1Jul2020):HaitongInternationalusesarelativeratingsystemusingOutperform,Neutral,orUnderperformforrecommendingthestockswecovertoinvestors.InvestorsshouldcarefullyreadthedefinitionsofallratingsusedinHaitongInternationalResearch.Inaddition,sinceHaitongInternationalResearchcontainsmorecompleteinformationconcerningtheanalyst'sviews,investorsshouldcarefullyreadHaitongInternationalResearch,initsentirety,andnotinferthecontentsfromtheratingalone.Inanycase,ratings(orresearch)shouldnotbeusedorrelieduponasinvestment

評級(jí)分布RatingDistribution advice.Aninvestor'sdecisiontobuyorsellastockshoulddependonindividualcircumstances(suchastheinvestor'sexistingholdings)andotherconsiderations.AnalystStockRatingsOutperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Neutral:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.Underperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100,US–SP500;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.截至2023年12月31日海通國際股票研究評級(jí)分布優(yōu)于大市中性弱于大市(持有)海通國際股票研究覆蓋率 89.4%9.6%1.0%投資銀行客戶* 3.9%5.1%5.6%*在每個(gè)評級(jí)類別里投資銀行客戶所占的百分比。上述分布中的買入，中性和賣出分別對應(yīng)我們當(dāng)前優(yōu)于大市，中性和落后大市評級(jí)。只有根據(jù)FINRA/NYSE的評級(jí)分布規(guī)則，我們才將中性評級(jí)劃入持有這一類別。請注意在上表中不包含非評級(jí)的股票。此前的評級(jí)系統(tǒng)定義（直至2020年6月30日）：買入，未來12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在10%以上，基準(zhǔn)定義如下中性，未來12-18FINRA/NYSE的評級(jí)分布規(guī)則，我們會(huì)將中性評級(jí)劃入持有這一類別。賣出，未來12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)跌幅在10%以上，基準(zhǔn)定義如下各地股票基準(zhǔn)指數(shù)：日本–TOPIX,韓國–KOSPI,臺(tái)灣–TAIEX,印度–Nifty100;其他所有中國概念股–MSCIChina.HaitongInternationalEquityResearchRatingsDistribution,asofDecember31,2023Outperform Neutral Underperform(hold)HTIEquityResearchCoverage 89.4% 9.6% 1.0%IBclients* 3.9% 5.1% 5.6%*Percentageofinvestmentbankingclientsineachratingcategory.BUY,Neutral,andSELLintheabovedistributioncorrespondtoourcurrentratingsofOutperform,Neutral,andUnderperform.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.PleasenotethatstockswithanNRdesignationarenotincludedinthetableabove.Previousratingsystemdefinitions(until30Jun2020):BUY:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.NEUTRAL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.SELL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.海通國際非評級(jí)研究：海通國際發(fā)布計(jì)量、篩選或短篇報(bào)告，并在報(bào)告中根據(jù)估值和其他指標(biāo)對股票進(jìn)行排名，或者基于可能的估值倍數(shù)提出建議價(jià)格。這種排名或建議價(jià)格并非為了進(jìn)行股票評級(jí)、提出目標(biāo)價(jià)格或進(jìn)行基本面估值，而僅供參考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通國際A股覆蓋：海通國際可能會(huì)就滬港通及深港通的中國A股進(jìn)行覆蓋及評級(jí)。海通證券（600837.CH），海通國際于上海的母公司，也會(huì)于中國發(fā)布中國A股的研究報(bào)告。但是，海通國際使用與海通證券不同的評級(jí)系統(tǒng)，所以海通國際與海通證券的中國A股評級(jí)可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通國際優(yōu)質(zhì)100A股（Q100）指數(shù)：海通國際Q100指數(shù)是一個(gè)包括100支由海通證券覆蓋的優(yōu)質(zhì)中國A股的計(jì)量產(chǎn)品。這些股票是通過基于質(zhì)量的篩選過程，并結(jié)合對海通證券A股團(tuán)隊(duì)自下而上的研究。海通國際每季對Q100指數(shù)成分作出復(fù)審。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)通免責(zé)聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)之前，請務(wù)必仔細(xì)閱讀本條款并同意本聲明：第一條義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)系由盟浪可持續(xù)數(shù)字科技有限責(zé)任公司（以下簡稱“本公司”）基于合法取得的公開信息評估而成，本公司對信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。對公司的評估結(jié)果僅供參考，并不構(gòu)成對任何個(gè)人或機(jī)構(gòu)投資建議，也不能作為任何個(gè)人或機(jī)構(gòu)購買、出售或持有相關(guān)金融產(chǎn)品的依據(jù)。本公司不對任何個(gè)人或機(jī)構(gòu)投資者因使用本數(shù)據(jù)表述的評估結(jié)果造成的任何直接或間接損失負(fù)責(zé)。第二條盟浪并不因收到此評估數(shù)據(jù)而將收件人視為客戶，收件人使用此數(shù)據(jù)時(shí)應(yīng)根據(jù)自身實(shí)際情況作出自我獨(dú)立判斷。本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容反映的是盟浪在最初發(fā)布本數(shù)據(jù)日期當(dāng)日的判斷，盟浪有權(quán)在不發(fā)出通知的情況下更新、修訂與發(fā)出其他與本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容不一致或有不同結(jié)論的數(shù)據(jù)。除非另行說明，本數(shù)據(jù)（如財(cái)務(wù)業(yè)績數(shù)據(jù)等）僅代表過往表現(xiàn)，過往的業(yè)績表現(xiàn)不作為日后回報(bào)的預(yù)測。第三條本數(shù)據(jù)版權(quán)歸本公司所有，本公司依法保留各項(xiàng)權(quán)利。未經(jīng)本公司事先書面許可授權(quán)，任何個(gè)人或機(jī)構(gòu)不得將本數(shù)據(jù)中的評估結(jié)果用于任何營利性目的，不得對本數(shù)據(jù)進(jìn)行修改、復(fù)制、編譯、匯編、再次編輯、改編、刪減、縮寫、節(jié)選、發(fā)行、出租、展覽、表演、放映、廣播、信息網(wǎng)絡(luò)傳播、攝制、增加圖標(biāo)及說明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損失的，由用戶承擔(dān)相應(yīng)的賠償責(zé)任，盟浪不承擔(dān)責(zé)任。第四條如本免責(zé)聲明未約定，而盟浪網(wǎng)站平臺(tái)載明的其他協(xié)議內(nèi)容（如《盟浪網(wǎng)站用戶注冊協(xié)議》《盟浪網(wǎng)用戶服務(wù)（含認(rèn)證）協(xié)議》《盟浪網(wǎng)隱私政策》等）有約定的，則按其他協(xié)議的約定執(zhí)行；若本免責(zé)聲明與其他協(xié)議約定存在沖突或不一致的，則以本免責(zé)聲明約定為準(zhǔn)。SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaveFIN-ESGData.SusallWavedonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.TheofthisdatabelongstoSusallWave,andwereserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaveoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaveWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.重要免責(zé)聲明：非印度證券的研究報(bào)告：本報(bào)告由海通國際證券集團(tuán)有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國際研究有限公司（“HTIRL”）發(fā)行，該公司是根據(jù)香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規(guī)管活動(dòng)（就證券提供意見）HTISGLHaitongInternational(JapanK.K.（“HTIJKK”）的協(xié)助下發(fā)行，HTIJKK是由日本關(guān)東財(cái)務(wù)局監(jiān)管為投資顧問。印度證券的研究報(bào)告：SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）監(jiān)管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所發(fā)BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）上市公司（統(tǒng)稱為「印度交易所」）的研究報(bào)告。HTSIPL于2016年1222日被收購并成為海通國際證券集團(tuán)有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報(bào)告均以海通國際為名作為全球品牌，經(jīng)許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團(tuán)的其他成員在其司法管轄區(qū)發(fā)布。本文件所載信息和觀點(diǎn)已被編譯或源自可靠來源，但HTIRL、HTISCL或任何其他屬于海通國際證券集團(tuán)有限公司（“HTISG”）的成員對其準(zhǔn)確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的聲明或保證。本文件中所有觀點(diǎn)均截至本報(bào)告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件僅供參考使用。文件中提及的任何公司或其股票的說明并非意圖展示完整的內(nèi)容，本文件并非/不應(yīng)被解釋為對證券買賣的明示或暗示地出價(jià)或征價(jià)。在某些司法管轄區(qū)，本文件中提及的證券可能無法進(jìn)行買賣。如果投資產(chǎn)品以投資者本國貨幣以外的幣種進(jìn)行計(jì)價(jià)，則匯率變化可能會(huì)對投資產(chǎn)生不利影響。過去的表現(xiàn)并不一定代表將來的結(jié)果。某些特定交易，包括設(shè)計(jì)金融衍生工具的，有產(chǎn)生重大風(fēng)險(xiǎn)的可能性，因此并不適合所有的投資者。您還應(yīng)認(rèn)識(shí)到本文件中的建議并非為您量身定制。分析師并未考慮到您自身的財(cái)務(wù)情況，如您的財(cái)務(wù)狀況和風(fēng)險(xiǎn)偏好。因此您必須自行分析并在適用的情況下咨詢自己的法律、稅收、會(huì)計(jì)、金融和其他方面的專業(yè)顧問，以期在投資之前評估該項(xiàng)建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而產(chǎn)生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔(dān)任何責(zé)任。除對本文內(nèi)容承擔(dān)責(zé)任的分析師除外，HTISG及我們的關(guān)聯(lián)公司、高級(jí)管理人員、董事和雇員，均可不時(shí)作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長倉或短倉以及進(jìn)行買賣。HTISG的銷售員、交易員和其他專業(yè)人士均可向HTISG的相關(guān)客戶和公司提供與本文件所述意見相反的口頭或書面市場評論意見或交易策略。HTISG可做出與本文件所述建議或意見不一致的投資決策。但HTIRL沒有義務(wù)來確保本文件的收件人了解到該等交易決定、思路或建議。請?jiān)L問海通國際網(wǎng)站，查閱更多有關(guān)海通國際為預(yù)防和避免利益沖突設(shè)立的組織和行政安排的內(nèi)容信息。非美國分析師披露信息：FINRA進(jìn)行注冊或者取得相應(yīng)的資格，并且不受美國FINRA有關(guān)與本項(xiàng)研究目標(biāo)公司進(jìn)行溝通、公開露面和自營2241條規(guī)則之限制。IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'shomecurrency,achangeinexchangeratesmayadverselyaffecttheinvestment.Pastperformanceisnotnecessarilyindicativeoffutureresults.Certaintransactions,includingthoseinvolvingderivatives,giverisetosubstantialriskandarenotsuitableforallinvestors.Youshouldalsobearinmindthatrecommendationsinthisresearchreportarenottailor-madeforyou.Theanalysthasnottakenintoaccountyouruniquefinancialcircumstances,suchasyourfinancialsituationandriskappetite.Youmust,therefore,analyzeandshould,whereapplicable,consultyourownlegal,tax,accounting,financialandotherprofessionaladviserstoevaluatewhethertherecommendationssuitsyoubeforeinvestment.NeitherHTISGnoranyofitsdirectors,employeesoragentsacceptsanyliabilitywhatsoeverforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofthematerialscontainedinthisresearchreport.HTISGandouraffiliates,officers,directors,andemployees,excludingtheanalystsresponsibleforthecontentofthisdocument,willfromtimetotimehavelongorshortpositionsin,actasprincipalin,andbuyorsell,thesecuritiesorderivatives,ifany,referredtointhisresearchreport.Sales,traders,andotherprofessionalsofHTISGmayprovideoralorwrittenmarketcommentaryortradingstrategiestotherelevantclientsandthecompanieswithinHTISGthatreflectopinionstha