華鐵應(yīng)急高空車租賃后起之秀數(shù)字化+輕資產(chǎn)蓄力長(zhǎng)期成長(zhǎng)

內(nèi)容目錄公司概覽：高空作業(yè)平臺(tái)后起之秀 7內(nèi)生外延并行布局，多方位激勵(lì)彰顯發(fā)展信心 8商業(yè)模式：高空作業(yè)平臺(tái)為軸，場(chǎng)景交叉帶動(dòng)多品類協(xié)同發(fā)展 10高空作業(yè)平臺(tái)：核心主業(yè)重點(diǎn)布局 建筑支護(hù)設(shè)備：早期核心主業(yè)，龍頭優(yōu)勢(shì)不減 12地下維修維護(hù)工程：微創(chuàng)施工技術(shù)工法行業(yè)領(lǐng)先 13財(cái)務(wù)表現(xiàn)：支護(hù)設(shè)備業(yè)務(wù)穩(wěn)健，高空作業(yè)平臺(tái)激發(fā)營(yíng)收高增 14高空作業(yè)平臺(tái)市場(chǎng)廣闊，保有量+滲透率向成熟市場(chǎng)靠攏 19產(chǎn)業(yè)鏈：上游為設(shè)備制造商，下游應(yīng)用領(lǐng)域多元 19行業(yè)上游：國(guó)產(chǎn)化替代風(fēng)起，保有量順勢(shì)增長(zhǎng) 20行業(yè)下游：傳統(tǒng)建筑市場(chǎng)滲透率提升，后建筑領(lǐng)域貢獻(xiàn)增量需求 22傳統(tǒng)建筑領(lǐng)域滲透率提升，替代傳統(tǒng)支護(hù)設(shè)備 22應(yīng)用領(lǐng)域不斷延展，場(chǎng)景挖掘帶來需求新增量 23低頻短期使用場(chǎng)景下，租賃模式優(yōu)勢(shì)明顯 26對(duì)標(biāo)海外成熟市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)保有量增量可觀 26行業(yè)規(guī)模擴(kuò)張進(jìn)行時(shí)，集中度持續(xù)提升龍頭受益 27四重核心競(jìng)爭(zhēng)力護(hù)航公司長(zhǎng)期發(fā)展 31規(guī)模與渠道優(yōu)勢(shì)顯著，打造品牌效應(yīng) 31數(shù)字化賦能已見成效，經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)提高 32輕資產(chǎn)助推管理規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)張，形成良性循環(huán) 34多品類戰(zhàn)略不斷豐富，打開全新增長(zhǎng)空間 36叉車加入多品類矩陣，與現(xiàn)有渠道及產(chǎn)品協(xié)同度高 36布局?jǐn)?shù)字創(chuàng)新板塊，智算業(yè)務(wù)首批項(xiàng)目落地 37盈利預(yù)測(cè)與估值 39風(fēng)險(xiǎn)提示 41圖表目錄圖1：華鐵應(yīng)急股權(quán)結(jié)構(gòu)（截至2023年三季度） 8圖2：公司多品類戰(zhàn)略可實(shí)現(xiàn)建筑項(xiàng)目全流程覆蓋 10圖3：2018-2023Q1-Q3華鐵應(yīng)急營(yíng)業(yè)收入及增速 14圖4：2018-2023Q1-Q3華鐵應(yīng)急歸母凈利潤(rùn)及扣非歸母凈利潤(rùn) 14圖5：2018-2022華鐵應(yīng)急分產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入結(jié)構(gòu) 15圖6：2018-2022華鐵應(yīng)急分產(chǎn)品毛利潤(rùn)結(jié)構(gòu) 15圖7：2018-2023Q1-Q3華鐵應(yīng)急各利潤(rùn)率 15圖8：2018-2022華鐵應(yīng)急主要業(yè)務(wù)利潤(rùn)率 15圖9：2015-2023Q1-Q3華鐵應(yīng)急費(fèi)用率情況 16圖10：2015-2023Q1-Q3華鐵應(yīng)急期間費(fèi)用及增速 16圖11：2018-2023H1華鐵應(yīng)急應(yīng)收賬款余額情況 16圖12：高空作業(yè)平臺(tái)非高空作業(yè)平臺(tái)業(yè)務(wù)應(yīng)收賬款水平 16圖13：2019-2023H1華鐵應(yīng)急應(yīng)收賬款減值損失情況 17圖14：2018-2023H1華鐵應(yīng)急期末余額前五名的應(yīng)收賬款占比 17圖15：2018-2023Q1-Q3華鐵應(yīng)急收現(xiàn)比持續(xù)改善 18圖16：2018-2023Q1-Q3華鐵應(yīng)急經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流及增速 18圖17：高空作業(yè)平臺(tái)租賃行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈 19圖18：國(guó)內(nèi)外主要高空作業(yè)平臺(tái)制造公司 20圖19：2023年華鐵應(yīng)急對(duì)高空作業(yè)平臺(tái)業(yè)務(wù)成本結(jié)構(gòu)的測(cè)算 20圖20：剪叉式高空作業(yè)平臺(tái)平均銷售單價(jià)（萬元臺(tái)） 21圖21：2020-2022年臨工剪叉式高空作業(yè)平臺(tái)售價(jià)（萬元臺(tái)） 21圖22：2010-2023年房地產(chǎn)施工新開工面積趨勢(shì) 22圖23：2021-2024年2月房地產(chǎn)開發(fā)投資額趨勢(shì) 22圖24：2020年我國(guó)房屋市政工程生產(chǎn)安全事故中高空墜落事故超50% 22圖25：2019-2020年租賃商設(shè)備應(yīng)用領(lǐng)域變化 24圖26：截至2020年德國(guó)、英國(guó)、西班牙、意大利非建筑場(chǎng)景應(yīng)用接近50% 24圖27：美國(guó)高空作業(yè)平臺(tái)非建筑類場(chǎng)景占比提升 24圖28：高空作業(yè)平臺(tái)存在大量非建筑應(yīng)用領(lǐng)域 25圖29：租賃商宏信建發(fā)下游應(yīng)用領(lǐng)域占比（以營(yíng)業(yè)收入計(jì)） 25圖30：2020-2023年我國(guó)新開工改造城鎮(zhèn)老舊小區(qū)數(shù)累計(jì)值及累計(jì)同比增速 26圖31：截至2020年按住房建成時(shí)間分的家庭戶住房面積狀況 26圖32：租賃高空作業(yè)平臺(tái)兩大優(yōu)勢(shì) 26圖33：2018-2022中國(guó)/美國(guó)/歐洲十國(guó)人均高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)保有量（臺(tái)/百人）對(duì)比...........................................................................................................................................27圖34：2018-2022中國(guó)美國(guó)歐洲十國(guó)單位GDP高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)保有量（臺(tái)億美元）對(duì)比 27圖35：2018-2022年高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)保有量加速擴(kuò)容 28圖36：2018-2022年高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)滲透率整體上升 28圖37：2022年3月-2024年2月升降工作平臺(tái)租賃行業(yè)租金價(jià)格指數(shù) 28圖38：2022年高空作業(yè)平臺(tái)租賃行業(yè)市占率（以保有量計(jì)） 29圖39：2019-2022年高空作業(yè)平臺(tái)租賃商CR3市占率 29圖40：頭部高空作業(yè)平臺(tái)租賃商具有完善服務(wù)網(wǎng)絡(luò) 30圖41：華鐵應(yīng)急與宏信建發(fā)占據(jù)大部分高空作業(yè)平臺(tái)增量 30圖42：2019-2023華鐵應(yīng)急高空作業(yè)平臺(tái)保有量與市占率 31圖43：華鐵應(yīng)急線下網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量快速擴(kuò)張 31圖44：2022-2023H1華鐵應(yīng)急出租率明顯高于行業(yè)水平 32圖45：華鐵應(yīng)急數(shù)字化創(chuàng)新體系 32圖46：2015年以來華鐵應(yīng)急研發(fā)費(fèi)用持續(xù)增加 32圖47：華鐵應(yīng)急大黃蜂數(shù)據(jù)中心界面 33圖48：“一物一碼”模式示意圖 33圖49：綜合管理人員人均高空作業(yè)平臺(tái)管理規(guī)模有顯著提升 33圖50：2020年后數(shù)字化戰(zhàn)略拉動(dòng)綜合管理人員人均創(chuàng)收創(chuàng)利 33圖51：公司實(shí)物資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大 34圖52：公司來自輕資產(chǎn)的保有量規(guī)模逐年擴(kuò)大 34圖53：合資公司城投華鐵股權(quán)結(jié)構(gòu)圖 34圖54：合資公司銅都華鐵股權(quán)結(jié)構(gòu)圖 34圖55：2021-2023公司輕資產(chǎn)設(shè)備管理規(guī)模及占比 35圖56：2021年后公司資產(chǎn)負(fù)債率增速放緩 35圖57：公司與螞蟻鏈合作研發(fā)的賦能輕資產(chǎn)高效、真實(shí)、公平管理 35圖58：公司多品類產(chǎn)品矩陣 36圖59：叉車與高空作業(yè)平臺(tái)在應(yīng)用場(chǎng)景有交叉 37表1：華鐵應(yīng)急歷史沿革 7表2：華鐵應(yīng)急主要對(duì)外投資情況 8表3：華鐵應(yīng)急歷次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃 9表4：華鐵應(yīng)急員工持股計(jì)劃及考核指標(biāo) 10表5：華鐵應(yīng)急高空作業(yè)平臺(tái)產(chǎn)品矩陣 表6：華鐵應(yīng)急高空作業(yè)平臺(tái)租賃業(yè)務(wù)模式及收入、成本確認(rèn)模式 12表7：華鐵應(yīng)急建筑支護(hù)設(shè)備產(chǎn)品結(jié)構(gòu) 12表8：華鐵應(yīng)急地下維修維護(hù)工法技術(shù)儲(chǔ)備 13表9：高空作業(yè)平臺(tái)產(chǎn)品分類 19表10：高空作業(yè)平臺(tái)較傳統(tǒng)腳手架高效性明顯 23表高空作業(yè)平臺(tái)較傳統(tǒng)腳手架經(jīng)濟(jì)性更好 23表《關(guān)于扎實(shí)推進(jìn)3年城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造工作的通知》的解讀 表13：中國(guó)高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)保有量測(cè)算 27表14：國(guó)內(nèi)三大頭部高空作業(yè)平臺(tái)租賃商主要產(chǎn)品月租金情況（元月臺(tái)） 29表15：算力租賃相關(guān)政策及表述 38表16：華鐵應(yīng)急高空作業(yè)平臺(tái)租賃業(yè)務(wù)盈利預(yù)測(cè) 39表17：華鐵應(yīng)急建筑支護(hù)設(shè)備租賃業(yè)務(wù)盈利預(yù)測(cè) 39表18：華鐵應(yīng)急地下維修維護(hù)業(yè)務(wù)盈利預(yù)測(cè) 40表19：華鐵應(yīng)急盈利預(yù)測(cè) 40表20：可比公司估值（截至2024年4月12日） 40公司概覽：高空作業(yè)平臺(tái)后起之秀建筑支護(hù)設(shè)備租賃業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，后發(fā)的高空作業(yè)平臺(tái)租賃龍頭。2008201552019年公司開啟業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，2019年公司收購(gòu)浙江吉通，布局地下維修維護(hù)業(yè)務(wù)，同年成立浙江大黃蜂建筑機(jī)械設(shè)備有限公司，進(jìn)軍高空作業(yè)平臺(tái)租賃業(yè)務(wù)。公司現(xiàn)已成為集建筑支護(hù)設(shè)備、地下維修維護(hù)、高空作業(yè)平臺(tái)三大主業(yè)協(xié)同發(fā)展的設(shè)備租賃服務(wù)龍頭。截至2022年底，公司地鐵鋼支撐領(lǐng)域技術(shù)與規(guī)模市場(chǎng)第一；截至20236月末，公司高空作業(yè)平臺(tái)設(shè)備管理規(guī)模國(guó)內(nèi)第二。表1：華鐵應(yīng)急歷史沿革階段時(shí)間重要事件主業(yè)砥礪前行專注建筑支護(hù)設(shè)備租賃業(yè)務(wù)，積極拓展業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)，進(jìn)軍資本市場(chǎng)2008年浙江華鐵應(yīng)急設(shè)備科技股份有限公司成立2011年基本完成支護(hù)設(shè)備的前期擴(kuò)充工作，已擁有鋼支撐、貝雷及腳手架等三大類支護(hù)設(shè)備；初步建立了覆蓋華東、華中、華南、華北、西南及東北的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)2012年增加扣件式鋼管腳手架類資產(chǎn)2014年公司業(yè)務(wù)已經(jīng)覆蓋26個(gè)省（自治區(qū)、直轄市）2015年上交所掛牌上市明確核心主業(yè)業(yè)務(wù)方向快速更迭，最終確認(rèn)高空作業(yè)平臺(tái)、建筑支護(hù)設(shè)備、地下維修維護(hù)工程為公司三大主業(yè)2016年通過華鐵租賃、天津租賃、華鐵保理開展融資租賃和商業(yè)保理業(yè)務(wù)2018年通過華鐵恒安開展云計(jì)算服務(wù)器租賃業(yè)務(wù)2019年轉(zhuǎn)讓新疆華鐵恒安建筑安全科技有限公司100%股權(quán)，剝離云計(jì)算服務(wù)器租賃業(yè)務(wù)2019年推出“大黃蜂”品牌，戰(zhàn)略定位城市運(yùn)維領(lǐng)域，重點(diǎn)布局高空作業(yè)平臺(tái)租賃服務(wù)2019年收購(gòu)恒鋁科技，支護(hù)設(shè)備租賃業(yè)務(wù)增加鋁合金模板品類；2019年收購(gòu)浙江吉通，開拓地下工程維修維護(hù)業(yè)務(wù)2020年子公司華鐵保理注銷，原已開展的保理業(yè)務(wù)由華鐵應(yīng)急承繼，并不再繼續(xù)開展新的融資租賃與商業(yè)保理業(yè)務(wù)城市運(yùn)維專家戰(zhàn)略定位城市運(yùn)維設(shè)備租賃服務(wù)專家，結(jié)合數(shù)字化創(chuàng)新、輕資產(chǎn)模式，賦能高速發(fā)展2020年上線數(shù)字化管理系統(tǒng)“擎天”，初步實(shí)現(xiàn)對(duì)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)、資產(chǎn)管理及商務(wù)結(jié)算等各環(huán)節(jié)的智能化運(yùn)營(yíng)管理2021年與熱聯(lián)集團(tuán)達(dá)成輕資產(chǎn)合作，合資設(shè)立熱聯(lián)華鐵2022年與螞蟻鏈合作，基于公司自研的T-box收集設(shè)備數(shù)據(jù)，建立設(shè)備追蹤信任體系2022年推出客戶端業(yè)務(wù)APP——華鐵大黃蜂；發(fā)布內(nèi)部管理APP——大黃蜂擎天2022年分別與浙江東陽城投、江西貴溪國(guó)資設(shè)立合資公司城投華鐵與銅都華鐵2022年分別與徐工廣聯(lián)、蘇銀金租和海藍(lán)控股等公司展開轉(zhuǎn)租合作，合計(jì)轉(zhuǎn)租量突破萬臺(tái)2023年22.5980.98%，萬臺(tái)。資料來源：公司公告、公司官網(wǎng)，所內(nèi)生外延并行布局，多方位激勵(lì)彰顯發(fā)展信心公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較為分散，實(shí)控人為董事長(zhǎng)胡丹鋒。截至2023年三季度，胡丹鋒直接持有華鐵應(yīng)急12.06%股份。此外，胡丹鋒先生為浙江華鐵大黃蜂控股有限公司和浙江華鐵恒升科技有限公司的實(shí)控人，分別持有兩家公司81.00%和93.31%的股份，三方構(gòu)成一致行動(dòng)人，共同持有華鐵應(yīng)急約22.41%的股份。圖1：華鐵應(yīng)急股權(quán)結(jié)構(gòu)（截至2023年三季度）資料來源：公司2023年三季度報(bào)，所收并購(gòu)與設(shè)立子公司并舉，加速業(yè)務(wù)多元化布局。2019年公司調(diào)整戰(zhàn)略方向，建筑支護(hù)設(shè)備和地下維修維護(hù)板塊主要通過外延收購(gòu)?fù)晟茦I(yè)務(wù)布局，新核心主業(yè)高空作業(yè)平臺(tái)板塊主要通過設(shè)立子公司內(nèi)生發(fā)展培育競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，至此各細(xì)分品類的租賃業(yè)務(wù)都有相應(yīng)主體公司覆蓋。此外，核心主業(yè)高空作業(yè)平臺(tái)板塊通過聯(lián)營(yíng)公司和設(shè)立海外機(jī)構(gòu)落地輕資產(chǎn)和對(duì)外出海戰(zhàn)略。表2：華鐵應(yīng)急主要對(duì)外投資情況業(yè)務(wù)板塊公司名稱細(xì)分業(yè)務(wù)方向參控關(guān)系取得方式持股比例建筑支護(hù)設(shè)備成都華誠(chéng)中錦建筑勞務(wù)有限公司爬架租賃全資子公司股權(quán)收購(gòu)100.00%湖北仁泰恒昌科技發(fā)展有限公司爬架租賃全資子公司股權(quán)收購(gòu)100.00%浙江粵順建筑安全科技有限公司爬架租賃及施工全資子公司出資設(shè)立100.00%浙江恒鋁科技發(fā)展有限公司鋁合金模板生產(chǎn)及租賃全資子公司股權(quán)收購(gòu)100.00%江蘇瑞成建筑科技有限公司貝雷片、鋼結(jié)構(gòu)租賃控股子公司股權(quán)收購(gòu)60.00%浙江明思特建筑支護(hù)技術(shù)有限公司鋼支撐伺服器研發(fā)及生產(chǎn)控股子公司出資設(shè)立55.00%浙江雙資建設(shè)有限公司型鋼支撐租賃控股子公司股權(quán)收購(gòu)51.00%地下維修維護(hù)浙江吉通地空建筑科技有限公司地下維護(hù)維修工程業(yè)務(wù)全資子公司股權(quán)收購(gòu)100.00%高空作業(yè)平臺(tái)浙江華鐵大黃蜂建筑機(jī)械設(shè)備有限公司高空作業(yè)平臺(tái)租賃全資子公司出資設(shè)立100.00%浙江大黃蜂建筑機(jī)械設(shè)備有限公司高空作業(yè)平臺(tái)租賃控股子公司出資設(shè)立94.21%杭州熱聯(lián)華鐵建筑服務(wù)有限公司輕資產(chǎn)合資聯(lián)營(yíng)企業(yè)-49.00%浙江城投華鐵工程設(shè)備租賃有限公司輕資產(chǎn)合資聯(lián)營(yíng)企業(yè)-49.00%江西銅都華鐵工程設(shè)備租賃有限公司輕資產(chǎn)合資聯(lián)營(yíng)企業(yè)-46.55%華鐵大黃蜂國(guó)際有限公司海外高空作業(yè)平臺(tái)租賃控股孫公司出資設(shè)立90.00%其他上海科思翰智算智能技術(shù)有限公司算力服務(wù)平臺(tái)控股子公司出資設(shè)立51.00%資料來源：公司2022年年報(bào)、2023年半年報(bào)、公司可轉(zhuǎn)債募集說明書等公司公告，所股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃提供清晰業(yè)績(jī)指引，目標(biāo)業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^高。2018年至今，公6/16952024-2025為以2023/202435%30%2023/82.25%69%?？急?：華鐵應(yīng)急歷次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃公布時(shí)間授予股數(shù)（萬股）授予人數(shù)激勵(lì)形式公司層面業(yè)績(jī)考核目標(biāo)是否達(dá)成業(yè)績(jī)考核YY+1Y+2Y+32018年6月5日3075.0040股票歸母凈利潤(rùn)不低于0.5億元?dú)w母凈利潤(rùn)不低于0.6億元--否2019年11月21日2226.3262股票歸母凈利潤(rùn)不低于2.6億元?dú)w母凈利潤(rùn)不低于3.0億元--是2020年9月24日2334.81159股票歸母凈利潤(rùn)不低于3.0億元?dú)w母凈利潤(rùn)不低于3.3億元--是2021年6月22日4170.75857期權(quán)營(yíng)業(yè)收入不低于21.35億元期間累計(jì)營(yíng)業(yè)收入不低于51.24億元期間累計(jì)營(yíng)業(yè)收入不低于93.09億元期間累計(jì)營(yíng)業(yè)收入151.68是（截至2022年）2021年12月22日1566.0045期權(quán)-29.89億元期間累計(jì)營(yíng)業(yè)收入不低于71.74億元期間累計(jì)營(yíng)業(yè)收入130.33是（截至2022年）2024年4月4日9900.00532期權(quán)公司需滿足下列條件之一（）以2023年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率不低于（）以年凈利潤(rùn)為基數(shù)，202430%。公司需滿足下列條件之一（）以2023年?duì)I業(yè)收入為基數(shù)，2025年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率不低于82.25%；（2）以2023數(shù)，202569%。--尚未考核合計(jì)23272.881695（人次）-資料來源：公司年報(bào)、公司2023年半年報(bào)、公司限制性股票激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施考核管理辦法等公司公告，所注：“Y+n”指激勵(lì)計(jì)劃發(fā)布后第n個(gè)財(cái)年員工持股計(jì)劃考核目標(biāo)彰顯管理層信心，調(diào)動(dòng)一線骨干員工積極性。202412025CAGR35%CAGR30%80%表4：華鐵應(yīng)急員工持股計(jì)劃及考核指標(biāo)公布時(shí)間計(jì)劃規(guī)模（萬股）計(jì)劃參與人數(shù)首個(gè)解鎖期考核目標(biāo)第二個(gè)解鎖期考核目標(biāo)第一輪員工持股計(jì)劃2021109日1457.63≤100不設(shè)業(yè)績(jī)考核不設(shè)業(yè)績(jī)考核第二輪員工持股計(jì)劃202416日≤788.60≤30（）2023年?duì)I業(yè)收入為基數(shù)，2024年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率不低于35%；或（2）20232024年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率不低于30%（）2023年?duì)I業(yè)收入為基數(shù)，2025年82.25%；或（2）以2023年凈利潤(rùn)為基數(shù)，2025年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率不低于69%考核指標(biāo)業(yè)績(jī)完成情況公司解鎖系數(shù)（X）設(shè)營(yíng)業(yè)收入考核目標(biāo)實(shí)際達(dá)成比例為A，凈利潤(rùn)考核目標(biāo)實(shí)際達(dá)成比例為B當(dāng)A或B≥100%X=100%當(dāng)A≥B且100%＞A≥80%X=90%+（A-80%）/20%×10%當(dāng)B＞A且100%＞B≥80%X=90%+（B-80%）/20%×10%當(dāng)A＜80%且B＜80%X=0%資料來源：公司第一期員工持股計(jì)劃、公司關(guān)于第一期員工持股計(jì)劃購(gòu)買完成的公告、公司第二期員工持股計(jì)劃等公司公告，所商業(yè)模式：高空作業(yè)平臺(tái)為軸，場(chǎng)景交叉帶動(dòng)多品類協(xié)同發(fā)展公司主營(yíng)建筑支護(hù)設(shè)備及高空作業(yè)平臺(tái)租賃，并有地下維修維護(hù)業(yè)務(wù)。1）租賃業(yè)務(wù)：公司作為租賃商從上游供應(yīng)商處以融資租賃模式采購(gòu)設(shè)備，再采取經(jīng)營(yíng)租賃模式向下游各需求方出租收取租金。2）地下維修維護(hù)業(yè)務(wù)：公司服務(wù)于各級(jí)政府及民用大型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、地鐵、隧道的地下維修維護(hù)等項(xiàng)目，為地下空間的安全施工及后期維修維護(hù)提供一站式解決方案。公司自2019年起大力發(fā)展高空作業(yè)平臺(tái)租賃，以此為核心業(yè)務(wù)渠道，推動(dòng)交叉場(chǎng)景下的全周期、多品類一站式服務(wù)戰(zhàn)略，打造城市運(yùn)維設(shè)備租賃服務(wù)專家。圖2：公司多品類戰(zhàn)略可實(shí)現(xiàn)建筑項(xiàng)目全流程覆蓋資料來源：公司官網(wǎng)、公司公告、星邦智能官網(wǎng)，所高空作業(yè)平臺(tái)：核心主業(yè)重點(diǎn)布局公司2019年起轉(zhuǎn)變戰(zhàn)略方向，重點(diǎn)布局高空作業(yè)平臺(tái)租賃業(yè)務(wù)。公司產(chǎn)品矩陣中，主要租賃產(chǎn)品包括剪叉式、越野剪叉式、直臂式和曲臂式高空作業(yè)平臺(tái)。截至2023年6月公司高空作業(yè)平臺(tái)管理規(guī)模達(dá)102,011臺(tái)，較2022年末新增24,060臺(tái)，增長(zhǎng)30.87%。表5：華鐵應(yīng)急高空作業(yè)平臺(tái)產(chǎn)品矩陣分類驅(qū)動(dòng)方式現(xiàn)有規(guī)格實(shí)物圖剪叉車電動(dòng)4米、5米、6米、8米、10米、12米、14米越野剪叉車柴油14米、16米直臂車電動(dòng)20米、22米、26米、28米柴油18米、20米、22米、24米、26米、28米、30米、32米、34米、36米、38米、40米、41米、42米、56米曲臂車電動(dòng)14米、16米、18米、20米柴油14末、15米、16米、18米、24米、25米資料來源：華鐵應(yīng)急官網(wǎng)、華鐵大黃蜂官網(wǎng)，所公司高空作業(yè)平臺(tái)的商業(yè)模式為租賃。售后服務(wù)環(huán)節(jié)中，公司提供更多增值服務(wù)并根據(jù)客戶反饋改善未來服務(wù)質(zhì)量。定價(jià)方面：公司實(shí)行市場(chǎng)化的定價(jià)方式，在積極收集各區(qū)域的市場(chǎng)需求、區(qū)域報(bào)價(jià)情況、分析自身成本和客戶需求的基礎(chǔ)上，視市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情況及與客戶的實(shí)際商談情況制定具體的租金價(jià)格。公司在“大黃蜂”租賃平臺(tái)提供日租與月租選項(xiàng)，租賃收入在該段時(shí)間內(nèi)按照履約進(jìn)度確認(rèn)。成本方面：折舊是經(jīng)營(yíng)租賃的主要成本。公司采用直線折舊法，新增高105%作業(yè)平臺(tái)可連續(xù)舉升15-20萬次，結(jié)合真實(shí)作業(yè)載荷及頻次來看，設(shè)備實(shí)際使用壽命可達(dá)15本有望大幅下降，可顯著提高公司未來盈利水平。表6：華鐵應(yīng)急高空作業(yè)平臺(tái)租賃業(yè)務(wù)模式及收入、成本確認(rèn)模式業(yè)務(wù)模式內(nèi)容定價(jià)因素結(jié)算基數(shù)收入確認(rèn)方式主要成本租賃主要通過提供設(shè)備運(yùn)輸、維修、倉儲(chǔ)及調(diào)撥等多環(huán)節(jié)服務(wù)，滿足客戶對(duì)各類設(shè)備的使用需求，獲取相關(guān)服務(wù)收入。下游客戶獲取該類服務(wù)的目的是借助設(shè)備實(shí)現(xiàn)人員的工作效率及安全性提升。市場(chǎng)化的定價(jià)方式，在積極收集各區(qū)域的市場(chǎng)需求、區(qū)域報(bào)價(jià)情況、分析自身成本和客戶需求的基礎(chǔ)上，視市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情況及與客戶的實(shí)際商談情況制定具體的租金價(jià)格。合同約定的設(shè)備租賃單價(jià)、實(shí)際發(fā)貨量和租賃天數(shù)。公司按合同約定的結(jié)算時(shí)點(diǎn)，以合同約定的租賃單價(jià)、實(shí)際發(fā)貨量和租賃天數(shù)計(jì)算并確認(rèn)為主營(yíng)業(yè)務(wù)收入；維護(hù)保養(yǎng)費(fèi)、裝卸費(fèi)、清理費(fèi)、場(chǎng)地費(fèi)等收入按照合同約定的計(jì)算方法，在取得客戶確認(rèn)后確認(rèn)收入。費(fèi)用占比最高，可占總成本65%以上。資料來源：公司2023年半年度報(bào)告、公司可轉(zhuǎn)債募集說明書等公司公告、華鐵大黃蜂小程序，所建筑支護(hù)設(shè)備：早期核心主業(yè)，龍頭優(yōu)勢(shì)不減成立初期的主業(yè)即為建筑支護(hù)設(shè)備租賃，至今已成為國(guó)內(nèi)地鐵鋼支撐龍頭2023Q246333.63%備規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，同期公司鋁合金模板、民用鋼支撐保有量分別達(dá)到832.23.71%3.77%。表7：華鐵應(yīng)急建筑支護(hù)設(shè)備產(chǎn)品結(jié)構(gòu)分類主要特性應(yīng)用場(chǎng)景實(shí)物圖鋼支撐鋼支撐是支護(hù)體系的連接構(gòu)件，運(yùn)用鋼管、H型鋼、角鋼等增強(qiáng)支護(hù)體系的穩(wěn)定性；具有結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)合理、安裝拆卸方便、工程成本低、適用范圍廣、交通運(yùn)輸方便的優(yōu)點(diǎn)。地鐵、基坑支撐預(yù)應(yīng)力型鋼支撐預(yù)應(yīng)力型鋼支撐是一種大跨度的八字撐銜架或正八字撐支撐體系,由若干標(biāo)準(zhǔn)件組成，各標(biāo)準(zhǔn)件之間通過高強(qiáng)螺栓連接，裝拆快速，可回收利用;具有整體性好、造價(jià)低、工期短以及節(jié)能環(huán)保的優(yōu)點(diǎn)?；訃o(hù)貝雷片貝雷片是組裝式承重構(gòu)件，由上下弦桿、豎桿及斜桿焊接而成，上下弦桿的端部有陰陽接頭，接頭上有桁架連接銷孔；具有結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單、運(yùn)輸方便、架設(shè)快捷、載重量大、互換性好、適應(yīng)性強(qiáng)的特點(diǎn)。國(guó)防戰(zhàn)備、交通工程、市政工程鋼便橋鋼便橋是鋼結(jié)構(gòu)形式的框架橋或桁架形式的貝雷橋，由輕便的標(biāo)準(zhǔn)化桁架單元構(gòu)件及橫梁、縱梁、橋面板、橋座及連接件等組成，使用專用的安裝設(shè)備可就地迅速拼裝，適用于各種跨徑、荷載的桁架梁橋。軍事戰(zhàn)備橋梁、應(yīng)急通道、應(yīng)急便道鋁合金模板鋁合金模板指按模數(shù)制作設(shè)計(jì),經(jīng)專用設(shè)備擠壓后制造而成的型材,并根據(jù)建筑結(jié)構(gòu)圖紙尺寸配模生成后形成的模板系統(tǒng)；具有綠色環(huán)保、穩(wěn)定性好、施工周期短的優(yōu)點(diǎn)。建筑建設(shè)盤扣60mm3.2mm，Q345A建筑建設(shè)伺服軸力控制系統(tǒng)伺服軸力測(cè)控系統(tǒng)采用人工智能，大數(shù)據(jù)的集成分析，云端數(shù)據(jù)處理以及移動(dòng)客戶端運(yùn)用，掌控眾多基坑的各項(xiàng)數(shù)據(jù)。通過控制系統(tǒng)進(jìn)行有效的計(jì)算和分析，可對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行提示和預(yù)警，修復(fù)基坑側(cè)墻垂直度，確?；拥奈灰铺幱诳煽刂茽顟B(tài)?；訃o(hù)附著式升降作業(yè)安全防護(hù)平臺(tái)附著式升降作業(yè)安全防護(hù)平臺(tái)又稱爬架，是搭設(shè)一定高度并附著于建筑結(jié)構(gòu)上，可隨建筑結(jié)構(gòu)同步爬升或下降的架體，由平臺(tái)結(jié)構(gòu)、升降機(jī)構(gòu)、動(dòng)力設(shè)備、防傾裝置、防墜裝置及升降同步控制系統(tǒng)組成；具有免除腳手架的拆裝工序、不受建筑物高度的限制、節(jié)省人力和材料成本、安全性高、低碳環(huán)保等優(yōu)勢(shì)。建筑防護(hù)資料來源：公司官網(wǎng)、公司公告，所公司建筑支護(hù)設(shè)備租賃的商業(yè)模式同樣為租賃。業(yè)務(wù)流程環(huán)節(jié)與高空作業(yè)平臺(tái)類似，不同點(diǎn)在于：對(duì)于支護(hù)設(shè)備的采購(gòu)，公司提出具體質(zhì)量指標(biāo)或用于產(chǎn)品改造的設(shè)計(jì)圖紙，由長(zhǎng)期合作的供應(yīng)商按要求進(jìn)行設(shè)備生產(chǎn)加工。其中，鋁合金模板亦存在由浙江恒鋁等子公司直接采購(gòu)原材料并進(jìn)行加工的情況。公司通過單獨(dú)開設(shè)對(duì)應(yīng)事業(yè)部，如鋁模事業(yè)部、爬架事業(yè)部等，分別負(fù)責(zé)支護(hù)設(shè)備的租賃業(yè)務(wù)，并根據(jù)客戶反饋提高租賃服務(wù)效率、進(jìn)行支護(hù)設(shè)備的改進(jìn)升級(jí)，以便更好的滿足客戶需求。地下維修維護(hù)工程：微創(chuàng)施工技術(shù)工法行業(yè)領(lǐng)先地下維修維護(hù)業(yè)務(wù)有利于公司深化城市運(yùn)維領(lǐng)域布局。地鐵隧道、地基等檢修、維護(hù)和加固工作均屬于地下維修維護(hù)工程范疇。公司作TRDIMS、RJP、MJS等獨(dú)有工法，聚焦微創(chuàng)微擾動(dòng)路線，部分工法位于行業(yè)領(lǐng)先地位。公司已與浙江大學(xué)、浙江理工大學(xué)、浙江省建筑設(shè)計(jì)研究院簽署合作協(xié)議，引進(jìn)高校研發(fā)團(tuán)隊(duì)與多名院士級(jí)專家開展技術(shù)研發(fā)工作，具有雄厚的技術(shù)實(shí)力與儲(chǔ)備，已獲得行業(yè)廣泛認(rèn)可并大范圍應(yīng)用。表8：華鐵應(yīng)急地下維修維護(hù)工法技術(shù)儲(chǔ)備分類主要特性應(yīng)用場(chǎng)景實(shí)物圖TRD工法TRD工法通過在地面上垂直插入鏈鋸型刀端口，連接刀鏈鋸，在其側(cè)面移動(dòng)的同時(shí)，切割出溝體并注入固化液使之和原位土混合，并進(jìn)行攪拌，形成等厚的水泥土地下連續(xù)墻，起到止水的功能。再插入H型鋼等芯材，形成剛性擋土墻，起到擋土的功能；具有施工周期短、工程造價(jià)合理、對(duì)環(huán)境污染小、適應(yīng)地層廣、防滲性能好，型鋼可重復(fù)利用的優(yōu)點(diǎn)。地鐵槽壁加固、河岸堤壩加固、污染物隔離、建筑基坑圍護(hù)等IMS工法IMS工法即微擾動(dòng)攪拌工法，以IMS工法機(jī)為施工主體，結(jié)合現(xiàn)代化的施工工藝和要求，響應(yīng)施工過程中的微變形控制理念；具有設(shè)備輕巧、動(dòng)力強(qiáng)勁、施工質(zhì)量好和環(huán)境影響小等優(yōu)點(diǎn)。老舊小區(qū)邊、基坑被動(dòng)區(qū)加固、填埋場(chǎng)、河道等RJP工法RJP工法是利用超高壓噴流體所擁有的動(dòng)能破壞地基的組織構(gòu)成后，混合攪拌被破壞的土粒子和硬化材料，從而造成大口徑的改良體；具有施工快速、經(jīng)濟(jì)性好、切削能量大等優(yōu)點(diǎn)。地基改良MJS工法MJS工法在傳統(tǒng)高壓噴射注漿工藝的基礎(chǔ)上，采用了獨(dú)特的多孔管和前端造成裝置，實(shí)現(xiàn)了孔內(nèi)強(qiáng)制排漿和地內(nèi)壓力監(jiān)測(cè)。通過調(diào)整強(qiáng)制排漿量控制地內(nèi)壓力，能有效控制由于噴射攪拌而產(chǎn)生的地表變形；具有對(duì)周邊環(huán)境影響小、可集中處理泥漿等優(yōu)點(diǎn)。止水帷幕資料來源：公司官網(wǎng)、公司公告、浙江吉通官網(wǎng)，所地下維修維護(hù)由子公司浙江吉通經(jīng)營(yíng)，向客戶提供基坑防水加固維護(hù)服務(wù)。完成招投標(biāo)流程并簽訂合同后，雙方進(jìn)行技術(shù)交流，公司經(jīng)營(yíng)部向工程部下達(dá)財(cái)務(wù)表現(xiàn)：支護(hù)設(shè)備業(yè)務(wù)穩(wěn)健，高空作業(yè)平臺(tái)激發(fā)營(yíng)收高增公司開拓新增長(zhǎng)極，營(yíng)收規(guī)模穩(wěn)步攀升。20188.88億202232.78億元，CAGR38.63%；20181.43億元所致，隨后恢復(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2019年公司引入高空作業(yè)平臺(tái)和地下維修維護(hù)業(yè)務(wù)后進(jìn)一步加速發(fā)展，2023Q1-Q332.1538.35%，實(shí)5.6229.61%。圖3：2018-2023Q1-Q3華鐵應(yīng)急營(yíng)業(yè)收入及增速 圖4：2018-2023Q1-Q3華鐵應(yīng)急歸母凈利潤(rùn)及扣非歸母凈利潤(rùn)資料來源：公司年報(bào)、公司2023年三季度報(bào)、iFinD，所 資料來源：公司年報(bào)、公司2023年三季度報(bào)、iFinD，所已完成業(yè)務(wù)重心從建筑支護(hù)設(shè)備到高空作業(yè)平臺(tái)的過渡，占營(yíng)收與毛利比重逐步攀升。分產(chǎn)品看，2022年華鐵應(yīng)急的建筑支護(hù)設(shè)備租賃服務(wù)/地下維修維護(hù)業(yè)務(wù)/高空作業(yè)平臺(tái)租賃服務(wù)營(yíng)收分別占比35.92%/7.03%/56.21%，毛利潤(rùn)分別占比38.14%/7.72%/53.93%，高空作業(yè)平臺(tái)首次超過建筑支護(hù)設(shè)備租賃服務(wù)，成為公司營(yíng)收與毛利貢獻(xiàn)最高的業(yè)務(wù)，所占比重均高于50%。圖5：2018-2022華鐵應(yīng)急分產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入結(jié)構(gòu) 圖6：2018-2022華鐵應(yīng)急分產(chǎn)品毛利潤(rùn)結(jié)構(gòu)資料來源：公司年報(bào)、iFinD，所 資料來源：公司年報(bào)、iFinD，所轉(zhuǎn)型初期折舊成本較高導(dǎo)致公司毛利率小幅下滑。2019年引入高空作業(yè)平201870.13%46.62%1）202）公司2019年下半年公司發(fā)力高空作業(yè)平臺(tái)業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)初期公司大量購(gòu)置資產(chǎn)導(dǎo)致高空作業(yè)平臺(tái)業(yè)務(wù)折舊成本、施工成本上升，拉低高空作業(yè)平臺(tái)業(yè)務(wù)毛利率。圖7：2018-2023Q1-Q3華鐵應(yīng)急各利潤(rùn)率 圖8：2018-2022華鐵應(yīng)急主要業(yè)務(wù)利潤(rùn)率資料來源：公司年報(bào)、公司2023年三季度報(bào)、iFinD，所 資料來源：公司年報(bào)、iFinD，所公司控費(fèi)能力優(yōu)秀，期間費(fèi)率穩(wěn)定改善。2015-2023Q1-Q3，公司期間費(fèi)用率從34.09%降至23.44%。規(guī)模效應(yīng)與數(shù)字化運(yùn)營(yíng)共同作用下，公司在銷售與管理費(fèi)用方面控費(fèi)效果明顯，從2015年的14.69%/6.98%降至2023Q1-Q3的8.15%/3.97%。圖9：2015-2023Q1-Q3華鐵應(yīng)急費(fèi)用率情況 圖10：2015-2023Q1-Q3華鐵應(yīng)急期間費(fèi)用及增速資料來源：公司年報(bào)、公司2023年三季度報(bào)、iFinD，所注：2018年會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變更前的管理費(fèi)用與研發(fā)費(fèi)用已追溯調(diào)整

資料來源：公司年報(bào)、公司2023年三季度報(bào)、iFinD，所應(yīng)收賬款余額逐年提升，主要受非高空作業(yè)平臺(tái)業(yè)務(wù)拖累。2018-2023H1，公司應(yīng)收賬款余額占營(yíng)收比例從79.83%上升至91.47%，我們認(rèn)為或主要系：公司收入規(guī)模擴(kuò)大，且除高空作業(yè)平臺(tái)業(yè)務(wù)針對(duì)小客戶/租期更長(zhǎng)，客戶回款更慢的非高空作業(yè)平臺(tái)業(yè)務(wù)占比仍大。截至2023H115.36%，非高空作業(yè)平臺(tái)業(yè)務(wù)應(yīng)收賬款余額為億元，占該部分業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入166.44%。公司非高空作業(yè)平臺(tái)業(yè)務(wù)主要大客戶為中國(guó)建筑、中國(guó)中鐵、中國(guó)鐵建等國(guó)有大型建筑施工企業(yè)的旗下公司。建筑施工企業(yè)款項(xiàng)最終由業(yè)主、總包支付，支付流程及付款周期較長(zhǎng)，導(dǎo)致公司應(yīng)收賬款余額占營(yíng)業(yè)收入的比例較高。圖11：2018-2023H1華鐵應(yīng)急應(yīng)收賬款余額情況 圖12：高空作業(yè)平臺(tái)/非高空作業(yè)平臺(tái)業(yè)務(wù)應(yīng)收賬款水平資料來源：公司年報(bào)、公司2023年中報(bào)、iFinD，所 資料來源：公司年報(bào)、公司2023年中報(bào)、公司公告，iFinD，所注：2023年H1應(yīng)收賬款余額占營(yíng)業(yè)收入比例為年化后測(cè)算我們認(rèn)為公司應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)可控且在逐漸改善：隨著高空作業(yè)平臺(tái)占比提升，應(yīng)收賬款占比有望下降。據(jù)公司統(tǒng)計(jì)，公司高空作業(yè)平臺(tái)租賃品牌“大黃蜂”的中小客戶數(shù)量占比穩(wěn)定在99%，由于其業(yè)務(wù)規(guī)模小，且無信用政策優(yōu)惠，多為即租即付。隨著公司高空作業(yè)平臺(tái)業(yè)務(wù)在整體業(yè)務(wù)中占比進(jìn)一步提升，小B及C端客戶占比提升，公司未來整體應(yīng)收賬款占收入比例有望持續(xù)下降。公司重視應(yīng)收管理，采取有效措施改善回款狀況。公司對(duì)客戶信用記錄進(jìn)行監(jiān)控，并基于客戶財(cái)務(wù)狀況及其他因素綜合評(píng)估客戶的信用資質(zhì)并設(shè)置相應(yīng)信用期。對(duì)于信用記錄不良的客戶會(huì)采用書面催款、縮短或取消信用期等方式，以確保整體信用風(fēng)險(xiǎn)在可控范圍。公司同時(shí)優(yōu)化業(yè)務(wù)人員的收款績(jī)效考核機(jī)制，通過為不同回款時(shí)間設(shè)定不同的提成比例，激勵(lì)業(yè)務(wù)人員提高收款效率，有望進(jìn)一步加強(qiáng)公司的回款能力。從歷史減值情況來看，公司應(yīng)收賬款減值損失在2023H1有所收窄，且綜合計(jì)提比例總體呈下降趨勢(shì)。業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)向帶來客戶結(jié)構(gòu)改善，集中違約風(fēng)險(xiǎn)降低。2018年起，公49.62%2023H125.89%，單一BBC司高空作業(yè)平臺(tái)業(yè)務(wù)占比進(jìn)一步提升，未來應(yīng)收賬款集中度有望進(jìn)一步下降。圖13：2019-2023H1華鐵應(yīng)急應(yīng)收賬款減值損失情況 圖14：2018-2023H1華鐵應(yīng)急期末余額前五名的應(yīng)收賬款占比資料來源：公司年報(bào)、公司2023年中報(bào)、iFinD，所注：減值損失以“-”號(hào)填列

資料來源：公司年報(bào)、公司2023年中報(bào)，所收現(xiàn)比持續(xù)改善，公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流增長(zhǎng)良好。2018-2023Q1-Q3公司銷售規(guī)模持續(xù)高增，同時(shí)收現(xiàn)比從46.99%上升至81.40%，公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量顯著提2019租業(yè)務(wù)且規(guī)?？s減，凈投放為負(fù)數(shù)導(dǎo)致2020年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流減少外，公司2018-2023Q1-Q3經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流均保持高速增長(zhǎng)。圖15：2018-2023Q1-Q3華鐵應(yīng)急收現(xiàn)比持續(xù)改善 圖16：2018-2023Q1-Q3華鐵應(yīng)急經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流及增速資料來源：公司年報(bào)、公司2023年三季度報(bào)、iFinD，所 資料來源：公司年報(bào)、公司2023年三季度報(bào)、iFinD，所高空作業(yè)平臺(tái)市場(chǎng)廣闊，保有量滲透率向成熟市場(chǎng)靠攏高空作業(yè)平臺(tái)是可將作業(yè)人員及工具、材料等舉升到一定高度進(jìn)行施工作業(yè)的新型專用設(shè)備。對(duì)比傳統(tǒng)吊籃、梯子和腳手架等登高方式，高空作業(yè)平臺(tái)具有更高的效率和安全性，以及更廣泛的應(yīng)用范圍。1）根據(jù)移動(dòng)方式，高空作業(yè)平臺(tái)可以分為自行走式和車載式；2）根據(jù)升降機(jī)構(gòu)的不同可以分為臂式、剪叉式、垂直式三大類以及其他特殊高空作業(yè)平臺(tái)。表9：高空作業(yè)平臺(tái)產(chǎn)品分類分類細(xì)分類型主要特性應(yīng)用場(chǎng)景實(shí)物圖臂式直臂式起升結(jié)構(gòu)采用直線型臂架，擁有兩級(jí)或兩級(jí)以上的嵌套臂段，通過臂段伸縮進(jìn)行起升或降落，具有較高的最大平臺(tái)高度和較大的水平延展性，作業(yè)范圍廣，效率高。大型鋼構(gòu)、建筑工程、船舶工業(yè)、幕墻工程、石油化工等。曲臂式起升結(jié)構(gòu)采用折疊型臂架，通過折疊臂段的展開或折疊進(jìn)行起升或降落，提供了向上，向下和跨越空間障礙的多方向定位功能，適合各種復(fù)雜工況。設(shè)備安裝、橋梁維護(hù)修建、室內(nèi)外場(chǎng)館建設(shè)、鋼結(jié)構(gòu)建筑、市政綠化等。剪叉式-起升結(jié)構(gòu)采用交叉的叉臂構(gòu)成多層平行四邊形結(jié)構(gòu)，通過四邊形結(jié)構(gòu)的折疊和展開實(shí)現(xiàn)升降，具有優(yōu)異的穩(wěn)定性和載重能力，操作簡(jiǎn)單。廠房建設(shè)、消防設(shè)備安裝、樓宇內(nèi)裝、貨物裝卸、設(shè)備維修、建筑保養(yǎng)等。垂直式桅柱式起升結(jié)構(gòu)為逐級(jí)遞升的桅柱結(jié)構(gòu)，通過伸展和收縮實(shí)現(xiàn)升降，結(jié)構(gòu)緊湊，零尾掃。超市物流、倉儲(chǔ)、狹小空間作業(yè)等。套筒式起升結(jié)構(gòu)采用套筒式的臂架結(jié)構(gòu)，通過伸展和收縮實(shí)現(xiàn)升降，結(jié)構(gòu)緊湊，移動(dòng)便捷，轉(zhuǎn)向半徑小，可輕松通過狹小空間，適應(yīng)于輕型的建筑工作。超市物流、倉儲(chǔ)、狹小空間作業(yè)等。其他蜘蛛車、叉裝車、吸盤車等針對(duì)專用場(chǎng)景可滿足特定的需求，如蜘蛛車結(jié)構(gòu)緊湊，自重輕，可適應(yīng)多種復(fù)雜地面工況條件、叉裝車可搭載多種屬具、吸盤車可以吸附常用建筑裝飾材料等。玻璃安裝、倉儲(chǔ)物流、港口貨運(yùn)、農(nóng)業(yè)生產(chǎn)，以及對(duì)地形適應(yīng)性要求高的場(chǎng)景。資料來源：星邦智能招股說明書、星邦智能官網(wǎng)、浙江鼎力招股說明書、浙江鼎力官網(wǎng)、JCB官網(wǎng)，所產(chǎn)業(yè)鏈：上游為設(shè)備制造商，下游應(yīng)用領(lǐng)域多元高空作業(yè)平臺(tái)租賃行業(yè)上游為設(shè)備制造商，下游為設(shè)備用戶。上游工程機(jī)械制造商通過生產(chǎn)高空作業(yè)平臺(tái)為租賃服務(wù)商提供設(shè)備。高空作業(yè)平臺(tái)租賃服務(wù)商處于產(chǎn)業(yè)鏈中游，主要從事高空作業(yè)平臺(tái)的采購(gòu)、資產(chǎn)管理、出租和服務(wù)。下游為承租客戶，主要來自建筑施工與其他多元化場(chǎng)景兩大方向，包括倉儲(chǔ)物流、市政綠化、設(shè)備安裝、應(yīng)急救援等。圖17：高空作業(yè)平臺(tái)租賃行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈資料來源：公司2021年年報(bào)，所租賃商運(yùn)營(yíng)高空作業(yè)平臺(tái)業(yè)務(wù)的主要方式可分為重資產(chǎn)和輕資產(chǎn)模式。重資產(chǎn)模式下使用自有資金、股/債權(quán)融資資金、或使用融資租賃模式向輕資產(chǎn)模式主要包括合資公司模式（如華鐵應(yīng)急與浙江東陽城投成立合資公司城投華鐵）和轉(zhuǎn)租模式（如華鐵應(yīng)急與歐力士融資租賃簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議。合資公司模式下由資金方負(fù)責(zé)采購(gòu)設(shè)備，租賃商提供管理服務(wù)，二者共同行業(yè)上游：自主研發(fā)風(fēng)起，保有量順勢(shì)增長(zhǎng)作為典型重資產(chǎn)行業(yè)，高空作業(yè)平臺(tái)租賃業(yè)務(wù)的折舊成本占主營(yíng)業(yè)務(wù)成本比重最高，可達(dá)65%以上。折舊成本主要取決于設(shè)備購(gòu)置價(jià)格，從高空作業(yè)平臺(tái)制造商來看，2019年起我國(guó)高空作業(yè)平臺(tái)市場(chǎng)進(jìn)入自主研發(fā)加速階段，臨工重機(jī)、中聯(lián)重科、徐工集團(tuán)等工程機(jī)械制造商逐步進(jìn)入高空作業(yè)平臺(tái)市場(chǎng)，改變了圖18：國(guó)內(nèi)外主要高空作業(yè)平臺(tái)制造公司 圖19：2023年華鐵應(yīng)急對(duì)高空作業(yè)平臺(tái)業(yè)務(wù)成本結(jié)構(gòu)的測(cè)算資料來源：AccessBriefing、各公司官網(wǎng)，所 資料來源：公司可轉(zhuǎn)債募集說明書，所以主流的剪叉式高空作業(yè)平臺(tái)為例，自主開發(fā)后銷售單價(jià)顯著下降。根據(jù)國(guó)內(nèi)高空作業(yè)平臺(tái)代理商中建錦程的公開采購(gòu)平臺(tái)數(shù)據(jù)，當(dāng)前吉尼JLG10參考臨工重機(jī)披露的剪叉式高空作業(yè)平臺(tái)銷售價(jià)格，2020-2022其境內(nèi)6.62/6.20/5.74萬元/7.56/8.42/10.17萬元/臺(tái)，境內(nèi)售價(jià)依然呈下降趨勢(shì)，平均銷售單價(jià)上升或系境外銷售價(jià)格顯著提升所致。因此我們認(rèn)為高空作業(yè)平臺(tái)國(guó)產(chǎn)化為租賃商帶來的采購(gòu)成本優(yōu)勢(shì)有望持續(xù)存圖20：剪叉式高空作業(yè)平臺(tái)平均銷售單價(jià)（萬元/臺(tái)） 圖21：2020-2022年臨工剪叉式高空作業(yè)平臺(tái)售價(jià)（萬元/臺(tái)）資料來源：浙江鼎力2022年年報(bào)、臨工重機(jī)招股說明書、臨工重機(jī)上市申請(qǐng)文件審核問詢函的專項(xiàng)說明、星邦智能招股說明書，所注：星邦智能銷售單價(jià)統(tǒng)計(jì)截止至2022Q3

資料來源：臨工重機(jī)招股說明書、臨工重機(jī)上市申請(qǐng)文件審核問詢函的專項(xiàng)說明，所行業(yè)下游：傳統(tǒng)建筑市場(chǎng)滲透率提升，后建筑領(lǐng)域貢獻(xiàn)增量需求傳統(tǒng)建筑領(lǐng)域滲透率提升，替代傳統(tǒng)支護(hù)設(shè)備周期底部經(jīng)歷深度調(diào)整。2023年房地產(chǎn)施工面積同比下降7.20%，新開工面積20.40%9.60%。圖22：2010-2023年房地產(chǎn)施工/新開工面積趨勢(shì) 圖23：2021-2024年2月房地產(chǎn)開發(fā)投資額趨勢(shì)資料來源：，所 資料來源：，所高空作業(yè)平臺(tái)能持續(xù)替代傳統(tǒng)支護(hù)設(shè)備、提升滲透率的關(guān)鍵在于：相較于傳統(tǒng)舉升設(shè)備在安全性上具有代差優(yōu)勢(shì)，形成強(qiáng)替代效應(yīng)。根據(jù)住建部統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2020年全國(guó)房屋市政工程生產(chǎn)安全事故按照類型劃分，高處40759.07業(yè)平臺(tái)無需預(yù)先搭建、操作簡(jiǎn)單，可減少工人勞動(dòng)強(qiáng)度，也能降低不規(guī)范操作帶來的潛在施工風(fēng)險(xiǎn)。圖24：2020年我國(guó)房屋市政工程生產(chǎn)安全事故中高空墜落事故超50%資料來源：住建部，所高空作業(yè)平臺(tái)可以提高施工效率，為施工方帶來顯著經(jīng)濟(jì)效益。從高效性看，根據(jù)高空作業(yè)平臺(tái)頭部生產(chǎn)商美國(guó)特雷克斯吉尼的對(duì)比試驗(yàn)結(jié)果，以剪叉優(yōu)勢(shì)，工時(shí)節(jié)約可達(dá)30%以上，人工節(jié)約可達(dá)50%以上。從經(jīng)濟(jì)性看，根據(jù)高空車大聯(lián)盟在2022及耗時(shí)的前提下，高空作業(yè)平臺(tái)在20米高的建筑工程中較傳統(tǒng)腳手架已可節(jié)約40.32%的工程總費(fèi)用，若全流程考慮，實(shí)際節(jié)約幅度將會(huì)更大。表10：高空作業(yè)平臺(tái)較傳統(tǒng)腳手架高效性明顯傳統(tǒng)腳手架高空作業(yè)平臺(tái)人工（人）耗時(shí)（分鐘）人工（人）節(jié)約幅度（%）耗時(shí)（分鐘）節(jié)約幅度（%）墻面清潔41861-250-7510344.62立柱噴繪42121-250-7514133.49照明檢修4491-250-752059.18資料來源：GenieAerialPros-《MEWPsvs.Scaffolding》，所表11：高空作業(yè)平臺(tái)較傳統(tǒng)腳手架經(jīng)濟(jì)性更好傳統(tǒng)腳手架高空作業(yè)平臺(tái)設(shè)備需求量（套/臺(tái)）605設(shè)備租賃費(fèi)（元/月）906500總租賃費(fèi)用（萬元）3.2413.00工人工資（元/月）70007000總工人數(shù)（人）105工時(shí)（月）64總工資費(fèi)用（萬元）3.2413.00工程總費(fèi)用（萬元）45.2427.00資料來源：高空車大聯(lián)盟公眾號(hào)，所高空作業(yè)平臺(tái)更符合雙碳政策要求。20205過程中的建筑垃圾。而當(dāng)前高空作業(yè)平臺(tái)電動(dòng)化、綠色化、智能化趨勢(shì)也有利于減少碳排放，符合碳中和政策要求。應(yīng)用領(lǐng)域不斷延展，場(chǎng)景挖掘帶來需求新增量高空作業(yè)平臺(tái)的可應(yīng)用場(chǎng)景廣泛。ESCG202060%50%圖25：2019-2020年租賃商設(shè)備應(yīng)用領(lǐng)域變化資料來源：ESCG，所參考海外經(jīng)驗(yàn)，非建筑領(lǐng)域場(chǎng)景挖掘空間仍大。據(jù)50%后服務(wù)及城市運(yùn)維市場(chǎng)轉(zhuǎn)變的路徑。圖26：截至2020年德國(guó)、英國(guó)、西班牙、意大利非建筑場(chǎng)景應(yīng)用接近50%資料來源：IPAF-《IPAFGlobalPoweredAccessMarketRentalReport2021》，所

圖27：美國(guó)高空作業(yè)平臺(tái)非建筑類場(chǎng)景占比提升資料來源：IPAF-《IPAFGlobalPoweredAccessMarketRentalReport2021》，所從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)參與者經(jīng)營(yíng)場(chǎng)景看，高空作業(yè)平臺(tái)租賃下游應(yīng)用領(lǐng)域多元化趨勢(shì)已起。高空作業(yè)平臺(tái)的應(yīng)用領(lǐng)域雖仍主要面向建筑領(lǐng)域?qū)鹘y(tǒng)舉升設(shè)備的替代，圖28：高空作業(yè)平臺(tái)存在大量非建筑應(yīng)用領(lǐng)域 圖29：租賃商宏信建發(fā)下游應(yīng)用領(lǐng)域占比（以營(yíng)業(yè)收入計(jì)）資料來源：華鐵應(yīng)急官方公眾號(hào)，所 資料來源：宏信建發(fā)2023年年報(bào)，所老舊小區(qū)改造或使高空作業(yè)平臺(tái)租賃行業(yè)開發(fā)基于存量房的新應(yīng)用領(lǐng)域，在房地產(chǎn)行業(yè)下行周期展現(xiàn)需求彈性。老舊小區(qū)改造由于不能影響居民正常生活，有施工空間狹窄，對(duì)噪音控制、安全性和及時(shí)性的要求更高等特點(diǎn)。考慮到高空作業(yè)平臺(tái)有安全性高、免安裝、入場(chǎng)靈活、所需人工與工時(shí)較少的優(yōu)點(diǎn)，公共設(shè)施改造、外墻立面維修等環(huán)節(jié)均為高空作業(yè)平臺(tái)更加勝任，有望帶來更多租賃業(yè)務(wù)增量。1223年城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造工作的通知》的解讀時(shí)間發(fā)布部門文件重點(diǎn)改造要求重點(diǎn)安全要求未來需求2023年7月19日住房城鄉(xiāng)建設(shè)部、國(guó)家發(fā)展改革委、工業(yè)和信息化部、財(cái)政部、市場(chǎng)監(jiān)管總局、體育總局、國(guó)家能源局《關(guān)于扎實(shí)推進(jìn)2023年城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造工作的通知》扎實(shí)推進(jìn)“樓道革命”。加快更新改造老化和有隱患的燃?xì)?、供水、供熱、排水、供電、通信等管線管道，整治樓棟內(nèi)人行走道、排風(fēng)煙道、通風(fēng)井道、上下小道等，開展住宅外墻安全整治。大力推進(jìn)有條件的樓棟加裝電梯。重點(diǎn)推進(jìn)既有建筑節(jié)能改造，根據(jù)氣候區(qū)特點(diǎn)，可選擇外墻屋面保溫隔熱改造、更換外窗、增設(shè)遮陽等措施。壓實(shí)參建各方工程質(zhì)量安全主體責(zé)任，強(qiáng)化施工現(xiàn)場(chǎng)管理。采取針對(duì)性措施，精準(zhǔn)消除各類施工安全隱患，有效防范遏制高處墜落、物體打擊、起重機(jī)械傷害、施工機(jī)具傷害、有限空間作業(yè)窒息等安全生產(chǎn)事故發(fā)生。優(yōu)化場(chǎng)地布置，合理安排施工時(shí)序，嚴(yán)格管控施工車輛，最大限度減小對(duì)居民生活的影響。加強(qiáng)相關(guān)工作和計(jì)劃統(tǒng)籌銜接。按照“實(shí)施一批、謀劃一批、儲(chǔ)備一批”原則，盡快自下而上研究確定2024年改造計(jì)劃。在確?？扇缙谕瓿?000需改造老舊小區(qū)改造任務(wù)的前提下，可結(jié)合地方財(cái)政承受能力將2000年底后、2005資料來源：住房城鄉(xiāng)建設(shè)部，所長(zhǎng)期視角下，老舊小區(qū)改造工作有望持續(xù)驅(qū)動(dòng)高空作業(yè)平臺(tái)租賃需求。截至2023年12月，我國(guó)新開工改造城鎮(zhèn)老舊小區(qū)數(shù)累計(jì)值達(dá)53728個(gè)。從增速來看，我國(guó)近三年新開工改造城鎮(zhèn)老舊小區(qū)數(shù)累計(jì)同比增速分別為37.93%/-5.42%/2.33%，彰顯后建筑市場(chǎng)韌性。同時(shí)全國(guó)房齡中位數(shù)上升屬于確定性趨勢(shì)，從結(jié)構(gòu)來看，截至2020年，我國(guó)2000-2014年建成的住房面積已占總建成住房面積的55.02%，未來有望釋放大量存量改造需求。圖30：2020-2023年我國(guó)新開工改造城鎮(zhèn)老舊小區(qū)數(shù)累計(jì)值及累計(jì)同比增速

圖31：截至2020年按住房建成時(shí)間分的家庭戶住房面積狀況 資料來源：iFinD，所 資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局-《中國(guó)人口普查年鑒-2020》，所低頻短期使用場(chǎng)景下，租賃模式優(yōu)勢(shì)明顯高空作業(yè)平臺(tái)具有單次使用周期短的特點(diǎn)，租賃的商業(yè)模式天然具有優(yōu)勢(shì)。99%是租賃需求快速增長(zhǎng)的引線。圖32：租賃高空作業(yè)平臺(tái)兩大優(yōu)勢(shì)資料來源：公司可轉(zhuǎn)債募集說明書、公司可轉(zhuǎn)債募集資金使用的可行性報(bào)告等公司公告，所對(duì)標(biāo)海外成熟市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)保有量增量可觀從人均保有量及單位GDP較大發(fā)展空間。202248.7442.892023202279.431.85倍左右，同期歐洲十國(guó)（德國(guó)、西班牙）保有量為34.02萬臺(tái)。從人均保有量角度看，中國(guó)/美國(guó)/歐洲十國(guó)20220.03/0.24/0.09/GDP/美國(guó)/20222.40/3.12/2.09/圖33：2018-2022中國(guó)/美國(guó)/歐洲十國(guó)人均高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)保有量（臺(tái)/百人）對(duì)比資料來源：IPAF、華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)、宏信建發(fā)招股說明書、浙江鼎力2023年中報(bào)、公司公告、iFinD，所

圖34：2018-2022中國(guó)/美國(guó)/歐洲十國(guó)單位GDP高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)保有量（臺(tái)/億美元）對(duì)比資料來源：IPAF、華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)、宏信建發(fā)招股說明書、浙江鼎力2023年中報(bào)、公司公告、iFinD，所我國(guó)2025年高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)保有量預(yù)計(jì)可超90萬臺(tái)?？谝?guī)模不變，2025年在人均高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)保有量指標(biāo)可以看齊歐洲市2022130.4GDP高2025GDP202255.8萬臺(tái)，取平均值為93.1萬臺(tái)，3年CAGR為29.48%。表13：中國(guó)高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)保有量測(cè)算單位20222025E中國(guó)高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)保有量萬臺(tái)42.993.1中國(guó)人均高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)保有量臺(tái)/百人0.030.09對(duì)應(yīng)測(cè)算保有量萬臺(tái)-130.4中國(guó)單位GDP高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)保有量臺(tái)/億美元2.403.12對(duì)應(yīng)測(cè)算保有量萬臺(tái)-55.8資料來源：IPAF、華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)、宏信建發(fā)招股說明書、浙江鼎力2023年中報(bào)、臨工重機(jī)公告、星邦智能招股說明書、公司公告、iFinD，所測(cè)算行業(yè)規(guī)模擴(kuò)張進(jìn)行時(shí)，集中度持續(xù)提升龍頭受益高空作業(yè)平臺(tái)租賃行業(yè)處于加速擴(kuò)容階段。2018-20227.842.9CAGR53.13%201882.1%202288.0%集中于租賃商，機(jī)隊(duì)管理規(guī)模有進(jìn)一步擴(kuò)張的空間。圖35：2018-2022年高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)保有量加速擴(kuò)容 圖36：2018-2022年高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)滲透率整體上升資料來源：公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的審核中心意見落實(shí)函的回復(fù)、中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)、華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、宏信建發(fā)招股說明書等，所

資料來源：公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的審核中心意見落實(shí)函的回復(fù)、中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)、華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、宏信建發(fā)招股說明書等，所從出租價(jià)格看，租金水平波動(dòng)下滑。參考中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)編制的升降2022年3圖37：2022年3月-2024年2月升降工作平臺(tái)租賃行業(yè)租金價(jià)格指數(shù)資料來源：中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)、公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的審核中心意見落實(shí)函的回復(fù)，所注：2023年8月后數(shù)據(jù)由于協(xié)會(huì)加權(quán)計(jì)算口徑有變，故采用當(dāng)期披露的環(huán)比數(shù)據(jù)計(jì)算得到頭部租賃商之間出租價(jià)格差異不大，多采用跟隨定價(jià)。由于相同種類的高空作業(yè)平臺(tái)在功能性上同質(zhì)化較強(qiáng)，安全完成移動(dòng)及舉升動(dòng)作即可，無需更多附加功能，故出租價(jià)格與產(chǎn)品規(guī)格呈正相關(guān)，定價(jià)透明度較強(qiáng)，消費(fèi)者的租賃行為將受價(jià)格因素的驅(qū)動(dòng)。我們根據(jù)各租賃商官方微信租賃小程序所展示價(jià)格進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，在適用場(chǎng)景更多、成交更集中的20米以下規(guī)格中，各家定價(jià)基本重合，反映充分競(jìng)爭(zhēng)。在適用場(chǎng)景較少、專用性更強(qiáng)的高規(guī)格產(chǎn)品中，價(jià)格差異才開始顯現(xiàn)。表14：國(guó)內(nèi)三大頭部高空作業(yè)平臺(tái)租賃商主要產(chǎn)品月租金情況（元/月/臺(tái)）產(chǎn)品規(guī)格華鐵應(yīng)急宏信建發(fā)眾能聯(lián)合剪叉式3.6/4米剪叉1700180019216米剪叉1800190019218米剪叉19002200214710米剪叉20002400226012米剪叉22002500248614米剪叉400038003729直臂式18米直臂12000120001186520米直臂13000125001243022米直臂14000135001299524米直臂15000155001469026米直臂17000170001638528米直臂19000190001695032米直臂25000260002373036米直臂30000310002825038米直臂320003300029380曲臂式14米曲臂10000115001017016米曲臂11000125001073518米曲臂13000135001243024米曲臂150001800016385資料來源：華鐵大黃蜂小程序、宏信設(shè)備高空車小程序、眾能聯(lián)合工程設(shè)備租賃小程序，所2024410/電動(dòng)的高空作業(yè)平臺(tái)租賃行業(yè)呈現(xiàn)頭部集中，尾部分散的“L”型市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，且集中度有加速向龍頭企業(yè)靠攏的趨勢(shì)。高空作業(yè)平臺(tái)租賃行業(yè)行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)量眾多，市場(chǎng)化程度較高。根據(jù)宏信建發(fā)招股說明書，2021年我國(guó)高空作業(yè)平臺(tái)租賃市場(chǎng)1600202260%圖38：2022年高空作業(yè)平臺(tái)租賃行業(yè)市占率（以保有量計(jì)） 圖39：2019-2022年高空作業(yè)平臺(tái)租賃商CR3市占率資料來源：各公司公告、AccessInternational，所 資料來源：各公司公告、AccessInternational，所我們預(yù)計(jì)行業(yè)集中度有望進(jìn)一步提升，使頭部租賃商受益，原因在于：龍頭設(shè)備品類齊全，服務(wù)網(wǎng)絡(luò)完善。頭部租賃商已經(jīng)具備規(guī)模和渠道優(yōu)龍頭擁有資金優(yōu)勢(shì)。租賃行業(yè)重資產(chǎn)的特性決定了企業(yè)現(xiàn)金流支出相對(duì)現(xiàn)金流收入更為剛性，如設(shè)備維護(hù)支出、倉儲(chǔ)場(chǎng)地租賃費(fèi)用、貸款購(gòu)置設(shè)備的每期還款等。當(dāng)前租金水平持續(xù)下降，中小型租賃商現(xiàn)金流或一定程度上惡化，可對(duì)更加謹(jǐn)慎，難以與擁有資金優(yōu)勢(shì)的龍頭競(jìng)爭(zhēng)機(jī)隊(duì)增量。規(guī)模化采購(gòu)為龍頭帶來成本優(yōu)勢(shì)。2021-2022年，租賃市場(chǎng)高空作業(yè)平60%可能對(duì)頭部企業(yè)采取直接優(yōu)惠或變相優(yōu)惠搶占頭部租賃公司的設(shè)備增量，加劇了頭部租賃商與中小租賃商市場(chǎng)開拓能力的分化。圖40：頭部高空作業(yè)平臺(tái)租賃商具有完善服務(wù)網(wǎng)絡(luò) 圖41：華鐵應(yīng)急與宏信建發(fā)占據(jù)大部分高空作業(yè)平臺(tái)增量資料來源：各公司官網(wǎng)，所注：統(tǒng)計(jì)時(shí)間截至2024年4月

資料來源：公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債申請(qǐng)文件的反饋意見的回復(fù)之專項(xiàng)核查意見、宏信建發(fā)招股說明書、宏信建發(fā)2023年報(bào)、公司年報(bào)、公司公告、公司投關(guān)記錄，所四重核心競(jìng)爭(zhēng)力護(hù)航公司長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)模與渠道優(yōu)勢(shì)顯著，打造品牌效應(yīng)公司高空作業(yè)平臺(tái)保有量與線下服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)數(shù)均在迅速上升中。20190.87202312萬臺(tái)以上，CAGR92.66%17.76290600+圖42：2019-2023華鐵應(yīng)急高空作業(yè)平臺(tái)保有量與市占率 圖43：華鐵應(yīng)急線下網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量快速擴(kuò)張資料來源：公司年報(bào)、公司公告、公司投關(guān)記錄，所 資料來源：公司年報(bào)、公司官網(wǎng)，所品牌效應(yīng)助力公司彰顯龍頭競(jìng)爭(zhēng)力，租金韌性較強(qiáng)，出租率保持高位。公司高空作業(yè)平臺(tái)采購(gòu)成本和規(guī)模有望受益于品牌效應(yīng)。隨著公司管理202412024-20263空作業(yè)平臺(tái)設(shè)備總體不低于70億元，徐工消防應(yīng)保障公司的產(chǎn)品供應(yīng)及采購(gòu)成2022912.7/對(duì)應(yīng)增量可達(dá)55118臺(tái)。品牌溢價(jià)支撐租金韌性。2022年平均出租單價(jià)為3993.12元/臺(tái)/月，2023H1平均出租單價(jià)為3962.48元/臺(tái)/月，20220.77%，同期（20223-12月數(shù)據(jù)均值108863.67%。網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量與密度增加，提升業(yè)務(wù)覆蓋范圍、縮短單個(gè)網(wǎng)點(diǎn)輻射半徑，提升響應(yīng)速度和服務(wù)效率，出租率維持較高水平。202210%圖44：2022-2023H1華鐵應(yīng)急出租率明顯高于行業(yè)水平資料來源：中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)、公司公告，所數(shù)字化賦能已見成效，經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)提高公司數(shù)字化戰(zhàn)略頂層設(shè)計(jì)體現(xiàn)在業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)與資產(chǎn)管理兩大層面。1）業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)中，公司旨在提升數(shù)據(jù)有效性和及時(shí)性，實(shí)現(xiàn)各項(xiàng)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)化、績(jī)效考核主體信息可視化，推動(dòng)各業(yè)務(wù)板塊提升組織效率；2）資產(chǎn)管理中，公司重點(diǎn)加大資產(chǎn)在線化管理投入，優(yōu)化各網(wǎng)點(diǎn)資產(chǎn)分配、日常調(diào)撥、設(shè)備維護(hù)及處置等各項(xiàng)工作運(yùn)營(yíng)流程。自2020年提出重點(diǎn)優(yōu)化業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)及資產(chǎn)管理數(shù)字化以來，公司正積極加碼研發(fā)投入，打造強(qiáng)業(yè)務(wù)壁壘。圖45：華鐵應(yīng)急數(shù)字化創(chuàng)新體系 圖46：2015年以來華鐵應(yīng)急研發(fā)費(fèi)用持續(xù)增加資料來源：華鐵應(yīng)急2022年度ESG報(bào)告，所 資料來源：公司公告、iFinD，所公司大力推進(jìn)數(shù)字化戰(zhàn)略，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)已初步形成。擎天系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)管理提質(zhì)增效：公司擎天數(shù)字化管理系統(tǒng)深度融合大數(shù)據(jù)、IOT管理。業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)層面，采購(gòu)環(huán)節(jié)和業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)已實(shí)現(xiàn)100%理效率提升35%。同時(shí)電子簽約比率提升至99%，覆蓋簽合同、進(jìn)退場(chǎng)、索賠、結(jié)算等13種業(yè)務(wù)場(chǎng)景，極大提升簽單效率，平均簽單時(shí)間由84小時(shí)縮短至1.5小時(shí)，簽單成本節(jié)約96%?！耙晃镆淮a”實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)精細(xì)化管理：數(shù)字化管理帶來顯著人效提升：從綜合管理人員人均高空作業(yè)平臺(tái)管理201967臺(tái)，2022223.5臺(tái)，2022年數(shù)據(jù)也有顯著改善，我們認(rèn)為公司數(shù)字戰(zhàn)略化前期集中投入階段已過，有望即將步入數(shù)字化紅利兌現(xiàn)期。圖4：華鐵應(yīng)急大黃蜂數(shù)據(jù)中心界面 圖4“一物一碼”模式示意圖 資料來源：公司官方公眾號(hào)，所 資料來源：公司官方公眾號(hào)，所圖49：綜合管理人員人均高空作業(yè)平臺(tái)管理規(guī)模有顯著提升 圖50：2020年后數(shù)字化戰(zhàn)略拉動(dòng)綜合管理人員人均創(chuàng)收創(chuàng)利資料來源：公司公告、iFinD，所 資料來源：公司公告、iFinD，所輕資產(chǎn)助推管理規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)張，形成良性循環(huán)在鞏固資產(chǎn)規(guī)模優(yōu)勢(shì)后，公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式，有望在進(jìn)一步加速擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模的同時(shí)降低資金投入。輕資產(chǎn)模式不會(huì)大規(guī)模購(gòu)入設(shè)備資產(chǎn)，而是目前公司在輕資產(chǎn)合資公司模式和轉(zhuǎn)租模式均有嘗試。圖51：公司實(shí)物資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大 圖52：公司來自輕資產(chǎn)的保有量規(guī)模逐年擴(kuò)大資料來源：公司公告、iFinD，所注：新租賃準(zhǔn)則下，融資租賃方式購(gòu)入的資產(chǎn)調(diào)整至使用權(quán)資產(chǎn)科目

資料來源：公司投關(guān)記錄、公司公告，所注：數(shù)據(jù)來自公司公開披露的投關(guān)記錄大致數(shù)值得出公司輕資產(chǎn)戰(zhàn)略主要分為兩種模式：合資模式+轉(zhuǎn)租模式。合資公司模式，即公司與合作方共同出資成立合資公司，合作方出資店并投入運(yùn)營(yíng)，剩余貨值12億元的設(shè)備也已完成招標(biāo)工作，將陸續(xù)發(fā)貨。圖53：合資公司城投華鐵股權(quán)結(jié)構(gòu)圖 圖54：合資公司銅都華鐵股權(quán)結(jié)構(gòu)圖資料來源：公司關(guān)于與東陽市城市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司共同投資設(shè)立合資公司的公告，所

資料來源：公司2022年年度報(bào)告，所轉(zhuǎn)租模式，即由資金方或設(shè)備閑置方負(fù)責(zé)出資購(gòu)買設(shè)備，并以一定價(jià)格202391.62023Q4分別與歐力士融資租賃（中國(guó)）有限公司、橫琴華通金融租賃有限公司2010我們認(rèn)為，輕資產(chǎn)模式有利于公司快速擴(kuò)張管理規(guī)模。公司自2021同時(shí)由于公司自身并非出資方，只具有設(shè)備的管理權(quán)而非所有權(quán)，故可以降低經(jīng)圖55：2021-2023公司輕資產(chǎn)設(shè)備管理規(guī)模及占比 圖56：2021年后公司資產(chǎn)負(fù)債率增速放緩資料來源：公司公告、公司投關(guān)記錄，所 資料來源：公司公告、iFinD，所輕資產(chǎn)戰(zhàn)略門檻較高，我們認(rèn)為中小型企業(yè)或難復(fù)制：1）公司數(shù)字化管理有效解決模式痛點(diǎn)。輕資產(chǎn)模式下，設(shè)備的管理權(quán)與所有權(quán)分離不可避免產(chǎn)生信任與分賬問題。公司與螞蟻鏈合作研發(fā)了工程機(jī)械終端ECU圖57：公司與螞蟻鏈合作研發(fā)的T-Box賦能輕資產(chǎn)高效、真實(shí)、公平管理資料來源：公司官方公眾號(hào)，所2）頭部競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)為資產(chǎn)持有方帶來盈利保障。公司品牌效應(yīng)來自于規(guī)模和渠道優(yōu)勢(shì)，公司高空作業(yè)平臺(tái)管理規(guī)模處于行業(yè)頭部地位，運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)豐富，可以與資方資金優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。同時(shí)公司的渠道優(yōu)勢(shì)意味著業(yè)務(wù)覆蓋范圍更廣，減少了依賴單一市場(chǎng)或客戶群的風(fēng)險(xiǎn)，或更能提供穩(wěn)定資產(chǎn)管理收入。多品類戰(zhàn)略不斷豐富，打開全新增長(zhǎng)空間機(jī)械綜合解決方案。型設(shè)備。202310及數(shù)字化系統(tǒng)調(diào)試等前期工作，現(xiàn)已上線“大黃蜂”平臺(tái)。圖58：公司多品類產(chǎn)品矩陣資料來源：華鐵大黃蜂官方網(wǎng)站，所叉車運(yùn)用領(lǐng)域廣泛、與現(xiàn)有渠道及產(chǎn)品協(xié)同度高。作為2024年公司的重點(diǎn)拓展品類，預(yù)計(jì)叉車租賃將形成較大運(yùn)營(yíng)規(guī)模。叉車與高空作業(yè)平臺(tái)具有場(chǎng)景協(xié)同性。平面搬運(yùn)與縱向提升在工地、倉儲(chǔ)物流、城市運(yùn)維等場(chǎng)景中往往是并存的工作，共同組成了一套立體搬運(yùn)解決方業(yè)平臺(tái)則支持技術(shù)人員在高處進(jìn)行安裝；物流倉庫可能需要叉車來搬運(yùn)重物，同時(shí)使用高空作業(yè)平臺(tái)來和取用堆放在高處的物資。叉車與高空作業(yè)平臺(tái)具有渠道協(xié)同性。當(dāng)前叉車品類已上線華鐵大黃蜂叉車與高空作業(yè)平臺(tái)具有能力互補(bǔ)性。高空作業(yè)平臺(tái)舉升高度高，但載圖59：叉車與高空作業(yè)平臺(tái)在應(yīng)用場(chǎng)景有交叉資料來源：華鐵大黃蜂官方網(wǎng)站，所公司傳統(tǒng)主業(yè)同樣可以借助高空作業(yè)平臺(tái)業(yè)務(wù)渠道，推動(dòng)多品類戰(zhàn)略。場(chǎng)景協(xié)同：建筑支護(hù)作業(yè)如擋土墻安裝通常需要在一定高度上進(jìn)行作業(yè)，此時(shí)需要高空作業(yè)平臺(tái)；地鐵站、隧道或地下設(shè)施的檢修，也可能需要高空作業(yè)技術(shù)和設(shè)備協(xié)同：使用高空作業(yè)平臺(tái)可以提高建筑支護(hù)和地下維修維護(hù)資源優(yōu)化：通過成套的多品類解決方案共享服務(wù)和設(shè)備可以降低物流和大模型以及相關(guān)應(yīng)用的發(fā)展，使得算力需求呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，算力租賃應(yīng)運(yùn)而生。除大型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、AI龍頭企業(yè)擁有較多的GPU算力芯片儲(chǔ)備外，中小企業(yè)在發(fā)展AI模型、應(yīng)用過程中，往往遭遇算力瓶頸。算力租賃服務(wù)中，缺乏計(jì)算資源的用戶可以根據(jù)自己的需求租賃服務(wù)器或虛擬機(jī)實(shí)現(xiàn)大規(guī)模的計(jì)算任務(wù)，具有靈活、高效、成本低廉的特點(diǎn)，適用于各種大規(guī)模計(jì)算需求的場(chǎng)景。表15：算力租賃相關(guān)政策及表述發(fā)布時(shí)間發(fā)布部門政策/會(huì)議內(nèi)容2023525日上海市發(fā)展和改革委員會(huì)《上海市加大力度支持民間投資發(fā)展若干政策措施》推動(dòng)“補(bǔ)需方”改革，支持高校、科研機(jī)構(gòu)、國(guó)有企業(yè)通過政府采購(gòu)、租用等方式使用民間投資的數(shù)據(jù)儲(chǔ)存和算力資源；通過科技創(chuàng)新券支持民營(yíng)企業(yè)租用算力、存儲(chǔ)資源；推動(dòng)政府部門租用民間投資專用算力支持大語義學(xué)習(xí)、元宇宙、時(shí)空底圖等專業(yè)場(chǎng)景應(yīng)用。2023530日北京市人民政府（2023-2025年》實(shí)施算力伙伴計(jì)劃，整合公有云算力資源，向人工智能創(chuàng)新主體開放。推進(jìn)跨區(qū)域算力協(xié)同，加強(qiáng)與天津市、河北省、山西省、內(nèi)蒙古自治區(qū)等區(qū)域的算力合作，建設(shè)統(tǒng)一的多云算力調(diào)度平臺(tái)，提高環(huán)京地區(qū)算力一體化調(diào)度能力，優(yōu)化提升環(huán)京算力網(wǎng)絡(luò)。2023531日中共深圳市委、深圳市人民政府《深圳市加快推動(dòng)人工智能高質(zhì)量發(fā)展高水平應(yīng)用行動(dòng)方案（2023—2024年》建設(shè)城市級(jí)智能算力平臺(tái)。整合深圳市算力資源，建設(shè)城市級(jí)算力統(tǒng)籌調(diào)度平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)深港人工智能算力賦能中心。實(shí)施軟件云服務(wù)應(yīng)用示范扶持計(jì)劃，算力云服務(wù)。2023108日《算力基礎(chǔ)設(shè)施高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)計(jì)劃》促進(jìn)邊緣算力協(xié)同部署。加快邊緣算力建設(shè)，支撐工業(yè)制造、金融交易、智能電網(wǎng)、云游戲等低時(shí)延業(yè)務(wù)應(yīng)用，推動(dòng)“云邊端”算力泛在分布、協(xié)同發(fā)展。加強(qiáng)行業(yè)算力建設(shè)布局，滿足工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、教育、交通、醫(yī)療、金融、能源等行業(yè)應(yīng)用需求，支撐傳統(tǒng)行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型。資料來源：上海市人民政府、北京市人民政府、深圳政府在線、中國(guó)政府網(wǎng)等，所2024年3月6日，公司決定為新控股子公司科思翰智算提供總計(jì)不超過10億元擔(dān)保，為其業(yè)務(wù)發(fā)展提供資金保障?？扑己仓撬阕鳛槿A鐵應(yīng)急旗下數(shù)字創(chuàng)新板塊，專注于提供高效、經(jīng)濟(jì)的智能算力以及從硬件設(shè)施到組網(wǎng)管理的一體化解決方案，致力于成為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先算力服務(wù)提供商。協(xié)作，彰顯數(shù)字創(chuàng)新發(fā)展決心。GPU無問芯穹則依托其在AI與科藍(lán)軟件的合作中，華鐵應(yīng)急將依托硬件優(yōu)勢(shì)，提供高效經(jīng)濟(jì)的訓(xùn)練盈利預(yù)測(cè)與估值輕資產(chǎn)戰(zhàn)略的持續(xù)落地將助力公司進(jìn)一步增加管理規(guī)模，數(shù)字化戰(zhàn)略則匹配了相高空作業(yè)平臺(tái)租賃業(yè)務(wù)：公司輕資產(chǎn)戰(zhàn)略提速，我們假設(shè)重資產(chǎn)模式購(gòu)2010億、1024/2520000/1000085%前行業(yè)面臨需求放緩，同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)激烈，導(dǎo)致租金指數(shù)持續(xù)下降，我們預(yù)計(jì)出租單價(jià)或維持小幅下降。我們預(yù)計(jì)公司高空作業(yè)平臺(tái)租賃業(yè)務(wù)23-25年?duì)I收分別為28.88、44.20、64.68億元，分別同比+56.70%、+53.07%、+46.34%。毛利率方面，我們預(yù)計(jì)23-25年公司高空作業(yè)平臺(tái)租賃業(yè)務(wù)毛利率分別為44.5%、44.5%、45.0%，折舊成本的下降有望帶來毛利率改善。表16：華鐵應(yīng)急高空作業(yè)平臺(tái)租賃業(yè)務(wù)盈利預(yù)測(cè)202120222023E2024E2025E高空作業(yè)平臺(tái)租賃高空作業(yè)平臺(tái)管理量（臺(tái)）47,16577,951120,000205,500288,100其中：屬于重資產(chǎn)模式的保有量（臺(tái)）42,39567,559101,000151,500212,100屬于輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)租模式的管理量（臺(tái)）477010392160003600046000出租率（%）85.7%81.1%85.0%85.0%85.0%出租單價(jià)（元/月/臺(tái)）3,123.283,025.422,904.402,846.312,846.31總出租量（臺(tái)）350,130609,115994,2501,552,9502,272,560營(yíng)業(yè)收入（百萬元）1,093.551,842.832,887.704,420.186,468.42YOY（%）131.03%68.52%56.70%53.07%46.34%營(yíng)業(yè)成本（百萬元）523.27954.201,602.672,453.203,557.63YOY（%）113.06%82.35%67.96%53.07%45.02%毛利潤(rùn)（百萬元）570.28888.631,285.031,966.982,910.79毛利率（%）52.1%48.2%44.5%44.5%45.0%資料來源：公司可轉(zhuǎn)債募集書、公司2021、2022年年報(bào)、公司公告，所建筑支護(hù)設(shè)備租賃業(yè)務(wù)：公司業(yè)務(wù)重心已經(jīng)完成向高空作業(yè)平臺(tái)的切換，2023-2025-3%、、10.7553.37%。表17：華鐵應(yīng)急建筑支護(hù)設(shè)備租賃業(yè)務(wù)盈利預(yù)測(cè)202120222023E2024E2025E營(yíng)業(yè)收入（百萬元）1,236.351,177.471,142.141,107.881,074.64YOY（%）46.85%-4.76%-3.00%-3.00%-3.00%營(yíng)業(yè)成本（百萬元）600.82549.04532.57516.59501.09YOY（%）70.01%-8.62%-3.00%-3.00%-3.00%毛利潤(rùn)（百萬元）635.52628.43609.58591.29573.55毛利率(%)51.40%53.37%53.37%53.37%53.37%資料來源：公司可轉(zhuǎn)債募集說明書、公司2021、2022年年報(bào)，所地下維修維護(hù)業(yè)務(wù)：地下維修維護(hù)屬于公司新業(yè)務(wù)，且進(jìn)入壁壘較高。23-252.42、2.54、2.67+5%55.2%。表18：華鐵應(yīng)急地下維修維護(hù)業(yè)務(wù)盈利預(yù)測(cè)202120222023E2024E2025E營(yíng)業(yè)收入（百萬元）254.71230.52242.05254.15266.86YOY（%）35.64%-9.50%5.00%5.00%5.00%營(yíng)業(yè)成本（百萬元）118.16103.28108.45113.87119.56YOY（%）25.85%-12.59%5.00%5.00%5.00%毛利潤(rùn)（百萬元）136.55127.24133.60140.28147.30毛利率（%）53.61%55.20%55.20%55.20%55.20%資料來源：公司可轉(zhuǎn)債募集說明書、公司2021、2022年年報(bào)，所2023-202542.99、58.10、78.37+35.13%+34.90%，歸母凈利潤(rùn)分別為8.43、10.96、14.31億元，同比+31.53%、+29.92%、+30.60%EPS0.43、0.56、0.73元?？杀裙痉矫妫覀冞x擇綜合設(shè)備運(yùn)營(yíng)服務(wù)的細(xì)分行業(yè)龍頭宏信建發(fā)、建筑鋁模和模架系統(tǒng)解決方案提供商志特新材、以及高空作業(yè)平臺(tái)頭部制造商浙江鼎力作為可比公司。公司估值略低于可比公司平均估值，考慮到高空作業(yè)平臺(tái)行業(yè)具備成長(zhǎng)性，傳統(tǒng)建筑領(lǐng)域滲透率提升+持續(xù)拓展新應(yīng)用場(chǎng)景，保有量有望持續(xù)增長(zhǎng)，而公司作為行業(yè)龍頭具備領(lǐng)先的規(guī)模、渠道和品牌優(yōu)勢(shì)，輕資產(chǎn)與數(shù)字化戰(zhàn)略推進(jìn)有望進(jìn)一步強(qiáng)化龍頭競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，業(yè)績(jī)具備向上彈性，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。表19：華鐵應(yīng)急盈利預(yù)測(cè)202120222023E2024E2025E合計(jì)營(yíng)業(yè)收入（百萬元）2606.863278.204299.285809.597837.30YOY（%）71.02%25.75%31.15%35.13%34