雙良節(jié)能(600481)設(shè)備龍頭啟航光伏+制氫打開新空間

免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。雙良節(jié)能雙良節(jié)能(600481CH)首次覆蓋首次覆蓋電力設(shè)備與新能源2023年9月25日│中國(guó)內(nèi)地老牌設(shè)備龍頭，新能源業(yè)務(wù)多點(diǎn)開花，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)公司節(jié)能節(jié)水業(yè)務(wù)起家，2015年開始逐步切入新能源賽道，目前已成為多晶硅還原爐龍頭企業(yè)，還原爐領(lǐng)域市占率全國(guó)第一。2021年公司入局硅片業(yè)務(wù)，硅片業(yè)務(wù)已實(shí)現(xiàn)迅速崛起，且海外石英砂保供情況良好，盈利能力、產(chǎn)能規(guī)模均快速提升。此外，公司切入電解制氫領(lǐng)域，電解槽業(yè)務(wù)有望創(chuàng)造20.15/29.93/36.05億元，對(duì)應(yīng)EPS為1.08/1.60/1.93元，可比公司23年Wind一致預(yù)期PE均值為9.34倍，考慮到公司硅片和氫能業(yè)務(wù)具備較強(qiáng)成長(zhǎng)性，我們給予公司23年11倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為11.88元，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。傳統(tǒng)主業(yè)穩(wěn)固，火電重啟催化節(jié)能節(jié)水需求向上，還原爐受益于硅料擴(kuò)產(chǎn)公司是節(jié)水節(jié)電設(shè)備業(yè)務(wù)龍頭，在溴冷機(jī)、換熱器、空冷器等板塊均享有較高市占率，22H2國(guó)內(nèi)火電項(xiàng)目重啟，公司節(jié)能節(jié)水裝備伴隨大規(guī)?；痣娭貑?，空冷塔訂單有望實(shí)現(xiàn)高增。還原爐方面，公司為國(guó)內(nèi)還原爐龍頭企業(yè)，還原爐市占率連續(xù)7年保持國(guó)內(nèi)第一，龍頭地位穩(wěn)固。近年下游硅料企業(yè)規(guī)劃了較大幅度擴(kuò)產(chǎn)，帶動(dòng)公司還原爐業(yè)務(wù)訂單高增。設(shè)備提供商轉(zhuǎn)型主材制造商，硅片業(yè)務(wù)快速放量，第二成長(zhǎng)曲線清晰公司硅片業(yè)務(wù)快速放量，目前公司包頭一期二期合計(jì)40GW拉晶已投產(chǎn)，包頭三期50GW預(yù)計(jì)明年Q2部分投產(chǎn)，產(chǎn)能規(guī)模躋身行業(yè)第一梯隊(duì)。海外高純石英砂短缺，缺砂硅片企業(yè)將面臨成本和開工的雙重劣勢(shì)，公司提前鎖定海外石英砂源供給，有效保障硅片環(huán)節(jié)成本優(yōu)勢(shì)和出貨優(yōu)勢(shì)，疊加公司硅片產(chǎn)能采用先進(jìn)設(shè)備等后發(fā)優(yōu)勢(shì)，公司硅片業(yè)務(wù)在成本端已逐步顯出優(yōu)勢(shì)，我們測(cè)算公司23Q1硅片單瓦盈利0.08元/W（僅拉棒盈利能力達(dá)到行業(yè)領(lǐng)先水平。依托傳統(tǒng)設(shè)備業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)，電解水制氫布局領(lǐng)先，第三成長(zhǎng)曲線漸顯電解槽市場(chǎng)需求增長(zhǎng)快速，根據(jù)勢(shì)銀統(tǒng)計(jì)，2021年中國(guó)電解槽出貨量355MW；2022年中國(guó)電解出貨量為800MW，同比增長(zhǎng)125%。我們預(yù)計(jì)未來(lái)電解槽仍將保持高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，根據(jù)國(guó)際氫能網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，23上半年國(guó)內(nèi)電解槽招標(biāo)量至少980MW，已經(jīng)超過去年總和，電解槽高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)明確。公司依托設(shè)備業(yè)務(wù)制造優(yōu)勢(shì)，提前卡位電解槽優(yōu)質(zhì)賽道，22年9月公司首套電解制氫系統(tǒng)便已下線，目前公司年產(chǎn)300臺(tái)電解槽產(chǎn)線已于今年上半年投產(chǎn)，有望成為公司第三成長(zhǎng)曲線。風(fēng)險(xiǎn)提示：硅料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，硅片行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)，多晶硅產(chǎn)能落地不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)營(yíng)預(yù)測(cè)指標(biāo)與估值會(huì)計(jì)年度202120222023E2024E2025E營(yíng)業(yè)收入(人民幣百萬(wàn))3,83014,47623,32231,35238,983+/-%84.87277.9961.1134.4324.34歸屬母公司凈利潤(rùn)(人民幣百萬(wàn))310.13956.022,0152,9933,605+/-%125.68208.27110.7648.5220.46EPS(人民幣，最新攤薄)0.170.511.081.601.93ROE(%)13.4720.7125.7128.9426.43PE(倍)65.2621.1710.056.765.61PB(倍)8.412.962.291.711.31EVEBITDA(倍)40.8412.406.774.083.30資料來(lái)源：公司公告、華泰研究預(yù)測(cè)目標(biāo)價(jià)(人民幣):研究員SACNo.S0570522020002研究員SACNo.S0570522100004SFCNo.BTM566研究員SACNo.S0570522120001聯(lián)系人SACNo.S0570122070159shenjianguo@+(86)75582492388nizhengyang@+(86)2128972228zhoudunwei@+(86)2128972228wukeliang@+(86)2128972228基本數(shù)據(jù)目標(biāo)價(jià)(人民幣)收盤價(jià)(人民幣截至9月22日)市值(人民幣百萬(wàn))6個(gè)月平均日成交額(人民幣百萬(wàn))52周價(jià)格范圍(人民幣)BVPS(人民幣)10.82 20,241 319.5810.04-17.253.69股價(jià)走勢(shì)圖(人民幣)雙良節(jié)能相對(duì)滬深300(%)851(3)(6)Sep-22Jan-23May-23Sep-23資料來(lái)源：Wind免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。核心推薦邏輯 5區(qū)別于市場(chǎng)的觀點(diǎn) 5設(shè)備龍頭多點(diǎn)開花，新能源業(yè)務(wù)開辟新增長(zhǎng)極 6節(jié)能減排設(shè)備領(lǐng)域龍頭，多次轉(zhuǎn)型后成功切入光伏賽道 6節(jié)能節(jié)水與新能源雙線發(fā)力，業(yè)績(jī)跨越式增長(zhǎng) 9節(jié)能節(jié)水業(yè)務(wù)收益火電重啟需求向上，數(shù)據(jù)中心有望打開新空間 節(jié)能節(jié)水設(shè)備龍頭，“雙碳”加速市場(chǎng)擴(kuò)張 溴冷機(jī)：工業(yè)領(lǐng)域全覆蓋，AI服務(wù)器催生制冷需求 12 13 14還原爐龍頭企業(yè)，受益于下游硅料擴(kuò)產(chǎn) 16多晶硅生產(chǎn)核心設(shè)備，龍頭充分受益于硅料新產(chǎn)能落地 16硅料新增產(chǎn)能持續(xù)落地，還原爐設(shè)備市場(chǎng)空間廣闊 17公司業(yè)內(nèi)龍頭地位穩(wěn)固，客戶資源與產(chǎn)品布局優(yōu)勢(shì)顯著 17硅片業(yè)務(wù)快速放量，第二成長(zhǎng)曲線清晰 19降本增效路線明確，大尺寸、薄片化和N型化成未來(lái)趨勢(shì) 19海外石英砂保供良好，助力公司成本、開工率領(lǐng)先 20依托設(shè)備優(yōu)勢(shì)，跳躍式布局發(fā)揮上下游協(xié)同作用 21電解水制氫領(lǐng)先企業(yè)，第三成長(zhǎng)曲線漸顯 23氫能成為政府頂層設(shè)計(jì)的重要環(huán)節(jié)，電解槽市場(chǎng)空間巨大 23公司提前卡位氫能電解槽系統(tǒng)，具備一定先發(fā)優(yōu)勢(shì) 25首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)11.88元 27盈利預(yù)測(cè)關(guān)鍵假設(shè) 27收入拆分 27盈利預(yù)測(cè)與估值 29風(fēng)險(xiǎn)提示 29圖表1：雙良節(jié)能發(fā)展歷程 6圖表2：雙良節(jié)能溴冷機(jī)產(chǎn)品 6圖表3：雙良節(jié)能業(yè)務(wù)布局 7圖表4：雙良節(jié)能股權(quán)結(jié)構(gòu)（截至2023年8月） 7圖表5：公司主要管理層情況 8圖表6：2020-2023H1公司營(yíng)業(yè)收入及同比變化情況 9圖表7：2020-2023H1公司歸母凈利潤(rùn)及同比變化情況 9圖表8：2019-2022公司營(yíng)業(yè)收入拆分 9圖表9：2023H1公司營(yíng)業(yè)收入拆分 9圖表10：2019-2022公司不同業(yè)務(wù)毛利率變動(dòng)情況 10圖表11：2019-2023H1公司期間費(fèi)用率變動(dòng)情況 10圖表12：2019-2023H1公司研發(fā)費(fèi)用與研發(fā)費(fèi)用率 10圖表13：近一年內(nèi)公司硅片與氫能專利成果展示 10圖表14：2022年公司節(jié)能節(jié)水業(yè)務(wù)收入分布情況 圖表15：公司下游客戶關(guān)系圖 圖表16：承諾目標(biāo)情境下中國(guó)能源體系現(xiàn)有基礎(chǔ)設(shè)施二氧化碳排放量 圖表17：我國(guó)當(dāng)前不同成熟度的技術(shù)二氧化碳減排量 圖表18：溴冷機(jī)運(yùn)行原理示意圖 12圖表19：余熱利用節(jié)能技術(shù)解決方案示意圖 12圖表20：數(shù)據(jù)中心能耗結(jié)構(gòu) 13圖表21：中國(guó)溴冷機(jī)數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè) 13圖表22：管式換熱器結(jié)構(gòu)與流體傳熱示意圖 14圖表23：2020年中國(guó)換熱器行業(yè)市場(chǎng)分布 14圖表24：公司空分行業(yè)下游客戶 14圖表25：公司多晶硅行業(yè)下游客戶 14圖表26：直接空冷凝器系統(tǒng)結(jié)構(gòu)示意圖 15圖表27：表凝式間接空冷系統(tǒng)示意圖 15圖表28：23H1中國(guó)電力裝機(jī)構(gòu)成情況 15圖表29：2022-2023H1煤電新增開工規(guī)模 15圖表30：改良西門子法生產(chǎn)多晶硅工藝流程 16圖表31：電力費(fèi)用占多晶硅制造費(fèi)用一半以上 16圖表32：還原電耗占多晶硅生產(chǎn)綜合電耗比重近四分之三 16圖表33：2023年國(guó)內(nèi)多晶硅還原爐市場(chǎng)增量加存量替代空間增速超70%，2024-2025年市場(chǎng)空間超過70億元.17圖表34：公司近期多晶硅還原爐簽單情況 18圖表35：2023H1中標(biāo)三大項(xiàng)目近11億元待簽訂合同 18圖表36：大尺寸硅片占比迅速提升 19圖表37：硅片N型化快速推進(jìn) 19圖表38：大尺寸硅片具備組串功率優(yōu)勢(shì) 19圖表39：不同硅片厚度下出片數(shù)測(cè)算 20免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。圖表40：硅片廠商23Q1單瓦盈利對(duì)比 21圖表41：公司硅片成本結(jié)構(gòu)對(duì)比 21圖表42：公司與硅料廠商簽訂長(zhǎng)單保證供給 22圖表43：23H1公司硅片訂單一覽 22圖表44：2020-2030全球清潔氫能新增規(guī)劃 23圖表45：2021年全球制氫結(jié)構(gòu) 23圖表46：各主要經(jīng)濟(jì)體有關(guān)可再生能源制氫的計(jì)劃 23圖表47：堿性電解槽（ALK）與質(zhì)子交換膜電解槽（PEM）示意圖 24圖表48：堿性電解槽（ALK）與質(zhì)子交換膜電解槽（PEM）性能對(duì)比 24圖表49：2023上半年國(guó)內(nèi)制氫電解槽招標(biāo)情況 24圖表50：全球不同類型電解槽累計(jì)裝機(jī)量以及比重 25圖表51：全球不同地區(qū)電解槽累計(jì)裝機(jī)量分布 25圖表52：雙良?xì)淠芎暧^布局 25圖表53：雙良?xì)淠墚a(chǎn)品體系 25圖表54：雙良電解槽產(chǎn)品與主流廠商對(duì)比 26圖表55：不同方式制氫的成本對(duì)比 26圖表56：堿性電解槽與PEM電解槽制氫成本組成 26圖表57：雙良節(jié)電節(jié)能方案節(jié)能效果 26圖表58：2022-2025公司收入拆分預(yù)測(cè) 28圖表59：可比公司估值表（Wind一致預(yù)期，截至2023年9月22日收盤價(jià)） 29圖表60：雙良節(jié)能PE-Bands 29圖表61：雙良節(jié)能PB-Bands 29核心推薦邏輯公司節(jié)能節(jié)水業(yè)務(wù)基本盤穩(wěn)固，2015年開始逐步切入光伏賽道，開拓新增長(zhǎng)極，業(yè)務(wù)拓展具備強(qiáng)內(nèi)生邏輯性，緊貼“雙碳”發(fā)展具備廣闊未來(lái)市場(chǎng)空間。在節(jié)能節(jié)水設(shè)備方面，公司在多個(gè)細(xì)分行業(yè)位居龍頭位置，有望隨“雙碳”全面增益需求，未來(lái)市場(chǎng)增量空間廣闊，其中空冷器受益于火電項(xiàng)目重啟，2022年公司空冷器產(chǎn)品生產(chǎn)量/銷售量/營(yíng)業(yè)收入同比增加83.42%/67.46%/19.77%，增長(zhǎng)動(dòng)能強(qiáng)勁；依托公司傳統(tǒng)節(jié)能節(jié)水設(shè)備業(yè)務(wù)的制造技術(shù)和客戶儲(chǔ)備等優(yōu)勢(shì)，公司轉(zhuǎn)向光伏行業(yè)制造設(shè)備，占據(jù)多晶硅還原爐技術(shù)制高點(diǎn)和龍頭位置，市場(chǎng)占有率達(dá)到65%以上。除還原爐外，公司積極向光伏下游硅片和組件延伸，憑借多晶硅還原爐業(yè)務(wù)積累的多個(gè)光伏硅料環(huán)節(jié)龍頭的客戶資源，將客戶轉(zhuǎn)變?yōu)楣杵h(huán)節(jié)生產(chǎn)原材料供應(yīng)商，具備產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同優(yōu)勢(shì)。憑借硅片業(yè)務(wù)的原料簽單、石英砂保供、技術(shù)設(shè)備領(lǐng)先等優(yōu)勢(shì)，公司硅片業(yè)務(wù)快速放量，當(dāng)前已有40GW+產(chǎn)能投放，產(chǎn)能規(guī)模躋身行業(yè)第一梯隊(duì)。盈利能力方面，我們測(cè)算公司23Q1硅片單瓦盈利0.08元/W（僅拉棒盈利能力較21年實(shí)現(xiàn)大幅上升，橫向看公司硅片盈利能力也已處于行業(yè)第一梯隊(duì)；公司光伏主材業(yè)務(wù)以硅片業(yè)務(wù)為支點(diǎn)，跳躍布局組件環(huán)節(jié)，在避免與客戶直接競(jìng)爭(zhēng)、幫助硅片客戶消納產(chǎn)能的情況下，進(jìn)一步促銷公司自身的硅片業(yè)務(wù)，形成雙贏的良性循環(huán)，目前公司組件產(chǎn)能布局20GW，看好隨著N型產(chǎn)能的集中釋放，公司優(yōu)質(zhì)硅片、組件業(yè)務(wù)量利雙升，主材布局成長(zhǎng)邏輯兌現(xiàn)。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)分布在節(jié)能節(jié)水和光伏新能源行業(yè)，定位為設(shè)備提供商和光伏主材生產(chǎn)商，并開拓電解槽業(yè)務(wù)作為第三成長(zhǎng)曲線。公司依托設(shè)備業(yè)務(wù)制造優(yōu)勢(shì)，提前布局電解槽優(yōu)質(zhì)賽道，目前公司年產(chǎn)300臺(tái)電解槽產(chǎn)線已于今年上半年達(dá)產(chǎn)，先發(fā)卡位優(yōu)勢(shì)顯著?？紤]到公司設(shè)備技術(shù)積累深厚+主材環(huán)節(jié)跳躍式布局后發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著+前瞻布局進(jìn)展順利+客戶資源價(jià)值高，公司盈利能力有望持續(xù)回升，疊加先進(jìn)產(chǎn)能持續(xù)投放，我們看好公司具備較大盈利彈性。市場(chǎng)普遍認(rèn)為硅片業(yè)務(wù)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)，且產(chǎn)能過剩嚴(yán)重。我們認(rèn)為硅片環(huán)節(jié)產(chǎn)能過剩更多是在名義產(chǎn)能層面，而實(shí)際產(chǎn)能受制于石英砂緊缺，并未出現(xiàn)明顯過剩態(tài)勢(shì)。且硅片環(huán)節(jié)由于仍處于技術(shù)迭代周期，行業(yè)向N型化/大尺寸/薄片化不斷迭代，低成本的先進(jìn)產(chǎn)能仍稀缺。公司從布局硅片業(yè)務(wù)以來(lái)穩(wěn)扎穩(wěn)打，目前產(chǎn)能擴(kuò)張、成本控制均進(jìn)展順利，且海外石英砂保供情況良好，在海外高純石英砂持續(xù)短缺背景下，我們預(yù)計(jì)公司硅片業(yè)務(wù)在開工、成本控制方面均具備優(yōu)勢(shì)，看好公司硅片業(yè)務(wù)快速放量帶來(lái)的業(yè)績(jī)彈性。設(shè)備龍頭多點(diǎn)開花，新能源業(yè)務(wù)開辟新增長(zhǎng)極雙良節(jié)能成立于1982年。公司成立之初聚焦于節(jié)能節(jié)水領(lǐng)域，目前已經(jīng)成立41周年，上市20周年，業(yè)務(wù)涵蓋節(jié)能節(jié)水，新能源設(shè)備，光伏材料領(lǐng)域。1985年公司成立江陰溴化鋰制冷機(jī)廠，生產(chǎn)出第一臺(tái)溴冷機(jī)，后來(lái)不斷開拓?fù)Q熱器、空冷器的新領(lǐng)域，憑借多年積累的優(yōu)勢(shì)，2009年雙良坐穩(wěn)節(jié)能減排領(lǐng)域龍頭，成為中國(guó)工業(yè)節(jié)能減排科技創(chuàng)新最具影響資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，公司年報(bào)，華泰研究固本節(jié)能節(jié)水，裝備基業(yè)長(zhǎng)青。公司在節(jié)能節(jié)水板塊的主要產(chǎn)品為：溴冷機(jī)，空冷塔，換熱器。溴冷機(jī)產(chǎn)品涉及直燃型，蒸汽型，熱水型，煙氣型，吸收式熱泵五大系列，共300多種。換熱器產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)，凝汽器在PTA領(lǐng)域獲得了訂單突破，成為AP公司燃燒水浴式汽化器獨(dú)家供應(yīng)商?？绽渌约袄鋮s設(shè)備領(lǐng)域，公司始終保持火電、煤化工市場(chǎng)占有率行業(yè)第一。制取5℃以上的冷水和不高于制取5℃以上的冷水和不高于資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，華泰研究公司在保持節(jié)能設(shè)備領(lǐng)域龍頭地位的同時(shí)，積極轉(zhuǎn)型，剝離化工業(yè)務(wù)，在新能源領(lǐng)域加大布局。2005年，雙良節(jié)能成立智慧能源公司，引領(lǐng)公司數(shù)字化、智慧化戰(zhàn)略；同年，順利完成公司為應(yīng)對(duì)化工業(yè)務(wù)面臨虧損和節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)大時(shí)代來(lái)臨而進(jìn)行的剝離化工、剝離資產(chǎn)重且資產(chǎn)效率較低的供暖業(yè)務(wù)、置入新能源裝備業(yè)務(wù)的重大資產(chǎn)重組。公司將其持有的江蘇利士德化工有限公司75.00%的股權(quán)作為讓出資產(chǎn)，與江蘇雙良科技有限公司、江蘇利創(chuàng)新能源有限公司持有的江蘇雙良新能源裝備有限公司85.00%股權(quán)進(jìn)行置換。以多晶硅還原爐切入光伏行業(yè)，逐步進(jìn)軍硅片和光伏組件領(lǐng)域。2015年，公司開始以多晶硅切入光伏產(chǎn)業(yè)鏈，獲得了當(dāng)年多晶硅還原爐行業(yè)內(nèi)僅有的2個(gè)訂單，取得了17臺(tái)6000余萬(wàn)元的銷售額。據(jù)公司年報(bào)披露，2016年，公司在國(guó)內(nèi)多晶硅還原爐市場(chǎng)上的市占率達(dá)到了80%；2019年公司多晶硅還原爐收入達(dá)到3.5億，還原爐賽道龍頭地位顯著。2021年雙良硅材料成立，投資運(yùn)營(yíng)包頭40GW大尺寸單晶硅項(xiàng)目，正式進(jìn)軍光伏硅片領(lǐng)域；2022年公司總體規(guī)劃20GW高效光伏組件，一期5GW高效光伏組件項(xiàng)目已于2022年9月實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。23上半年，公司在光伏材料領(lǐng)域的收入達(dá)到了86.3億元，同比增長(zhǎng)317.5%，前景廣闊，同時(shí)與新霖飛、宇晶積極合作，通過參股實(shí)行布局切片業(yè)務(wù)，進(jìn)一步拉動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。公司業(yè)務(wù)已經(jīng)涉及光伏產(chǎn)業(yè)鏈上游，中游的多個(gè)環(huán)節(jié)。此外，公司在新能源領(lǐng)域繼續(xù)橫向拓展，形成“綠電+綠氫”的發(fā)展模式。22年首批綠電制氫系統(tǒng)順利交付。目前雙良綠電制氫系統(tǒng)已經(jīng)正式下線，單槽制備量達(dá)到了1200Nm3/h。資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，公司年報(bào)，華泰研究公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定集中，實(shí)際控制人為雙良集團(tuán)創(chuàng)始人繆雙大，合計(jì)持有公司10.24%股權(quán)?？婋p大于1985年研制出中國(guó)第一臺(tái)擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的溴化鋰制冷機(jī)。目前公司的第一大股東為雙良集團(tuán)，持有公司17.61%的股份，實(shí)際控制人為繆雙大。前十名股東中雙良集團(tuán)有限公司、上海同盛永盈企業(yè)管理中心(有限合伙)、江蘇利創(chuàng)新能源有限公司和江蘇雙良科技有限公司互為關(guān)聯(lián)方，擁有共同的終極自然人股東繆雙大先生。繆雙大之子繆文彬目前擔(dān)任雙良集團(tuán)董事長(zhǎng)，持股6.4%。資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，WIND，華泰研究姓名繆文彬職務(wù)任委員個(gè)人簡(jiǎn)歷繆文彬：出生于1978年7月，學(xué)歷：碩士，民族：漢族。1996-2000年，南京大學(xué)信息管理專業(yè)獲學(xué)士學(xué)位；2001-2003年，美國(guó)西雅圖城市大學(xué)金融管理專業(yè)，獲金融MBA；2004年參加工作，擔(dān)任雙良集團(tuán)銷售公司總經(jīng)理助理；2007年擔(dān)任雙良集團(tuán)有限公司總裁助理；2010年擔(dān)任雙良集團(tuán)有限公司副總裁；2017年擔(dān)任雙良集團(tuán)有限公司董事。社會(huì)職務(wù)：江蘇省總商會(huì)副會(huì)長(zhǎng)，江蘇省青聯(lián)常委，江蘇省青年商會(huì)副會(huì)長(zhǎng)，中國(guó)工商聯(lián)第十二次全國(guó)代表大會(huì)代表，江蘇省第十三屆人大代表，江陰市第十六、十七、十八屆人大代表；江陰市企業(yè)家協(xié)會(huì)常務(wù)副會(huì)長(zhǎng)?，F(xiàn)任雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司董事長(zhǎng)。雙良集團(tuán)創(chuàng)始人繆雙大之子?？娭緩?qiáng)副董事長(zhǎng)，審計(jì)委員會(huì)委員繆志強(qiáng)，1987年進(jìn)入江陰市溴冷機(jī)廠，從事溴化鋰空調(diào)的設(shè)計(jì)研究工作及售后服務(wù)工作，對(duì)溴化鋰制冷機(jī)的設(shè)計(jì)、制造、調(diào)試有較豐富的經(jīng)驗(yàn)，主持開發(fā)溴化鋰產(chǎn)品多年，榮獲國(guó)家、省市證書多次。曾任江蘇雙良停車設(shè)備公司副總經(jīng)理、雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司董事長(zhǎng)?，F(xiàn)任雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司副董事長(zhǎng)，兼任江蘇雙良環(huán)境科技有限公司總經(jīng)理、江陰華順新材料投資有限公司董事和江蘇雙良環(huán)境科技有限公司董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理。張偉華審計(jì)委員會(huì)委員，審計(jì)委員會(huì)主任委員，獨(dú)立董事，薪酬委員會(huì)委員張偉華：男，1984年出生，博士研究生學(xué)歷。2017年11月起歷任北京工商大學(xué)商學(xué)院財(cái)務(wù)系系主任、院長(zhǎng)助理；2019年7月至今任北京工商大學(xué)商學(xué)院副院長(zhǎng)；兼任中譯語(yǔ)通科技股份有限公司獨(dú)立董事，北京元年科技股份有限公司獨(dú)立董事，雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司獨(dú)立董事，北京鋒尚世紀(jì)文化傳媒股份有限公司獨(dú)立董事。樊高定獨(dú)立董事,提名委員會(huì)委員,戰(zhàn)略與ESG委員會(huì)委員,提名委員會(huì)主任委員樊高定，江航裝備離任獨(dú)立董事，1949年出生，中國(guó)國(guó)籍，無(wú)境外永久居留權(quán)，制冷與低溫技術(shù)專業(yè)，本科學(xué)歷，高級(jí)工程師。1977年9月至1991年9月，歷任合肥通用機(jī)械研究所技術(shù)員、助理工程師、工程師、室主任；1991年9月至2009年10月，歷任合肥通用機(jī)械研究院副所長(zhǎng)、所長(zhǎng)、院長(zhǎng)；2009年10月至2018年11月，擔(dān)任中國(guó)制冷空調(diào)工業(yè)協(xié)會(huì)理事長(zhǎng)、常務(wù)副理事長(zhǎng)。2018年11月至今，擔(dān)任中國(guó)制冷空調(diào)工業(yè)協(xié)會(huì)名譽(yù)理事長(zhǎng)；2019年6月至2022年9月，擔(dān)任合肥江航飛機(jī)裝備股份有限公司獨(dú)立董事。沈鴻烈獨(dú)立董事,薪酬委員會(huì)委員,提名委員會(huì)委員,審計(jì)委員會(huì)委員,薪酬委員會(huì)主任委員沈鴻烈先生，男，中國(guó)國(guó)籍，無(wú)境外永久居留權(quán)，1958年7月出生，中國(guó)科學(xué)院上海冶金研究所半導(dǎo)體物理與半導(dǎo)體器件物理專業(yè)博士學(xué)歷?，F(xiàn)為亞太材料科學(xué)院院士，南京航空航天大學(xué)材料科學(xué)與技術(shù)學(xué)院二級(jí)教授、博士生導(dǎo)師，并擔(dān)任江蘇省真空學(xué)會(huì)常務(wù)理事、江蘇省光伏科學(xué)與工程協(xié)同創(chuàng)新中心副理事長(zhǎng)、南京市可再生能源學(xué)會(huì)副理事長(zhǎng)和江蘇省能量劉正宇董事，總經(jīng)理轉(zhuǎn)換材料與技術(shù)重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室副主任等。劉正宇：1972年出生，中國(guó)籍，無(wú)境外永久居留權(quán)，本科良特靈溴化鋰制冷機(jī)有限公司技術(shù)中心，江蘇雙良空調(diào)設(shè)備股份有限公司技術(shù)服務(wù)分公司總經(jīng)理，雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司溴冷機(jī)事業(yè)部總經(jīng)理。現(xiàn)任雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司董事、總經(jīng)理。孫玉麟董事，提名委員會(huì)委員孫玉麟：出生于1956年5月，中國(guó)國(guó)籍，無(wú)境外永久居留權(quán)，博士研究生學(xué)歷。1985年9月至1995年3月，歷任中國(guó)科學(xué)院科技政策與管理科學(xué)研究所副研究員、所長(zhǎng)助理；1995年3月至1997年5月，擔(dān)任國(guó)家經(jīng)濟(jì)貿(mào)易委員會(huì)技術(shù)與裝備司企業(yè)技術(shù)中心處長(zhǎng)；1997年5月至1999年12月，任深圳市賽格集團(tuán)有限公司副總經(jīng)理；2000年1月至2002年5月，擔(dān)任深圳市建材集團(tuán)有限公司董事長(zhǎng)；2002年5月至2006年12月，任深圳市賽格集團(tuán)有限公司董事長(zhǎng)；2007年4月至2012年6月，任富士康科技集團(tuán)總裁特別助理；2012年7月至今，任中國(guó)科學(xué)院大學(xué)科技管理學(xué)院特聘教授；孫玉麟目前兼任深圳市洲明科技股份有限公司獨(dú)立董事、國(guó)富人壽保險(xiǎn)股份有限公司獨(dú)立董事、雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司董事、深圳市奧沃醫(yī)學(xué)新技術(shù)發(fā)展有限公司董事；2021年9月至今，任陀曼智能獨(dú)立董事。馬培林監(jiān)事會(huì)主席馬培林,男,1966年11月生,中國(guó)國(guó)籍,無(wú)境外居留權(quán),碩士。自2017年1月-至今在雙良集團(tuán)有限公司擔(dān)任總裁,自2015年8月至今在雙良節(jié)能股份有限公司擔(dān)任監(jiān)事會(huì)主席。馬學(xué)軍財(cái)務(wù)總監(jiān)馬學(xué)軍，1993年5月加入雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司，高級(jí)會(huì)計(jì)師，在公司先后從事財(cái)務(wù)核算、總帳報(bào)表、財(cái)務(wù)分析、電算化實(shí)施管理等工作，2000年至2004年擔(dān)任財(cái)務(wù)部副經(jīng)理的職務(wù)，現(xiàn)任雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司財(cái)務(wù)總監(jiān)。王磊董事會(huì)秘書王磊：男，漢族，1986年出生，中國(guó)國(guó)籍，無(wú)境外永久居留權(quán)，經(jīng)濟(jì)法學(xué)碩士，中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師，具有法律職業(yè)資格，董事會(huì)秘書資格，基金從業(yè)資格。先后就職于招商證券股份有限公司場(chǎng)外市場(chǎng)部，雙良集團(tuán)有限公司投資部，現(xiàn)任雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司董事會(huì)秘書。吳剛副總經(jīng)理吳剛：1998年加入江蘇雙良集團(tuán),歷任雙良停車設(shè)備有限公司總經(jīng)理、雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司海水淡化、換熱器事業(yè)部總經(jīng)理,現(xiàn)任江蘇雙良低碳產(chǎn)業(yè)技術(shù)研究院有限公司院長(zhǎng)、雙良硅材料(包頭)有限公司總經(jīng)理、雙良節(jié)能技術(shù)中心主任、副總經(jīng)理。王力杰職工監(jiān)事王力杰：1988年出生，中國(guó)國(guó)籍，2011年11月加入雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司，太原科技大學(xué)華科學(xué)院會(huì)計(jì)本科，在雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司從事成本核算及總賬會(huì)計(jì)?，F(xiàn)任江蘇雙良新能源裝備有限公司財(cái)務(wù)總監(jiān)、雙良節(jié)能系統(tǒng)股份有限公司監(jiān)事。資料來(lái)源：WIND，華泰研究300%250%200%182.29%150%100%50%0%-50%160140120100806040200144.76200%150%8100%89%50%640%2-50%086.191.783.572.35200300%250%200%182.29%150%100%50%0%-50%160140120100806040200144.76200%150%8100%89%50%640%2-50%086.191.783.572.352002023上半年，公司堅(jiān)持“節(jié)能節(jié)水降碳”與“新能源裝備+材料”雙輪驅(qū)動(dòng)，緊抓“雙碳”戰(zhàn)略帶來(lái)的市場(chǎng)機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)的跨越式增長(zhǎng)。2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入144.76億元，同比增長(zhǎng)277.99%，歸母凈利潤(rùn)9.56億元，同比增長(zhǎng)208.27%。23H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入121.28億元，同比增長(zhǎng)182.29%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.18億元，同比增長(zhǎng)74.89%。這兩項(xiàng)數(shù)據(jù)實(shí)現(xiàn)了自2020上半年以來(lái)的四連增：營(yíng)業(yè)收入從20H1的7.38億元增長(zhǎng)到23H1的121.28億元，歸母凈利潤(rùn)從20H1的0.18億元增長(zhǎng)到23H1的6.18億元。公司業(yè)績(jī)跨越式增長(zhǎng)主要得益于公司向光伏領(lǐng)域、新能源裝備領(lǐng)域的堅(jiān)定戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，單晶硅技術(shù)完美契合大尺寸硅片和N型硅片的生產(chǎn)要求所帶來(lái)的后發(fā)優(yōu)勢(shì)，四十年帶來(lái)的品牌積累，以及光伏上下產(chǎn)業(yè)鏈不同板塊的業(yè)務(wù)協(xié)同優(yōu)勢(shì)。億元營(yíng)收277.99%277.99%121.2884.87%38.320.72-18.03%2020202120222023H1資料來(lái)源：WIND，華泰研究?jī)|元250%歸母凈利潤(rùn)250%9.569.56208.27%6.18125.68%3.11.37-33.54%74.2020202120222023H1資料來(lái)源：WIND，華泰研究光伏新材料已經(jīng)成公司主要收入來(lái)源。2022年公司新能源裝備的收入29.05億元，首次超過節(jié)能節(jié)水板塊的收入；光伏新材料板塊收入大幅增長(zhǎng)至86.19億元，占據(jù)了公司收入的75%以上，實(shí)現(xiàn)了多晶硅還原爐銷量1127臺(tái)，硅片銷量18.44億片的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。22年公司成功打入組件市場(chǎng)，當(dāng)年度組件出貨量12.62MW。公司繼續(xù)加大新能源產(chǎn)業(yè)布局，23H1新能源相關(guān)業(yè)務(wù)已經(jīng)占據(jù)公司收入的93%。23H1公司節(jié)能節(jié)水板塊營(yíng)收7.77億元，同比增加23.5%；新能源裝備板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入16.38億元，同比增長(zhǎng)65.02%，市場(chǎng)占有率在65%以上；光伏新材料（單晶硅片和組件）板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入86.31億元，同比增長(zhǎng)317.50%。(億元）節(jié)能節(jié)水光伏新材料新能源裝備16029.0514012010080609.794020.920.918.3225.5827.382019202020212022資料來(lái)源：公司年報(bào)，華泰研究7.77節(jié)能節(jié)水7%86.31光伏新材料16.38新能源裝備16.38新能源裝備15%資料來(lái)源：公司年報(bào)，華泰研究-12.05%2019202020212022公司期間費(fèi)用率改善明顯，硅片業(yè)務(wù)毛利率顯著改善。2019-2023上半年公司銷售費(fèi)用率，管理費(fèi)用率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，23上半年公司銷售費(fèi)用/管理費(fèi)用率分別為1.63%/1.95%，創(chuàng)歷史新低；財(cái)務(wù)費(fèi)用率波動(dòng)較小，維持在1%左右的水平，體現(xiàn)出公司優(yōu)秀的成本控制能力。2021年公司首次披露單晶硅片出貨情況，當(dāng)年度單晶硅片毛利率-12.05%，2022年單晶硅片的毛利率上升至7.86%。2022年公司毛利率16.50%，同比下降11.33pct，受單晶硅片產(chǎn)能爬坡的影響，目前公司的單晶硅片毛利率仍然處在一個(gè)較低的水平，也拉低了公司整體的毛利水平。隨著硅料價(jià)格逐步企穩(wěn)、硅片產(chǎn)能爬坡完成，公司單晶硅片的盈利能力將會(huì)有所改善。-12.05%201920202021202250%綜合毛利率節(jié)能節(jié)水50% 多晶硅還原爐單晶硅片40%30%20%10%7.86%0%7.86%-10%-20%資料來(lái)源：WIND，華泰研究12%10%8%6%4%2%0%銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率20192020202120222023H1資料來(lái)源：WIND，華泰研究以N型硅片以及制氫電解槽為核心，公司持續(xù)加大研發(fā)投入，成果顯著。2022年公司研發(fā)費(fèi)用為4.03億元，同比增長(zhǎng)142.77%，研發(fā)投入再創(chuàng)新高，研發(fā)費(fèi)用率2.78%；23上半年公司研發(fā)費(fèi)用為2.48億元，同比增長(zhǎng)89.31%，研發(fā)費(fèi)用率為2.04%。研發(fā)費(fèi)用率走低的原因是，公司22年和23年?duì)I業(yè)收入實(shí)現(xiàn)大幅度增長(zhǎng)，對(duì)研發(fā)費(fèi)用率具有一定的稀釋作用。近一年內(nèi)，公司研發(fā)成果顯著，在國(guó)家專利局公示了7項(xiàng)有關(guān)單晶硅片以及制氫系統(tǒng)的研發(fā)成果，涵蓋催化劑、電解槽堿液以及拉晶方法，有力地推進(jìn)了公司在新能源領(lǐng)域的億4.54.03.53.02.52.00.50.0研發(fā)費(fèi)用研發(fā)費(fèi)用率4.08%1.034.034.15%4.33%2.482.78%1.662.04%0.8620192020202120222023H1 5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%資料來(lái)源：Wind，華泰研究一種用于電解水制氫的熱能耦合及節(jié)水系統(tǒng)制氫系統(tǒng)一種綠電制氫系統(tǒng)、方法、裝置及其介質(zhì)制氫系統(tǒng)一種鎳基析氫催化劑的活化方法一種鎳基析氫催化劑的活化方法制氫系統(tǒng)一種電解水催化網(wǎng)及其制備方法一種電解水催化網(wǎng)及其制備方法制氫系統(tǒng)資料來(lái)源：國(guó)家專利局，華泰研究深耕節(jié)能節(jié)水，常青基業(yè)矩陣豐富。節(jié)能節(jié)水設(shè)備是公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，其中節(jié)能設(shè)備業(yè)務(wù)分為換熱器和溴冷機(jī)，節(jié)水設(shè)備業(yè)務(wù)則為空冷器，為后續(xù)跨界光伏新能源行業(yè)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。2022年，公司節(jié)能節(jié)水設(shè)備業(yè)務(wù)收入占比約為19%，節(jié)能設(shè)備占比略高于節(jié)水設(shè)備，其中溴冷機(jī)達(dá)到36%，換熱器達(dá)到22%的占比；節(jié)水設(shè)備則為換熱器,占比達(dá)到42%。公司節(jié)能節(jié)水設(shè)備下游為高能耗工業(yè)領(lǐng)域，增量市場(chǎng)不斷擴(kuò)張。不同設(shè)備間具備原材料和制造工藝的制造、采購(gòu)優(yōu)勢(shì)，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)工業(yè)領(lǐng)域全覆蓋，并通過維持工業(yè)余熱市場(chǎng)進(jìn)一步固本，擴(kuò)展至清潔供熱等新增量市場(chǎng)。公司溴冷機(jī)布局輻射廣，通過差異化競(jìng)爭(zhēng)和服務(wù)優(yōu)勢(shì)在煤化工、石油化工、鋰電池電解液、白酒、供熱等細(xì)分行業(yè)連續(xù)贏得大額訂單；換熱器業(yè)務(wù)堅(jiān)持空分優(yōu)勢(shì)的同時(shí)另辟PTA和光伏多晶硅盈利空間，2022年收入同增47.36%；節(jié)水設(shè)備在火電煤化工市場(chǎng)占有率長(zhǎng)期維持第一，疊加火電重啟和新能源滲透率上升市場(chǎng)利好，成為公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)確定性持續(xù)增高。資料來(lái)源：公司公告，華泰研究資料來(lái)源：公司公告，華泰研究“雙碳”催化節(jié)能節(jié)水規(guī)模釋放。碳中和難度與碳達(dá)峰峰值成正相關(guān)，通過需求側(cè)減排CO2可降低碳達(dá)峰峰值，進(jìn)而加速碳中和進(jìn)程。根據(jù)IEA預(yù)測(cè)，若想實(shí)現(xiàn)中國(guó)2060年碳中和目標(biāo)，2030年能源消費(fèi)量需要控制到約60億噸標(biāo)煤，而2022年能源消費(fèi)總量已達(dá)54.1億噸標(biāo)煤。節(jié)能節(jié)水設(shè)備將可以通過減少現(xiàn)有資產(chǎn)能源耗量，其下游為以化石燃料為基礎(chǔ)的電力、工業(yè)及其他排放密集型資產(chǎn)，降低該部分能源消耗將有效控制碳排放，助力碳中和目標(biāo)的達(dá)成?？春秒S著雙碳政策持續(xù)推進(jìn)，節(jié)能節(jié)水系統(tǒng)將成為實(shí)現(xiàn)工業(yè)減排的重要舉措，市場(chǎng)空間有望進(jìn)一步擴(kuò)大。圖表16：承諾目標(biāo)情境下中國(guó)能源體系現(xiàn)有基資料來(lái)源：IEA，華泰研究資料來(lái)源：IEA，華泰研究溴冷機(jī)是一種余熱回收設(shè)備，可以充分提升能源利用率。溴冷機(jī)在高真空度條件下以水為制冷劑，將溴化鋰溶液作為吸收劑，通過改變溴化鋰溶液的狀態(tài)吸收或釋放水蒸氣，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)制冷或者制熱的作用。溴冷機(jī)多用于工業(yè)余熱制冷/制熱，根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，各行業(yè)的余熱總資源約占其燃料消耗總量的17%-67%，其中有60%可回收利用，可以通過工業(yè)排放的廢氣和廢熱“以熱制冷/熱”，因此可以提升能源的利用率，進(jìn)而起到節(jié)能減排的作用。資料來(lái)源：《GreenEnergyIslandIntegrationandOperationOptimizationResearch》，EdwardJieXu，2018，華泰研究溴冷機(jī)起家，深耕余熱回收利用助力降本增效。公司近40年來(lái)致力于回收企業(yè)生產(chǎn)工藝中產(chǎn)生的各種低品位廢（余）熱，提供出企業(yè)生產(chǎn)或生活需要的冷水、熱水或蒸汽，為熱電、鋼鐵、冶金、石化、化工、紡織、生化、建材等行業(yè)提供了大量的節(jié)能系統(tǒng)集成解決方案和節(jié)能設(shè)備。資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，華泰研究數(shù)據(jù)中心制冷需求向上，溴冷機(jī)應(yīng)用前景廣闊。在數(shù)據(jù)中心耗能環(huán)節(jié)中，根據(jù)中國(guó)制冷學(xué)會(huì)數(shù)據(jù)，制冷系統(tǒng)能耗占比達(dá)到40%，考慮到通信網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、供配電系統(tǒng)等環(huán)節(jié)難以下降，因此制冷系統(tǒng)能耗降低稱為數(shù)據(jù)中心降本增效的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。由于數(shù)據(jù)中心往往毗鄰電廠，可以通過運(yùn)用溴化鋰制冷技術(shù)充分利用電廠的大量余熱，實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)中心的節(jié)能排放。溴化鋰節(jié)能制冷解決方案已得驗(yàn)證，未來(lái)空間廣袤。2022年12月底，具備領(lǐng)先溴化鋰制冷“零”碳排放的五沙（寬原）數(shù)據(jù)中心順利落成，針對(duì)毗鄰的五沙熱電廠擁有大量余熱的特點(diǎn)，通過將溴化鋰制冷技術(shù)的充分運(yùn)用，實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)中心制冷“零”碳排放。據(jù)中國(guó)信息通信研究院測(cè)算，隨著數(shù)字產(chǎn)業(yè)體系不斷完備，2021年我國(guó)算力核心產(chǎn)業(yè)規(guī)模超過1.5萬(wàn)億元，5年平均增速超過30%，云計(jì)算市場(chǎng)規(guī)模超過3000億；目前數(shù)據(jù)中心以液冷技術(shù)為主，根據(jù)《中國(guó)液冷數(shù)據(jù)中心發(fā)展白皮書》的數(shù)據(jù)，2025年液冷數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)規(guī)?？蛇_(dá)1283.2-1330.3億元，考慮到今年溴化鋰數(shù)據(jù)中心逐漸落地，看好2025年實(shí)現(xiàn)規(guī)模起量，我們預(yù)測(cè)2025年溴冷機(jī)數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到380億元以上，看好溴冷機(jī)滲透率上升疊加中國(guó)算力產(chǎn)業(yè)規(guī)模走高，溴冷機(jī)市場(chǎng)空間不斷提升大有可為。空調(diào)系統(tǒng)40%供配電系統(tǒng)10%照明及其他輔助5%通信網(wǎng)絡(luò)設(shè)備45%資料來(lái)源：《中國(guó)數(shù)據(jù)中心冷卻技術(shù)年度發(fā)展研究報(bào)告》，華泰研究液冷數(shù)據(jù)中心規(guī)模溴冷機(jī)規(guī)模1,4001,2001,000800600400200020192020202120222023E2024E2025E資料來(lái)源：《中國(guó)液冷數(shù)據(jù)中心發(fā)展白皮書》，華泰研究預(yù)測(cè)換熱器是一種在多種不同溫度流體間熱量傳遞的節(jié)能設(shè)備。換熱器被廣泛地應(yīng)用到多種工業(yè)生產(chǎn)中，包括石油、化工、冶金、電力、船舶、集中供暖、空分、光伏等領(lǐng)域；從功能上，換熱器可以作為加熱器、冷卻器、冷凝器、蒸發(fā)器和再沸器等，應(yīng)用廣泛；從結(jié)構(gòu)上，可以分為板式、管式和管殼式三大類，具體包括列管式換熱器、浮頭式換熱器、U形管換熱器、板式換熱器、螺旋板式換熱器、板翅式換熱器等類型。換熱器通過將熱量由溫度較高的流體傳遞給溫度較低的流體，使得流體溫度達(dá)到流程規(guī)定的指標(biāo)，從而進(jìn)行不同溫度的流體間物料之間的熱量傳遞，有效提高能源利用率。食品醫(yī)藥10%集中供暖8%機(jī)械工業(yè)8%石油化工30%船舶工業(yè)9%18%電力冶金17%食品醫(yī)藥10%集中供暖8%機(jī)械工業(yè)8%石油化工30%船舶工業(yè)9%18%電力冶金17%資料來(lái)源：《Hydro-thermalshell-sideperformanceevaluationofashellandtubeheatexchangerunderdifferentbafflearrangementandorientation》，MustaphaMellal等人，2017，華泰研究其他資料來(lái)源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，華泰研究依托傳統(tǒng)空分行業(yè)，多晶硅&PTA多領(lǐng)域拓展打開新局面。公司是空分市場(chǎng)換熱器龍頭，常年保持第一的市場(chǎng)份額。公司換熱器具備可運(yùn)用于應(yīng)用于大溫差、疲勞載荷、應(yīng)力腐蝕工況的設(shè)計(jì)和性能，滿足空分冷卻系統(tǒng)防泄漏、防腐蝕、承受溫差等性能要求，與其他換熱器公司形成技術(shù)壁壘，獲得高維優(yōu)勢(shì)；公司也積極開辟傳統(tǒng)空分以外的應(yīng)用新領(lǐng)域，2020年與美國(guó)AP公司簽訂燃燒式汽化器系統(tǒng)新產(chǎn)品第一單，形成半導(dǎo)體行業(yè)電子氣空分的突破，后于2022年成為AP公司燃燒水浴式汽化器獨(dú)家供應(yīng)商；同時(shí)，公司在PTA、光伏多晶硅等行業(yè)紛紛實(shí)現(xiàn)零突破，凝汽器、冷氫化特材換熱器等產(chǎn)品序列進(jìn)一步擴(kuò)展。資料來(lái)源：公司公告，華泰研究資料來(lái)源：公司公告，華泰研究空冷器利用空氣冷卻熱流體，是火電廠冷凝和冷卻應(yīng)用最多的一種換熱設(shè)備?？绽湎到y(tǒng)可分為直接空冷和間接空冷系統(tǒng)，其中間接空冷得益于穩(wěn)定性強(qiáng)和換熱效果好等優(yōu)點(diǎn)，廣泛被火電廠采納。在火電廠中，鍋爐產(chǎn)生的高溫高壓水蒸氣進(jìn)入汽輪機(jī)做功推動(dòng)發(fā)電機(jī)發(fā)電，做功后的乏汽從汽輪機(jī)尾部排入凝汽器進(jìn)行第一次換熱，乏汽將熱量傳遞給冷卻水冷凝為凝結(jié)水，由給水泵送回鍋爐，進(jìn)入下一個(gè)熱功循環(huán)；在凝汽器內(nèi)受熱升溫的冷卻水，通過循環(huán)水泵升壓進(jìn)入間接空冷散熱器，在冷卻塔的自然抽力作用下，與橫掠翅片管束的冷卻空氣進(jìn)行第二次換熱，冷卻水將熱量傳遞給空氣后降溫，再返回凝汽器中進(jìn)入下一個(gè)熱交換循環(huán)。由于獨(dú)特的熱力循環(huán)設(shè)計(jì)，空冷器相比傳統(tǒng)水冷可大幅節(jié)約水資源，取得環(huán)保和性能的雙重優(yōu)勢(shì)。22M222M322M422M522M622M722M822M922M1022M1122M1223M123M223M323M423M523M622M222M322M422M522M622M722M822M922M1022M1122M1223M123M223M323M423M523M6資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，華泰研究資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，華泰研究火電重啟需求上升，節(jié)水空冷業(yè)務(wù)快速發(fā)展?！丁笆奈濉爆F(xiàn)代能源體系規(guī)劃》中提出，將以靈活火電支撐新能源并網(wǎng)消納、調(diào)峰調(diào)頻，進(jìn)而推動(dòng)電力系統(tǒng)轉(zhuǎn)型，適應(yīng)高比例新能源發(fā)電。2023年上半年，全國(guó)大型電廠（6000KW以上）仍以火電廠為主，占比達(dá)到55%，燃煤發(fā)電占比達(dá)到46.2%，是火電中主流發(fā)電類型。根據(jù)北極星電力網(wǎng)的數(shù)據(jù)，2023年上半年我國(guó)火電開工規(guī)模約為36-37GW，且月度開工規(guī)模高于2022年同期，火電核準(zhǔn)開工有所提速。隨著火電重啟速度加快，看好空冷器需求隨之上升，考慮到公司在空冷器市場(chǎng)滲透率較高，看好公司空冷器業(yè)務(wù)隨需求高企形成業(yè)務(wù)增量，出貨規(guī)模有望進(jìn)一步提升。光伏17%核電2%風(fēng)電14%水電16%火電51%資料來(lái)源：國(guó)家能源局，華泰研究GW新增開工規(guī)模86420資料來(lái)源：北極星電力網(wǎng)，華泰研究空冷EPC+智能化系統(tǒng)，轉(zhuǎn)型解決方案提供商。公司目前已經(jīng)實(shí)現(xiàn)空冷產(chǎn)品序列全覆蓋，產(chǎn)品矩陣包含直接空冷、間接空冷、節(jié)水消霧型工業(yè)循環(huán)水冷卻系統(tǒng)等系列覆蓋多使用場(chǎng)景，并簽訂多個(gè)空冷EPC合同。2023年公司火電空冷在手訂單充足，7月28日，公司簽訂榆神榆橫2×350MW熱電聯(lián)產(chǎn)工程間接空冷系統(tǒng)EPC合同，合同金額高達(dá)1.9億；7月7日3.92億元中標(biāo)甘肅電投張掖電廠2×1000MW燃煤機(jī)組擴(kuò)建項(xiàng)目間冷塔項(xiàng)目。公司同時(shí)布局空冷智能化系統(tǒng)，至2022年智能化系統(tǒng)將成為5年學(xué)齡的智慧大腦，指導(dǎo)系統(tǒng)安全、經(jīng)濟(jì)、智慧運(yùn)行?？绽渲悄芑侵腔垭姀S發(fā)展的重要一環(huán)，助力降本增效，為下游客戶創(chuàng)造更多價(jià)值，進(jìn)一步擴(kuò)大公司空冷系統(tǒng)在火電領(lǐng)域的市場(chǎng)份額。冷氫化電耗8%還原爐龍頭企業(yè)，受益于下游硅料擴(kuò)產(chǎn)冷氫化電耗8%多晶硅生產(chǎn)核心設(shè)備，龍頭充分受益于硅料新產(chǎn)能落地多晶硅還原爐是改良西門子法生產(chǎn)多晶硅流程中的核心設(shè)備，價(jià)值量占比最大。多晶硅生產(chǎn)方法分為改良西門子法、硅烷法、硅烷流化床法等，目前多晶硅生產(chǎn)工藝中改良西門子法占到80%左右，為行業(yè)主流生產(chǎn)技術(shù)。多晶硅還原爐主要由鐘罩、還原爐底盤以及配套的附屬件構(gòu)成，高純?nèi)葰涔韬蜌錃庠谶€原爐中經(jīng)氣相沉積反應(yīng)在硅芯表面形成多晶硅棒，反應(yīng)溫度在1080℃左右。多晶硅還原爐的配套系統(tǒng)能夠保證多晶硅穩(wěn)定生產(chǎn)，主要有電器供電系統(tǒng)、冷卻循環(huán)系統(tǒng)等。資料來(lái)源：大全能源招股說明書，華泰研究電耗占多晶硅生產(chǎn)成本較大比重，降能耗是還原爐的主要發(fā)展方向。根據(jù)大全能源招股說明書，多晶硅生產(chǎn)成本主要分為直接材料、人工成本和制造費(fèi)用，其中制造費(fèi)用占總成本50%左右，而電耗占制造費(fèi)用比重超過50%，其中還原電耗占綜合電耗約74%，因此還原電耗是多晶硅生產(chǎn)中的一大成本，約占總成本的20%。還原爐大型化是降低還原能耗的主要方法，即通過增加硅棒數(shù)量來(lái)提升單爐產(chǎn)量，從而降低電耗。目前已經(jīng)發(fā)展出72對(duì)棒還原爐，隨著硅棒數(shù)量增加成本下降速度也逐漸放緩。此外，通過改進(jìn)硅芯熱啟動(dòng)技術(shù)、提高生產(chǎn)工藝控制工藝也能有效降低電耗。由于還原爐的生產(chǎn)工藝會(huì)影響產(chǎn)出的多晶硅的生產(chǎn)成本、產(chǎn)量以及質(zhì)量，加之客戶通常會(huì)有定制化需求，因此下游客戶粘性較強(qiáng)，行業(yè)進(jìn)入壁壘較高。水費(fèi)蒸汽費(fèi)水費(fèi)蒸汽費(fèi)8%其他費(fèi)用其他費(fèi)用8%54%折舊折舊29%資料來(lái)源：大全能源招股說明書，華泰研究其他其他18%還原電耗還原電耗74%資料來(lái)源：大全能源招股說明書，華泰研究未來(lái)兩年新增硅料產(chǎn)能集中落地，帶動(dòng)還原爐市場(chǎng)空間高速增長(zhǎng)。2022年新增光伏裝機(jī)量快速增長(zhǎng)，硅料環(huán)節(jié)供需偏緊，價(jià)格高漲，國(guó)內(nèi)各硅料企業(yè)紛紛擴(kuò)產(chǎn)。由于硅料擴(kuò)產(chǎn)周期較長(zhǎng)，硅料擴(kuò)產(chǎn)存在一定滯后，預(yù)計(jì)2023-2025年國(guó)內(nèi)新增硅料產(chǎn)能（西門子法）分別達(dá)到74.0/101.8/99.8萬(wàn)噸，分別對(duì)應(yīng)56.2/73.3/69.8億元新增多晶硅還原爐系統(tǒng)市場(chǎng)空間。由于多晶硅還原爐需進(jìn)行替代更新，按照5%的存量替代比例計(jì)算，2023-2025年國(guó)內(nèi)分別有3.66/6.13/9.53億元的多晶硅還原爐系統(tǒng)替代市場(chǎng)空間，未來(lái)三年多晶硅還原爐系統(tǒng)總市場(chǎng)空間將分別達(dá)到59.9/79.4/79.4億元，2023年市場(chǎng)空間增速均超70%。圖表33：2023年國(guó)內(nèi)多晶硅還原爐市場(chǎng)202120222023E2024E2025E國(guó)內(nèi)多晶硅西門子法總規(guī)劃產(chǎn)能（萬(wàn)噸）55.596.4170.4362.9495.9YoY45.50%73.69%76.76%112.97%36.65%實(shí)際落地系數(shù)100.00%100.00%100.00%75.00%75.00%新增硅料產(chǎn)能（萬(wàn)噸）21.640.974.0101.899.8還原爐價(jià)值量（千萬(wàn)/噸）50005000480046004500多晶硅還原爐新增市場(chǎng)空間（億元）10.820.535.546.844.9還原模塊價(jià)值量30003000280026002500還原模塊新增市場(chǎng)空間（億元）6.512.320.726.524.9多晶硅還原爐系統(tǒng)新增市場(chǎng)空間（億元）17.332.756.273.369.8多晶硅存量替代比例5%5%5%5%5%多晶硅還原爐系統(tǒng)替換市場(chǎng)空間（億元）2.223.666.139.53國(guó)內(nèi)市場(chǎng)空間合計(jì)（億元）34.959.979.479.4YoY71.45%32.57%-0.08%資料來(lái)源：通威、大全、協(xié)鑫等公司公告，華泰研究預(yù)測(cè)還原爐市場(chǎng)深耕多年，憑借優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品長(zhǎng)期為頭部硅料企業(yè)供貨。雙良節(jié)能長(zhǎng)期占據(jù)多晶硅還原爐超60%的市場(chǎng)份額，龍頭地位穩(wěn)固。產(chǎn)品方面，公司不斷進(jìn)行技術(shù)投入，改進(jìn)生產(chǎn)工藝，在還原爐生產(chǎn)細(xì)節(jié)如溫度、物料分布等方面具備技術(shù)壁壘，自主研發(fā)的40對(duì)棒還原爐深得客戶認(rèn)可，并于2021年成功研發(fā)出超大型72對(duì)棒還原爐，并成功實(shí)現(xiàn)交付?？蛻舴矫?，公司自2008年起生產(chǎn)多晶硅還原爐，與下游硅料企業(yè)如通威、大全、麗豪、潤(rùn)陽(yáng)、新特等形成了長(zhǎng)期的良好合作關(guān)系。訂單方面，2022年公司還原爐訂單飽滿，全年滿產(chǎn)滿銷，2023H1分別中標(biāo)了通威、潤(rùn)陽(yáng)、大全共11億的三個(gè)多晶硅還原爐及配套設(shè)備采購(gòu)項(xiàng)目，待簽訂合同后開始交付。時(shí)間設(shè)備金額（萬(wàn)元）買方交貨期限2023-0140對(duì)棒及60對(duì)棒多晶硅還原爐26,370云南通威高純晶硅有限公司合同生效后8個(gè)月內(nèi)2022-10多對(duì)棒還原爐25,480青海麗豪半導(dǎo)體材料有限公司合同簽訂后210天交貨完畢2022-10多對(duì)棒還原爐設(shè)備及其備品備件42,864新疆東部合盛硅業(yè)有限公司2023年4月30日交貨完畢2022-07多對(duì)棒還原爐21,420四川永祥能源科技有限公司預(yù)中標(biāo)通知之日起，180天交貨，2023年2月5日前完成全部到貨2022-0672對(duì)棒還原爐設(shè)備及其備品備件等41,088新疆其亞硅業(yè)有限公司2023年1月30日前交貨完畢2022-06多晶硅還原爐配套的還原爐撬塊設(shè)備13,860新特硅基新材料有限公司2022年10月30日之前交貨完畢2022-0572對(duì)棒還原爐24,300內(nèi)蒙古東立光伏電子有限公司2022年11月30日之前交貨完畢2022-05多晶硅還原模塊15,600甘肅瓜州寶豐硅材料開發(fā)有限公司合同生效后195日內(nèi)交付貨物2022-05多對(duì)棒還原爐32,400新特硅基新材料有限公司2022年8月31日之前交貨完畢2022-02多對(duì)棒多晶硅還原爐及其零部件和專用工具等55,566內(nèi)蒙古大全新能源有限公司2022年7月25日前完成全部貨物交付2022-02多對(duì)棒還原爐設(shè)備及相應(yīng)的備品備件、專用工具26,240甘肅瓜州寶豐硅材料開發(fā)有限公司合同生效后210天發(fā)貨完成2022-02多對(duì)棒還原爐32,560新疆中部合盛硅業(yè)有限公司預(yù)付款支付之日起6個(gè)月內(nèi)將40臺(tái)設(shè)備送達(dá)買方倉(cāng)庫(kù)后，每個(gè)月送至買方倉(cāng)庫(kù)40臺(tái)設(shè)備，直至本合同簽訂設(shè)備數(shù)量到貨完成為止2022-02多對(duì)棒還原爐41,820寧夏晶體新能源材料有限公司2022年8月30日前交付全部產(chǎn)品2021-1140對(duì)棒還原爐6,200浙江特駿實(shí)業(yè)有限公司2022年4月15日前交付完畢資料來(lái)源：公司公告，華泰研究中標(biāo)時(shí)間設(shè)備中標(biāo)金額（萬(wàn)元）招標(biāo)人2023-06多晶硅還原爐26,676內(nèi)蒙古通威硅能源有限公司2023-02多晶硅還原爐及撬塊、汽化器撬塊設(shè)備及電解制氫裝置25,948內(nèi)蒙古潤(rùn)陽(yáng)悅達(dá)新能源科技有限公司2023-01多晶硅還原爐及其配套尾氣加套管設(shè)備56,240內(nèi)蒙古大全新能源有限公司資料來(lái)源：公司公告，華泰研究當(dāng)前硅片行業(yè)趨勢(shì)包括大尺寸/薄片化/N型化：1）大尺寸通過通量效應(yīng)&餃皮效應(yīng)降低成本；2）薄片化通過增加出片數(shù)，降低單瓦硅耗&攤薄非硅成本；3）N型化可通過功率提升全面攤薄成本。100%80%60%40%20%0%156.75mm158.75mm160-120222023E2024E2025E2027E2030E資料來(lái)源：CPIA，華泰研究n型單晶硅片鑄錠單晶硅片p型單晶硅片多晶硅片100%80%60%40%20%0%202120222023E2025E2027E2030E資料來(lái)源：CPIA，華泰研究趨勢(shì)#1：大尺寸硅片有效攤薄成本，行業(yè)向大尺寸硅片發(fā)展。在制造端，大尺寸硅片具備通量效應(yīng)和餃皮效應(yīng)可以攤薄硅片、電池片、組件和下游電站成本。1）通量效應(yīng)價(jià)值：在硅片生產(chǎn)端，通量效應(yīng)是指大硅片帶來(lái)產(chǎn)能提升攤薄設(shè)備、人力和管理成本，使得單瓦成本降低。在硅片制造環(huán)節(jié)，大尺寸硅片具備單爐產(chǎn)能優(yōu)化空間，單位時(shí)間生產(chǎn)晶體數(shù)量增多，進(jìn)而攤薄人力、折舊和三項(xiàng)費(fèi)用，降低單瓦成本；在電池片制造環(huán)節(jié)，硅片面積增長(zhǎng)疊加電池產(chǎn)線出片效率維持，使得產(chǎn)能隨之增加，進(jìn)而攤薄其他成本；在組件封裝環(huán)節(jié)，與電池環(huán)節(jié)原因類似，成本節(jié)約低于其他環(huán)節(jié)。2）餃皮效應(yīng)價(jià)值：餃皮效應(yīng)主要體現(xiàn)在組件和電站環(huán)節(jié)的成本節(jié)約。在邊框部分，按照相同的爬電距離、電池片間距、串間距測(cè)算組件尺寸計(jì)算，大尺寸組件的邊框用量小于小尺寸組件；在玻璃、背板、EVA環(huán)節(jié)，由于面積增大，組件標(biāo)稱功率提升，綜合測(cè)算成本攤薄；焊帶匯流條、托盤和包裝材料方面，尺寸增加攤薄用量降低成本；在電站環(huán)節(jié)，支架和樁基在組件面積增大情況下，單瓦對(duì)應(yīng)支架長(zhǎng)度相應(yīng)下降，組串功率相應(yīng)提升，進(jìn)而單瓦成本降低。分項(xiàng)/組件類型182210R光伏組件組件功率550W580W組件尺寸2278*1134*352384*1134*35列陣設(shè)計(jì)組件串聯(lián)數(shù)量2021組串功率11000W12180W組串?dāng)?shù)量組件數(shù)量30403040總功率直流裝機(jī)容量1672kW1763.2kW交流裝機(jī)容量1540kWac1540kWacDC/AC容配比1.081.14資料來(lái)源：天合光能，華泰研究免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。趨勢(shì)#2：薄片化進(jìn)程加速。薄片化可以有效降低硅耗，進(jìn)而減少硅片成本，但是會(huì)增加碎片率，且硅片厚度還要滿足下游電池片、組件制造端的需求，對(duì)電池片的自動(dòng)化、良率、轉(zhuǎn)換效率等造成影響。根據(jù)CPIA的數(shù)據(jù)，2022年，多晶硅片平均厚度為175微米，P型單晶硅片厚度在155微米，N型TOPCON電池硅片為140微米，HJT則為130微米。未來(lái)多晶硅片和P型單晶硅片隨著市場(chǎng)終端需求進(jìn)一步減少，薄片化動(dòng)能可能不足，N型將成為未來(lái)薄片化的主戰(zhàn)場(chǎng)，且與硅料價(jià)格成正相關(guān)。我們看好N型硅片薄片化動(dòng)能，預(yù)計(jì)25年底HJT硅片厚度達(dá)到100-110微米，TOPCON達(dá)到120-125微米。薄片化有效降低硅成本。根據(jù)我們測(cè)算，硅片厚度從150um減薄至130um，每kg方棒出片數(shù)增加6.13片，以單片功率8.28W計(jì)算，對(duì)應(yīng)出片功率提升50W左右，可減少9%的硅成本。硅片厚度硅片厚度150140130120電池片尺寸mm182.00182.00182.00182.00硅片厚度μm150.00140.00130.00120.00鋸縫厚度μm53.0053.0053.0053.00硅片面積cm2331.24331.24331.24331.24切片良率%98.01%97.02%97.02%97.02%碎片率%1.00%2.00%2.00%2.00%良品率%99.00%99.00%99.00%99.00%硅密度g/cm32.332.332.332.33每KG方棒實(shí)際出片數(shù)片62.5665.1368.6972.66資料來(lái)源：華泰研究趨勢(shì)#3：電池技術(shù)路線迭代+增效需求帶動(dòng)硅片N型化。目前電池技術(shù)迭代周期已至，根據(jù)CPIA的數(shù)據(jù)，以PERC為代表的P型電池2022年平均轉(zhuǎn)換效率達(dá)到23.2%，已經(jīng)接近24.5%的理論效率極限；n型TOPCon電池/異質(zhì)結(jié)電池/XBC電池平均轉(zhuǎn)換效率達(dá)到24.5%/24.6%/24.5%，較2021年均有較大提升，與P型電池效率逐漸拉開差距。市場(chǎng)滲透率方面，2022年P(guān)ERC電池下降至88%，n型合計(jì)拉升達(dá)到約9.1%，其中TOPCon電池/異質(zhì)結(jié)電池/XBC電池市場(chǎng)占比分別達(dá)到約8.3%/0.6%/0.2%。伴隨著降本增效的永恒主題，預(yù)計(jì)23/24年N型電池市占率將持續(xù)提升，進(jìn)而帶動(dòng)N型硅片需求增長(zhǎng)。新技術(shù)趨勢(shì)下，不同廠商技術(shù)差距會(huì)再次拉開。大尺寸+薄片化+N型化顯著提高了硅片環(huán)節(jié)技術(shù)壁壘，先進(jìn)工藝更需要長(zhǎng)時(shí)間積累，廠商間的技術(shù)差異或逐步拉大，成本差距亦會(huì)拉開。1）大尺寸：需要優(yōu)秀的熱場(chǎng)徑向溫差控制能力，拉晶的直徑越大，徑向溫差就越大，拉晶越難；2）薄片化：容易出現(xiàn)碎片、崩邊、劃傷、TTV、線痕等問題，對(duì)切片機(jī)、金剛線及切割工藝要求更高；3）N型化：雜質(zhì)含量要求低，對(duì)熱場(chǎng)、坩堝及環(huán)境的潔凈度要求高，且磷與硅相溶性差，擴(kuò)散均勻度較P型下降。公司把握后發(fā)優(yōu)勢(shì)，新技術(shù)趨勢(shì)下成本+質(zhì)量雙重領(lǐng)先。公司大尺寸單晶硅業(yè)務(wù)順利推進(jìn)，在手和在建產(chǎn)能均采用先進(jìn)的1600爐型單晶爐及拉晶工藝，可以滿足M10、G12及其他各類規(guī)格尺寸的硅片生產(chǎn)要求，以及P、N型硅片和硅棒的質(zhì)量要求，疊加拉晶單位生產(chǎn)成本較先前的產(chǎn)能更低，在行業(yè)內(nèi)具有更強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。公司2022年實(shí)際產(chǎn)能已達(dá)40GW，與主要供應(yīng)商和客戶建立了緊密的合作關(guān)系，我們看好隨著公司和上下游伙伴客戶的合作將不斷擴(kuò)大和深入、優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能加速釋放，公司單晶硅業(yè)務(wù)有望盈利兌現(xiàn)能力加強(qiáng)，疊加下游N型需求高企，看好公司硅片業(yè)務(wù)量利齊升。石英砂供給“卡脖子”，制約硅片實(shí)際產(chǎn)出。石英砂是拉棒環(huán)節(jié)核心耗材（用于制作石英坩堝海外石英砂廠商擴(kuò)產(chǎn)意愿低，供給已無(wú)法滿足光伏行業(yè)快速增長(zhǎng)。硅片環(huán)節(jié)生產(chǎn)受制于石英砂緊缺，保供情況好的硅片廠商將受益。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。公司石英砂保供良好，供應(yīng)能力穩(wěn)定。根據(jù)公司公告，公司已與尤尼明及TQC簽署了長(zhǎng)期協(xié)議，確保石英砂資源供應(yīng)充足。此外，與江蘇雙良鍋爐的全資子公司澄利新材料簽署了日常關(guān)聯(lián)交易合同，通過鎖定海外石英砂源，生產(chǎn)公司拉晶所需高純石英坩堝，有效保證公司坩堝供應(yīng)。良好海外石英砂保供助力公司在成本和開工方面雙領(lǐng)先。一方面，石英砂是拉晶環(huán)節(jié)的核心耗材，若石英砂短缺將導(dǎo)致硅片企業(yè)無(wú)法正常開工，即出現(xiàn)“有米無(wú)鍋”的問題，公司海外石英砂保供情況良好，我們預(yù)計(jì)公司海外石英砂基本可以覆蓋公司硅片產(chǎn)出，在開工方面具備一定優(yōu)勢(shì)。另一方面，若缺乏海外高純度石英砂，則硅片企業(yè)不得不使用國(guó)內(nèi)石英砂替代，而使用國(guó)產(chǎn)石英砂將會(huì)導(dǎo)致坩堝壽命出現(xiàn)較大幅度下滑，進(jìn)而降低拉棒環(huán)節(jié)單產(chǎn)，提升拉棒環(huán)節(jié)成本，根據(jù)公司在23年中期公開業(yè)績(jī)會(huì)上披露，公司憑借鎖定海外石英砂，將較缺砂企業(yè)享有1-2分/W的成本優(yōu)勢(shì)。公司成本優(yōu)勢(shì)已逐步凸顯，助力公司盈利能力進(jìn)入行業(yè)第一梯隊(duì)。23Q1上游硅料價(jià)格高企，公司通過突出的成本控制能力，我們預(yù)計(jì)公司23Q1硅片（僅拉棒）單瓦盈利達(dá)到0.08元/W，成本躋身行業(yè)第一梯隊(duì)。雙良節(jié)能雙良節(jié)能公司1公司2公司80.060.040.020.00雙良節(jié)能公司1公司2公司3資料來(lái)源：公司公告，華泰研究資料來(lái)源：公司公告，華泰研究公司硅片為低成本優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能，預(yù)計(jì)產(chǎn)能規(guī)模將快速擴(kuò)張。公司計(jì)劃24Q2落地包頭三期50GW單晶硅項(xiàng)目，形成規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步推動(dòng)降本增效。根據(jù)我們的不完全統(tǒng)計(jì)，2023年國(guó)內(nèi)硅片產(chǎn)能超過1000GW，公司占比接近10%，在硅片細(xì)分環(huán)節(jié)中具備規(guī)模優(yōu)勢(shì)，成為增長(zhǎng)速率最快、規(guī)模最大的新進(jìn)者之一。公司切入硅片環(huán)節(jié)時(shí)點(diǎn)較晚，具備設(shè)備后發(fā)優(yōu)勢(shì)，有成本和性能的雙重領(lǐng)先。依托設(shè)備優(yōu)勢(shì)，跳躍式布局發(fā)揮上下游協(xié)同作用硅料設(shè)備&硅片&組件跳躍式布局，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)客戶協(xié)同雙贏。公司立足于節(jié)水節(jié)電和還原爐設(shè)備，下游客戶往往為硅料和電池片廠商，公司巧妙布局繞開硅料和電池片環(huán)節(jié)，跳躍式布局硅片和組件，避免直接與客戶形成競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，同時(shí)保留公司設(shè)備產(chǎn)品對(duì)外銷售的機(jī)會(huì)，形成一條具有積極效應(yīng)的成長(zhǎng)曲線。硅料設(shè)備提供商，下游客戶帶來(lái)硅料簽單優(yōu)勢(shì)。公司是硅料還原爐龍頭，并且換熱器業(yè)務(wù)也延伸至光伏領(lǐng)域。公司充分利用客戶資源，與多家頭部硅料廠簽訂長(zhǎng)單，具備供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)。在換熱器領(lǐng)域，公司客戶有大全能源、通威股份、新特等硅料廠商，還原爐則包括東方希望、亞洲硅業(yè)、通威股份、新特能源、大全新能源等硅料頭部公司。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。硅料廠商硅料數(shù)量（萬(wàn)噸）合同金額（億元）履行期間中能硅業(yè)5.28112.092021-2026亞洲硅業(yè)2.5268.042021-2026通威股份22.25560.002022-2026東方希望6.68202.402022-2026新特能源8.22174.682022-2026大全能源15.53470.562022-2027新特能源20.19584.702023-2030新特能源15.00454.502023-2030總計(jì)95.67萬(wàn)噸資料來(lái)源：公司公告，華泰研究電池廠商上下游復(fù)合關(guān)系，硅片銷售&電池購(gòu)買雙重優(yōu)勢(shì)。公司將存量客戶轉(zhuǎn)化為原材料供應(yīng)商，并且通過布局組件環(huán)節(jié)幫助硅片客戶消納產(chǎn)能，進(jìn)一步促銷公司自身的硅片業(yè)務(wù)，形成雙贏的良性循環(huán)。在硅片方面，公司已與多家電池廠商簽訂硅片長(zhǎng)單，下游客戶包括通威、天合、愛旭等電池龍頭，凸顯硅片產(chǎn)品下游認(rèn)可度高；組件方面，公司設(shè)立雙良新能科技有限公司，布局組件產(chǎn)能共20GW，截止至2022年底已有一期5GW產(chǎn)能投產(chǎn)并實(shí)現(xiàn)銷售。公司組件尺寸兼容性好，可消納182mm至210mm尺寸電池片，與公司自家硅片尺寸對(duì)應(yīng)；公司組件也可兼容單玻、雙玻、透明背板等技術(shù)，擴(kuò)充P型、N型等多種電池技術(shù)路線，功率可達(dá)700W，組件效率可達(dá)22.5%，具備性能優(yōu)勢(shì)，彰顯公司布局光伏產(chǎn)業(yè)鏈的技術(shù)實(shí)力和信心。廠商產(chǎn)品類型金額（億元）數(shù)量（億片）2023/4/3新潮光伏單晶硅片48.027.22023/3/30英發(fā)睿能單晶硅片20.092.452023/3/21中清先進(jìn)電池單晶硅片8.611.352023/3/12億晶光電單晶硅片27.393.34資料來(lái)源：公司公告，華泰研究免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。石燃料制氫0.70%電解水制氫0.04%煤制氫18.92%石燃料制氫0.70%電解水制氫0.04%煤制氫18.92%氫能成為政府頂層設(shè)計(jì)的重要環(huán)節(jié)，電解槽市場(chǎng)空間巨大可再生氫能的需求缺口已經(jīng)顯露，綠氫發(fā)展空間廣闊。根據(jù)國(guó)際氫能理事會(huì)發(fā)布的HydrogenInsights2023顯示，全球公布的氫能項(xiàng)目提案超過1000個(gè)，其中有795個(gè)計(jì)劃在2030年之前實(shí)行，2030年的氫能直接投資額已達(dá)到3200億美元。目前全球清潔氫氣的供應(yīng)能力僅為80萬(wàn)噸/年，至2030年已經(jīng)宣布的清潔氫氣項(xiàng)目生產(chǎn)總量為3800萬(wàn)噸，包括2500萬(wàn)噸的可再生氫氣和1300萬(wàn)噸的低碳?xì)錃狻?023年后的清潔氫能規(guī)劃量迅速增長(zhǎng)。資料來(lái)源：HydrogenInsights2023，華泰研究可再生能源制氫的碳排放為零，有望成為未來(lái)氫氣生產(chǎn)的主流方式，得到政府頂層設(shè)計(jì)的加持。歐盟、中國(guó)、美國(guó)等全球主要經(jīng)濟(jì)體都設(shè)立了有關(guān)清潔氫氣產(chǎn)量的明確目標(biāo)。根據(jù)IEA數(shù)據(jù)，截至2021年電解水制氫約占全球氫氣產(chǎn)量的0.04%；截至2022年底全球制氫電解槽裝機(jī)量為1.4GW，HydrogenInsights2023預(yù)計(jì)2030年制氫電解槽裝機(jī)量將至少達(dá)到134GW。其他耦合石油制氫0.70%石油制氫0.70%天然氣制氫天然氣制氫61.73%工業(yè)副產(chǎn)制氫17.92%資料來(lái)源：GlobalHydrogenReview2022，華泰研究資料來(lái)源：北極星氫能網(wǎng)，華泰研究免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。堿性電解槽制氫和PEM電解槽制氫成為可再生能源制氫的主要方式。按照電解質(zhì)不同，制和陰離子交換膜電解槽（AEM其中堿性電解槽技術(shù)較為成熟，PEM電解槽已經(jīng)出現(xiàn)小規(guī)模的商用。相比于堿性電解槽而言，PEM電解槽具有啟停時(shí)間短、負(fù)荷范圍廣的優(yōu)勢(shì)，更能適應(yīng)以風(fēng)能和太陽(yáng)能為代表的可再生能源的隨機(jī)性和波動(dòng)性，將會(huì)是未來(lái)制氫電解槽的主流。上海電氣、派瑞氫能都具備量產(chǎn)單槽產(chǎn)氫量2000Nm3/h的堿性電解槽的能力。PEM電解槽還處于商業(yè)化初期，國(guó)電投、陽(yáng)光電源等企業(yè)已經(jīng)具備量產(chǎn)200Nm3/h的PEM電解槽的能力，派瑞氫能已經(jīng)可以量產(chǎn)300Nm3/h的PEM電解槽。圖表47：堿性電解槽（ALK）與質(zhì)子交換膜電解槽（PEM）示意圖圖表48：堿性電解槽（ALK）與質(zhì)子交資料來(lái)源：中國(guó)節(jié)能協(xié)會(huì)氫能專業(yè)委員會(huì)，華泰研究堿性電解槽4.8-5.5(kwh/Nm2)4.4-5(kwh/Nm2)20%-100%0%-130%資料來(lái)源：艾邦氫能源技術(shù)網(wǎng)，華泰研究電解槽市場(chǎng)有望放量，已連續(xù)兩年實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)。根據(jù)勢(shì)銀統(tǒng)計(jì)，2021年中國(guó)堿性電解槽出貨量350MW，PEM電解槽出貨量5MW，合計(jì)355MW；2022年中國(guó)堿性電解槽出貨量為776MW，PEM電解槽出貨量24MW，制氫電解槽總出貨量為800MW，同比增長(zhǎng)125%。根據(jù)國(guó)際氫能網(wǎng)等權(quán)威媒體統(tǒng)計(jì)，23上半年國(guó)內(nèi)電解槽招標(biāo)量至少980MW，已經(jīng)超過去年總和，涉及50MW的PEM電解槽和至少930MW的堿性電解槽，其中成交量的規(guī)模597.3MW，電解槽市場(chǎng)增量趨勢(shì)顯著。堿性堿性6堿性堿性5堿性堿性堿性堿性堿性堿性堿性堿性資料來(lái)源：北極星氫能網(wǎng)，索比光伏網(wǎng)，國(guó)際氫能網(wǎng)，華泰研究中國(guó)已成為全球可再生能源制氫的主要市場(chǎng)，利好國(guó)內(nèi)電解槽企業(yè)出貨?！禜ydrogenInsights2023》中指出，截至2022年結(jié)束全球可再生能源制氫電解槽累計(jì)裝機(jī)量為700MW，中國(guó)300MW，歐洲、北美和中國(guó)占據(jù)了全球累計(jì)裝機(jī)總量的80%。22年全球可再生能源制氫電解槽新增裝機(jī)170MW，絕大部分位于中國(guó)。按照電解槽類型區(qū)分，堿性電解槽占據(jù)累計(jì)裝機(jī)量的60%，PEM電解槽占據(jù)累計(jì)裝機(jī)量的30%。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。資料來(lái)源：HydrogenInsights2023，華泰研究其他30043%20%歐洲18026%北美8011%資料來(lái)源：HydrogenInsights2023，華泰研究公司提前卡位氫能電解槽系統(tǒng)，具備一定先發(fā)優(yōu)勢(shì)公司積極布局電解槽系統(tǒng)。雙良積極規(guī)劃氫能產(chǎn)業(yè)鏈技術(shù)研發(fā)，建立綠電制氫專業(yè)測(cè)試中心，可對(duì)1000Nm3/h及以上的電解槽進(jìn)行評(píng)測(cè)，擁有2000Nm3/h的氣液分離裝置、2000Nm3/h的氫氣純化裝置和功率超過5.5MW的電源系統(tǒng)。公司產(chǎn)品涵蓋電源系統(tǒng)、制氫電解槽、氣液分離裝置、純化裝置。目前正在向全生命周期零碳綠電制氫方案提供商轉(zhuǎn)資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，華泰研究資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，華泰研究公司產(chǎn)品已順利下線出貨，市場(chǎng)認(rèn)可度提升。雙良首套1000Nm3/h綠電智能制氫系統(tǒng)于2022年3月項(xiàng)目中標(biāo)、9月系統(tǒng)成功下線，10月完成各項(xiàng)指標(biāo)測(cè)試（相關(guān)指標(biāo)均達(dá)到甚至市場(chǎng)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。雙良將持續(xù)強(qiáng)化光伏行業(yè)與氫能行業(yè)布局，為推動(dòng)能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型與社會(huì)綠色發(fā)展注入新力。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。堿性堿性堿性堿性產(chǎn)氫量(Nm3/h)資料來(lái)源：各公司官網(wǎng)，華泰研究可再生能源制氫的成本顯著高于灰氫，降本已經(jīng)成為可再生能源制氫發(fā)展的必要方式。根據(jù)有關(guān)研究，在電解槽年工作時(shí)間2000h，工業(yè)用電價(jià)格0.4元/kWh的情況下：電耗成本占?jí)A性電解槽制氫成本的74%，其次是折舊成本占18%；而PEM電解槽由于質(zhì)子交換膜和鉑電極催化劑等關(guān)鍵組件成本較高的原因，整體的制氫成本顯著高于堿性電解槽，其中電耗成本占50%，折舊成本為44%。綜合來(lái)看，降低電耗成本是推廣可再生氫的必要手段。煤谷