策略探尋本輪外資回流的可持續(xù)性

索引索引內(nèi)容目錄一、本輪外資回流背景梳理 4本輪外資流出區(qū)間跨度創(chuàng)歷史新高 4本輪外資回流有何特點 5二、2018年以來A股共迎來6輪外資大幅流出后回流 7MSCI擴容+股市配置性價比提升（2019年5月-6月） 8疫情沖擊逐步消退+海外超預(yù)期寬松政策（2020年4月-7月） 10海外風險平穩(wěn)落地+國內(nèi)經(jīng)濟穩(wěn)步復(fù)蘇（2020年10月-2022年2月） 疫情影響邊際消退+新一輪政策窗口（2022年5月-7月） 122.5人民幣匯率走強+政策窗口期（2022年月-2023年1月） 14三、本輪外資回流潮到頭了嗎 16外資的長期流入需基本面支撐 16本輪外資回流或放緩，但大幅流出概率較小 18外資回流放緩后市場如何配置 19四、風險提示 20圖表目錄圖1：23年7月新增信貸回落 4圖2：市場預(yù)期23年月美聯(lián)儲仍有加息可能 4圖3：本輪外資持續(xù)流出伴隨FDI累積同比轉(zhuǎn)負 5圖4：23Q3海外對華直接投資負債首次轉(zhuǎn)負 5圖5：本輪外資回流各類型外資機構(gòu)流入情況 6圖6：本輪外資回流各行業(yè)變動情況 6圖7：北向資金流入和萬得全A指數(shù)表現(xiàn)情況 7圖8：A股估值性價比提升和MSCI擴容帶動外資回流 8圖9：疫情沖擊消除疊加海外寬松政策帶動本輪外資回流 10圖10：國內(nèi)疫后經(jīng)濟修復(fù)較為強勁 圖疫后國內(nèi)制造業(yè)景氣回升快于海外 圖12：海外風險落地后外資持續(xù)流入 圖13：21年國內(nèi)經(jīng)濟率先復(fù)蘇，出口持續(xù)強勢 12圖14：2021年海外疫情影響明顯大于國內(nèi) 12圖15：本輪外資回流時間跨度較短 13圖16：22年下半年美聯(lián)儲連續(xù)大幅度加息 14圖17：22年下半年開始中美利差開始倒掛 14圖18：23年初美元指數(shù)大幅下滑帶動人民幣匯率升值 15圖19：政策窗口期+人民幣匯率走強帶動外資回流 15圖20：年前市場股權(quán)風險溢價超均值+1sd線 16圖21：市場探底往往是外資轉(zhuǎn)出為入的信號 17圖22：中美利差收窄后北向資金流入放緩 17圖23：盡管外資流入放緩，但配置盤仍在穩(wěn)定流入 18圖24：CME預(yù)測7月美聯(lián)儲會議降息預(yù)期 19表1：外資回流期間中美關(guān)系事件梳理 9表2：2022年10月IMF下調(diào)全球主要經(jīng)濟體經(jīng)濟增速 14表3：本輪外資大幅回流行業(yè)表現(xiàn) 1920243月1520640607AA3月8日3月5一、本輪外資回流背景梳理1.1本輪外資流出區(qū)間跨度創(chuàng)歷史新高多重復(fù)雜因素的交織，共同觸發(fā)了本輪長時間的外資流出現(xiàn)象。2023年8月起，國內(nèi)資本市場迎來史上時間跨度最久的外資流出。本輪外資持續(xù)流出歷經(jīng)6個月，累積流出近200024海外流動性收緊盡管233%7圖1：23年7月新增信貸回落 圖2：市場預(yù)期23年月美聯(lián)儲仍有加息可能（億元）15,0000(5,000)

2020 2021 2022 2023

10010/01/2210/15/2210/29/2210/01/2210/15/2210/29/2211/12/2211/26/2212/10/2212/24/2201/07/2301/21/2302/04/2302/18/2303/04/2303/18/2304/01/2304/15/2304/29/2305/13/2305/27/2306/10/2306/24/2307/08/2307/22/2308/05/2308/19/2309/02/23

降息25bp 維持不變升息25bp升息50bp123456789月1011升息25bp升息50bp月月月資料來源：， 資料來源：CME，20238108123（FDI）1998圖3：本輪外資持續(xù)流出伴隨FDI累積同比轉(zhuǎn)負 圖4：23Q3海外對華直接投資負債首次轉(zhuǎn)負陸股通資金月度凈流入（億元：右軸）中國外商直接投資:人民幣:累計同比（）陸股通資金月度凈流入（億元：右軸）中國外商直接投資:人民幣:累計同比（）30 1,500

12001000800

直接投資資產(chǎn)（億元） 直接投資負債（億元） 直接投資凈收入（億元）20 1,000

6000

5000-500-1,000

02018-012018-042018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012014-03 2017-03 2020-03 2023-03資料來源：， 資料來源：，1.2本輪外資回流有何特點315640260722680性較大，近期出現(xiàn)多次大規(guī)模流入和流出的現(xiàn)象。盡管交易盤活躍度較高，但截至3月2210圖5：本輪外資回流各類型外資機構(gòu)流入情況(億元）00000000000000000002024-02-012024-02-072024-02-212024-02-272024-03-042024-03-082024-03-142024-03-20100

配置盤 交易盤 中資-200資料來源：，圖6：本輪外資回流各行業(yè)變動情況150

區(qū)間變動（億元） 外資持倉占比（，右軸

14%0

機械設(shè)備通信房資料來源：，二、2018年以來A股共迎來6輪外資大幅流出后回流20300圖7：北向資金流入和萬得全A指數(shù)表現(xiàn)情況北向資金凈變動（M20：億元）萬得全A北向資金凈變動（M20：億元）萬得全A

6,0005,5005,0000 4,500-500

4,0003,5002018-012018-032018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-03資料來源：，2018A520195月-2019620204月-20207202010月-20222月、2022年5月-2022年7月、2022年11月-2023年1月。MSCI擴容+股市配置性價比提升（2019年5月-6月）193325A325日萬得全A5659001025A52720日內(nèi)的流出額已累積超過630億元，顯示出當時市場對中美貿(mào)易摩擦升級的高度敏感和擔憂。A股回落至估值性價比區(qū)間得加MSCI530005月28日CIA5%圖8：A股估值性價比提升和MSCI擴容帶動外資回流4800

萬得全A 陸股通:累計買入成交凈(億:右）

8月27日：MSCI納入比例從8月27日：MSCI納入比例從高到15納入比例從5高到106月6日：萬得全A跌入階段性低點4600

830081004400

790077004200 75004000

73007100380036002019-04-01 2019-05-01 2019-06-01

2019-07-01 2019-08-01 2019-09-01

690067006500資料來源：，注：藍色區(qū)間代表外資流出，紅色區(qū)間代表外資回流，灰色代表外資處于觀望狀態(tài)中美貿(mào)易摩擦仍持續(xù)，外資回流難以延續(xù)。53162121415A9689068902019520許可證61201953125615、2019年6月21日美國商部工與信安全局 新增五禁止國供商采部的中國體。中國國家主席習近平應(yīng)約同美國總統(tǒng)特朗普通電話。2019618美國造成了嚴重損害，中方應(yīng)當按照美方的要求“以建設(shè)性的措施”解決美方的關(guān)切，而不是采取不正當?shù)姆绞綄γ婪绞┮葬樹h相對的加征關(guān)稅措施。201963度。對列入清單的實體，中方將依據(jù)對外貿(mào)易法、反壟斷法、國家安全法等有關(guān)法律法規(guī)和行政規(guī)章，采取任何必要的法律和行政措施。2019531將華為及其附屬公司列入實體名單2019515事件相關(guān)部門時間資料來源：國際金融與經(jīng)濟研究中心，注：綠色代表利空政策&事件，紅色代表利好政策&事件疫情沖擊逐步消退+海外超預(yù)期寬松政策（2020年4月-7月）2020場帶來了前所未有的挑戰(zhàn)。圖9：疫情沖擊消除疊加海外寬松政策帶動本輪外資回流萬得全A 陸股通:累計買成交額(億:右）4月20日：1年期LPR下調(diào)20個bp，3月23-25日：美聯(lián)儲推4月20日：1年期LPR下調(diào)20個bp，3月23-25日：美聯(lián)儲推出超無限量QE以及2萬億美元經(jīng)濟刺激計劃5年期以上LPR下調(diào)10bp7月21日：美方突然要求中方關(guān)閉駐休斯敦總領(lǐng)事館54005200

115005000 1100048004600

105004400 1000042004000

950038002020-03-03 2020-03-24 2020-04-14 2020-05-05 2020-05-26 2020-06-16 2020-07-07

9000資料來源：，注：藍色區(qū)間代表外資流出，紅色區(qū)間代表外資回流，灰色代表外資處于觀望狀態(tài)20193QE27持續(xù)了近3個月的時間，回流規(guī)模超過2000億元。圖10：國內(nèi)疫后經(jīng)濟修復(fù)較為強勁 圖疫后國內(nèi)制造業(yè)景氣回升快于海外制造業(yè)投資（當月同比）

基建投資（當月同比）

PMI：中國 PMI：美國右軸）50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%2018-02-40%2018-02

房地產(chǎn)投資（當月同比） 固定資產(chǎn)投資（當月同比）

60 70 58 56605452 5550 5048 4546404442 3540 302019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09資料來源：， 資料來源：，海外風險平穩(wěn)落地+國內(nèi)經(jīng)濟穩(wěn)步復(fù)蘇（2020年10月-2022年2月）2020年7-10月外資大幅流出因素與2019年3-43266083400~3500區(qū)30%710圖12：海外風險落地后外資持續(xù)流入萬得全A 陸股通:累計買成交額(億:右）11月7日：拜登在美國總統(tǒng)選舉除勝出11月7日：拜登在美國總統(tǒng)選舉除勝出5800

14600141005600 136005400

13100126005200 121005000

116001110048002020-07-13 2020-09-13 2020-11-13 2021-01-13 2021-03-13 2021-05-13 2021-07-13資料來源：，注：藍色區(qū)間代表外資流出，紅色區(qū)間代表外資回流，灰色代表外資處于觀望狀態(tài)

1060020202021A202010202221656002019MSCI2021AA圖13：21年國內(nèi)經(jīng)濟率先復(fù)蘇，出口持續(xù)強勢 圖14：2021年海外疫情影響明顯大于國內(nèi)（%）40200

貿(mào)易差額:當月值（右軸） 出口金額:當月同比（億美元）1,0008006004002000-200

（例）0

全球（不含中國）新增新冠病例（M20）中國新增新冠病例（M20：右軸）

（例）1,0009008007006005004003002001000-202018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-07

-400

2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11資料來源：， 資料來源：，疫情影響邊際消退+新一輪政策窗口（2022年5月-7月）2022再次發(fā)生較大邊際變化。一方面，在一月份舉行的美聯(lián)儲首次議息會議中，美聯(lián)儲決定20223320222圖15：本輪外資回流時間跨度較短萬得全A 陸股通:累計買成交額(億:右）6200 17500600058005600

1700054005200

16500

1月273束量寬

3月初：國內(nèi)出現(xiàn)聚集性疫情

6月初：國內(nèi)推出一系列穩(wěn)增長經(jīng)濟政策

160001550040002022-01-04

2022-02-04 2022-03-04

2022-04-04 2022-05-04

2022-06-04 2022-07-04

15000資料來源：，注：藍色區(qū)間代表外資流出，紅色區(qū)間代表外資回流，灰色代表外資處于觀望狀態(tài)652363352553120195月末-72010005775圖16：22年下半年美聯(lián)儲連續(xù)大幅度加息 圖17：22年下半年開始中美利差開始倒掛:聯(lián)邦基金目標利率（%）22年3月美聯(lián)儲開啟加息進程22年3月美聯(lián)儲開啟加息進程54321

5.0美國:美國:國債收益率:10年中國:中債國債到期收益率:10年4.03.53.02.52.01.51.00.52020-012020-032020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-0902018-122019-072020-022020-092021-042021-112022-062023-01資料來源：， 資料來源：，人民幣匯率走強+政策窗口期（2022年月-2023年1月）10月，IMF表2：2022年10月IMF下調(diào)全球主要經(jīng)濟體經(jīng)濟增速單位：2022年10月份預(yù)測2022年7月份預(yù)測與2022年7月份預(yù)測的變化2021202220232022202320222023世界6.13.22.73.22.90-0.2發(fā)達經(jīng)濟體5.22.41.12.51.4-0.1-0.3美國5.71.612.31-0.70歐元區(qū)5.43.10.52.61.20.5-0.7日本1.71.71.61.71.70-0.1英國7.43.60.33.20.50.4-0.2加拿大4.53.31.53.41.8-0.1-0.3發(fā)展中經(jīng)濟體6.83.73.73.63.90.1-0.2俄羅斯4.7-3.4-2.3-6-3.52.61.2中國8.13.24.43.34.6-0.1-0.2印度8.76.86.17.46.1-0.60巴西4.62.811.71.11.1-0.1墨西哥4.82.11.22.41.2-0.30南非4.92.11.12.31.4-0.2-0.3東盟五國3.45.34.95.35.10-0.2世界貿(mào)易總額(貨物和服務(wù))10.14.32.54.13.20.2-0.7發(fā)達經(jīng)濟體9.15.33.2發(fā)展中經(jīng)濟體11.72.23.3消費者價格4.78.86.58.35.70.50.8發(fā)達經(jīng)濟體3.17.24.46.63.30.61.1發(fā)展中經(jīng)濟體5.99.98.19.57.30.40.8資料來源：IMF，2022年101620202320232222312300圖18：23年初美元指數(shù)大幅下滑帶動人民幣匯率升值即期匯率:美元兌人民幣 美元指數(shù)（右軸）7.4

6.2 856.0 8018-0118-0618-1119-0419-0920-0220-0720-1221-0521-1022-0322-0823-0123-0623-11資料來源：，圖19：政策窗口期+人民幣匯率走強帶動外資回流萬得全A 陸股通:累計買成交額(億:右）1月-2月：美元指數(shù)下行，人民幣匯率大幅提升1月-2月：美元指數(shù)下行，人民幣匯率大幅提升11月11日：政府接連發(fā)布“金融16條”和“防疫20條”520050004800

19000185001800017500460044004200

1700016500160001550040002022-10-10 2022-11-10 2022-12-10 2023-01-10資料來源：，注：藍色區(qū)間代表外資流出，紅色區(qū)間代表外資回流，灰色代表外資處于觀望狀態(tài)

2023-02-10 2023-03-10

15000三、本輪外資回流潮到頭了嗎3.1外資的長期流入需基本面支撐20196月、20225202210122020420222023A2上調(diào)新調(diào)入A20：年前市場股權(quán)風險溢價超均值+1sd線股權(quán)風險溢價 均值 +1sd -1sd萬得全A(右軸）5 8,000股權(quán)風險溢價 均值 +1sd -1sd萬得全A(右軸）7,00046,00035,0002 4,0003,00012,00001,000-1 02014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024資料來源：，圖21：市場探底往往是外資轉(zhuǎn)出為入的信號北向資金凈變動（M20：億元）萬得全A北向資金凈變動（M20：億元）萬得全A

6,0005,5005,0000 4,500-500

4,0003,5002018-012018-032018-052018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-03資料來源：，2014202220222022圖22：中美利差收窄后北向資金流入放緩北向資金累積凈流入額（億元）中美利差（：右軸）北向資金累積凈流入額（億元）中美利差（：右軸）20000

2.0

2014-112015-022014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-02資料來源：，3.2本輪外資回流或放緩，但大幅流出概率較小外資進一步流入的動力可能會逐漸減弱。20197920207月2272023103圖23：盡管外資流入放緩，但配置盤仍在穩(wěn)定流入配置盤 交易盤 中資206.94114.78115.6981.006.47206.94114.78115.6981.006.