2023公募REITs年報(bào)估值有何變化

免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。華泰研究2024年華泰研究2024年4月02日│中國(guó)內(nèi)地專(zhuān)題研究報(bào)告核心觀點(diǎn)2023年公募REITs年報(bào)出爐。相較于季報(bào)，公募REITs在估值和投資者結(jié)構(gòu)方面存在增量信息。估值來(lái)看，產(chǎn)業(yè)園和物流園估值多下降，主要系租金水平和租金增長(zhǎng)率有所調(diào)降；保租房REITs受租金小幅上調(diào)影響，估值提升；高速類(lèi)REITs估值多數(shù)下降，主要系期限減少和通行費(fèi)收入調(diào)減；能研究員研究員SACNo.S0570518110002SFCNo.AMB145研究員SACNo.S0570520110003SFCNo.BSF414聯(lián)系人SACNo.S0570122070156zhangjiqiang@+(86)1063211166wenchenxin@+(86)2128972068wangxiaoyu@+(86)2128972228源項(xiàng)目估值變動(dòng)受到發(fā)電收入減少、成本增加以及特許經(jīng)營(yíng)期限縮短等因素主導(dǎo)，均出現(xiàn)下調(diào)。投資者結(jié)構(gòu)來(lái)看，機(jī)構(gòu)投資者占比仍較高，達(dá)93.37%。新舊動(dòng)能切換背景下，估值增長(zhǎng)假設(shè)多數(shù)下調(diào)，我們建議關(guān)注經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性較強(qiáng)、具備一定韌性的資產(chǎn)，如保租房、能源、車(chē)流穩(wěn)定和分派較高的高速等。產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs估值：產(chǎn)業(yè)園和物流園估值多下降，保租房估值小幅上行產(chǎn)業(yè)園和倉(cāng)儲(chǔ)物流估值多數(shù)下調(diào)，主要系租金水平和租金增長(zhǎng)率有所調(diào)降。從2023年業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看，項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)分化，部分項(xiàng)目出租率下降、租金下行，項(xiàng)目基本面修復(fù)緩慢，市場(chǎng)環(huán)境恢復(fù)不及預(yù)期，出于謹(jǐn)慎預(yù)測(cè)并基于業(yè)績(jī)表現(xiàn)和市場(chǎng)環(huán)境，產(chǎn)業(yè)園和物流園的租金水平和租金增長(zhǎng)率多數(shù)下調(diào)。保租房類(lèi)REITs估值均小幅上調(diào)，主要與租金上調(diào)有關(guān)，但部分項(xiàng)目租金增長(zhǎng)假設(shè)向后推遲，如深安居和北保。經(jīng)營(yíng)權(quán)REITs估值：高速、能源環(huán)保REITs估值多下調(diào)高速類(lèi)REITs估值多數(shù)下降，主要系期限減少和通行費(fèi)收入調(diào)減，但折現(xiàn)率多數(shù)降低。整體來(lái)看，披露23年年報(bào)的8只高速類(lèi)REITs中7只REITs估值均有所下降。部分項(xiàng)目2024年預(yù)測(cè)通行費(fèi)收入較原預(yù)期有所降低，但仍較2023年通行費(fèi)收入實(shí)際值超過(guò)10%的增長(zhǎng)。折現(xiàn)率多數(shù)下調(diào)，主要受同行業(yè)公司的beta、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的下調(diào)影響。能源類(lèi)REITs整體估值下行，項(xiàng)目估值變動(dòng)受到發(fā)電收入減少、成本增加以及特許經(jīng)營(yíng)期限縮短等因素主導(dǎo)，均出現(xiàn)下調(diào)。環(huán)保類(lèi)的兩只REITs收益期限隨著時(shí)間推移逐漸縮短，估值均有所下降。投資者結(jié)構(gòu)：公募REITs機(jī)構(gòu)投資者占比超過(guò)93%我國(guó)公募REITs的機(jī)構(gòu)投資者占比較高，近半數(shù)持有比例較2023中報(bào)有所提升。根據(jù)2023年報(bào)披露，29只REITs機(jī)構(gòu)投資者占比均值為93.37%，個(gè)人投資者僅占比6.63%，并有23只公募REITs的機(jī)構(gòu)投資者占比超過(guò)90%。分底層資產(chǎn)類(lèi)型來(lái)看，保租房、高速公路、產(chǎn)業(yè)園、倉(cāng)儲(chǔ)物流和能源類(lèi)REITs機(jī)構(gòu)投資者集中度較高，占比均超過(guò)88%，相比之下環(huán)保類(lèi)REITs個(gè)人投資者占比較高，機(jī)構(gòu)投資者占比均在80%以下。投資建議：新舊動(dòng)能切換，挖掘韌性、高分派板塊存款利率下調(diào)、LPR降息、廣譜利率下行、機(jī)構(gòu)“資產(chǎn)荒”背景下，公募REITs等具備高分紅屬性的資產(chǎn)具備長(zhǎng)期投資價(jià)值。新舊動(dòng)能切換背景下，估值增長(zhǎng)假設(shè)多數(shù)下調(diào)，我們建議關(guān)注經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性較強(qiáng)、具備一定韌性的資產(chǎn)，如保租房、電價(jià)和電量較穩(wěn)定的能源基礎(chǔ)設(shè)施、車(chē)流穩(wěn)定和分派較高的穩(wěn)定的增量資金，配套制度、會(huì)計(jì)處理的不斷完善、以REITs為標(biāo)的的ETF產(chǎn)品的不斷探索，也有助于流動(dòng)性的改善，在險(xiǎn)資資產(chǎn)欠配的背景下，REITs或成為以險(xiǎn)資為主的長(zhǎng)期資金的重要配置方向。風(fēng)險(xiǎn)提示：數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)估算偏差，公募REITs運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。產(chǎn)業(yè)園、物流園REITs受租金及增長(zhǎng)假設(shè)下調(diào)，估值多下降 3保租房REITs估值多上調(diào) 10高速類(lèi)估值多下調(diào)，2024年通行費(fèi)收入預(yù)測(cè)多下調(diào) 12能源、環(huán)保多受經(jīng)營(yíng)期限縮短影響，估值下調(diào) 15機(jī)構(gòu)投資者集中度較高 19公募REITs投資建議：新舊動(dòng)能切換，挖掘韌性、高分派板塊 20風(fēng)險(xiǎn)提示 21華夏合肥高新REIT東吳蘇園REIT國(guó)君東久REIT國(guó)君臨港REIT建信中關(guān)村REIT中金湖北科投REIT華夏和達(dá)高科REIT華安張江REIT（首發(fā)）博時(shí)蛇口REIT（首發(fā)）華夏合肥高新REIT東吳蘇園REIT國(guó)君東久REIT國(guó)君臨港REIT建信中關(guān)村REIT中金湖北科投REIT華夏和達(dá)高科REIT華安張江REIT（首發(fā)）博時(shí)蛇口REIT（首發(fā)）產(chǎn)業(yè)園類(lèi)REITs估值多數(shù)下調(diào)，主要系租金水平和租金增長(zhǎng)率有所調(diào)降。從2023年產(chǎn)業(yè)園業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看，產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)分化，部分項(xiàng)目出現(xiàn)租戶(hù)到期不續(xù)租等情況導(dǎo)致出租率下滑，項(xiàng)目基本面修復(fù)緩慢，疊加一線城市產(chǎn)業(yè)園空置率持續(xù)偏高，市場(chǎng)環(huán)境恢復(fù)不及預(yù)期，因此出于謹(jǐn)慎預(yù)測(cè)并基于業(yè)績(jī)表現(xiàn)和市場(chǎng)環(huán)境，產(chǎn)業(yè)園類(lèi)REITs估值多數(shù)下調(diào)。已公布2023年報(bào)的產(chǎn)業(yè)園類(lèi)REITs共9只，其中合肥高新、國(guó)君臨港和東久REITs估值相較2022年有所上調(diào)，分別上升2.41%、0.27%和0.14%，其余估值均調(diào)降，其中臨港、東久估值上調(diào)主要系估值假設(shè)中租金有所調(diào)高，臨港REIT的平均月租金由33.8元/平方米/月調(diào)高為35.3元/平方米/月，上調(diào)4.44%，東久的金山、昆山和無(wú)錫智造園租金也均有所調(diào)高。估值下調(diào)的項(xiàng)目，建信中關(guān)村REIT、華安張江REIT（首發(fā)）、東吳蘇園REIT、中金湖北科投REIT、博時(shí)蛇口REIT（首發(fā)）和華夏和達(dá)高科REIT較2022年分別下降8.94%、4.10%、3.07%、2.99%、2.59%和0.01%。建信中關(guān)村REIT估值下調(diào)較多主要系三個(gè)項(xiàng)目研發(fā)廠房的租金下調(diào)幅度較大，分別從169、161和177元/平方米/月調(diào)至147、151和138元/平方米/月，且租金增長(zhǎng)率假設(shè)整體有所下調(diào)。東吳蘇園REIT兩項(xiàng)目的租金增長(zhǎng)率調(diào)降，分別從3%-5%、2%-4%降為2%-3%、2%-3.5%，導(dǎo)致估值降低，但折現(xiàn)率假設(shè)由6.5%變?yōu)?%。中金湖北科投REIT光谷軟件園A1-A7棟24年出租率假設(shè)由92%降為85%，C6棟24、25年出租率調(diào)高，E3棟整租假設(shè)由24延至25年；光谷軟件園A1-A7棟辦公租金有所下調(diào)，C6棟辦公租金有所上調(diào)；兩項(xiàng)目24、25年的租金增長(zhǎng)率假設(shè)有所調(diào)低，32年及以后有所調(diào)高。華夏和達(dá)高科REIT估值下調(diào)幅度不大，主要系租金增長(zhǎng)率和出租率假設(shè)下調(diào)?？紤]到23年到期租戶(hù)續(xù)租租金有所提升，并基于23年市場(chǎng)環(huán)境恢復(fù)不及預(yù)期，藥谷一期辦公及配套、孵化器辦公及配套24、25年的租金增長(zhǎng)率分別從3%和4%均調(diào)為0，孵化器眾創(chuàng)空間由于23年實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況未達(dá)首發(fā)預(yù)測(cè)水平，24-26年租金增長(zhǎng)率假設(shè)由3%調(diào)為0；孵化器辦公和眾創(chuàng)空間的出租率假設(shè)也均有所下調(diào)，分別由91%-92%、55%-95%降為80%-92%和35%-80%。首發(fā)估值2021年末估值2022年末估值2023年末估值23年估值變動(dòng)率（右）2023年末估值23年估值變動(dòng)率（右）4021年估值變動(dòng)率（右）4035302520504%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%資料來(lái)源：募集說(shuō)明書(shū)，年度報(bào)告，評(píng)估報(bào)告，華泰研究免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。基金簡(jiǎn)稱(chēng)首發(fā)首發(fā)/2021年末折現(xiàn)率20222022年末20232023年末首發(fā)首發(fā)/2021年末出租率20222022年末20232023年末華夏合REIT6.50%6.50%6.50%2023-2024年：88.58%2025年：89.32%2026年：89.79%2027年及以后：90.55%高新君道：2023-2024：90%2025-2026：90.5%2027及以后：91.5%高新睿成：2023-2024：87%2025：88%2026：89%2027及以后：89.5%高新君道：2024：90%2025-2026：90.5%2027及以后：91.5%高新睿成：2024：87%2025：88%2026：89%2027及以后：89.5%REIT8.00%8.00%8.00%臨港奉賢智造園一期：97%臨港奉賢智造園三期：95%----REIT金山8.00%、金山8.00%、金山8.00%、昆山8.25%、昆山8.25%、昆山8.25%、預(yù)測(cè)2022年--2024年為98%無(wú)錫8.25%、無(wú)錫8.25%、無(wú)錫8.25%、2025年及以后長(zhǎng)期穩(wěn)定常州8.50%常州8.50%常州8.50%出租率為95%園產(chǎn)業(yè)REIT6.50%6.50%6%國(guó)際科技園：預(yù)計(jì)預(yù)測(cè)期與2020年12月31日已生效租賃合同出租率86%持平2.5產(chǎn)業(yè)園：預(yù)期2021期間、2022年度的出租率分別為75%和80%；關(guān)村REIT6.00%6.00%6.00%互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新中心5號(hào)樓項(xiàng)目-研發(fā)用房：90%互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新中心5號(hào)樓項(xiàng)目-產(chǎn)業(yè)配套：90%協(xié)同中心4號(hào)樓項(xiàng)目：2022-2023年為100%，2024年及以后為98%孵化加速器項(xiàng)目-研發(fā)用房：2022-2023年為85%，2024年及以后為90%孵化加速器項(xiàng)目-產(chǎn)業(yè)配套：2022-2023年為85%，2024年及以后為90%華夏和REIT6.50%6.50%6.50%和達(dá)藥谷一期：研發(fā)辦公及配套：2022年下半年-2025年93%，2026年及以后95%配套公寓：預(yù)計(jì)穩(wěn)定在95%孵化器：預(yù)計(jì)2022年7-12月至2023年90%，2024-2025年91%，2026年及之后92%孵化器辦公部分：2024-2025為91%，2026年及以后92%孵化器眾創(chuàng)空間：2024年55%，2025-2026年65%，2027年及以后75-95%孵化器辦公部分：24年80%，25年82%，26年年為85%，27年及以后88-92%孵化器眾創(chuàng)空間：24年為35%，25年為40%，26年為45%，27年及以后為50-80%北科投REIT6.50%6.50%6.50%光谷軟件園：A1-A7棟：23年90%、24年92%、25及以后93%E3棟：23-24年100%、25年75%、26年80%、27年85%、28年90%、29年及以后95%C6棟：23年78%、24年83%、25年88%、26年及以后90%互聯(lián)網(wǎng)+項(xiàng)目：23年80%、24年85%、25年90%、26年及以后92%光谷軟件園：A1-A7棟：85%-93%75%-95%互聯(lián)網(wǎng)+項(xiàng)目：85%-92%資料來(lái)源：募集說(shuō)明書(shū)，年度報(bào)告，評(píng)估報(bào)告，華泰研究基金簡(jiǎn)租金增長(zhǎng)率平均月租金（元/平方米/月）基金簡(jiǎn)租金增長(zhǎng)率20232023年末辦公類(lèi)和園區(qū)配套：2026-2033年3%、2034-2048年2.5%、20492034-2048年2.5%、2049年-收益期結(jié)束2%年-收益期結(jié)束2%2027-2033年3%、2034-2048年2.5%、2049年-收益期結(jié)束2%辦公類(lèi)房地產(chǎn)：2026年及以后：參考市場(chǎng)分析的平均租金增長(zhǎng)率及CPI物價(jià)指數(shù)園區(qū)配套：55車(chē)位：2025年開(kāi)始取得經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)2026-2033年3%、2034-2048年2.5%、2049年-收益期結(jié)束2%考市場(chǎng)分析的平均租金增長(zhǎng)率及CPI物價(jià)指數(shù)園區(qū)配套：55取得經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)2022年末辦公類(lèi)房地產(chǎn)：2023-2024年：352026年及以后：參2022-2024年：352025年及以后：402023年末首發(fā)/2021年末華夏合肥高新REIT2026-2033年3%、首發(fā)/2021年末2022年末稱(chēng)國(guó)泰君安臨港REIT33.133.835.32023-2026年：5%2027-2029年：4%2030年及以后：3%3.00%-5.00%3.00%-5.00%預(yù)測(cè)期前預(yù)測(cè)期前10年每年增長(zhǎng)率為3%-5%，未來(lái)長(zhǎng)期租金增長(zhǎng)率為2.5%-3%；已簽約租戶(hù)租期內(nèi)租金增長(zhǎng)率均為4%-5%3.0-5.0%3.0-4.0%金山29.98、昆山常州16.06金山29.2、昆山29.9、無(wú)錫30.1、常州20.4金山30.3、昆山31.13、無(wú)錫31.03、常州20.4金山、昆山：3.0-5.0%無(wú)錫、常州：3.0-4.0%國(guó)泰君安東久REIT東吳蘇園產(chǎn)業(yè)REIT2.5產(chǎn)業(yè)園：辦公毛國(guó)際科技園：辦公45、商業(yè)482.5產(chǎn)業(yè)園：辦公毛坯57、辦公精裝75--國(guó)際科技園：預(yù)計(jì)預(yù)測(cè)期內(nèi)租金單價(jià)與2020年12月持平2.5產(chǎn)業(yè)園：租金單價(jià)預(yù)計(jì)與2020年12月持平，2022年度的租金單價(jià)增長(zhǎng)率預(yù)計(jì)為2%國(guó)際科技園：2%-5%2.5產(chǎn)業(yè)園：2%-4%3%-5%2.5產(chǎn)業(yè)園：2%-4%國(guó)際科技園：2%-3%2.5產(chǎn)業(yè)園：2%-3.5%建信中關(guān)村REIT研發(fā)用房：互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新中心：協(xié)同中心：175研發(fā)用房：互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新中心：協(xié)同中心：177研發(fā)用房：互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新中心：147孵化加速器：151協(xié)同中心：1382022-2023年為0，2024-2031年為3%；每2年增長(zhǎng)5%；孵化加速器：2025年開(kāi)始后兩年每年遞增2.50%；預(yù)測(cè)期后至收益期屆滿(mǎn)的長(zhǎng)期年度增長(zhǎng)率為2.50%?；ヂ?lián)網(wǎng)創(chuàng)新中心：第年：每年遞增3%協(xié)同中心：第1-10年：每2年遞增5%不增，后兩年每年遞增2.5%互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新中心：研發(fā)用房：24-26年不增配套用房：25-27年4%，28年起3%協(xié)同中心：研發(fā)用房：24-26年不增孵化加速器：研發(fā)用房：24-26年不增配套用房：3%華夏和達(dá)高科REIT和達(dá)藥谷一期：研發(fā)辦公2022年年1.51配套公寓2022年7-12月1.40孵化器：研發(fā)辦公2022年7-12月和達(dá)藥谷一期：研發(fā)辦公：1.51孵化器：配套部分：1和達(dá)藥谷一期：1.58孵化器:1.74孵化器配套部分：1.15和達(dá)藥谷一期：研發(fā)辦公：2024-2037年3%，2038年及以后為2.5%；2023-2037年3%，2028年及以后為2.5%；孵化器：研發(fā)辦公：2024-2025年4%，2026年及以后為3%；眾創(chuàng)空間：2024-2026年3%--和達(dá)藥谷一期：0-3%孵化園區(qū)：0-3%其中和達(dá)藥谷一期辦公及2024-2025為02024-2026為0中金湖北科投REIT光谷軟件園：辦公：A1-A7棟65、E3棟40、C6棟45.5商業(yè)：A1-A7棟145、C6棟91互聯(lián)網(wǎng)+項(xiàng)目：53光谷軟件園：辦公：A1-A7棟64、E3棟40、C6棟47；商業(yè)：A1-A7棟145、C6棟91互聯(lián)網(wǎng)+項(xiàng)目：53光谷軟件園:23年為0%，24-31為3.5%，2032及以后2.5%互聯(lián)網(wǎng)+項(xiàng)目：23年為0%，24-2031為3%，2032及以后為2.5%光谷軟件園：1.5%-3.5%互聯(lián)網(wǎng)+項(xiàng)目：1.5%-3%其中2024年無(wú)增長(zhǎng)，2025年增長(zhǎng)率1.5%、2026及以后為3%-3.5%注：華夏和達(dá)高科REIT平均月租金單位為元/平方米/天，且2022年末估值參數(shù)基準(zhǔn)日為2022年6月30日資料來(lái)源：募集說(shuō)明書(shū)，年度報(bào)告，評(píng)估報(bào)告，華泰研究2023年6月擴(kuò)募的兩單產(chǎn)業(yè)園REITs首發(fā)和擴(kuò)募項(xiàng)目估值相較于2022年也均有所下降。博時(shí)招商蛇口REIT首發(fā)項(xiàng)目估值由25.11億降低為24.46億，降低2.59%，擴(kuò)募項(xiàng)目估值由11.72億降低為11.65億，降低0.60%，首發(fā)項(xiàng)目的研發(fā)用房平均月租金有所調(diào)降，但萬(wàn)海項(xiàng)目的配套租金假設(shè)由84-237元/平方米/月調(diào)高為84-280元/平方米/月。華安張江產(chǎn)園REIT首發(fā)項(xiàng)目估值由14.713億降低為14.11億，降低4.10%，擴(kuò)募項(xiàng)目估值由14.769億降為13.96億，降低5.48%。其中首發(fā)和擴(kuò)募項(xiàng)目的出租率假設(shè)均下調(diào)，分別從95%-100%、90%-95%降為83%-95%和85%-95%，首發(fā)項(xiàng)目研發(fā)辦公的月租金由5.49元/平方米/天降為5.42元/平方米/天，下調(diào)1.28%，擴(kuò)募項(xiàng)目的租金增長(zhǎng)率由3%-3.5%調(diào)高為4%。（億元）2022年末估值2023年末估值變動(dòng)（右軸）42博時(shí)蛇口REIT（擴(kuò)募）華安張江RE0%-1%-2%-3%-4%-5%-6%資料來(lái)源：募集說(shuō)明書(shū)，年度報(bào)告，評(píng)估報(bào)告，華泰研究基金簡(jiǎn)稱(chēng)首發(fā)首發(fā)/2021年末折現(xiàn)率20222022年末首發(fā)擴(kuò)募20232023年末首發(fā)/2021年末出租率20222022年末首發(fā)擴(kuò)募20232023年末首發(fā)擴(kuò)募首發(fā)擴(kuò)募博時(shí)蛇口REIT6.00%6.00%6.25%6.00%6.25%萬(wàn)融大廈：2021為87%，2022為90%2021-2022為92%萬(wàn)海：平均出租率84%、期末出租率81%萬(wàn)融：平均出租率85%、期末出租率84%95.7%，預(yù)測(cè)2023-2032為95%研發(fā)廠房：98.3%，預(yù)測(cè)2023-2032為98%----華安張江REIT4.5%6%地下車(chē)庫(kù)：4.5%科研設(shè)計(jì)地下車(chē)6.00%6.00%租約期內(nèi)：100%租約期外：95%已出租部分租未出租部分、95%科研用房95%地下車(chē)庫(kù)90%83%-95%85%-95%注：華安張江產(chǎn)園REIT2022年末擴(kuò)募項(xiàng)目預(yù)測(cè)出租率采用1-空置率計(jì)算，其中科研用房空置率5%，地下車(chē)庫(kù)空置率10%。資料來(lái)源：募集說(shuō)明書(shū)，年度報(bào)告，評(píng)估報(bào)告，華泰研究平均月租金（元平均月租金（元/平方米/月）2021年2022年末2023年末首發(fā)末首發(fā)擴(kuò)募首發(fā)擴(kuò)募租約期內(nèi)萬(wàn)海：研發(fā)研發(fā)辦辦公研發(fā)：研發(fā)：研發(fā)廠配套研發(fā)辦121-131120-131房：53.2384-280公：58-662.5%-4%3%-4%配套：配套：租約期外萬(wàn)融：研發(fā)研發(fā)廠88-23884-237研發(fā)辦辦公：房：52-58研發(fā)廠配套：2021年2022年末2023年末末首發(fā)擴(kuò)募首發(fā)擴(kuò)募2022為129.992022為142.16萬(wàn)融大廈：2021為為90%萬(wàn)海大廈：2021-2022為92%研發(fā)辦2%-3%研發(fā)廠3%-4%研發(fā)辦公：2%-3%研發(fā)廠房：3%-4%博時(shí)REIT基金簡(jiǎn)稱(chēng)租金增長(zhǎng)率3%-4%首發(fā)華安張江REIT租約期內(nèi)：5.19租約期外：5.265.415.49科研用研發(fā)辦公：5.42研發(fā)辦4.273%3%租約期內(nèi)按照合同約定遞增；租約期外為3%約期滿(mǎn)后15年為3.5%，期后至收益期滿(mǎn)為3%3%4%注：華安張江產(chǎn)園REIT平均月租金單位為元/平方米/天資料來(lái)源：募集說(shuō)明書(shū)，年度報(bào)告，評(píng)估報(bào)告，華泰研究倉(cāng)儲(chǔ)物流類(lèi)REITs估值多數(shù)下調(diào)。除中金普洛斯（擴(kuò)募）估值維持15.72億不變外，其余1.79%至53.04億、17.29億，嘉實(shí)京東、紅土鹽田港（擴(kuò)募）估值分別較首發(fā)下降7.73%、從估值假設(shè)看，倉(cāng)儲(chǔ)物流類(lèi)估值下降主要與租金及租金增長(zhǎng)率假設(shè)下調(diào)有關(guān)。中金普洛斯（首發(fā)及擴(kuò)募）估值下降主要原因?yàn)槭装l(fā)的通州光機(jī)電項(xiàng)目為引入優(yōu)質(zhì)租戶(hù)采取更加靈活的租金策略，23年期末不含稅有效租金單價(jià)從67.86元/平方米/月下降至52.05元/平方米/月，該項(xiàng)目全周期運(yùn)營(yíng)收入預(yù)測(cè)由此下調(diào)15.10%至16.64億，且該項(xiàng)目未來(lái)擬局部改造，全周期資本性支出增長(zhǎng)82.86%至0.18億。嘉實(shí)京東月租金區(qū)間由22.49-45.12元/平方米/月下調(diào)至20.6-35元/平方米/月，其中武漢項(xiàng)目高標(biāo)倉(cāng)空置面積去化承壓，采取租金優(yōu)惠策略，估值由此較首發(fā)降低15.77%。嘉實(shí)京東租金增長(zhǎng)率有所調(diào)增，重慶項(xiàng)目24-25年租金增長(zhǎng)率由2%調(diào)增至3%。紅土鹽田港（首發(fā)）倉(cāng)儲(chǔ)月租金由40.55元/平方米/月調(diào)減至40.3元/平方米/月，但配套租金由53元/平方米/月調(diào)增至53.5元/平方米/月。紅土鹽田港（擴(kuò)募）倉(cāng)儲(chǔ)、配套月租金較首發(fā)調(diào)高，分別由36元/平方米/月調(diào)增至39.3元/平方米/月、由50元/平方米/月調(diào)增至53.5元/平方米/月，但月租金增長(zhǎng)率中23年起第6-10年部分由5%調(diào)減為3%。2021年末估值2022年末估值2021年末估值2022年末估值首發(fā)估值21年估值變動(dòng)率（右軸）22年估值變動(dòng)率（右軸）4%6021年估值變動(dòng)率（右軸）22年估值變動(dòng)率（右軸）4%6023年估值變動(dòng)率（右軸）502%500%40-2%30-4%20-6%-8%0-10%0中金普洛斯（首發(fā)）紅土鹽田港（首發(fā)）中金普洛斯（擴(kuò)募）紅土鹽田港（擴(kuò)募）嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)注：中金普洛斯（擴(kuò)募）、紅土鹽田港（擴(kuò)募）、嘉實(shí)京東23年估值變動(dòng)率為23年估值較首發(fā)估值變動(dòng)率資料來(lái)源：募集說(shuō)明書(shū)、年度報(bào)告，華泰研究基金簡(jiǎn)稱(chēng)首發(fā)首發(fā)折現(xiàn)率平均月租金（元/平方米/月）20232023年末2021年末2022年末2023年末首發(fā)2021年末2022年末中金普洛斯中金普洛斯REIT（首發(fā)）北京空港：北京空港：7.50%北京通州：7.75%廣州保稅：8.00%7.5%-8.57.5%-8.5%7.5%-8.57.5%-8.5%北京空港：57.85/71.76北京通州：65.96/68.00/66.64廣州保稅：32.60/24.4524-7324-7325-7325-73中金普洛斯REIT（擴(kuò)募）青島前灣港：8.50%江門(mén)鶴山：8.75%--7.5%-8.5%廣州設(shè)管：廣州設(shè)管：42.70佛山普順：37.50蘇州普洛斯：35.30昆山普淀：34.80青島前灣港：33.46江門(mén)鶴山：29.81--20-7320-73紅土鹽田港紅土鹽田港REIT（首發(fā)）7%7%7%7%7%7%7%7%2022年租金預(yù)測(cè)（元/平方米/天）：倉(cāng)儲(chǔ)物倉(cāng)儲(chǔ)物倉(cāng)儲(chǔ)物倉(cāng)儲(chǔ)物40.55；倉(cāng)儲(chǔ)物倉(cāng)儲(chǔ)物紅土鹽田港REIT（擴(kuò)募）7%--7%倉(cāng)儲(chǔ)物流：36--倉(cāng)儲(chǔ)物嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)基礎(chǔ)設(shè)施REIT8%--8%）；45.12（立體庫(kù)）--20.6-35資料來(lái)源：招募說(shuō)明書(shū)、年度報(bào)告，華泰研究基金簡(jiǎn)稱(chēng)中金普洛斯REIT（首發(fā)）中金普洛斯REIT（擴(kuò)募）紅土鹽田港紅土鹽田港REIT（首發(fā)）現(xiàn)有租約租金及物業(yè)管理服務(wù)費(fèi)年增長(zhǎng)率20232023年末3.0-5.0%前5年每年3%第6年起每年2.5%2021年末2022年末2021年末2022年末現(xiàn)有增長(zhǎng)率：北京空港：5%；北京通州：6%；3.0%-5.0%3.0-5.0%廣州保稅：5%；廣州設(shè)管：5%；佛山普順：3.0%-5.0%3.0-5.0%4%；蘇州普洛斯：4%；昆山普淀：5%青島前灣港：2.00%-4.00%江門(mén)鶴山：4.00%重慶城市配送：4.00%--2.5%-3.0%2.5%-3.0%紅土鹽田港REIT（擴(kuò)募）2023年起十年：5%--嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)基礎(chǔ)設(shè)施REIT重慶：2023-2025：2%、2026-2031：3%.--3%資料來(lái)源：招募說(shuō)明書(shū)、年度報(bào)告，華泰研究22年估值變動(dòng)率（右軸）0.50%50.00%022年估值變動(dòng)率（右軸）0.50%50.00%0保租房類(lèi)REITs估值均小幅上調(diào)，主要與租金上調(diào)有關(guān)，但部分項(xiàng)目租金增長(zhǎng)假設(shè)向后推遲。紅土深圳安居、中金廈門(mén)安居、華夏北京保障房和華夏華潤(rùn)有巢估值分別同比上升0.85%、0.33%、0.26%和較首發(fā)上升0.63%，估值變動(dòng)幅度不大。從估值假設(shè)看，月租金假設(shè)多數(shù)調(diào)增。紅土深圳安居和中金廈門(mén)安居底層項(xiàng)目月租金均調(diào)增，其中紅土深圳安居項(xiàng)目同比分別調(diào)增19.97%、1.59%、1.51%和0.70%，中金廈門(mén)安居項(xiàng)目同比分別調(diào)增2.58%、2.43%。紅土深圳安居保利香檳苑項(xiàng)目調(diào)增幅度較大主要系依據(jù)政策規(guī)定，租金假設(shè)由基準(zhǔn)租金的50%變更為基準(zhǔn)租金的60%。華夏北京保障房和華夏華潤(rùn)有巢底層項(xiàng)目月租金調(diào)整分化，其中華夏北京保障房熙悅尚郡項(xiàng)目和文龍家園項(xiàng)目同比分別調(diào)增8.33%和維持不變，華夏華潤(rùn)有巢泗涇項(xiàng)目和東部經(jīng)開(kāi)區(qū)項(xiàng)目分別調(diào)增1.24%和調(diào)減0.68%。此外，華夏北京保障房和紅土深圳安居月租金增長(zhǎng)率假設(shè)小幅調(diào)整，其中華夏北京保障房文龍家園項(xiàng)目由2024年月租金增長(zhǎng)至55元/平方米/月調(diào)整為2024年7月增至55元/平方米/月，紅土深圳安居保利香檳苑項(xiàng)目由合同期滿(mǎn)后第一、第二個(gè)合同期的起始年各增長(zhǎng)2.0%變更為合同期滿(mǎn)后的第二、第三個(gè)合同期的起始年各增長(zhǎng)2%。2022年末估值2023年末估值1.00%2022年末估值2023年末估值1.00%2323年估值變動(dòng)率（右軸）紅土深圳安居中金廈門(mén)安居華夏北京保障房華夏華潤(rùn)有巢注：華潤(rùn)華夏有巢23年估值變動(dòng)率為23年估值較首發(fā)估值變動(dòng)率資料來(lái)源：募集說(shuō)明書(shū)，年度報(bào)告，華泰研究基金簡(jiǎn)稱(chēng)首發(fā)首發(fā)折現(xiàn)率平均月租金（元/平方米/月）20232023年末2022年末2023年末首發(fā)2022年末紅土深圳安居REIT6%6%6%安居百泉閣：59.74安居錦園項(xiàng)目44.38保利香檳苑項(xiàng)目14.52鳳凰公館項(xiàng)目17.40安居百泉閣：59.74安居錦園：44.38保利香檳苑：14.52鳳凰公館：17.23安居百泉閣：60.69安居錦園：45.05保利香檳苑：17.42鳳凰公館：17.35中金廈門(mén)安居REIT6.50%6.50%6.50%園博公寓：32.35珩琦公寓：30.52園博公寓：32.87珩琦公寓：31園博公寓：33.67珩琦公寓：31.8華夏北京保障房REIT6%6%6%華夏基金華潤(rùn)有巢REIT6.25%-6.25%泗涇項(xiàng)目:2571元/間/月東部經(jīng)開(kāi)區(qū):2193元/間/月-泗涇項(xiàng)目:2603元/間/月；東部經(jīng)開(kāi)區(qū):2178元/間/月資料來(lái)源：招募說(shuō)明書(shū)、年度報(bào)告，華泰研究基金簡(jiǎn)稱(chēng)紅土深圳安居REIT首發(fā)首發(fā)安居百泉閣、安居錦園：第四、第七年各增長(zhǎng)2%；保利香檳苑、鳳凰公館：第二、第五年各增長(zhǎng)2%；從32年1月1日起至預(yù)測(cè)期終止日，安居百泉閣：2.50%，安居錦園項(xiàng)目、保利香檳苑項(xiàng)目和鳳凰公館：3.0%。租金增長(zhǎng)率20222022年末安居百泉閣、安居錦園：自起租的第二、第三個(gè)合同期的起始年各增長(zhǎng)2.0%；保利香檳苑：合同到期后的第一、第二個(gè)合同期的起始年各增長(zhǎng)2.0%;鳳凰公館：自起租的第二、第三個(gè)合同期的起始年各增長(zhǎng)2.0%。2023年末現(xiàn)存租賃合同到期后的第二、第三個(gè)合同期的起始年各增長(zhǎng)2.0%。中金廈門(mén)安居0%-2.5%0%-2.5%REIT24年1月1日起至31年12月31日的租金年增長(zhǎng)率為2.00%。文龍家園文龍家園24年租金：55；文龍家園文龍家園2024年租金：55；華夏北京保障熙悅尚郡24年租金：64；熙悅尚郡2024年：64；整至55元，后續(xù)每三年調(diào)增4%房房REIT后續(xù)年度租金每三年調(diào)整一次，每次調(diào)整幅度為4%，十年后租金收益按每年增長(zhǎng)1.5%測(cè)算。后續(xù)年度租金每三年調(diào)整一次，每次調(diào)整幅度為4%。熙悅尚郡項(xiàng)目：2027年起每三年調(diào)增4%。華夏基金華潤(rùn)有巢REIT2.5%，在連續(xù)2年累計(jì)增幅超過(guò)5%的情況下，對(duì)下一年租金漲幅按0%考慮。配套：22-23年：0%，后續(xù)年份：3%-0%-2.5%資料來(lái)源：招募說(shuō)明書(shū)、年度報(bào)告，華泰研究高速類(lèi)REITs估值多數(shù)下降，主要系期限減少和通行費(fèi)收入調(diào)減，但折現(xiàn)率多數(shù)降低。整體來(lái)看，披露23年年報(bào)的8只高速類(lèi)RE國(guó)金鐵建、華泰交控、安徽交控REIT共7只REITs估值均有所下降；中金山高REIT的估值較2023年10月首發(fā)時(shí)小幅上漲，一方面其預(yù)測(cè)通行費(fèi)收入未發(fā)生明顯變動(dòng)，另一方面折現(xiàn)率從首發(fā)9%調(diào)減至8.7%，帶動(dòng)整體估值上升。其中，平安廣州交投廣河、華夏越秀高速、華泰江蘇交控高速REIT，23年估值下調(diào)至95.59億、22.45億、28.07億，變動(dòng)-0.82%、-4.02%、-1.51%，主要系部分年份的預(yù)測(cè)路費(fèi)收入較原先預(yù)測(cè)值存在一定程度上的下降。華夏中國(guó)交建高速公路REIT23年的估值下調(diào)至95.64億，變動(dòng)-5.79%。一方面其折現(xiàn)率從8.24%小幅減至8.11%，另一方面預(yù)測(cè)期內(nèi)通行費(fèi)收入合計(jì)279.40億元，較前次預(yù)測(cè)對(duì)應(yīng)期間減少18.24億元。此外，國(guó)金鐵建重慶渝遂高速、中金安徽交控高速、浙商證券滬杭甬杭徽高速2023年末估值分別為42.72億元、107.21億、39.36億，分別變動(dòng)-5.40%、-4.26%、-11.55%，這三只REITs的折現(xiàn)率均下調(diào)，但其車(chē)流量和通行費(fèi)收入的假設(shè)方面均未發(fā)生明顯變動(dòng)，估值出現(xiàn)下滑可能是受期限減少的影響較大。（億元）首發(fā)估值 22年估值變動(dòng)率（右軸）2022年末估值2023年末估值 23年估值變動(dòng)率（右軸）1205%100800%60-5%4020-10%0-15%平安廣河滬杭甬華夏越秀華夏交建國(guó)金鐵建華泰交控安徽交控中金山高部分項(xiàng)目2024年預(yù)測(cè)通行費(fèi)收入較原預(yù)期有所降低。大多高速類(lèi)項(xiàng)目的2024年預(yù)測(cè)通行費(fèi)收入較上期預(yù)測(cè)值存在一定比例的下滑，通行費(fèi)收入降低的背后原因可能在于國(guó)內(nèi)新舊動(dòng)能切換、經(jīng)濟(jì)波浪式運(yùn)行的大背景下，高速修復(fù)偏弱。其中滬杭甬、國(guó)金鐵建、山高2024年通行費(fèi)收入預(yù)期值高于原預(yù)期。將2024年最新預(yù)期通行費(fèi)收入與2023年實(shí)際通行費(fèi)收入比較，多數(shù)項(xiàng)目均上調(diào)，其中，安徽交控、江蘇交控、平安廣河、華夏越秀、滬杭甬、中國(guó)交建REIT的2024年通行費(fèi)收入預(yù)期增長(zhǎng)均超過(guò)10%。140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000平安廣河滬杭甬華夏越秀華夏交建國(guó)金鐵建華泰交控安徽交控中金山高24年通行費(fèi)收入：2022年評(píng)估報(bào)告預(yù)測(cè)24年通行費(fèi)收入：2023年評(píng)估報(bào)告預(yù)測(cè)變動(dòng)率（右軸）5%0%-5%-10%-15%-20%-25%注：華夏越秀高速，在2021年交通流量報(bào)告的預(yù)測(cè)值基礎(chǔ)上，對(duì)發(fā)行時(shí)預(yù)測(cè)的2024年調(diào)減不含稅收入6%，并以3%的增值稅率進(jìn)行了含稅通行費(fèi)收入的換算。其中，國(guó)金鐵建重慶渝遂高速公路REIT、中金安徽交控高速REIT、中金山高高速REIT均對(duì)比募集時(shí)預(yù)測(cè)值，華泰江蘇交控高速REIT較2023年11月預(yù)測(cè)值。140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000平安廣河滬杭甬華夏越秀華夏交建國(guó)金鐵建華泰交控安徽交控中金山高20%15%10%5%0%-5%-10%-15%23年通行費(fèi)收入的實(shí)際值24年通行費(fèi)收入的最新預(yù)測(cè)值變動(dòng)率（右軸）注：中金山高（2023年實(shí)際的通行費(fèi)收入僅為10月16日-12月31日的數(shù)據(jù)）。 平安廣河滬杭甬華夏越秀華夏中國(guó)國(guó)金鐵建華泰交控安徽交控8%7%6%5%4%3%2%1%0%2022年末20232022年末2023年末2023年末高速REITs的折現(xiàn)率多數(shù)下調(diào)，主要受同行業(yè)公司的beta、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的下調(diào)影響。折現(xiàn)率方面，對(duì)比浙商滬杭甬、華夏越秀高速REIT的最新評(píng)估報(bào)告與過(guò)往披露數(shù)據(jù)來(lái)看，此次高速類(lèi)REITs折現(xiàn)率的普遍下降主要系同行業(yè)公司的beta、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的降低，且部分項(xiàng)目無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率也小幅調(diào)減。從估值來(lái)看，盡管折現(xiàn)率存在下降的情況，但受期限縮短、通行費(fèi)收入調(diào)減等影響疊加，大部分REITs的估值仍呈現(xiàn)下降的趨勢(shì)。12%10%8%6%4%2%0%首發(fā)折現(xiàn)率2023年末折現(xiàn)率變動(dòng)率（右軸）平安廣河滬杭甬華夏越秀華夏交建國(guó)金鐵建華泰交控安徽交控中金山高0.0%-0.1%-0.2%-0.3%-0.4%-0.5%-0.6%注：一般項(xiàng)目的折現(xiàn)率在限期內(nèi)為統(tǒng)一折現(xiàn)率，其中，華夏越秀高速、國(guó)金鐵建高速（取2024年折現(xiàn)率）、2023年末華泰江蘇交控未明確披露其折現(xiàn)率。浙商滬杭甬浙商滬杭甬華夏越秀高速2023年評(píng)估預(yù)測(cè)2024年評(píng)估預(yù)測(cè)2023年評(píng)估預(yù)測(cè)2024年評(píng)估預(yù)測(cè)行業(yè)β（不含財(cái)務(wù)杠桿）0.610.210.460.41-0.40-0.05變動(dòng)情況-0.40-0.05風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)6.54%5.98%6.84%6.58%變動(dòng)情況變動(dòng)情況-0.26%-0.56%能源類(lèi)中，鵬華深圳能源REIT主要受購(gòu)氣成本增加影響，估值下調(diào)。鵬華深圳能源REIT23年估值為32.83億元，較22年估值下降約9.50%，較發(fā)行時(shí)提升約0.57%。較22年估值下降主要系23年購(gòu)氣成本增加，較發(fā)行時(shí)提升主要系預(yù)測(cè)發(fā)電收入有所上升及折現(xiàn)率降低。預(yù)測(cè)發(fā)電收入有所增加。評(píng)估報(bào)告中對(duì)于發(fā)電收入（售電單價(jià)×售電量）的預(yù)測(cè)分為兩個(gè)階段，第一段為《天然氣銷(xiāo)售合同》及其中約定的各項(xiàng)長(zhǎng)期協(xié)議合同期內(nèi)（2023-2031年第二段為2031-2038年。相較22年評(píng)估報(bào)告，23年評(píng)估報(bào)告對(duì)發(fā)電收入的假設(shè)主要有以下變動(dòng)：電價(jià)方面，售電單價(jià)利用歷史數(shù)據(jù)加權(quán)平均所得，加權(quán)平均區(qū)間由22年12月拓寬至23年12月，而23年報(bào)告期內(nèi)平均單價(jià)為0.5673元/千瓦時(shí)，較22年有所提升，加權(quán)平均后的預(yù)測(cè)電價(jià)會(huì)因此上升；售電量方面，第一階段的售電量=天然氣采購(gòu)量×用氣量系數(shù)，23年評(píng)估報(bào)告未披露具體用氣量系數(shù)，但假設(shè)其參考?xì)v史用氣量系數(shù)給出，因此預(yù)測(cè)售電量未有明顯變化。政策調(diào)整方面，23年12月底發(fā)布的《關(guān)于我省煤電氣電容量電價(jià)機(jī)制有關(guān)事項(xiàng)的通知》，廣東省氣電容量電價(jià)水平暫定為每年每千瓦100元(含稅)，依據(jù)該政策項(xiàng)目預(yù)測(cè)發(fā)電收入新增容量電價(jià)收入項(xiàng)，因此預(yù)測(cè)發(fā)電收入將有所增加。各階段預(yù)測(cè)估值折現(xiàn)率均有所下調(diào)，主要受其測(cè)算模型中涉及到的參數(shù)值下調(diào)影響。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率選取距評(píng)估基準(zhǔn)日到期年限10年期以上的國(guó)債到期收益率，23年無(wú)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率值為3.83%，相較22年評(píng)估報(bào)告的3.93%下降0.10pct；23年參照相似同業(yè)上市公司計(jì)算得到的無(wú)財(cái)務(wù)杠桿的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)為0.1334，相較22年評(píng)估報(bào)告的0.1954下降0.062；23年參照證券市場(chǎng)滬深300指數(shù)自發(fā)布以來(lái)的歷史年度報(bào)酬率給出市場(chǎng)報(bào)酬率為7.35%，相較22年評(píng)估報(bào)告的8.39%下降1.04pct；23年公司特定風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)與資本結(jié)構(gòu)未發(fā)生變動(dòng)。因測(cè)算模型相關(guān)參數(shù)均發(fā)生下調(diào)，23年預(yù)測(cè)綜合估值折現(xiàn)率較22年兩階段的7.07%和9.07%分別下調(diào)為6.40%和8.40%。購(gòu)氣成本增加，主要受人民幣對(duì)美元匯率波動(dòng)影響。由于當(dāng)前階段屬于長(zhǎng)協(xié)購(gòu)氣合同期內(nèi)，所購(gòu)長(zhǎng)協(xié)天然氣以美元計(jì)價(jià)，23年人民幣對(duì)美元貶值導(dǎo)致購(gòu)氣成本顯著升高。因此，盡管鵬華深圳能源REIT各階段估值折現(xiàn)率有所下調(diào)，同時(shí)預(yù)測(cè)發(fā)電收入增加，購(gòu)氣成本增加及經(jīng)營(yíng)期限縮短仍發(fā)揮主導(dǎo)作用，推動(dòng)估值下降。代購(gòu)電價(jià)代購(gòu)電價(jià)（元/千瓦2023-2031年市場(chǎng)售電單價(jià)（元市場(chǎng)售電單價(jià)（元/千瓦時(shí)）交易統(tǒng)一出清價(jià)差平均值約-0.27分，將此階段交易統(tǒng)一出清價(jià)差平均值與基準(zhǔn)電價(jià)之和作為電力交折現(xiàn)率售電量（萬(wàn)吉焦/折現(xiàn)率2032-2038年折現(xiàn)率折現(xiàn)率代購(gòu)電價(jià)市場(chǎng)售電單價(jià)（元/售電量千瓦時(shí)）（元/千瓦售電量千瓦時(shí)）2023-20272023-2027年天然氣采購(gòu)量：2758電力交易市場(chǎng)改革前整體電力交易市場(chǎng)價(jià)格均值與2021裝機(jī)容量招募說(shuō)明招募說(shuō)明書(shū)0.4840.484元易市場(chǎng)改革前整體電力交易市場(chǎng)價(jià)格均值,并與2021年11月-12月各月考慮天然氣發(fā)電變動(dòng)成本補(bǔ)償電價(jià)后發(fā)電側(cè)市場(chǎng)均價(jià)加權(quán)平均2028-20312028-2031年天然氣采購(gòu)量：1861用氣量系數(shù)：0.01316.95%6.95%0.6550.655元年11月-12月各月考慮天然氣發(fā)電變動(dòng)成本補(bǔ)償電價(jià)后發(fā)電側(cè)市場(chǎng)均價(jià)加權(quán)平均1170MW年發(fā)電小時(shí)數(shù)3500h8.95%8.95%參考?xì)v史三交易統(tǒng)一出清價(jià)差平均值約-0.27分，將此階段交易統(tǒng)一出清價(jià)差平均值與基準(zhǔn)電價(jià)之和作為電力交2023-2027年天然氣采購(gòu)量：2758電力交易市場(chǎng)改革前整體電力交易市場(chǎng)價(jià)格均值與2021裝機(jī)容量2022年年基數(shù)售電單價(jià)均值進(jìn)易市場(chǎng)改革前整體電力交易市場(chǎng)價(jià)格均值,并與2021年11月-20222028-2031年天然氣采購(gòu)量：7.07%0.655元年11月-2022年12月各月考慮天然氣1170MW年發(fā)電小時(shí)9.07%行預(yù)測(cè)年12月各月考慮天然氣發(fā)電變動(dòng)1861發(fā)電變動(dòng)成本補(bǔ)償數(shù)3500h參考?xì)v史四成本補(bǔ)償電價(jià)后發(fā)電側(cè)市場(chǎng)均價(jià)加權(quán)平均交易統(tǒng)一出清價(jià)差平均值約-0.27分，將此階段交易統(tǒng)一出清價(jià)差平均值與基準(zhǔn)電價(jià)之和作為電力交易市場(chǎng)改革前整體電力交易市場(chǎng)用氣量系數(shù)：0.01352023-2027年天然氣采購(gòu)量：2758電價(jià)后發(fā)電側(cè)市場(chǎng)均價(jià)加權(quán)平均電力交易市場(chǎng)改革前整體電力交易市場(chǎng)價(jià)格均值與2021年11月-2023年12月各月考慮天然氣裝機(jī)容量2023年年基數(shù)售電單價(jià)均值進(jìn)價(jià)格均值,并與2021年11月-2023年12月各月考慮天然氣發(fā)電變動(dòng)2028-2031年天然氣采購(gòu)量：6.40%0.655元發(fā)電變動(dòng)成本補(bǔ)償電價(jià)后發(fā)電側(cè)市場(chǎng)1170MW年發(fā)電小時(shí)8.40%行預(yù)測(cè)成本補(bǔ)償電價(jià)后發(fā)電側(cè)市場(chǎng)均價(jià)加權(quán)平均，省氣電容量電價(jià)水平暫定為每年每千瓦100元(含稅)。1861參考?xì)v史年度用氣量系數(shù)數(shù)3500h均價(jià)加權(quán)平均，省氣電容量電價(jià)水平暫定為每年每千瓦100元(含稅)。資料來(lái)源：募集說(shuō)明書(shū)，評(píng)估報(bào)告，華泰研究中信建投國(guó)家電投新能源REIT主要受?chē)?guó)網(wǎng)獎(jiǎng)懲考核扣罰金額的增加及特許經(jīng)營(yíng)期限縮短影響，估值略有下調(diào)。中信建投國(guó)家電投新能源REIT23年估值為71.63億元，較發(fā)行時(shí)下降約0.03%，主要系23年國(guó)網(wǎng)獎(jiǎng)懲金額增加及特許經(jīng)營(yíng)期限縮短。23年項(xiàng)目預(yù)測(cè)發(fā)電收入下降，主要原因是國(guó)網(wǎng)獎(jiǎng)懲考核扣罰金額的增加。報(bào)告期電價(jià)與招募說(shuō)明書(shū)披露保持一致，近三年風(fēng)電機(jī)組平均合理利用小時(shí)數(shù)可代表項(xiàng)目穩(wěn)定期且風(fēng)量正常時(shí)的發(fā)電機(jī)組發(fā)電小時(shí)數(shù)，報(bào)告期兩機(jī)組近三年平均合理利用小時(shí)數(shù)分別為2405.43、2600.64小時(shí)，均相較發(fā)行時(shí)有所增加。23年項(xiàng)目國(guó)網(wǎng)獎(jiǎng)懲金額支出為2945.58萬(wàn)元，占當(dāng)年收入比重3.18%，金額比例均相較歷史年份明顯增加，由此預(yù)測(cè)項(xiàng)目發(fā)電收入下降。23年項(xiàng)目預(yù)測(cè)折現(xiàn)率下調(diào)，主要受其測(cè)算模型中涉及到的參數(shù)值下調(diào)影響。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率選取距評(píng)估基準(zhǔn)日到期年限10年期以上的國(guó)債到期收益率，23年無(wú)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率值為3.83%，相較招募說(shuō)明書(shū)的3.93%下降0.10pct；23年參照相似同業(yè)上市公司計(jì)算得到的剔除財(cái)務(wù)杠桿的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)為0.6167，相較招募說(shuō)明書(shū)的0.6387下降0.022；23年參照證券市場(chǎng)滬深300指數(shù)自發(fā)布以來(lái)的歷史年度報(bào)酬率給出市場(chǎng)報(bào)酬率為8.35%，相較招募說(shuō)明書(shū)的8.39%下降0.04pct；23年公司特定風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)與資本結(jié)構(gòu)未發(fā)生變動(dòng)。因測(cè)算模型相關(guān)參數(shù)均發(fā)生下調(diào)，23年預(yù)測(cè)24年到預(yù)測(cè)期末綜合估值折現(xiàn)率由發(fā)行時(shí)的9.45%下調(diào)為9.21%。盡管中信建投國(guó)家電投新能源REIT預(yù)測(cè)期折現(xiàn)率下調(diào)，國(guó)網(wǎng)獎(jiǎng)懲考核扣罰金額增加與特許經(jīng)營(yíng)期限縮短發(fā)揮主導(dǎo)作用，推動(dòng)估值下調(diào)。招募說(shuō)明書(shū)國(guó)補(bǔ)電價(jià)（元/千0.459標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)（元/千瓦時(shí)）0.391基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目電價(jià)（元/千瓦時(shí)）0.85近三年風(fēng)電機(jī)組平均合理利用小時(shí)數(shù)（小時(shí)/年）H1#機(jī)組：2367.88H2#機(jī)組：2531.68國(guó)網(wǎng)獎(jiǎng)懲金額（萬(wàn)元）2020：-781.072021：-57.442022：-445.55國(guó)網(wǎng)獎(jiǎng)懲金額占當(dāng)年收入比重2020：-0.92%2021：-0.05%2022：-0.49%折現(xiàn)率2025-預(yù)測(cè)期末：9.45%2023年0.4590.3910.85H1#機(jī)組：2,405.43H2#機(jī)組：2,600.642020：-781.072021：-57.442022：-445.552023：-2,945.582020：-0.92%2021：-0.05%2022：-0.49%2023：-3.18%2024-預(yù)測(cè)期末：9.21%資料來(lái)源：募集說(shuō)明書(shū)，評(píng)估報(bào)告，華泰研究中航京能光伏REIT主要受發(fā)電收入下降及特許經(jīng)營(yíng)期限縮短影響，估值下調(diào)。中航京能光伏REIT23年估值為23.21億元，較發(fā)行時(shí)下降約5.42%，較發(fā)行時(shí)下降主要系發(fā)電收入下降及特許經(jīng)營(yíng)期限縮短。根據(jù)評(píng)估報(bào)告，項(xiàng)目的發(fā)電收入主要受結(jié)算電價(jià)和結(jié)算電量影響。結(jié)算電價(jià)方面，23年湖北晶泰、江山永宸兩項(xiàng)目的結(jié)算電價(jià)分別為0.9768元、0.7721元，相較歷史年份有所下降。結(jié)算電量方面，23年湖北晶泰、江山永宸兩項(xiàng)目的結(jié)算電量分別為0.93億千瓦時(shí)、3.49億千瓦時(shí)，相較歷史年份同樣有所下降。盡管中航京能光伏REIT各階段折現(xiàn)率均有所下調(diào)，主要受發(fā)電收入下降及特許經(jīng)營(yíng)期限縮短影響，估值整體下調(diào)。結(jié)算電價(jià)（元結(jié)算電價(jià)（元/千瓦時(shí)）結(jié)算電量（億千瓦時(shí)）結(jié)算電量（億千瓦時(shí)）折現(xiàn)率江山永宸：2022年10-12月至2041年1-4招募說(shuō)明書(shū)招募說(shuō)明書(shū)湖北晶泰：湖北晶泰：2021年1.0000，2022年1.0088江山永宸：2021年0.7797，2022年0.7835湖北晶泰：湖北晶泰：2021年1.12，2022年1.13江山永宸：2021年4.64，2022年3.73月2日為9.03%湖北晶泰：2022年9-12月至2040年1月為9.89%2023年湖北晶泰：0.9768江山永宸：0.7721湖北晶泰：0.93江山永宸：3.49江山永宸：2024年10-12月至2041年1-4月2日為8.92%湖北晶泰：2024年9-12月至2040年1月為9.77%資料來(lái)源：募集說(shuō)明書(shū)，評(píng)估報(bào)告，華泰研究總體來(lái)看，能源類(lèi)REITs整體估值下行，盡管折現(xiàn)率均下調(diào)，項(xiàng)目估值變動(dòng)受到發(fā)電收入減少、成本增加以及特許經(jīng)營(yíng)期限縮短等因素主導(dǎo)，均出現(xiàn)下調(diào)。億元首發(fā)估值2022年末估值2023年末估值23年估值變動(dòng)率（右軸）80604020鵬華深圳能源中信建投國(guó)家電投中航京能光伏0%-2%-4%-6%-8%-10%資料來(lái)源：Wind，華泰研究環(huán)保類(lèi)的兩只REITs收益期限隨著時(shí)間推移逐漸縮短，估值均有所下降。富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)REIT收益期限基于特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的到期期限，收益期限逐年縮減，估值也隨之逐漸下降，項(xiàng)目23年估值為14.68億元，較22年下降7.50%，較發(fā)行時(shí)估值調(diào)低15.92%。受報(bào)告期內(nèi)項(xiàng)目常規(guī)停運(yùn)檢修、第4季度發(fā)電機(jī)出現(xiàn)故障影響，中航首鋼綠能項(xiàng)目發(fā)電量同比降低3.5%。此外受?chē)?guó)補(bǔ)退坡、回款不穩(wěn)定等因素影響，中航首鋼綠能REIT整體估值下行，項(xiàng)目23年估值為8.14億元，較22年下降2.90%，較募集說(shuō)明書(shū)中估值預(yù)測(cè)數(shù)下降13.77%。首發(fā)估值2023年末估值2021年末估值 21年估值變動(dòng)率（右軸）2022年末估值22年估值變動(dòng)率（右軸）（億元）23年估值變動(dòng)率（右軸）20中航首鋼綠能富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)中航首鋼綠能0%-5%-10%資料來(lái)源：Wind，華泰研究中金山東高速REIT中金湖北科投光谷REIT中航京能光伏REIT中信建投國(guó)電投REIT嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)REIT華夏和達(dá)高科REIT中金山東高速REIT中金湖北科投光谷REIT中航京能光伏REIT中信建投國(guó)電投REIT嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)REIT華夏和達(dá)高科REIT華夏基金華潤(rùn)有巢REIT中金安徽交控REIT華泰江蘇交控REIT國(guó)君東久REIT國(guó)君臨港REIT華夏合肥高新REIT鵬華深圳能源REIT華夏北京保障房REIT中金廈門(mén)安居REIT紅土深圳安居REIT國(guó)金中國(guó)鐵建REIT華夏中國(guó)交建REIT建信中關(guān)村REIT華夏越秀高速REIT紅土創(chuàng)新鹽田港REIT中金普洛斯REIT華安張江產(chǎn)業(yè)園REIT博時(shí)蛇口產(chǎn)園REIT東吳蘇園產(chǎn)業(yè)REIT浙商滬杭甬REIT平安廣州廣河REIT中航首鋼綠能REIT富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)REIT我國(guó)公募REITs的機(jī)構(gòu)投資者占比較高，近半數(shù)持有比例較2023中報(bào)有所提升。根據(jù)2023年報(bào)披露，29只REITs機(jī)構(gòu)投資者占比均值為93.37%，個(gè)人投資者僅占比6.63%，并有23只公募REITs的機(jī)構(gòu)投資者占比超過(guò)90%。其中，機(jī)構(gòu)投資者占比最高的是中信建投國(guó)家電投新能源REIT，占比達(dá)到98.54%，機(jī)構(gòu)投資者占比最低的是富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)REIT，占比為73.10%。相較于2023年中報(bào)，10只REITs機(jī)構(gòu)投資者占比有所上升，其中浙商滬杭甬REIT機(jī)構(gòu)投資者占比提升幅度最大，變動(dòng)0.99pct。相較于2022年年報(bào)，6只REITs機(jī)構(gòu)投資者持有比例有所上升。分底層資產(chǎn)類(lèi)型來(lái)看，保租房、高速公路、產(chǎn)業(yè)園、倉(cāng)儲(chǔ)物流和能源類(lèi)REITs機(jī)構(gòu)投資者集中度較高，占比均超過(guò)88%，相比之下環(huán)保類(lèi)REITs個(gè)人投資者占比較高，機(jī)構(gòu)投資者占比均在80%以下。整體來(lái)看，自上市以來(lái)機(jī)構(gòu)投資者集中度呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。21年報(bào)22中報(bào)22年報(bào)23中報(bào)23年報(bào)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%資料來(lái)源：Wind，華泰研究95%94%93%92%91%90%89%88%87%86%85%84%21年報(bào)22中報(bào)22年報(bào)23中報(bào)23年報(bào)資料來(lái)源：Wind，華泰研究免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。300收益中證REITs(收盤(pán))全收益300收益中證REITs(收盤(pán))全收益存款利率下調(diào)、LPR降息、廣譜利率下行，REITs等高分紅屬性的資產(chǎn)具備長(zhǎng)期投資價(jià)值。相較于主流股指和其他固收類(lèi)產(chǎn)品，REITs具備穩(wěn)定且持續(xù)的高分紅特性，在高息資產(chǎn)欠配背景下，具備明顯配置優(yōu)勢(shì)。自2024年初以來(lái)，中證REITs收盤(pán)全收益指數(shù)932006CNY01.CSI、滬深300全收益指數(shù)H00300.CSI、中證股息龍頭全收益指數(shù)921373.CSI、中證紅利全收益指數(shù)H00922.CSI、高股息策略全收益指數(shù)H21053.CSI的價(jià)格漲跌幅分別為7.06%、6.18%、13.51%、7.56%和14.42%，而股息率分別為6.64%、2.93%、4.95%、5.38%和2.43%，REITs股息率顯著高于其他典型紅利概念股指，具備明顯的高股息優(yōu)勢(shì)。16%14%12%10%8%6%4%2%0%價(jià)格漲跌幅股息率6.64%6.64%5.38%2.93%2.43%4.95%全全股益策益利注1：價(jià)格漲跌幅計(jì)算區(qū)間為2024年1月2日至2024年4月1日。注2：股息率計(jì)算基準(zhǔn)為2024年4月1日數(shù)據(jù)。中證REITs股息率為除國(guó)君城投寬庭REIT和中金湖北科投REIT外已上市28只REITs的股息率均值。注3：中證REITs收盤(pán)全收益指數(shù)932006CNY01.CSI、滬深300全收益指數(shù)H00300.CSI、中證股息龍頭全收益指數(shù)921373.CSI、中證紅利全收益指數(shù)H00922.CSI、高股息策略全收益指數(shù)H21053.CSI.資料來(lái)源：Wind，華泰研究“資產(chǎn)荒”持續(xù)演繹，公募REITs配置性?xún)r(jià)比提升。2024年以來(lái)，債券市場(chǎng)利率中樞下行中繼、α難尋，實(shí)體融資需求偏弱+城投發(fā)債嚴(yán)監(jiān)管，“資產(chǎn)荒”邏輯持續(xù)強(qiáng)化，非銀機(jī)構(gòu)配置壓力仍大，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺，REITs作為較高分紅、風(fēng)險(xiǎn)適中、較低相關(guān)性的資產(chǎn)，在經(jīng)歷2023年回調(diào)后，配置價(jià)值凸顯。截至2024年4月1日，以市值測(cè)算2023年可供分配金額分派比率，特許經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs23年全年累計(jì)平均分派率為9.03%，而產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs23年全年累計(jì)平均分派率為4.94%。向后看，社保基金和養(yǎng)老金FOF等資金入市，會(huì)繼續(xù)為市場(chǎng)帶來(lái)穩(wěn)定的增量資金，配套制度、會(huì)計(jì)處理的不斷完善、以REITs為標(biāo)的的ETF產(chǎn)品的不斷探索，也有助于流動(dòng)性的改善，在險(xiǎn)資資產(chǎn)欠配的背景下，REITs或成為以險(xiǎn)資為主的長(zhǎng)期資金的重要配置方向。新舊動(dòng)能切換背景下，估值增長(zhǎng)假設(shè)多數(shù)下調(diào)，REITs經(jīng)營(yíng)情況與宏觀基本面關(guān)聯(lián)密切，高速公路、產(chǎn)業(yè)園等底層資產(chǎn)受宏觀經(jīng)濟(jì)周期擾動(dòng)明顯，但具體業(yè)績(jī)也與運(yùn)營(yíng)管理能力等因素相關(guān)，且宏觀經(jīng)濟(jì)周期對(duì)于不動(dòng)產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施影響存在一定滯后性。從2023年年報(bào)來(lái)看，公募REITs估值多數(shù)下調(diào)，我們建議關(guān)注經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性較強(qiáng)、具備一定韌性的資產(chǎn)，如保租房、電價(jià)和電量較穩(wěn)定的能源基礎(chǔ)設(shè)施、車(chē)流穩(wěn)定和分派較高的高速等。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。紅土創(chuàng)新鹽田港嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)中金普洛斯中金湖北科投光谷華夏和達(dá)高科國(guó)泰君安東久新經(jīng)濟(jì)國(guó)泰君安臨港創(chuàng)新華夏合肥高新鵬華深圳能源建信中關(guān)村華安張江博時(shí)蛇口產(chǎn)園東吳蘇園產(chǎn)業(yè)華夏華潤(rùn)有巢華夏北京保障房中金廈門(mén)安居紅土創(chuàng)新深圳安居中信建投國(guó)家電投新能源中航京能光伏中金山東高速華泰江蘇交控中金安徽交控國(guó)金中國(guó)鐵建高速華夏中國(guó)交建華夏越秀高速浙商滬杭甬平安廣州廣河中航首鋼綠能富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)10.9%8.0%8.0%7.4%7.9%12.6%10.1%9.5%8.3%11.2%8.3%10.4%紅土創(chuàng)新鹽田港嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)中金普洛斯中金湖北科投光谷華夏和達(dá)高科國(guó)泰君安東久新經(jīng)濟(jì)國(guó)泰君安臨港創(chuàng)新華夏合肥高新鵬華深圳能源建信中關(guān)村華安張江博時(shí)蛇口產(chǎn)園東吳蘇園產(chǎn)業(yè)華夏華潤(rùn)有巢華夏北京保障房中金廈門(mén)安居紅土創(chuàng)新深圳安居中信建投國(guó)家電投新能源中航京能光伏中金山東高速華泰江蘇交控中金安徽交控國(guó)金中國(guó)鐵建高速華夏中國(guó)交建華夏越秀高速浙商滬杭甬平安廣州廣河中航首鋼綠能富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)10.9%8.0%8.0%7.4%7.9%12.6%10.1%9.5%8.3%11.2%8.3%10.4%6.1%5.9%4.9%4.1%4.3%3.9%4.4%3.9%3.9%5.6%5.2%5.3%5.1%5.2%4.3%4.4%3.2%特許經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)產(chǎn)權(quán)類(lèi)14%12%10%8%6%4%2%0%23可供分配/募集資金23可供分配/市值差值（右）2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%-1.0%-1.5%-2.0%-2.5%-3.0%注1：中金普洛斯、華安張江光大、博時(shí)蛇口產(chǎn)園、紅土鹽田港募集資金使用擴(kuò)募后募集資金金額值。注2：京能光伏和中信建投國(guó)電投累計(jì)區(qū)間為2023年3月20日至2023年12月31日，中金山高累計(jì)區(qū)間為2023年10月16日至2023年12月31日，中金湖北科投光谷累計(jì)區(qū)間為2023年6月9日至2023年12月31日，嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)累計(jì)區(qū)間為2023年1月11日至2023年12月31日。其余REITs可供分配金額數(shù)據(jù)期間均為2023年1月1日至2023年12月注3：市值數(shù)據(jù)為2024年4月1日收盤(pán)數(shù)據(jù)。資料來(lái)源：Wind，華泰研究1）數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)估算偏差。為使數(shù)據(jù)可比，我們簡(jiǎn)單將部分?jǐn)?shù)據(jù)進(jìn)行年化處理，存在較大的偏2）公募REITs運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。REITs收益來(lái)自底層較長(zhǎng)，業(yè)務(wù)持續(xù)性、基金管理人及項(xiàng)目管理人運(yùn)營(yíng)能力等要素均會(huì)產(chǎn)生運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。分析師聲明本人，張繼強(qiáng)、文晨昕，茲證明本報(bào)告所表達(dá)的觀點(diǎn)準(zhǔn)確地反映了分析師對(duì)標(biāo)的證券或發(fā)行人的個(gè)人意見(jiàn)；彼以往、現(xiàn)在或未來(lái)并無(wú)就其研究報(bào)告所提供的具體建議或所表迖的意見(jiàn)直接或間接收取任何報(bào)酬。一般聲明及披露本報(bào)告由華泰證券股份有限公司（已具備中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)的證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，以下簡(jiǎn)稱(chēng)“本公司”）制作。本報(bào)告所載資料是僅供接收人的嚴(yán)格保密資料。本報(bào)告僅供本公司及其客戶(hù)和其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)使用。本公司不因接收人收到本報(bào)告而視其為客戶(hù)。本報(bào)告基于本公司認(rèn)為可靠的、已公開(kāi)的信息編制，但本公司及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)(以下統(tǒng)稱(chēng)為“華泰”)對(duì)該等信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本報(bào)告所載的意見(jiàn)、評(píng)估及預(yù)測(cè)僅反映報(bào)告發(fā)布當(dāng)日的觀點(diǎn)和判斷。在不同時(shí)期，華泰可能會(huì)發(fā)出與本報(bào)告所載意見(jiàn)、評(píng)估及預(yù)測(cè)不一致的研究報(bào)告。同時(shí)，本報(bào)告所指的證券或投資標(biāo)的的價(jià)格、價(jià)值及投資收入可能會(huì)波動(dòng)。以往表現(xiàn)并不能指引未來(lái)，未來(lái)回報(bào)并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報(bào)告所含信息保持在最新?tīng)顟B(tài)。華泰對(duì)本報(bào)告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。本公司不是FINRA的注冊(cè)會(huì)員，其研究分析師亦沒(méi)有注冊(cè)為FINRA的研究分析師/不具有FINRA分析師的注冊(cè)資華泰力求報(bào)告內(nèi)容客觀、公正，但本報(bào)告所載的觀點(diǎn)、結(jié)論和建議僅供參考，不構(gòu)成購(gòu)買(mǎi)或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點(diǎn)、建議并未考慮到個(gè)別投資者的具體投資目的、財(cái)務(wù)狀況以及特定需求，在任何時(shí)候均不構(gòu)成對(duì)客戶(hù)私人投資建議。投資者應(yīng)當(dāng)充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報(bào)告內(nèi)容，不應(yīng)視本報(bào)告為做出投資決策的唯一因素。對(duì)依據(jù)或者使用本報(bào)告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔(dān)任何法律責(zé)任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔(dān)證券投資損失的書(shū)面或口頭承諾均為無(wú)效。除非另行說(shuō)明，本報(bào)告中所引用的關(guān)于業(yè)績(jī)的數(shù)據(jù)代表過(guò)往表現(xiàn)，過(guò)往的業(yè)績(jī)表現(xiàn)不應(yīng)作為日后回報(bào)的預(yù)示。華泰不承諾也不保證任何預(yù)示的回報(bào)會(huì)得以實(shí)現(xiàn)，分析中所做的預(yù)測(cè)可能是基于相應(yīng)的假設(shè)，任何假設(shè)的變化可能會(huì)顯著影響所預(yù)測(cè)的回報(bào)。華泰及作者在自身所知情的范圍內(nèi)，與本報(bào)告所指的證券或投資標(biāo)的不存在法律禁止的利害關(guān)系。在法律許可的情況下，華泰可能會(huì)持有報(bào)告中提到的公司所發(fā)行的證券頭寸并進(jìn)行交易，為該公司提供投資銀行、財(cái)務(wù)顧問(wèn)或者金融產(chǎn)品等相關(guān)服務(wù)或向該公司招攬業(yè)務(wù)。華泰的銷(xiāo)售人員、交易人員或其他專(zhuān)業(yè)人士可能會(huì)依據(jù)不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)、采用不同的分析方法而口頭或書(shū)面發(fā)表與本報(bào)告意見(jiàn)及建議不一致的市場(chǎng)評(píng)論和/或交易觀點(diǎn)。華泰沒(méi)有將此意