越南經(jīng)濟(jì)回顧與展望：短線反彈長(zhǎng)線可期

免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。華泰研究2024年華泰研究2024年3月31日│中國(guó)內(nèi)地深度研究越南近年大量接收全球產(chǎn)業(yè)鏈重塑的“紅利”、可謂集合天時(shí)地利。同時(shí)，人口眾多、年輕、較低的城鎮(zhèn)化率和杠桿率等一系列有利條件讓越南長(zhǎng)期的發(fā)展深受市場(chǎng)關(guān)注。近年來(lái)越南經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，已躋身東盟第四大經(jīng)濟(jì)體，2023年GDP總量約為4,300億美元，人均GDP約4,280美元。越南為外向型經(jīng)濟(jì)體，出口約占GDP的9成左右；2023年越南總?cè)丝诔?億人，evayi@+(852)36586000changhuili@+(86)1063211166+(86)1063211166研究員SACNo.S0570520100005SFCNo.AMH263研究員SACNo.S0570520110002SFCNo.BJC906研究員SACNo.S0570524030003人口年齡中位數(shù)為32.8歲，仍相對(duì)年輕；城鎮(zhèn)化率約為40%，接近中國(guó)20年的水平，處于快速城鎮(zhèn)化階段。此外，越南政府負(fù)債率較低、不足40%，幣值在有管理的浮動(dòng)匯率制度下大體穩(wěn)定（越南具體國(guó)情介紹參見附錄）。受房地產(chǎn)行業(yè)整頓與外需走弱的雙重拖累，2023年越南經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大幅減速、資產(chǎn)價(jià)格承壓。美聯(lián)儲(chǔ)加息疊加2022年下半年越南加大房地產(chǎn)行業(yè)整頓力度，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)越南房地產(chǎn)和銀行業(yè)的擔(dān)憂，導(dǎo)致越南樓市、股市、匯市“三殺”。此外，越南出口同比從2022年底開始轉(zhuǎn)負(fù)，2023年同比進(jìn)一步下跌至4.8%，由此2023年越南實(shí)際GDP增速?gòu)纳夏甑?.0%明顯放緩至5.1%。隨著內(nèi)外需同步改善，去年下半年越南經(jīng)濟(jì)開始觸底反彈，今年可能仍處于再通脹及上升周期，預(yù)計(jì)越南實(shí)際GDP增長(zhǎng)6.3%（對(duì)比去年的5.1%、及過(guò)去五年平均的5.2%）。受基數(shù)影響，今年越南實(shí)際GDP同比增速或呈現(xiàn)逐季走低的趨勢(shì)，但兩年復(fù)合增速則逐季走高。今年越南通脹上升但不會(huì) “過(guò)熱”，預(yù)計(jì)名義GDP增速?gòu)娜ツ甑?.0%加快至9.2%。多重因素助推今年越南經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能從主要由出口和投資拉動(dòng)、向消費(fèi)驅(qū)動(dòng)切換，進(jìn)一步延長(zhǎng)再通脹周期。今年上半年越南出口同比增速或?qū)⒎磸椫岭p位數(shù)水平，并拉動(dòng)制造業(yè)投資，地產(chǎn)周期回升或?qū)⑼苿?dòng)地產(chǎn)投資，公共投資也將隨著項(xiàng)目落地而保持較快增長(zhǎng)，由此上半年越南投資同比亦有望實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)。今年下半年越南公務(wù)員和最低工資上調(diào)、疊加低利率有望促進(jìn)居民消費(fèi)，預(yù)計(jì)今年越南零售銷售額同比有望從去年的9.0%加快至9.5%。預(yù)計(jì)今年越南CPI同比將從去年的3.3%上行至3.8%，低于越南央行的調(diào)控目標(biāo)4.5%。PPI有望回升，與企業(yè)盈利增長(zhǎng)回升的趨勢(shì)相吻合。內(nèi)外需改善、疊加公用事業(yè)價(jià)格可能繼續(xù)上調(diào)，或?qū)?dòng)越南CPI同比上行。但從產(chǎn)出缺口的角度考慮，今年越南實(shí)際GDP增速可能仍在潛在增速之下，因此通脹壓力相對(duì)可控。此外，受基數(shù)影響，PPI上半年環(huán)比回升動(dòng)能更強(qiáng)。隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)回升，今年越南政策寬松有望邊際退出，但總體仍保持較為積極的政策立場(chǎng)。隨著名義增長(zhǎng)和稅收上升，今年越南財(cái)政預(yù)算赤字率從去年的4.4%小幅下降至3.6%，財(cái)政政策溫和退出寬松有望延長(zhǎng)再通脹周期。預(yù)計(jì)今年越南央行政策利率保持不變，M2和信貸增速有望進(jìn)一步回升。中長(zhǎng)期看，越南經(jīng)濟(jì)有望受益于城鎮(zhèn)化、產(chǎn)業(yè)升級(jí)、政府投資拉動(dòng)等多重驅(qū)動(dòng)力。越南城鎮(zhèn)化率有較大提升空間，地產(chǎn)需求仍有較強(qiáng)支撐；經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化改革、及全球產(chǎn)業(yè)鏈重塑有助于推動(dòng)越南產(chǎn)業(yè)持續(xù)升級(jí)；越南政府強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，且政府債務(wù)率較低，或?qū)⒗^續(xù)通過(guò)加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、吸引外資、改善營(yíng)商環(huán)境等方式拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。誠(chéng)然，作為一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，越南仍面臨一些中長(zhǎng)期挑戰(zhàn)：1）對(duì)外需依存度仍然較高，易受國(guó)際經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響；2）基礎(chǔ)設(shè)施硬件與市場(chǎng)制度建設(shè)等軟件均有待升級(jí)；3）經(jīng)濟(jì)整體效率有較大的提高空間，包括科技和生產(chǎn)/社會(huì)組織效率等；以及4）金融深化及開放仍然任重道遠(yuǎn)。風(fēng)險(xiǎn)提示：全球貿(mào)易復(fù)蘇不及預(yù)期；美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期鷹派。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。一、越南經(jīng)濟(jì)周期走到哪了？ 3二、今年越南經(jīng)濟(jì)及分部門增長(zhǎng)展望 4三、今年越南通脹預(yù)測(cè) 8四、今年越南宏觀政策展望 9五、越南中長(zhǎng)期發(fā)展機(jī)遇 六、越南經(jīng)濟(jì)面臨的風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn) 14風(fēng)險(xiǎn)提示 附錄：越南概覽 15受房地產(chǎn)行業(yè)整頓與外需走弱的雙重拖累，2023年越南經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大幅減速、資產(chǎn)價(jià)格承壓。近年來(lái)，外資大量流入越南，在帶動(dòng)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)，也大幅推升越南資產(chǎn)價(jià)格。2022年4月胡志明市房?jī)r(jià)創(chuàng)下10年來(lái)新高，越南股市主板胡志明指數(shù)分別在2020、2021年上漲15%、36%，而同期越南中小板和創(chuàng)業(yè)板河內(nèi)指數(shù)的漲幅更是高達(dá)98%、133%，領(lǐng)漲全球股市。隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息，尤其是2022年下半年越南加大對(duì)開發(fā)商融資等房地產(chǎn)業(yè)的監(jiān)年越南開發(fā)商發(fā)行新債總額同比大幅下降64%，在融資困難的同時(shí)地產(chǎn)銷售也明顯惡化，如2023年越南河內(nèi)公寓銷售下降約47%，其中上半年跌幅更大，由此越南開發(fā)商現(xiàn)金流壓力日益加劇，導(dǎo)致銀行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量明顯惡化，甚至一度引發(fā)越南大型銀行遭遇擠兌。2022年越南股指胡志明指數(shù)、河內(nèi)指數(shù)分別下跌33%、57%，越南盾從2022年8月底開始持續(xù)貶值，直到越南央行連續(xù)加息2個(gè)百分點(diǎn)才有所企穩(wěn)。此外，越南出口同比增速?gòu)?022年底開始轉(zhuǎn)負(fù)，2023年進(jìn)一步同比下跌4.8%，由此2023年越南實(shí)際GDP增速?gòu)?022年的8.0%明顯放緩至5.1%。隨著內(nèi)外需同步改善，去年下半年越南經(jīng)濟(jì)開始觸底反彈，今年可能仍處于再通脹及上升周期。隨著房貸利率下行，越南地產(chǎn)需求明顯回升，如去年下半年河內(nèi)公寓銷售環(huán)比回升約77%。越南央行亦加大對(duì)開發(fā)商的紓困力度，再加上越南地產(chǎn)供給較為有限，越南地產(chǎn)周期從去年下半年開始明顯復(fù)蘇。與此同時(shí)，去年4季度越南出口同比增速明顯回升，再加上今年以來(lái)全球制造業(yè)景氣度持續(xù)改善，尤其是電子產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)企穩(wěn)回升跡象，今年越南出口增速或?qū)⒚黠@反彈。因此，去年下半年越南經(jīng)濟(jì)開始觸底反彈，今年可能仍處于再通脹及上升周期，而在產(chǎn)出缺口為負(fù)的背景下，通脹壓力或相對(duì)可控。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報(bào)告的一部分，請(qǐng)務(wù)必一起閱讀。我們預(yù)計(jì)今年越南實(shí)際GDP增長(zhǎng)6.3%，有望實(shí)現(xiàn)越南政府制定的6.0-6.5%的增長(zhǎng)目標(biāo)（對(duì)比去年實(shí)際GDP增速5.1%、及過(guò)去五年平均增速5.2%）。隨著內(nèi)外需改善，今年越南實(shí)際GDP增速有望回升至6.3%，處于越南政府制定的今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)的中間位置。考慮越南經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能仍低于潛在增速，我們預(yù)計(jì)今年越南通脹上升但不會(huì)“過(guò)熱”，越南名義GDP增速?gòu)娜ツ甑?.0%加快至9.2%（2024年越南主要宏觀指標(biāo)預(yù)測(cè)見圖表1）。增長(zhǎng)路徑方面，鑒于去年越南實(shí)際GDP增速持續(xù)反彈，今年越南實(shí)際GDP同比增速受基數(shù)影響或呈逐季走低的趨勢(shì)，但兩年復(fù)合增速則逐季走高。具體看，我們預(yù)計(jì)今年1-4季度越南實(shí)際GDP同比增速將從7.1%放緩至5.7%，對(duì)應(yīng)兩年復(fù)合增速則從5.2%加速至6.2%（圖表2）。疊加去年4季度通脹基數(shù)明顯走高，今年4季度越南名義GDP同比增速或?qū)?-3季度的9%以上回落至7.5%（圖表3）。多重因素助推今年越南經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能從主要由出口和投資拉動(dòng)、向消費(fèi)驅(qū)動(dòng)切換，進(jìn)一步延長(zhǎng)再通脹周期。去年4季度，越南出口同比增速?gòu)?季度的-2.4%明顯回升至6.9%?？紤]今年以來(lái)全球制造業(yè)PMI指數(shù)重回榮枯線以上，尤其是占越南出口比重較高的電子產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)企穩(wěn)回升跡象，預(yù)計(jì)今年上半年越南出口同比增速或?qū)⒎磸椫岭p位數(shù)水平，并拉動(dòng)制造業(yè)投資。同時(shí)，地產(chǎn)周期回暖或?qū)⑦M(jìn)一步推動(dòng)地產(chǎn)投資回升。此外，公共投資也將隨著政府項(xiàng)目落地而保持較快增長(zhǎng)，由此上半年越南投資同比亦有望實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)。伴隨7月1日起越南公務(wù)員薪酬及私有部門最低工資上調(diào)，下半年越南居民消費(fèi)或?qū)⒚黠@加速。資料來(lái)源：haver，Wind，華泰研究預(yù)測(cè)勢(shì)(%)越南實(shí)際GDP同比歷史走勢(shì)及預(yù)測(cè)50-5-101Q20192Q20193Q20194Q20191Q20202Q20203Q20201Q20192Q20193Q20194Q20191Q20202Q20203Q20204Q20201Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q20223Q20224Q20221Q20232Q20233Q20234Q20231Q2024E2Q2024E3Q2024E4Q2024E2024E6.3%20235.1%預(yù)測(cè)5.7資料來(lái)源：haver，Wind，華泰研究預(yù)測(cè)(%)越南名義GDP同比歷史走勢(shì)及預(yù)測(cè)2050-5預(yù)測(cè)20237.0%1Q20192Q20193Q20194Q20191Q20202Q20203Q20204Q20201Q20212Q20213Q20214Q2021預(yù)測(cè)20237.0%1Q20192Q20193Q20194Q20191Q20202Q20203Q20204Q20201Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q20223Q20224Q20221Q20232Q20233Q20234Q20231Q2024E2Q2024E3Q2024E4Q2024E9.49.2%9.710.37.5資料來(lái)源：haver，Wind，華泰研究預(yù)測(cè)分部門看，今年越南居民消費(fèi)、私人與外商投資、以及出口增速都有望明顯改善，而政府主導(dǎo)的公共投資也有望保持較快增長(zhǎng)。具體看，1）消費(fèi)：工資改革、疊加低利率有望促進(jìn)越南居民消費(fèi)，預(yù)計(jì)今年越南零售銷售額同比增速有望從去年的9.0%加快至9.5%。根越南公務(wù)員將加薪30%左右。同時(shí)，今年越南最低工資也將上調(diào)6%。居民收入增長(zhǎng)、疊加越南當(dāng)前政策利率已低于疫情前水平，均將有助于促進(jìn)消費(fèi)，預(yù)計(jì)今年越南零售銷售額同比有望從去年的9.0%加快至9.5%（圖表4）。2）投資：今年越南投資增速有望從去年的6.3%明顯回升至9.9%左右，主要由制造業(yè)與地產(chǎn)投資拉動(dòng)（圖表5）。同時(shí)，隨著政府投資項(xiàng)目落地形成更多實(shí)物工作量，今年越南公共投資亦可能保持較快增長(zhǎng)。.隨著地產(chǎn)周期持續(xù)修復(fù)，今年越南私人投資增速有望明顯回升。受地產(chǎn)周期下行拖累，去年越南私人投資增速?gòu)?022年的9.3%明顯放緩至2.5%。去年下半年，越南房地產(chǎn)銷售在跌入近十年的低點(diǎn)后開始好轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)行業(yè)信貸增長(zhǎng)高于總信貸增速，顯示地產(chǎn)企業(yè)融資正在恢復(fù)。去年以來(lái)，越南政府持續(xù)出臺(tái)政策支持房企，同時(shí)居民收入回升，疊加房貸利率下行，也有助于推升今年購(gòu)房需求。越南地產(chǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)拖累最大的時(shí)候可能已經(jīng)過(guò)去、甚至在環(huán)比意義上，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)或?qū)ⅰ坝韶?fù)轉(zhuǎn)正”。.出口增速反彈、以及FDI持續(xù)流入均有望拉動(dòng)越南制造業(yè)投資增長(zhǎng)。隨著去年越南出口增速?gòu)?022年雙位數(shù)10.6%的增長(zhǎng)大幅下滑至-4.8%，外商直接投資增速亦從13.9%放緩至5.4%。隨著越南出口增速及PPI同比回升，今年越南制造業(yè)盈利改善、以及全球產(chǎn)業(yè)鏈重塑下FDI持續(xù)流入，均有望拉動(dòng)越南制造業(yè)投資增長(zhǎng)。.隨著政府投資項(xiàng)目陸續(xù)開工，越南公共投資仍有望保持較快增長(zhǎng)。為部分對(duì)沖地產(chǎn)周期下行，2023年越南政府預(yù)算內(nèi)投資資金同比增長(zhǎng)21.9%。隨著這些資金撥付使用，今年政府投資項(xiàng)目有望形成更多實(shí)物工作量。雖然今年越南政府小幅下調(diào)財(cái)政預(yù)算赤字率，但隨著名義增長(zhǎng)和稅收回升，政府用于基建投資的支出也可能上升。此外，越南國(guó)會(huì)對(duì)道路交通基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的監(jiān)管放松，以及賦予地方政府更多自主權(quán)，都有利于拉動(dòng)公共投資增長(zhǎng)。1Q20192Q20193Q20194Q20191Q20202Q20203Q20204Q20201Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q20223Q20221Q20192Q20193Q20194Q20191Q20202Q20203Q20204Q20201Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q20223Q20224Q20221Q20232Q20233Q20234Q20231Q2024E2Q2024E3Q2024E4Q2024E(%)越南社會(huì)零售總額同比歷史走勢(shì)及預(yù)測(cè)806040200-20-401Q20192Q20193Q20194Q20191Q20202Q20203Q20204Q20201Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q20223Q20224Q20221Q20231Q20192Q20193Q20194Q20191Q20202Q20203Q20204Q20201Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q20223Q20224Q20221Q20232Q20233Q20234Q20231Q2024E2Q2024E3Q2024E4Q2024E20239.0%2024E20239.0%2024E9.5%8.810.0 8.111.0資料來(lái)源：haver，Wind，華泰研究預(yù)測(cè)表5：今年越南私人投資增速有望明顯回升，主要由制投(%)越南國(guó)內(nèi)投資規(guī)模同比歷史走勢(shì)及預(yù)測(cè)(%)1Q20192Q20193Q20194Q20191Q20202Q20203Q20204Q20201Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q20223Q20224Q20221Q20192Q20193Q20194Q20191Q20202Q20203Q20204Q20201Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q20223Q20224Q20221Q20232Q20233Q20234Q20231Q2024E2Q2024E3Q2024E4Q2024E20232024E40預(yù)測(cè)6.3%9.9%預(yù)測(cè)3011.9208.60-10-20-30資料來(lái)源：haver，Wind，華泰研究預(yù)測(cè)3）出口：預(yù)計(jì)2024年越南出口增速?gòu)娜ツ甑?4.8%明顯反彈至8.6%，上半年出口可能是拉動(dòng)越南經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿χ唬▓D表6）。今年以來(lái)，全球制造業(yè)以上，尤其是占越南出口比重較高的電子產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)企穩(wěn)回升跡象，有望拉動(dòng)越南出口增速回升。根據(jù)WTO的預(yù)測(cè)，全球商品貿(mào)易在經(jīng)歷了2022-23年連續(xù)放緩之后，將在2024年實(shí)現(xiàn)小幅反彈，預(yù)計(jì)2024年全球商品貿(mào)易量的增速將達(dá)到3.2%，高于上年1.7%的增速。目前出口占越南GDP的比重高達(dá)90%左右，出口增速回升有望明顯拉動(dòng)越南經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，尤其是上半年的拉動(dòng)作用可能更為明顯。近年來(lái)越南出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)，出口增速對(duì)全球制造業(yè)復(fù)蘇的彈性上升。近十年來(lái)，越南出口結(jié)構(gòu)在政策引導(dǎo)和外商投資帶來(lái)的技術(shù)升級(jí)下逐步向中高附加值產(chǎn)品演進(jìn)，出口結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)有助于越南擴(kuò)大其出口規(guī)模。過(guò)去十多年間，原油、紡織品占越南出口的比重分別從2012年的7.2%、12.6%下降至2022年的0.6%、10.1%，而同期電子產(chǎn)品、機(jī)械設(shè)備的出口占比分別從6.9%、4.8%提高至14.9%、12.3%（圖表8）。值得一提的是，越南已超越韓國(guó)成為全球第二大智能手機(jī)出口國(guó)。今年前兩個(gè)月，越南電子產(chǎn)品出口累計(jì)同比高達(dá)40%，貢獻(xiàn)越南出口同比增速19%中的6個(gè)百分點(diǎn)（圖表7）。世界半導(dǎo)體貿(mào)易統(tǒng)計(jì)（WSTS）預(yù)計(jì)2024年半導(dǎo)體市場(chǎng)將出現(xiàn)強(qiáng)勁反彈，銷售額將從2023年-9.4%上升至13.1%，同時(shí)當(dāng)前電子產(chǎn)品的庫(kù)存處于底部區(qū)間，由此需求回升疊加補(bǔ)庫(kù)效應(yīng)有望推動(dòng)越南電子產(chǎn)品出口保持兩位數(shù)增長(zhǎng)。(%)出口同比進(jìn)口同比504030200-10-20-3020232024E進(jìn)口-9.4%11.1%出口-4.8%8.6%預(yù)測(cè)20232024E進(jìn)口-9.4%11.1% 14.715.25.50.4資料來(lái)源：haver，Wind，華泰研究預(yù)測(cè)越南計(jì)算機(jī)、電子產(chǎn)品出口同比越南計(jì)算機(jī)、電子產(chǎn)品出口同比0資料來(lái)源：haver，Wind，華泰研究圖表8：近年來(lái)越南出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)，其中電子產(chǎn)品、機(jī)02010201120122013201資料來(lái)源：Wind，華泰研究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預(yù)計(jì)今年越南CPI同比將從去年的3.3%上行至3.8%，低于越南央行的調(diào)控目標(biāo)4.5%（圖表9）。一方面，作為越南CPI最大的分項(xiàng)（約占CPI權(quán)重的36%今年食品及餐飲CPI同比或?qū)⑦M(jìn)一步回落（圖表10）。去年下半年以來(lái)，隨著全球供應(yīng)鏈持續(xù)恢復(fù)，國(guó)際農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)回調(diào)，有助于帶動(dòng)越南食品及餐飲CPI同比下行。另一方面，隨著內(nèi)外需改善、疊加公用事業(yè)價(jià)格可能繼續(xù)上調(diào)，今年越南非食品CPI同比或?qū)⑸闲小Ｈツ暝侥显鴥纱紊险{(diào)電價(jià)，累計(jì)漲幅達(dá)7.5%。今年越南電價(jià)、學(xué)費(fèi)、醫(yī)療費(fèi)用等公共事業(yè)價(jià)格均可能上調(diào)，尤其是電力緊張下電價(jià)上調(diào)的可能性較大。然而，從產(chǎn)出缺口的角度考慮，今年越南實(shí)際GDP增速可能仍在潛在增速之下，因此通脹壓力相對(duì)可控，全年有望維持在越南央行4.5%的調(diào)控目標(biāo)之內(nèi)。今年越南PPI同比有望回升，與企業(yè)盈利增長(zhǎng)回升的趨勢(shì)相吻合。受基數(shù)影響，PPI同比或?qū)⒊实筕型走勢(shì)，其中上半年環(huán)比回升動(dòng)能更強(qiáng)。作為去年上半年出口大幅下行的滯后反應(yīng)，去年越南PPI同比于3季度觸底回升，呈V型走勢(shì)。受基數(shù)影響，今年越南PPI同比的高點(diǎn)可能出現(xiàn)在3季度，4季度或?qū)⒂兴芈洌▓D表11）。但從環(huán)比增速來(lái)看，隨著出口及投資增速回升，今年上半年越南PPI的環(huán)比回升動(dòng)能相對(duì)更強(qiáng)。此外，今年下半年越南CPI同比也可能有所回落，由此對(duì)應(yīng)今年4季度越南GDP平減指數(shù)同比或最低（圖表(%)越南CPI同比歷史走勢(shì)及預(yù)測(cè)620233.3%預(yù)測(cè)54.220233.3%預(yù)測(cè)54.23.8%43.73210資料來(lái)源：haver，華泰研究預(yù)測(cè)越南PPI同比歷史走勢(shì)及預(yù)測(cè)(%)62023-0.9%52024E1.5%2023-0.9%52024E1.5%PPI4PPI32.432100.4-1-2-3資料來(lái)源：haver，華泰研究預(yù)測(cè)越南CPI各分項(xiàng)計(jì)算權(quán)重(%)餐飲業(yè)飲料與香煙紡織品及鞋帽襪房屋和建設(shè)材料餐飲業(yè)飲料與香煙紡織品及鞋帽襪房屋和建設(shè)材料家電和工具醫(yī)藥和保健運(yùn)輸郵政電信教育文化、體育和娛樂其他4.32.96.09.45.07.36.415.7資料來(lái)源：haver，Wind，華泰研究(%)越南GDP平減指數(shù)同比歷史走勢(shì)及預(yù)測(cè)1Q20192Q20193Q20194Q20191Q20202Q20203Q20204Q20201Q20212Q20213Q20211Q20192Q20193Q20194Q20191Q20202Q20203Q20204Q20201Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q20223Q20224Q20221Q20232Q20233Q20234Q20231Q2024E2Q2024E3Q2024E4Q2024E20231.9%2024E2.8%20231.9%2024E2.8%32.5210資料來(lái)源：haver，Wind，華泰研究預(yù)測(cè)2011201220132014201520162017201820192020202120222023202420112012201320142015201620172018201920202021202220232024財(cái)政政策層面，隨著名義增長(zhǎng)和稅收上升，今年越南財(cái)政預(yù)算赤字率從去年的4.4%小幅下降至3.6%，財(cái)政政策溫和退出寬松有望延長(zhǎng)再通脹周期。根據(jù)2024年越南財(cái)政預(yù)算方案，2024年財(cái)政預(yù)算赤字率為3.6%，低于上年的4.4%（圖表15）。今年財(cái)政預(yù)算支出同比增長(zhǎng)2.1%，低于去年的16.3%，其中投資發(fā)展支出同比下降6.8%，大幅低于去年同比38.1%的增長(zhǎng)（圖表13）。此外，2024年越南擬將安排657萬(wàn)億越南盾的公共投資支出，規(guī)模較2023年有所下降（2023年為676萬(wàn)億）。今年前兩個(gè)月，越南政府投資同比增長(zhǎng)5.9%，相比去年全年22%的增速已顯著放緩（圖表14）。但值得注意的是，隨著名義增長(zhǎng)回升，越南稅收收入有望上升，或?qū)?dòng)實(shí)際財(cái)政支出高于預(yù)算值。此外，今年的財(cái)政支出將更多地集中在交通建設(shè)等基建項(xiàng)目，疊加去年政府項(xiàng)目落地形成更多實(shí)物工作量，財(cái)政支出對(duì)經(jīng)濟(jì)的乘數(shù)效應(yīng)可能更強(qiáng)。今年越南財(cái)政政策的增量在于新一輪事業(yè)單位薪資改革，將有利于促進(jìn)消費(fèi)。受疫情影響，2020至2022年越南公務(wù)員薪酬幾乎沒有上調(diào)，公務(wù)員與私營(yíng)部門的薪酬差距也在擴(kuò)大。2023年下半年越南將公務(wù)員薪酬一次性調(diào)漲20%，盡管如此，2020-2023年越南公務(wù)員月均收入上漲了16%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于2016-2019年33%的漲幅。從今年開始，越南將進(jìn)行新一輪公共部門薪資改革，根據(jù)改革方案，公共事業(yè)單位從業(yè)人員的平均工資將從7月1日開始提高約30%（大幅超出2016-2019年年均7.5%的增速并且從2025年開始每年提高7%（圖表16）。為了應(yīng)對(duì)漲薪帶來(lái)的支出增長(zhǎng)，越南政府在2024年財(cái)政計(jì)劃中安排了55.4萬(wàn)億越南盾（22.8億美元，約占GDP的0.5%）用于工資改革。此外，越南今年的減稅力度可能與去年大體相當(dāng)。為了應(yīng)對(duì)全球需求放緩對(duì)出口的壓力，越南在2021年末推出了一系列減稅政策，包括從2022年2月至12月將增值稅稅率從10%降至8%。2023年，越南再次實(shí)施降低增值稅減稅政策，在下半年將增值稅稅率降低2%，越南政府已宣布將增值稅減稅政策延續(xù)至2024年6月底，這意味著今年的減稅力度與去年大致相當(dāng)。 越南財(cái)政支出預(yù)算同比越南投資發(fā)展支出預(yù)算同比504030202.10-6.8-10資料來(lái)源：CEIC，華泰研究（%）越南政府投資同比806040200-20-405.92019/12019/72020/12020/72021/12021/72022/12022/72023/12023/72024/1注：1-2月為平均增速資料來(lái)源：CEIC，華泰研究201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024(%)10-1-2(%)10-1-2-3-4-5-6-3.6-3.6資料來(lái)源：Wind，華泰研究越南公務(wù)員月均收入越南公務(wù)員月均收入（%）1,2001,0008006004002000352010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E302518.92050越南公務(wù)員月均收入同比352010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E302518.92050961961資料來(lái)源：CEIC，華泰研究貨幣政策方面，預(yù)計(jì)今年越南政策利率可能保持不變，但內(nèi)外需改善下M2和信貸增速有望進(jìn)一步回升。當(dāng)前越南的政策利率已低于疫情前，貨幣政策的空間相對(duì)有限。同時(shí)，越南的信貸需求從2023年年中開始觸底回升，貨幣政策進(jìn)一步發(fā)力的必要性下降。2023年越南央行四次降息，領(lǐng)先OECD國(guó)家走向降息周期，折現(xiàn)率和再融資利率均累計(jì)下降150bp分別至3%和4.5%的相對(duì)低位，預(yù)計(jì)今年政策利率將維持不變（圖表17）。隨著內(nèi)外需改善，越南信貸需求明顯回暖，M2同比在2023年3月筑底后逐步上行，信貸增速也在2023年7月觸底后回升。我們預(yù)計(jì)2024年越南M2增速同比上行至12%，同比提高1.4個(gè)百分點(diǎn)；信貸需求將延續(xù)回暖的趨勢(shì)，信貸增速將小幅上行至14%，同比提高0.2個(gè)百分點(diǎn)（圖（%）越南折現(xiàn)率(EOP)越南再融資利率(EOP）764.5054.5043.0032102015201620172018201920202021202220232024資料來(lái)源：CEIC，華泰研究（%）越南M2同比越南信貸增速3020014.013.814.013.812.010.62015201620172018201920202021202220232024資料來(lái)源：CEIC，華泰研究中長(zhǎng)期看，越南城鎮(zhèn)化率有較大提升空間，地產(chǎn)需求仍有較強(qiáng)支撐；經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化改革、及全球產(chǎn)業(yè)鏈重塑有助于推動(dòng)越南產(chǎn)業(yè)持續(xù)升級(jí)；越南政府強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，且政府債務(wù)率較低，或?qū)⒗^續(xù)通過(guò)加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、吸引外資、改善營(yíng)商環(huán)境等方式拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。1）越南仍處于快速城鎮(zhèn)化階段，疊加地產(chǎn)相關(guān)法律的完善，地產(chǎn)需求仍有較大增長(zhǎng)潛力。2023年越南城鎮(zhèn)化率水平約40%，仍處于快速城鎮(zhèn)化階段。根據(jù)越南政府2022年發(fā)布的行動(dòng)計(jì)劃，越南的城市化率到2025年將至少達(dá)到45%，到2030年將超過(guò)50%，快速城鎮(zhèn)化階段將帶來(lái)基建和住房需求大幅提升。同時(shí)，越南修訂后的與房地產(chǎn)市場(chǎng)相關(guān)的三項(xiàng)重要法律（包括住房法、房地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)法和土地法）將于2025年年初同時(shí)生效，這些法規(guī)的調(diào)整旨在更全面地保護(hù)購(gòu)房者的權(quán)益，來(lái)自越南國(guó)內(nèi)外的購(gòu)房者都有望受益。2）越南正加快推動(dòng)國(guó)企、行政區(qū)劃等方面的市場(chǎng)化改革，疊加全球產(chǎn)業(yè)鏈重塑下外資持續(xù)流入，有望推動(dòng)越南產(chǎn)業(yè)不斷升級(jí)。具體看，.近年來(lái)越南加快國(guó)企改革進(jìn)程，有望提升國(guó)內(nèi)生產(chǎn)效率。越南從90年代開始第一輪國(guó)企改革，主要對(duì)中小規(guī)模和虧損國(guó)企進(jìn)行合并和破產(chǎn)清算。2016年越南開啟了新一輪國(guó)企改革，認(rèn)可民營(yíng)企業(yè)是經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，并推動(dòng)國(guó)有資本退出部分企業(yè)，同時(shí)加大推動(dòng)國(guó)企上市的力度。經(jīng)過(guò)三十年的改革，越南國(guó)企在股份改制、兼并重組后數(shù)量大幅下降，國(guó)企占全部存續(xù)企業(yè)的比重從2000年的13.6%下降至2021年的0.3%（圖表19）。但此前越南國(guó)企改革的進(jìn)程仍偏慢，2016-2020年完成結(jié)果僅為政府目標(biāo)的30%，為此，越南出臺(tái)了多項(xiàng)政策和機(jī)制，推動(dòng)國(guó)企股份制改革的過(guò)程更加公開透明，并加快國(guó)企重組的進(jìn)度。目前越南國(guó)企單位資金創(chuàng)造的增加值遠(yuǎn)低于外資和民營(yíng)企業(yè)，隨著國(guó)企改革進(jìn)一步深化，越南生產(chǎn)效率有望提升。.越南正在討論行政區(qū)劃改革，類似中國(guó)的“統(tǒng)一大市場(chǎng)”建設(shè)，有助于破除國(guó)內(nèi)貿(mào)易壁壘。越南33萬(wàn)平方公里的國(guó)土面積上分成了58個(gè)省和5個(gè)中央直轄市，過(guò)多的行政區(qū)域顯然會(huì)帶來(lái)額外的行政成本，同時(shí)也增加了企業(yè)在區(qū)域間轉(zhuǎn)移的成本。越南政府已經(jīng)計(jì)劃根據(jù)面積和人口合并過(guò)多的省份，行政區(qū)域的合并將有助于降低流通成本。.受益于全球產(chǎn)業(yè)鏈重塑，持續(xù)的FDI流入也有助于帶動(dòng)越南制造業(yè)升級(jí)。自1986年實(shí)施“革新開放”之后，越南出口在全球中的份額持續(xù)提升，尤其是2018年以來(lái)在全球產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)的推動(dòng)下加速提升，2022年越南在全球出口中的占比達(dá)到了1.5%（圖表20）。此外，越南保持對(duì)FDI較強(qiáng)的吸引力，2023年FDI凈流入202億美元，占GDP的比重近5%，遠(yuǎn)高于泰國(guó)等其他東盟國(guó)家（圖表21）。FDI流入帶來(lái)了技術(shù)溢出效應(yīng)，促使越南出口從“大進(jìn)大出”模式轉(zhuǎn)向更高附加值，2014年外商投資企業(yè)的出口增加值占其出口的比重僅10%，2023年已提高至18%（圖表22）。3）越南政府強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，且政府債務(wù)率較低，或?qū)⒗^續(xù)在基建補(bǔ)短板、改善營(yíng)商環(huán)境、吸引外資等領(lǐng)域大有作為。具體看，.越南政府債務(wù)率較低，尚有較大政策空間來(lái)改善越南基礎(chǔ)設(shè)施。2022年越南政府債務(wù)占GDP的比重不到40%，公共債務(wù)水平相對(duì)偏低（圖表23）。2023年以來(lái)，越南政府債券到期收益率大幅下降，疊加惠譽(yù)上調(diào)越南主權(quán)信用評(píng)級(jí)，使得越南政府負(fù)債成本下降，進(jìn)一步擴(kuò)大越南政府政策空間?？紤]目前越南仍面臨電力供應(yīng)緊張等問(wèn)題，越南政府有較大政策空間來(lái)加大基礎(chǔ)設(shè)施投資力度。195619611966197119761981198619911996200120062011201620211.61.41.21.00.80.60.40.20.0.越南政府致力于改善營(yíng)商環(huán)境，提高國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力。目前在越投資及經(jīng)營(yíng)仍面臨一定阻礙，例如企業(yè)面臨諸多進(jìn)入壁壘、非正式成本較高、部分領(lǐng)域行政審批復(fù)雜、以及企業(yè)面臨著一些重復(fù)、交叉檢查等。根據(jù)世行2019年商業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)則友好排名，越南僅位列70，營(yíng)商環(huán)境不如區(qū)域內(nèi)的新加坡、馬來(lái)西亞及泰國(guó)（圖表24）。為此，195619611966197119761981198619911996200120062011201620211.61.41.21.00.80.60.40.20.0（02/NQ-CP該決議旨在提升越南在國(guó)際營(yíng)商環(huán)境中的排名，增加創(chuàng)新型、綠色轉(zhuǎn)型和數(shù)字化轉(zhuǎn)型的企業(yè)數(shù)量。根據(jù)該決議，越南將實(shí)施的具體任務(wù)包括：消除投資開展中的法律缺陷、提高有條件投資經(jīng)營(yíng)行業(yè)和經(jīng)營(yíng)條件清單的改革質(zhì)量、有效運(yùn)行國(guó)家單一窗口的信息門戶、提高行政辦事效率等。這些措施的有效推行將大大降低企業(yè)在越南經(jīng)營(yíng)的非正式成本，同時(shí)起到有效吸引外資的作用。.近年來(lái)，越南政府加大吸引外資力度，外資投資越南的熱情高漲。2023年越南批準(zhǔn)了《2021-2030年外國(guó)投資合作戰(zhàn)略》，提出包括改善營(yíng)商環(huán)境、發(fā)展配套產(chǎn)業(yè)等九項(xiàng)提高外國(guó)投資合作效率的方案。與此同時(shí)，越南還在完善適用全球最低稅率的高新技術(shù)項(xiàng)目和非稅投資扶持政策。越南從2024年開始實(shí)施全球最低稅負(fù)制（即為了應(yīng)對(duì)稅基侵蝕和利潤(rùn)轉(zhuǎn)移問(wèn)題，G7達(dá)成的全球最低企業(yè)稅率為15%的協(xié)定實(shí)行全球最低稅率將直接影響外商投資企業(yè)在越南免稅、減稅期間的利益（目前這些企業(yè)正在享受低于15%的稅率）。為了降低實(shí)施全球最低稅負(fù)對(duì)吸引外資的影響，越南正計(jì)劃調(diào)整投資激勵(lì)框架來(lái)適應(yīng)新政策。除此之外，越南與中國(guó)、美國(guó)、日本、韓國(guó)、俄羅斯、印度均建立了“全面戰(zhàn)略伙伴關(guān)系”，突出其在全球產(chǎn)業(yè)鏈中的戰(zhàn)略地位。此外，越南正加速資本市場(chǎng)建設(shè)，也有利于吸引外資流入。越南政府正通過(guò)鼓勵(lì)首次公開募股（IPO）、簡(jiǎn)化外國(guó)投資者開戶流程等方式加快股票市場(chǎng)建設(shè)，尤其是政府明確要求國(guó)家證券委員會(huì)（SSC）迅速采取必要措施使得越南股市從處于早期建設(shè)階段的“前沿市場(chǎng)”到2025年升級(jí)為“新興市場(chǎng)”，升級(jí)股票市場(chǎng)將吸引外資流入越南股市。越南國(guó)有企業(yè)占比(右)越南國(guó)有企業(yè)占比(右)6,0005,0004,0003,0002,0001,0002000200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202113.60.386420資料來(lái)源：Wind，華泰研究(%)越南出口在全球出口中的份額疫疫情資料來(lái)源：Wind，華泰研究7060504030200270605040302002FDI凈流入占GDP的比重 印度印尼泰國(guó)65越南中國(guó)654.9432.22.02.010-1-220152016201720182019202020212022資料來(lái)源：CEIC，華泰研究（%）越南政府債務(wù)占GDP比重5550454034.235302013201420152016201720182019202020212022資料來(lái)源：CEIC，華泰研究20%18%16%14%12%10%8%18%外國(guó)直接投資（FDI）公司在越南出口的產(chǎn)值比重18%疫情疫情2014201520162017201820192020202120222023資料來(lái)源：CEIC，華泰研究（1=商業(yè)經(jīng)營(yíng)最友好）（1=商業(yè)經(jīng)營(yíng)最友好）80702121越南泰國(guó)馬來(lái)西亞新加坡資料來(lái)源：CEIC，華泰研究誠(chéng)然，作為一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，越南仍面臨一些中長(zhǎng)期挑戰(zhàn)：1）對(duì)外需依存度仍然較高，易受國(guó)際經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響。一方面，越南對(duì)外貿(mào)易依賴度較高，如2023年貨物進(jìn)出口約占越南GDP的160%，因此越南經(jīng)濟(jì)受全球貿(mào)易收縮、以及海外主要央行加息周期等外部沖擊的影響較大。另一方面，越南國(guó)際收支中凈誤差與遺漏項(xiàng)占比較高，顯示潛在的熱錢跨境流動(dòng)的規(guī)模較大。事實(shí)上，越南整頓房地產(chǎn)市場(chǎng)背后的部分原因就是，近年來(lái)大量熱錢涌入越南房地產(chǎn)市場(chǎng)，導(dǎo)致越南地價(jià)和房?jī)r(jià)大幅上漲。2）基礎(chǔ)設(shè)施硬件與市場(chǎng)制度建設(shè)等軟件均有待升級(jí)?；A(chǔ)設(shè)施欠發(fā)達(dá)是制約越南國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力和外資企業(yè)發(fā)展的最重要因素之一，其中交通和電力是越南最薄弱的基礎(chǔ)設(shè)施部門。事實(shí)上，缺電已成為越南發(fā)展的絆腳石，不利于經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。越南基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)在資金來(lái)源、以及投資效率方面均有較大提升空間。此外，隨著越南產(chǎn)業(yè)不斷升級(jí)，市場(chǎng)制度建設(shè)等軟實(shí)力對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要性也將上升。3）經(jīng)濟(jì)整體效率有較大的提高空間，包括科技和生產(chǎn)/社會(huì)組織效率等。隨著越南承接越來(lái)越多的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，本地人工成本在快速上升。再加上越南工業(yè)體系不夠完整、產(chǎn)業(yè)鏈不夠齊全，整個(gè)經(jīng)濟(jì)的效率仍有較大的提升空間。這一方面需要推動(dòng)應(yīng)用先進(jìn)科技，提高勞動(dòng)生產(chǎn)率，另一方面也需要提升生產(chǎn)/社會(huì)組織效率，如加強(qiáng)工人培訓(xùn)、改善企業(yè)管理等。4）金融深化及開放仍然任重道遠(yuǎn)。2022年下半年以來(lái)，越南整頓房地產(chǎn)市場(chǎng)一度引發(fā)大型銀行遭遇擠兌，直到越南央行加以背書才得以平息。同時(shí)，越南銀行貸款不良率持續(xù)攀升，從2022年2季度的1.5%升至去年3季度的4.9%（圖表25而銀行資本充足率則持續(xù)下降，從2022年8月最高的11.3%明顯回落至今年1月的9.2%（圖表26）。隨地產(chǎn)周期持續(xù)修復(fù)，再加上越南信貸增長(zhǎng)較快，越南銀行壞賬問(wèn)題有望逐步緩解，初步估計(jì)越南銀行不良貸款占比可能在今年3季度見頂回落，但同時(shí)也折射出越南金融體系的穩(wěn)定性尚亟待提升。(%)越南信貸機(jī)構(gòu)不良貸款占未償貸款總額比重(%)64.9543210資料來(lái)源：CEIC，華泰研究(%)越南信貸機(jī)構(gòu)資本充足率(%)11.39.29801/202001/202101/202201/202301/2024資料來(lái)源：CEIC，華泰研究全球貿(mào)易復(fù)蘇不及預(yù)期。目前全球制造業(yè)PMI呈現(xiàn)企穩(wěn)回升跡象，但考慮制造業(yè)回升主要由溫和補(bǔ)庫(kù)推動(dòng)，且考慮到利率和絕對(duì)庫(kù)存水平仍偏高，本輪制造業(yè)回升幅度可能相對(duì)溫和，對(duì)越南出口的拉動(dòng)可能低于預(yù)期。美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期鷹派。今年以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)較強(qiáng)韌性，如果美聯(lián)儲(chǔ)降息的時(shí)點(diǎn)和幅度不及預(yù)期，可能對(duì)越南匯率和跨境資本流動(dòng)帶來(lái)較大壓力。越南，全稱為越南社會(huì)主義共和國(guó)，是一個(gè)東南亞國(guó)家，也是東盟成員國(guó)。越南位于印度支那半島最東端，陸地北部與中國(guó)接壤，西部與老撾和柬埔寨交界，海上通過(guò)泰國(guó)灣、北部灣和暹粒灣與泰國(guó)接壤。資料來(lái)源：政府網(wǎng)站，華泰研究1、人口與勞動(dòng)力越南具備明顯的“人口紅利”，城鎮(zhèn)化率仍有較大提升空間。2023年越南總?cè)丝诔^(guò)1億人，為全球第15個(gè)人口過(guò)億的國(guó)家，其中勞動(dòng)人口超過(guò)5000萬(wàn)（圖表28）。越南自2006年開始進(jìn)入“人口紅利”時(shí)期，2023年人2022年越南城鎮(zhèn)化率為38.8%，接近中國(guó)2002年的水平，處于快速城鎮(zhèn)化階段。200020022004200620082010201220142016201820202022198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020202211090200020022004200620082010201220142016201820202022198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020202211090越南人口(百萬(wàn)人)總?cè)丝趧趧?dòng)人口100.37052.55030資料來(lái)源：Wind，越南統(tǒng)計(jì)局，華泰研究454035302520聯(lián)合國(guó):人口年齡中位數(shù):預(yù)估值（2020聯(lián)合國(guó):人口年齡中位數(shù):預(yù)估值（2020年）泰國(guó)中國(guó)美國(guó)印度墨西哥印度尼西亞馬來(lái)西亞越南4038383330302928資料來(lái)源：Wind，華泰研究2、經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)去二十多年間，越南經(jīng)濟(jì)保持中高速增長(zhǎng)，目前已躋身東盟第四大經(jīng)濟(jì)體。2000年以來(lái)，越南經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。過(guò)去五年，越南實(shí)際GDP年均增長(zhǎng)5.2%，其中實(shí)際投資年均增長(zhǎng)5.3%，以本幣計(jì)、以及以美元計(jì)的名義GDP年均增速分別達(dá)8.1%、7.3%，主要由出口驅(qū)動(dòng)，2022年出口總額占GDP比重高達(dá)94%（圖表31）。截至2023年，越南GDP約為4,300億美元，全球排名第35位；越南人均GDP約為4,280美元，屬于中等收入國(guó)家，且收入分配比較合理，2020年基尼系數(shù)為0.37。從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)看，三大產(chǎn)業(yè)分別占越南GDP過(guò)去十年，越南通脹水平相對(duì)溫和。2004-13年，越南處于高通脹階段，CPI同比均超過(guò)6%，年均達(dá)10.6%（圖表32）。2014年以來(lái)，越南CPI同比明顯回落至4%以下，年均降至2.9%。2023年越南CPI同比為3.3%，核心CPI同比為4.2%。近年來(lái)越南財(cái)政擴(kuò)張相對(duì)穩(wěn)健，政府債務(wù)水平較低，且經(jīng)常賬戶基本保持順差。過(guò)去五年，越南政府財(cái)政赤字率平均為1.2%，在新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體中處于較低水平。截至2023年底，越南廣義政府債務(wù)余額占GDP的比例為34%，明顯低于國(guó)際警戒線60%。2011年以來(lái)，隨著越南出口持續(xù)高增長(zhǎng)，越南經(jīng)常賬戶狀況明顯改善。除個(gè)別年份外，越南經(jīng)常賬戶余額從2002-10年間的大幅逆差轉(zhuǎn)為順差，過(guò)去五年經(jīng)常賬戶差額占GDP的比例為1.2%。服務(wù)業(yè)服務(wù)業(yè)農(nóng)林漁業(yè)生產(chǎn)稅，不包括補(bǔ)貼10090807060504030200201020112012201320142015201620172018201920202021202220238201020112012201320142015201620172018201920202021202220234337資料來(lái)源：Wind，華泰研究(%)越南出口總額占GDP比重(%)9410094806040200資料來(lái)源：Wind，華泰研究20052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242009201020112012201320142015201620172018201920052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024(%)30252050-5越南CPI水平4.0資料來(lái)源：CEIC，華泰研究3、金融市場(chǎng)越南金融體系以間接融資為主，利率水平較低，幣值相對(duì)穩(wěn)定。截至2022年底，越南廣義貨幣供應(yīng)占GDP的比例達(dá)123%，而股票市值占GDP的比例僅為42%。通脹溫和下，越南市場(chǎng)利率水平較低，2023年底10年期國(guó)債收益率為2.4%。此外，越南實(shí)行有管理的浮動(dòng)匯率制度，經(jīng)濟(jì)較快增長(zhǎng)下越南盾兌美元匯率保持大體穩(wěn)定（圖表33）。越南資本市場(chǎng)的核心特征是規(guī)模小、交易活躍、IPO少。具體看，1）板塊結(jié)構(gòu)：越南有胡志明證券交易所、河內(nèi)證券交易所2大交易所，其中河內(nèi)交易所分為主板、UPCoM市場(chǎng)，三大板塊分別服務(wù)于中大型藍(lán)籌企業(yè)、成長(zhǎng)型創(chuàng)新型企業(yè)、非上市公司掛牌交易。2）核心特征：合計(jì)上市或掛牌公司數(shù)量1,583家（胡志明/河內(nèi)交易所分別394/1189家市值2,432億美元（胡志明/河內(nèi)交易所分別2,262/170億上市公司以傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)為主，金2022年IPO規(guī)模0.7億美元。3）市場(chǎng)表現(xiàn)：2016年以來(lái)，隨著越南資本市場(chǎng)逐步完善、外資對(duì)投資越南的興趣度提升，胡志明指數(shù)整體處于上升趨勢(shì)，2016-2023年的漲幅為95%。但同時(shí)越南股市的波動(dòng)較大，2022年胡志明指數(shù)從高點(diǎn)回撤近40%，但隨著經(jīng)濟(jì)回暖，指數(shù)開始回升，今年開年以來(lái)胡志明指數(shù)已上漲14%（截至3/8圖表34）。（越南盾/美元）美元兌越南盾匯率26,00023,99222,00018,00014,00010,000資料來(lái)源：CEIC，華泰研究越南胡志明指數(shù)越南胡志明指數(shù)200016001,24512008004000資料來(lái)源：CEIC，華泰研究分析師聲明本人，易峘、?；埯?、陳瑋，茲證明本報(bào)告所表達(dá)的觀點(diǎn)準(zhǔn)確地反映了分析師對(duì)標(biāo)的證券或發(fā)行人的個(gè)人意見；彼以往、現(xiàn)在或未來(lái)并無(wú)就其研究報(bào)告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報(bào)酬。一般聲明及披露本報(bào)告由華泰證券股份有限公司（已具備中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，以下簡(jiǎn)稱“本公司”）制作。本報(bào)告所載資料是僅供接收人的嚴(yán)格保密資料。本報(bào)告僅供本公司及其客戶和其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)使用。本公司不因接收人收到本報(bào)告而視其為客戶。本報(bào)告基于本公司認(rèn)為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)(以下統(tǒng)稱為“華泰”)對(duì)該等信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本報(bào)告所載的意見、評(píng)估及預(yù)測(cè)僅反映報(bào)告發(fā)布當(dāng)日的觀點(diǎn)和判斷。在不同時(shí)期，華泰可能會(huì)發(fā)出與本報(bào)告所載意見、評(píng)估及預(yù)測(cè)不一致的研究報(bào)告。同時(shí)，本報(bào)告所指的證券或投資標(biāo)的的價(jià)格、價(jià)值及投資收入可能會(huì)波動(dòng)。以往表現(xiàn)并不能指引未來(lái)，未來(lái)回報(bào)并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報(bào)告所含信息保持在最新狀態(tài)。華泰對(duì)本報(bào)告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。本公司不是FINRA的注冊(cè)會(huì)員，其研究分析師亦沒有注冊(cè)為FINRA的研究分析師/不具有FINRA分析師的注冊(cè)資華泰力求報(bào)告內(nèi)容客觀、公正，但本報(bào)告所載的觀點(diǎn)、結(jié)論和建議僅供參考，不構(gòu)成購(gòu)買或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點(diǎn)、建議并未考慮到個(gè)別投資者的具體投資目的、財(cái)務(wù)狀況以及特定需求，在任何時(shí)候均不構(gòu)成對(duì)客戶私人投資建議。投資者應(yīng)當(dāng)充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報(bào)告內(nèi)容，不應(yīng)視本報(bào)告為做出投資決策的唯一因素。對(duì)依據(jù)或者使用本報(bào)告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔(dān)任何法律責(zé)任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔(dān)證券投資損失的書面或口頭承諾均為無(wú)效。除非另行說(shuō)明，本報(bào)告中所引用的關(guān)于業(yè)績(jī)的數(shù)據(jù)代表過(guò)往表現(xiàn)，過(guò)往的業(yè)績(jī)表現(xiàn)不應(yīng)作為日后回報(bào)的預(yù)示。華泰不承諾也不保證任何預(yù)示的回報(bào)會(huì)得以實(shí)現(xiàn)，分析中所做的預(yù)測(cè)可能是基于相應(yīng)的假設(shè)，任何假設(shè)的變化可能會(huì)顯著影響所預(yù)測(cè)的回報(bào)。華泰及作者在自身所知情的范圍內(nèi)，與本報(bào)告所指的證券或投資標(biāo)的不存在法律禁止的利害關(guān)系。在法律許可的情況下，華泰可能會(huì)持有報(bào)告中提到的公司所發(fā)行的證券頭寸并進(jìn)行交易，為該公司提供投資銀行、財(cái)務(wù)顧問(wèn)或者金融產(chǎn)品等相關(guān)服務(wù)或向該公司招攬業(yè)務(wù)。華泰的銷售人員、交易人員或其他專業(yè)人士可能會(huì)依據(jù)不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)、采用不同的分析方法而口頭或書面發(fā)表與本報(bào)告意見及建議不一致的市場(chǎng)評(píng)論和/或交易觀點(diǎn)。華泰沒有將此意見及建議向報(bào)告所有接收者進(jìn)行更新的義務(wù)。華泰的資產(chǎn)管理部門、自營(yíng)部門以及其他投資業(yè)務(wù)部門可能獨(dú)立做出與本報(bào)告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者應(yīng)當(dāng)考慮到華泰及/或其相關(guān)人員可能存在影響本報(bào)告觀點(diǎn)客觀性的潛在利益沖突。投資者請(qǐng)勿將本報(bào)告視為投資或其他決定的唯一信賴依據(jù)。有關(guān)該方面的具體披露請(qǐng)參照本報(bào)告尾部。本報(bào)告并非意圖發(fā)送、發(fā)布給在當(dāng)?shù)胤苫虮O(jiān)管規(guī)則下不允許向其發(fā)送、發(fā)布的機(jī)構(gòu)或人員，也并非意圖發(fā)送、發(fā)布給因可得到、使用本報(bào)告的行為而使華泰違反或受制于當(dāng)?shù)胤苫虮O(jiān)管規(guī)則的機(jī)構(gòu)或人員。本報(bào)告版權(quán)僅為本公司所有。未經(jīng)本公司書面許可，任何機(jī)構(gòu)或個(gè)人不得以翻版、復(fù)制、發(fā)表、引用或再次分發(fā)他人(無(wú)論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權(quán)。如征得本公司同意進(jìn)行引用、刊發(fā)的，需在允許的范圍內(nèi)使用，并需在使用前獲取獨(dú)立的法律意見，以確定該引用、刊發(fā)符合當(dāng)?shù)剡m用法規(guī)的要求，同時(shí)注明出