《金融市場(chǎng)機(jī)制理論》課件

第七章金融市場(chǎng)機(jī)制理論

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙第七章金融市場(chǎng)機(jī)制理論

第一節(jié)證券價(jià)格與證券價(jià)格指數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

有價(jià)證券的面值與價(jià)格1.金融工具，除去鈔票和一般銀行存款外，其他金融工具，如票據(jù)、大額存單、債券和股票等通稱有價(jià)證券。2.有價(jià)證券絕大部分都有票面價(jià)值，簡(jiǎn)稱面值；但在交易中，均有不同于面值的市場(chǎng)價(jià)格——市值、市場(chǎng)價(jià)值。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

證券價(jià)格指數(shù)1.證券價(jià)格指數(shù)是描述證券價(jià)格總水平變化的指標(biāo)。主要有股票價(jià)格指數(shù)和債券價(jià)格指數(shù)。2.世界知名股價(jià)指數(shù)；中國(guó)主要的股價(jià)指數(shù)。3.使用這些指數(shù)時(shí)，需要了解各該指數(shù)的編制原則和具體計(jì)算方法。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙上證系列指數(shù)列表截止日期：2007-04-13指數(shù)名稱基準(zhǔn)日期基準(zhǔn)點(diǎn)數(shù)成份股數(shù)量成份股總股本數(shù)(億股)上證1802002-06-283299.061808128.98上證502003-12-311000507181.13紅利指數(shù)2004-12-311000501625.71上證180全收益2002-06-283299.06180-上證50全收益2003-12-31100050-上證紅利全收益2004-12-3110050-上證指數(shù)1990-12-1910088210678.56新綜指2005-12-30100077210258.33A股指數(shù)1990-12-1910081110567.81B股指數(shù)1992-02-2110054110.75工業(yè)指數(shù)1993-04-301358.785703401.03商業(yè)指數(shù)1993-04-301358.7855172.28地產(chǎn)指數(shù)1993-04-301358.7824123.18公用指數(shù)1993-04-301358.78921478.02綜合指數(shù)1993-04-301358.781355504.06基金指數(shù)2000-05-08100020414.48國(guó)債指數(shù)2002-12-311003315837.85企債指數(shù)2002-12-3110044-經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙滬深300指數(shù)○滬深300指數(shù)以2004年12月31日為基日,基日點(diǎn)位1000點(diǎn)

○指數(shù)樣本總市值占滬深市場(chǎng)比例64.55%、流通市值占滬深市場(chǎng)比例58.29%,市盈率19.05

○指數(shù)樣本公司2004年前三季度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)占市場(chǎng)總額的83.58%

由上海證券交易所和深圳證券交易所聯(lián)合編制的滬深300指數(shù)于2005年4月8日正式發(fā)布。滬深300指數(shù)簡(jiǎn)稱：滬深300；指數(shù)代碼：滬市000300,深市399300。滬深300指數(shù)以2004年12月31日為基日,基日點(diǎn)位1000點(diǎn)。

滬深300指數(shù)是滬深證券交易所第一次聯(lián)合發(fā)布的反映A股市場(chǎng)整體走勢(shì)的指數(shù)。它的推出,豐富了市場(chǎng)現(xiàn)有的指數(shù)體系,增加了一項(xiàng)用于觀察市場(chǎng)走勢(shì)的指標(biāo),有利于投資者全面把握市場(chǎng)運(yùn)行狀況,也進(jìn)一步為指數(shù)投資產(chǎn)品的創(chuàng)新和發(fā)展提供了基礎(chǔ)條件。

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第二節(jié)資本市場(chǎng)的效率經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙研究市場(chǎng)效率的意義

1.市場(chǎng)效率是指市場(chǎng)傳遞信息并從而對(duì)證券價(jià)格定位的效率。2.對(duì)于評(píng)價(jià)市場(chǎng)效率，有市場(chǎng)有效性假說：假說將資本市場(chǎng)的有效性分為弱有效、中度有效和強(qiáng)有效三種。

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙市場(chǎng)效率和有效性假說

1.證券的價(jià)格以其內(nèi)在價(jià)值為依據(jù)：高度有效的市場(chǎng)可以迅速傳遞所有相關(guān)的真實(shí)信息，使價(jià)格反映其內(nèi)在價(jià)值；反之則否。也就是說，市場(chǎng)的有效與否直接關(guān)系到證券的價(jià)格與證券內(nèi)在價(jià)值的偏離程度。

2.從維護(hù)市場(chǎng)交易秩序，實(shí)現(xiàn)“公開、公平、公正”的原則出發(fā)，需要推動(dòng)有效市場(chǎng)的形成。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

對(duì)有效市場(chǎng)假說的挑戰(zhàn)1.有效市場(chǎng)假說的論證前提：把經(jīng)濟(jì)行為人設(shè)定為一個(gè)完全意義上的理性人；他們的行為完全由理性控制；他們是單一地從經(jīng)濟(jì)聯(lián)系作自利的判斷。

2.但生活中實(shí)際的行為人，如行為經(jīng)濟(jì)學(xué)所分析的，是有限理性、有限控制力和有限自利。從而形成對(duì)有效市場(chǎng)假說的挑戰(zhàn)。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙第七章金融市場(chǎng)機(jī)制理論

第三節(jié)證券價(jià)值評(píng)估

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙證券價(jià)值評(píng)估及其思路1.證券的價(jià)值評(píng)估，也就是論證證券的內(nèi)在價(jià)值。2.被普遍使用的估價(jià)方法：對(duì)該項(xiàng)投資形成的未來收益進(jìn)行折現(xiàn)值的計(jì)算，即現(xiàn)金流貼現(xiàn)法。3.關(guān)鍵是選擇可以準(zhǔn)確反映投資風(fēng)險(xiǎn)的貼現(xiàn)率。

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙債券價(jià)值評(píng)估1.按還本付息的方式，債券大體為三類：到期一次支付本息；定期付息、到期還本；定期付息、沒有到期日。

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙股票價(jià)值評(píng)估

2.一般公式：

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙市盈率1.市盈率：

2.評(píng)價(jià)股票價(jià)值時(shí)一種相對(duì)簡(jiǎn)單的方法：

3.問題是如何選取作為計(jì)算依據(jù)的市盈率。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙第七章金融市場(chǎng)機(jī)制理論

第四節(jié)風(fēng)險(xiǎn)與投資

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)1.風(fēng)險(xiǎn)指的是什么？——未來結(jié)果的不確定性；——未來出現(xiàn)壞結(jié)果如損失的可能性。2.最概括的分類：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)；細(xì)分還有流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)，等等。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙道德風(fēng)險(xiǎn)1.道德風(fēng)險(xiǎn)：hazard與risk在所有風(fēng)險(xiǎn)中，有其獨(dú)特性。2.道德風(fēng)險(xiǎn)舉例：融資者對(duì)融資的發(fā)布和論證存在夸大或隱瞞（招股說明書、發(fā)債說明書、貸款申請(qǐng)書等等）：融資成立后，融資者不按約定的方向運(yùn)用所融入的資金……道德風(fēng)險(xiǎn)包含的范圍極為廣泛，保險(xiǎn)、信托、監(jiān)管等諸多領(lǐng)域無所不在。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙道德風(fēng)險(xiǎn)3.存在的依據(jù)：信息不對(duì)稱。由于金融活動(dòng)雙方對(duì)信息的掌握通常都有明顯差距；信息掌握較差的一方，必然面對(duì)道德風(fēng)險(xiǎn)。4.逆向選擇。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

關(guān)鍵是估量風(fēng)險(xiǎn)程度1.只要投資，就必然冒風(fēng)險(xiǎn)。進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)無所不在的金融投資尤其是如此。2.人們不會(huì)因?yàn)橛酗L(fēng)險(xiǎn)就不去投資，問題是要估計(jì)投資對(duì)象的風(fēng)險(xiǎn)程度，然后根據(jù)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受能力和對(duì)收益的追求進(jìn)行決策。換言之，衡量風(fēng)險(xiǎn)的大小，是投資決策程序中的第一件事。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

風(fēng)險(xiǎn)的度量1.風(fēng)險(xiǎn)的量化始于上世紀(jì)50年代。2.投資風(fēng)險(xiǎn)定義為：各種未來投資收益率對(duì)期望收益率的偏離程度（標(biāo)準(zhǔn)差σ）。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙風(fēng)險(xiǎn)的度量投資收益率：期望收益率：度量風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差：經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)

1.資產(chǎn)組合的收益率：經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)2.資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)：

多種資產(chǎn)的收益率之間的相關(guān)關(guān)系：可能是正相關(guān)，可能是負(fù)相關(guān)，也可能是不相關(guān)。正相關(guān)關(guān)系越強(qiáng)，通過組合投資降低風(fēng)險(xiǎn)的程度就越低；負(fù)相關(guān)關(guān)系越強(qiáng)，通過組合投資降低風(fēng)險(xiǎn)的程度就越高。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)3.資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)公式：經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

投資分散化與風(fēng)險(xiǎn)1.投資分散化可以降低風(fēng)險(xiǎn)。2.通過增加持有資產(chǎn)的種類數(shù)就可以相互抵消的風(fēng)險(xiǎn)稱之為非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，即并非由于“系統(tǒng)”原因?qū)е碌娘L(fēng)險(xiǎn)；投資分散化可以降低的就是這類風(fēng)險(xiǎn)。3.對(duì)于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，投資分散化無能為力。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙投資分散化與風(fēng)險(xiǎn)4.系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)與非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

有效資產(chǎn)組合1.風(fēng)險(xiǎn)與收益是匹配的：期望高收益率必然要冒高風(fēng)險(xiǎn)；追求低的風(fēng)險(xiǎn)則只能期望低的收益率。

2.任何一個(gè)投資組合均存在有效與無效之分。有效資產(chǎn)組合定義為：風(fēng)險(xiǎn)相同但預(yù)期收益率最高的資產(chǎn)組合。

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

有效資產(chǎn)組合3.資產(chǎn)組合的曲線與效益邊界：選擇n種資產(chǎn)進(jìn)行投資，對(duì)它們的任何一種組合都可以形成特定的組合風(fēng)險(xiǎn)與組合收益。圖中，落在BAC區(qū)間內(nèi)的任何一點(diǎn)代表在n種資產(chǎn)范圍內(nèi)所組成的某特定組合的組合風(fēng)險(xiǎn)與組合收益關(guān)系。其中，只有組合風(fēng)險(xiǎn)與組合收益的交點(diǎn)落在A-C線段上的組合才是有效組合。

A-C線段為效益邊界線。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙最佳資產(chǎn)組合

1.效益邊界的原理展示，追求同樣風(fēng)險(xiǎn)下最高投資收益的理性投資人所應(yīng)選擇的資產(chǎn)組合區(qū)間——AC線段，而不是哪一個(gè)確定的點(diǎn)。2.具體選擇哪一個(gè)點(diǎn)，取決于投資人的偏好：對(duì)于不同的投資人來說，是否“最好”，取決于他對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受能力。

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第五節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

資產(chǎn)定價(jià)模型要解決什么問題資產(chǎn)定價(jià)模型要解決什么問題?

——尋找適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率，并從而確定資產(chǎn)的價(jià)值。

了解資本資產(chǎn)定價(jià)模型，首先需要了解資本市場(chǎng)理論。

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙資本市場(chǎng)理論1.引入無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)進(jìn)入資產(chǎn)組合，則新構(gòu)成的組合包含一種無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和一組風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合構(gòu)成的特定組合。一種無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)——國(guó)債；一組風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)——股票——組合：這是由于股票市場(chǎng)所有資產(chǎn)的組合，在一定意義上可以代表社會(huì)所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的集合。這樣的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合稱之為市場(chǎng)組合。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

資本市場(chǎng)理論2.用F和M分別代表一種無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和市場(chǎng)組合，則新的資產(chǎn)組合等于F+M。資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)：資產(chǎn)組合的收益：經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙第七章第五節(jié)資產(chǎn)定價(jià)模型

資本市場(chǎng)理論3.資本市場(chǎng)線(CML)：斜率：（rm—rf）/

m

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙本市場(chǎng)理論4.資本市場(chǎng)線的代數(shù)式：

公式右邊分為兩部分：⑴用無風(fēng)險(xiǎn)利率表示投資的機(jī)會(huì)成本補(bǔ)償；⑵投資的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（其中

rm–rf

表示市場(chǎng)組合M的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)）。資產(chǎn)組合的期望收益率即可依據(jù)這個(gè)公式計(jì)算。

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙資本資產(chǎn)定價(jià)模型1.由資本市場(chǎng)線公式可以得出資產(chǎn)組合的期望收益率；是否可以的此基礎(chǔ)上，求得單個(gè)資產(chǎn)的期望收益率。2.為此，需要確定持有該資產(chǎn)后，對(duì)整個(gè)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的影響程度。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙資本資產(chǎn)定價(jià)模型3.單個(gè)資產(chǎn)對(duì)整個(gè)市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)的影響用β系數(shù)表示。這一系數(shù)相當(dāng)于資產(chǎn)i與市場(chǎng)組合（資產(chǎn)i包括在內(nèi)的市場(chǎng)組合）的協(xié)方差同市場(chǎng)組合方差之比：

i即代表第i種資產(chǎn)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)系數(shù)。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙資本資產(chǎn)定價(jià)模型4.于是，單個(gè)資產(chǎn)的期望收益率就可以用這樣的公式表示：這就是資本資產(chǎn)定價(jià)模型：

只要給定特定資產(chǎn)的β系數(shù)，以及無風(fēng)險(xiǎn)利率和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，就可以得出該資產(chǎn)的期望收益率。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

資本資產(chǎn)定價(jià)模型5.資本資產(chǎn)定價(jià)模型以及資本市場(chǎng)線表示的是在市場(chǎng)均衡狀態(tài)下單個(gè)資產(chǎn)的期望收益率與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。如果按市場(chǎng)價(jià)格計(jì)算出來的某只股票的收益率大于或小于用資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算出來的收益率，則意味著該股票的價(jià)值被低估或者高估。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

資本資產(chǎn)定價(jià)模型6.對(duì)這一模型的實(shí)證研究，引起了大量進(jìn)一步的討論：如，一些研究結(jié)果顯示β系數(shù)與資產(chǎn)的平均收益率之間的關(guān)系并不密切；如，定價(jià)公式中只考慮了對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償；而被統(tǒng)稱為非市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，也是投資者事實(shí)上不能不考慮的因素。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙第七章金融市場(chǎng)機(jī)制理論

第六節(jié)期權(quán)定價(jià)模型經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

期權(quán)價(jià)格1.期權(quán)的價(jià)值體現(xiàn)為期權(quán)費(fèi)；期權(quán)費(fèi)的多少就是期權(quán)的價(jià)格。2.期權(quán)費(fèi)包含兩部分內(nèi)容：內(nèi)在價(jià)值與時(shí)間價(jià)值。內(nèi)在價(jià)值：期權(quán)相關(guān)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格與執(zhí)行價(jià)格（履約價(jià)格）兩者之差。時(shí)間價(jià)值=期權(quán)費(fèi)－內(nèi)在價(jià)值經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙第七章第六節(jié)期權(quán)定價(jià)模型

期權(quán)價(jià)格3.期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值不會(huì)小于零。按美式期權(quán)：

看漲期權(quán)Call（calloption）的價(jià)值區(qū)間是：

Call

Max（0，P－S）

看跌期權(quán)Put（putoption）的價(jià)值區(qū)間是：

Put

Max（S－P，0）

其中，P為相關(guān)資產(chǎn)在合約執(zhí)行時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格，S為執(zhí)行價(jià)格。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

期權(quán)價(jià)格4.期權(quán)價(jià)值的邊界只給出了一個(gè)價(jià)值變化區(qū)間；要得到具體的數(shù)量值，還需要借助于不斷發(fā)展的期權(quán)定價(jià)模型。

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

期權(quán)定價(jià)模型1.期權(quán)定價(jià)的理論模型，是在期權(quán)交易實(shí)踐存在很久之后才于1973年問世。在這方面做出重要貢獻(xiàn)的是費(fèi)雪·布萊克、邁倫·斯科爾斯和羅泊特·默頓。解決了期權(quán)的定價(jià)方法，對(duì)于現(xiàn)代金融理論和實(shí)踐的發(fā)展有重大意義。2.最簡(jiǎn)單的模型是二叉樹定價(jià)模型。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

期權(quán)定價(jià)模型3.設(shè)計(jì)一個(gè)對(duì)沖型的資產(chǎn)組合，它包括：

（1）買進(jìn)一定量的現(xiàn)貨資產(chǎn)；

（2）賣出一份該期權(quán)相關(guān)資產(chǎn)的看漲期權(quán)（就歐式期權(quán)討論），

（3）買入現(xiàn)貨的量必須足以保證這個(gè)組合的投資收益率相當(dāng)于無風(fēng)險(xiǎn)利率，從而使投資成為可以取得無風(fēng)險(xiǎn)利率收益的零風(fēng)險(xiǎn)投資。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙期權(quán)定價(jià)模型4.每出售一份看漲期權(quán)合約的同時(shí)需要購買一定比例的同一種資產(chǎn)的現(xiàn)貨；這個(gè)比例叫作對(duì)沖比率。正是對(duì)沖比率，足以保證組合的投資收益率相當(dāng)于無風(fēng)險(xiǎn)利率。因而，模型的核心是如何確定對(duì)沖比率并從而確定期權(quán)的價(jià)值。

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

期權(quán)定價(jià)模型5.設(shè)H為對(duì)沖比率：

構(gòu)造一個(gè)對(duì)沖交易，投資成本是HP0－C；到期末，資產(chǎn)組合的價(jià)值是：①

當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格上升時(shí)，有uHP0－Cu②

當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格下降時(shí)，有dHP0－Cd

由于要求的是無風(fēng)險(xiǎn)的投資組合，所以，設(shè)計(jì)投資組合的結(jié)果應(yīng)該是：

uHP0－Cu=dHP0－Cd經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

期權(quán)定價(jià)模型從uHP0－Cu=dHP0－Cd求解H，得：

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

期權(quán)定價(jià)模型6.由于投資應(yīng)為可以取得無風(fēng)險(xiǎn)利率收益的投資，則應(yīng)有：

（1＋r）（HP0－C）=uHP0－Cu

公式左側(cè)為當(dāng)前投資的終值；r為無風(fēng)險(xiǎn)利率。帶入H，則期權(quán)費(fèi)C為：經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

布萊克-斯科爾斯定價(jià)模型1.模型：2.函數(shù)：經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙第七章金融市場(chǎng)機(jī)制理論第七節(jié)無套利均衡與風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

關(guān)于金融市場(chǎng)的均衡1.資本市場(chǎng)上有種種金融工具，這里的供給、需求與均衡應(yīng)該怎樣理解？2.一個(gè)重要視角、重要理論是：無套利均衡及其均衡價(jià)格定價(jià)模型。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙金融產(chǎn)品的可替代性1.所有金融產(chǎn)品的“使用價(jià)值”集中于一點(diǎn)，即都是對(duì)未來收益的所有權(quán)、要求權(quán)、索償權(quán)，都可視為各該產(chǎn)品未來的收入現(xiàn)金流。所以，凡是可以取得同等未來收入現(xiàn)金流的金融產(chǎn)品，就會(huì)被認(rèn)為是等同的；那么彼此之間也就可以互相替代。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙金融產(chǎn)品的可替代性2.取得未來現(xiàn)金流的能力也就是金融產(chǎn)品的“價(jià)值”所在。所以，可以相互替代的金融產(chǎn)品，也就應(yīng)該認(rèn)定有等量的價(jià)值。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

復(fù)制1.作為兩個(gè)未來的收入現(xiàn)金流，只有在任何可能發(fā)生的場(chǎng)合，所發(fā)生的現(xiàn)金流量相等，則兩個(gè)現(xiàn)金流所代表的兩項(xiàng)金融產(chǎn)品就是完全等價(jià)的。2.要找出滿足這樣要求的一對(duì)一的兩種金融產(chǎn)品，幾乎不可能；但要找出滿足這樣要求的一種金融產(chǎn)品與一組金融資產(chǎn)組合，則是完全可能的。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙復(fù)制3.在這樣的條件下，這組金融產(chǎn)品的組合成為選取的這項(xiàng)金融產(chǎn)品的復(fù)制品；而選取的這項(xiàng)金融產(chǎn)品就是這個(gè)組合的被復(fù)制品。

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙無套利均衡1.被復(fù)制品與復(fù)制品，它們的價(jià)格應(yīng)該相等。如果不相等，就會(huì)出現(xiàn)無風(fēng)險(xiǎn)的套利機(jī)會(huì)——通過金融市場(chǎng)操作，可以取得相當(dāng)于無風(fēng)險(xiǎn)收益率的收益的機(jī)會(huì)。2.套利機(jī)會(huì)的出現(xiàn)意味著復(fù)制品和被復(fù)制品任一方的市場(chǎng)價(jià)格，或同時(shí)雙方的市場(chǎng)價(jià)格，處于失衡狀態(tài)；套利力量將使價(jià)格復(fù)位；價(jià)格復(fù)位，套利機(jī)會(huì)也同時(shí)消失。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙無套利均衡3.因此，不存在套利機(jī)會(huì)的金融產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格意味著均衡價(jià)格。4.這樣的分析思路稱為無套利（機(jī)會(huì)的）均衡分析。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙金融市場(chǎng)均衡的特點(diǎn)1.金融市場(chǎng)具有“空頭”的機(jī)制：“買空”是先買進(jìn)商品，以后再拋售平倉。價(jià)格上漲就能獲利，否則反之；“賣空”是先賣出商品，以后再補(bǔ)進(jìn)平倉。價(jià)格下跌就能獲利，否則反之。不論是買空還是賣空，其所以標(biāo)之“空”，是因?yàn)橘I時(shí)并未付出現(xiàn)款；賣時(shí)并未拿出現(xiàn)貨。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

金融市場(chǎng)均衡的特點(diǎn)2.與借入現(xiàn)款來購買金融產(chǎn)品比較，“買空”是以負(fù)債的義務(wù)持有金融產(chǎn)品；與借入金融產(chǎn)品出售比較,“賣空”則是以負(fù)債義務(wù)持有應(yīng)收權(quán)利。所以，“空頭”頭寸就意味著負(fù)債金額；換言之，“做空”、“建立空頭頭寸”，與借貸在本質(zhì)上是同一回事。而套利，也就是在借貸的平臺(tái)之上，買空與賣空的結(jié)合運(yùn)作。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙金融市場(chǎng)均衡的特點(diǎn)3.這就產(chǎn)生了金融市場(chǎng)均衡機(jī)制與一般市場(chǎng)供需均衡機(jī)制之間的顯著區(qū)別：其一，由于空頭機(jī)制，可對(duì)金融產(chǎn)品或復(fù)制組合產(chǎn)生巨大的需求或供給；由于套利是無風(fēng)險(xiǎn)的，所以傾向于無限放大套利頭寸，產(chǎn)生巨大的供需壓力，并使失衡的價(jià)格迅速復(fù)位。

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

金融市場(chǎng)均衡的特點(diǎn)

其二，在一般市場(chǎng)中，一旦價(jià)格失衡，眾多的供給者和需求者都只能少量地調(diào)整自己的供需；只有市場(chǎng)將他們的調(diào)整行為集結(jié)起來，才能推動(dòng)價(jià)格復(fù)位。在金融市場(chǎng)上，一旦發(fā)現(xiàn)套利機(jī)會(huì)，只需要少數(shù)套利者，就可以利用空頭機(jī)制建立巨大的套利頭寸來推動(dòng)失衡的價(jià)格復(fù)位。

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)

1.股票折現(xiàn)值的公式是資本資產(chǎn)定價(jià)模型的代表。其一般化的代數(shù)式是：在這一模型中，需要解決：a.與風(fēng)險(xiǎn)相匹配的貼現(xiàn)率r；b.未來現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)概率分布。

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)

2.無套利均衡分析定價(jià)模型，也即風(fēng)險(xiǎn)中性模型，與資本資產(chǎn)定價(jià)模型比較的兩點(diǎn)變化：——資本資產(chǎn)定價(jià)模型中與風(fēng)險(xiǎn)相匹配的貼現(xiàn)率r，轉(zhuǎn)變?yōu)闊o風(fēng)險(xiǎn)利率；——資本資產(chǎn)定價(jià)模型中未來現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)概率分布，轉(zhuǎn)變?yōu)轱L(fēng)險(xiǎn)中性概率分布。經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)

3.風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)模型：

其中E*（Ct）表示依風(fēng)險(xiǎn)中性概率計(jì)算的預(yù)期t時(shí)段的現(xiàn)金流平均值；rft，t=1,…,T

是相應(yīng)各個(gè)時(shí)間段的無風(fēng)險(xiǎn)利率。

經(jīng)濟(jì)學(xué)系陳修謙YmVjRgOcL9I6E3B0y(v%r#oXlTiQfNbK8G5D2A-x*u$qZnWkShPdMaJ7F4C1z)w&s!pYmUjRgOcL9H6E3B+y(v%r#oWlTiQeNbK8G5D1A-x*t$qZnVkSgPdMaI7F4C0z)v&s!pXmUjRfOcK9H6E2B+y(u%r#oWlThQeNbJ8G5D1A-w*t$qYnVkSgPdLaI7F3C0z)v&s#pXmUiRfOcK9H5E2B+x(u%rZoWkThQeMbJ8G4D1z-w*t!qYnVjSgPdLaI6F3C0y)v&s#pXlUiRfNcK9H5E2A+x(u$rZoSgPdLaI7F3C0z)v&s#pXmUiRfOcK9H5E2B+x(u%rZoWlThQeMbJ8G4D1A-w*t!qYnVjSgPdLaI6F3C0y)v&s#pXlUiRfNcK9H5E2A+x(u$rZoWkThPeMbJ7G4D1z-w&t!qYmVjSgOdL9I6F3B0y)v%s#pXlUiQfNcK8H5E2A+x*u$rZnWkThPeMaJ7G4C1z-w&t!pYmVjRgOdL9I6E3B0y(v%s#oXlTiQfNbK8H5D2A-x*u$qZnWkShPeMaJ7F4C1z)w&t!pYmUjRgOcL9I6E3B+y(v%r#oXlTiQeNbK8G5D2A-x*t$qZnVkShPdMaI7F4C0z)w&s!pXmUjRfOcL9H6E2B+y(u%r#oWlTiQeNbJ8G5D1A-x*t$qYnVkSgPdMaI7F3C0z)v&s!pXmUiRfOcK9H6E2B+x(u%rZoWlThQeMbJ8G4D1A-w*t!qYnVjSgPdLaI7F3C0y)v&s#pXmUiRfNcK9H5E2B+x(u$rZoWkThQeMbJ7G4D1z-w*t!qYmVjSgOdLaI6F3B0y)v%s#pXlUiQfNcK8H5E2A+x(u$rZnWkThPeMbJ7G4C1z-w&t!qYRfNcK9H5E2B+x(u$rZoWkThQeMbJ7G4D1z-w*t!qYmVjSgOdLaI6F3B0y)v%s#pXlUiRfNcK8H5E2A+x(u$rZnWkThPeMbJ7G4C1z-w&t!qYmVjRgOdL9I6F3B0y(v%s#oXlUiQfNbK8H5D2A+x*u$qZnWkShPeMaJ7G4C1z)w&t!pYmVjRgOcL9I6E3B0y(v%r#oXlTiQfNbK8G5D2A-x*u$qZnVkShPdMaJ7F4C0z)w&s!pYmUjRfOcL9H6E3B+y(u%r#oWlTiQeNbK8G5D1A-x*t$qZnVkSgPdMaI7F4C0z)v&s!pXmUjRfOcK9H6E2B+y(u%rZoWlThQeNbJ8G4D1A-w*t$qYnVjSgPdLaI7F3C0z)v&s#pXmUiRfOcK9H5E2B+x(u%rZoWkThQeMbJ8G4D1z-w*t!qYnVjSgOdLaI6F3C0y)v%s#pXlUiRfNcK8H5E2A+x(u$rZoWkThPeMbJ7G4D1z-w&t!qYmVjSgOdL9I6F3B0y)v%s#oXlUiQfNcK8H5D2A+x*u$rZnWkShPeMaJ7G4C1z)w&t!pYmVjRgOcL9I6E3B0y(v%s#oXlTiQfNbK8H5D2A-x*u$qZnWkShPdMaJ7F4C1z)w&s!pYmUjRgOcL9H6E3B+y(v%r#oWlTiQeNbK8G5D1A-x*t$qZnVkShPdMaI7F4C0z)w&s!pXmUjRfOcL9H6E2B+y(u%r#oWlThQeNbJ8G5D1A-w*t$qYnVkSgPdLaI7F3C0z)r#oWlTiQeNbK8G5D2A-x*t$qZnVkShPdMaI7F4C0z)w&s!pXmUjRfOcL9H6E2B+y(u%r#oWlThQeNbJ8G5D1A-w*t$qYnVkSgPdLaI7F3C0z)v&s!pXmUiRfOcK9H6E2B+x(u%rZoWlThQeMbJ8G4D1A-w*t!qYnVjSgPdLaI6F3C0y)v&s#pXlUiRfNcK9H5E2A+x(u$rZoWkThQeMbJ7G4D1z-w*t!qYmVjSgOdLaI6F3B0y)v%s#pXlUiQfNcK8H5E2A+x*u$rZnWkThPeMaJ7G4C1z-w&t!pYmVjRgOdL9I6E3B0y(v%s#oXlUiQfNbK8H5D2A+x*u$qZnWkShPeMaJ7F4C1z)w&t!pYmUjRgOcL9I6E3B+y(v%r#oXlTiQeNbK8G5D2A-x*t$qZnVkShPdMaJ7F4C0z)w&s!pYmUjRfOcL9H6E3B+y(u%r#oWlTiQeNbJ8G5D1A-x*t$qYnVkSgPdMaI7F3C0z)v&s!pXmUiRfOcK9H6E2B+x(u%VkShPdMaJ7F4C0z)w&s!pYmUjRfOcL9H6E3B+y(u%r#oWlTiQeNbJ8G5D1A-x*t$qYnVkSgPdMaI7F3C0z)v&s!pXmUjRfOcK9H6E2B+y(u%rZoWlThQeNbJ8G4D1A-w*t$qYnVjSgPdLaI7F3C0y)v&s#pXmUiRfNcK9H5E2B+x(u$rZoWkThQeMbJ8G4D1z-w*t!qYnVjSgOdLaI6F3C0y)v%s#pXlUiRfNcK8H5E2A+x(u$rZnWkThPeMbJ7G4C1z-w&t!qYmVjRgOdL9I6F3B0y(v%s#oXlUiQfNcK8H5D2A+x*u$rZnWkShPeMaJ7G4C1z)w&t!pYmVjRgOcL9I6E3B0y(v%r#oXlTiQfNbK8G5D2A-x*u$qZnVkShPdMaJ7F4C1z)w&s!pYmUjRgOcL9H6E3x*u$rZnWkShPeMaJ7G4C1z)w&t!pYmVjRgOcL9I6E3B0y(v%r#oXlTiQfNbK8G5D2A-x*u$qZnWkShPdMaJ7F4C1z)w&s!pYmUjRgOcL9H6E3B+y(v%r#oWlTiQeNbK8G5D1A-x*t$qZnVkSgPdMaI7F4C0z)v&s!pXmUjRfOcL9H6E2B+y(u%r#oWlThQeNbJ8G5D1A-w*t$qYnVkSgPdLaI7F3C0z)v&s#pXmUiRfOcK9H5E2B+x(u%rZoWkThQeMbJ8G4D1z-w*t!qYnVjSgPdLaI6F3C0y)v&s#pXlUiRfNcK9H5E2A+x(u$rZoWkThPeMbJ7G4D1z-w&t!qYmVjSgOdL9I6F3B0y)v%sWlThQeMbJ8G4D1A-w*t!qYnVjSgPdLaI6F3C0y)v&s#pXlUiRfNcK9H5E2A+x(u$rZoWkThPeMbJ7G4D1z-w&t!qYmVjSgOdLaI6F3B0y)v%s#pXlUiQfNcK8H5E2A+x*u$rZnWkThPeMaJ7G4C1z-w&t!pYmVjRgOdL9I6E3B0y(v%s#oXlTiQfNbK8H5D2A-x*u$qZnWkShPeMaJ7F4C1z)w&t!pYmUjRgOcL9I6E3B+y(v%r#oXlTiQeNbK8G5D2A-x*t$qZnVkShPdMaI7F4C0z)w&s!pXmUjRfOcL9H6E3B+y(u%r#oWlTiQeNbJC1z)w&t!pYmUjRgOcL9I6E3B+y(v%r#oXlTiQeNbK8G5D2A-x*t$qZnVkShPdMaI7F4C0z)w&s!pYmUjRfOcL9H6E3B+y(u%r#oWlTiQeNbJ8G5D1A-x*t$qYnVkSgPdMaI7F3C0z)v&s!pXmUiRfOcK9H6E2B+x(u%rZoWlThQeNbJ8G4D1A-w*t$qYnVjSgPdLaI7F3C0y)v&s#pXmUiRfNcK9H5E2B+x(u$rZoWkThQeMbJ7G4D1z-w*t!qYmVjSgOdLaI6F3C0y)v%s#pXlUiRfNcK8H5E2w*t$qYnVjSgPdLaI7F3C0y)v&s#pXmUiRfNcK9H5E