建筑裝飾行業(yè)建筑央國企礦產(chǎn)資源板塊重估空間有多大

表28：中國電建對華剛礦業(yè)資收益 15表29：科卡金礦資源儲量情況（截止2020年6月30日） 16表30：上海建工黃金銷售業(yè)務(wù)收入及增蒙 16表31：上海建工黃金銷售量及增蒙 16表32：上海建工黃金銷售業(yè)務(wù)毛利率與整毛利率對比 17表33： 川路橋礦產(chǎn)項(xiàng)目基本情況 18表34： 川路橋礦產(chǎn)及新材料業(yè)務(wù)收入及增蒙 18表35： 川路橋礦產(chǎn)及新材料業(yè)務(wù)毛利率與整 毛利率對比 18表36：建筑央企與礦業(yè)企業(yè)資源儲量對比（單位：萬噸） 19表37：建筑央企與礦業(yè)企業(yè)資源產(chǎn)量對比（單位：萬噸） 19表38：礦產(chǎn)資源開發(fā)業(yè)務(wù)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與公 整 估值對比（2022年） 20表39：可比公 估值 21表40：建筑央國企價(jià)值重估 22表41：建筑央國企估值表 22央國企資源業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)顯著 升，價(jià)值有望重估2020年后大宗商品迎一輪持續(xù)上漲行情整 價(jià)格保持強(qiáng)勢2020季度宏環(huán)境球宗下屬格蒙，CRB金指數(shù)4低較年下降18.2%2020年4月各國力出 策使?jié)匦瓒瞬郊勇?lián)儲降息啟寬 政策宗商品格強(qiáng)反彈來一輪續(xù)上行情數(shù)商品格創(chuàng)新高，2020年4-2022年4月CRB指數(shù)間大漲達(dá)131.7%。2022年中資源品價(jià)開回，2023初升逐企當(dāng)期整 處相高， 金鉬等格為堅(jiān) 分處近4年的57%/100%/78%位較2020年點(diǎn)分上漲80%/34%/75%。當(dāng)前大宗品供需結(jié)構(gòu)已發(fā)生明顯變化，有望驅(qū)動(dòng)相關(guān)行業(yè)估值中樞上行：供給端看，受政等約后大商資開長處于位整 新產(chǎn)有限從需求端看近年新能新興領(lǐng)需求幅增海 東亞、度等經(jīng)濟(jì)加發(fā)展，全對資品整 求有望持平增長此在供受限需求增長的況下，來源價(jià)有保持勢驅(qū)相行估值樞移。表1：CRB指數(shù)走勢CRB現(xiàn)貨指數(shù):金屬160014001200100080060040020002020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 2023-07 2024-01資料來源：，國盛證券研究圖表2：主要資源品類價(jià)格走勢資料來源：，（（2017年2018-202250.831.4%16%建筑板塊上市央國企礦產(chǎn)資源業(yè)務(wù)基本情況如下：中國中鐵：20227555.6%，50.8。中國中冶：20228936.4%，15.815.4%，2018-2022CAGR58%。20223210.219.3億25.922.7%。112.1%3.4202225.3%。四川路橋：2022398.4%，估 利約0.6億元占公 整 利的0.6%公 多礦目處于期勘 建階，盈能尚顯。公中國中年中國中冶中國電建上海建工川路橋公中國中年中國中冶中國電建上海建工川路橋主要資源品種、鉬、鈷、鉛、鋅、銀、金鎳、鈷、鉛、鋅、綠色砂石、參股鈷礦黃金磷、氧化鉀、 鋅、金、銀、年石墨、霞石資源業(yè)務(wù)收入（億元）75.0488.6632.2010.6639.06資源業(yè)務(wù)收入占比0.7%1.5%0.6%0.4%2.9%資源業(yè)務(wù)毛利（億元）41.7532.2315.115.413.26資源業(yè)務(wù)毛利率55.6%36.4%46.9%50.8%8.4%資源業(yè)務(wù)毛利占比3.7%5.6%2.2%2.1%1.4%估 凈利潤（億元）50.7915.8425.933.430.64凈利潤占比16.2%15.4%22.7%25.3%0.6%資料來源：，公公告，國盛證券研究 注：中國中年資源業(yè)務(wù)凈利潤選取中年資源凈利潤、中國電建、上海建工、川路橋礦產(chǎn)資源凈利潤為根據(jù)板塊毛利與公整費(fèi)率及率估建筑央國企礦產(chǎn)資源業(yè)務(wù)布局詳細(xì)梳理中國中年： /鈷/鉬儲量領(lǐng)先，板塊利潤貢獻(xiàn)達(dá)16%/鈷/2007參股 資成5座代礦山分為龍鹿鉬礦剛（紗 鈷礦鈷華剛SICOMINE 蒙烏鉛礦生運(yùn)狀良好另有座未開發(fā)礦，為鑫公 哈爾鉛礦和鑫公 日勒敖及張蓋 勒礦。公 要礦品括 鈷鉬鉛鋅品的礦極 氫化鈷，/鈷/保有量在國內(nèi) 業(yè)于先位礦自產(chǎn) 鉬能居國內(nèi) 業(yè)列至2023H1，公 運(yùn)礦山 //保有分為758/59/63萬噸權(quán)儲分為331/25/53萬噸。42023630儲量

權(quán)益比

權(quán)益儲量

計(jì)劃總

已 成 資 資礦山項(xiàng)目 品

（萬噸）

(%)

（萬噸）

（億元）

額（億元）

成進(jìn)度黑龍江伊春鹿鳴鉬礦

鉬 63.27

83%

52.51-- --華剛公 SICOMINES 鈷礦

709.38

41.72%

295.95綠紗公鈷礦鈷綠紗公鈷礦鈷45.261.2872%32.590.92MKM公 鈷礦

3.10

80.20%

2.49

11.95 12.35 103%鈷 0.32 0.26新鑫公 烏蘭鉛鋅礦

鉛 17.24鋅 42.12

100%

17.2442.12

15.4 15.4 100%銀 0.08 0.08新鑫公 木哈爾鉛鋅礦（未開發(fā)）

鉛 4.11鋅

4.1115.47 /新鑫公 烏日勒敖包及張勒蓋金礦（未開發(fā)）

銀 0.08 0.08金 0.0003 100% 0.0003 /祥隆公 查夫銀鉛鋅多金礦（產(chǎn)）

鉛 8.97鋅 6.52

100%

8.976.52

3.3 3.3 100%60.1760.26100%45.8630.9267%60.1760.26100%45.8630.9267%21.3821.6101%資料來：公公告國盛券究 注：鳴鉬礦為生礦數(shù)量很，故牛計(jì)資源數(shù)據(jù)表5：中國中年礦產(chǎn)資源儲量品種儲量（萬噸）權(quán)益儲量（萬噸）757.74331.03鈷58.6124.96鉬63.2752.51鉛21.3521.35鋅57.5957.59銀0.160.16金0.00030.0003資料來源：公公告，國盛證券研究鉬產(chǎn)量市占率排名前三，2023年平穩(wěn)增長。2022年公、鈷、鉬、鉛、鋅、銀產(chǎn)量分別為30.3/0.5/1.5/1.0/2.4/0.05萬噸，比變動(dòng)+25%/+60%/0%/-13%/+10%/+16%，公鉬產(chǎn)量在國內(nèi)市場份額為13.3%，排名第三。2023上半年/鈷/鉬產(chǎn)量相對保持穩(wěn)定，分別比變動(dòng)-6%/-5%/+4%，鉛/鋅/銀產(chǎn)量增蒙較快，分別比增長33%/50%/33%。表6：中國中年礦產(chǎn)資源產(chǎn)量2020202120222023H1（萬噸）21.1824.2330.2914.83yoy5.4%14.4%25.0%-5.8%鈷（萬噸）0.260.320.520.25yoy0.0%25.6%60.0%-5.3%鉬（萬噸）0.801.501.500.81yoy-48.7%87.8%0.0%4.0%鉛（萬噸）1.431.090.950.60yoy-16.3%-23.4%-13.0%32.7%鋅（萬噸）2.142.142.361.63yoy31.5%0.0%10.0%50.3%銀（萬噸）0.0040.0040.0050.003yoy0.1%-10.7%16.0%32.5%資料來源：公公告，國盛證券研究表7：2022年內(nèi)主企業(yè)量情況 表8：2022年國鉬場競局（產(chǎn)份額）3210

2022年鉬產(chǎn)量（萬噸）金鉬股份 洛陽鉬業(yè) 中國中年 江西業(yè) 紫金礦業(yè)

其,38.8%紫金礦業(yè), %江西業(yè),7.2%

金鉬股份,23.3%洛陽鉬業(yè),13.4%中國中年,13.3%資料來：各公公，國證研究 資料來：各公公、上證報(bào)，國證券究礦產(chǎn)資源板塊盈利力續(xù) 升大優(yōu)于公 整 平2022年公 資源務(wù)實(shí)現(xiàn)收75億元，長26%，2020-2022年CAGR為38%公 產(chǎn)源業(yè)盈主要受 、鉬金價(jià)影響，2022-2023年求大上，給過轉(zhuǎn)短，鉬價(jià)高震上（222223年價(jià)別 比+板盈能續(xù)向，2023H1礦資業(yè)利約59%，大幅于公 整 毛率 平公 礦產(chǎn)源業(yè)務(wù)主 為資公 中資源，2023H1實(shí)營收入122.5元僅公 總?cè)氲默F(xiàn)母利潤25.2億占公 業(yè)的利為于整 凈利率19.4個(gè)pct，著厚公 業(yè)?，F(xiàn)貨結(jié)價(jià):LME(美元/噸)表9：價(jià)走勢 表10現(xiàn)貨結(jié)價(jià):LME(美元/噸)中國:價(jià)格中國:價(jià)格:鉬(1#,≥99.95%,國產(chǎn))現(xiàn)貨結(jié)價(jià):LME(美元/噸)中國:價(jià)格中國:價(jià)格:鉬(1#,≥99.95%,國產(chǎn))02020/01 2021/01 2022/01 2023/01 2024/01

1200010000800060004000200002020-01 2021-01 2022-01 2023-01 2024-0資料來源：，國盛證券研究 資料來源：，國盛證券研究表11：中中年礦資源務(wù)入及增蒙 表12：中中年礦資源利與整利率比礦產(chǎn)資源業(yè)務(wù)收入（億元） 比增蒙807060504030201002018 2019 2020 2021 2022

60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%

70%60%50%40%20%10%0%

礦產(chǎn)資毛利率 中國中整利率2018 2019 2020 2021 2022 2023H1資料來源：公公告，國盛證券研究 資料來源：、公公告，國盛證券研究表13：中資源歸凈利及比 表14：中資源凈率與國年整利率比中年資源歸母凈利潤（億元）中年資源歸母凈利潤占比（右軸）60504030201002021 2022 2023H1

18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%

25%20%15%10%5%0%

中年資凈利率 中國中年整凈利率2021 2022 2023H1 2022H1資料來源：，公公告，國盛證券研究 資料來源：，公公告，國盛證券研究中國中冶： /鈷/鎳儲量豐富，資源板塊貢獻(xiàn)利潤占比超15%320巴布亞新幾內(nèi)亞瑞木鎳項(xiàng)目：是球有已 紅 礦達(dá)率運(yùn)營 平最高的山該目估 資源量1.50億噸鎳品位0.85%平品位0.09%，折合金量128萬鈷金量14噸基可滿該目穩(wěn)行40年需、能番行20年 需。巴基 末杜達(dá)鉛鋅項(xiàng)目項(xiàng)目估 有金量84萬噸鉛屬源量39噸，鋅平位鉛均位3.61%，本足該目穩(wěn)近20。巴基 末山達(dá)克 礦目截止2023H1末項(xiàng)估 有 資量約185萬噸。2022年項(xiàng)已動(dòng)采選產(chǎn)程，2023年 季度 產(chǎn)粗 產(chǎn)將 高至2.4萬噸/年。表15：中國中冶礦產(chǎn)資源項(xiàng)目基本情況項(xiàng)目 品種 資源儲量（萬噸） 品位 資源保有量（萬噸） 狀鎳 0.85%鎳 0.85%128在產(chǎn)鈷0.09%14在產(chǎn)鋅 7.81%84在產(chǎn)巴基末杜達(dá)鉛鋅礦鉛約10803.61%39在產(chǎn)巴基末山達(dá)克 金礦348000.36%185在產(chǎn)巴基末錫亞迪克礦1014000.32%328可研富汗艾娜克 礦項(xiàng)目662001.67%1108待開發(fā)

15000資料來源：公公告、中國五礦化工進(jìn)出口商會、新浪財(cái)經(jīng)，國盛證券研究表16：中國中冶礦產(chǎn)資源儲量品種總儲量（萬噸）在產(chǎn)礦山儲量（萬噸）鎳1281283939鋅8484資料來源：公公告、新浪財(cái)經(jīng)，國盛證券研究表17：中國中冶礦產(chǎn)資源產(chǎn)量2020202120222023H1鎳（萬噸）3.373.163.431.68yoy1.8%-6.2%8.5%-0.5%鈷（萬噸）0.290.300.330.15yoy0.9%2.0%10.0%-0.7%（萬噸）1.321.881.630.48yoy1.2%42.4%-13.3%25.2%鉛（萬噸）0.710.730.890.42yoy--2.8%21.9%-8.2%鋅（萬噸）3.513.544.232.21yoy--0.9%19.5%-5.6%資料來源：公公告，國盛證券研究資源板塊利潤貢獻(xiàn)占比超。201720221.84%1-022年板塊凈利潤GR48.8%2023交易 鎳、 鉛鋅半年價(jià)別年分下跌35.5%/2.1%/9.3%/21.3%，國內(nèi)市鈷跌15.3%公 2023H1資板收/凈潤別為42.8/11.9億元，比變動(dòng)+19%/-15%，板毛利為34.5%， 滑11.8個(gè)pct，利端有 承?，F(xiàn)貨結(jié)價(jià):LME鎳（美元/噸）中國:平均價(jià):鈷（萬元/噸）表18：LME現(xiàn)貨結(jié)價(jià):LME鎳（美元/噸）中國:平均價(jià):鈷（萬元/噸）現(xiàn)貨結(jié)價(jià):LME鎳（美元現(xiàn)貨結(jié)價(jià):LME鎳（美元/噸）中國:平均價(jià):鈷（萬元/噸）60000500004000030000200001000002020-01 2021-01 2022-01 2023-01 2024-01

7060504030201002020-01 2021-01 2022-01 2023-01 2024-01資料來源：，國盛證券研究 資料來源：，國盛證券研究表20：中國中冶資源開發(fā)業(yè)務(wù)收入及凈利潤88.766.756.752.888.766.756.752.851.842.643.842.830.237.918.215.82.22.52.23.510.12014-13.220152016-9.220172018 2019 2020 2021 2022 2023H1-31.20

營收（億元）

凈利潤（億元）資料來源：公公告，國盛證券研究資源開發(fā)毛利率資源開發(fā)毛利率表21：中國中冶資源開發(fā)板塊毛利率資源開發(fā)毛利率資源開發(fā)毛利率45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2018 2019 2020 2021 2022 2023H1資料來源：公公告，國盛證券研究分項(xiàng)看，2022年木鈷礦杜鉛礦山克 分實(shí)營收47.5/8.2/15.1億元， 增21%/52%/13%；瑞鎳礦實(shí)凈潤11億， 降15.7%，主受國際鎳屬貨場空件的面響杜鉛礦實(shí)凈潤3元， 增38.2%2023年半海 重點(diǎn)產(chǎn)山續(xù)徹快 滿滿經(jīng)營方針總 保超盈狀 實(shí)“間務(wù)過31木鈷/達(dá)克/達(dá)鋅礦目實(shí)現(xiàn)屬方潤9/0.6/0.8元資開板整 現(xiàn)凈潤11.86億，公 整 凈的16.4%。表22：2022&2023H1中國中冶各礦山業(yè)績情況收入（億元） 收入占比 凈利潤（億元） 凈利潤占比20222023H120222023H120222023H120222023H1yoy32.9%19.2%yoy32.9%19.2%-12.9%-15.1%巴布亞新幾內(nèi)亞瑞木鎳鈷項(xiàng)目47.4627.9010.779.000.8% 0.8%yoy 21.0% 8.9% -15.7% 43.5%

1.5%

15.84 11.86巴基末山達(dá)克金礦項(xiàng)目 15.08 5.30

0.3% 0.2%

-- 0.63yoy8.2351.5%2.90-23.9%yoy8.2351.5%2.90-23.9%0.1%0.1%2.8138.2%0.80-54.9%資料來源：，公公告，國盛證券研究15.4%16.4%10.5%12.5%0.9%2.7%1.1%15.4%16.4%10.5%12.5%0.9%2.7%1.1%2022310.14億噸，金屬量萬噸，平均品位0.32%表23：2024年全球鎳資源消費(fèi)結(jié)構(gòu)預(yù)測其,4%其,4%電鍍,5%造,13%電池,31%不鋼,47%資料來源：WoodMackenzie、前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，國盛證券研究中國電建：積極布局綠色砂石產(chǎn)業(yè)，參股 鈷礦 資收益豐厚布局綠色砂石產(chǎn)業(yè)鏈，資源項(xiàng)目儲備豐富。20236月2389.54.9/1074表24：中國電建砂石項(xiàng)目情況匯總（截至2023年10月）項(xiàng)目名稱資源儲量年產(chǎn)量進(jìn)展安徽池州長九（神山）灰?guī)r礦項(xiàng)目19.1億噸7000萬噸已產(chǎn)長崍綠色礦山項(xiàng)目（一期）3.0億噸2000萬噸已產(chǎn)廣東山赤溪鎮(zhèn)蕉頂?shù)V區(qū)建筑用花崗巖項(xiàng)目5.5億噸2100萬噸已產(chǎn)福建漳州南靖礦山項(xiàng)目2655.8萬方200萬方已產(chǎn)廣東汕尾JH21-09區(qū)塊區(qū)塊海砂項(xiàng)目4178萬方已進(jìn)入開采期河南偃師建筑石料用白云巖項(xiàng)目3.1億噸2000萬噸一期已 產(chǎn)，二期籌備中陜西洛南縣麻坪鎮(zhèn)牧羊溝建筑石料用白云巖項(xiàng)目1.6億噸930萬噸處于試生產(chǎn)階段長崍綠色礦山項(xiàng)目（二期）3.0億噸2000萬噸2023年年底 產(chǎn)廣東陽西縣鳳凰嶺項(xiàng)目9171.5萬方1120萬方2023年年底 產(chǎn)廣西來賓象州縣茶花嶺石灰?guī)r項(xiàng)目1.9億噸980萬噸2023年年底 產(chǎn)廣州花都建筑用花崗巖項(xiàng)目1.8億噸1110萬噸2023年年底 產(chǎn)湖北蘄春石鼓沖礦區(qū)建筑用石料項(xiàng)目12.5億噸7000萬噸2024年7月產(chǎn)廣東郁南桂圩沖旺嶺礦區(qū)建筑用花崗巖項(xiàng)目5.4億方2000萬方2025年1月產(chǎn)廣東云浮觀音山礦區(qū)項(xiàng)目3.8億方2023年開工建設(shè)5710萬噸廣東牛欄坑礦區(qū)建筑用花崗巖項(xiàng)目2022年獲取云南楚雄祿豐建筑石料用白云巖項(xiàng)目4.1億噸1700萬噸已開工建設(shè)廣東廣寧縣木格坪礦區(qū)（一區(qū)）建筑用花崗巖項(xiàng)目5.1億噸2300萬噸已開工建設(shè)海南省萬寧市北大鎮(zhèn)車 村礦區(qū)建筑用花崗巖項(xiàng)目3341.1萬方151.63萬方已開工建設(shè)湖南省邵陽縣建筑石料用灰?guī)r項(xiàng)目4712.2萬噸300萬噸2022年底獲取廣東汕尾JH22-03區(qū)塊海砂項(xiàng)目2347萬方2022年底獲取資料來源：中國砂石骨料網(wǎng)，國盛證券研究運(yùn)營項(xiàng)目步入業(yè)績放待 產(chǎn)項(xiàng)目有望持獻(xiàn)利潤增量公 前進(jìn)入營的綠砂項(xiàng)計(jì)6設(shè)計(jì)產(chǎn)為1.17億已 年能0.95億2023H1，公 色石（現(xiàn)業(yè)入19.11元， 增長公 收入的毛占比為對毛率為46.9%，高公 整 毛利率34.9個(gè)后續(xù)建待工目望持貢業(yè)增。表25：2023H1中國電建綠色砂石業(yè)務(wù)與公整經(jīng)營情況對比綠色砂石業(yè)務(wù)公 整綠色砂石業(yè)務(wù)占比收入（億元） 19.12817.50.7%增蒙 18.7%5.9%毛利（億元） 9.0338.42.7%毛利率 46.9%12.0%資料來源：公公告、，國盛證券研究參股華剛礦業(yè)持比約2008年公 與中中浙華成中企集 ，剛果主共政府代剛果金）總公 用“源財(cái)一攬子模式”立國化礦公 華剛業(yè)，國企責(zé)融資實(shí)施果（當(dāng)?shù)鼗O(shè)施建項(xiàng)目其國年股中電持股江友股1%，剛（礦總公 股剛產(chǎn)有責(zé)公 股12%目總資66.64億元其業(yè)項(xiàng)目 資36.64億，基項(xiàng)目 資30億。圖表26：華剛礦業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)資料來源：華剛礦業(yè)官網(wǎng)，2.53.47%0.215%2023H1，7095717914.42016202125.355180202219.32019-2022CAGR63%。圖表27：華剛礦業(yè)資源儲量及產(chǎn)量銅鈷儲量（萬噸）709.457.0權(quán)益儲量（萬噸）179.314.4品位3.47%0.22%設(shè)計(jì)產(chǎn)量（萬噸）25.40.5資料來源：中國中鐵公告、華剛礦業(yè)官網(wǎng)，圖表28：中國電建對華剛礦業(yè)投資收益華剛礦貢獻(xiàn)資收（億） yoy（右軸）25201510502019 2020 2021 2022

140%120%100%80%60%40%20%0%資料來源：公司公告，上海建工：布局黃金開采與銷售業(yè)務(wù)，受益黃金價(jià)格上漲控股扎拉礦業(yè)，開黃金開采與銷售業(yè)務(wù)。公 屬全子公 海 經(jīng)于2012購厄娜亞扎礦公 60%的權(quán)從科卡礦展金采銷售務(wù)?？瓶ǖV括KokaMain礦 KokaSouth礦 ，中KokaMain礦 露能采2000t/d20206573.9平均位4.04/金量23.2，合74.6萬盎 。表29：科卡金礦資源儲量情況（截止2020年6月30日）開采方式礦儲量類別礦石量（萬噸）品位（克/噸）金屬量（千克）露采KokaMain可信儲量181.553.686672.77KokaMain可信儲量180.574.417965.73地采KokaSouth可信儲量211.84.048564.23合計(jì)可信儲量392.374.2116529.96露采+地采總計(jì)可信儲量573.924.0423202.73資料來源：公公告，國盛證券研究202210.66億元，比高增年CAGR18.91%202052.04個(gè)pct2020-2022表30：上建工黃銷售務(wù)入及增蒙 表31：上建工黃銷售及蒙黃金銷業(yè)務(wù)入（元） 比增蒙1210864202018 2019 2020 2021 2022

100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%

0

黃金銷量（盎） 比增蒙2018 2019 2020 2021 2022

100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%資料來：公公告國盛券究 資料來：公公告國盛券究表32：上海建工黃金銷售業(yè)務(wù)毛利率與整毛利率對比黃金銷業(yè)務(wù)利率 上海建整利率70%60%50%40%30%20%10%0%2018 2019 2020 2021 2022 2023H1資料來源：公公告、，國盛證券研究川路橋：礦產(chǎn)業(yè)務(wù)多點(diǎn) 進(jìn)，利潤空間有待釋放118座，海厄立娜里亞3座。厄立娜里亞 馬拉 多金屬礦項(xiàng)目目非洲總 資5.99億已明加制石為7610萬噸2021年5公 布項(xiàng)進(jìn)項(xiàng)設(shè)用石量5893.4噸折金屬量 噸鋅112.28噸金25.45、銀755.26。目前訂EPC合 并工。厄立娜里亞庫魯里鹽項(xiàng)目：子公 材集 于2023年3月 成澳大亞STBEritreaPty持ColluliMiningShare部50%11.133.0311%為硫鉀。202398.41億（清平公1635.9220097306%，40/33礦產(chǎn)項(xiàng)目

礦石資源量品種（萬噸）

儲量（萬噸）

權(quán)益比

（萬噸

年產(chǎn)量（萬噸）47.0528.2厄立娜里亞馬拉 金多金屬礦項(xiàng)目5893.4鋅金112.280.002560%67.40.0015400銀0.07550.05厄立娜里亞庫魯里鉀鹽礦項(xiàng)目30300氧化鉀333350%1666.5540鑫展望公 南江年礦石項(xiàng)目891.47年254.7265%165.6103鑫展望公 南江霞石項(xiàng)目232.38霞石--65%--22鑫展望公 南江石墨項(xiàng)目232.65石墨--65%--34德鑫礦業(yè)金川縣鋰礦石項(xiàng)目3881.2氧化鋰50.2275%37.6718清平公 燕子巖、鄧家火地磷礦項(xiàng)目2433.6磷689.2285%585.84100資料來源：公公告，國盛證券研究公2022收入9.68.6%231.67%，礦2022/2023H1率分為別 滑2.9/1.4個(gè)且顯于公 整 利率毛率較低要因公 多產(chǎn)項(xiàng)目處于期勘 建設(shè)階，未伴 各礦區(qū)逐步產(chǎn)放，產(chǎn)新料塊有打新長間。表34：路橋礦及新料務(wù)收入增蒙 表35：路橋礦及新料務(wù)毛利與整毛利對比營業(yè)收（億） 比增蒙4540353025201510502021 2022 2023H1

200%180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%

18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%

礦產(chǎn)及材料利率 公整毛利率2021 2022 2023H1資料來源：公公告，國盛證券研究 資料來源：，公公告，國盛證券研究建筑央國企資源業(yè)務(wù) 量與有色企業(yè)對比主要資源儲量對比1）/33160%531440表36：建筑央企與礦業(yè)企業(yè)資源儲量對比（單位：萬噸）中國中年中國中冶紫金礦業(yè)江西業(yè)洛陽鉬業(yè)331.03185.003209.44569.15983鈷24.9614.00----161.4鎳--128.00------鉛21.3539.0060.42----鋅57.5984.00419.51----銀0.16--0.190.11--金0.0003--0.120.01--鉬52.51----30.17資料來源：各公公告，國盛證券研究主要資源產(chǎn)量對比2022301.53.4表37：建筑央企與礦業(yè)企業(yè)資源產(chǎn)量對比（單位：萬噸）中國中年中國中冶紫金礦業(yè)江西業(yè)華友鈷業(yè)洛陽鉬業(yè)30.291.6387.720.429.0427.7鈷0.520.33----3.852.03鎳--3.43----7.00--鉛0.950.89--------鋅2.364.2340.2------銀0.005--0.040.12----金----0.010.01----鉬1.50----0.81--1.51資料來源：各公公告，國盛證券研究資源業(yè)務(wù)業(yè)績與估值對比建筑企業(yè)資源板塊利力優(yōu)越，整 估值著于礦業(yè)龍 。建央企2022年資源塊營據(jù)看中國冶收模首板塊入為88.7元利率面，中國年源塊利為于其 企業(yè)有企利方面中國中年公 中源2022年實(shí)歸母凈潤51億約公 整 歸凈的中國冶源務(wù)塊部歸凈潤為15.8億約公 整 歸凈的15%；中國電根據(jù)石業(yè)利、華礦業(yè) 資收及公 整 費(fèi)率及 得 率估 資源業(yè)務(wù)歸凈約25.9億占公 整 凈利的23%； 川橋/上海工根據(jù)源塊利公 整 用及 得 率估 歸凈潤別為0.6/3.4億元約占公 整 歸母凈利潤的0.6%/25%。 川路橋由于多數(shù)礦產(chǎn)項(xiàng)目尚處于前期勘 設(shè)階，利率明于其 公 ， 除 橋后， 家建企業(yè)板塊毛率均值為礦龍 均值42.4%出5.1個(gè)pct從值度，企業(yè)均為倍顯低于業(yè)公 均。表38：礦產(chǎn)資源開發(fā)業(yè)務(wù)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與公整估值對比（2022年）收入（億元）毛利（億元）毛利率歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤占比估值（PE-TTM）中國中年75.041.855.6%50.816.2%5.0中國中冶88.732.236.4%15.815.4%5.9中國電建32.215.146.9%25.922.7%7.4川路橋39.13.38.4%0.60.6%14.3上海建工10.75.450.8%3.425.3%5.4紫金礦業(yè)673.9345.951.3%265.020.1華友鈷業(yè)51.017.434.1%12.611.8洛陽鉬業(yè)253.8105.641.6%73.145.5資料來源：各公公告、，國盛證券研究 注：PE-TTM為2024/3/8數(shù)據(jù)；表中中國電建收入/毛利/毛利率為綠色砂石業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)，凈利潤為綠色砂石業(yè)務(wù)與華剛礦業(yè)合計(jì)貢獻(xiàn)值對標(biāo)礦業(yè)龍 ，建筑企業(yè)資源板塊價(jià)值重估空間大中國中年：我們預(yù)計(jì)2023年公實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤338億元。由于2023年整價(jià)略有回落，我們假設(shè)2023年公資源板塊歸母利潤比下降10%，約46億元，選取華友鈷業(yè)、洛陽鉬業(yè)與紫金礦業(yè)作為對照標(biāo)的，三家礦業(yè)龍2023年一致預(yù)期PE均值16X731292（）2023PE（5.3X）計(jì)，對15432274（2024/3/8）。202312120236（與2家礦業(yè)龍平均估值平（PE16X）計(jì)，對應(yīng)市值約256億元。其余板塊合計(jì)歸母凈利潤約105億元，按可比公（中國化學(xué)、中國交建）2023年平均PE7.1倍計(jì)，對應(yīng)市值751億元，合計(jì)約1007億元，較當(dāng)前（2024/3/8）市值高出45%。中國電建：們計(jì)公 2023年現(xiàn)母利潤128元假沙骨獻(xiàn)利與202210202210%14.2億元?jiǎng)e可比 公 與礦公 平均估計(jì) 對市分為102/227億元其余業(yè)中對力營建筑務(wù)行部值分別為510/358億元公 整 值約1197元較（2024/3/8）市出32%，礦資與電運(yùn)業(yè)務(wù)著升公 價(jià)值。表39：可比公估值業(yè)務(wù)類型 股票簡稱業(yè)務(wù)類型 股票簡稱股價(jià)（元EPS（元）PE2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025EPB-lf鉬礦

華友鈷業(yè) 26.92 2.29 2.57 3.51 4.38 11.77 10.48 7.67 6.14 1.43洛陽鉬業(yè) 6.75 0.28 0.34 0.47 0.52 24.03 20.04 14.51 12.90 2.73平均值18.4516.08平均值18.4516.0812.1910.282.67海螺泥 23.80 2.96 2.30 2.80 3.18 8.05 10.33 8.51 7.49 0.68泥 華新泥 13.59 1.30 1.34 1.70 1.99 10.47 10.17 7.99 6.82 1.00平均值9.2610.258.257.160.84華能國際 9.45 -0.47 0.84 0.98 1.11 -20.08 11.25 9.66 8.50 2.57長江電力 25.83 0.87 1.12 1.40 1.48 29.66 23.08 18.46 17.46 3.12電力國電力 15.20 0.55 0.90 1.05 1.14 27.77 16.89 14.54 13.31 2.14平均值--17.0714.2213.092.61資料來源：，國盛證券研究 注：收盤價(jià)截至2024/3/8表40：建筑央國企價(jià)值重估中國中年 中國中冶 中國電建整整凈利潤（億元） 33