2024年信托行業(yè)發(fā)展分析報告

2024年信托行業(yè)發(fā)展分析報告目錄一、傳統(tǒng)野蠻生長模式難以為繼 PAGEREFToc372573376\h41、資產(chǎn)規(guī)模迅速提升，突破10萬億 PAGEREFToc372573377\h42、收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化，利潤快速增長 PAGEREFToc372573378\h53、資金來源和投向優(yōu)化 PAGEREFToc372573379\h64、信托業(yè)增長原因解析 PAGEREFToc372573380\h8（1）銀信合作 PAGEREFToc372573381\h8（2）貨幣從緊環(huán)境下的融資需求 PAGEREFToc372573382\h9（3）刺激財政政策下基礎產(chǎn)業(yè)類信托和信政合作的發(fā)展 PAGEREFToc372573383\h11二、大資管時代的四面夾擊 PAGEREFToc372573384\h131、銀行、證券、基金、保險資管的沖擊 PAGEREFToc372573385\h132、剛性兌付難解 PAGEREFToc372573386\h183、外部環(huán)境形勢嚴峻 PAGEREFToc372573387\h20（1）利率自由化的威脅 PAGEREFToc372573388\h20（2）宏觀經(jīng)濟下行的威脅 PAGEREFToc372573389\h20（3）監(jiān)管不斷升級 PAGEREFToc372573390\h21三、轉(zhuǎn)型道路：差異化發(fā)展 PAGEREFToc372573391\h221、信托業(yè)在沖擊之下的發(fā)展機遇 PAGEREFToc372573392\h22（1）信托產(chǎn)品市場需求巨大 PAGEREFToc372573393\h22（2）泛資產(chǎn)管理時代的合作機遇 PAGEREFToc372573394\h242、信托公司的核心優(yōu)勢 PAGEREFToc372573395\h25（1）先發(fā)優(yōu)勢 PAGEREFToc372573396\h25（2）制度優(yōu)勢 PAGEREFToc372573397\h25（3）創(chuàng)新能力 PAGEREFToc372573398\h26（4）風控能力 PAGEREFToc372573399\h273、差異化轉(zhuǎn)型 PAGEREFToc372573400\h28（1）財富管理服務機構(gòu) PAGEREFToc372573401\h28（2）綜合金融服務機構(gòu) PAGEREFToc372573402\h29（3）走專業(yè)化道路 PAGEREFToc372573403\h30（4）發(fā)揮區(qū)域優(yōu)勢 PAGEREFToc372573404\h30四、上市信托公司簡況 PAGEREFToc372573405\h311、愛建股份：致力于成為“財富管理/資產(chǎn)管理綜合服務提供商” PAGEREFToc372573406\h322、經(jīng)緯紡機：產(chǎn)品+渠道 PAGEREFToc372573407\h363、陜國投：區(qū)域王者 PAGEREFToc372573408\h384、安信信托：重新啟程 PAGEREFToc372573409\h39一、傳統(tǒng)野蠻生長模式難以為繼1、資產(chǎn)規(guī)模迅速提升，突破10萬億2024年新兩規(guī)頒布后，信托業(yè)的發(fā)展駛?cè)肟燔嚨馈?024年底，信托業(yè)受托管理的信托資產(chǎn)為7.47萬億元，超過保險業(yè)成為金融業(yè)第二大支柱。截止2024年9月末，信托受托管理資產(chǎn)已超過10萬億。2024-2024年間，信托業(yè)受托管理資產(chǎn)規(guī)模占GDP的比重由2024年的3%增長至2024年14.6%。信托資產(chǎn)規(guī)模的擴張在一定程度上完善了金融子行業(yè)的結(jié)構(gòu)，促進儲蓄向投資轉(zhuǎn)化。2、收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化，利潤快速增長隨著信托業(yè)務規(guī)模的飛速增長和信托公司主動管理能力的持續(xù)提升，信托行業(yè)的盈利能力實現(xiàn)快速增長。信托行業(yè)總收入從2024年的219億元增長至2024年的638億元，利潤總額也從2024年的158億元增長至2024年的441億元，復合增長率23%。2024-2024年，信托行業(yè)將業(yè)務重點由固有業(yè)務投資轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)管理的信托業(yè)務。2024年成為全行業(yè)業(yè)務收入模式轉(zhuǎn)型的分水嶺。2024年底，全行業(yè)經(jīng)營收入284億元，信托業(yè)務收入167億，占比首次超過50%。主營信托業(yè)務的盈利模式得以確立：1）固有業(yè)務為主階段：2024-2024年。固有業(yè)務收入占比在50%以上；2）信托業(yè)務為主階段：2024年以來，信托報酬收入占比在50%以上。并且2024年至今，信托業(yè)務收入占比由2024年的50%左右進一步提高至75%以上。3、資金來源和投向優(yōu)化信托公司對于銀信理財合作業(yè)務的依賴度大幅降低，信托公司自主管理資產(chǎn)能力增強。近三年來，“銀信合作單一資金信托”業(yè)務占比呈現(xiàn)出大幅下降的趨勢，從2024年底的55%下降至2024年中期的22%。與此同時，“非銀信合作單一資金信托”大幅上升，盡管其中部分資金來源于銀行自營資金投入，但的確有越來越多的非銀行大型單一客戶開始尋求信托的方式理財，這也代表高端個人和機構(gòu)客戶對綜合化理財要求的提高。從資金的運用方式上看，融資類業(yè)務的規(guī)模占比持續(xù)下降，由2024年的超過60%下降至2024年中期的49%，而投資類業(yè)務占比則相應從18%提升至33%。4、信托業(yè)增長原因解析從2024年開始，我國信托業(yè)資產(chǎn)規(guī)模的增長主要歸功于以下幾個原因：銀信合作的推動、刺激財政政策下基礎產(chǎn)業(yè)類信托和信政合作的發(fā)展、貨幣從緊環(huán)境下的融資需求?？傮w上，信托業(yè)的井噴發(fā)展是在政策調(diào)控中尋求發(fā)展機會，并受到各類監(jiān)管措施的影響。（1）銀信合作銀信合作是信托業(yè)爆發(fā)式增長的源泉，在2024年之前，信托業(yè)資產(chǎn)規(guī)模的增長主要依靠銀信合作的推動。從2024年底到2024年6月，銀信合作規(guī)模從0.87萬億元激增到2萬億元，之后由于銀監(jiān)會緊急叫停銀信合作，2024年底其規(guī)模被壓縮到1.66萬億元。銀信合作的主要原因在于：就信托公司來說，由于其基本無需投入資源而凈賺通道費，依靠銀行資源擴大資產(chǎn)規(guī)模是一個不錯的選擇。就銀行來說，一方面，在分業(yè)經(jīng)營的監(jiān)管框架下，不同金融機構(gòu)資金運用方式有嚴格監(jiān)管。銀行的資金除了用于貸款外，基本投向標準化的債權(quán)產(chǎn)品，但信托公司擁有全牌照的優(yōu)勢，資金運用方式多樣，銀行資金借道信托豐富投資渠道是銀信合作的一個原因。另一方面，銀行作為系統(tǒng)性重要金融機構(gòu)，在金融體系中有“牽一發(fā)而動全身”的地位，受到嚴格監(jiān)管。監(jiān)管層對銀行信貸的控制逼迫銀行開辟信托通道，繞開監(jiān)管發(fā)放貸款。實際上，直到2024年中銀監(jiān)會緊急叫停銀信合作之前，銀信合作產(chǎn)品中，信托貸款類產(chǎn)品的占比一直居于高位，不僅使得銀行系統(tǒng)在表外積累了大量風險，也影響了政府的宏觀調(diào)控。（2）貨幣從緊環(huán)境下的融資需求在我國的金融體系下，間接融資占據(jù)主導地位。一旦貨幣政策從緊，銀行系統(tǒng)收縮信貸會倒逼各類經(jīng)濟主體拓展其他融資渠道，而信托正是各種替代渠道中的主力軍。以房地產(chǎn)信托為例，2024年開始我國貨幣政策開始縮緊，信貸供給減少。在流動性壓力下，房地產(chǎn)公司開始倚重信托通道獲取資金，房地產(chǎn)信托規(guī)模在2024和2024年迎來高速增長。盡管從2024年下半年開始，由于監(jiān)管措施收緊以及投資者對于房地產(chǎn)信托風險的擔憂，房地產(chǎn)信托規(guī)模受到抑制，但今年以來，在市場情緒逐步穩(wěn)定、房地產(chǎn)市場繼續(xù)發(fā)展帶來房地產(chǎn)商融資需求旺盛的背景下，房地產(chǎn)信托增速出現(xiàn)反彈。（3）刺激財政政策下基礎產(chǎn)業(yè)類信托和信政合作的發(fā)展金融危機之后，我國出臺四萬億刺激措施，地方政府主導的基礎設施建設對資金產(chǎn)生了巨大需求。由于受到財政預算和稅收收入的限制，地方政府開始積極與信托公司合作，共同推動基礎產(chǎn)業(yè)類信托的發(fā)展。雖然監(jiān)管層出于對地方融資平臺風險的擔憂，控制該類信托的發(fā)展，使得基礎產(chǎn)業(yè)信托增速受到影響，但在穩(wěn)增長的基調(diào)下，其規(guī)模還是大幅增加。同樣，受到政府刺激政策的影響，信政合作規(guī)模也大幅增長。特別是在2024年，一方面銀監(jiān)會嚴控銀行對地方融資平臺的貸款，另一方面政府卻繼續(xù)推進基礎設施建設，促使地方政府加強和信托公司的合作。2024年以來，基礎產(chǎn)業(yè)信托一路“高歌猛進”。雖然受到國家調(diào)控政府融資風險的影響，但在進入2024年之后，基礎產(chǎn)業(yè)的占比呈現(xiàn)出小幅回升的趨勢，2024年1季度為21.85%，2024年2季度為22.62%，2024年3季度為23.34%，2024年4季度達到23.62%。這與今年地方政府因融資平臺限制和土地財政吃緊而催生的融資需求加大的市場效應有關(guān)。2024年年末，財政部等四部委聯(lián)合頒布《關(guān)于制止地方政府違法違規(guī)融資行為的通知》，然而，并沒有像此前預計的給基礎產(chǎn)業(yè)信托“降溫”。進入2024年之后，基礎產(chǎn)業(yè)信托持續(xù)增長，主要是由于“463號文”本身“對政信合作業(yè)務的影響僅局限于通過BT方式為法律和國務院允許之外的政府項目融資、通過信托方式為法律和國務院允許之外的公益性項目融資以及禁止政府違規(guī)擔保?！睆膶嶋H情況看，大部分基礎產(chǎn)業(yè)信托受到的影響并不大。同時，地方政府融資需求卻并沒有因為監(jiān)管政策的收緊而戛然縮減。今年以來，基礎設施項目建設融資需求依然強烈。另外，信托公司也對基礎產(chǎn)業(yè)信托產(chǎn)品進行了轉(zhuǎn)變和創(chuàng)新，改變了過去單純依靠政府承諾函、擔保函的方式，加強了風險控制措施，從而順利度過對新規(guī)的適應期和調(diào)整期。二、大資管時代的四面夾擊1、銀行、證券、基金、保險資管的沖擊隨著監(jiān)管逐漸放松以及金融創(chuàng)新的推動，我國資產(chǎn)管理行業(yè)蓬勃發(fā)展，財富管理在我國金融業(yè)中的地位愈發(fā)重要。在分業(yè)監(jiān)管的背景下，信托、保險、基金和證券公司各盡其職，一定程度上避免了風險在金融機構(gòu)內(nèi)部的傳導，但同時也助長了監(jiān)管套利。隨著我國金融市場的深化，保險、基金以及券商業(yè)務范圍逐步放開，信托業(yè)迎來了其他資產(chǎn)管理行業(yè)的挑戰(zhàn)。注：按照新《證券投資基金法》，投資者超過200人的集合資產(chǎn)管理計劃被定性為公募基金，適用公募基金的管理規(guī)定。因此，2024年6月1日以后，證券公司不再按照《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務管理辦法》的規(guī)定，發(fā)起設立新的投資者超過200人的集合資產(chǎn)管理計劃（即大集合）。資料來源：《中國信托業(yè)發(fā)展報告（2024）》2024年三季度以來，保監(jiān)會和證監(jiān)會接連出臺措施，放松對保險業(yè)、基金業(yè)以及證券業(yè)開展資產(chǎn)管理業(yè)務的管制，試圖營造一個公平的競爭氛圍。其他資產(chǎn)管理行業(yè)監(jiān)管壁壘的逐漸打開使得信托業(yè)承受巨大壓力。這輪金融改革之前，信托業(yè)依靠自身優(yōu)勢享受制度紅利，成為資產(chǎn)管理行業(yè)中的佼佼者。但隨著監(jiān)管層密集出臺改革法規(guī)，其他資產(chǎn)管理機構(gòu)逐步侵蝕信托業(yè)的市場份額。擴大投資范圍：這一輪資產(chǎn)管理行業(yè)的改革措施中，關(guān)于拓寬投資范圍的政策最為密集。信托業(yè)區(qū)別于其他資產(chǎn)管理行業(yè)的顯著特征在于信托資產(chǎn)的多方式運用和跨市場運作。但此番改革之后，其他資管機構(gòu)的投資范圍已逐漸放開，與信托業(yè)形成正面交鋒。設立多種形式的資產(chǎn)管理計劃：此輪監(jiān)管松綁，監(jiān)管層允許其他資產(chǎn)管理機構(gòu)開展多種資產(chǎn)管理計劃，無論是從目標群體還是投資范圍來說，都直接沖擊信托公司的單一資金信托計劃和集合資金信托計劃，分流信托公司客戶。券商資管新政的主基調(diào)是“放松監(jiān)管，放寬限制”：一是取消了集合資產(chǎn)管理計劃行政審批，改為事后由證券業(yè)協(xié)會備案管理；二是擴大了投資范圍，增加了資產(chǎn)運用方式，小集合允許投資證券期貨交易所交易的投資品種、銀行間市場交易的投資品種等。對于定向資產(chǎn)管理，允許投資者和證券公司自愿協(xié)商，合同約定投資范圍。與金融行業(yè)其他資管機構(gòu)相比，證券公司在機構(gòu)客戶、項目資源、經(jīng)紀業(yè)務渠道、投研團隊等方面都具有優(yōu)勢。2024年以來，券商資管極大程度上侵蝕了信托的銀信合作業(yè)務，信托公司銀信合作業(yè)務的信托報酬率由原先的1%左右大幅下降到2‰-4‰證監(jiān)會2024年9月26日發(fā)布《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務試點辦法》，允許基金公司設立子公司，發(fā)行專項資產(chǎn)管理計劃，投資未在證券交易所交易的股權(quán)、債權(quán)及其他財產(chǎn)權(quán)利，投資范圍幾乎與信托公司一致。2、剛性兌付難解所謂信托產(chǎn)品“剛性兌付”，就是信托產(chǎn)品到期后，信托公司必須分配給投資者本金以及收益，當信托計劃出現(xiàn)不能如期兌付或兌付困難時，信托公司需要兜底處理。監(jiān)管層要求確保兌付的初衷是為了推動新業(yè)務，讓投資者消除疑慮，也是為了維護金融和社會穩(wěn)定，防止因信托投資虧損誘發(fā)群體性事件。近年來宏觀經(jīng)濟逐步下行、股市低迷的情況下，信托產(chǎn)品以10%左右的年化收益率一路高歌猛進，關(guān)鍵原因就是信托產(chǎn)品“剛性兌付”所導致的“零風險”。2024年-2024年，房地產(chǎn)信托處于兌付高峰期，市場對于兌付風險的擔憂即來自“剛性兌付”。以陜國投受讓裕豐公司信托計劃信托受益權(quán)為例。陜國投2024年8月公告，2024年4月11日和7月25日，陜國投分別發(fā)行“陜國投裕豐公司貸款集合資金信托計劃”和“陜國投裕豐公司二期建設項目貸款集合資金信托計劃”，合計募集5.7億元向裕豐公司提供信托貸款，其中，“一期項目”7000萬元，貸款期限為12個月，貸款利率18%；“二期項目”5億元，貸款期限為24個月，貸款利率16.2%。信托貸款發(fā)放后，裕豐公司依合同約定按季支付了一、二期項目部分利息，但自2024年底開始出現(xiàn)延期付息。鑒于此，陜國投采取申請強制執(zhí)行保全資產(chǎn)和受讓信托受益權(quán)等方式以求解決問題。2024年以來陜國投通過受讓信托受益權(quán)配置信托計劃方式，先后用7290萬元、52542萬元自有資金分別受讓了裕豐公司信托貸款一期和二期項目受益權(quán)，兩項合計近6億元，完成了對信托項目的“剛性兌付”。而受累于受讓裕豐公司信托計劃信托受益權(quán)，陜國投第三季度扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為-1421.03萬元，同比下滑116.02%。3、外部環(huán)境形勢嚴峻（1）利率自由化的威脅目前，我國銀行利率受到嚴格監(jiān)管，這給信托業(yè)的發(fā)展帶來契機。一些無法從銀行渠道獲得資金的資金需求方轉(zhuǎn)而投向信托以滿足融資需求。事實上，信托公司以高于銀行利率的成本提供資金，在一定程度上本身就充當了利率自由化的一部分。2024年，央行公布的“十四五”金融規(guī)劃中，要求推進利率市場化改革，這無疑對信托行業(yè)是一種威脅，特別是充當社會融資功能的信托產(chǎn)品。隨著利率市場化的深化，信托業(yè)融資渠道的替代效應將減弱。（2）宏觀經(jīng)濟下行的威脅宏觀經(jīng)濟基本面對信托業(yè)的影響主要有以下兩個方面:融資需求減少。如前所述，在我國信托業(yè)更多地充當社會融資功能，扮演影子銀行角色。因此，融資需求對信托業(yè)的影響是直接而又明顯的。當前，中國宏觀經(jīng)濟前景很不明朗，與經(jīng)濟基本面運行健康時相比，部分經(jīng)濟主體融資意愿顯然不足，在一定程度上影響了信托業(yè)規(guī)模的增長?；A資產(chǎn)風險。若宏觀經(jīng)濟下行，將直接影響信托項目基礎資產(chǎn)的質(zhì)量。某些類別信托項目的基礎資產(chǎn)與宏觀經(jīng)濟密切相關(guān)，如房地產(chǎn)信托和基建信托，因而受到投資者廣泛關(guān)注。若其基礎資產(chǎn)質(zhì)量惡化，信托項目風險將上升，投資者利益將受到威脅，也會使投資者重新審視信托產(chǎn)品，勢必會影響到這些類別信托項目規(guī)模的增長。（3）監(jiān)管不斷升級信托業(yè)在高速發(fā)展過程中，不合理的業(yè)務類型累積了大量風險，也不利于信托業(yè)的長遠發(fā)展。因此，監(jiān)管層密切關(guān)注信托業(yè)發(fā)展態(tài)勢，積極抑制不良苗頭，試圖引導信托業(yè)在健康規(guī)范的軌道上發(fā)展，這在一定程度上促使信托業(yè)轉(zhuǎn)型。以銀信合作為例，我國信托資產(chǎn)規(guī)模的膨脹是從銀信合作開始的。但是，銀信合作的井噴帶來了一系列問題，如信托公司淪落為銀行轉(zhuǎn)移貸款的通道、銀行表外資產(chǎn)風險迅速積累等。在這種背景下，監(jiān)管層重拳出擊，一連串政策將銀信合作規(guī)模壓制下來。銀信合作規(guī)模占信托總資產(chǎn)規(guī)模的比例已從2024年中的64%下降到2024年底的27%?？v觀信托公司近幾年的發(fā)展歷程，監(jiān)管當局對信托公司進行了多方面的“圍追堵截”，除銀信合作外，房地產(chǎn)信托、信托公司與地方融資平臺的合作以及信托公司凈資本管理等也都受到不同程度的監(jiān)管和政策引導，其目的都是規(guī)范信托業(yè)務，降低信托行業(yè)風險，促使信托業(yè)回歸本源。不斷強化的監(jiān)管措施是信托業(yè)進行轉(zhuǎn)型的重要原因。三、轉(zhuǎn)型道路：差異化發(fā)展1、信托業(yè)在沖擊之下的發(fā)展機遇（1）信托產(chǎn)品市場需求巨大中國經(jīng)濟在過去20年保持高增長，使得國民財富迅速積累，居民對投資理財?shù)男枨笱杆僭黾?。眾多理財產(chǎn)品中，固定收益類信托產(chǎn)品受到投資者的追捧。在分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的金融體制下，信托公司相比其它各類金融機構(gòu)，投資范圍最為廣泛，投資方式最為靈活。同時，持續(xù)的銀行信貸規(guī)模管控環(huán)境下，信托公司滿足了企業(yè)的融資需求。大量高素質(zhì)人才加盟信托業(yè)也在某種程度上帶來了信托業(yè)的金融創(chuàng)新。機構(gòu)客戶：機構(gòu)客戶對信托業(yè)的支撐體現(xiàn)在三方面：第一，企業(yè)在高速發(fā)展過程中投融資需求巨大，無法通過銀行獲得資金的企業(yè)必須開發(fā)其他融資渠道；第二，企業(yè)在運營過程中的資產(chǎn)資本化和資本金融化等需求都可以成為信托公司的資產(chǎn)管理業(yè)務；第三，機構(gòu)客戶將資金投向信托產(chǎn)品，以豐富機構(gòu)客戶的投資渠道并提高風險收益表現(xiàn)。個人客戶：根據(jù)建行和聯(lián)合波士頓咨詢公司聯(lián)合發(fā)布的《2024年中國財富報告：洞悉客戶需求致力科學發(fā)展》，截至2024年年底，2024年中國私人可投資資產(chǎn)總額超過73萬億元，預計可投資資產(chǎn)在人民幣600萬元以上的高凈值家庭數(shù)量達到174萬戶。在金融管制下，居民通過傳統(tǒng)銀行存款業(yè)務獲取的收益相當?shù)停谕浉咂髸r期的實際收益甚至為負。因此，廣大居民尤其是高凈值客戶有豐富投資標的的需求，而信托產(chǎn)品以其高收益低風險的表現(xiàn)贏得了很多個人投資者的青睞。（2）泛資產(chǎn)管理時代的合作機遇在分業(yè)經(jīng)營的監(jiān)管下，各資產(chǎn)管理行業(yè)的經(jīng)營范圍與方式都有各自的特色，但這并不意味著各行業(yè)之間沒有合作的余地，尤其是隨著相關(guān)行業(yè)監(jiān)管的放松，近來信托業(yè)與其他行業(yè)的合作可謂風生水起，各資產(chǎn)管理行業(yè)之間的合作渠道日益豐富。銀行、信托優(yōu)勢互補，催生了銀信合作；銀信合作成就了信托的“5萬億時代”；融資類銀信合作的本質(zhì)是“曲線”信貸資產(chǎn)證券化；受限制的只是融資類銀信合作，投資類的銀信合作仍有巨大的空間；2、信托公司的核心優(yōu)勢信托公司已經(jīng)逐步成為中國“實業(yè)投行”。中國的證券公司目前還僅僅是“證券投行”，信托公司是中國的“實業(yè)投行”，是能夠整合運用幾乎所有的金融工具，滿足企業(yè)一攬子金融需求的投資銀行。信托公司提供直接債務融資工具，總量達到上萬億；信托公司是中國最大的非標準資產(chǎn)證券化服務提供商；信托公司能夠整合運用幾乎所有的金融工具。（1）先發(fā)優(yōu)勢信托業(yè)已在資產(chǎn)管理領(lǐng)域耕耘多年，無論是在業(yè)務范圍、人才積累還是風險控制方面都具有先發(fā)優(yōu)勢。1）業(yè)務范圍：信托行業(yè)的優(yōu)勢之一在于其可以跨市場運作和進行多資產(chǎn)配置，已廣泛地在房地產(chǎn)、基建設施等領(lǐng)域進行投資，這是其他資產(chǎn)管理機構(gòu)無法比擬的。2）人才優(yōu)勢：由于多年運作，信托從業(yè)人員已積累了相當豐富的專業(yè)知識和投資經(jīng)驗，而其他機構(gòu)在涉入資產(chǎn)管理業(yè)務時，在人才方面面臨短缺。（2）制度優(yōu)勢信托行業(yè)的本質(zhì)在于信托關(guān)系——以信任委托關(guān)系為紐帶的資產(chǎn)管理制度，在制度方面其具有一些獨特的優(yōu)勢，例如分離和避險制度，有效的破產(chǎn)隔離財產(chǎn)保護等。具體主要體現(xiàn)在：1）信托財產(chǎn)所有權(quán)和受益權(quán)相分離。信托財產(chǎn)的所有權(quán)在受托人即信托公司手里，而實際上獲得信托財產(chǎn)收益的是受益人；2）信托財產(chǎn)的獨立性。信托關(guān)系一旦確立后，信托財產(chǎn)獨立于受托人的其他財產(chǎn)。受托人其他財產(chǎn)的運營狀況不影響信托財產(chǎn)；3）信托制度的靈活性。如信托財產(chǎn)形式的多元化、信托財產(chǎn)運用范圍的廣泛性、信托設立目的的多樣性等。在各大資產(chǎn)管理機構(gòu)中，信托公司依舊具備最全面的資金運用范圍。信托資金的投資范圍橫跨貨幣市場、資本市場和實業(yè)領(lǐng)域，信托平臺可以集成所有的金融工具，包括股權(quán)、債權(quán)、股債混合、可轉(zhuǎn)換股權(quán)、可轉(zhuǎn)換債權(quán)等。這使得信托公司成為中國的金融產(chǎn)品，尤其是理財產(chǎn)品的創(chuàng)新基地。目前信托公司仍是除銀行外唯一能夠合法向目標企業(yè)直接發(fā)放貸款的資管理理機構(gòu)。（3）創(chuàng)新能力2024年前后，信托公司敏銳洞察到銀行表內(nèi)業(yè)務受到諸多限制，銀行理財投資渠道匱乏的困境，開發(fā)出了銀信理財合作業(yè)務，使得銀行可以借用信托平臺開展信貸資產(chǎn)證券化，緩解銀行表內(nèi)資本補充、撥備計提的壓力，同時也滿足了銀行理財資金對固定收益基礎投資品的需求。信托產(chǎn)品設計中受益權(quán)按優(yōu)先級、次級分層的結(jié)構(gòu)化設計理念，財產(chǎn)權(quán)信托受益權(quán)份額化、流動化的準資產(chǎn)證券化理念，證券投資信托中的警戒線、強制平倉線設置等理念和工具，也被其他金融機構(gòu)借鑒使用。當前，信托公司仍然是唯一法定的綜合信托經(jīng)營機構(gòu)。信托公司可以利用自身的制度優(yōu)勢，根據(jù)信托產(chǎn)品客戶的需求，不斷進行產(chǎn)品創(chuàng)新研發(fā)，拓展自己的業(yè)務范圍。（4）風控能力為了降低信托項目風險，保護投資者利益，信托公司內(nèi)部已經(jīng)建立了比較嚴格的風險管理制度，形成了成熟的業(yè)務模式。3、差異化轉(zhuǎn)型面對日益激烈的行業(yè)內(nèi)競爭以及其他資產(chǎn)管理機構(gòu)的沖擊，信托公司轉(zhuǎn)型已迫在眉睫。但是由于在經(jīng)營理念、自身資源優(yōu)勢等方面存在差異，信托公司轉(zhuǎn)型不應有統(tǒng)一的道路。相反，差異化轉(zhuǎn)型是現(xiàn)實而又必須的。（1）財富管理服務機構(gòu)打造財富管理服務機構(gòu)。信托的本質(zhì)在于受托人幫助委托人管理財產(chǎn)，因此，打造財富管理機構(gòu)能順應信托公司回歸本源的發(fā)展趨勢。目前，無論是在轉(zhuǎn)型理念和轉(zhuǎn)型力度上，平安信托已居于信托業(yè)的領(lǐng)先地位。根據(jù)平安信托年報里的描述，公司的戰(zhàn)略規(guī)劃是“切入最具成長性的中國高凈值人士理財市場，重點發(fā)展私人財富管理業(yè)務，兼顧發(fā)展傳統(tǒng)信托業(yè)務，打造領(lǐng)先運營管理能力及最優(yōu)客戶服務體驗”。平安信托的優(yōu)勢在于背靠中國平安金融控股集團這個大平臺，使其擁有不可比擬的渠道優(yōu)勢、客戶資源優(yōu)勢，能服務整個集團的頂端客戶。截止到2024年，平安信托財富管理部門團隊已超600人，服務高凈值客戶超過1.8萬人，財富管理收入超過27億元，轉(zhuǎn)型效果顯著。（2）綜合金融服務機構(gòu)探索綜合金融服務機構(gòu)。在分業(yè)經(jīng)營的大背景下，與其他金融機構(gòu)相比，信托能夠跨市場運作，介入新興的投資領(lǐng)域，運用多種投資手段以滿足客戶多元化的需求。目前，中信信托在該種轉(zhuǎn)型道路上已取得突出成效。中信信托自04年以來，秉承“無邊界服務、無障礙運行”的理念，不斷拓展與創(chuàng)新信托業(yè)務，已形成綜合經(jīng)營框架。在信托產(chǎn)品方面，除了傳統(tǒng)的信貸、證券市場領(lǐng)域，中信信托通過發(fā)行一系列產(chǎn)品，如錦繡系列、凱德系列、套利通系列產(chǎn)品等進入直接股權(quán)投資領(lǐng)域、市場無風險套利等領(lǐng)域，極大地拓展了信托產(chǎn)品的投資領(lǐng)域；在信托客戶方面，積極開展銀信合作、信政合作以及信保合作等，同時為高凈值客戶提供個性化產(chǎn)品和一站式服務；在服務內(nèi)容方面，中信信托更多地發(fā)揮受托人的作用，為信托項目受益人優(yōu)化風險收益報酬。例如，在投融資項目中，中信信托主動地參與項目管理并提供財務顧問。（3）走專業(yè)化道路走專業(yè)化道路。專業(yè)化有兩層意義，一是信托公司發(fā)展成為專業(yè)的金融信托服務機構(gòu)，提供專業(yè)的資產(chǎn)托管服務。一些已獲得了相關(guān)業(yè)務資格（如資產(chǎn)證券化資格、企業(yè)年金受托人資格）的信托公司可以結(jié)合自身特點與優(yōu)勢走專業(yè)化道路。專業(yè)化的另一層意義為信托公司所提供信托產(chǎn)品的專業(yè)化。對于很多信托公司來說，資源畢竟有限，把有限資源集中在某一投資領(lǐng)域以獲取比較優(yōu)勢是一種未來的發(fā)展趨勢。目前，很多信托公司已表現(xiàn)出強烈的投資偏好。如中航信托專注于基礎產(chǎn)業(yè)信托和實業(yè)信托，二者在中航信托資產(chǎn)規(guī)模中占比接近70%。（4）發(fā)揮區(qū)域優(yōu)勢發(fā)揮區(qū)域優(yōu)勢。部分信托公司依靠所在區(qū)域，爭取項目資源，分享區(qū)域發(fā)展成果。以陜國投為例，陜國投的實際控制人為陜西省國資委，擁有政府資源。陜國投2024年年報顯示，其主營業(yè)務收入中，72%來自陜西地區(qū)。同時，陜國投也是西北地區(qū)第一家能夠全面開展信托業(yè)務的信托公司。隨著西北地區(qū)區(qū)域經(jīng)濟的發(fā)展，陜國投有機會利用區(qū)域優(yōu)勢獲得長足發(fā)展。四、上市信托公司簡況我們對于信托行業(yè)整體評級中性。受其他資管競爭、剛性兌付難題、外部經(jīng)濟環(huán)境嚴峻、行業(yè)監(jiān)管等因素抑制，信托行業(yè)超高增速已無法維持。未來信托資產(chǎn)規(guī)模增長將顯著放緩，而隨著大量房地產(chǎn)、平臺項目的到期，信托資產(chǎn)規(guī)?？赡艹霈F(xiàn)下滑。上市信托公司方面，我們推薦愛建股份和經(jīng)緯紡機。目前愛建股份利潤主要來自愛建信托，隨著上海國際金融中心和自貿(mào)區(qū)建設的不斷推進，公司將迎來更多的發(fā)展機遇。同時，除信托外，公司還控股愛建融資租賃、愛建資產(chǎn)管理、愛建資本管理，參股愛建證券，整體上市平臺可為旗下主營業(yè)務的發(fā)展打開資本通道，為公司快速協(xié)同發(fā)展創(chuàng)造條件。1、愛建股份：致力于成為“財富管理/資產(chǎn)管理綜合服務提供商”愛建股份主營金融、商業(yè)、房地產(chǎn)等，公司全資控股愛建信托、并持有愛建證券20.23%的股權(quán)。上海工商界愛建基金會和上海國際集團為公司的前兩大股東，持股比例分別為12.3%和9.92%。2024年以來公司開始業(yè)務轉(zhuǎn)型，房地產(chǎn)業(yè)務逐步剝離，信托業(yè)取代房地產(chǎn)成為公司的主要利潤來源。2024年信托業(yè)務對公司的業(yè)績貢獻度達到101%。受業(yè)務轉(zhuǎn)型的影響，公司近年來的營業(yè)收入有所萎縮；但得益于信托業(yè)務的快速發(fā)展，業(yè)績保持了大幅度增長。愛建信托的信托資產(chǎn)規(guī)模2024年開始迅速增長，尤其是2024年基本實現(xiàn)翻倍。2024年底，愛建信托資產(chǎn)規(guī)模已達到232億元。愛建信托資金投向主要是房地產(chǎn)，2024年以前房地產(chǎn)占比超過60%。2024年房地產(chǎn)信托項目受到抑制，房地產(chǎn)信托余額基本與2024年持平，但基礎產(chǎn)業(yè)信托占比出現(xiàn)較大幅度增加。由于主動資產(chǎn)管理業(yè)務占比較高，愛建信托報酬率2024年以來維持2%以上，遠高于行業(yè)平均水平。信托報酬率=信托業(yè)務收入/實收信托平均余額*100%2024年3月通過的《愛建股份戰(zhàn)略定位與業(yè)務發(fā)展規(guī)劃》明確了“以金融業(yè)為主體、專注于提供財富管理和資產(chǎn)管理綜合服務”的戰(zhàn)略定位。圍繞著既有的金融+產(chǎn)業(yè)核心競爭優(yōu)勢，在繼續(xù)做強做大信托、證券及其他金融業(yè)務和資產(chǎn)管理業(yè)務的基礎上，愛建股份還將向融資租賃、產(chǎn)業(yè)基金、財富管理等金融或類金融領(lǐng)域延伸，打造金融、類金融、投資與資管及產(chǎn)業(yè)等四大業(yè)務板塊，形成金融和產(chǎn)業(yè)緊密聯(lián)動、資產(chǎn)和資金緊密結(jié)合的獨特盈利模式。后續(xù)業(yè)務門類的完善和發(fā)展，將為愛建股份的未來持續(xù)發(fā)展打開巨大空間。作為上海市屬16家金融企業(yè)之一，隨著上海國際金融中心和自貿(mào)區(qū)建設的不斷推進，公司將迎來更多的發(fā)展機遇。同時，整體上市平臺可以為公司旗下主營業(yè)務的發(fā)展打開資本通道，為公司快速協(xié)同發(fā)展創(chuàng)造了條件。公司未來核心競爭力主要體現(xiàn)在以下兩個方面：1、綜合型：公司的核心競爭力之一是能為客戶提供綜合性金融服務。根據(jù)公司未來的業(yè)務架構(gòu)，公司將開展信托、證券、融資租賃、投資管理、不動產(chǎn)管理等綜合管理業(yè)務，為客戶提供綜合型、一體化的金融增值服務。2、協(xié)同性：在公司運營過程中，不同業(yè)務單位之間協(xié)同發(fā)展，通過協(xié)同效應促使愛建公司整體效益與客戶價值實現(xiàn)最大化。公司致力于成為“以客戶服務為中心，主業(yè)清晰、業(yè)務板塊協(xié)同的財富管理和資產(chǎn)管理綜合服務提供商”。2、經(jīng)緯紡機：產(chǎn)品+渠道金融危機后，紡織業(yè)市場需求疲弱，2024年曾虧損近8000萬，近年來盈利也一直不佳。2024年初，經(jīng)緯紡機與中植集團簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，擬以12億元的價格受讓其持有的中融信托36%的股權(quán)，成為中融信托第一大股東。其后經(jīng)過進一步增資，經(jīng)緯紡機目前持有中融信托37.47%的股權(quán)。經(jīng)織業(yè)務發(fā)展平淡，但近年來信托業(yè)規(guī)模與利潤增速實現(xiàn)了持續(xù)快速增長。2024年和2024年上半年，中融信托的利潤貢獻均超過凈利潤的100%。中融信托是綜合實力領(lǐng)先的大型信托公司，在貨幣市場、資本市場、金融衍生產(chǎn)品、房地產(chǎn)投資、風險投資等領(lǐng)域積累了豐富經(jīng)驗，近年銀信合作、私募股權(quán)投資、證券投資、房地產(chǎn)投資等業(yè)務均實現(xiàn)快速發(fā)展。憑借靈活的機制的進取的經(jīng)營風格，2024年至2024年，公司資產(chǎn)管理規(guī)模分別為1323億元、1820億元、1784億元、3057億元（其中信托資產(chǎn)規(guī)模2995億元，自有資產(chǎn)62億元），居同行業(yè)前列。中融信托產(chǎn)品創(chuàng)新能力較強的同時，渠道建設亦領(lǐng)先同業(yè)。中融信托目前建立了覆蓋面較廣的銷售網(wǎng)絡，而且中融信托的直銷團隊與中植集團旗下的五大財富管理中心協(xié)同，對于銀行渠道的依賴度低。3、陜國投：區(qū)域王者隨著2024年地產(chǎn)業(yè)務的清理和再融資的推進，公司信托主業(yè)進入增長快車道，截止2024年底，陜國投信托資產(chǎn)余額超過1000億元。2024年信托業(yè)景氣持續(xù)，而增發(fā)后公司信托杠桿倍數(shù)處于較低的水平，信托資產(chǎn)規(guī)模向上空間大。信托規(guī)模的增長需要豐富的項目資源，股東支持對于陜國投至關(guān)重要。作為陜西省國資委下的唯一金融上市平臺，公司在省內(nèi)項目規(guī)模領(lǐng)先于長安信托、西部信托，競爭優(yōu)勢日益凸顯。而陜煤集團作為公司第一大股東，亦能在項目資源方面實現(xiàn)合作。4、安信信托：重新啟程安信信托近年來受到市場關(guān)注主要是因為與中信信托的重組事件，而2024年重組正式以失敗告終。此前受重組事件久拖不決影響，安信信托業(yè)務發(fā)展緩慢，2024年開始，安信信托加快信托業(yè)務發(fā)展，到2024年中期，安信信托受托信托資產(chǎn)規(guī)模已接近800億。

2024年有線網(wǎng)絡行業(yè)分析報告2024年3月目錄一、國網(wǎng)整合的預期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網(wǎng)絡即將成立的預期仍在 33、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體 4二、有線電視用戶的價值評估 51、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值 52、有線電視運營商的理論價值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶價值重估 101、江蘇模式”中的用戶價值重估 102、中廣網(wǎng)絡整合中的用戶價值重估 113、電廣傳媒收購省外有線用戶資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網(wǎng)絡借殼上市 142、重組中的價值評估 153、湖北廣電的二次資產(chǎn)注入 16五、有線運營商的WACC計算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國網(wǎng)整合的預期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經(jīng)落定，取消了一系列行政審批項目，同時對一些行政審批權(quán)限下放到省級單位，比如取消了有線網(wǎng)絡公司股權(quán)性融資審批，將設置衛(wèi)星電視地面接收設施審批職責下放省級新聞出版廣電行政部門。未來工作的重點：加強科技創(chuàng)新和融合業(yè)務的發(fā)展，推進新聞出版廣播影視與科技融合，對廣播電視節(jié)目傳輸覆蓋、監(jiān)測和安全播出進行監(jiān)管，推進廣電網(wǎng)與電信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發(fā)展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網(wǎng)絡股權(quán)融資審批取消；行政審批向省級廣電下放，比如衛(wèi)星電視接收審批下放；文化和科技、三網(wǎng)融合成為發(fā)展的主要方向。2、中廣網(wǎng)絡即將成立的預期仍在在2024年年初，國務院下發(fā)《推進三網(wǎng)融合的總體方案》（國發(fā)5號文）決定推進三網(wǎng)融合之際，就專門針對中廣網(wǎng)絡網(wǎng)絡公司進行了明確的規(guī)劃，決定培育市場主體，組建國家級有線電視網(wǎng)絡公司(中國廣播電視網(wǎng)絡公司)。國家廣電成立的初衷是在“三網(wǎng)融合”中，整合全國的有線網(wǎng)絡（第四張網(wǎng)絡），從而與電信運營商進行競爭。隨著國家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規(guī)模大幅度縮水，特別是2023年1月原負責中國廣播電視網(wǎng)絡公司組建的廣電總局副局長張海濤出任虛職——中國廣播電視協(xié)會會長，中國廣播電視網(wǎng)絡公司的成立蒙上陰影。我們認為每一次的推遲成立，中廣網(wǎng)絡的職能就會縮水一次，我們認為相當長時間內(nèi)中廣網(wǎng)絡難以成為市場運營主體、競爭的主體。維持原方案的方向預期，將先由部分省份為單位自報資產(chǎn)情況，隨后以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對總公司認股的形式，完成中廣網(wǎng)絡網(wǎng)絡公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉(zhuǎn)企方案。按照該方案，明確了國家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財政先期投入進行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費用和播控平臺、網(wǎng)間結(jié)算等業(yè)務總平臺的搭建費用。3、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體隨著我國文化體制改革的推進，文化市場領(lǐng)域逐漸出現(xiàn)市場運營的主體——省級文化運營單位，在有線網(wǎng)絡領(lǐng)域，省網(wǎng)整合的進一步深入，省級有線網(wǎng)絡已經(jīng)成為有線網(wǎng)絡的市場的運營主體。在IPTV的發(fā)展中也是類似，百視通和CNTV主導的IPTV讓位于省級廣電主導，CNTV或者百視通參與的發(fā)展模式，省級運營單位成為市場的主體，省級運營單位及地方政府的利益訴求將影響相關(guān)業(yè)務的發(fā)展模式。這種與地方政府密切的關(guān)系（資產(chǎn)、人事等關(guān)系），勢必會影響地方政府對有線網(wǎng)絡的支持力度和偏好。二、有線電視用戶的價值評估1、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值考慮到目前有線電視的用戶主要分為數(shù)字用戶和模擬用戶，開展的增值業(yè)務主要有互動視頻點播（高清視頻點播）和有線寬帶業(yè)務，收費的模式基本上采取包月或者包年的收費模式。有線電視用戶的收入相對穩(wěn)定，我們假設其為永續(xù)的現(xiàn)金流，我們采用WACC為折現(xiàn)率進行折現(xiàn)，估算有線電視運營商的用戶的理論價值（即上市有線電視運營商的理論市值）。我們以廣電網(wǎng)絡為例，無風險利率選取中國3年期國債收益率3.06%，按照我們的計算，廣電網(wǎng)絡的WACC為12.3%。同行業(yè)的公司的WACC值與公司的負債結(jié)構(gòu)關(guān)系較大。2、有線電視運營商的理論價值廣電網(wǎng)絡2022年有線電視用戶到達578.64萬戶，數(shù)字用戶421.58萬戶，副終端為56.15萬戶，每月每戶10元；付費節(jié)目用戶154.02萬戶，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶計算，考慮到有線網(wǎng)絡加大了優(yōu)惠促銷力度，付費用戶和寬帶資費要低于標準價格，2023年廣電網(wǎng)絡公司的理論價值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶達到109萬戶，高清互動電視用戶達到24萬戶，付費節(jié)目用戶達到4.6萬戶，寬帶用戶達到33萬戶。高清互動年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶計算，付費節(jié)目年付按照500元/戶、寬帶用戶年付800元/戶計算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶和數(shù)字用戶的收費標準一樣，每月18元每戶，其市值主要來來自于有線電視用戶數(shù)的增長和高清互動電視收費用戶增長，有線電視的用戶的增長有限，目前主要關(guān)注在高清互動電視，目前主要采取免費推廣的形式，絕大部分為免費的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計收費標準與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計算，2023年歌華有線的理論價值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現(xiàn)的市值價值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認為數(shù)字電視沒有提價預期，高清互動電視目前主要是采取的免費推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場的市值。沒有考慮資產(chǎn)整合預期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長乏力，高清互動電視是公司業(yè)績主要增長點。廣電網(wǎng)絡的市值范圍30-70億元，主要波動范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價值主要來源于公司的龐大的有線電視用戶數(shù)，2023年有線用戶數(shù)595萬戶，同時尚有模擬用戶142萬戶.同時公司的數(shù)字電視的包年收視費為240/300元兩檔，價值較高，進一步的數(shù)字化將進一步提升公司的價值。三、整合中的用戶價值重估1、江蘇模式”中的用戶價值重估江蘇有線由江蘇省內(nèi)17家發(fā)起人單位共同發(fā)起設立，廣電系統(tǒng)內(nèi)有12家股東，占股比71.2%，其他系統(tǒng)是國有股東，占28.8%，公司注冊資本是68億元，省廣電總臺控股，其中省臺出資14億元現(xiàn)金，1億元相關(guān)資產(chǎn)；南京、蘇州、無錫、常州等10個省轄市廣播電視臺以現(xiàn)有廣電網(wǎng)絡資產(chǎn)出資，中信國安等出資人以現(xiàn)金和廣電網(wǎng)絡等資產(chǎn)出資。整合時江蘇有線用戶為510萬戶，數(shù)字用戶為180萬戶，其中數(shù)字用戶每月24元/戶，模擬用戶4元/戶。按照我們的用戶價值計算方法，WACC值取10%，整合時江蘇有線的價值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊資本68億元基本吻合，我們認為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶理論價值的方法進行用戶的價值評估。江蘇有線的資產(chǎn)評估方法，網(wǎng)絡資產(chǎn)等于網(wǎng)絡收入減成本費用減稅金除以收益率（收益折現(xiàn)），按照這個方法，由具備期貨從業(yè)資格的第三方評估，結(jié)果出來后，與各個股東的實際預期基本一致，這樣就擺平了利益關(guān)系。（江蘇有線董事長陳夢娟在第二屆中國廣電行業(yè)發(fā)展趨勢年會暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一張全省全網(wǎng)、全省網(wǎng)絡覆蓋用戶625萬戶，完成其他城市和部分縣(市)數(shù)字電視整轉(zhuǎn)，2022年底數(shù)字電視用戶達到450萬戶。2023年9月江蘇有線與江陰、常熟等24個縣（市）級廣電網(wǎng)絡舉行了整合與合作簽約儀式。至此全省已完成了60家縣（市、區(qū)）廣電網(wǎng)絡的整合與合作。江蘇省廣電網(wǎng)絡集團網(wǎng)內(nèi)用戶達到1497.7萬戶，約占全省有線電視用戶總數(shù)的93.61%，其中數(shù)字電視用戶686.62萬戶，互動電視用戶數(shù)35.02萬戶。到2023年底，江蘇省有線電視用戶數(shù)將接近1600萬戶。2、中廣網(wǎng)絡整合中的用戶價值重估中廣網(wǎng)絡先由部分省以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對中廣網(wǎng)絡的認股，完成中廣網(wǎng)絡網(wǎng)絡公司主體公司的搭建，中央財政先期投入，中廣網(wǎng)絡的設立基本上按照“江蘇模式”。“在完成整合的23家省網(wǎng)公司中，只有15家比較徹底，其中北京和江蘇等個別省市相對最徹底?！蔽覀冋J為在資產(chǎn)整合方面：第一步：中廣網(wǎng)絡會選擇各省市（或者部分省市）的省廣電（可能為部分的資產(chǎn)，主要是由于整合沒有完成或者有上市公司的情況）作為發(fā)起人，加上財政的的現(xiàn)金掛牌成立。廣電資產(chǎn)的評估可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。對于目前的省網(wǎng)來說有動力加快以低于用戶價值的價格整合省網(wǎng)資源，在中廣網(wǎng)絡成立時獲得資產(chǎn)的溢價。第二步：對于沒有進入省網(wǎng)的用戶資源進行整合，可能采取現(xiàn)金或者增發(fā)的收購的方式，廣電資產(chǎn)的評估也可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。第三部：上市公司的資產(chǎn)整合，我們認為可能采取市值和用戶價值兩種方案進行評估。同時上市公司利用自身的資本優(yōu)勢參與到其他省份的省網(wǎng)整合，獲得折價參股也會提升公司的價值。在整合