物業(yè)企業(yè)財務(wù)管理之資金成本與資本結(jié)構(gòu)

第四章資金成本和資本結(jié)構(gòu)

4.1資金成本（一）資金成本的概念與作用1.資金成本的概念資金成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價，也稱資本成本。包括用資費用和籌資費用兩部分。（1）籌資費用——指企業(yè)在資金籌措過程中為取得資金而支付的各種費用。特點是：在籌措資金時一次支付，在資金使用過程中不再發(fā)生。（2）使用費用——指企業(yè)因使用資金而支付給投資者的報酬。包括資金時間價值和投資風(fēng)險報酬兩部分。特點是：與資金使用期長短有關(guān)。1.下列成本費用中屬于資本成本中的用資費用的有借款手續(xù)費股票發(fā)行費利息股利ABCD提交可為此題添加文本、圖片、公式等解析，且需將內(nèi)容全部放在本區(qū)域內(nèi)。正常使用需3.0以上版本答案解析答案解析多選題2分

（二）資金成本的作用1.資金成本在企業(yè)籌資決策中的作用（1）資金成本是影響企業(yè)籌資數(shù)額的重要因素。（2）資金成本是企業(yè)選擇資金來源的基本依據(jù)。（3）資金成本是企業(yè)選擇籌資方式的參考標(biāo)準(zhǔn)。（4）資金成本是確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的主要參數(shù)。2.資金成本在投資決策中的作用。（1）資金成本可作為評價項目的折現(xiàn)率。（2）資金成本可作為評價項目可行性時的基準(zhǔn)收益率。

2.某企業(yè)以1100元的價格，溢價發(fā)行面值為1000元、期限5年、票面利率為7%的公司債券，每年付息一次，到期一次還本，發(fā)行費用率為3%，所得稅率20%。該批債券的資本成本率為

[填空1]

作答正常使用填空題需3.0以上版本雨課堂可為此題添加文本、圖片、公式等解析，且需將內(nèi)容全部放在本區(qū)域內(nèi)。正常使用需3.0以上版本答案解析答案解析填空題3分3.某企業(yè)取得5年期長期借款200萬元，年利率10%，每年付息一次，到期一次還本，借款費用率0.2%企業(yè)所得稅20%。則該項借款的資本成本率為（）8.02%8.16%8.05%8.21%ABCD提交可為此題添加文本、圖片、公式等解析，且需將內(nèi)容全部放在本區(qū)域內(nèi)。正常使用需3.0以上版本答案解析答案解析單選題1分

Kc是普通股資本成本率，即普通股股東投資的必要報酬率；Dt是普通股第t年的股利P0是發(fā)行普通股的融資額()gfPDKc0c+-=11D1——普通股未來第1期總股利（=D0×（1+g）)，D0是上一期股利fc——普通股籌資費用率；g——普通股股利每年的增長率4.某公司普通股市價30元，籌資費用率2%，本年發(fā)放現(xiàn)金股利每股0.6元，預(yù)期股利年增長率為10%。則該普通股籌資成本為（）12.24%12.5%15%14.24%ABCD提交可為此題添加文本、圖片、公式等解析，且需將內(nèi)容全部放在本區(qū)域內(nèi)。正常使用需3.0以上版本此處添加答案解析答案解析答案解析單選題1分5.某公司普通股市價30元，籌資費用率2%，每年發(fā)放現(xiàn)金股利每股0.7元。則該普通股籌資成本為（）12.24%12.54%13%2.38%ABCD提交可為此題添加文本、圖片、公式等解析，且需將內(nèi)容全部放在本區(qū)域內(nèi)。正常使用需3.0以上版本此處添加答案解析答案解析答案解析單選題1分

6.某公司普通股β系數(shù)為1.5，此時一年期國債利率為5%，市場平均報酬率為15%，則該普通股資本成本率為[填空1]

作答正常使用填空題需3.0以上版本雨課堂可為此題添加文本、圖片、公式等解析，且需將內(nèi)容全部放在本區(qū)域內(nèi)。正常使用需3.0以上版本答案解析答案解析填空題1分7.某公司普通股目前的股價為25元/股，籌資費率為6%，剛剛支付的每股股利為2元，股利固定增長率2%，則該企業(yè)利用留存收益的資本成本為[填空1]

作答正常使用填空題需3.0以上版本雨課堂可為此題添加文本、圖片、公式等解析，且需將內(nèi)容全部放在本區(qū)域內(nèi)。正常使用需3.0以上版本此處添加答案解析答案解析答案解析填空題1分7.某公司普通股目前的股價為25元/股，籌資費率為6%，計劃下一年每股股利為2元，每年股利固定增長率2%，則該企業(yè)利用留存收益的資本成本為[填空1]

作答正常使用填空題需3.0以上版本雨課堂可為此題添加文本、圖片、公式等解析，且需將內(nèi)容全部放在本區(qū)域內(nèi)。正常使用需3.0以上版本

答案解析答案解析填空題1分注意（1）負(fù)債資本的利息具有抵稅作用，而權(quán)益資本的股利（股息、紅利）不具有抵稅作用，所以一般權(quán)益資本的資本成本要比負(fù)債的資本成本高。（2）對于借款和債券，因為借款的利息率通常低于債券的利息率，而且籌資費用也比債券的籌資費用低，所以借款的籌資成本要小于債券的籌資成本。（3）對于權(quán)益資本，優(yōu)先股股東求償風(fēng)險比債券的風(fēng)險大且股利在稅后支付，籌資成本高于債券；留存收益沒有籌資費用，所以留存收益的籌資成本要比普通股的資本成本低。通常個別資本成本的從低到高排序：長期借款＜債券＜優(yōu)先股＜留存收益＜普通股下列各種籌資方式中，資金成本最高的是（）債券銀行借款普通股留存收益ABCD提交可為此題添加文本、圖片、公式等解析，且需將內(nèi)容全部放在本區(qū)域內(nèi)。正常使用需3.0以上版本答案解析答案解析單選題1分普通股資金成本的計算方法主要包括（）股利折現(xiàn)模型資本資產(chǎn)定價模型股價評估法無風(fēng)險利率加風(fēng)險溢價法ABCD提交多選題2分例：學(xué)校算期末成績，期中考試占30%，期末考試占50%，作業(yè)占20%，假如某同學(xué)期中考了84，期末考了92，作業(yè)分91。算數(shù)平均？（84+92+91）/3=89;加權(quán)平均？（84*30%+92*50%+91*20%）=89.4四、加權(quán)平均資金成本計算公式為：各種資金價值的確定基礎(chǔ)主要有三種選擇：賬面價值、市場價值和目標(biāo)價值。如果沒有特指一般按賬面價值確定權(quán)數(shù)。Kw——加權(quán)平均的資本成本；Wj——第j種個別資本占全部資本的比重；Kj——第j種個別資本的成本

練習(xí):ABC公司正在著手編制明年的財務(wù)計劃，公司財務(wù)主管請你協(xié)助計算其加權(quán)平均資本成本。有關(guān)信息如下：（1）公司銀行借款利率當(dāng)前是9%，明年將下降為8.93%；（2）公司債券面值為1元，票面利率為8%，期限為10年，分期付息，當(dāng)前市價為0.85元；如果按公司債券當(dāng)前市價發(fā)行新的債券，發(fā)行費用為市價的4%；（3）公司普通股面值為1元，當(dāng)前每股市價為5.5元，本年派發(fā)現(xiàn)金股利0.35元，預(yù)計每股收益增長率為維持7%，并保持25%的股利支付率；（4）公司當(dāng)前（本年）的資本結(jié)構(gòu)為：銀行借款150萬元長期債券650萬元普通股400萬元（400萬股）留存收益420萬元（5）公司所得稅稅率為40%；（6）公司普通股的β值為1.1；（7）當(dāng)前國債的收益率為5.5%，市場上普通股平均收益率為13.5%。

2024/2/522（1）計算銀行借款的稅后資本成本。（2）計算債券的稅后資本成本。（3）分別使用股利折現(xiàn)模型和資本資產(chǎn)定價模型估計權(quán)益資本成本，并計算兩種結(jié)果的平均值作為權(quán)益資本成本。要求：（4）如果僅靠內(nèi)部融資，明年不增加外部融資規(guī)模，計算該公司的加權(quán)平均資金成本（權(quán)數(shù)按賬面價值權(quán)數(shù)）。2024/2/523解答：（1）銀行借款成本=8.93%×（1-40%）=5.36%（2）債券成本==5.88%（3）股利折現(xiàn)模型：普通股成本=+g=

=6.81%+7%=13.81%資本資產(chǎn)定價模型：普通股成本=5.5%+1.1×（13.5%-5.5%）=5.5%+8.8%=14.3%普通股平均資金成本=（13.81%+14.3%）÷2=14.06%留存收益成本與普通股成本相同。

2024/2/524（4）預(yù)計明年留存收益數(shù)額：明年每股收益=（0.35÷25%）×（1+7%）=1.4×1.07=1.498（元/股）留存收益數(shù)額=1.498×400×（1-25%）+420=449.4+420=869.40（萬元）計算加權(quán)平均成本：明年企業(yè)資本總額=150+650+400+869.40=2069.40（萬元）長期債券占資金總額的比重=普通股占資金總額的比重=留存收益占資金總額的比重=銀行借款占資金總額的比重==7.25%=31.41%=19.33%=42.01%2024/2/525五、資金的邊際成本邊際資金成本是指資金每增加一個單位而增加的成本。邊際資金成本也是按加權(quán)平均法計算的，是追加籌資時所使用的加權(quán)平均成本。注意：1、邊際資金成本需要采用加權(quán)平均成本計算，其權(quán)數(shù)應(yīng)為市場價值權(quán)數(shù)，不應(yīng)使用賬面價值權(quán)數(shù)。2、假設(shè)前提：企業(yè)始終按照目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)追加資金。Kw=∑KiWi，（i=1，2…n）企業(yè)追加籌資時，可以改善現(xiàn)行資本結(jié)構(gòu)，按目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)確定邊際資本成本；隨著資本規(guī)模的擴(kuò)大，個別資本成本也會增加，必須研究在什么籌資數(shù)額上會引起資本成本怎樣的增加計算步驟：P57例4.9第一步：確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)第二步：確定各種籌資方式的資本成本第三步：計算籌資總額分界點籌資總額分界點=個別資金分界點籌資額/個別資本的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)=可用某一特定資本成本率籌集到的某種資金額／該種資金在資金結(jié)構(gòu)中所占的比重第四步：根據(jù)籌資總額分界點，按從小到大的順序，確定新籌資范圍

第五步：確定各籌資范圍內(nèi)個別資金來源所對應(yīng)的資本成本第六步：計算資金的邊際成本

籌資方式目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)追加籌資額資本成本率長期借款10%＜5萬元≥5萬元5%6%長期債券20%＜15萬元≥15萬元6%7%優(yōu)先股5%＜10萬元≥10萬元8%9%普通股40%＜40萬元≥40萬元12%13%留存收益25%＜20萬元≥20萬元10%11%追加籌資50萬元的邊際資本成本？=6%×10%＋6%×20%＋8%×5%＋12%×40%＋10%×25%=9.5%邊際資本成本變動趨勢？各種籌資方式籌資突破點：50、75、200、100、80六組籌資范圍：50以內(nèi)，50~75，75~80，80~100，100~200，200以上各種籌資范圍邊際資本成本…小結(jié)：（1）個別資本成本：幫助企業(yè)籌資判斷籌集個別資本的代價；負(fù)債資本成本一般小于權(quán)益資本成本，但是其財務(wù)風(fēng)險大。（2）加權(quán)平均資本成本：判斷企業(yè)籌資總體的代價，利用個別資本成本按照其占總資本的比重進(jìn)行加權(quán)計算。（3）邊際資本成本：對應(yīng)籌措新資所需付出的代價。在計算企業(yè)的加權(quán)平均資金成本時采用（）作為權(quán)數(shù)最準(zhǔn)確，但又很難確定賬面價值市場價值評估價值目標(biāo)價值A(chǔ)BCD提交單選題1分4.2杠桿分析給我一個支點，我就可以撬動整個地球?！⒒椎拢ā爸c”是固定成本和費用，“作用力”是業(yè)務(wù)量的變動率，“重物”是收益的變動率）一、杠桿效應(yīng)的概念自然界中的杠桿效應(yīng)，是指人們利用杠桿，可以用較小的力量移動較重的物體的現(xiàn)象。財務(wù)管理中由于特定費用（固定成本或固定財務(wù)費用）的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財務(wù)變量以較小幅度變動時，另一相關(guān)財務(wù)變量會以較大幅度變動。財務(wù)管理中杠桿效應(yīng)分類：一種是存在固定生產(chǎn)經(jīng)營成本而形成的經(jīng)營杠桿；另一種是存在固定的財務(wù)費用而引起的財務(wù)杠桿；還有一種是同時存在固生產(chǎn)經(jīng)營成本和財務(wù)費用而引起的復(fù)合杠桿。二、成本習(xí)性。邊際貢獻(xiàn)、息稅前利潤1.成本習(xí)性及分類1）成本習(xí)性的定義：成本習(xí)性——指成本總額與業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。2）分類：物業(yè)企業(yè)職工培訓(xùn)費屬于（）約束性固定成本酌量性固定成本變動成本混合成本ABCD提交單選題1分3）總成本習(xí)性模型通過分析可知，成本習(xí)性可分成變動成本、固定成本和混合成本，其中混合成本可按一定方法分解為變動部分和固定部分，那么，總成本習(xí)性模型可表示為：式中：

y——總成本；

a——固定成本；

b——單位變動成本；

x——產(chǎn)銷量。2.邊際貢獻(xiàn)及其計算（1）含義：邊際貢獻(xiàn)——指銷售收入減去變動成本以后的差額。（2）計算公式：邊際貢獻(xiàn)=銷售收入－變動成本

=（單價-單位變動成本）×產(chǎn)銷量

=單位邊際貢獻(xiàn)×產(chǎn)銷量M＝px－bx＝(p－b)x＝mxM為邊際貢獻(xiàn)總額b為單位變動成本p為單價m為單位邊際貢獻(xiàn)3.息稅前利潤及其計算息稅前利潤——支付利息和交納所得稅之前的利潤計算公式：息稅前利潤=銷售收入-變動成本-固定成本=邊際貢獻(xiàn)-固定成本EBIT＝px－bx－a＝(p－b)x－a＝M－a注意：（1）由于企業(yè)計算息稅前利潤往往以損益表的利潤總額或者凈利潤為計算起點，故息稅前利潤還有多種計算方法。有關(guān)公式如下：EBIT=利潤總額＋利息費用=凈利潤+所得稅+利息費用；（2）公式中b、a均不包括利息費用

三、經(jīng)營杠桿1、概念經(jīng)營杠桿——由于固定成本的存在而導(dǎo)致息稅前利潤變動率大于產(chǎn)銷量變動率的現(xiàn)象。由此產(chǎn)生的效應(yīng)就是經(jīng)營杠桿效應(yīng)。（1）前提：固定成本（固定生產(chǎn)經(jīng)營成本）的存在（2）表現(xiàn)：息稅前利潤變動大于產(chǎn)銷量變動產(chǎn)生的原因：在其他條件不變的情況下，產(chǎn)銷量的增加一般不會改變固定生產(chǎn)經(jīng)營成本總額，但會降低單位固定成本，從而提高單位利潤，使息稅前利潤的增長率大于產(chǎn)銷量的增長率；反之，產(chǎn)銷量的減少會提高單位固定成本，降低單位利潤，使息稅前利潤的下降率也大于產(chǎn)銷量的下降率。（一）概念：

理解的關(guān)鍵：經(jīng)營杠桿反映的是銷售量與息稅前利潤之間的關(guān)系，主要用于衡量銷售量變動對息稅前利潤的影響。兩者之間的關(guān)系可用下式表示：EBIT＝X（P-B）-A＝X*m-A＝M-AA為不含利息的固定成本該式表明，邊際貢獻(xiàn)總額與銷售量的變化是同比例的可以證明，在其他因素（單價和單位變動成本等）不變時，只要存在固定成本，EBIT的變動率一定大于銷售量X的變動率，即杠桿效應(yīng)經(jīng)營杠桿（1）含義：經(jīng)營杠桿系數(shù)（DOL，DegreeofOperatingLeverage）——稅前利潤變動率相對于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動率的倍數(shù)。（2）定義公式：經(jīng)營杠桿系數(shù)=息稅前利潤變動率/產(chǎn)銷量變動率（3）計算公式：經(jīng)營杠桿系數(shù)=基期邊際貢獻(xiàn)/基期息稅前利潤DOL=ΔEBIT/EBITΔx/x公式拓展：兩個公式的區(qū)別：動態(tài)與靜態(tài)；報告期與基期；單一產(chǎn)品與多種產(chǎn)品由公式可以看出：A越大，則DOL越大，由此企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險越大；當(dāng)A=0時，DOL=1，杠桿作用消失銷售量X越大，單位固定成本越小，利潤額增長越快，DOL越小，經(jīng)營風(fēng)險越小。當(dāng)接近盈虧平衡點時，DOL趨于無窮大（當(dāng)然，這只是理論假設(shè)，一般情況下，A增長，單位B會下降，M會上升）計算某公司2003年的經(jīng)營杠桿系數(shù)，使用的邊際貢獻(xiàn)和息稅前利潤應(yīng)該是（）2003年數(shù)2002年數(shù)2002年與2003年的平均數(shù)2002年與2003年中的較大者ABCD提交單選題1分例題：設(shè)甲乙兩家公司的有關(guān)資料如下表所示：項目甲公司乙公司1999年2000年1999年2000年銷售量(件)80,000120,00080,000120,000固定成本(元)30,00060,000單位變動成本(元)1.501.00單位售價(元)22解：根據(jù)上述資料，可計算出甲、乙兩家公司在不同銷量下的息稅前收益。如下表所示：單位（元）項目甲公司乙公司1999年2000年1999年2000年銷售收入160,000240,000160,000240,000固定成本總額30,00030,00060,00060,000變動成本總額120,000180,00080,000120,000經(jīng)營成本150,000210,000140,000170,000息稅前收益10,00030,00020,00070,000甲公司：乙公司：計算結(jié)果表明，甲公司和乙公司銷量變動相同單位時，乙公司經(jīng)營收益變動大于甲公司。乙公司的營業(yè)風(fēng)險比甲公司營業(yè)風(fēng)險高。x－變動前銷售量p－單位產(chǎn)品售價b－單位產(chǎn)品變動成本a－固定成本總額例：甲乙兩家公司資料如下表所示：項目甲公司乙公司銷售量(件)300,000300,000固定成本(元)100,000250,000單位變動成本(元)55單位售價(元)1015如果在下一年兩家公司的銷售量增長20％，則兩家公司的息稅前收益將如何變動？解：甲公司：＝800,000(元)乙公司：＝1,100,000(元)例：某公司生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本為50萬元，變動成本率為30％。當(dāng)該公司的銷售額分別為：（1）400萬元;（2）200萬元;（3）80萬元時，其經(jīng)營杠桿系數(shù)分別是多少？解:（1）當(dāng)銷售額為400萬元時，其經(jīng)營杠桿系數(shù)為：（2）當(dāng)銷售額為200萬元時，其經(jīng)營杠桿系數(shù)為：（3）當(dāng)銷售額為80萬元時，其經(jīng)營杠桿系數(shù)為：經(jīng)營杠桿，是指由于固定成本存在，銷售量變動使得息稅前利潤以更大幅度變動A企業(yè)B企業(yè)單價P10元/件10元/件單位變動成本V8.5元/件6元/件固定成本F－50000元銷售量Q20000件22000件（+10%）20000件22000件（+10%）銷售收入R=P·Q200000元220000元200000元220000元變動成本VC=V·Q170000元187000元120000元132000元固定成本F－－50000元50000元息稅前利潤EBIT=（P－V）Q－F30000元33000元（+10%）30000元38000元（+26.67%）銷售量－10%？經(jīng)營杠桿是由于銷售量變動，而固定成本總額不變，使得單位成本反向變動；任何杠桿效應(yīng)既可以產(chǎn)生杠桿利益，也可能帶來杠桿風(fēng)險3.經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險引起企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的主要原因，是市場需求、產(chǎn)品成本、售價及固定成本的比重等因素的不確定性，經(jīng)營杠桿本身并不是利潤不穩(wěn)定的根源。但是產(chǎn)銷量增加時，息稅前利潤將以DOL的倍數(shù)的幅度增加；當(dāng)產(chǎn)銷減少時，息稅前利潤將以DOL倍數(shù)的幅度減少?？梢姡?jīng)營杠桿系數(shù)擴(kuò)大了市場和生產(chǎn)等不確定因素對利潤變動的影響。于是企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的大小和經(jīng)營杠桿有重要關(guān)系。

結(jié)論：（1）在固定成本不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險也就越??；反之，銷售額越小，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險也就越大。（2）在其他因素不變的情況下，固定成本越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險越大；反之，固定成本越低，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險越小。注意：杠桿系數(shù)是用來量化風(fēng)險的一種手段，不是產(chǎn)生風(fēng)險的原因。由于市場需求和經(jīng)營成本等因素的不確定性給企業(yè)的利潤帶來的風(fēng)險被稱為（）經(jīng)營風(fēng)險財務(wù)風(fēng)險總風(fēng)險投資風(fēng)險ABCD提交單選題1分四、財務(wù)杠桿1、概念財務(wù)杠桿——由于固定財務(wù)費用的存在而導(dǎo)致每股利潤（EPS）變動大于EBIT變動的現(xiàn)象。由此產(chǎn)生的效應(yīng)稱為財務(wù)杠桿效應(yīng)。（1）前提：固定財務(wù)費用的存在。（2）表現(xiàn)：EPS變動大于EBIT變動。產(chǎn)生的原因：不管EBIT為多少，債務(wù)的利息和優(yōu)先股的股利通常都是固定不變的，當(dāng)EBIT增大時，每一元EBIT所負(fù)擔(dān)的固定債務(wù)利息就會相應(yīng)降低，導(dǎo)致EPS比EBIT增加得更快。當(dāng)EBIT減少時，每一元EBIT所負(fù)擔(dān)的固定債務(wù)利息就會相應(yīng)增加，導(dǎo)致EPS比EBIT降低得更快。1.1財務(wù)杠桿利益——是在適當(dāng)負(fù)債條件下，固定財務(wù)費用這個杠桿所帶來的增長幅度更大的每股利潤。1.2財務(wù)杠桿風(fēng)險——是財務(wù)杠桿帶來的負(fù)面效應(yīng)。指由于固定財務(wù)費用的存在，使得企業(yè)每股利潤的下降幅度大于息稅前利潤的下降幅度。財務(wù)杠桿財務(wù)杠桿，是指由于固定資本成本（債務(wù)資本成本、優(yōu)先股資本成本）存在，息稅前利潤變動使得每股收益以更大幅度變動無債企業(yè)有債企業(yè)股本（每股1元）100000元60000元負(fù)債（利息率10%）－40000元企業(yè)所得稅稅率T40%40%息稅前利潤EBIT30000元38000元（+26.67%）30000元38000元（+26.67%）利息I－－4000元4000元稅前利潤=EBIT－I30000元38000元26000元34000元稅后利潤=稅前利潤×（1－T）18000元22800元15600元20400元每股收益EPS=稅后利潤÷股份數(shù)N0.18元0.228元（+26.67%）0.26元0.34（+30.77%）息稅前利潤是債務(wù)資本和權(quán)益資本共同創(chuàng)造的，而債務(wù)資本成本固定，使得更多收益留給股東，且債務(wù)的節(jié)稅作用增加了這種利益息稅前利潤－26.67%？財務(wù)杠桿是由于息稅前利潤變動，而債務(wù)資本成本固定，使得更多或更少利潤留給股東；既可以產(chǎn)生杠桿利益，也可以帶來杠桿風(fēng)險財務(wù)杠桿無債企業(yè)有債企業(yè)股本（每股1元）100000元60000元負(fù)債（利息率10%）－40000元企業(yè)所得稅稅率T40%40%息稅前利潤EBIT30000元9000元30000元9000元利息I－－4000元4000元稅前利潤=EBIT－I30000元9000元26000元5000元稅后利潤=稅前利潤×（1－T）18000元5400元15600元3000元每股收益EPS=稅后利潤÷股份數(shù)N0.18元0.054元0.26元0.05元只有息稅前利潤足夠大，當(dāng)總資產(chǎn)報酬率>利息率，說明用資收益>用資成本時，股東才能占債權(quán)人“便宜”2.財務(wù)杠桿的計量——財務(wù)杠桿系數(shù)（1）含義：財務(wù)杠桿系數(shù)——每股利潤EPS的變動率相當(dāng)于息稅前利潤EBIT變動率的倍數(shù)。（2）定義公式：財務(wù)杠桿系數(shù)=普通股每股利潤變動率÷息稅前利潤變動率DFL＝（△EPS/EPS）÷（△EBIT/EBIT）（3）計算公式：DFL＝說明：計算DFL的所有指標(biāo)，均是基期的數(shù)值3.財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險的關(guān)系財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)為取得財務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金時，增加了破產(chǎn)機(jī)會或普通股利潤大幅度變動的機(jī)會所帶來的風(fēng)險。企業(yè)為取得財務(wù)杠桿利益，就要增加負(fù)債，一旦企業(yè)息稅前利潤下降，不足以補償固定利息支出，企業(yè)的每股利潤就會下降得更快。

結(jié)論：財務(wù)杠桿系數(shù)越大，財務(wù)杠桿效應(yīng)越大，對財務(wù)杠桿利益的影響最強(qiáng)，企業(yè)承擔(dān)的財務(wù)風(fēng)險最高；反之，財務(wù)杠桿系數(shù)越小，財務(wù)杠桿效應(yīng)越小，對財務(wù)杠桿利益的影響最弱，企業(yè)承擔(dān)的財務(wù)風(fēng)險最低；財務(wù)杠桿系數(shù)等于1，不能獲得財務(wù)杠桿利益，也不承擔(dān)財務(wù)杠桿風(fēng)險。某公司全部資本為100萬元，負(fù)債比率為40%，負(fù)債利率10%，稅息前利潤為14萬元，則該公司的財務(wù)杠桿系數(shù)為（）。1.411.21.3ABCD提交可為此題添加文本、圖片、公式等解析，且需將內(nèi)容全部放在本區(qū)域內(nèi)。正常使用需3.0以上版本答案：A解：財務(wù)杠桿=EBIT/（EBIT-I）=14/[14-100×40%×10%]=14/10=1.4答案解析答案解析單選題1分例題2某企業(yè)全部資本為4000萬元，負(fù)債比率為40%，負(fù)債平均利率為12%，優(yōu)先股占企業(yè)權(quán)益資本的30%，優(yōu)先股股息率10%，其余均為普通股（面值發(fā)行），普通股的面值為10元。該企業(yè)息稅前投資收益率為20%，企業(yè)所得稅稅率為40%，試計算該企業(yè)的DFL和EPS解：負(fù)債利息=4000*40%*12%=192（萬元）Dp=4000*60%*30%*10%=72（萬元）EBIT=4000*20%=800（萬元）DFL=800/（800-192-72/0.6）=1.64EPS=［（800-192）*（1-40%）-72］/(4000*60%*70%/10)=1.74五、復(fù)合杠桿1、概念：復(fù)合杠桿——由于固定成本和固定財務(wù)費用的共同存在而導(dǎo)致的每股利潤變動大于產(chǎn)銷量變動的現(xiàn)象，由此產(chǎn)生的效應(yīng)為復(fù)合杠桿效應(yīng)。（1）前提：固定成本或固定財務(wù)費用的存在（2）表現(xiàn)：每股收益變動大于產(chǎn)銷量變動產(chǎn)生的原因：經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿共同起作用，產(chǎn)生聯(lián)合杠桿效應(yīng)，使普通股每股收益的變動率大于產(chǎn)銷量的變動率。

每股收益財務(wù)杠桿復(fù)合杠桿息稅前利潤（EBIT）經(jīng)營杠桿銷售量（收入）（1）含義：計量復(fù)合杠桿效應(yīng)大小的指標(biāo)，是每股利潤的變動率相當(dāng)于業(yè)務(wù)量變動率的倍數(shù)（2）定義公式：

DCL＝（△EPS/EPS）÷（△S/S）（3）計算公式：DCL=DOL×DFL可簡化為：DCL=2、復(fù)合杠桿系數(shù)(DCL，DegreeofCombinedLeverage)

3、復(fù)合杠桿與企業(yè)風(fēng)險的關(guān)系企業(yè)復(fù)合杠桿系數(shù)越大，每股利潤波動幅度越大。由于復(fù)合杠桿作用使每股利潤大幅度波動而造成的風(fēng)險，稱為復(fù)合風(fēng)險。在其他因素不變的情況下，復(fù)合杠桿系數(shù)越大，復(fù)合風(fēng)險越大，復(fù)合杠桿系數(shù)越小，復(fù)合風(fēng)險越小。如果企業(yè)一定期間內(nèi)的固定生產(chǎn)成本和固定財務(wù)費用均不為零，則由上述因素共同作用而導(dǎo)致的杠桿效應(yīng)屬于（）經(jīng)營杠桿效應(yīng)財務(wù)杠桿效應(yīng)復(fù)合杠桿效應(yīng)風(fēng)險杠桿效應(yīng)ABCD提交可為此題添加文本、圖片、公式等解析，且需將內(nèi)容全部放在本區(qū)域內(nèi)。正常使用需3.0以上版本答案C解析固定生產(chǎn)成本不為零，則經(jīng)營杠桿大于1；固定財務(wù)費用不為零，財務(wù)杠桿大于1；兩者的共同作用導(dǎo)致的杠桿效應(yīng)屬于復(fù)合杠桿效應(yīng)答案解析答案解析單選題1分如果企業(yè)的資金來源全部為自有資金，且沒有優(yōu)先股存在，則企業(yè)財務(wù)杠桿系數(shù)（）等于0等于1大于1小于1ABCD提交可為此題添加文本、圖片、公式等解析，且需將內(nèi)容全部放在本區(qū)域內(nèi)。正常使用需3.0以上版本此處添加答案解析答案解析答案解析單選題1分在事先確定企業(yè)資金規(guī)模的前提下，吸收一定比例的負(fù)債資金，可能產(chǎn)生的結(jié)果有（）降低企業(yè)資金成本降低企業(yè)財務(wù)風(fēng)險加大企業(yè)財務(wù)風(fēng)險提高企業(yè)經(jīng)營能力ABCD提交多選題1分某公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)為1.8，財務(wù)杠桿系數(shù)為1.5，則該公司銷售額每增長1倍就會造成每股利潤增加（）1.2倍15倍0.3倍2.7倍ABCD提交單選題1分當(dāng)邊際貢獻(xiàn)超過固定成本后，下列措施有利于降低聯(lián)合杠桿系數(shù)，從而降低企業(yè)聯(lián)合風(fēng)險的是（）。降低產(chǎn)品銷售單價提高資產(chǎn)負(fù)債率節(jié)約固定成本支出減少產(chǎn)品銷售量ABCD提交可為此題添加文本、圖片、公式等解析，且需將內(nèi)容全部放在本區(qū)域內(nèi)。正常使用需3.0以上版本解析聯(lián)合杠桿是經(jīng)營杠桿與財務(wù)杠桿的連鎖作用，因此使經(jīng)營杠桿與財務(wù)杠桿作用降低的措施，也會使聯(lián)合杠桿系數(shù)降低。提高銷量、提高單價、降低變動成本、降低固定成本會使經(jīng)營杠桿系數(shù)下降；降低負(fù)債比重，會使財務(wù)杠桿系數(shù)降低，因此B、D會使聯(lián)合風(fēng)險加大答案解析答案解析單選題1分下列有關(guān)杠桿的表述正確的是（）經(jīng)營杠桿表明銷量變動對息稅前利潤變動的影響財務(wù)杠桿表明息稅前利潤變動對每股利潤的影響聯(lián)合杠桿表明銷量變動對每股利潤的影響經(jīng)營杠桿系數(shù)、財務(wù)杠桿系數(shù)以及聯(lián)合杠桿系數(shù)恒大于1ABCD提交可為此題添加文本、圖片、公式等解析，且需將內(nèi)容全部放在本區(qū)域內(nèi)。正常使用需3.0以上版本解析當(dāng)固定成本為零時，經(jīng)營杠桿系數(shù)等于1；當(dāng)利息、優(yōu)先股息為零時，財務(wù)杠桿系數(shù)等于1答案解析答案解析多選題1分某公司年銷售額為1000萬元，變動成本率60%，息稅前利潤為250萬元，全部資本500萬元，負(fù)債比率40%，負(fù)債平均利率10%。要求：（1）計算該公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)、財務(wù)杠桿系數(shù)和聯(lián)合杠桿系數(shù)（2）如果該公司預(yù)計的銷售額增長10%，計算息稅前利潤和每股利潤的增長幅度解答：DOL=MC/EBIT=400/250=1.6DFL=EBIT/(EBIT-I)=250/(250-20)=1.09I=500*40%*10%=20DCL=1.6*1.09=1.74EBIT的增長幅度=1.6*10%=16%每股利潤的增長幅度＝1.74*10%=17.4%4.3資本結(jié)構(gòu)一、資本結(jié)構(gòu)的含義資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分：狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長期資金結(jié)構(gòu)；

廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部資金(包括長期資金和短期資金)的結(jié)構(gòu)。

二、影響資本結(jié)構(gòu)的因素P65所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)綜合資金成本最低、企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。1、企業(yè)的財務(wù)狀況2、企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)3、企業(yè)產(chǎn)品銷售情況4、投資人和管理人員的態(tài)度5、貸款人和信用評級機(jī)構(gòu)的影響6、行業(yè)因素7、所得稅稅率的高低8、利率水平的變動趨勢影響因素作用企業(yè)經(jīng)營狀況的穩(wěn)定性和成長率產(chǎn)銷業(yè)務(wù)穩(wěn)定——企業(yè)可較多的負(fù)擔(dān)固定的財務(wù)費用。產(chǎn)銷業(yè)務(wù)高增長——可以采用高負(fù)債的資本結(jié)構(gòu)，提升權(quán)益資本的報酬企業(yè)的財務(wù)狀況和信用等級財務(wù)狀況好、信用等級高——企業(yè)容易獲得債務(wù)資金企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)擁有大量固定資產(chǎn)的企業(yè)——主要通過長期負(fù)債和發(fā)行股票籌集資金擁有較多流動資產(chǎn)的企業(yè)——更多地依賴流動負(fù)債籌集資金資產(chǎn)適用于抵押貸款的企業(yè)——負(fù)債較多以技術(shù)研發(fā)為主的企業(yè)——負(fù)債較少投資人和管理當(dāng)局的態(tài)度從所有者角度看：企業(yè)股權(quán)分散——可能更多采用權(quán)益資本籌資以分散企業(yè)風(fēng)險企業(yè)為少數(shù)股東控制——為防止控股權(quán)稀釋，一般盡量避免普通股籌資從管理當(dāng)局角度看穩(wěn)定建的管理當(dāng)局偏好于選擇負(fù)債比例較低的資本結(jié)構(gòu)行業(yè)特征和企業(yè)發(fā)展周期行業(yè)特征產(chǎn)品市場穩(wěn)定的成熟產(chǎn)業(yè)——經(jīng)營風(fēng)險低，可提高債務(wù)資金比重高新技術(shù)企業(yè)產(chǎn)品、技術(shù)、市場尚不成熟——經(jīng)營風(fēng)險高，可降低債務(wù)資本比重。企業(yè)發(fā)展周期初創(chuàng)階段——經(jīng)營風(fēng)險高，應(yīng)控制債務(wù)資本比重成熟階段——經(jīng)營風(fēng)險低，可適度增加債務(wù)資本比重收縮階段——經(jīng)營風(fēng)險逐步加大，應(yīng)逐步降低債務(wù)資本比重經(jīng)濟(jì)環(huán)境的稅務(wù)政策和貨幣政策所得稅稅率高——債務(wù)資金的抵稅作用大，企業(yè)充分利用這種作用以提高企業(yè)價值緊縮的貨幣政策——市場利率高，企業(yè)債務(wù)資金成本增大

三、資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展過程也是人們對資本結(jié)構(gòu)的認(rèn)識過程。它經(jīng)歷了從早期資本結(jié)構(gòu)理論到現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展過程：（一）早期資本結(jié)構(gòu)理論1.凈利說2.營業(yè)凈利說3.傳統(tǒng)理論（二）現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論1958年，MMwithoutTaxes1963年，MMwithCorporationTaxes1976年，TheMillerModelTrade-offModel：引入財務(wù)危機(jī)和代理成本之后形成了均衡模型AsymmetricInformationTheory：信息不對稱理論（一）早期資本結(jié)構(gòu)理論1.凈利說（也稱凈收入理論）1952年由美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家大衛(wèi)·杜蘭德(Durand)提出基本假設(shè)：公司的權(quán)益資本成本不變，是常數(shù)公司的債務(wù)資本成本是固定的且低于權(quán)益資本成本基本觀點：負(fù)債可以降低企業(yè)的資本成本，負(fù)債程度越高，加權(quán)資本成本越低，稅后利潤越多，企業(yè)的價值越大負(fù)債率是100%時，綜合資本成本最低，公司價值達(dá)到最大每股價格的變動率＝每股收益的變動率圖示：２．營業(yè)凈利說（也稱為凈營業(yè)收入理論）1952年由美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家大衛(wèi)·杜蘭德(Durand)提出基本假定：公司的綜合資本成本不變，是常數(shù)公司的債務(wù)資本成本是固定的且低于權(quán)益資本成本基本觀點：權(quán)益資本成本的變動率＝每股收益的變動率因普通股價格P=D/i，因此，以上等式成立時，股價不變，公司價值也不變資本結(jié)構(gòu)與公司價值無關(guān)證明如下：負(fù)債比率越高，即B/S越大，KS上升，與杠桿收益產(chǎn)生抵消作用圖示３．傳統(tǒng)折衷理論基本觀點：債務(wù)資本有避稅作用公司負(fù)債會產(chǎn)生財務(wù)風(fēng)險適度負(fù)債水平下，財務(wù)風(fēng)險不會明顯提高，同時可獲取財務(wù)杠桿收益，使股價上升，公司價值提高（二）現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論１．ＭＭ理論1958年由兩位美國學(xué)者莫迪格利安尼(Modigliani)和米勒(Miller)提出基本結(jié)論：無公司所得稅條件下的ＭＭ在不考慮公司所得稅，且企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險相同而只有資本結(jié)構(gòu)不同時，公司的資本結(jié)構(gòu)與公司的市場價值無關(guān)，不存在最佳資本結(jié)構(gòu)問題含公司所得稅條件下的ＭＭ由于負(fù)債利息可能作為費用處理而抵稅的緣故，公司只要通過財務(wù)杠桿利益的不斷增加，而不斷降低其資本成本，公司價值越大。當(dāng)債務(wù)資本在資本結(jié)構(gòu)中趨近100%時，企業(yè)價值達(dá)到最大２．Miller模型理論進(jìn)一步將個人所得稅也納入模型之內(nèi)，探討了企業(yè)所得稅和個人所得稅同時存在時，對企業(yè)價值的影響。所交個人所得稅的損失與公司追求負(fù)債減少公司所得稅的優(yōu)惠大體相等，于是，Miller模型又回到最初的ＭＭ理論個人所得稅介紹３．權(quán)衡模型理論Robichek和Myers探討了所得稅和破產(chǎn)成本同時存在時對企業(yè)價值的影響，提出了“權(quán)衡理論”。在沒有負(fù)債或負(fù)債很少時，企業(yè)市場價值與企業(yè)財務(wù)杠桿成一種遞增函數(shù)關(guān)系，但一旦財務(wù)杠桿持續(xù)擴(kuò)展下去，企業(yè)價值最終要減少，資本結(jié)構(gòu)的最優(yōu)水平就處在同財務(wù)杠桿邊際遞增相關(guān)的稅收利益現(xiàn)值和同財務(wù)杠桿不利的邊際成本現(xiàn)值相等之點上四、最佳資本結(jié)構(gòu)的確定通過前面的分析可知，負(fù)債資金具有雙重作用，適當(dāng)利用負(fù)債資金，可以降低企業(yè)的資金成本，如果企業(yè)負(fù)債比率過高，就會增加企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險。所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)綜合資金成本最低、企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。

確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法有無差別點法和比較資金成本法。

方法一：每股利潤無差異點法判斷資本結(jié)構(gòu)是否合理，一般的方法是以分析每股利潤的變化來衡量。能提高每股利潤的資本結(jié)構(gòu)是合理的；反之就是不合理。但是正如我們知道的，每股利潤的高低不僅受資本結(jié)構(gòu)的影響，還受到銷售水平的影響，為了處理這3者的關(guān)系我們引入了籌資的每股利潤分析法，也稱為EBIT-EPS分析法。每股利潤分析是利用每股利潤無差別點進(jìn)行的。也被稱為籌資無差別點。指每股利潤不受籌資方式影響的銷售水平，即在兩種資本結(jié)構(gòu)下每股利潤相等時的息稅前利潤點（或銷售點），根據(jù)每股利潤無差別點，可以分析判斷在什么樣的銷售水平下適用何種資本結(jié)構(gòu)。每股收益即EPS的計算公式為：

式中：S為銷售收入；VC為變動成本；F為固定成本；I為利息；T為所得稅率；N為普通股股數(shù)。

每股收益無差別點計算公式為：EPS1代表負(fù)債融資方案下的每股收益，EPS2代表所有者權(quán)益融資方案下的每股收益。展開上述公式即得：

式中：EBIT代表每股收益無差別點；Il，I2為兩種籌資方式下的年利息；Nl，N2為兩種籌資方式下的流通在外的普通股股數(shù)；EBIT為息稅前利潤。EBIT--EPS分析圖

2

2468101214161820每股利潤無差異點債券股票每股利潤（元）134560相同EBIT--EPS分析圖

相同

每股利潤無差別點是指兩種資本結(jié)構(gòu)下每股利潤等同時的息稅前利潤點（或銷售額點）。這種方法是先計算每股利潤無差別點，然后根據(jù)預(yù)計息稅前利潤與每股利潤無差別點的關(guān)系來判斷企業(yè)是采用債務(wù)資本籌資方式還是采用自有資本籌資方式。當(dāng)息稅前利潤小于每股利潤無差別點時，應(yīng)該采用自有資本籌資方式；而息稅前利潤大于每股利潤無差別點時，應(yīng)該采用債務(wù)資本的籌資方式。這種方法側(cè)重于考慮從資本的產(chǎn)出角度對資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行選擇。

權(quán)益籌資EPSEBIT權(quán)益籌資優(yōu)勢負(fù)債籌資優(yōu)勢負(fù)債籌資

【例4.11】宏達(dá)物業(yè)公司目前資金總額800萬元,其中,普通股500萬元,50萬股;借款300萬元,利利率10%。所得稅稅率為25%。公司決定再籌資200萬元,有兩個等資方案:一是發(fā)行普通股20萬股;二是增加借款200萬元,利率為12%?；I資后公司的息稅前利潤可以達(dá)到210萬元,應(yīng)選擇哪個方案籌資?測算每股利潤無差異點處的息稅前利潤。其計算公式為：現(xiàn)把該公司的資料代人上式得：求得：EBIT=114萬元這就是說，當(dāng)息稅前利潤大于114萬元時，利用負(fù)債籌資較為有利；當(dāng)息稅前利潤小于114萬元時，不應(yīng)再增加負(fù)債，以發(fā)行普通股為宜；當(dāng)息稅前利潤等于114萬元時，采用兩種方式籌資沒有差別。該公司預(yù)計息稅前利潤為210萬元，故采用發(fā)行公司債的方式較為有利。選擇負(fù)債籌資后，普通股每股收益為：選擇普通股籌資后，普通股每股的收益為：小結(jié)：

這種分析方法只考慮了資本結(jié)構(gòu)對每股收益的影響,并假定每股收益最大,股票價格也就最高。但把資本結(jié)構(gòu)對風(fēng)險的影響置于視野之外,是不全面的。因為隨著負(fù)債的增加,投資者的風(fēng)險加大,股票價格和企業(yè)價值也會有下降的趨勢,所以,單純地用EBIT-EPS分析法有時會做出錯誤的決策。但在資金市場不完善的時候,投資人主要根據(jù)每股收益的多少來做出投資決策,每股收益的增加也的確有利于股票價格的上升。方法二：比較資金成本法

比較資金成本法，是通過計算各方案加權(quán)平均的資金成本，并根據(jù)加權(quán)平均資金成本的高低來確定資本結(jié)構(gòu)的方法。這種方法確定的最佳資本結(jié)構(gòu)亦即加權(quán)平均資金成本最低的資本結(jié)構(gòu)?！纠?.12】某物業(yè)公司現(xiàn)有資金1000萬元,其中,股票30萬股,600萬元。已知公司最近發(fā)放股利2元/股,今后保持5%增長率,當(dāng)前市價20元/股;借款400萬元,借款利率10%,所得稅率25%。現(xiàn)準(zhǔn)備再籌資200萬元,有兩個方案:一是發(fā)行股票8萬股,每股發(fā)行價25元,籌資200萬;二是平價發(fā)行債券籌資200萬,債券票面利率12%,每年支付一次利息,期限10年,由于負(fù)債比重增大企業(yè)風(fēng)險加大,在此情況下,本公司的普通股股價將下降至15元/股。假定均不考慮籌資費用,應(yīng)選擇哪一方案再籌資?籌資后:企業(yè)的資金總額為1200萬元。若選擇方案一,發(fā)行股票籌資,企業(yè)的資金將由由股票和借款兩種形式組成。其中,普通股的比重為

800÷1200=66.679%借款的比重為400÷1200=33.33%股票的資金成本為借款的