中央銀行學(xué)課件：貨幣政策的有效性

貨幣政策的有效性本講主要內(nèi)容貨幣政策有效性的理論觀點(diǎn)貨幣政策有效性的判斷標(biāo)準(zhǔn)貨幣政策有效性的影響因素中國的貨幣政策有效性分析1“歷史上，貨幣一直這樣困擾著人們：要么很多卻不可靠，要么可靠但又稀缺，二者必居其一。”——《

TheAgeofUncertainty》約翰·加爾布雷斯(J.K.Galbraith）貨幣政策的有效性（概述）定義貨幣政策的有效性是指當(dāng)一項(xiàng)貨幣政策實(shí)施之后，所產(chǎn)生的政策效果相對于中央銀行預(yù)期政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)程度。從廣義角度，貨幣政策有效性的內(nèi)涵包含貨幣政策能否以及在多大程度上能沿著預(yù)期的傳導(dǎo)機(jī)制，通過穩(wěn)定地影響中間目標(biāo)，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)最終目標(biāo)的整個(gè)過程判斷貨幣政策有效性（實(shí)踐角度）貨幣政策能否通過調(diào)節(jié)總需求最終影響到實(shí)際產(chǎn)出和通脹水平這種影響是否及時(shí)、靈敏和穩(wěn)定影響的傳導(dǎo)機(jī)制過程是否明確、可靠和可控可簡單概括為貨幣政策逆周期調(diào)控能力的大小和效果的好壞2貨幣政策有效性的理論觀點(diǎn)在理論上，貨幣政策是否有效一直存在爭論。爭論的核心在于貨幣是否“中性”，即貨幣是否能對產(chǎn)出、就業(yè)等實(shí)際變量產(chǎn)生影響3貨幣政策有效性的理論觀點(diǎn)古典主義學(xué)派（20世紀(jì)之前占主流）古典主義學(xué)派以“兩分法”為基礎(chǔ)將貨幣和實(shí)體經(jīng)濟(jì)區(qū)分開來，認(rèn)為貨幣與實(shí)體經(jīng)濟(jì)是兩條互不相交的平行線，貨幣不過是籠罩在實(shí)體經(jīng)濟(jì)之上的一層面紗，經(jīng)濟(jì)的發(fā)展最終由實(shí)體經(jīng)濟(jì)因素而非貨幣決定的法國經(jīng)濟(jì)學(xué)家薩伊認(rèn)為“供給創(chuàng)造其自身的需求”（薩伊定律）歐文?費(fèi)雪提出現(xiàn)金交易數(shù)量說，即著名的“費(fèi)雪方程式”：MV=PT。其中，M代表流通貨幣的平均數(shù)；V代表貨幣流通速度（穩(wěn)定）；T代表充分就業(yè)時(shí)的產(chǎn)出（穩(wěn)定）根據(jù)費(fèi)雪方程，貨幣數(shù)量的變化只會(huì)體現(xiàn)在價(jià)格水平的變動(dòng)上，對實(shí)際經(jīng)濟(jì)變量沒有影響，因此貨幣政策是無效的4貨幣政策有效性的理論觀點(diǎn)凱恩斯主義學(xué)派（20世紀(jì)30年代）批判古典學(xué)派“貨幣中性”的觀點(diǎn)，強(qiáng)調(diào)貨幣與實(shí)體經(jīng)濟(jì)是一體的維克塞爾提出被稱作維克塞爾主義的“累積過程理論”凱恩斯提出“流動(dòng)性偏好理論”凱恩斯主義學(xué)派充分肯定貨幣政策的有效性，認(rèn)為貨幣供給的變化可以通過改變利率進(jìn)而影響投資量，而作為有效需求中最易變動(dòng)的部分，投資的變化最終會(huì)影響實(shí)際產(chǎn)出。在經(jīng)濟(jì)未實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)的情況下，政府可以通過擴(kuò)張性的貨幣政策降低利率，以刺激產(chǎn)出和就業(yè)增長，但是當(dāng)利率降低到某一臨界值，會(huì)出現(xiàn)所謂“流動(dòng)性陷阱”5貨幣政策有效性的理論觀點(diǎn)貨幣主義學(xué)派（20世紀(jì)五六十年代）以弗里德曼為代表的貨幣主義學(xué)派建立了“附加預(yù)期的菲利普斯曲線”，具有短期和長期之分：短期內(nèi)是一條向右下方傾斜的曲線，表明通貨膨脹和失業(yè)之間存在短期的交替關(guān)系，在長期中則是一條處于自然失業(yè)率水平的垂直的線貨幣主義學(xué)派認(rèn)為貨幣政策在短期內(nèi)有效，但在長期中卻是無效的，擴(kuò)張性的貨幣政策最終只會(huì)導(dǎo)致通貨膨脹。弗里德曼反對政府對市場進(jìn)行過多干預(yù)，主張實(shí)施有規(guī)則的貨幣政策，其著名的“單一規(guī)則”指令貨幣管理當(dāng)局使貨幣數(shù)量按照具體的比例增長6貨幣政策有效性的理論觀點(diǎn)理性預(yù)期學(xué)派（20世紀(jì)70年代）在理性預(yù)期假定下，由于公眾早已預(yù)期到政府宏觀政策的變動(dòng)趨勢及其可能產(chǎn)生的影響，并且采取了相應(yīng)的應(yīng)對措施，而政府對經(jīng)濟(jì)信息的反應(yīng)則不如公眾那樣靈敏，無法做出及時(shí)調(diào)整。在這種情況下，政府任何一項(xiàng)穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的措施，都會(huì)被公眾的理性預(yù)期所抵消，因此無論在短期還是長期，貨幣政策都是無效的理性預(yù)期學(xué)派認(rèn)為，凡是可以預(yù)期到的經(jīng)濟(jì)政策都不會(huì)對實(shí)際經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響，只有當(dāng)經(jīng)濟(jì)受到預(yù)料之外的沖擊時(shí)，才有可能使產(chǎn)出偏離其正常軌道。因而是更為徹底的經(jīng)濟(jì)自由主義，主張完全放任自由的市場經(jīng)濟(jì)，認(rèn)為任何形式的國家干預(yù)政策（包括貨幣政策）都是無效的7貨幣政策有效性的理論觀點(diǎn)新凱恩斯主義學(xué)派（20世紀(jì)70年代后）新凱恩斯主義在批判繼承傳統(tǒng)凱恩斯主義的基礎(chǔ)上，吸收多個(gè)學(xué)派的思想后形成的具有微觀基礎(chǔ)的宏觀經(jīng)濟(jì)理論體系。具有兩個(gè)核心特征：一是支持“貨幣非中性”，即斷定名義變量的波動(dòng)會(huì)對實(shí)際變量的波動(dòng)產(chǎn)生影響；二是認(rèn)為現(xiàn)實(shí)市場的不完善性是理解經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的關(guān)鍵在新凱恩斯主義框架下，不完全和不對稱信息的存在使公眾通常難以準(zhǔn)確預(yù)料貨幣政策的變動(dòng)。即便公眾能完全預(yù)期到貨幣政策的變動(dòng)，也會(huì)因?yàn)閮r(jià)格粘性的存在，使得市場價(jià)格無法及時(shí)和完全調(diào)整，因而市場不會(huì)自動(dòng)出清，宏觀經(jīng)濟(jì)將處于非瓦爾拉斯均衡狀態(tài)有鑒于此，新凱恩斯主義學(xué)派認(rèn)為，由于市場機(jī)制的內(nèi)在缺陷，貨幣政策在總體上是有效的，可以通過逆周期的短期需求管理有效平抑經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長和充分就業(yè)8貨幣政策有效性的理論觀點(diǎn)奧地利學(xué)派奧地利學(xué)派著重從主觀心理和效用角度解釋經(jīng)濟(jì)行為，又被稱為維也納學(xué)派或心理學(xué)派，在19世紀(jì)末至20世紀(jì)初開始流行，成為主流經(jīng)濟(jì)學(xué)派之外一個(gè)比較有影響力但又相對特立獨(dú)行的學(xué)派奧地利學(xué)派所堅(jiān)持的由個(gè)體自由分散決策以達(dá)到最優(yōu)的方法論思想，使其成為了自由市場的極端捍衛(wèi)者和政府干預(yù)的極力反對者，他們主張政府放棄對貨幣的控制，從根本上消除貨幣政策的存在。從現(xiàn)實(shí)情況來看，奧地利學(xué)派有關(guān)貨幣政策的相關(guān)政策主張并沒有在經(jīng)濟(jì)理論界和決策部門產(chǎn)生明顯影響9貨幣政策有效性的判斷標(biāo)準(zhǔn)科學(xué)性指中央銀行的貨幣政策調(diào)控具有明確可靠的理論基礎(chǔ)和科學(xué)依據(jù)根據(jù)貨幣政策的傳導(dǎo)過程，分為前期檢驗(yàn)指標(biāo)和后期檢驗(yàn)指標(biāo)根據(jù)貨幣政策調(diào)控目標(biāo)領(lǐng)域，分為經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和金融指標(biāo)及時(shí)性指中央銀行能夠根據(jù)經(jīng)濟(jì)金融形勢的變化迅速采取行動(dòng)，制定并實(shí)施相應(yīng)的貨幣政策，且能在合理時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)預(yù)期的調(diào)控效果貨幣政策的及時(shí)性主要受政策傳導(dǎo)時(shí)滯的影響。一般來說，政策傳導(dǎo)時(shí)滯越長，及時(shí)性越低，貨幣政策有效性越低10貨幣政策有效性的判斷標(biāo)準(zhǔn)前瞻性指中央銀行通過加強(qiáng)對未來經(jīng)濟(jì)金融形勢和趨勢的預(yù)測分析，在考慮了貨幣政策可能存在的傳導(dǎo)時(shí)滯、經(jīng)濟(jì)金融形勢的不確定變化以及其他潛在因素之后，預(yù)先采取某些行動(dòng)或提前預(yù)留一部分政策空間，以使得貨幣政策實(shí)際發(fā)揮調(diào)控效應(yīng)的過程能夠與經(jīng)濟(jì)金融動(dòng)態(tài)調(diào)整的未來最優(yōu)目標(biāo)路徑一致效率性貨幣政策操作是一項(xiàng)有成本的活動(dòng)，若能夠以盡量低的成本實(shí)現(xiàn)預(yù)期的政策目標(biāo)，那么這樣的貨幣政策無疑具有更高的效率為提高貨幣政策的效率性，應(yīng)盡量降低各經(jīng)濟(jì)主體的時(shí)間金錢成本以及目標(biāo)沖突帶來的潛在成本11貨幣政策有效性的影響因素政策時(shí)滯從中央銀行制定貨幣政策到產(chǎn)生政策效應(yīng)之間通常存在一個(gè)時(shí)間過程。一般而言，貨幣政策時(shí)滯越短，貨幣政策相對就越有效貨幣政策時(shí)滯可進(jìn)一步分為內(nèi)部時(shí)滯和外部時(shí)滯，前者主要包括認(rèn)識(shí)時(shí)滯和決策時(shí)滯，而后者則主要包括操作時(shí)滯和市場時(shí)滯市場預(yù)期如果市場預(yù)期與中央銀行實(shí)施該政策所意欲引導(dǎo)的方向一致，那么市場預(yù)期會(huì)起到助力和強(qiáng)化貨幣政策效果的作用；反之，市場預(yù)期則會(huì)削弱貨幣政策的實(shí)際效果實(shí)踐中預(yù)期管理的方法包括：引導(dǎo)預(yù)期、協(xié)調(diào)預(yù)期和穩(wěn)定預(yù)期12貨幣政策有效性的影響因素金融創(chuàng)新通過改變貨幣供給、貨幣需求、貨幣政策工具的有效性以及貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制等方面，對貨幣政策效果產(chǎn)生復(fù)雜性的影響央行信譽(yù)中央銀行的信譽(yù)是指市場主體所認(rèn)可和相信的中央銀行信守其承諾的意愿和能力。信譽(yù)度高的中央銀行所制定的貨幣政策往往更容易被市場認(rèn)可和接受，從而獲得更好的政策效果中央銀行建立和培育其信譽(yù)主要有兩個(gè)方法：一是保持必要的政策透明度，二是維護(hù)其政策行為的穩(wěn)定性其他因素經(jīng)濟(jì)金融體系的發(fā)展程度、制度的變遷和發(fā)育程度、政治力量與社會(huì)利益分配、事先難以預(yù)料的突發(fā)性或偶發(fā)性政治、經(jīng)濟(jì)和社會(huì)事件等13關(guān)于中國貨幣政策有效性的觀點(diǎn)14貨幣政策基本無效論認(rèn)為目前中國貨幣政策的調(diào)控效果還不明顯，總體上看可以說是基本無效的，主要原因在于：市場化調(diào)控的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)不完善、央行獨(dú)立性較低、傳導(dǎo)機(jī)制存在明顯阻滯、不同的經(jīng)濟(jì)金融政策之間缺乏協(xié)調(diào)等貨幣政策漸進(jìn)有效論目前中國的經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展和貨幣政策改革仍處在持續(xù)深化和漸進(jìn)完善的過程之中，應(yīng)該采取更加動(dòng)態(tài)的思維和觀點(diǎn)來看待中國貨幣政策有效性的歷史和未來演變貨幣政策非對稱有效論中國的貨幣政策在治理通脹和通縮的過程中表現(xiàn)出了“非對稱”效應(yīng)，通常在治理通脹時(shí)的作用比較顯著，而在治理通縮的時(shí)候則顯得有些乏力提高中國貨幣政策有效性的措施15進(jìn)一步完善市場機(jī)制，夯實(shí)貨幣政策調(diào)控的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)深化金融改革，健全金融市場，完善貨幣政策傳導(dǎo)的金融基礎(chǔ)貨幣政策增強(qiáng)中央銀行的獨(dú)立性、透明度和責(zé)任機(jī)制，改進(jìn)貨幣政策實(shí)踐的制度基礎(chǔ)建立穩(wěn)定高效