金工點評報告：市場情緒帶動基差下行IF、IH維持升水

一、股指期貨合約存續(xù)期內(nèi)分紅預估與基差修正 4、股指期貨合約存續(xù)期內(nèi)分紅預估 4、基差修正 7二、期現(xiàn)對沖與跨期套利策略回測跟蹤 12、對沖策略與套利策略簡介 12、IC對沖策略表現(xiàn) 13、IF對沖策略表現(xiàn) 13、IH對沖策略表現(xiàn) 14、IM對沖策略表現(xiàn) 15三、基差收斂影響因素分析 16、影響基差變動的驅(qū)動因素 16、IC基差變動情況分析 17、IF基差變動情況分析 17、IH基差變動情況分析 18、IM基差變動情況分析 19圖表1：未來一年中證500指數(shù)分紅點位預測結(jié)果 4圖表2：合約存續(xù)期內(nèi)中證500指數(shù)分紅點位預測 4圖表3：未來一年滬深300指數(shù)分紅點位預測結(jié)果 5圖表4：合約存續(xù)期內(nèi)滬深300指數(shù)分紅點位預測 5圖表5：未來一年上證50指數(shù)分紅點位預測結(jié)果 6圖表6：合約存續(xù)期內(nèi)上證50指數(shù)分紅點位預測 6圖表7：未來一年中證1000指數(shù)分紅點位預測結(jié)果 7圖表8：合約存續(xù)期內(nèi)中證1000指數(shù)分紅點位預測 7圖表9：IC當季分紅調(diào)整年化基差與中證500指數(shù)走勢 8圖表10：IC合約持倉額（億元）與中證500指數(shù)走勢 8圖表當季分紅調(diào)整年化基差與滬深300指數(shù)走勢 9圖表12：IF合約持倉額（億元）與滬深300指數(shù)走勢 9圖表13：IH當季分紅調(diào)整年化基差與上證50指數(shù)走勢 10圖表14：IH合約持倉額（億元）與上證50指數(shù)走勢 10圖表15：IM當季分紅調(diào)整年化基差與中證1000指數(shù)走勢 圖表16：IM合約持倉額（億元）與中證1000指數(shù)走勢 圖表17：中證500股指期貨期現(xiàn)對沖策略與跨期套利策略凈值走勢圖 13圖表18：中證500股指期貨期現(xiàn)對沖策略與跨期套利策略對比 13圖表19：滬深300股指期貨期現(xiàn)對沖策略與跨期套利策略凈值走勢圖 14圖表20：滬深300股指期貨期現(xiàn)對沖策略與跨期套利策略對比 14圖表21：上證50股指期貨期現(xiàn)對沖策略與跨期套利策略凈值走勢圖 15圖表22：上證50股指期貨期現(xiàn)對沖策略與跨期套利策略對比 15圖表23：中證1000股指期貨期現(xiàn)對沖策略與跨期套利策略凈值走勢圖 16圖表24：中證1000股指期貨期現(xiàn)對沖策略與跨期套利策略對比 16圖表25：中證500股指期貨基差因子與收益率因子對基差收斂月平均貢獻占比 17圖表26：滬深300股指期貨基差因子與收益率因子對基差收斂月平均貢獻占比 18圖表27：上證50股指期貨基差因子與收益率因子對基差收斂月平均貢獻占比 18圖表28：中證1000股指期貨基差因子與收益率因子對基差收斂月平均貢獻占比 19一、股指期貨合約存續(xù)期內(nèi)分紅預估與基差修正、股指期貨合約存續(xù)期內(nèi)分紅預估基于信達金工衍生品研究報告系列二《股指期貨分紅點位預測》中的方法對股指期貨合約存續(xù)期內(nèi)分紅進行預測。2024年1月5日，我們預測中證500指數(shù)未來一年分紅點位為81.87。圖表1：未來一年中證500指數(shù)分紅點位預測結(jié)果9080706050403020100分紅進程資料來源：聚源，同花順iFinD，數(shù)據(jù)日期：2024年1月5日500指數(shù)在當月合約IC2401IC2402IC24030.20IC240654.06。圖表2：合約存續(xù)期內(nèi)中證500指數(shù)分紅點位預測6054.060.200.200.200.200.20403020100IC2401 IC2402 IC2403 IC2406資料來源：聚源，同花順iFinD，數(shù)據(jù)日期：2024年1月5日2024年1月5日，我們預測滬深300指數(shù)未來一年分紅點位為82.91。圖表3：未來一年滬深300指數(shù)分紅點位預測結(jié)果9080706050403020100分紅進程資料來源：聚源，同花順iFinD，數(shù)據(jù)日期：2024年1月5日300IF2401IF2402IF2403在下季合約IF240633.36。圖表4：合約存續(xù)期內(nèi)滬深300指數(shù)分紅點位預測403533.36403533.36302520151050.000.000.00IF2401 IF2402 IF2403 IF2406資料來源：聚源，同花順iFinD，數(shù)據(jù)日期：2024年1月5日2024年1月5日，我們預測上證50指數(shù)未來一年分紅點位為70.91。圖表5：未來一年上證50指數(shù)分紅點位預測結(jié)果80706050403020100分紅進程資料來源：聚源，同花順iFinD，數(shù)據(jù)日期：2024年1月5日根據(jù)我們的預測，上證50指數(shù)在當月合約IH2401、次月合約IH2402、當季合約IH2403存續(xù)期內(nèi)不分紅，在下季合約IH2406存續(xù)期內(nèi)分紅點位為26.92。圖表6：合約存續(xù)期內(nèi)上證50指數(shù)分紅點位預測3026.920.000.000.000.000.0020151050IH2401 IH2402 IH2403 IH2406資料來源：聚源，同花順iFinD，數(shù)據(jù)日期：2024年1月5日2024年1月5日，我們預測中證1000指數(shù)未來一年分紅點位為58.44。圖表7：未來一年中證1000指數(shù)分紅點位預測結(jié)果706050403020100分紅進程資料來源：聚源，同花順iFinD，數(shù)據(jù)日期：2024年1月5日根據(jù)我們的預測，中證1000指數(shù)在當月合約IM2401、次月合約IM2402、當季合約IM2403存續(xù)期內(nèi)分紅點位為0.03，在下季合約IM2406存續(xù)期內(nèi)分紅點位為40.76。圖表8：合約存續(xù)期內(nèi)中證1000指數(shù)分紅點位預測4540.760.030.030.030.030.0335302520151050IM2401 IM2402 IM2403 IM2406資料來源：聚源，同花順iFinD，數(shù)據(jù)日期：2024年1月5日、基差修正股指期貨基差為合約收盤價與標的指數(shù)收盤價的差值。指數(shù)點位隨著成分股實施而下調(diào)，但分紅的影響會提前反映在存續(xù)期內(nèi)包含分紅的期貨合約價格上，合約存續(xù)期內(nèi)指數(shù)成分股的分紅會拉低合約基差。在分析合約基差時，需要剔除分紅的影響。預期分紅調(diào)整后的基差=實際基差+存續(xù)期內(nèi)未實現(xiàn)的預期分紅報告中我們將基差進行年化處理，后文中提及基差均為分紅調(diào)整后的年化基差。年化基差=(實際基差+(預期)分紅點位)/指數(shù)價格×360/合約剩余天數(shù)IC202220241215日，IC當季合約分紅調(diào)整年化基差震蕩下行，周內(nèi)低點貼水3.37%，當前基差貼水2.98%，相對前一周貼水1.70%圖表9：IC當季分紅調(diào)整年化基差與中證500指數(shù)走勢6.0

80004.02.04.02.00.0-2.0-4.0-6.0-8.0-10.0-12.0-14.0-16.0

季月基差 中證500（右軸）

5000資料來源：聚源，同花順iFinD，數(shù)據(jù)日期：2021年7月1日至2024年1月5日202415日，ICICIC持倉額處于2022年初以來持倉額較低位置。圖表10：IC合約持倉額（億元）與中證500指數(shù)走勢780048007600740046007200440070004200680066004000640038006200600036005800340056005400320052003000000905.SH IC持倉(億元,右軸)資料來源：聚源，同花順iFinD，數(shù)據(jù)日期：2021年7月1日至2024年1月5日IF202220241215日，IF當季合約分紅調(diào)整年化基差震蕩下行，周內(nèi)高點升水2.58%，當前基差升水1.54%，相對前一周升水3.40%圖表11：IF當季分紅調(diào)整年化基差與滬深300指數(shù)走勢8.06.08.06.04.02.00.0-2.0-4.0-6.0-8.0-10.0-12.03300季月基差 滬深300（右軸）資料來源：聚源，同花順iFinD，數(shù)據(jù)日期：2021年7月2日至2024年1月5日2024年1月5日，IF合約持倉額約2744.46億元，過去四個交易日IF合約持倉額震蕩下行，當前IF持倉額高于2022年初以來持倉額中位數(shù)。圖表12：IF合約持倉額（億元）與滬深300指數(shù)走勢580053004800430038003300000300.SH IF持倉額(億元,右軸)

38003600340032003000280026002400220020001800資料來源：聚源，同花順iFinD，數(shù)據(jù)日期：2021年7月1日至2024年1月5日IH202220241215日，IH當季合約分紅調(diào)整年化基差震蕩下行，周內(nèi)高點升水3.13%，當前基差升水圖表13：IH當季分紅調(diào)整年化基差與上證50指數(shù)走勢8.0

36006.04.06.04.02.00.0-2.0-4.0-6.0-8.02200季月基差 上證50（右軸）資料來源：聚源，同花順iFinD，數(shù)據(jù)日期：2021年7月2日至2024年1月5日2024年1月5日，IH合約持倉額為1002.58億元。過去四個交易日IH持倉額震蕩下行，當前持倉額高于2022年初以來持倉額中位數(shù)。圖表14：IH合約持倉額（億元）與上證50指數(shù)走勢3600340032003000280026002400

13001200110010009008002200 700000016.SH IH持倉額(億元,右軸)資料來源：聚源，同花順iFinD，數(shù)據(jù)日期：2021年7月1日至2024年1月5日IM20241215日，IM5.06%6.20%2.53%的圖表15：IM當季分紅調(diào)整年化基差與中證1000指數(shù)走勢-16.0季月基差 中證1000（右軸）

75007300710069006700650063006100590057005500資料來源：聚源，數(shù)據(jù)日期：2022年7月22日至2024年1月5日202415日，IM2843.38IMIM圖表16：IM合約持倉額（億元）與中證1000指數(shù)走勢75007300710069006700650063006100590057005500000852.SH IM持倉額(億元,右軸)

3500300025002000150010005000資料來源：聚源，數(shù)據(jù)日期：2022年7月22日至2024年1月5日二、期現(xiàn)對沖與跨期套利策略回測跟蹤、對沖策略與套利策略簡介該部分策略是基于信達金工衍生品研究報告系列三《股指期貨基差收斂研究與對沖優(yōu)化策略》中所涉及的基差收斂因素分析與優(yōu)化策略，具體設(shè)置如下。連續(xù)對沖策略回測參數(shù)和設(shè)置：201812202415日（IM）510500ETF(510300ETF、510050ETF、159845ETF)多頭期貨端：做空與現(xiàn)貨端金額相同名義本金的中證500（滬深300、上證50）股指期貨合約調(diào)倉規(guī)則：連續(xù)持有季月/當月合約，直至該合約離到期剩余不足2日，在當日以收盤價進行平倉，并同時以當日收盤價繼續(xù)賣空下一季月/當月合約。備注：現(xiàn)貨端與期貨端分配等額的本金，不考慮交易過程中的手續(xù)費、沖擊成本以及期貨合約的不可無限細分性質(zhì)。最低貼水策略回測參數(shù)和設(shè)置：201812202415日（IM）510500ETF(510300ETF、510050ETF、159845ETF)多頭期貨端：做空與現(xiàn)貨端金額相同名義本金的中證500（滬深300、上證50）股指期貨合約調(diào)倉規(guī)則：調(diào)倉時，對當日所有可交易期貨合約的年化基差進行計算，選擇年化基差貼水幅度最小的合約進行開倉。同一合約持有8個交易日之后或該合約離到期剩余不足2日，才能進行選擇新合約（排除剩余到期日不足88備注：現(xiàn)貨端與期貨端分配等額的本金，不考慮交易過程中的手續(xù)費、沖擊成本以及期貨合約的不可無限細分性質(zhì)?？缙谔桌呗曰販y參數(shù)和設(shè)置：201812202415日（IM）1期貨空頭：1手股指期貨合約空單賬戶總金額：1手股指期貨名義本金調(diào)倉規(guī)則：調(diào)倉時，對當日所有可交易期貨合約的年化基差進行計算，選擇年化基差貼水幅度最小的合約進行82排除剩余到期日不足N8注：不考慮手續(xù)費、沖擊成本以及期貨合約的不可無限細分性質(zhì)。、IC對沖策略表現(xiàn)201812202415500圖表17：中證500股指期貨期現(xiàn)對沖策略與跨期套利策略凈值走勢圖10.82018-01-02 2019-01-02 2020-01-02 2021-01-02 2022-01-02 2023-01-02 2024-01-02IC當月連續(xù)對沖 IC季月連續(xù)對沖 IC最低貼水策略 IC跨期套利策略資料來源：聚源，數(shù)據(jù)日期：2018年1月2日至2024年1月5日圖表18：中證500股指期貨期現(xiàn)對沖策略與跨期套利策略對比指標當月連續(xù)對沖季月連續(xù)對沖最低貼水策略跨期套利策略年化收益-2.92-2.50-1.453.83波動率1.772.172.132.17最大回撤-16.58-15.15-9.42-2.26凈值0.83720.85940.91641.2520年換手次數(shù)12416.2035.072024年以來收益-0.070.07-0.07-0.26資料來源：聚源，數(shù)據(jù)日期：2018年1月2日至2024年1月5日500202415IC2401ICIC2403空頭。、IF對沖策略表現(xiàn)201812202415300圖表19：滬深300股指期貨期現(xiàn)對沖策略與跨期套利策略凈值走勢圖1.251 IF當月連續(xù)對沖 IF季月連續(xù)對沖 IF最低貼水策略 IF跨期套利策略資料來源：聚源，數(shù)據(jù)日期：2018年1月2日至2024年1月5日圖表20：滬深300股指期貨期現(xiàn)對沖策略與跨期套利策略對比指標當月連續(xù)對沖季月連續(xù)對沖最低貼水策略跨期套利策略年化收益-0.77-0.290.392.94波動率1.511.911.901.96最大回撤-6.75-4.78-2.55-1.98凈值0.95500.98271.02381.1897年換手次數(shù)12415.8733.742024年以來收益-0.030.100.060.00資料來源：聚源，數(shù)據(jù)日期：2018年1月2日至2024年1月5日300202415日，最低貼水策略選擇IF2402IF、IH對沖策略表現(xiàn)20181220241550圖表21：上證50股指期貨期現(xiàn)對沖策略與跨期套利策略凈值走勢圖1.151.131.111.091.071.051.031.010.990.970.952018-01-09 2019-01-09 2020-01-09 2021-01-09 2022-01-09 2023-01-09IH當月連續(xù)對沖 IH季月連續(xù)對沖 IH最低貼水策略 IH跨期套利策略資料來源：聚源，數(shù)據(jù)日期：2018年1月2日至2024年1月5日圖表22：上證50股指期貨期現(xiàn)對沖策略與跨期套利策略對比指標當月連續(xù)對沖季月連續(xù)對沖最低貼水策略跨期套利策略年化收益-0.150.330.741.91波動率1.481.931.892.15最大回撤-4.64-3.85-2.50-1.87凈值0.99091.01991.04501.1198年換手次數(shù)12416.5334.572024年以來收益0.000.060.00-0.03資料來源：聚源，數(shù)據(jù)日期：2018年1月2日至2024年1月5日上表結(jié)果顯示，在回測所涉及區(qū)間內(nèi)，上證50股指期貨季月合約對沖效果要好于當月合約。截至2024年1月5日，最低貼水策略切換至IH2401合約，IH跨期套利策略選擇持有IH2402多頭與IH2401空頭。、IM對沖策略表現(xiàn)20227222024151000圖表23：中證1000股指期貨期現(xiàn)對沖策略與跨期套利策略凈值走勢圖1IM當月連續(xù)對沖 IM季月連續(xù)對沖 IM最低貼水策略 IM跨期套利策略資料來源：聚源，數(shù)據(jù)日期：2018年1月2日至2024年1月5日圖表24：中證1000股指期貨期現(xiàn)對沖策略與跨期套利策略對比指標當月連續(xù)對沖季月連續(xù)對沖最低貼水策略跨期套利策略年化收益-2.29-2.87-2.052.78波動率1.231.601.542.13最大回撤-3.45-4.52-3.63-1.78凈值0.96680.95850.97031.0409年換手次數(shù)12416.4530.162024年以來收益-0.060.10-0.060.00資料來源：聚源，數(shù)據(jù)日期：2018年1月2日至2024年1月5日1000202415日，最低貼水策略選擇IM2401IM三、基差收斂影響因素分析3.1、影響基差變動的驅(qū)動因素根據(jù)信達金工衍生品研究報告系列三《股指期貨基差收斂研究與對沖優(yōu)化策略》中所涉及的影響基差收斂N（取N。當前年化基差=

期貨價格-現(xiàn)貨價格期貨剩余到期日

×??????%現(xiàn)貨價格×

360??

指數(shù)??天后價格?指數(shù)當前價格指數(shù)當前價格

×??????%??、IC基差變動情況分析

??日后基差?當前基差當指價格 ??×??????×

×??????%20221010202415500圖表25：中證500股指期貨基差因子與收益率因子對基差收斂月平均貢獻占比月份基差因子貢獻度收益率因子貢獻度季月合約8日基差收斂率2022年10月5.412.46-4.392022年11月1.831.467.902022年12月-0.47-2.064.342023年1月-0.975.35-4.372023年2月1.62-0.01-5.832023年3月1.880.836.992023年4月0.70-3.124.332023年5月-1.10-2.013.172023年6月-1.21-0.27-9.582023年7月1.460.914.242023年8月-0.06-3.54-1.972023年9月-0.49-2.073.202023年10月1.07-0.84-12.192023年11月4.08-0.45-15.862023年12月4.95-2.7516.112024年1月4.68-3.953.28資料來源：聚源，信達證券研發(fā)中心xx820221010202415日本周中證500指數(shù)連續(xù)下跌，周漲跌幅-2.71%，受市場情緒帶動，IC各合約基差繼續(xù)小幅下行。我們認為，指數(shù)走勢較弱將帶動做市商持續(xù)做多對沖，對IC基差的繼續(xù)下行提供阻力。、IF基差變動情況分析20221010202415300圖表26：滬深300股指期貨基差因子與收益率因子對基差收斂月平均貢獻占比月份基差因子貢獻度收益率因子貢獻度季月合約8日基差收斂率2022年10月2.20-1.7711.682022年11月-3.245.445.632022年12月-9.060.78-1.312023年1月-10.124.915.162023年2月-5.48-1.40-2.942023年3月-6.200.270.162023年4月-8.51-2.329.682023年5月-9.73-4.60-2.502023年6月-11.301.18-6.222023年7月-10.053.3112.532023年8月-10.12-4.40-7.142023年9月-10.53-3.62-6.722023年10月-7.62-1.247.352023年11月-6.19-4.51-15.062023年12月-4.05-2.136.892024年1月-6.83-3.10-7.12資料來源：聚源，信達證券研發(fā)中心xx820221010202415日300-2.97%IFIF、IH基差變動情況分析2022101020241550月份基差因子貢獻度收益率因子貢獻度季月合約8日基差收斂率2022年月份基差因子貢獻度收益率因子貢獻度季月合約8日基差收斂率2022年10月-2.08-3.9014.242022年11月-6.896.99-2.832022年12月-10.291.251.552023年1月-13.081.9916.222023年2月-12.88-1.62-5.342023年3月-13.68-1.42-2.472023年4月-15.760.138